光大九月行业月评摘要―

1、光大行业报告 PAGE 25 光大证券研究所光大九月行业月评摘要 （一）石油向好要点: 关注原油价格走势。8月的油价在英国石油公司关闭其在阿拉斯加的部分产能以及尼日利亚等地缘政治等刺激油价因素的影响下还是出现了回落，主要跟季节性因素和高盛降低了汽油期货在其大宗商品指数中的权重等有关。不过在目前判断油价下降可能为时过早，起码至少在明年上半年之前，球经济增长、原油加工能力紧缺以及地缘政治局势紧张三大导致国际原油价格上涨的因素得不到缓解。不过8月的油价走势已经值得我们思考未来油价的走势。汽油国内外价差缩小 目前最新的国内成品油的出厂价格跟新加坡成品油的价差如下：新加坡汽油目前在77美元/桶，折合成人

2、民币为4765元/吨，高于国内不含税出厂价600元/吨；新加坡柴油价格在86.95美元/桶，折合成人民币为5180元/吨，高于国内不含税出厂价1500元/吨；航煤国际价格高于国内1000元/吨，石脑油价格跟国际价格基本接轨。炼油毛利低位运行 期待价格上调 根据最新的数据，我们的中国炼油312指数目前的水平仍在-7.2美元/桶。目前市场有传言发改委将于近期上调国内成品油价格，幅度在300350元/吨之间。我们认为，在目前的油价水平下，国家进一步上调油价是可以预期的：其一，国家降低能耗和节约能源的决心；第二，国家不可能既收石油特别收益金，又让中石油和中石化作为缓冲高油价的垫板。汽油表观消费量增速有

3、所下降 7月份国内汽油和柴油分别为433万吨和978万吨，同比分别增长9%和6。增长速度较前几个月有所下降。我们认为前几个月表观消费量快速的增长在今年以后几个月都不会再现。前几个月的快速增长主要是因为去年同期几个月份的表观消费量绝对值较低，使得其消费增速表现较快。增长的曙光初现 中报每股收益为0.239元，好于我们的预期。分部门的业绩跟我们原先的估计相比，原油板块的业绩基本符合我们的预期，主要的差距来自销售板块，销售板块二季度的EBIT达到了74亿元，较一季度的业绩和我们的预计高出了许多。此外，化工板块二季度的业绩也好于一季度。二季度的数据让我们看到了中石化增长的曙光。我们认为，中石化在未来的

4、两年中，虽然可能会由于油价的波动导致单季的业绩有波动，但是业绩的增长将成为主线。增长的源泉来自上游产量的增加、炼油业务摆脱政策性亏损逐步走向正常利润和成品油销售业务的增长。（二）化工 向好要点: 石脑油价格回落 乙烯裂解价差上扬 8月国际原油价格有所回落，原料价格的下降促使国际石脑油的价格也出现下降，国际石脑油价格回落到了641美元/吨。但乙烯价格继续上升，达到了1307美元吨，创出了乙烯价格的新高，石脑油乙烯裂解价差较6月相比大幅上升100美元/吨。乙烯裂解装置的效益进一步上升。而从中石化的半年报来看，二季度石化板块的业绩好于一季度，而从7、8月份的数据来看，三季度石化板块的业绩可能继续向好

5、。全球经济的增长、中东乙烯项目投产的延迟等因素共同促进了石化周期的延长。聚烯烃价格均创历史新高 PP价差大幅反弹 虽然石脑油和原油价格在8月份出现了回调，但HDPE、LDPE和PP继续创出了十几年来的新高，使价差仍然维持在较高水平。尤其是PP价差出现了大幅反弹PVC价格大幅上扬 8月份国内PVC价格出现了大幅的上扬 从7月份的6800元/吨上升到了7383元/吨。正如我们上期所指出的，PVC价格的上扬主要是成本推动，市场下游工厂需求情况也较好，鉴于近期市场仍将维持一段时间的的低库存量，故多数市场人士认为市场价格仍有一段的上浮空间。尿素价格底部反弹，二铵和氯化钾价格平稳7月份国内尿素价格一度下跌

6、到1500元吨以下，进入8月中旬以后，市场开始启动，价格已经回到1550元/吨。与国内尿素生产企业众多不同，国内磷酸二铵和钾肥行业的集中度要高得多，因此，价格保持稳定。 进口氯化钾价格上调25美元吨，国内价格并未明显上涨，主要是由于前期钾肥价格的上涨已经提前作出反应。MDI价格保持稳定，TDI价格有继续上涨的可能 MDI方面，烟台万华生产正常，日本进口量也保持正常，巴斯夫上海漕泾工厂开工延期，但下游开工依然不理想，需求平淡， MDI价格保持稳定。TDI方面，华南地区海关加强了查处力度，TDI走私货源突然减少，导致供应紧张，价格连续上涨。目前巴斯夫装置依然没有公布开工日期，因此，未来TDI货源可

7、能依然紧张，市场价格有继续上涨的可能。双酚A又提反倾销申请 8月30日国家发改委发布公告第二次接受双酚A反倾销调查申请，05年底商务部宣布推迟双酚A反倾销初裁，后来新星材料等生产商撤回反倾销调查申请，导致价格剧烈波动，国内两家企业星新材料和天津双孚陆续减产保价，目前双酚A价格逐步恢复。投资建议：能源替代和磷矿资源整合是我们重点推荐的板块，能源替代板块推荐G恒升、G柳化、G三维，拥磷矿资源整合建议关注G六国、G澄星和G兴发。（三）民航机场业民航运输业 向淡机场业 向好要点: 民航运输业：航空流量季节性回升，客座率创新高。三季度是航空公司的传统旺季， 主要受季节性因素影响，7月份票价指数和航空流量

