碳中和背景下化工行业投资机会

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250007 一、碳中和背景和实现路径 3 HYPERLINK l _TOC_250006 从国家承诺到写入政府工作报告，碳中和推动力不断加强 3 HYPERLINK l _TOC_250005 产业结构转型是碳中和的必然路径 3 HYPERLINK l _TOC_250004 二、碳中和对化工行业影响 3 HYPERLINK l _TOC_250003 氯碱行业：碳中和约束供应扩张，光伏玻璃拉动纯碱需求 4 HYPERLINK l _TOC_250002 硅化工：工业硅有望加速集中，利好龙头合盛硅业 5 HYPERLINK l _TOC_25000

2、1 石化行业：碳中和削弱传统炼厂和煤化工，民营大炼化竞争力更强 7 HYPERLINK l _TOC_250000 投资建议 9图表目录图 1：PVC 产能和产能利用率 4图 2：国内地产新开工面积 4图 3：纯碱产能和产能利用率 5图 4：纯碱下游需求占比 5图 5：工业硅产能和产能利用率 6图 6：2019 年工业硅需求分布 6图 7：合盛硅业工业硅成本优势显著 6图 8：石墨电极自供带来成本优势 6图 9：工业硅需求将持续增长 7图 10：国内汽油消费增速放缓 8图 11：国内柴油消费已经从顶部回落 8图 12：盛虹炼化与传统炼化产品结构对比 8图 13：国内炼油产能构成 8表 1：碳中

3、和实现六大路径 3表 2：2021 年光伏玻璃投产计划 5表 3：2019 年工业硅行业产能、产量排名 6表 4：煤化工与石油化工碳排放量 9一、碳中和背景和实现路径从国家承诺到写入政府工作报告，碳中和推动力不断加强碳中和是指国家、企业、产品、活动或个人在一定时间内直接或间接产生的二氧化碳或温室气体排放总量，通过植树造林、节能减排等形式，以抵消自身产生的二氧化碳或温室气体排放量，实现正负抵消，达到相对“零排放”。为应对全球气候变化，国际社会以联合国牵头，通过巴黎协议等协约框架，推动世界经济向减少温室气体排放方向发展。联合国秘书长古特雷斯提出到 2050 年实现碳中和是当今世界最紧迫的使命，各国

4、也相继推出实现碳中和的时间表。2020 年 9 月 22 日，中国在联合国大会上宣布，中国将力争在2030 年前实现碳达峰，努力争取 2060 年实现碳中和。2021 年两会，碳中和、碳达峰首次被写入政府工作报告并作为重点工作之一。在国家意志推动下，碳中和的进程将加速，相关政策力度有望不断加强。产业结构转型是碳中和的必然路径为实现碳中和目标，国家发改委提出了六大路径：路径具体内容表 1：碳中和实现六大路径大力调整能源结构推进能源体系清洁低碳发展，稳步推进水电发展，安全发展核电，加快光伏和风电发展，加快构建适应高比例可再生能源发展的新型电力系统，完善清洁能源消纳长效机制，推动低碳能源替代高碳能源

5、、可再生能源替代化石能源。同时，推动能源数字化和智能化发展，加快提升能源产业链智能化水平。加快推动产业结构转型 大力淘汰落后产能、化解过剩产能、优化存量产能，严格控制高耗能行业新增产能，推动钢铁、石化、化工等传统高耗能行业转型升级。积极发展战略性新兴产业，加快推动现代服务业、高新技术产业和先进制造业发展。着力提升能源利用效率 完善能源消费双控制度，严格控制能耗强度，合理控制能源消费总量，建立健全用能预算等管理制度，推动能源资源高效配置、高效利用。继续深入推进工业、建筑、交通、公共机构等重点领域节能，着力提升新基建能效水平。加速低碳技术研发推广 坚持以市场为导向，更大力度推进节能低碳技术研发推广

6、应用，加快推进规模化储能、氢能、碳捕集利用与封存等技术发展，推动数字化信息化技术在节能、清洁能源领域的创新融合。健全低碳发展体制机制 加快完善有利于绿色低碳发展的价格、财税、金融等经济政策，推动合同能源管理、污染第三方治理、环境托管等服务模式创新发展。努力增加生态碳汇加强森林资源培育，开展国土绿化行动，不断增加森林面积和蓄积量，加强生态保护修复，增强草原、绿地、湖泊、湿地等自然生态系统固碳能力。资料来源：我国作为工业大国，产业结构的转型将成为实现碳中和目标的重中之重，其中发改委明确提出将推动钢铁、石化、化工等传统高耗能行业转型升级，必然会对这些行业的格局产生深刻影响。此外，随着绿色金融的发展，

