金融深度按揭提前还款普遍吗

1、按揭贷款提前偿还成为社会关注焦点。在居民投资收益率中枢下降的背景之下，偿还按揭贷款真的成为居民的普遍选择吗？按揭贷款会因为加速被偿还而出现净减少吗？在经济增速放缓的背景之下，居民合理自住需求还存在吗？按揭贷款作为银行一种重要的低风险的资产，未来还会成为银行的重要经营性资产吗？按揭贷款的利率还有进一步下降空间吗？ 按揭贷款和房地产销售先有蛋还是先有鸡？到底是按揭贷款催生了房地产需求，还是房地产需求的存在要求银行投放按揭？从中国商品房市场发展之初，就有了这个问题。如果没有按揭贷款的存在，住房商品化即使成立，房地产市场不可能达到今天的规模。当然房子是用来住的，住房的需求又不依赖于按揭而存在。我们认为

2、，住房真实需求当然受到人口结构、房屋拆迁速度等变量影响，但人改善居住条件的愿望始终存在，按揭定价以及受按揭定价影响严重的居民支付能力，是决定短期需求起落的关键。以 30 年还款期限为例，若按揭贷款利率由去年高点水平 5.74%下降至当前的 LPR 水平 4.45%，购房者月供负担将下降 13.6%。由于按揭定价下降的时期，往往也是房地产政策较为鼓励需求的时期，故而按揭成为一个重要的指标。换房行为的存在，也提升了销售对按揭的敏感性。图 1：历史上按揭利率下降和销售额的关系（%），表 1：30 年期限之下不同按揭利率水平的月供差异贷款金额（元）500,0001,000,0001,500,0002,

3、000,0004,000,000利率月供（元）去年至今高点水平5.74%2,9155,8298,74411,65923,318年初至今高点水平5.56%2,8585,7168,57311,43122,862最新一期 LPR4.45%2,5195,0377,55610,07420,149LPR-20bps4.25%2,4604,9197,3799,83919,678资料来源：中国人民银行官网，测算在 2012 年、2015-2016 年房地产市场下行周期中，按揭贷款的调整成为当时推动房地产市场复苏的重要力量。2012 年房贷利率累计下降了 142 个基点（其中基准利率下降 50 个基点），商品房

4、季度销售同比从最低的下降 13.6%，提升到增长 6.0%。2015-2016年房贷累计下降了 241 个基点（其中基准利率下降 180 个基点），商品房季度销售同比从最低的下降 12.7%，提升到增长 25.2%。表 2：2012 年房贷利率下行周期房地产销售的变化5 年期时间房贷利率加点销售金额销售面积基准利率当季度同比当季度同比2011 年 9 月7.36%7.05%3121.7%12.9%2011 年 12 月7.62%7.05%57-7.3%-8.5%2012 年 3 月7.43%7.05%38-14.6%-13.6%2012 年 6 月6.68%6.80%-121.4%-7.7%2

5、012 年 9 月6.20%6.55%-3515.7%6.0%2012 年 12 月6.22%6.55%-3325.0%12.6%资料来源：中国人民银行，表 3：2015-2016 年房贷利率下行周期房地产销售的变化5 年期时间房贷利率加点销售金额销售面积基准利率当季度同比当季度同比2014 年 6 月6.93%6.55%38-7.8%-7.5%2014 年 9 月6.96%6.55%41-12.4%-12.7%2014 年 12 月6.25%6.15%10-1.2%-5.7%2015 年 3 月6.01%5.90%11-9.3%-9.2%2015 年 6 月5.53%5.40%1324.4%

6、13.3%2015 年 9 月5.02%5.15%-1324.3%13.5%2015 年 12 月4.70%4.75%-512.8%4.8%2016 年 3 月4.63%4.75%-1254.1%33.1%2016 年 6 月4.55%4.75%-2035.6%25.0%2016 年 9 月4.52%4.75%-2340.2%25.2%2016 年 12 月4.52%4.75%-2322.5%14.4%资料来源：中国人民银行，截至 2022 年 3 月，我国个人住房贷款余额达 38.8 万亿，同比增加 8.7%，增速为近9 年来新低。由于按揭贷款余额为存量数据，同时受新增及偿还影响，我们通过测

7、算还原不同年份按揭贷款实际投放额度增长率发现住房信贷新增投放与房地产销售额变化趋势高度相关，两者相互影响，同向变化。我们认为，历史数据表明按揭贷款量价是房地产市场周期的重要影响因素。图 2：个人住房贷款余额（亿元）及同比图 3：销售额增长和住房信贷投放增长450,000400,000350,000300,000250,000200,000150,000100,00050,0000个人住房贷款余额YoY（右轴）70%60%50%40%30%20%10%0%-10%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0% 销售额增长住房信贷新增投放增长