8、显著回升、主要航空公司客座率也创出新高。7月份国内航线综合票价指数为107.9，较6月大幅回升了18.8;与去年同期基本持平。扣除税费因素，目前的净票价水平与去年同期仍然有所下降，票价指数的上升仍属于正常的季节性回升。7月份国内各航空公司实现运输总周转量27.4亿吨公里，同比增长了15.8%，正班客座率达到77.7，较上月上升5.7个百分点，较去年同期也增长2.1个百分点。我们认为客座率的上升除正常的季节性因素外，航空公司为应对航油价格上涨而采取航班管理措施也应是重要原因。9月1日起国内航线燃油附加费再次上调：800公里以下航段由每位旅客30元提高到60元，800公里(含)以上航段由60元提高

9、到100元。尽管这一举措有助于帮助航空公司减轻因燃油成本急剧上涨而带来的经营压力，但如果国内航空公司竞争激烈、票价水平不涨反跌的局面不能根本改变，上调燃油附加并不能根本改变航空公司的盈利状况。维持航空业“向淡”评级。机场业：高油价影响机场流量。7月份首都机场、浦东机场和深圳机场起降架次分别增长9.0%、7.8%和9.5%，增速均创下或接近过去一年来最低的水平，唯一的例外是白云机场，7月份起降架次增长15.4%，较前几个月份明显回升。考虑到7月份东南沿海地区连续受到台风暴雨影响，导致部分航班取消，这种短期扰动是7月份机场流量增速放缓的部分原因。但从全国的情况看，我们认为高油价以及航空公司为对冲油

10、价上涨而采取的航班管理仍是机场流量增长不够理想的根本原因。维持机场业“向好”评级。重点公司动态: 中国国航：登陆A股事件：国航于8月18日在上海证交所挂牌上市，当日开盘价为2.78元，成为首只破发的新股，最终在大股东中航集团增持的情况下，勉强收报于2.8元的发行价。点评：我们认为国航的破发原因可以归结于两个方面：一是“生不逢时”，国航此次发行的行业背景是航油价格持续上涨、行业竞争激导致净票价水平下跌，上半年航空公司全行业巨额亏损。在这样的行业背景下，市场整体看淡航空业。二是国航的连续盈利未得到市场真正认可。尽管从过去三年的业绩看，国航在东航、南航等国内主要航空公司微利甚至巨亏的情况下，连续实现

11、了不菲盈利。但由于国航连续盈利年份相对较短，在全行业亏损的背景下，市场仍然对国航未来持续盈利能力提出了质疑。上海机场：上半年实现EPS0.387元，每股派现0.1元事件：上半年公司实现主营收入、净利润14.06亿和7.46亿，同比分别增长10.6%和12.8%;折合EPS0.387元，基本符合市场预期。中期分配预案为每股派现0.1元。点评：上海机场中报值得关注的有三点：一是公司单起降收入下降，但二季度下降幅度较一季度已明显减少。单起降收入下降的主要原因是外航比例降低、人民币升值，另外公司06年将部分非航业务实行特许经营，导致收入确认方式变化。二是二季度公司明显加强了成本控制。三是中期提出派现的

12、分配方案，这与之前市场普遍预期的送股有一定差距。（四）食品饮料饮料中性 食品生产商向好要点: 光明食品集团成立带来投资机会：光明食品集团的核心业务将定位于上控资源、中控物流和下控网络，建立中国的食品航母，目前是以农工商集团为主体，注入其他资产，但“光明”仍然是集团着力打造的品牌。光明食品集团所涉及的几家上市公司的中期业绩表现都差强人意，但是在新集团成立后将不可避免会有一系列的整合动作，相关上市公司将会受益，在目前因为受到中期业绩消极影响而股价相对走弱时期是较好的介入机会，我们也仍然维持原来的判断：光明食品集团成立，对相关上市公司的利好影响次序依次为G食品、光明乳业和G梅林。仍然推荐G食品，并长

13、期持有。白酒行业持续向好：今年上半年，白酒行业继续向好，整个行业的经营情况有所改善，应收帐款降低，同比减少13.4%。而收入和利润则同比增长了24%和30%。白酒行业的上市公司也有不俗表现，几家领头企业都展现了较为出色的中期报表。老窖、汾酒等企业表现抢眼，利润有大幅增加，未来成长可期。我们维持对茅台、五粮液、汾酒和老窖的推荐。啤酒行业波澜不惊：燕京啤酒和青岛啤酒目前仍是行业的领头羊，但收入和利润增长基本与行业同步，一方面是激烈竞争阻碍了啤酒企业盈利能力的快速提升；另一方面是啤酒企业未雨绸缪，进行大额计提，采取稳健的会计政策，为未来的奥运等活动积蓄资金和力量，盈利表现也就波澜不惊了。我们对啤酒行

14、业的评级依然是中性。投资策略：从酒类行业各细分行业的投资排序来看，我们依然维持高档白酒，葡萄酒和啤酒的投资优先次序。食品行业我们推荐肉制品加工业以及调味品行业。我们仍然看好收购兼并、重组所产生的投资机会。从行业各重点公司来看，我们的投资排序为贵州茅台、张裕A、双汇发展、五粮液、青岛啤酒、和燕京啤酒。重点公司动态: G老窖老窖的中报表现抢眼。公司去年股改时承诺06年的每股收益不少于0.2元，并且07年和08年的净利润增长率不低于30%。而今年公司中期的EPS已经达到了0.217元。上半年公司实现销售收入9.9亿元，净利润1.8亿元，分别同比增长30%和423%。公司的中报主要有以下的显著变化：1

15、、公司的高档酒快速增长。公司高档酒的主营收入同比增长57%，毛利率比去年同期的71.1%相比仅下降0.5个百分点。在收入激增、毛利率基本不变的情况，公司高档酒的毛利大幅增加56%；2、费用下降。中报显示营销费用同比减少3838万元，同比下降21.6%，在主营收入中的占比也从23%降至14%。这也符合公司的目标市场进入成熟期的判断。我们认为未来公司的管理费用率不会有大幅增加，盈利亦保持高增长；3、公司处置了多项资产和股权。公司处置了泸州老窖大酒店、深圳加德裕公司、中国酒城股权、大乘酒业股权。这些举措体现了公司未来的发展思路，剔除发展绩差公司，并且未来将更加专注主业高档白酒的发展。总体来看，公司资

