利率持续下行对人身险公司的影 响

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250009 一、利率风险对人身险的影响不容忽视 3 HYPERLINK l _TOC_250008 （一）人身险经营模式决定着其受利率影响较大 3 HYPERLINK l _TOC_250007 （二）资负错配导致利率风险，人身险公司风险更高 4 HYPERLINK l _TOC_250006 二、利率下行对各类报表的影响 5 HYPERLINK l _TOC_250005 （一）对财务报表的影响 5 HYPERLINK l _TOC_250004 （二）对偿付能力的影响 8 HYPERLINK l _TOC_250003 （三）其他方面影响 10

2、 HYPERLINK l _TOC_250002 三、利率持续下行损耗V和 HYPERLINK l _TOC_250001 四、投资建议 12 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 14图表目录图1：近十年来世界主要经济体十年期国债到期收益率走势 3图2：200年DP前十国十年期国债到期收益率比较（截至201年6月8日） 3图3：人身险公司利率风险简要图 4图4：平安寿险新业务价值利差占比 4图5：我国新发债券结构情况 5图6：每年新发债券久期构成 5图7：平安寿险利润波动因素影响（亿元） 6图8：70日均线有一定的后性 6图9：200年上市险企投资产结构 6图10：上市险

3、企净投资收益/投资收益 6图1：利率下行，利差益收窄示意图 7图12：上世纪0年代日本年期国债收益率持续下行 8图13：上市0年代日本存款贷款利率 8图14：我国一年期存款利率势 8图15：我国寿险保单产品预利率 8图16：相关准备金分类 9图17：平安寿险V敏感度长期投资收益-50bp影响） 图18：长期投资收益率-5bp时寿险NBV下滑幅度（200年） 图19：中国平安和中国太保统险（包括长期健康险）保费占比 12图20：中国平安和中国太保BVM明显优于同业 12图21：中国平安NBV构成况 13图22：中国太保NBV构成况 13图23：上市险企（A股）近年P/EV走势 13图24：中国平

4、安近五年P/EV走势 13图25：中国太保近五年P/EV走势 13表1：相关利率分类 9表2：评估利率调整（根据70日均值动态调整，建立长期机制） 9一、利率风险对人身险的影响不容忽视（一）人身险经营模式决定着其受利率影响较大考虑对产极推的突性术未现取得质济动力币超发景，币收率自走。期看我们为国临势利率行险。我们人险务金流配务期入费后赔（包满分，这其涉到户金时间值利核币时价利率切言之当币未收确定对能覆期赔也在确保险司货收益情况由资主配在债、款债型资产等与率较的相性。图1：近十年来世界主要经济体十年期国债到期收益率走势中国美国日本英国德国印度-6-6-6-6-6-6资料源wnd图2：200年P前

5、十国十年期国债到期收益率比较（截至201年6月8日）.%.%.%.% .%.% .%.% .%巴西印度中国美国加拿大英国意大利法国日本德国.%资料源wnd简化看险司经模式收保形成存转为资产保公将浮存进投得资收以盖成下的是司利从利上看传人身险公的润自差利、差费。中国寿经露期源情，在204202，其润利占在75波动常于8。2069 ，险保障险对差依赖有降。平安产结和道构在市企最利差赖最但平安露新务价值利，以到差新业价中比然低，01619 年均34。219 年行业型利占明显升200由的351升至407，期保型品利差占此的4右至285。我国身公以差主要利源决了司的营利走高正相。图3：人身险公司利率风险

6、简要图图4：平安寿险新业务价值利差占比（预定利率） （预定利率）务.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%6789赔付率、费用率、死折现率资料源资料源公公赔付率、费用率、死折现率（二）资负错配导致利率风险，人身险公司风险更高极端设果身公司各保收的按对的期买应的率，即提锁久和益情得产负到完匹不缺理论就利风险完全实上由于产债全配太科久的风收益产如率债供给竟我每新发券近8在5 年期下二人险司为获超收益主错也配期交类论还是身公产负久的口客观存导利风产生根原。以考以数：019 年8时任保资部主任序指“国险业均债期319年资久期576口743年年底举办的 2019 保资管理高峰论坛上，时任上海保交所董事长

7、曾于瑾沿用这一口径。年新浪金麒麟险高论坛，时任银监人险部副主任贾飙“国人身险负债期1244年资久期577年，口67相较产人险负债期保的运要更暴资产债期缺口更，久缺越、风敞就大面的利风也越。图5：我国新发债结构情况图6：每年新发债券久期构成10年以上 910年 79年 57年 35年 13年 1年内 公司国债 短期融资金融债地方政府债 同业存单资料源wnd资料源wnd二、利率下行对各类报表的影响由于身公本上营现流利下对各类表产影要体在以公允价值量且变动入当期损的金资产值变动，利润有影；2）折率变对各类资产负债估产影响；3再投和新增收资产资收率下，导致利益窄甚至出现差损4）实资本缩水同时最低本的要

