一种新型的信用风险管理创新工具

1、一种新型的信用风险管理创新工具一一信用衍生品内容摘要信用衍生品是目前国际金融市场最新 的信用风险管理工具，它将信用风险从其他风险中 剥离出来，在市场上被定价，并转移给愿意承担风 险的投资者，从根本上改变了信用风险管理的传统 机制。本文首先介绍了信用衍生品的产生和发展历 程，并分析了其特点和主要产品的交易结构，最有 就其在我国金融市场的作用进行探讨。近年来，一种新的金融创新工具的产生和发展引起 了国际金融界的瞩目。20世纪90年代下半叶，信用 衍生品取得了令世人震惊的发展，从1995年到2004 年，交易量增长了 480倍，被称为21世纪最具有吸 引力的金融风险管理创新工具。它在保留资产的前 提

2、下，将贷款或债券的信用风险从其他风险中剥离 出来，在市场上被定价，并转移给愿意承担风险的 投资者，使信用风险管理第一次拥有了和市场风险 管理同样的对冲手段，从根本上改变了信用风险管 理的传统机制。一、信用衍生品的产生与发展历程信用衍生品是20世纪90年代在美国纽约互换市场 推出的。1993年信孚银行(Bankers trust)和瑞士 信贷银行金融产品部(SCFP)为了防止其向日本金 融界的贷款遭受损失，开始出售一种偿还价值取决 于具体违约事件的债券，成为最早的信用衍生品。 由于该产品交易是否能完成受到置疑，以及标准普 尔公司拒绝对信用衍生品及其他信用衍生品评级， 最初的几年( 1993年19

3、95)信用衍生品市场并未 获得发展。信用衍生品初次扬名是在19971998年 的金融危机时期，危机证实了它能够在货币危机期 间支持债务市场的需求，并使银行等金融机构在危 机中得到保护。金融危机后信用衍生品市场得到了 迅猛发展，根据英国银行家协会(BBA)的报告，1995 年全球信用衍生交易为清偿交易的名义价值仅为100亿美元，2004年已高达48000亿美元，在下个5 到7年里，信用衍生品还将增加10倍。目前，信用衍生品等信用衍生产品交易由已北美扩 展到欧洲，并在拉美和亚洲形成了市场。伦敦是主 要的信用衍生品交易市场，几乎全球一半的信用衍 生品交易在伦敦。亚洲信用衍生品业务起步较晚， 近年来也

4、逐渐受到关注。日本信用衍生品在1998年 被作为金融工具得到法律认可。2001年下半年，日 本信用衍生工具取得了迅猛的发展，当利率衍生品 交易下降5.1%，外汇交易和约下降5.3%的情况下， 信用衍生品却获得了 21.8%的增长。新加坡、韩国、 XX也开始进入该市场，并发布了有关信用衍生工具 的条例以指导信用衍生工具市场的参与者的操作。 信用衍生品市场参与者也从最初的银行、扩展到固 定收益投资者、保险公司、高收益市场基金、新兴 市场基金以及非金融机构。信用衍生品市场另一个 重要变化是基础资产从主权债务已转向公司资产。二、信用衍生品的特点及主要产品的交易结构 信用衍生品契约除了具有传统金融衍生品

5、契约特点 外（如杠杆性、未来性、替代性、组合性、反向性、 融资性等），还呈现出以下不同的特点：（1）XX性。 信用衍生品单独交易信用风险，银行无须直接面对 交易的另一方，这不同于贷款证券化和贷款销售， 从而保持了对客户记录的XX性，维护了银行与借款 者的良好关系。（2）交易性。信用衍生品拥有广泛 的交易者，具有较强的可交易性，克服了传统信用 保险、担保工具缺乏可交易性，难以产生一个交易 市场的缺陷。（3）灵活性。信用衍生品可以在交易 对象、期限、金额等方面根据不同需求灵活定制产 品。另外，信用衍生品也可以与其他金融产品合成 新的具有特定风险和收益结构的产品，从而加强对 信用风险的金额、期限的可

6、控性。（4）债务的不变 性。信用衍生品以信用风险为交易对象，处理的只 是债务的结构成分，不需要实际运作贷款或债券资 产，因此对原债务的法律债权债务关系没有任何影 响，从而简化了法律程序和其他一些相关程序，与 其他金融产品相比面临较低的成本和较少的管制。 信用衍生产品的基本产品包括信用违约互换、总收 益互换、信用利差产品和信用联系票据，在此基础 上，又可以产生许多变异形式。信用违约互换(credit default swap)信用违约互换是信用衍生品市场上使用的最广泛的 一种。信用违约互换的买方通常为由信用事件引起 的某项资产的损失寻求保护，转移信用风险。信用 违约互换的结构如图1所示，信用保护