16、产质量逐步转好，经营效率也在逐步提高，这些迹象都表现出公司正在进入快速发展的通道中。预计公司今年业绩EPS为0.38元，根据公司的表现，我们认为公司有能力实现其股改承诺，07-08年的净利润可以实现至少30%的增长，则07年和08年的EPS至少可以实现0.50元和0.64元，06-08年PE分别为32倍，24倍和19倍。我们认为公司业绩的高速增长能够维持公司股价的高市盈率，而且认为目前12.16元的股价仍具有投资价值。我们维持对公司优势-1的投资评级，建议买入。G五粮液G五粮液上半年公司业绩大增，主要是高档酒收入大幅增加，比去年同期增长22%，而且高档酒毛利率大幅上升，同比增加9.3个百分点，

17、一方面原因是公司1+9+8的品牌调整战略奏效，另一方面是公司对高档酒取消了过去配售酒的政策，收入和毛利大幅增加。低档酒方面，收入同比下降4.5%，而对低档酒的提价等措施减少了低档酒的亏损，低档酒未来仍会保持逐步减销的态势。另外，公司目前收购普什集团仍在进程当中。普什集团是五粮液过去为人诟病以及质疑业绩的主要方面，收购完成后公司的关联交易将大幅下降，上市公司盈利能力得到提升。我们预计五粮液06年EPS为0.45元，07年为0.58元，PE分别为30倍和23倍。我们推荐买入。G茅台公司上半年虽实现了25%的增长，但低于市场预期，主要原因是公司低度茅台酒收入下降较多，同比减少15%，这也与行业和酒企

18、逐步向高档高度酒靠拢的趋势有关。预收帐款是公司业绩的晴雨表，而上半年公司预收帐款达到19.2亿元，同比增长25.08%。证明经销商仍一如既往支持公司。另外，注意到公司虽然收入和利润大幅增长，营销费用增加了3300万元，但营销费用率却从去年同期的14%小幅下降到13.2%，这对增加公司利润有较大助益。但在目前白酒市场竞争激烈的条件下，我们认为茅台的营销费用不会有大幅下降。茅台的业绩虽然略低于预期，但我们仍然看好身为国酒的茅台这个独特资源，维持对公司最优-1投资评级。G汾酒G汾酒上半年业绩出色，主要原因是：1、公司产品在省内省外都实现了高速增长，收入分别增长了60和51，证明公司仍然拥有雄厚的市场

19、基础，能够支持它从毒酒事件中复苏，迅速收复失地；2、汾酒系列产品毛利率比上年同期提高了0.7个百分点，比05年底提高了1个百分点，达到73.9%，毛利率微幅增加；3、公司的营业费用增加4234万元，增幅达到76%，虽然增加迅速，但在收入大幅上涨的前提下，营业费用率仅比去年增加了1个百分点，达到11%，在白酒企业中属于中等水平。鉴于过去在全国良好的市场基础，在摆脱毒酒影响后，公司能够以较低的营销投入尽快收复市场，而且新开发的国藏系列高档酒也使得公司可以实现较过去更高的毛利率。我们看好公司未来的长期增长，预计公司06年EPS0.57元，07年0.68元，PE分别为30倍和25倍。公司目前的股价已经

20、反映了公司今年的业绩，但是考虑到公司未来的成长性，我们维持对公司优势-1投资评级。（五）电信 中性移动电信运营中性 固定电信运营向淡电信设备向好要点: 7月份移动通信市场总量未有变动，PHS增量用户迅速下降。本月移动通信行业合计新增用户554万户，延续了2005年9月以来月均新增500万以上用户的趋势。与6月相比，中国联通增量用户市场份额继续下滑，但处于正常水平。PHS本月仅新增8用户，下降非常明显。宽带用户市场04年月均增加用户109万，05年114万，06年16月126万，7月增加127万户，仍处健康发展的轨道。运营商CAPEX17月同比增长14.5%。原因仍如7月月报揭示：1、运营商06

21、年工作会议开的早，从而有利于今年投资工作进行；2、运营商普遍预期年底左右3G会有明确说法，进而加快了其它必要的CAPEX支出节奏。中国联通：06半年报业绩基本符合预期，重组仍可期待。基于公司费用控制的问题，我们调低联通红筹EPS 0.01元至0.47元。就中报业绩看，电信运营行业发展不平衡的情况进一步加剧，我们认为从基本面而言，改善行业现存格局已经势在必行；与行业内人士沟通的情况也支持此一判断。我们将在深度报告中对此做进一步分析，暂时维持公司“优势1”投资评级。中兴通讯：业绩暂难如人意，但行业重大拐点即将来临。公司中报显示，收入增长1.8%相当有限，除手机业务外的毛利率均下降，费用仍处扩张阶段

22、。我们认为这些因素短期难以改变，从而公司业绩暂难如人意。根据公司半年报的毛利率变动情况，以及对未来补贴收入的预期，我们调低公司06年EPS预测从1.41元至1.22元。其中，下半年EPS0.83元。但是根据调研，结合对电信运营行业现状的分析，我们认为中国移动3G网络采用中国TD-SCDMA标准的可能性非常大，而且，在06年底、07年初左右，TD组网规模可能加大，从而拉开3G建设的序幕，行业重大拐点即将到来。（六）医药商业 中性要点: 康美药业：2007年公司新增产能投产后，中药饮片销售收入可望新增2亿元，净利润增加3000万元，净利润增幅在30%左右，07年EPS有望达到0.550.58元。而