7、碳排放权将成为未来高耗能工业企业生产成本的一部分，有望带来各行业的成本系统性提升。二、碳中和对化工行业影响对于化工行业，碳中和的影响主要来自优化供给侧和创造新需求。供应端，对于高耗能行业，碳达峰目标将成为行业供给的强约束，行业扩产将受到更严厉的政策约束。而随着碳排放权交易的发展，高耗能行业的成本也将发生系统性提升，从而加速落后产能出清，行业将加速向龙头企业集中，强者恒强逻辑加强。需求端，能源结构转型将带动光伏、风电、新能源汽车等新产业的发展，从而创造新的需求，相关化工子行业也必然从中受益。碳中和对于化工行业的影响其实是已有趋势的加强，行业走向集中，龙头企业强者恒强 的逻辑其实早在上一轮供给侧改

8、革已经开始。碳中和对于全行业的成本带来系统性的提升，但龙头企业在规模效应和本身资源优势、政策倾斜的的助力下比较优势更加明显，最终获 得行业格局优化的收益有望超过碳中和的成本。因此我们首先建议关注各子行业的龙头企 业，而综合考虑碳中和对于供需的具体影响，我们认为氯碱、工业硅和大炼化板块有望明 显受益。氯碱行业：碳中和约束供应扩张，光伏玻璃拉动纯碱需求氯碱行业扩张从源头受到抑制。PVC、纯碱等行业均属于高耗能行业，在碳中和背景下，此类行业的扩张受到政策的直接抑制。以内蒙古出台的关于确保完成“十四五”能耗双控目标任务若干保障措施为例，2021 年起，PVC、烧碱、纯碱以及其它一些高耗能行业新项目将不

9、再获得审批，这将等同于又一轮供给侧改革。PVC 行业供需格局健康，未来有望持续偏紧。PVC 行业在 2014 年曾严重过剩，但 2017年供给侧改革后，PVC 行业扩产十分有限，落后产能被淘汰，行业供需格局不断改善。截至 2020 年底，全国 PVC 总产能约 2555 万吨/年，产能利用率从 2016 年不到 60%提升至约 80%。PVC 需求主要用于房屋建筑行业的装修、管道等需求，而国内房地产新开工面积已走出疫情阴影，同比疫情前水平恢复增长，预计 PVC 需求未来仍将维持平稳增长。碳中和背景下，内蒙古对 PVC 行业采取差别电价政策，限制 3 万伏安以下电石炉，电石法 PVC 有效产能或

10、不增反减，PVC 供需或将持续偏紧。图 1：PVC 产能和产能利用率图 2：国内地产新开工面积3500 PVC产能（万吨/年） PVC产量（万吨/年）产能增速（%,右）产能利用率（%，右）300025002000150010005000100%80%60%40%20%0%-20%-40%250000200000150000100000500000房屋新开工面积:累计值（万平方米）同比增速(%,右）80%60%40%20%0%-20%-40%-60%201620172018201920202016/1/12017/1/12018/1/12019/1/12020/1/1资料来源：百川盈孚，资料来源

11、：wind，光伏玻璃扩产，纯碱供需格局有望大幅改善。在供应端扩张受到抑制的同时，纯碱在需求端还将受益于光伏产业的持续拉动。纯碱是传统浮法玻璃和光伏玻璃的重要原料，约 40%纯碱用于玻璃制造。截至 2020 年底，纯碱总产能约 3327 万吨，行业整体处于相对过剩的状态，产能利用率只有 77%，因此尽管下游浮法玻璃处于高景气状态，2020 年纯碱价格整体表现不佳。图 3：纯碱产能和产能利用率图 4：纯碱下游需求占比纯碱产能（万吨/年）纯碱产量（万吨/年）3500 产能增速（%,右）产能利用率（%，右）30002500200015001000500020162017201820192020100%

