美债利率上升的推力和约束

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250013 一、专题：美债利率上升的推力和约束 4 HYPERLINK l _TOC_250012 二、利率债周度跟踪 8 HYPERLINK l _TOC_250011 实体经济高频数据跟踪 8 HYPERLINK l _TOC_250010 流动性跟踪 9 HYPERLINK l _TOC_250009 三、上周重点信用事件 HYPERLINK l _TOC_250008 四、信用债市场回顾 HYPERLINK l _TOC_250007 一级市场：上周信用债、城投债发行量、偿还量均大幅上升，信用债净融资量回升，城投债净融资额下降 HYPERL

2、INK l _TOC_250006 二级市场 HYPERLINK l _TOC_250005 成交异常上周高估值成交个券显著多于低估值成交 HYPERLINK l _TOC_250004 信用利差产业债、城投债各等级信用利差均小幅走阔 HYPERLINK l _TOC_250003 五、转债及衍生品周度观察 HYPERLINK l _TOC_250002 转债条款触发与发行进度 HYPERLINK l _TOC_250001 利率衍生品跟踪 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 图表目录图表：美债利率近期快速上行 4图表：原油价格走势与通胀预期走势较为相关 5图表：油价和通

3、胀预期拟合关系 5图表：美债利率与地产销售呈现反向关系 5图表：美债利率与耐用品消费存在负相关性 6图表：美国家庭在不断累积耐用品库存 6图表：美联储官员近期表态整理 7图表：外资依然在净增持国内利率债 7图表：中美利差依然较厚 7图表1：高炉开工率 8图表1：汽车半钢胎开工率 8图表1：30大中城市房地产销售面积 8图表1：汽车零售销售 8图表1：商务部食用农产品价格指数 9图表1：猪肉价格 9图表1：商务部生产资料价格指数 9图表1：螺纹钢现货和期货价格 9图表1：央行公开市场净投放与短端利率 9图表1：央行公开市场操作情况（单位：亿元） 9图表2：R7和R07走势 图表2：Sibor和i

4、bor 图表2：各期限国债利率 图表2：国债期限利差 图表2：企业债利率走势 图表2：同业存单和理财利率走势 HYPERLINK / P.2图表2：国债收益率曲线周度变化 HYPERLINK / P.2 HYPERLINK / P.3图表2：国开债收益率曲线周度变化 HYPERLINK / P.3图表2：债券净融资情况 图表2：同业存单净融资情况 图表3：上周重点信用事件明细梳理 图表3：信用债发行28.4亿元 图表3：城投债发行9.30亿元 图表3：上周高估值与低估值成交前0个券 图表3：不同等级产业债信用利差较上期走势趋同 图表3：不同等级城投债信用利差均较上期走势趋同 图表3：产业债信用

5、利差普遍走阔，商业贸易和电气设备最为显著 图表3：城投债信用利差整体走阔，天津和新疆最为显著 图表3：中证转债与中证A股走势 图表3：上证转债与上证A股走势 图表4：股票与转债分行业涨跌幅 图表4：期间转债与正股涨跌幅（剔除新券） 图表4：全市场加权平均纯债溢价率 图表4：分评级加权平均债底 图表4：全市场加权平均转股溢价率 图表4：全市场加权平均平价 图表4：条款新触发情况 图表4：条款新触发情况 图表4：累计待发行转债数量与规模 图表4：新增待发行转债数量与规模 图表5：国债期货助力合约收盘价 图表5：国债期货主力合约持仓量 图表5：国债期货周度数据 图表5：R7利率互换走势 图表5：SO

6、RM利率互换走势 图表5：R7利率互换(5年)与5年期国开债到期收益率 图表5：R7利率互换(1年)与回购定盘利率(FR0) HYPERLINK / P.4一、专题：美债利率上升的推力和约束 HYPERLINK / P.4上周债率速0年美利于2月5日上四升了.5周五 0美收率幅至了.4%美利上升给股值成力股承压下国股也波及抱的票快速下那美率还上升多高上面着些束，们对进分。年初以来美债利率升要靠实际利率拉动。以来美利累上了p，其中际率升了，而胀期升了p因年以美率的升主要是实际率推由于市对通预期，虽年初来大品价格速上行但可已经反应因并明显通胀期行2 月以来国国债隐的胀期不上升而保平在.1%近。图表