7、的买方(受 益方、银行)向愿意承担风险信用保护的卖方(投 资者、保护方)在合同期限内支付一笔固定的费用； 支付的费用也称违约互换利差或价格。保护卖方在 接受费用的同时，则承诺在合同期限内，当对应信 用违约时，向信用保护的买方赔付违约的损失。只 有当发生信用事件(credit event)时才支付，互换 在信用事件到期时中止。图1信用违约互换总收益互换(Tatal-rate-of-return Swap ) 投资者利用总收益互换来寻求银行贷款的风险暴露 增加其收益。总收益=包括所有的利率支付+资产 市场价值变化，总收益的保护卖方可看作相应资产 的综合所有者，承担了在互换期间的市场风险、信 用风险

8、和收益。总收益的买方支付定期费用及资产 的经济收益。与信用违约互换不同，总收益互换双 方不仅承担信用风险，还需承担市场风险。因此， 即使相应资产没有信用损失或者信用实际增加了， 但投资者也可能仅仅因为利率的提高或资产价格下 降而遭受损失。关系如图2所示。定期权利金合约承诺利率及资产市场价值图2总收益互换信用利差期权(Credit spread option ) 信用利差是用以向投资者补偿基础资产违约风险 的、高于无风险利率的利差，其计算公式是：信用 利差=贷款或证券受益一相应的无风险证券的受 益。信用利差期权分为看涨期权和看跌期权，允许 到期时协议的买方可以单方面选择支付或不支付依 据相应条款

9、而事先约定的利差。信用利差看涨期权 的结构如图3所示。利差扩大图3信用利差看涨期权(credit spread putoption)信用联系票据(credit-linked note )信用联系票据实际上是信用违约互换的证券化形 式。信用联系票据是一种有价证券，在传统的固定 收入机构中加入有效的违约互换。信用保护的买方 向信用保护的卖方支付发行债券的利率。如果在到 期时，事先约定的信用事件没有发生，信用保护方 只支付相应资产的票面价值；如果发生了信用违约 事件，保护方补偿信用联系票据。其结构如图4所 示。图4信用联系票据三、信用衍生品对我国信用风险管理中的启示一直以来，我国银行业一方面面临着信

10、用风险集中、 不良贷款数额巨大等问题，而另一方面银行管理信 用风险的技术方法和手段还相当落后，主要停留在 通过信用分析和审查等内部控制度进行预防性的静 态管理，缺乏主动的、动态管理方法，更没有通过 市场转移信用风险的金融工具。随着金融体制改革， 金融竞争将更加激烈，金融风险更加突出，迫切需 要引入新的信用风险管理方法和技术。虽然目前我 国还没有信用衍生品的交易，但加入WTO后的中国 金融市场不可避免地与国际金融市场接轨，利用信 用衍生工具的思想和操作方式对管理中国信用风险 管理中具有重要意义。（一）分散我国商业银行过度集中的信用风险 信用风险集中是我国商业银行现阶段必须要面对的 最主要的问题之

11、一。我国商业银行信用风险集中主 要表现为行业集中和区域集中。由于历史原因，我 国银行专业化色彩浓厚，虽然经过多年的专业银行 商业化改革，各国有商业银行的这种“先天性”信 贷比较优势虽然有所削弱，但行业集中仍然存在。 而一些新兴的地区性商业银行，由于其主要宗旨是 为地方经济服务，信贷资产在地理X围上相当集中， 不可避免地受到地方不合理的产业结构影响，因此 也形成了在某些行业过于集中的贷款倾向。近年来， 商业银行出于规避风险等因素的考虑，信贷资金向 大城市、大行业和大企业集中的趋势不断增强。这 种过分集中的信贷资金所产生的效益并不高，甚至 导致一些盲目投资，进而加剧了行业和区域的信用 风险集中度。

12、随着信用风险集中度的增加，信贷资 金供给与需求结构发生严重偏差，这种结构失衡导 致货币政策传导机制不顺畅，影响着整个宏观经济 的均衡。因此，我国严重的信用风险集中已成为困 扰我国金融改革的一大难题。信用衍生品的出现使得银行在不破坏客户关系的条 件下，通过互换信用风险达到分散信用风险的目的。 这种新的信用风险转移工具使银行不再需要出卖或 转让自己手中的信用产品，只需同时购入一种违约 互换产品，便可将原有信用产品中的信用风险转移 出去，达到对冲信用风险的目的。由于贷款依旧属 于银行，保留在资产负债表内，因此，银行并不需 要通知借款者或获得借款者的许可，避免了出售相 应资产而引起的客户关系的破坏。通