12、90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%其它, 31%无机盐化工, 13%氧化铝, 7%玻璃, 40%硅酸钠, 9% 资料来源：百川盈孚，资料来源：百川盈孚，光伏玻璃是纯碱增长最快的下游。碳中和背景下，光伏行业将确定性快速扩张，光伏玻璃产能也将随之大幅增加。从投产进度看，光伏玻璃在 2021 年有约 18650 吨日熔量计划投产，以单耗 0.2 吨纯碱计算，新增光伏玻璃有望为纯碱带来超过 120 万吨/年新增需求。 而未来随着光伏行业扩张预计光伏玻璃产能还将增加，纯碱行业有望在逐渐走出过剩局面，进入供不应求的阶段。表 2：2021 年光伏玻璃投产计划企业日熔量（吨/天）投产地

13、点投产时间信义光能1000安徽芜湖2021Q1福莱特1000越南2021Q1福莱特800浙江嘉兴2021Q1中航三鑫600安徽蚌埠2021Q1信义光能1000安徽芜湖2021Q2福莱特1200安徽凤阳2021Q2亚马顿1300安徽凤阳2021Q2彩虹集团800安徽合肥2021Q2中建材350福建漳州2021Q2信义光能1000安徽芜湖2021Q3福莱特1200安徽凤阳2021Q3新福兴1100广西合浦2021Q3安彩900河南许昌2021Q3信义光能1000安徽芜湖2021Q4福莱特1000越南2021Q4福莱特1200安徽凤阳2021Q4旗滨1200湖南郴州2021Q4新福兴1100广西合浦

14、2021Q4安彩900河南焦作2021Q4总计18650资料来源：五矿经易，硅化工：工业硅有望加速集中，利好龙头合盛硅业工业硅行业有望加速集中，合盛硅业一家独大。工业硅行业也是高耗能行业，行业格局目前是合盛硅业 73 万吨产能全球第一，没有同体量的竞争对手，但小产能众多，行业整体产能利用率偏低。在碳中和承诺提出之前，新疆、云南等地方政府均推出了针对工业硅扩产的限制政策，其中新疆将工业硅规模限制在 200 万吨以下，云南限制工业硅规模在 130万吨。在碳中和背景下，新上工业硅项目将更加困难。合盛硅业通过提早布局占据了行业先机，未来还将在云南分两期投资建设 40+40 万吨工业硅，行业份额有望继续

15、提高。图 5：工业硅产能和产能利用率图 6：2019 年工业硅需求分布60050040030020010002012年2014年2016年2018年60%工业硅产能（万吨/年）工业硅产量（万吨/年）产能增长率（右轴）工业硅产能利用率(右轴）50%40%30%20%10%0%-10% 资料来源：百川盈孚，资料来源：硅业分会，表 3：2019 年工业硅行业产能、产量排名企业产能（万吨/年）产量（万吨/年）产能占比市场份额合盛硅业7356.515.20%25.70%东方希望2511.55.20%5.20%云南永昌108.52.10%3.90%新疆晶鑫8.56.41.80%2.90%宏盛锦盟105.1

16、2.10%2.30%蓝星硅材74.91.50%2.20%四川鑫河103.52.10%1.60%晶维克43.20.80%1.50%云南永隆63.11.30%1.40%潘达尔3.63.10.80%1.40%其它322.9114.267.30%51.90%资料来源：硅业分会，碳中和背景下工业硅行业平均成本有望抬升，合盛资源优势更加凸显。工业硅的主要成本由电费、石墨电极、原料、还原剂构成，其中电力成本占比 30-40%，是成本最大的来源。合盛硅业在新疆拥有自备电厂，在云南与当地政府建立长期电力合作协议，电力成本优势明显。碳中和背景下各地政府采用差别电价政策，小型工业硅企业成本将显著提高。此外，合盛硅业

17、还拥有自备石墨电极工厂、硅矿、煤矿等资源，在碳中和背景下这些优势将更加凸显。其中石墨电极作为高耗能行业其扩产同样受到内蒙古限制，而碳中和背景下，钢铁行业大概率增加电炉法比例，增加对石墨电极的需求，石墨电极或在未来出现供不应求局面，从而影响小型工业硅企业生产。综合以上内容，碳中和将抬高工业硅行业平均成本，加速小产能出清，而成本最优的合盛硅业将从中受益。图 7：合盛硅业工业硅成本优势显著图 8：石墨电极自供带来成本优势150001000050000矿石工厂煤石油焦石墨电极燃料动力 直接人工 其它合盛工业硅其它工业硅40003500300025002000150010005000外采石墨电极成本(元

