乘变革之风探万亿蓝海

1、正文目录 HYPERLINK l _TOC_250018 行业纵览：兼具高客单价和高复购的蓝海行业 6 HYPERLINK l _TOC_250017 行业特征：食品药品二元属性的消费品行业 6 HYPERLINK l _TOC_250016 发展历程：从野蛮生长到规范发展 9 HYPERLINK l _TOC_250015 消费趋势：年轻化、细分化、科学化 10 HYPERLINK l _TOC_250014 需求分析：经济增长和老龄化加剧双轮驱动保健需求提升 11 HYPERLINK l _TOC_250013 驱动因素：后疫情时代，健康诉求是源动力 11 HYPERLINK l _TOC

2、_250012 空间测算：平稳增长，2025 年规模将超 3200 亿 16 HYPERLINK l _TOC_250011 品类掘金：益生菌、氨糖、眼部健康和内服美容成分是优势赛道 17 HYPERLINK l _TOC_250010 行业格局：市场变革，竞争关键向产品力和新兴渠道转移 21 HYPERLINK l _TOC_250009 产业链：高溢价逐渐由渠道端向产品端转移 21 HYPERLINK l _TOC_250008 渠道格局：直销趋弱，药店承压，电商崛起 22 HYPERLINK l _TOC_250007 竞争格局：龙头公司错位竞争，汤臣倍健、健合后来居上 30 HYPER

3、LINK l _TOC_250006 群雄逐鹿:哪些企业有望率先胜出 32 HYPERLINK l _TOC_250005 制胜因素：行业轮动下，五大关键因素影响企业发展 32 HYPERLINK l _TOC_250004 五芒星图：直观判断哪家企业综合实力最强 33 HYPERLINK l _TOC_250003 投资建议 36 HYPERLINK l _TOC_250002 行业研判：保健品赛道仍具备较大增长潜力 36 HYPERLINK l _TOC_250001 重点推荐：汤臣倍健、H&H 和金达威 36 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 41图表目录图表 1

4、：重点推荐公司及可比公司估值分析 2图表 2：各类消费品客单价和复购率分类 6图表 3：我国规定的保健食品功能 7图表 4：保健品分类介绍 7图表 5：保健品分类介绍 8图表 6：保健食品注册于备案管理办法注册备案制度分类 8图表 7：主要国家保健品监管政策对比 8图表 8：我国保健品行业发展历史梳理 10图表 9：老年人及年轻人对于保健品功能诉求情况 10图表 10：我国保健品行业市场规模及增速 11图表 11：2019 年我国保健品人均消费额（元） 11图表 12：2015 年我国保健品渗透率和粘性低于美国 11图表 13：中美日澳人均 GDP（美元）：中国人均 GDP 相当于发达国家 1

5、980-1985 年的水平 12图表 14：马斯洛需要层次论 12图表 15：日本特定保健用食品市场规模（亿日元）及增速 13图表 16：日本老龄人口（65 岁以上）占比及增长率 14图表 17：日本老龄人口保健品人均摄入量（g）高于平均 14图表 18：中国老年保健品市场规模及其同比 14图表 19：我国老年人的保健品人均花费不断增长 14图表 20：我国 65 岁以上老龄人口占比（左）及增速 15图表 21：我国 60 岁以上人口占比 2050 年将超过 30% 15图表 22：不同人群对各类细分功能保健品需求 15图表 23：2020 年中日美澳保健品各品类占比 16图表 24：中日美澳

6、各品类复合增速（2015-2020 年） 16图表 25：功能品类角度的中国保健品行业空间测算 17图表 26：我国人们食用保健品的主要原因 18图表 27：2017-2019 年天猫国际免疫平衡产品市场 18图表 28：2017-2019 年免疫平衡类产品 CAGR 18图表 29：胶原蛋白口服美容产品的消费情况 19图表 30：各个国家胶原蛋白口服美容品牌占比变更 19图表 31：NMN 市场规模即增速 19图表 32：购买口服玻尿酸消费者种类统计 19图表 33：日本特定保健用食品市场规模（亿日元）及增速 20图表 34：我国线上保健品成分市场规模（亿元）及增速 20图表 35：保健品行