7、1：债利近期速上行%美国国债际收率:年美国:国收益:年通胀预期.5.0051015091001003005007009001011资料来：，国证券究所美国通胀预期与原价走势较为相关后续原价格继续上升则将推美国通和通胀预期继续上升而拉动美债利率回升据二的合系如果I原价格上至0美/，将带美通预上至.3%目通预为.1%，从而拉美利上行p如果I原格上至10元桶将拉美国通预回至%并推美利行bs至左不虑利率变动。图表2：油价走势通胀走势较相关图表3：价和胀预拟合系%通胀预期T原油（右 .52.51.50美元桶0通胀预期 .5TT原油，美桶y=002x+ 07346 R=06724.51.5005-108-

8、101-10000资料来：国证券究所资料来：，国证券究所美债利率上升面临来经济基本面的约束国债率行制利率感的房地产耐用消费升，因会制经济的持续。这过来利率的升造成制，一面如济回升缓，味着利率回减缓从而制名义债利率的升。外，美债利上行快，美国经基本造成，从而响劳动市的复则储货政可加宽，以持债率定。利率上行对房地产售负面影响会较为顺的导随利的国新住宅消费已开回去年7月的%行了1的9.%成屋售增速从年9月来不上升而保在近震。按照成屋销售与 0年债利率的拟合关系如美债率抬高到 ，意味着成屋销售增速会下行至 .左右也即回到了 9年下半年的水平是拉美国经济回的重动力产回到态水，意美国经也会为美率的抬而快速

9、回常态平。国目前要经维持气度，弥补情给力市场成的冲。前国业数离9年常平还有8人右。鲍尔近期也示劳力场然比情发少100 个作位因债利上行幅度高美经是以接的。图表4：债利与地销售反向关系%0美国成屋售同比美国新建房销售 美债年（右）1.50 HYPERLINK / P.502468 HYPERLINK / P.5资料来：，国证券究所本轮美国财政刺激美耐用品消费的提振用际递减再叠加美债利的上升这意味着美国耐用品费难以持续回升1美用品费速经了2月短的下行再冲至的高。与年2 美国0 亿元财刺激地有关。国.9 万美财政激将地其包括居的40 的一性补贴及周0元失业助将续撑美零消居购买耐用品是通过拥有它来获效

10、因而当居民拥有的耐品库存达到一定水后再增加财刺激带来的耐用品费边际增加会减少。用消费对率利率上升会抑耐品费回因而果债率速升而对用消成压，也会响国济复。如果债利快速到 %甚以上水平则味着产销会回常水平耐用品消费升承，从国经济会以快的回到常水平而美要将经维持在高气度来弥冠给经造成冲击而短期美国济回态化水是难以受。也味，美利回至%上存难。图表5：债利与耐品消在负相性图表6：国家在不累积品库存%逆序%美国耐用消费同比美债年（右）.2十亿美元90个人消费出耐用品5002468资料来：国证券究所.7.2.78070605040302010051064077080001资料来：，国证券究所美联储货币将继续松

11、基调整 E还尚2月3威在国国金融服务委会听会时示美经济然不观，就形势然严货币宽还要继执。储货政策调然保宽，并持前0 亿元1 个的国和BS买虽通胀上但威示在数应及经济新开放后需飙升影响美联储确预通胀高，但依然工具应对。短期冲难以来联紧货币策，“平胀目标下，储对、就业关注度对高因将段性允通冲。目前联储并不担心债率上升但如果美债利快速上升并对经济复生抑制则联储可能加大国债买维持美债利率的稳前联内官对债率的升并 HYPERLINK / P.6未表出心认这反应美经的升圣路斯储席Jams d 认为益的升能兆头因它实映国经增前和胀期改。堪萨城储席hr Gge 认美收率上行大分能映们对苏态势来乐这也视为济长期

12、温好迹亚兰联储席phl oic 示并认联储对益上做回应但果债率速上，并影响美经的苏预计储能大E 买力，者期导维持端利率的 HYPERLINK / P.6图表7：联储员近表态理时间美联储官员名称主要观点尽管美国经济恢复速度很快，但距离强大的劳动力市场仍然很遥远，美联储承诺2021/2/10联储主席eome oell2021/2/17美联储1月C纪要2021/2/19纽约联储主席ohn 2021/2/23联储主席eome oell2021/2/24圣路易斯联储主席mes 将“采取有耐心的宽松货币政策立场”当前美国经济状况与美联储的长期目标“相去甚远”，经济可能需要一段时间能取得实质性进展，会在调整