18、/吨）合盛硅业石墨电极成本（元/吨） 资料来源：百川盈孚，资料来源：百川盈孚，光伏拉动工业硅需求，行业供需格局将持续向好。工业硅是多晶硅的主要原料，同样也受到光伏行业拉动。未来行业需求有望迎来持续增长。目前多晶硅对于工业硅的消耗约 50万吨/年，预计随着下游光伏行业增长，到 2025 年，多晶硅对于工业硅的消耗有望达到100 万吨/年，工业硅格局将迎来持续改善。图 9：工业硅需求将持续增长资料来源：硅业分会、石化行业：碳中和削弱传统炼厂和煤化工，民营大炼化竞争力更强以恒力石化、荣盛石化、东方盛虹为代表的民营大炼化企业主营产品主要是成品油和化工品。其中成品油竞争对手主要为传统炼厂，而化工品竞争对

19、手除了传统炼厂、还包括煤化工企业。成品油需求增长悲观，民营大炼化产品结构更优。汽油和柴油是传统石油炼化的主要产品，其中汽油消费主要由汽车出行需求驱动，随着我国城市化从高速转向平稳发展，汽车保有量增速放缓。而为了实现碳中和，新能源车对于传统油车的替代将是不可逆趋势，汽油消费增长将受到越来越大的抑制。柴油消费则与工业活动密切相关，随着我国经济结构中传统工业比例下降和服务业比例提升，柴油消费已经从顶部回落，且为了抑制柴油车污染排放，我国不断优化交通运输结构来减少柴油用量，在碳中和背景下，这一趋势将会加强。图 10：国内汽油消费增速放缓图 11：国内柴油消费已经从顶部回落160001400012000

20、1000080006000400020000产量:汽油（万吨/年）表观消费量:汽油（万吨/年）汽油表需增速（%，右轴）16200001418000121600010140008%12000100006%80004%60002%40000%2000-20产量:柴油(万吨/年）表观消费量:柴油（万吨/年）柴油表需增速（%，右轴） 15105%0%-5-12008/1/12011/1/12014/1/12017/1/12008/1/12011/1/12014/1/12017/1/1资料来源：wind，资料来源：wind，民营大炼化产品结构有“重化工，轻油品”的特点，以东方盛虹为例，通过渣油加氢、柴油

21、、蜡油加氢等装置，将原本属于柴油、渣油的馏分转化为化工所需的石脑油，油品只占产品的31%，其余多为芳烃、烯烃等附加值更高的化工品，而传统炼化油品比例在40-80%。双方的差距主要由炼厂初始设计决定，民营炼化未来有进一步下降空间，而传统炼厂难以改变成品油为主要产品的局面。在碳达峰背景下，传统炼厂的综合效益或将恶化，以山东地炼为代表的小产能有望加速淘汰，民营大炼化将强者恒强。图 12：盛虹炼化与传统炼化产品结构对比图 13：国内炼油产能构成45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%盛虹炼化上海石化成品油比例乙烯裂解/炼能芳烃/炼能地炼21% 其它国营16%民营大炼化5%中石化33%中

22、石油25% 资料来源：wind，公司公告，资料来源：找油网，煤化工碳转化率较低，民营大炼化在烯烃领域比较优势提升。现代煤化工原煤需要经过煤气化、合成气变化来获得化工所需的原料配比，而这两个过程除了能耗较高，工艺本身也会产生大量二氧化碳，因此煤化工的碳转化率相比石油化工较低。煤化工与大炼化形成竞争的领域主要有煤制乙二醇、煤制烯烃，单吨产品的碳排放均处于行业前列，在碳排放权交易成型后，成本或将提升，民营大炼化在烯烃领域比较优势或进一步加强。项目碳排放量估算（tCO2/t 产品）表 4：煤化工与石油化工碳排放量煤制烯烃 11.1煤制乙二醇 5.6石油化工（参考国家标准） 0.025资料来源：CNKI，国家标准，投资建议随着行业门槛持续提升，我们看好龙头公司在路条获取上的优势进一步放大，碳中和在化工行业内部将放大马太效应。具体板块方面，我们看好氯碱、