13、过运用信用衍 生品，我国商业银行不仅能够分散过度集中的信用 风险，并且能够继续维护它们与客户之间的业务关 系，甚至可不拘于信贷限额，发展持续性的信贷交 易。（二）提供化解不良贷款的新思路另一方面，我国商业银行的信用风险还表现为不良 贷款数额巨大。1999年我国成立的四大资产管理公 司，划拨了 13,000亿元的资产，其中大部分为不良 资产。但是在不良资产剥离之后，我国四大国有银 行不良资产数额仍然居高不下。如2001年底，中国 人民银行按照国际通用的五级贷款分类标准的估 计，四大国有银行的平均不良贷款率为25.4%，不仅 与2000年世界前20家大银行（不包括中国的银行 和未提供数据的银行）3

14、.27%的平均不良贷款率相去 甚远，而且也远远高于亚洲金融危机前东南亚各银 行的水平（东南亚各国银行在金融危机前不超过 6%）。巨额不良贷款严重阻碍了中国经济的发展，成 为我国商业银行需要迫切解决的问题。虽然各银行以及资产管理公司对不良资产处置有一 定成效。但是目前我国银行业处置不良资产的手段 依旧太少。传统的资产拍卖存在着融资难、担保难、 付款方式弹性空间小的问题。信用衍生品则为不良 资产处理提供了一个全新的视野。信用衍生品以它 的灵活性弥补了资产证券化的不足，它允许银行保 留资产所有权，只将信用风险转移给投资者，这是 一种间接出售的性质，回避了债权的转让问题。另 外，通过市场提供的金融产品

15、将不愿或没有能力承 担的风险转移出去。银行可以利用信用衍生品及其 组合产品所提供的流动性市场来提高信用资产的变 现能力，使已有的流动性较差的贷款能够进入市场 交易，为不良资产处理提供一个市场化途径。同时， 机构投资者通过信用风险拓展自己的业务空间，而 传统的大银行也可以通过购买不良资产向原来其他 银行的优势领域进行渗透。（三）防止信贷萎缩 增加我国资本的流动性 传统体制下的中国企业融资主要来自银行，已经形 成了大量的银行不良贷款。不良贷款的存在使其风 险约束机制强化，而减弱了激励机制。在这种不对 称的贷款激励约束机制下，产生了消极的防X风险 行为，即以牺牲对社会和对银行有利可图的贷款为 代价来

16、防X风险。这种“惜贷”所造成的信贷不活 跃称为“信贷萎缩”。我国商业银行目前拥有大量的 存贷差，但与此同时，许多企业却缺乏资金的注入。 银行作为我国经济体系中储蓄转化投资的一个最重 要的渠道，其贷款意愿和信贷投入的下降，必将使 正常的社会和再生产循环发生梗阻，这将带来经济 效率的损失。信用衍生品通过把信用风险的某些特 征从总风险中分离出来，使最缺乏流动性的信用暴 露从持有资产但并不希望承担该风险的投资者那里 转移给希望承担风险暴露以获利的投资者，银行降 低风险暴露以从事新的业务，增加了金融机构资产 负债的流动性。并且通过信用衍生品市场还可以吸 引国内外投资者参与中国信贷市场，将一部分银行 贷款

17、的信用风险转移到机构投资者，可以在扩大贷 款规模的同时不扩大信用风险，改变目前我国银行 的“惜贷”现象。（四）增强中国银行业抵御突发风险的能力我国银行业在亚洲金融危机中幸免于难的一个重要 原因是我国金融市场的封闭性质。资本市场的封闭 使我国银行业不会遭受资金突然大规模逃出国外的 打击，市场准入限制把我国银行业置于激烈的国际 竞争之外，使国内资金的循环始终被限制在国内银 行内部。既使出现大量的呆账、贷款和证券资金不 能按期回流的现象，银行也能够用新债来偿还旧债。 但是加入WTO后，中国银行业市场将逐步开发，中 国经济将不可避免地受到世界经济波动的直接冲 击，银行经营的环境会受到国内与国际双重经济

18、周 期波动的影响。同时中国还将不断增加政策透明度 和银行运作的透明度，使银行的风险信息可以迅速 传播，这样却会增加银行应付危机的难度，并可能 使单个银行的风险迅速传染并危及其他银行。一旦 某一突发事件引发银行资金的大规模外流，银行业 危机在我国就会由可能性转变为现实性。如何避免 和降低突发性事件对我国金融市场可能产生的冲击 和影响，提高我国银行业风险抵御能力也是我们面 临的问题。参考文献迪米特里N.克拉法：信用衍生产品和风险管理， 机械工业,2002詹原瑞，银行信用风险的现代度量与管理，经济科 学，2004.11陆晓明，银行风险管理的警钟，国际金融研究， 2002.9，P4-8王琼，陈金贤，信用衍生品与贷款证券化控制信用 风险机理研究，XX大学学报，2002.3，P23-25 Andrew