8、求升，付能充足率面下风险；5）观财数据不情况下，公司营形反噬，迫公司资高险高收益产产品构度正。（一）对财务报表的影响由于身公的产期普小负久端受利持下的面影要于资产果率续行产债端估对股权造损净资缩时，当前计则利行初公价计固收资价上性金资（公允价计变算当损益金资价量计当利可售金资价增量计入他合益。在不虑合价况，十期债益线750 日线移会传统（期寿险长健险责准备折率行增责任备而少期利要出的是，于50 日线当期率动一滞性，波幅被间权熨，期利润变对映率动价值估间系程有里传准折现假设10年期国债益曲线50综合。2017年准则求备折率础利曲由前的750 均改三750 日20 年内终极渡（2040 年、终利（

9、年以会准变受一50日线影响致备提抬的风一程上得到决尤是障属更强单限长保利润间到定度释放可看，1 综合考虑国债收益率的税收效应、流动性补偿和逆周期调节因素，上调幅度最大为120p2 采用二次插值法（用于一元函数在确定的初始区间内搜索极小点的一种方法）3 4.%2017 年之后，平安寿险折现率变动（下滑）对净利润的倾蚀程度大大降低，当然这其中也有201920投端放彩对利贡的素。图7：平安寿险利润波动因素影响（亿元）图8：70日均线有一定的后性,0,00折现率变动对利润影响归母净利润准备金变动对税前利润影响750日均年均值.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%十年期国债收益率750日均.%

10、-6-6-6-6-6-6资料源公公，资料源wnd寿险品设之便虑了预收率依的预利并此价依之导致寿产面较的付压如统金合同效时便定未来期现给付鉴人险司风险理独属性定其金用保投资的配置市企置固类中债券资220年市险投资，中国安券置比达5020中太债置为930但定款配达10。以固类产置主投资得投益占投收比较其在益场景气较的如218上险净资均超总资增配益可在权市景上中高投收而净收益固利收比较以国寿为例近来在7880水。图9：200年上市险企投资结构图10：上市险企净投资收益/投资收益现金及等价物和其他投资性物业权益类固收类中国平安中国人寿现金及等价物和其他投资性物业权益类固收类中国平安中国人寿中国太保 新

11、华保险中国太平6789资料源公公资料源公公，动态率中资增到投资收资收率行人险投资收率（随风险益的升权市的气里假权市景气度不变。固收类产中债券占比较高，利率动影响较大。负端来，保险产品的利率整般为后且在场争为烈情况有定刚。即利下导净资收率若益资益率变则投收率下现为保险司差收至出利利行初由存到投资产新投资资产比以类资为的量产持有期目锁较高收投资收率期会现幅下随利持行保公净资率下明此利差损加暴。利率下行初期，预定利未调整，利差益急速收利率下行末期上行初期，利率下行初期，预定利未调整，利差益急速收利率下行末期上行初期，定利率下调，利差益收窄幅度一步缓利率上行中期，预定利调，利差益回升幅度放缓投资收益曲

12、线利差曲线利率下行中期，预定调，利差益收窄幅度放缓利率上行初期预定利续下调利差益急速回升预定预定利率线资料源有关身公利损典型日，世纪80 年代末90 代，经济沫，资产格日十期国收在90 一度达8上为提升品吸，人身公推大高定利产，原的高55升至65着泡破，年期国收率剧行至98 破1；对资价大下造的经危冲，日本行续调贷利率于199年2实施零率。人身产高定率刚性属性使日人身公出利损产潮现。从197日生倒，至001年有7家身险司产倒后确的不额度达262万日。图12：上世纪0年代日本年期国债收益率持续下行图13：上市0年代日本存款贷款利率-1-1-1199-0-1199-01-1-1-1-1存款利率贷款

13、利率0 1 2 3 4 5 6 7 8 资料源wnd资料源wnd国内身业在世纪90年遭过严的差银一期期款利曾达，196 年始行八降至02 一年定存利至198在199年之国身业处于放发监亦于98年1月立1999年前无对人身公产预利有强要各险纷提预利降费以引此埋下利损险种，彼人险品定率多于9较平。根据安期于1996199销的定利保平利为6值损（200 年后达40 亿左。99 年6 保监下于整险保预利的紧急通寿保预率最为2由我进入险定率管代。图14：我国一年期存款利率势图15：我国寿险保单产品预利率%.%.%.%.%.%-2 -7 -2 -5 -0 -3 -8 -1.%.%.%.%9 1 3 5 7

14、 9 1 3 5 7 9 资料源wnd资料源保会注99年6前强规定场激竞下为-013预定利率上后普型老金或0以上通长年责准金利率上为.的.5，即02，19年8月又下调至%（二）对偿付能力的影响人身公偿能充实资本最资本实际可产负为保统计口的致中人寿新保为（其年披总产投资产况偿能力报告露可产况认可产总产例左右而资中资产在95以上，资益的动响到可产值跌。利率响资净投收情认产下同折率下移致险合同负准金而致认负提从使实际本态看利率行，认可债模提会于认资的久期口大公实际本降度较大，而响付力足率。最低资本方面。利下，导致资产与负债配发的利率风险上升最资本要求增加最低本市风低资占大中又利风为率下会得现率曲线移