7、业产业链梳理 21图表 36：汤臣倍健主要原材料占营业成本比重较低 22图表 37：传统保健品行业价值链分布 22图表 38：未来保健品行业价值链分布趋势 22图表 39：中国保健品各渠道销售规模占比变化 23图表 40：2016-2020 年各保健品渠道销售额 CAGR 23图表 41：中国直销渠道占比高于国外成熟市场（2020 年） 23图表 42：直销牌照发放数量（截至 2021.6） 24图表 43：安利、汤臣倍健及无限极主要产品价格 24图表 44：2020 年日本澳洲药店渠道占比较高 25图表 45：药店消费者年龄结构以老年人为主 25图表 46：保健品毛利率高于药店其他品类 25

8、图表 47：保健品收入占药店比例 9% 25图表 48：2019 中国城市零售药房保健品销售额 TOP10 产品 26图表 49：澳洲典型药店铺货图 26图表 50：中国典型药店铺货图 26图表 51：线上电商平台主要模式 27图表 52：保健品线上销售规模高速增长 27图表 53：跨境电商与整体电商交易总额（万亿元）及占比（%） 27图表 54：2020.5-2021.6 电商渠道保健品分布 28图表 55：2020 年跨境电商中保健品品类消费占据 Top4 28图表 56：主流跨境电商渠道消费者性别比例 28图表 57：跨境电商平台保健品消费者以年轻人为主 28图表 58：母婴人群购物时更

9、偏好安全、专业 29图表 59：母婴消费者主要品类渗透率（%） 29图表 60：香港屈臣氏保健品占据整排货架 29图表 61：发达国家消费者为了便于购买，商超渠道的营收占比较大（2020 年） 30图表 62：2020 年中国膳食补充剂 CR5 为 31% 30图表 63：2020 年中澳日美四国膳食补充剂 CR5 30图表 64：龙头公司进入我国市场历程梳理 31图表 65：我国保健品前五名市占率占比变化 31图表 66：2020.5-2021.6 保健品电商销售额（亿元） 32图表 67：保健品电商市占率 32图表 68：部分乳企在保健品行业的布局 33图表 69：企业五大核心因素打分表

10、34图表 70：汤臣倍健五芒星图 35图表 71：H&H（Swisse）五芒星图 35图表 72：哈药集团（gnc）五芒星图 35图表 73：西王食品（MuscleTech）五芒星图 35图表 74：金达威（DRB）五芒星图 35图表 75：澳佳宝（Blackmores）五芒星图 35图表 76：汤臣倍健主营品类占比（单位：亿元） 36图表 77：汤臣倍健主要品牌矩阵 36图表 78：汤臣倍健控股财务数据简表 37图表 79：H&H 国际控股财务数据简表 38图表 80：金达威营养保健食品原料主要产品 39图表 81：2020 年 VA 全球产能供应格局 39图表 82：2015-2024E

11、辅酶 Q10 需求增速高于供给 39图表 83：金达威 Doctors Best NMN 系列产品对比 40图表 84：金达威财务数据简表 41行业纵览：兼具高客单价和高复购的蓝海行业能够兼具高客单价和高频复购的消费行业不多，但每个领域都诞生了令人瞩目的大公司，保健品行业作为颇具争议的行业，2020 年行业规模 2666 亿，过去 10 年的 CAGR 为 6.88%，曾经有至少三位首富在保健品行业淘到第一桶金，可是这个“黄金赛道”却总是与诸如“智商税”“夸大宣传”“传销”等词语关联，也是因为如此，国家对保健品行业监管非常严格。我们选择在这个时点写保健品行业的报告，主要是基于在新消费浪潮下，行