8、2008-032009-032010-032011-032012-032013-062014-062015-062016-062017-062018-062019-062020-062021-062014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021测算 按揭净投放预计将持续增长房地产信贷投放中，按揭贷款的贡献在不断增加。截至 2022 年 6 月房地产相关贷款余额已达 53.1 万亿，同比增长 4.6%。分结构分析，近 3 年房地产开发贷规模增速持续低于个人住房贷款增速，截至 2022 年 6 月后者占总量比例已达到 73.2%，贡献了 2021 年三季度以来几乎全部

9、的增量部分。图 4：房地产相关贷款余额及同比增速（亿元）金融机构房地产贷款余额同比600,000500,000400,000300,000200,000100,0000Wind 注：自 2021 年起，房地产贷款统计口径不再包含证券化的房地产贷款，相关数据已进行可比口径处理，但 2021 年起图中列示余额与同比增速与往年不可比30%25%20%15%10%5%0%图 5：房地产贷款分项余额结构图 6：房地产贷款增量占总贷款增量比例走势100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%开发贷个人购房贷款其他 房地产贷款增量占比开发贷款增量占比个人购房贷款增量占比60.00%50.

10、00%40.00%30.00%20.00%10.00%2015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-030.00%Wind， 注：自 2021 年起，房地产贷款统计口径不再包含证券化的房地产贷款，增量（TTM）不可比银行基于风险权

11、重、收益、风险的配比投放资产。当前对企业贷款，尤其是对房地产开发企业的贷款，一方面仍然受到信用风波的影响，另一方面也收到相对偏低的商品房新开工面积的影响（开发贷款一般需要在建项目作为抵押）。由于土地市场的疲软，相信新开工也难以在短期恢复。图 7：房地产开发投资单月同比增速（%）房地产开发投资单月同比增速（%）图 8：新开工和竣工单月同比增速（%） 10050403020100-1014021408150215081602160817021708180218081902190820022008210221082202-20500-501402140815021508160216081702170

12、8180218081902190820022008210221082202-100新开工竣工国家统计局国家统计局图 9：22 城 2021 年以来各批次土地集中出让成交价及溢价率变化成交价（亿元）溢价率（%）12,000.010,000.08,000.06,000.04,000.02,000.0-21年1批21年2批21年3批22年1批22年2批16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%中指数据库注：2022 年 2 批次仅包含已完成土地出让的部分城市数据在主要地产公司境内外债券收益率上行的背景之下，金融机构既要考虑配置资产，支持房地产市场平稳健康发展，又

13、要避免风险，坚持市场化运营。一般来说，我们认为按揭贷款资产是银行的重要选择。表 4：部分房地产开发企业境外债收益率大幅提升发债主体债券 ISIN 码当前规模债券期限到期日市场报价收益率（IHS Markit）（亿美元）（年）2022/1/42022/8/4金地集团XS23574434104.832024/8/125.23%47.05%绿城中国XS22475524464.54.52025/4/295.14%15.94%龙湖集团XS20986504144122032/1/133.71%10.21%中国金茂XS2208935374652026/4/94.63%11.84%万科XS2078641888

14、4.235.52025/5/122.69%8.69%DM从按揭贷款资产的存量占比而言，目前个人住房贷款余额占各项贷款余额的比例，从 2020 年底最高的 20.0%小幅下降到 2022 年一季度末的 19.3%。如果提前还款人数有所增加，则同样的按揭贷款净增量对应更大的按揭投放。图 10：个人住房贷款余额及其占金融机构各项贷款余额占比（亿元）金融机构个人购房贷款余额占金融机构各项贷款余额占比450,000400,000350,000300,000250,000200,000150,000100,00050,0000Wind25%20%15%10%5%0% 按揭贷款定价预计继续下降当前的提前还款

15、现象，确实也反映了按揭贷款利率定价过高，存量按揭贷款利率更高的状况。面对 5%甚至 6%的存量按揭贷款利率，居民试图提前偿还并不奇怪。按揭贷款合同是一个商业合同，在符合合同规定的情况下，部分居民也完全可能提前偿还，降低负担。对银行来说，虽然现在的按揭贷款定价水平不如一年前，但银行总是在动态中获得合理收益，按揭贷款现在仍是银行的优质资产。表 5：按揭贷款利率及实际加点的历史变化金融机构人民币贷款加权平均利率:个人住房贷款相较于基准利率/LPR 加点（BP）2010-034.63%-1312010-064.95%-992010-095.03%-912010-125.34%-802011-036.1