15、进使最资本求升。以11例国和安人附资为制风最资为低资的是量化风险最低资本市风险最低资本占量最资本矩阵计算下大占比90。对人身公司市风仍是风险场险由于益格率房产格不利变，致受预损失风。市风中，率险是心。法定责任备金关于下发有关精算规的通法定责任备金关于下发有关精算规的通保险公司偿付能力管规定（偿代）中国保监会关于优化险合负债估所保险合同相关会计处规定原保监财政部各类准备金各类准备金相关法律文件制定机构会计准备金原保监会会计准备金原保监会偿付能力备金偿付能力备金保险公司偿付能力监规则（偿代）原保监会内含价值内含价值备金 精算践标:身保险含价估标准中国精算师协会资料源银监，政，师协，表1：相关利率分

16、类含义用途及影响险企相关评估利率预定利率法定责任准备金贴现率保险公司对资金使用收益率的假设精算报告产品定价、负相关保户相关最低保证利率结算利率保险公司承诺的收益率下限扣除保单相关费用后进入受益人户的收益比例避免投资波动而影响保户的利益，一般不会低于保证利率定期公布，8月部分万能险结算利率（年化）：平安财富宝2号5%、太金诚利4.5%7月）、新华24天利年金保险资料源公官，表2：评估利率调整（根据70日均值动态调整，建立长期机制）险种评估利率调整时间传统险2013年8月5日及以后签发传统人身险法定评估利率3.5普通养老年金或10年期及上年金法20138.5险种评估利率调整时间定准备金利率评估上限

17、为法定评估利率的1.15倍4.05）和预定利率的较小者分红险未到期责任准备金的评估利率为定价利率和3.0%的较小者201510.1万能险责任准备金的评估利率上限调整为年复利3.0%20169.2年金险普通养老年金或10年期及以年金法定准备金利率评估上限为3.5%和预定利率的较小者20198.30资料源银监，（三）其他方面影响利率行过中常随着观济速居民买面降风率下行或致险司迫整预利预利下使得险品价低产竞。从另方来鉴金保的兑能提其引但对未的确性以及着短的维消者的买情能足。其净资益至总资益伴着率下而差续收甚出现利差风在品没有行时映者现价刚的况险公只去求更高的益去会选信资较动性弱资增用风和动风险敞口，

18、同时提升高收高弹性的权益类产配，从而加大投资险，权益市场急速下对当损影巨。三、利率持续下行损耗EV和BV人险PEV估里率下对V成影简来看即收益下V将会水们文论率续将对身公净产成损进影调整净期率比高存固资产允值程度对掉增和到期投固类产投资益下风。同效务值基于金折利续下将得效务值缩上险企有安露资益率动内价的响我以安例投资益下，对V 的响度步小，仍明。00 年报含值感测显示长投收益率设滑0p下，安险EV将水17。从V 投收率感分来，太新业的拓利的感度上同业更，也分释公司业价率NVM 明显市业公投资益的定对V重性言，利的期行投收益的战容视。图17：平安寿险V敏感度长期投资收益率-50bp影响）图18：

19、长期投资收益率-5bp时寿险V下滑幅度（200年）.%.%.%.%.%.%.%.%.%9.50%太保寿险平安寿险中国人寿新华保险太平人寿资料源公公，资料源公公，从海内外经验来看长利率下行是确定的势参考海外经验，我认应对策略包括 1置久债券提锁定益和期2求更收资时顾风海资产配3产设端死差及差靠低营费挥险障功4打医康养生服圈开新的润长，时哺保主。四、投资建议前文论说持利率行人险司成的害身司需好对低利率境准人资产债期口客存得遭更显的率表现几方：以公价值计且其动计入当损益金融产价值变，同折现的下行也导致公增责准金倾蚀期润。现流现下率与率切率变对类产负评估生响，利率续行公净产造损。权益资不变，再资和新增收类产投收益率下，导利差收窄甚至现利差。际本水同最低本要提，付能充率临行险。表观务数据佳情下，对公经营成反，譬如投高风高收资产，对品结构度正。鉴于此我们推荐坚定保险回归保障、营销员转向顾问式改革的头部险企，中国平安和中国太保从品成看国平和国保续大传型险包期健险销，其保贡比经升至30上中人和华保缺可口数，但从BVM比来中人和保险业品逊中平安中太从保险露长首年新单费以出其康险从218年的872滑至200的652拖累BVM表现逊。新务值成来看中国安旧持大个不动，险道中，期障长交储混品V达85以。国保BV构传寿占持续升200年贡达543，红则