23、08年，二期工程能满负荷生产后，产能进一步释放，饮片新增销售收入有望达到4亿元，由于规模优势，毛利率有望进一步提高，净利润增幅有望继续保持在30%以上。公司合理价值应在13.75元14.75元。给予最优2的投资建议。康恩贝：上半年工业销售略低于预期，下半年业绩增长值得期待。但公司从05年开始向OTC销售转型后，今年中期，母公司营业费用控制到36.84%，未来还有进一步降低的空间。我们认为康恩贝主要品种未来持续增长的市场基础较好，只是上半年葛根素停用和乌灵胶囊销售受影响导致工业产品增幅偏低。下半年工业产品的销售增长依然可以期待。而另一方面，目前公司的营业费用在营业模式转化下尚有较大的控制空间。同

24、时收购集团公司康恩贝保健品公司有望增加公司EPS0.05元左右，全年EPS有望在0.450.50元，维持最优2的评级。国药股份：初步上调公司2006年盈利预测：净利润6800万，EPS 0.51元。保守地预测：国药股份在2007年合并国控北京后的净利润在7580万左右，EPS 0.57元（假设注入方式为净资产基础上溢价20%收购国控北京）。以2007年业绩25倍PE定价，公司12个月目标价在14.25元。考虑到公司后续资产的注入（国控天津和国控沈阳等）和医药商业发展的趋势，我们认为公司股价依然具有一定的上升空间；公司麻醉药业务影响是短期的，未来公司走向医药商业寡头才是我们投资的最大亮点。千金药

25、业：预计06年公司净利润有望实现7225万元，同比增长20%左右。06年EPS预计为0.60，扣除非经常性损益后的EPS为0.49。而且下半年，随着千金洗液和补血益母颗粒销售推广力度的加大，公司以单一产品销售为主的风险也逐步减少，我们认为，公司以中药产品为主的业务增长 比较稳健，07年以后有望继续维持20%左右的净利润增长率，预计07年ESP为0.72，扣除非经常性损益后EPS为0.59。公司长期PE应在2025倍以上，以07年扣除非经常性损益后EPS0.59计算，公司的内在价值应在12元以上。（七）港口水运中性要点: 新泊位投产时间决定港口上市公司盈利增长情况：各港口上市公司的中报业绩基本在

26、预期之内。我们重点跟踪的港口上市公司中，从集装箱泊位来看，新泊位投产的时间长短以及达产的速度决定了公司的盈利增长情况。G盐田港上半年的盈利增长主要是盐田港三期进入投产的第三年，对一二期的分流作用逐渐较小，但06年9月又有扩建工程泊位投产；而G上港和G深赤湾的盈利下降，主要是由于G上港的洋山港一期05年12月投产，因此对其他泊位的分流作用依然存在；G深赤湾的新泊位05年下半年开始投产，也仍然处于分流和低盈利阶段。港口上市公司中，我们建议关注估值较低的G深赤湾和G盐田港，以及将有资产注入的G天津港。关注运力扩张和运价相对稳定的航运公司：水运公司中，除G水运业绩略有增长外，由于燃油价格上涨和运价下跌

27、，G中海和G中远的业绩都大幅下降，分别同比下降19和38。我们建议关注运力扩张和实行相对稳定运价的航运公司，特别是G中海，考虑到WS指数将较预期的表现更好，我们调高了公司06年和07年的盈利预测。 另外我们调低了G水运（主要考虑管道影响）和G中远的盈利预测。G水运由于十一五期间的运力扩张以及母公司资产未来的持续注入，以及与中石化之间的长期稳定合作关系，也值得长期关注。重点公司动态: G上港：公司中报实现每股收益0.32元，略高于我们预期的0.30元，主要差距在于公司实现的2100万非经常性损益（主要来自股票投资）。公司报告期实现净利润5.8亿元，同比下降9，扣除非经常损益后的净利润5.59亿元

28、，较去年同期下降16。洋山港一期在报告期完成吞吐量126.5万TEU，还没有计算收入。公司主要利润来源是SCT和外高桥分公司。SCT上半年实现吞吐量195.6万TEU，较去年同期的171万TEU增长14，但公司收入和净利润分别同比下降2.4%和14，主要是该公司内贸集装箱比重上升的缘故。外高桥分公司实现吞吐量228万TEU，同比下降11.6%，但由于装卸费率上升10，装卸收入和毛利仅同比下降3.3%和6.3%。其他方面，公司财务费用较去年同期增加5000万元。上港集团即将以16.5元的现金或者1：4.5换股（以3.67元/股的价格发行股票作为换股吸收合并对价）来吸收合并G上港的股票。根据上港集

29、团06年盈利预测每股收益0.1310 元，按照3.67元计算的市盈率为28 倍。我们看好上港集团的长期增长前景，但短期来看，由于估值相对较高，对流通股东而言，获取16.5元每股的现金也不失为合理的选择。G天津港：2006 年上半年，公司实现每股收益0.17元，较预期略低；实现主营业务收入105,504.78 万元，较去年同期下降了5.32%。主要因为天津五洲国际集装箱码头有限公司不纳入合并报表范围，计算口径与去年同期存在差异；实现利润总额38,630.54 万元，较去年同期增长了36.37%。实现净利润24,667.02 万元，较去年同期增长47.14%。从吞吐量来看，公司实现散杂货吞吐量43

30、98 万吨，比去年同期减少4.39%，主要是焦炭和煤炭吞吐量较去年同期下降，矿石吞吐量有所上升；集装箱吞吐量131.40 万TEU，比去年同期增长29.71%，但增速仍较我们预期的低。 公司能否实现我们全年0.38元的盈利预测主要取决于下半年煤炭吞吐量（北煤南移）的增长情况以及五洲国际集装箱的增量。如果北煤南移要到年底才能执行的话，公司将难以完成我们预测的煤炭吞吐量。目前我们仍然维持06年每股收益0.38元的预测以及公司优势1的投资评级。G深赤湾：公司实现每股收益0.498元，与预期一致。上半年公司实现主营收入92181万元，较去年同期减少1.37%，主营成本同比增长17。66，主营利润575