12、业的消费主体，消费诉求、产品形态和营销渠道等都发生了很大的变化，保健品行业也从传统的狭义正在向坐标轴的两端食品和药品扩容，未来更为广义的保健品行业受益于健康属性，将会取得长期的高成长，而在这个“黄金赛道“中或许也可以诞生新的现象级国民品牌。图表 2：各类消费品客单价和复购率分类来源：险峰，行业特征：食品药品二元属性的消费品行业保健品是保健食品的简称，保健食品通用标准中将其定义为声称具有特定保健功能或者以补充维生素、矿物质为目的的食品，即适用于特定人群食用，具有调节机体功能，不以治疗疾病为目的的食品。保健品特有标志为天蓝色图案，下有保健品字样，俗称“蓝帽子”。我国食品药品监督管理局规定，保健食品

13、产品上必须标注“保健食品”标识和保健食品批文文号 “国食健字 G”或“国食健字 J”（进口保健品）。包装标识上需注明功效成分的名称及含量、保健功能及适宜人群等。目前我国只规定了 27 种功能，其他功能说明均为虚假宣传。图表 3：我国规定的保健食品功能1增强免疫力10改善睡眠19对化学性肝损伤有辅助保护功能2辅助降血脂11促进泌乳20祛痤疮3辅助降血糖12缓解体力疲劳21祛黄褐斑4抗氧化13提高缺氧耐受力22改善皮肤水分5辅助改善记忆14对辐射危害有辅助保护功能23改善皮肤油分6缓解视疲劳15减肥24调节肠道菌群7促进排铅16改善生长发育25促进消化8清咽17增加骨密度26通便9辅助降血压18改

14、善营养性贫血27对胃黏膜损伤有辅助保护功能来源：市场监管总局，目前各国对于保健品没有统一的定义，我们采用欧睿的数据分类，将保健品主要分成为膳食补充剂、运动营养品、体重管理和传统滋补四大类。运动营养类一般在运动中起到补充营养、增肌等多功能作用，主要有蛋白棒等产品；膳食补充剂及维生素是保健品中最主要的品类，补充人体所需的微量元素；体重管理主要起到减轻体重、瘦身的作用，我国主要品类为减肥茶，而在日本和澳洲以代餐为主；传统滋补品主要以中医药为理论基础，如蜂王浆、枸杞、药酒等品种。图表 4：保健品分类介绍来源：CEIC，兼具食品与药品属性。如果用一条坐标轴定义保健品，他的最左端是食品，最右端是保健品。一

15、方面，保健品在定义上虽区别于一般食品，具有调节机体的功能，但在一些发达国家的成熟市场，保健品在商超、便利店等传统渠道陈列且被当作日常食品食用。所以品牌力、产品力、渠道力等消费品核心因素依然是保健品企业的重要考量；另一方面，保健品在形态上多为粉剂、片剂、胶囊等，与药品类常见形态相似， 且受到较为严格的政策监管和需要较高的准入门槛，药品需要关注的批文和监管力度同样是保健品需要关注的问题。此外，因具有对人体健康的特殊保健功能，消费者往往价格敏感性不高，愿意支付更高的健康溢价。而未来保健品作为一个广义的概念，也会越来越向坐标轴的两端扩散。图表 5：保健品分类介绍来源：Foodaily 每日食品，整理政

16、策上从单一注册制向注册备案双轨制转变。我国保健品行业在政策上经历了三个阶段，分别为审批管理阶段（1996-2005）、注册管理阶段（2005-2016）、以及注册备案双轨制管理阶段（2016 年 7 月至今）。保健品食品注册与备案管理办法于 2016 年 7 月施行，双轨制简化了补充维生素、矿物质品类的审批流程，或预示行业政策有逐步放宽的倾向。对比美国，保健品行业 1994 年后修改为全部备案制，大大节省了上市流程和时间，引发了美国保健品行业的二次扩张。图表 6：保健食品注册于备案管理办法注册备案制度分类来源：食品药品监管局，整理对比国际，我国保健品监管及审批较为严格，有利于行业长期规范化发展

