以来永续债市场有何新变化

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250007 2021 年以来永续债供给有何新变化？ 3 HYPERLINK l _TOC_250006 上半年永续债发行量同比下降，主要受非银行永续债发行下降影响 3 HYPERLINK l _TOC_250005 永续债期限、评级、企业性质分布变化 5 HYPERLINK l _TOC_250004 2021 年以来永续债需求和估值有何新变化？ 6 HYPERLINK l _TOC_250003 永续债利差普遍收窄，银行永续债需求向好，非银行永续债走势分化 6 HYPERLINK l _TOC_250002 银行永续债流动性快速提升，非银行永续债

2、流动性较 2020 年变动不大 7 HYPERLINK l _TOC_250001 从公募基金持仓来看，永续债持仓有何变化？ 7图表目录图 1：2021 年上半年永续债发行规模同比下降（截至 6 月 22 日） 3图 2：上半年永续债发行规模同比下降主要是受到非银行永续债影响（亿元，%，截至 6 月 22日） 3图 3：去年以来不同行业永续债发行规模，公用事业和资本货物发行规模同比下降较多（亿元，截至 6 月 22 日） 3图 4：2020 年以来不同期限永续债发行规模（亿元，年，截至 6 月 22 日） 5图 5：2020 年以来不同评级永续债发行规模（亿元，%，截至 6 月 22 日） 5

3、图 6：历年不同企业性质永续债发行规模（亿元，截至 6 月 22 日） 5图 7：AAA5+N 永续债每月加权平均发行利率走势（%，按发行额加权） 6图 8：AAA5+N 永续债每月加权平均发行利差走势（BP，相对 5YAAA 中票估值收益率） 6图 9：AAA5+N 永续债加权平均估值收益率（%） 7图 10：AAA5+N 永续债加权平均估值收益率与同期限中票利差（BP） 7图 11：银行与非银永续债月度换手率变化（%） 7 HYPERLINK l _TOC_250000 图 12：债基永续债持仓规模及占比变化（亿元，%） 8表 1：过去一年时间银保监会永续债批复情况（亿元） 42021 年

4、以来永续债供给有何新变化？上半年永续债发行量同比下降，主要受非银行永续债发行下降影响今年上半年永续债发行规模同比下降，主要是受到非银行永续债发行规模下降的影响。截至6 月22 日，今年上半年永续债发行规模总计5194.5 亿元，较2020 年上半年下降20.2%。永续债发行量同比下降主要是受到非银行永续债发行规模下降影响。上半年银行永续债发行 2940 亿元，较 2020 年上半年增长 2.4%，而非银行永续债发行 2254.4 亿元，较 2020 年上半年下降 38%。分城投和产业永续债来看，非银永续债的这两个部分今年上半年发行规模分别下降 17%和 42.7%，国企债务监管趋严以及永煤事件

5、后部分国企信仰松动可能是非银行永续债发行规模下降的主要原因。分行业来看，公用事业和资本货物今年以来发行规模同比下降较多，分别同比下降 79%和 32.4%，这些行业以国企为主，也与国企债务监管趋严有关。图 1：2021 年上半年永续债发行规模同比下降（截至 6 月 22日）发行规模(亿元)同比增速(%,右轴)图 2：上半年永续债发行规模同比下降主要是受到非银行永续债影响（亿元，%，截至 6 月 22 日）银行永续债城投永续债1800016000140001200010000800060004000200002014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年4003

6、50300250200150100500-509000800070006000500040003000200010000产业永续债银行永续债同比，右轴城投永续债同比，右轴产业永续债同比，右轴100806040200-20-40-602016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年资料来源：Wind，资料来源：Wind，图 3：去年以来不同行业永续债发行规模，公用事业和资本货物发行规模同比下降较多（亿元，截至 6 月 22 日）2500银行资本货物公用事业运输多元金融材料能源房地产其他20001500100050002020/12020/32020/52020/72020/