31、06万元，同比下降9.22%，净利润32107万元，同比下降9.72%。公司主营业务成本同比上升较快是因为泊位、库场、场桥等大型资产的增加导致固定资产折旧增加，燃料价格上涨导致燃料成本增加，增加外堆场面积导致租赁成本增加等原因所致；另是因为个别泊位所得税减免优惠期满税率提高导致所得税增加。下半年是外贸出口旺季，集装箱运输市场形势会好于上半年，公司7月数据无论是同比还是环比都表现出较好的增长，而且公司航线数也有增加两条。散杂货业务季节性不明显，由于上半年化肥进口量较多，目前港存量较大，下半年进口化肥可能会低于上半年，其它散杂货业务基本保持稳定。我们认为公司的增长未来一年仍能维持，但07年底大铲湾

32、建成投产后将面临较大的竞争压力。维持对公司06年1.03元，07年1.12元的盈利预测。公司目前价值存在一定低估，建议关注。G盐田港：公司中报实现每股收益0.277元，与预期一致。上半年公司实现主营业务收入35181万元元，比上年同期增长16.28%；主营业务利润为17314万元，比上年同期增长34.18%，主营业务收入和主营业务利润增长的主要原因是公司之子公司深圳惠盐高速公路有限公司车流量增长以及西港区码头公司吞吐量增长所致；实现投资收益26699.5万元，较去年同期增长18.9%，净利润为344,27万 元，比上年同期增长26.40%。投资收益来自持有27%股权的盐田国际一二期，该公司报告

33、期内完成集装箱吞吐量222 万TEU，比上年同期增长17.99%，实现净利润港币91444万元，比上年同期增长20.64%。下半年和07年影响公司收益的主要有两个因素：一是2006 年8 月5 日至2007 年2 月4 日，禁止大货车（含中型以上货车、牵引车和专项作业车）驶入罗沙路通行，将直接影响到隧道公司今年的收益。据统计，2005 年8 月至12 月，大货车（即四、五、六类车）通过梧桐山隧道的总车流量为117.6 万辆，收入为3064.8 万元，占同期（8-12 月）总收入的46.5 %。因此我们预计将影响公司06年净利润1300万，对07年影响较小。二是盐田扩建工程#12、#13泊位计划

34、于8月中旬投入试运营，将对原有泊位产生一定的分流，因此预计下半年盐田一二期的吞吐量与05年相当或略有下降。预计下半年实现每股收益0.30元，全年0.58元。07年与06年相当。公司目前动态市盈率13.2倍，估值较低，股价仍有一定上涨空间。G营口港：公司中报实现每股收益0.35元，业绩基本符合预期。公司一季度业绩0.16元，二季度0.19元，二季度较一季度增长原因主要来自于管理费用的下降和集装箱投资收益的上升。而散杂货的吞吐情况较一季度略差。报告期内，公司共完成货物吞吐量2,240 万吨，其中一季度完成1,167万吨，二季度完成1073万吨，二季度较一季度吞吐量有所下降。报告期内，公司实现主营业

35、务收入42,446.32 万元，与去年同期相比增长11.56%，实现主营业务利润17,917.41 万元，同比增长27.77%；实现净利润8,886.72 万元，同比增长26.31%。与同比增长12.41%；从货类来看，石油及制品、金属矿石、钢铁、化肥等大宗货类吞吐量均有所增长；另外由于成品油码头于2005 年6 月投产使用，石油及制品本期吞吐量较去年同期增幅较大。公司业绩良好，其投资风险在于：1）20万吨铁矿石码泊位租金较低，高估了公司铁矿石业务的实际盈利能力。公司租赁集团的矿石泊位05年租金4120万元，06年租金上调至4800万元。公司目前向集团支付的租金只考虑了已完工部分的折旧和维护费

36、用，没有包括财务费用和合理的收益。2）可转债转股压力；3）可能定向增发摊薄每股收益。我们维持对公司06年未转股摊薄每股收益0.72元的盈利预测，维持优势2的投资评级。（八）有色金属向好要点: 中国加息难阻价格上涨：虽然中国央行从8月19日起调整了法定利率水平，但之后有色金属价格仍稳步上涨。由于正处于消费淡季，短期内市场参与者更加关注供应紧张对价格的影响；而中国的加息似乎已在市场预期之中。近期，由于罢工等而导致的供应中断正在困扰着市场，其中尤以金属镍为甚，这也推动8月份镍价再度上涨16.38。我们认为，随着消费季节的来临，有色金属价格有望重拾升势。我们维持对行业“向好”的投资评级。氧化铝价格加速

37、回落，电解铝盈利持续改善：8月份MB现货报价由月初时的375美元/吨下跌到275美元/吨，当月跌幅达26.7。与历史高点相比，今年来现货氧化铝价格已下跌了56.2。由于价格大大高于进口价，我们预计中铝将很快再度下调其价格。受益于氧化铝价格的大幅回落，国内电解铝企业的盈利状况自2005年4季度以来持续改善，我们认为行业复苏可望持续到2007年。具体分析请参见我们前期的行业深度报告关注行业的战略性投资机会（2006年3月22日）。G南山有望成为第一家拥有完整铝产业链的上市公司：大股东计划通过定向增发，将全部铝行业资产注入G南山，使得公司成为国内唯一一家拥有从氧化铝、热电、电解铝、热轧、冷轧到铝箔的