17、。与国际主要市场相比，我国保健品在审批流程、时长及监管力度上较为严格和规范，仅次于澳大利亚。政策严格有利于行业长期规范化、健康化发展。具备研发技术优势、产品品质优异的龙头企业将率先受益。图表 7：主要国家保健品监管政策对比国家保健品定义监管政策严格程度澳洲维生素、草本植物等所有保健品均属于药品范畴直接由澳洲联邦药物管理局监管，从原材料采购、检验、生产工艺等环节均按照药品要求制定严格规范称为保健功能食品，属于健康食品的范畴。分为注册备案双轨制，特定保健用食品需要厚生劳动省出具的许日本特定保健用食品（调节血压、胆固醇等）及营养可证方可上市，审批时长一般 6 个月，2015 年后进一步放松功能食品（

18、维生素、矿物质等）一部分食品审批标准；营养功能食品备案即可1994 年出台膳食补充剂健康与教育法令将膳食补充剂由美国作为食品监管审批制改成备案制，备案后事后监管，大大节省上市流程和时间，引发行业二次扩张注册备案双轨制，维生素、矿物质类备案即可，其他保健品需要食药监管局注册，审批时长 2-3 年。中国具有特殊保健功能的食品范畴随着保健品范畴日渐扩大，广义的保健品易受食品和药品双重监管，2016 年发布的“健康中国 2030”规划纲要提出完善对食品和药品的信息安全公开及全流程监督管理制度。2019 年权健事件曝光后，13 个部门联合开展“百日行动”，强化保健品联合监管机制。澳洲维生素、草本植物等所

19、有保健品均属于药品范畴直接由澳洲联邦药物管理局监管，从原材料采购、检验、生产工艺等环节均按照药品要求制定严格规范称为保健功能食品，属于健康食品的范畴。分为注册备案双轨制，特定保健用食品需要厚生劳动省出具的许日本特定保健用食品（调节血压、胆固醇等）及营养可证方可上市，审批时长一般 6 个月，2015 年后进一步放松功能食品（维生素、矿物质等）一部分食品审批标准；营养功能食品备案即可来源：澳联邦药物管理局、日本厚生劳动省、美国 FDA、中国食品药品监管局、整理发展历程：从野蛮生长到规范发展我国保健品行业起步较晚，从 80 年代起步至今，大致经历了三个阶段：第一阶段（1980-1997）：无序起步期

20、。改革开放初期，我国经济迎来高速增长，人民基本解决了温饱问题后开始转而关注身体健康，为我国保健食品行业的发展提供了良好的契机。这一阶段主要产品为杭州保灵的蜂王浆、太阳神口服液、娃哈哈儿童营养液等。行业监管宽松、壁垒低，利润高吸引大批企业涌入，企业数量从 100 多家增加至最高 3000 多家，销售规模也从十几亿突破至最高 300 亿。然而由于大部分产品成分不明，粗制滥造，安全事件频发最终引发消费者信任危机，1997 年规模萎缩至 100 亿，公司只剩不到 1000 家。第二阶段（1998-2012）：整顿成长期。安利的进入开启了我国膳食营养补充剂的时代，同时针对保健食品市场夸大营销、失实宣传以

21、及产品质量低劣，国家有关部门制定了一系列法律法规，结束了保健品长期无法可依的混乱局面，为之后行业健康发展奠定基础。第三阶段（2013 年至今）：规范发展期。2015新食品安全法实施后，有责任心且产品质量过硬的保健品企业开始进一步做大做强。2016 年 7 月保健食品注册与备案管理办法实施，国内销售的保健食品（国产、进口）调整为注册与备案相结合的管理模式，补充维生素、矿物质等营养物质只需要备案即可，其余品类需要注册，时长一般 2-3 年。同时消费者健康意识进一步提升，对保健品认知更加客观公允，行业进入发展新篇章。权健事件和“百日行动”进一步规范保健市场。2018 年末丁香医生发布文章，揭露权健集