7、92020/112021/12021/32021/5资料来源：Wind，往后来看，今年以来银保监会永续债批复节奏较去年有所放缓，下半年银行永续债发行规模或有下降。而受到国企永续债规模管控加强影响，非银行永续债发行预计维持低位。我们梳理了过去一年时间银保监会永续债批复的情况，2020 年下半年共批复 3500 亿元，而今年以来截至 6 月 22 日批复规模只有 1656 亿元，批复节奏有所放缓。考虑到银行拿到批复后最快 3-4 个月开始发行，额度较大的可以分多次发行，下半年银行永续债发行规模或有下降。银行批复日期金额苏州银行2021 年 5 月 26 日60江苏长江商业银行2021 年 5 月

8、24 日6上饶银行2021 年 5 月 18 日30长安银行2021 年 5 月 12 日30北京银行2021 年 4 月 14 日600重庆农村商业银行2021 年 3 月 15 日80邯郸银行2021 年 3 月 4 日35洛阳银行2021 年 3 月 4 日20中国信达资产管理股份有限公司2021 年 2 月 23 日220中信银行2021 年 1 月 18 日400哈尔滨银行2021 年 2 月 5 日150绍兴银行2021 年 1 月 28 日15福建海峡银行2021 年 1 月 22 日10民生银行2020 年 12 月 25 日800九江银行2020 年 12 月 24 日70江

9、西银行2020 年 12 月 24 日80宁波通商银行2020 年 12 月 21 日15浙江稠州商业银行2020 年 12 月 15 日30汉口银行2020 年 12 月 2 日50张家港农村商业银行2020 年 12 月 3 日35张家口银行2020 年 11 月 20 日40临商银行2020 年 11 月 10 日20济宁银行2020 年 11 月 10 日35烟台银行2020 年 11 月 10 日30青岛农商银行2020 年 11 月 5 日50东方资产管理股份有限公司2020 年 10 月 16 日100赣州银行2020 年 11 月 9 日40兰州银行2020 年 11 月 3

10、日50交通银行(境外)2020 年 11 月 5 日200河北银行2020 年 10 月 30 日50珠海华润银行2020 年 10 月 27 日20无锡农村商业银行2020 年 10 月 30 日20泉州银行2020 年 10 月 16 日30呼和浩特金谷农村商业银行2020 年 10 月 9 日5浦发银行2020 年 9 月 11 日500杭州余杭农村商业银行2020 年 9 月 25 日30杭州联合农村商业银行2020 年 9 月 18 日20绵阳市商业银行2020 年 9 月 4 日20恒丰银行2020 年 8 月 25 日400广东华兴银行2020 年 8 月 20 日30成都银行2

11、020 年 8 月 14 日60兴业银行2020 年 7 月 21 日300平顶山银行2020 年 7 月 24 日30交通银行2020 年 7 月 27 日300表 1：过去一年时间银保监会永续债批复情况（亿元）东营银行2020 年 7 月 13 日 25泰安银行2020 年 7 月 2 日 15资料来源：银保监会，永续债期限、评级、企业性质分布变化分期限来看，永续债期限主要以“5+N”和“3+N”为主，其中银行永续债期限全部为 “5+N”，非银行永续债发行期限分布则随着市场环境不同而变化。2020 年四季度受到发债成本上升影响，短期限永续债发行占比有所上升，主要是“2+N”发行规模明显上升

12、，随着今年上半年发行环境改善，“5+N”和“3+N”再度成为主流的发行品种。分评级来看，永续债评级始终以 AAA 评级为主，发行规模占比保持在 90%以上。分企业性质来看，今年以来国企发行占比有所下降。国企向来是永续债发行的主力，但是在国企债务监管趋严的情况下，今年以来国企发行占比下降至 89.9%，而公众企业占比上升至 9.2%，部分银行企业性质为公众企业。图 4：2020 年以来不同期限永续债发行规模（亿元，年，截至 6 月 22 日1）5+N3+N2+N365D图 5：2020 年以来不同评级永续债发行规模（亿元，%，截 至 6 月 22 日）AAAAA+AA-其他25002000150

13、010005000其他加权平均期限,右轴5.004.504.003.503.002021/62021/52021/42021/32021/22021/12020/122020/112020/102020/92020/82020/72020/62020/52020/42020/32020/22020/12.5025002000150010005000AAA发行占比，右轴2020/1 2020/4 2020/7 2020/10 2021/1 2021/41009590858075706560 资料来源：Wind，资料来源：Wind，图 6：历年不同企业性质永续债发行规模（亿元，截至 6 月 22