38、完整铝产业链的上市公司。我们认为，这将大大增强G南山的盈利能力和抗风险能力。即使按照增发完成后较为保守的1.2倍市净率，我们认为G南山的合理股价应为6.85元，我们已将G南山的投资评级由“中性1”调高至“优势1”。下调G江铜投资评级至“优势2”：这主要是基于公司上半年套期保值损失高达13.47亿元，使得当期盈利表现低于预期。加上未来铜冶炼加工费面临下降的风险，我们已将公司2006年和2007年的每股盈利分别由1.66元和1.54元下调至1.32元和1.40元，下调幅度分别为20.0和9.1。我们将公司投资评级由“最优2”下调至“优势2”。下调G吉恩盈利预测：将2006年和2007年的每股盈利分

39、别由1.34元和1.21元下调至0.96元和1.19元，下调幅度各为28.4和1.6。我们于近期拜访了公司，获知由于今年以来公司主导产品硫酸镍的价格涨幅严重滞后于电解镍价格涨幅，G吉恩2006年的盈利表现将低于预期。同时，公司羰基镍项目的投产也将会延后至10月份。我们维持公司“中性1”的投资评级不变。具体分析请参见我们2006年8月29日的调研报告。调整“光大有色金属行业配置指数”构成：考虑到电解铝行业的复苏仍在持续，我们决定将兰州铝业（600296）调入指数，并将G江铜调出。作为中铝系的企业之一，兰州铝业目前尚未进行股改。同时，随着28万吨电解铝项目于明年初投产，公司业绩有望大幅增加，而且市

40、净率也处于行业内较低水平，股价存在较大低估。我们认为公司的合理股价应在10.5元。我们更新后的指数配置比例为：G驰宏（25）、G宝钛（25）、G包铝（20）、G中金（15）和兰州铝业（15）。（九）不动产中性要点: 央行再次加息，对住房消费仍持呵护态度8月18日晚，央行出人意料地宣布加息：将一年期存贷款基准利率分别上调0.27个百分点，同时，进一步推进商业性个人住房贷款利率市场化，将其利率下限由贷款基准利率的0.9倍扩大到0.85倍，个人住房公积金贷款利率保持不变。由于目前的住房按揭利率往往与长期贷款利率挂钩，为了尽可能地不影响居民还贷能力，央行特意放宽了住房贷款利率的下限幅度，这体现了政府对

41、于正常的个人住房消费仍持鼓励和扶持态度。加息初期难抑房价 虽然这次的加息幅度与上次相同，对企业的财务成本和购房者的月供支出的增加幅度不足3%。当然，四次利率调整的累积影响不容忽视结论。不过，从美国房地产市场和股票市场对加息的反应来看，在利率上升的初期，这些负面影响都被吸收了，而只有当利率达到相当高的水平之后，才会产生根本性的转势信号。以当前中国的情况来看，显然目前仍处于加息的初期。三大因素挤压盈利空间，开发商再投资回报率下降 与加息的负面影响相比，我们更加关注房地产开发商再投资回报率的下降。换言之，除非未来两到三年内，房价再次出现大幅度的上涨，房地产开发商未来的盈利能力将出现显著的下降。实际上

42、，我们从长三角地区开发商的业绩报告中看到了一些端倪。虽有远虑，但无近忧 虽然，我们对于房地产行业的中期前景持相对谨慎的态度，但是我们相信在未来的六个月内，房地产板块仍然会有交易性买入的机会。主要的理由在于：第一、人民币继续升值的预期有可能在下半年兑现；第二、今年以来的调控政策有可能暂告一段落，可能带来“利空出尽”的预期；第三、开发商的报表盈利仍旧会快速增长；第四、一些地产公司为了达到融资的目的，通过注入资产或向市场传递正面的信息，刺激股价的上涨。相反，主要的风险来自于房地产市场销售的放慢。个股方面，我们的推荐组合包括：G万科（000002）、保利地产（600048）、G金桥（600639）、G

43、国贸（600007）和G中宝（600208）。（十）电力向好要点: 电力消费：1-7月份，全国全社会用电量15712亿千瓦时，同比增长13.26%。从各产业用电增速来看，除了第一产业增速下降较快，其余产业增速继续保持加速增长态势，特别是以工业为主的第二产业。电力生产：7月份单月发电增速达到13.5%，环比下降了0.5个百分点。来水情况继续不佳，7月份水电量增速为8.2%，连续三个月水电量增速低于全国发电量增速。8月份三峡水库日均来水量估计在10000立方米/秒左右，仅能满足10台左右的机组发电。估计8月份三峡电站减少发电量在15亿千瓦时左右，加上葛洲坝电站，预计少发的电量在25亿千瓦时以上，影

44、响长江电力的EPS在0.03元左右。利用小时与投产容量：1-7月份，全国发电设备累计平均利用小时为3027小时，比去年同期降低147小时。7月份投产机组容量达到953万千瓦，接近上半年投产的30%。我们预计全年投产的装机容量将会超过中电联预计的7500万千瓦，估计在8000万千瓦左右。煤价走势：1-7月份原中央财政企业商品煤售价达到301元/吨，较1-6月的均价302元略有下降。在商品煤价格下降的同时，我们发现供发电用煤价格在7月出现了明显的反弹，商品煤与供发电用煤价格出现了明显的分化。8月份水电形势继续恶化，煤价仍将小幅上涨，但从供需和在建产能情况来看，我们维持前期观点，煤价在下半年小幅下跌

45、，全年均价基本与去年持平，而明年煤价将下降510%左右。新丰事件的冲击：新丰事件的发生将使银行在今后对电厂的贷款中更加谨慎，有可能打破过去双方的合作模式，进而使整个发电项目的建设趋于理性，从源头上遏制违规项目的泛滥，对整个电力行业的长期发展极为有利。维持行业“向好”评级：影响电力行业的不利因素仅有发电设备利用小时下降，而煤价可基本抵消其影响，电力行业已走过最艰难的时期，企业盈利将逐步回升。我们对整个电力行业给予“向好”评级，并认为目前是电力公司长期持有的较好买入点。重点公司：深能集团整体上市影响分析8月25日深能源公布董事会五届八次会议公告：拟非公开发行不超过12.5亿股，收购控股股东深圳能源