22、团存在消费欺诈、非法传销等问题，暴露出保健品市场普遍存在虚假宣传、制假售假的现象。2019 年初，国家市场监督管理总局等 13 个相关部门联合展开整治保健品市场乱象的“百日行动”。百日行动对市场整体的整治包括：1）规范化保健品市场的渠道。提高了直销准入门槛，取消涉及传销的直销产品备案，百日行动后直销备案产品数量从 4304 种减少至 2457 种。2）强化联合监管机制，加强保健食品/药品的全生命周期监管。百日行动有效净化保健品市场，维护消费者权益、提高消费者信心，为市场发展提供良好的生长土壤。图表 8：我国保健品行业发展历史梳理来源：前瞻经济学人，整理消费趋势：年轻化、细分化、科学化消费群体：

23、从以老年为主向全年龄段发展。过去消费群体主要以老年为主，且多为以滋补性保健品代替药物功效。如今年轻女性皮肤护理、经期调节，孕妇妈妈预防产期妊娠高血糖、补充营养，青年白领舒缓工作焦虑助睡眠，中年男性护肝，青少年儿童智力发展、提升免疫力等，均有望通过保健品来进行预防性需求，保健品的消费群体向年轻化发展。消费需求：大类基础功能到更细分、多元。我国消费者对于保健品的功能不仅仅满足于维生素、蛋白粉等大类基础功能，更希望针对性的调节健康问题。根据 CBNData 大数据，针对免疫调节、改善睡眠和骨骼营养的产品增速最高，而肠胃营养、口服美容和运动营养等产品是大多数年轻人的偏好。而在产品定位上，参照发达国家如

24、日本市场，其对于保健品的需求挖掘精准到年龄区间、性别、职业、生理特征等，如朝日集团开发的“一本满足”能量棒定位于 30 岁左右处于事业打拼的男性，并将食用场景设定在加班傍晚，定位精准让产品一上市就迅速获得认可。图表 9：老年人及年轻人对于保健品功能诉求情况来源：CBNData天猫国际跨境保健品消费者洞察报告-2020、老年人保健食品购买行为之分析研究以高雄县为例、消费理念：对保健品认知更加科学与理性。随着获取信息的渠道扩大和教育程度提高，新一代消费者接受了国外更加成熟的保健品理念，更注重科学性与专业性，在选择保健品时更关注原材料与功效。早期夸大宣传引发的信任危机被逐渐解除，对保健品的认知误区也

25、得到纠正，从“能治病”到“重预防”，从只有纯天然的食品才是健康的到从保健品实质为膳食营养补充品而非“添加剂”等，对保健品消费更加理性。需求分析：经济增长和老龄化加剧双轮驱动保健需求提升驱动因素：后疫情时代，健康诉求是源动力我国保健品行业市场规模超过 2600 亿元，人均消费量约为发达国家 1/5，仍有较大上升空间。根据欧睿数据预测，狭义保健品市场未来将以 4% 的增速增长，至2025 年预计市场规模达到 3200 亿元。从人均角度来看，2019 年我国保健品人均消费量仅有 191 元，同年美国、澳洲、日本的人均消费金额分别高达 1119 元、956 元、919 元，约 5 倍于我国水平。罗兰贝

26、格调查显示，美国市场渗透率 50%，粘性用户60%，而我国仅有 20%渗透率和 10% 的粘性用户。发达国家人民生活富裕，消费观念先进，愿意在保健品上花费更多从而进行身体调节和健康保养。而消费的差距意味着如果中国再提升 20%的市场渗透率，就会新增出一个全球第二大市场。图表 10：我国保健品行业市场规模及增速3500中国保健品规模（亿元）YOY(%)16%300014%12%250010%20008%15006%10004%2%5000%-2% 来源：欧睿，整理图表 11：2019 年我国保健品人均消费额（元）图表 12：2015 年我国保健品渗透率和粘性低于美国120010008006004

27、00200-1,119956919191美国澳大利亚日本中国70%60%50%40%30%20%10%-渗透率粘性中国美国来源：欧睿，世界银行，来源：罗兰贝格“十三五”时期中国保健品行业致胜策略，另外需要注意的一点是：保健品行业是消费者教育成本很高的行业，因为它既不能像食品那样，通过试吃等推广活动让消费者轻易尝试进而形成购买（新用户的获取较难），也不能像药品那样即时得到疗效反馈，保健品一般都需要坚持使用一段时间才能看到效果（老用户的留存较难）所以，当消费者的认知和需求没有达到相应的层次，进而造成用户的需求和产品错配时，就容易形成夸大宣传等激进的营销措施，对行业形成负反馈。而现在这种认知差异正在