16、7%-432011-066.83%32011-097.36%312011-127.62%572012-037.43%382012-066.68%-122012-096.20%-352012-126.22%-332013-036.27%-282013-066.29%-262013-096.39%-162013-126.53%-22014-036.70%152014-066.93%382014-096.96%412014-126.25%102015-036.01%112015-065.53%132015-095.02%-132015-124.70%-52016-034.63%-122016-064

17、.55%-202016-094.52%-232016-124.52%-232017-034.55%-202017-064.69%-62017-095.01%262017-125.26%512018-035.42%672018-065.60%852018-095.72%972018-125.75%1002019-035.68%932019-065.53%782019-095.55%70日期金融机构人民币贷款加权平均利率:个人住房贷款相较于基准利率/LPR 加点（BP）2019-125.62%822020-035.60%852020-065.42%772020-095.36%712020-125.

18、34%692021-035.37%722021-065.42%772021-095.54%892021-125.63%982022-035.49%892022-07E4.50%5日期中国人民银行，测算虽然我们注意到近期按揭贷款利率快速下行，但我们认为相比历史，按揭贷款比 LPR(前期以基准利率来算)仍然有明显下降的空间。根据贝壳研究院的统计，7 月百城首套房贷利率为 4.35%，二套利率为 5.07%。但我们在使用这一数据时需要谨慎，一方面是因为贝壳所采用的方法是访谈，另一方面其统计的范围是百城。从历史数据来看，人民银行公布的季末真实利率水平，常常会高于贝壳研究院抽样访谈所得到的测算利率水平。

19、到 2022 年 7 月，贝壳研究院统计的按揭贷款利率较之 2022 年 3 月底下降了 99 个 BP，二套房贷款利率下降了 53 个 BP。二套房在销售交易中心占比很少，我们按照按揭贷款利率较 2022 年 3 月底下降 99 个 BP，测算到 2022 年 7 月底银行的个人住房贷款定价 4.5%，比 LPR 加点 5BP，距离按揭贷款利率下限还有 25 个 BP。当然，这不等于说按揭贷款利率最多只能再下降 25 个 BP，因为 LPR 本身可能下降，而按揭贷款定价下限也可能进一步下调。历史上，按揭贷款曾经达到大幅低于基准利率的定价水平。我们相信，在 2022 年 8 月基础上按揭贷款利

20、率持续缓慢下降超过 80 个 BP，仍然是可能的。我们相信，按揭贷款利率是有粘性的，即便下降，也会比较缓慢。商业银行会在资产配置的竞争中逐渐调降按揭利率。如果提前还款诉求增加，新投放按揭贷款的利率可能下降得更快，从而推动房地产需求和按揭需求增长。在这种动态调节的过程中，预计银行的经营不会受到冲击。表 6：个人住房贷款政策中住房贷款利率最低要求的变化历史日期规定2008.10个人住房贷款利率下限扩大到基准利率的 0.7 倍.2010.04二套贷款利率不得低于基准利率的 1.1 倍。2014.09首套贷款利率下限为贷款基准利率的 0.7 倍。自 2019 年 10 月 8 日起，新发放商业性个人住

21、房贷款利率以最近一个月相应期限的贷款市场报价2019.082022.05利率为定价基准加点形成。首套商业性个人住房贷款利率不得低于相应期限贷款市场报价利率，二套商业性个人住房贷款利率不得低于相应期限贷款市场报价利率加 60 个基点。对于贷款购买普通自住房的居民家庭，首套住房商业性个人住房贷款利率下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率减20 个基点，二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限按现行规定执行。资料来源：中国人民银行官网，当然，按揭贷款利率定价下行，也是房地产金融逆周期调节的题中之义，是监管机构所认同的。表 7：中国人民银行近期关于住房贷款的表态时间文件/会议内容2022/8/1中国人

22、民银行 2022 年下半年工作会议维护房地产市场融资平稳有序，引导个人住房按揭贷款利率下行，支持刚性和改善性住房需求。人民银行将继续坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，按照探索新发展模式的要求，因城施策实施好差别化住房信贷政策，更好2022/6/2人民银行、外汇局新闻发布会2022/5/15关于调整差别化住房信贷政策有关问题的通知2022/4/19金融支持实体经济座谈会满足购房者的合理住房需求，稳妥实施好房地产金融审慎管理制度，加快完善住房租赁金融政策体系，促进房地产市场平稳健康发展。对于贷款购买普通自住房的居民家庭，首套住房商业性个人住房贷款利率下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率减