13、资产购买之前很久与公众清晰沟通，并且不担忧情带来的通胀上行压力。美债收益率上升并不是令人担忧的事，而更像是市场对经济复苏更为乐观的现，这表明美联储可能无意采取措施阻止这一转变美联储关注大范围的条件，包括美债收益率。对于针对调整E政策，美联储提前发出大量的警告。美债收益率的上行，大部分可能反映人们对复苏态势越来越乐观，这也应被视为2021/2/24堪萨斯城联储主席Eser美债收益率的上行，大部分可能反映人们对复苏态势越来越乐观，这也应被视为2021/2/24堪萨斯城联储主席Eseroe经济增长预期升温的好迹象。2021/2/24亚特兰大联储主席Rhel2021/2/24联储主席eome oell

14、2021/2/24美联储理事elinrd资料来：国证券究所并不认为美联储会对收益率上升做出回应。美国劳动力市场仍面临巨大困难，其是对低收入工人和少数族裔而言，要恢复此前失去的1000万个就业机会将需要很长时间。美国经济依然不容乐观，就业形势仍然严峻，货币宽松还要继续执行。在基数应以及美国经济重新开放后需求飙升的影响下，美联储的确预期通胀会走高，是依然“有工具加以应对”。无论是从就业情况还是通胀来看，经济都远未达到我们的目标。而要实现显著进展，还需要一段时间。美债利率快速上升未来外资流出国内债市于国债来然期美利率快速这未外资出国2月8日至9日境机购了亿元率（债政债上（2 至6 日外继增利债49

15、亿元，速度依不慢在中差依然厚，人民持稳定甚至升值的情况，外资国债的置愿依较。图表8：资依在净持国率债图表9：美利依然厚亿元4020000利率债计%.1.50中国美国美国:国收益:中国国债益率1年01-801-201-401-6062082002 HYPERLINK / P.7资料来：国证券究所资料来：，国证券 HYPERLINK / P.7国内债市短期继续荡债市确定性机会可在 4月出现美财刺向输出需的动，计2月国口然保高增而需际虽在走，但是因为年的基数比数据表现眼，难以成短期场的。在出的支撑下期经将继持韧性利率难以续下行会。是利升的风也不大，方面金面持平稳春节债市面平稳利率有因球再通预期升而速

16、行重原因虽然PI将入上行道但主是型通，内需际减，心I处历史位因而PI上升能以发行息，金面将续持稳另信依在缩我预计3开会现同比明显减少预社增也从3月始速落用加收，济将步积下行压力债配力量逐步强从带来中枢行4 开始将具更确定性行。二、利率债周度跟踪实体经济高频数据跟踪生产幅弱地销面积速稳猪价加速行工品格续上。图表1：高开工率图表1：汽半钢胎工率%0100 09101301501701901101%0100 090101301501701901101资料来：，国证券究所资料来：，国证券究所图表1：0中城房地销面积图表1：汽零售销售0100100 090000000000000001013015017

17、01901101万辆0100 0986421142434445464748494041424 HYPERLINK / P.8资料来：，国证券究所资料来：，国证券 HYPERLINK / P.8图表1：商部食用产品格数图表1：猪价格商务部食农产价格数（度环变化，）过去过去年波动围010054321013132333435363738393031323元/千克0100 091132333435363738393031323资料来：，国证券究所资料来：，国证券究所图表1：商部生产料价指数图表1：螺钢现货期货格商务部生资料格指（周环比化率）过去过去年波动围01003210132132333435363

18、73839303元/吨全国螺价R0020m00螺纹钢货价格50005000500050131323041054059062067062075070083088091096091004009012资料来：，国证券究所资料来：，国证券究所流动性跟踪央行幅笼0亿，短利保平。图表1：央公开市净投与端利率图表1：央公开市操作况单位：元）亿元WMA公开市操作金净公开市操作金净放同多增R007（右）00000000000102009093095097099091001003005007009001011% .8逆回购投放F逆回购投放F投放逆回购到期F到期净投放回笼)四周前3400640205405三周前40

19、00340090两周前2000200050一周前40200300200300本周80090010一周后0080080二周后00000三周后000100100四周后0000.3.8 HYPERLINK / P.9资料来：，国证券究所资料来：，国证券 HYPERLINK / P.9图表2：07和07走势图表2：br和br周平均，%07 .2.50061073077071083087081093097091003007001%二者利差3个月IR3个月 6543210061072075078071082085088081092095098091002005008001资料来：，国证券究所资料来：，国证