46、集团拥有的全部资产，实现集团的整体上市。深能集团整体上市解决了一直困扰深能源的两个难题：控股股东与上市公司的关系、关联交易和同业竞争问题。同时收购又给深能源带来了新的问题：（1）成长性问题。通过非公开发行新股一次性将集团资产全部收购，一方面使公司基数快速扩大，另一方面使公司未来收购集团资产的可能性破灭，在未来几年利用小时持续下滑的情况下，如何保持业绩平稳乃至增长成为公司面临的巨大挑战。（2）燃油电厂。在油价如此高启的时候，以大量现金收购亏损的燃油电厂对公司业绩明显具有拖累作用，例如深南电上半年亏损。本次收购对公司的影响为短期利好、长期利空。利好来自于短期业绩的提升，利空来自于未来成长性的缺失。

47、根据基本面分析，未来公司将面临成长性、燃油电厂和高电价三大问题，我们并不看好公司的长期发展前景。而对华能国际来说，深能集团的整体上市会使其损失近5000万元投资收益。在这种情况下华能国际同意了这个方案，意味着其着眼于长远：通过整体上市方案提高公司的治理结构，进而改善经营效率，提高盈利空间；另一方面，使华能国际乃至华能集团更加容易增持深能集团或深能源的股权，毕竟其盈利能力远远高于全国其他地区，同时扩大其在广东地区的影响力。因此本次整体上市对华能国际的影响正好与深能源相反，为短期利空、长期利好。利空来自于短期投资收益的下降，利好来自于未来收购可能性的增强。具体内容可参考光大研究所8月25日的行业动

48、态报告深能集团整体上市影响分析。（十一）旅游看好要点: 入境游增长明显放缓，夏日旺季有望改善：近日，国家旅游局公布了截至6月份的入境游统计数据，无论是入境游客人数还是收入，增长均出现明显放缓的迹象。6月份，我国入境旅游人数为1000.45万人次，比上年同期仅增长1.11%；16月累计，入境旅游人数达到5973.2万人次，比上年同期增长2.43%。从同比增长的数据来看，由于国外学制以及休假习惯的原因，45月一般是入境旅游的淡季，同比增长率均处于年内的低端，环比增长率更是如此，出现负增长也属正常。但随着夏日暑期以及习惯性休假季节的到来，入境游游客人数将出现反弹。我们相信，7、8月份的入境游数据应该

49、会出现明显改善。轻装前行，盈利终体现黄山旅游2006年中报点评：G黄山公布中报，上半年实现净利润4621.8万元，同比增长85.39%，每股收益为0.15元，与我们的预测基本一致。门票提价启动时间、非经常性损失拨备结束以及管理费用的控制推动业绩爆发，私募基金的一致行动将促进公司逐步释放业绩。我们维持对公司2006年0.40元以及2007年0.50元的每股盈利预测，维持对公司“最优-2”的投资评级。主业如期恢复性增长，业绩有所保留G峨眉山2006年中报点评：峨眉山公布中报，实现净利润1006 万元，同比仅增长1.37%，每股收益为0.04元，低于我们的盈利预测。在游客人数、收入均出现明显增长的情

50、况下，由于折旧、财务、管理费用增加以及提取固定资产处置损失等原因，盈利增长有限，我们认为公司对业绩有所保留。根据中报情况及公司主业的恢复程度，我们维持对公司06年0.18元和07年0.31元的每股盈利预测，维持“优势-1”的投资评级。肯德基收益如期反弹，征地收益弥补主营下滑G锦江2006年中报点评：锦江酒店公布中报，实现净利润9773.1 万元，同比增长13.5%。每股收益为0.162元，与我们的预测基本一致。投资星级酒店依托上海良好的经济环境和中心地位，加上2010年举办的世博会，将有力促进酒店出租率和房价水平的提升，而且，投资酒店及所属物业存在巨大的重估升值空间；另一方面，酒店管理业务亦呈

51、现出良好的发展态势，将有效提高盈利能力。上海肯德基的门店数量稳步增加，权益利润也将随之增长。据此，我们维持2006年和2007年每股收益0.39元和0.45元的预测，维持对公司“优势-1”的投资评级。（十二）汽车看好要点: 7月汽车销量平淡。 2006年17月，汽车销量为400.61万辆，同比增长24.29。7月，汽车环比回落幅度较大，降幅为16.12%，为近年较高降幅。需要特别指出的是：MPV、SUV市场走势不同往年，出现调整迹象。顺便一提的是，江淮瑞风MPV三季度调整库存概率高，其名义销量恐怕会相对低迷，公司当季业绩有较大幅度下降可能。轿车库存压力加重。2006年1-7月，轿车本年新增库存

52、（=本年累计产量本年累计销量）达到了11.29万辆，这一数字接近历史最高水平。但从库存占比（本年新增库存/本年累计产量）看，目前为5.17%，尚在安全范围。尽管库存会在第四季度回归到较低水平，但无论如何，接近历史高点的轿车本年新增库存量暗示了：下半年轿车降价压力较大。调低2006年轿车销量预测至368万辆，同比增长32。下半年值得关注的几个子行业是：重卡、大中客、轻卡和轻客。尽管重卡下半年将呈季节性回落，但全年销量有望实现20左右增长。在季节性因素作用下，大客下半年销量表现明显好于上半年；我们判断轻卡的销量8月份以后将会上行，而轻客的表现可能要到4季度。江铃汽车：汽车股中的战略品种。我们重申商