28、快速缩小，随着消费者的经济水平和受教育程度的提高，大家满足了基本的物质需求后，开始寻求更高层次的消费，此时，消费者教育的成本也在快速下降，这也是为什么发达国家的保健品会在一些超市和零售店随处可见。借鉴美、日、澳等发达国家保健品市场较为成熟的发展经验，我们认为我国保健品行业有望迎来一波新的成长期。发展的驱动力主要为以下几点：从需求看：经济增长和人口老龄化，使得人群对健康的诉求日益提升；从供给看：多品类切入打开行业空间，以及政策的规范都有利于行业长期发展。经济增长，人们满足基本的物质需求后，开始更加关注健康可选消费属性决定与经济水平相关，人均收入提升带动需求增长。根据马斯洛需求层次论，随着物质生活

29、条件的改善，在保障基本的生理需求后，人们对高品质健康生活有更高的追求。而保健品则是在有相对经济水平的基础上的可选消费品。和君咨询研究显示，当人均 GDP 达到 7000 美元时，对健康消费及保健品支出会增加。而 2020 年我国人均 GDP 已经超过 10000 美元，其中超一线城市已经超过 25000 美元。同时，比较我国人均可支配收入与健康医疗支出之间的关系可以进一步发现，二者高度正相关，说明人均收入的提升可以带动对保健品消费的增加。图表 13：中美日澳人均 GDP（美元）：中国人均 GDP相当于发达国家 1980-1985 年的水平图表 14：马斯洛需要层次论80,00070,00060

30、,00050,00040,00030,00020,00010,000澳大利亚中国日本美国-196519701975198019851990199520002005201020152020来源：欧睿，世界银行，来源：马斯洛人类动机理论，对比发达国家保健品发展时机已至。根据世界银行，2019 年我国人均 GDP 相当于发达国家 1980-1985 年水平，超一线城市GDP 相当于发达国家 1995 年水平，消费需求和消费能力上已经达到保健品发展的最佳时机。对标美国膳食补充剂的市场规模，其在 1970 年-1990 年间迎来了第一个增长高峰，根据 NCHS，美国膳食营养补充剂市场规模从 1.07 亿

31、美元上升至 20.92 亿美元，复合增速高达 16%。疫情培育大量保健需求，其中提升免疫力的产品最受关注。根据CBNData，疫情全面蔓延后，2020 年 2 月天猫国际保健品类浏览量环比增长 40%。疫情提升消费者对健康的关注度，降低消费者购买保健品的教育难度，对后续市场发展产生积极的影响。同时，免疫力提升类产品是保健品市场增速最快的产品。人口老龄化对标日本：老龄化带动保健功能食品高速增长。根据日本健康营养食品协会，日本保健功能食品 1997-2007 年高速发展，从 1315 亿日元上升至 6798 亿元，十年复合增速 17.85%，期间老龄人口的增长起到主要驱动作用。80 年代中期以来，

32、日本加速进入老龄化社会，65 岁以上老龄人口占总人口比例不断攀升，从 1985 年的 10.20%上升至 2020 年 29%。在总人口规模持续萎缩的背景下，2010 年以前老龄人口增速始终在 4%左右波动。老龄人口人数增多促进了日本保健品行业的发展。而 2007 年之后行业增速放缓，主要系总人口长期负增长，经济乏力，且老龄人口增速放缓，至 2019 年降为 0.95%。日本老龄人口保健用食品摄入量高于平均。老年人对于健康问题更加关注，所以对于保健品的需求和消费一直高于其他年龄群体。根据日本厚生劳动省的调查，70 岁以上、60-69 岁老龄人口对于特定保健用食品的人均摄入量分别为 17.5g、

33、15.2g，是所有年龄段中最高的消费群体，高于平均 13.2g 水平。说明老年人是保健品的主力军。图表 15：日本特定保健用食品市场规模（亿日元）及增速市场规模（亿日元）市场规模增速80007000600050004000300020001000-19971999200120032005200720092011201320142015201620172018201940%30%20%10%0%-10%-20%来源：日本健康营养食品协会，图表 16：日本老龄人口（65 岁以上）占比及增长率图表 17：日本老龄人口保健品人均摄入量（g）高于平均35%30%25%20%15%10%5%-均值：12.