20、券究所图表2：各限国债率图表2：国期限利差%.1年期国债5年期国债10年期国债10年期与年国债差（轴%1年期国债利率 10年期国利5均值43210bps50005000050061072075061072075078071082085088081092095098091002005008001012资料来：，国证券究所资料来：，国证券究所图表2：企债利率势图表2：同存单和财利走势AA企业债到收益，%.0YY .5.0.509092001002003004005006007008009000001002011%.5.5.53个月级同业单收率3个月财平益率050510630670610730770

21、71083087081093097091003007001 HYPERLINK / P.10资料来：，国证券究所资料来：，国证券 HYPERLINK / P.10图表2：国收益率线周变化图表2：国债收益曲线度化%本周变化bp，右轴） .5.00年3个月1年4年7年10年 30年642010121416%本周变化，右轴） .0年3个月1年4年7年10年30年642010121416资料来：，国证券究所资料来：，国证券究所图表2：债净融资况图表2：同存单净资情况亿元国债地方政债信用债政金债5000000005000007007008009009000001001002011011012亿元0000

22、0000000000010203040WMA同业存净融额同业存净融额亿元同比多（右）00000102009098099090091092001002003004005006007008009000001002011012 HYPERLINK / HYPERLINK / P.11资料来：，国证券究所资料来：，国证券究所三、上周重点信用事件违约方面上202.-201.共1只券实违及行体1评级变动方面，4家体级下。图表3：上重点信事件时间公司事件类型原因简析2021/2/26鸿达兴业集团有限公司“20鸿达兴业SC002”未能按期足额偿付利息,违约截至26 日终,银行间市场清所股份有限公司仍未收到鸿达

23、兴业集团有限公司支付的付息兑付资金,暂无法代理发行人进构成实质性违约行本期债券的付息兑付工作。2021/2/23海南航空控股股份有限公司中诚信下调公司主体评级至C评级下调中诚信下调公司主体评级至，此前评级。2021/2/23华夏幸福基业控股有限公司东方金诚下调公司主体评级至B评级下调东方金诚下调公司主体评级至，此前评级A。2021/2/23三亚凤凰国际机场有限责任公司东方金诚下调公司主体评级至C评级下调东方金诚下调公司主体评级至，此前评级。2021/2/22云南祥鹏航空有限责任公司联合资信下调公司主体评级至C评级下调联合资信下调公司主体评级至，此前评级。资料来：，企预警盛证券究所四、信用债市场

24、回顾41 一级市场：上周信用债、城投债发行量、偿还量均大幅上升，信用债融资量回升，城投债净融资额下降上周用发行25.84亿元偿还14995亿净融资0889亿7.9%）位于三历高还（4.3于年历较投行29.30亿元还61.1元融-1811元发.0%还5%净融额05）于三历低。图表3：信债发行284元图表3：城债发行920亿元亿元总发行量总偿还量净融资量00500050010302021022021202102202101202012202011202010202009202008202007202006202005202004202003202002202001201912亿元总发行量总偿还量净

25、融资量5000500000050102021022021202102202101202012202011202010202009202008202007202006202005202004202003202002202001201912 HYPERLINK / P.12资料来：，国证券究所资料来：，国证券 HYPERLINK / P.12二级市场成交异常上高估值成交个券显多低估值成交除去2月内值偏小于00P债在用窄口（业债公司债票短融N高估成债量为03只较期加7只且建筑饰综行高值成个最分有98和15估交债数量为9 只较期减少6 只且地和色属行低值交券多，别有2只和3成交日期债券简称发行人主体评

26、级中债估值（）成交价偏离（bps）所属行业22224成交日期债券简称发行人主体评级中债估值（）成交价偏离（bps）所属行业222247幸基业MT01华夏幸基业份有公司B66674489房地产222257幸基业MT01华夏幸基业份有公司B70284885房地产222237幸基业MT01华夏幸基业份有公司B63254706房地产222268冀能源MT03冀中能集团限责公司16611656采掘222258冀能源MT04冀中能集团限责公司16581888采掘222268冀能源MT04冀中能集团限责公司1657181采掘222238冀能源MT03冀中能集团限责公司12770采掘222240煤2华阳新料科