53、用车选股标准：一、目前所处的市场环境竞争相对有限，公司产品在细分市场有竞争优势；二、公司基本解决可持续性发展问题，未来新品有销量保证、盈利保证。我们认为，江铃汽车符合上述标准：高盈利产品全顺所在市场缺少实力竞争对手，与依维柯共享高端轻客市场成长；轻卡、皮卡、全顺、柴油发动机换代新品N900、N350、V348、JX4D24发动机将于20072008年先后面世，预计盈利良好。维持“最优1”评级。中国重汽：跨越阶梯。我们认为，中国重汽济南卡车公司（0951）并非是完整独立的公司，其利润表现很大程度是集团关联定价的结果。因此，研究0951，必须研究公司的控股股东中国重汽集团。2006年，从盈利的角度

54、看，中国重汽集团正在跨越阶梯，进入更广阔的发展空间。最新重要细节：7月数据标明，“发动机风波”对中国重汽集团销量影响相当有限；8月中国重汽将重新执行伊朗大单。维持“最优1”评级。曙光股份：专用车盈利应给予低估值。曙光专用车为残疾人福利企业，增值税100返还；所得税免征。其盈利应给予低估值，最高5xPE吗？重点公司动态: 江铃汽车：汽车股中的战略品种公司业绩优良。1h06，公司销售43353 辆整车，同比增长17。其中，销售17145辆轻卡及运霸面包车、14697 辆皮卡及宝威suv 、11511全顺轻客，分别同比增长16、7、33。同期，公司实现37.48亿元销售收入，同比增长25.8%；实现

55、4.31亿元净利润，同比增长66.7；折合0.50元EPS。2季度业绩超出预期。2季度公司高盈利车型全顺销量为5075辆，较上季环比下降21，出现较大幅度回调；但公司2季度实现净利20969万元，环比下降5，降幅相当有限，这超出我们预期。反思公司盈利超预期的原因，我们认为这同“发动机等关键零部件在产销规模扩大后盈利水平迅速提高”有一定关系。背景资料是：【1】2季度公司整车销售22492辆，环比增长8；其中，轻卡及运霸面包车销售10233辆，同比增长48。【2】公司的核心竞争力是：产业链条相对完整，财务控制力卓越。前者表现为：机车一体化、其他关键零部件自给率高。毛利率提升显著。1H06，公司整车

56、毛利率已从去年末的22.16%迅速提高至26.04%。公司享受到沪深商用车上市公司最高毛利率水平，甚至超出中国乘用车盈利平均水平。提高盈利预测，维持最优1评级。我们调高公司2006、2007年EPS预测至0.78元（12x）、0.91元(10 x)。并维持最优1评级。顺便一提的是，预计江铃轻卡、全顺轻客销量分别在8月（见图11）、4季度跟随行业上行（见图14）。公司是汽车股中的战略品种。我们重申商用车选股标准：一、目前所处的市场环境竞争相对有限，公司产品在细分市场有竞争优势；二、公司基本解决可持续性发展问题，未来新品有销量保证、盈利保证。我们认为，江铃汽车符合上述标准：高盈利产品全顺所在市场缺

57、少实力竞争对手，与依维柯共享高端轻客市场成长；轻卡、皮卡、全顺、柴油发动机换代新品N900、N350、V348、JX4D24发动机将于20072008年先后面世，预计销售净利率可达710。中国重汽：跨越阶梯关于重卡行业的讨论：1）公司所处的重卡行业周期波动程度如何？2）行业价值链的特点？ 3）行业格局演变的方向？关于公司控股股东的讨论：我们认为，中国重汽济南卡车公司（0951）并非是完整独立的公司，其利润表现很大程度是集团关联定价的结果。因此，研究0951，必须研究公司的控股股东中国重汽集团。我们关心：1）集团资产架构？2）集团利润增长趋势及构成？ 3）集团长期竞争优势何在？4）集团长期竞争对

58、手？5）集团能否讲出口的故事？我们的结论是：2006年，从盈利的角度看，中国重汽集团正在跨越阶梯，进入更广阔的发展空间。关于公司的讨论：1）毛利率正常吗？2）51桥箱资产注入对公司的意义？3）红筹上市对A股的影响？4）投资风险是什么？估值及评级：预计公司2006、2007年净利润分别为20077、34419万元，分别同比增长33.4，71.3%。以完成定向增发后的32263万股本计算，预计公司2006EPS 0.62（17.7x）、1.07元（10.3x）。继续维持“最优1”评级，12个月目标价位16元（目标PE 15x）。最新重要细节：7月数据标明，“发动机风波”对中国重汽集团销量影响相当有

59、限。当月，重卡行业销量季节性回落，环比下降18.9%；其中，“发动机风波下”的中国重汽集团环比下降12.3，弱于行业平均降幅；理论上，陕西重汽应座收“渔翁之利”，但其销量表现逊于预期，环比下降21.3%。8月中国重汽将重新执行伊朗大单。预计订单重新执行的影响有二：预计当月销量表现应优于行业平均；毛利率将有所提高，因为出口方式出现正面变化，从“KD件出口比例大”变为“整车出口比例大”。相关报告参见中国重汽：跨越阶梯2006/8/10。曙光股份：专用车盈利应给予低估值公司中报业绩良好。1H06公司实现主营业务收入16.98亿元，同比增长33.8；实现主营业务利润2.65亿元，同比增长47.6；净利

60、润5599万元，同比增长23.4。每股收益0.35元。从利润拆分看，黄海大客、SUV、车桥盈利涨跌互现。公司由三块资产构成：51的丹东黄海汽车（主要生产公交大客），90的丹东曙光专用车（主要生产SUV及皮卡）；车桥等零部件资产。从利润拆分看，黄海汽车盈利呈上升趋势，1H06贡献净利683万元，占比12；在SUV行业利润低迷的背景下，令我略感们吃惊的是，曙光专用车盈利却逆势上升，1H06贡献净利3051万元，占比54；车桥等零部件在整车压价、钢材成本上涨的背景下，利润不断走低，1H06仅贡献净利1866万元，占比下降至33。黄海汽车与大客领先企业差距依然较大，但在公交大客领域内具有较大发展潜力。