23、20 个基点，二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限按现行规定执行。指导各省级市场利率定价自律机制，根据辖区内各城市房地产市场形势变化及城市政府调控要求，自主确定辖区内各城市首套和二套住房商业性个人住房贷款利率加点下限。2022/4/18完善住房领域金融服务，因城施策，合理确定商业性个人住房贷款关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知的最低首付款比例、最低贷款利率要求。2021/12/24维护住房消费者合法权益，更好满足购房者合理住房需求，促进房货币政策委员会 2021 年第四季度例会地产市场健康发展和良性循环。2021/10/15从数据上看，今年前三季度，个人住房贷款发放金额保持平稳，与

24、同期商品住宅销售金额基本匹配。其中，少数城市房价上涨过快，2021 年第三季度金融统计数据新闻发布会要因城施策落实好差别化住房信贷政策，更好满足购房者合理住房需求；要及时优化信贷政策，灵活调整受疫情影响人群个人住房贷款还款计划。资料来源：中国人民银行官网个人住房贷款投放受到一些约束，房价上涨速度得到抑制。房价回稳后，这些城市房贷供需关系也将回归正常。 按揭贷款的非价格限制有望继续放开按揭贷款的非价格限制，主要是说对 LTV 的规定。我国实行因城施策的办法，而不少一二线城市还有按揭贷款最低首付款比例要求下降的空间。表 8：中央政府层面的差别化住房信贷政策调整一览表年份/时点首套二套三套及以上19

25、97.04-1999.0730%30%30%1999.07-2003.0630%30%30%2003.06-2005.0320%20%20%2005.03-2006.0520%20%20%2006.05-2006.0820%-30%30%30%2006.08-2007.0920%-30%30%30%2007.09-2008.1020%-30%40%40%2008.10-2010.0120%20%20%2010.01-2010.0420%40%40%2010.04-2010.0920%-30%50%50%2010.09-2011.0130%50%不适用2011.01-2012.0430%60%不

26、适用30%（部分公积金2012.04-2013.0460%不适用20%）2013.04-2014.1030%（部分公积金60%，（部分 70%）不适用年份/时点首套二套三套及以上20%）2014.10-2015.0330%（部分公积金 20%)，扩大了首套房定义（还清房贷）30%，公积金 20%，未提及，承前应为60%，（部分 70%）在非限购城市，已经还清贷款“审慎把握，合理确定”，应为类似二套，此后应无此类强调必要2015.03-2015.092015.09-2016.02鼓励组合贷款非限购城市25%，限购城市30%公积金20%非限购城市25%，各地可向下浮动5 个百分40%，公积金为 3

27、0%未提及40%，公积金为 20%未提及30%（非限购城市），限2016.02 以后点，限购城市30%公积金 20%购城市仍然按照原规定执行未提及中国人民银行官网，近日，北京市住建委公告试点的定向支持购房政策则有更加明显的信号意义，即使是在一线城市，按揭贷款的首付比例也有下降的可能性，而与此同时，按揭贷款利率在未来也有望同步实现趋势性下降，我们预计个人按揭贷款投放规模将因此实现显著提升。表 9：北京市 2022 年第二批次供地试点推出购房支持政策试点地块购房支持相关表述政策支持内容1）老年家庭名下无住房且无在途贷款的，购买试点项目普通住房执行首付比昌平区平西府顺义区福环对中心城区老年家庭（60

28、 周岁及以上）购买上述试点项目，并把户口迁至试点项目所在地的，给予一定的支持政策例 35%、非普通住房执行首付比例 40%，以及相应的贷款优惠利率2）购买试点项目 140 平方米以下住房的，按首套房首付比例 35%、二套房首付比例 60%执行顺义区薛大人庄3）其子女可作为共同借款人申请贷款资料来源：北京市住建委官网不少城市的首付款比例限制，还有下调的空间。表 10：近期各地首付比例下调情况城市首付比例下调情况长沙职工家庭购买二套房申请住房公积金贷款的，最低首付款比例由 60%调整至 40%购买首套住房申请公积金贷款的，首付比例不低于房屋总价的 20%；购买第二套住房或第绍兴二次申请公积金贷款的