27、集团限公司5673830综合222252青投T3青海省有资投资理有公司514459232综合222262青投T3青海省有资投资理有公司524159543综合222257美机场MT01海口美国际场有责任司-1191198交通运输222255青投T02青海省有资投资理有公司98078925综合222230联内蒙古钢钢股份限公司306223钢铁222240联内蒙古钢钢股份限公司30522353钢铁222260联内蒙古钢钢股份限公司369721500钢铁222259钢MN1内蒙古钢钢股份限公司32925654钢铁222220联内蒙古钢钢股份限公司362023855钢铁222249钢MN1内蒙古钢钢股份

28、限公司32823539钢铁222258宁苏宁易集团份有公司3357296商业贸易222268宁苏宁易集团份有公司3354272商业贸易高估值成交 TP0低估值成交 TP0资料来：，国证券究所信用利差产、城投债各等级用差均小幅走阔总体来看业整城投信利均阔产业方A和A产业信用利差上分走阔.6bps和.5p，至.BP和3.1B，AA产业信 HYPERLINK / P.13用利较期阔.4至8.且A和AA级业信利位近三历史高位。城投债方面，AA、AA和 A 级城投信用利差较上期分别走阔.8bp、 .3bs和.1p至.P17BP和2.5BAA和AA级投用利差均于史 HYPERLINK / P.13图表3：

29、不等级产债信利较上期势趋同图表3：不等级城债信利均较上走势同005000500050000P级+级级5000500050000P级+级级 HYPERLINK / P.14082 088 092 098 002 008 012082 088 092 098 002 008 012 HYPERLINK / P.14资料来：，国证券究所资料来：，国证券究所分行业来看，行业业信用差呈普走趋势上周差幅最的前个行业分为业易电备车品料煤开信利依扩大.bp、 2p、.bp、bps 和.p医信利显收窄.bp，化工和口用差幅窄79ps 和7bp煤炭采计机钢行业用利差位于三历史位电子、闲务行信利差位近年历低。分地区

30、来看，区城债用利呈现出体走的势其中天、新和西用利显著扩大bp、bps 和.5p四、浙和苏用差于近年历史低图表3：产债信用差普走，商业易和气设最为著图表3：城债信用差整走，天津新疆为显著资料来：，国证券究所资料来：，国证券究所五、转债及衍生品周度观察股市调整转抗跌属显现周证证A股别跌.10转债中转下跌.、1.%分业看铁、筑料交运转债幅排名三涨分为.%.%和.%食料色属电设转债幅排名三跌分别为.%、.%和.%股市场烈整景转体现性。低价品种体现韧性现段性价比仍在。在前的出的提要低价转在超后已现出较的性比，面，低转债债底已经跌可跌，另方面高价价转债值达历史，相对值也始体过去一低 HYPERLINK /

31、 P.15价转债赢高转债们的判得到证。当下时向后，高债于低转债估值期有收敛旧处于史极，且短期波加剧况下继续在价转债寻机。荐本面好：康祥、荣 HYPERLINK / P.15图表3：中转债与证A股势图表3：上转债与证A股势907050301090705090中中股中证转（右）5030109070509070503010907050上证指数上证转（右90705030109070500/20/20/20/20/20/20/20/2资料来：国证券究所资料来：，国证券究所图表4：股与转债行业跌幅42010121416转债区涨跌幅申万行指数跌幅钢 建 交 公 铁 筑 通 用 转债区涨跌幅申万行指数跌幅料

32、输 业 务国 计 家 银 商 轻 防 算 用 行 业 工 军 机 电 贸 制工 器 易 造化 汽 机 工 车 械 设备纺 建 医 织 筑 药 服 装 生装 饰 物非 采 农 电 有 银 掘 林 气 色 金 牧 设 金 融 渔 备 属 料资料来：，国证券究所图表4：期转债与股涨幅剔除新）30转债涨跌幅（ ）20100-0-0正股涨跌幅（ ） HYPERLINK / HYPERLINK / P.16-0-0-0-00102030资料来：，国证券究所图表4：全场加权均纯溢率图表4：分级加权均债底加权平纯债价率25分位中位数075分位数50元0500AAA+AA及以下0/20/20/2 0/2 0/20/20/20/2 0/2 0/2资料来：国证券究所资料来：，国证券究所图表4：全场加权均转溢率图表4：全场加权均平价加权平转股价率25分位中位数075分位数0元加权平均平加加权平均平加平平价15100500 HYPERLINK / P.170/20/20/2 0/2 0/20/20/20/2 0/2 0/2 HYPERLINK / P.17资料来：国证券究所资料来：，国证券究所51 转债条款触发与发行进度图表4：条新触发况回售条款无公司发布回售公告，目前满足触发条件