14、日）中央国有企业地方国有企业公众企业民营企业其他国企占比180001600014000120001000080006000400020000989694929088862016年2017年2018年2019年2020年2021年资料来源：Wind，1 加权平均期限为按发行额加权，假设永续债不会真永续。2021 年以来永续债需求和估值有何新变化？永续债利差普遍收窄，银行永续债需求向好，非银行永续债走势分化2020 年上半年永续债一二级市场相对中票利差处于较低水平，下半年利差走阔。2019年下半年，随着市场认可度提升，央行 CBS 支持，以及包商事件对银行永续债影响消退，永续债相对中票发行利差2降

15、至较低水平，在宽松的货币环境影响下，2020 年上半年永续债发行利差基本保持在低位附近。5 月开始受到债市持续调整影响，永续债一二级市场利差均有所走阔。今年以来银行永续债一二级市场相对中票利差均有所收窄。AAA 评级银行永续债发行利差自去年 12 月的 76BP 左右下行至 6 月的 39BP 附近，下行 37BP。AAA 评级银行永续债估值收益率（按余额加权）相对同等级期限中票收益率曲线的利差也从去年 12 月的 88BP下行至今年 4 月中旬的 32BP，近期利差回升至 40BP 附近，但仍处低位。今年以来非银行永续债相对中票发行利差收窄。从 AAA 评级 5+N 非银行永续债按月的发行利

16、差走势来看，今年以来利差也有明显收窄，自去年 12 月的 95.4BP 下行至 6 月的 25.6BP。非银永续债中，城投永续债和产业永续债二级市场估值走势分化。永煤事件后，直至 2021年 1 月上旬，城投永续债和产业永续债二级市场估值走势持续背离，AAA3Y 城投永续债相对中票利差自 56BP 附近上行至 73BP 附近，AAA3Y 产业永续债相对中票利差自 56BP 附近下行至 29BP 附近。1 月中下旬以来，城投永续债估值缓慢修复，但截至 6 月 22 日，城投永续债相对中票利差在 26BP 附近，仍然较产业永续债利差高出 10BP 左右。图 7：AAA5+N 永续债每月加权平均发行

17、利率走势（%，按发行额加权）AAA5+N非银行永续债加权发行利率 AAA银行永续债加权发行利率图 8：AAA5+N 永续债每月加权平均发行利差走势（ BP，相对AAA5+N非银行永续债加权发行利差 AAA银行永续债加权发行利差5YAAA 中票估值收益率）30087766554432018/1 2018/7 2019/1 2019/7 2020/1 2020/7 2021/12502001501005002018/1 2018/72019/1 2019/72020/1 2020/72021/1 资料来源：Wind，资料来源：Wind，2 发行利率相对发行当日 AAA5 年期中票收益率曲线利差，每

18、月按发行额加权平均。图 9：AAA5+N 永续债加权平均估值收益率（%）图 10：AAA5+N 永续债加权平均估值收益率与同期限中票利差（BP）5.04.54.03.53.02.5AAA银行永续债中债估值收益率中债可续期城投债到期收益率(AAA):3年中债可续期产业债到期收益率(AAA):3年1009080706050403020100银行永续债与4YAAA中票收益率曲线利差中债可续期产业债与中短期票据利差(AAA):3年中债可续期城投债与中短期票据利差(AAA):3年2020/12020/42020/72020/102021/12021/42020/12020/42020/72020/102021/12021/4 资料来源：Wind，资料来源：Wind，银行永续债流动性快速提升，非银行永续债流动性较 2020 年变动不大非银行永续债流动性较 2020 年变动不大，银行永续债流动性则有显著抬升。自 2019年 2 月以来，央行持续开展央行票据互换（CBS）操作，2019 年 8 月开始操作频率固定为每月一次，每次规模为 50 亿，银行永续债流动性开始逐步好于非银行永续债。今年以来，在机构配臵热情上升影响下，银行永续债交投活跃