29、，首付比例不低于房屋总价的 30%台州首次申请住房公积金贷款首付比例从 30%下调到 20%汕尾首套房贷款最低首付比例由 25%下调至 20%泸州首套新建普通住房首付比例由 30%降至 20%遵义购买第二套自住住房申请住房公积金个人住房贷款最低首付款比例由 30%降低至 20%韶关使用住房公积金贷款购买住房最低首付款比例 20%各地住房和城乡建设局、各地住房公积金管理中心官网，财联社 按揭贷款提前偿还规模有限按揭月均加速偿还的规模不大2022 年上半年，全社会按揭贷款净增量为 5400 亿元，同比少增 1.6 万亿。我们通过 按揭贷款到期规模与新房和二手房销售情况来测算当期按揭提前还款规模，基

30、本假设如下：按揭贷款平均期限为 10 年，即当年到期按揭规模为平均余额的 10%；新房销售中，按揭占比 40%，二手房销售中，按揭占比 30%。表 11：2022 年上半年按揭贷款提前还款金额测算（亿元）剔除提前偿还因素按揭投放销售额销售推算实际按揭投放提前偿还额按揭净增量测算到期投放量新房（现房）新房（期房）二手房（匡算）新房二手房合计1H2121,40018,29039,6909,67383,25935,76237,17310,72947,9018,2111H225,40019,43024,8309,52856,54526,11226,4297,83334,2629,432差额-16,00

31、0-14,860-13,6391,221，测算根据我们的测算，结合新房及二手房销售数据，2022 年上半年全社会按揭贷款提前还款金额同比增加或达到 1200 亿量级规模，占存量总按揭贷款余额比重较小。因为存量按揭定价较贵，的确会产生按揭贷款加速偿还现象但这个增量测算也不过是一年偿还规模的 15%左右。而且，我们预计这种影响并不会持续，在未来一段时间，按揭贷款的投放力度依然有望进一步加大，按揭利率成本也还有继续下调的可能性，居民对购房潜在的刚需及改善性需求并没有发生实质变化，因此，我们认为按揭额度及成本的边际转好会支撑居民住房信贷需求的长期稳定。影响假设的因子分析影响假设的因子中，首先是按揭贷款

32、平均年限数字。如果按揭的实际剩余还款年限更短，则到期量更大，推算投放量就会更大，提前还款的规模则可能更小。如果按揭的自然到期多于 10 年，则推算投放量会更小，提前还款规模可能更大。另一个影响因子是居民置业时杠杆利用率。如果利用率上调，则销售对应的按揭实际投放增加，提前偿还额规模更大，我们的测算可能低估。如果杠杆利用率下调，则情况相反。表 12：中国住房市场的杠杆利用率年房贷余额公积金发放额信贷支持估计销售额：商品住房销售额：二手住房销售额：合计杠杆率2014106,0006,59332,59362,41119,17281,58340.0%2015131,00011,08347,86072,7

33、5339,520112,27342.6%2016180,00012,70276,25799,06466,500165,56446.1%2017219,0009,53568,535110,24059,450169,69040.4%2018258,00010,21973,552126,39365,600191,99338.3%2019302,00012,13984,806139,44067,080206,52041.1%2020345,00013,36089,916154,56775,200229,76739.1%2021383,00014,58187,081162,73069,840232,57

34、037.4%，国家统计局、中国人民银行、住建部官网，贝壳研究院官网测算表 13：部分城市住房交易杠杆利用率测算城市及地区201620172018201920202021上海34.9%36.6%28.8%27.7%22.5%23.5%北京31.6%31.6%23.1%20.9%19.8%18.1%深圳67.3%51.4%66.6%50.5%41.4%51.4%全国46.1%40.6%38.4%41.0%39.5%37.5%各城市公积金中心官网，中指数据官网测算 风险提示多重效应叠加之下，按揭贷款不良率上升的风险；政策调整推出或执行不够及时，资产价格缩水的风险。 个贷投放支持房地产弱复苏总结而言，我们测算上半年相比常规年份，单月提前还款增加了约 200 亿元。这一数字虽然也值得重视，但远没有到影响按揭贷款总量的地步。按揭贷款的投放规模和定价存在市场化均衡机制，提前还款数量的增加，也意味着新增投放规模更大，按揭贷款定价还有下降空间，按揭贷款投放的非价格限制还有继续宽松的空间。按揭贷款的放量和降价，有利于房地产市场需求缓慢释放，市场会沿着销售信用投资的链条复苏。我们认为，按揭贷款继续放量和降价的过程中，一二线城市边际受益更为明显，二手房受益也更为明显。对银行来说，包括按揭贷款在内的资产配置调整，是随