34、04g/人2065岁人口占比65岁人口增速 1816141210864219751978198119841987199019931996199920022005200820112014201720200 来源：日本厚生劳动省，来源：日本厚生劳动省，回顾国内：老年人也是我国保健品消费主力。健康需求+焦虑心理促使老年人更愿意购买保健品。根据庶正康讯的调查，老年人在购买保健品的频率上要高于其他年龄段，主要系随着年龄增长，老年人对于身体健康的意识更重，且身体机能退化引发的焦虑心理促进其更容易购买保健品。从市场规模角度看，根据艾媒 2020 年老年保健品市场规模达 1501.8 亿元，占保健品整体规模的

35、 5 成以上，是保健品市场最重要的品类。并且近年来，老年保健品市场增长较快，2014-2020 年老年保健品市场年化复合增长率达 13%。不仅如此，随着经济增长，人们日益重视保健，我国老年人的保健品人均花费不断增长，从 2014年的 340 元增长至 2020 年的 592 元。图表 18：中国老年保健品市场规模及其同比图表 19：我国老年人的保健品人均花费不断增长老年保健品市场规模（亿元）YOY60岁及以上老年人在保健品上的人均费用（元）1600140012001000800600400200-20142015201620172018202016%14%12%10%8%6%4%2%-8006

36、00400200-YOY20142015201620172018202040%30%20%10%-来源：头豹研究院，艾媒，注：2020 年数据来源于艾媒，其余来源于头豹研究院来源：头豹研究院，艾媒，国家统计局我国将迈入中度老龄化社会，未来老龄人口增速及占比将进一步提升。按照国际标准，65 岁以上人口占比超过 7%即进入老龄化社会。2019 年我国 65 岁以上老龄人口达到 1.76 亿人，占比已经达到 12.6%，与日本 1990 年水平相当。增速上，老龄人口增速 2011 年以来来持续攀升，且预计未来增速会进一步增加。人口结构上，45-55 岁群体占总人口比例较高，未来 10-20 年这一部

37、分人组成庞大的老龄群体，为保健品需求提供持续动力。据中国全国老龄办，预计 2025 年中国 60 岁以上的人口将达到 3 亿人，占总人口的五分之一；2033 年突破 4 亿，占比为四分之一；2050 年达到峰值 4.87 亿，占比达三分之一。在老年人人均保健品消费金额攀升，老年人口数量不断增加的背景下，针对老年人的保健品市场量价齐升，扩大整体市场规模。图表 20：我国 65 岁以上老龄人口占比（左）及增速图表 21：我国 60 岁以上人口占比 2050 年将超过30%15%65岁及以上人口占比65岁人口增速35%10%30%25%20%5%15%10%0%1991199319951997199

38、920012003200520072009201120132015201720195%-5%0%20102020203020402050来源：wind，来源：产业信息网，从销售渠道看，老年保健品使用者和购买者分离，年轻人是购买老年保健品的主力。根据头豹研究院，超过 5 成老年人保健品通过他人赠送获得，近 3 成是子女/配偶购买，只有 2 成是自己购买的。由此，在推广老年人的保健品过程中，不仅要向老年人自身推广，还要注重对年轻消费者的触达。从营销驱动到产品驱动，品类拓展打开想象空间在物质生活日渐丰富的社会里，自发性地衍生出各类保健需求。在物质匮乏的年代，人们基本的温饱需求都难以满足的情况下，作用

39、于强化机能的保健品难以得到消费者认可。因此，国内过去的保健品市场主要依靠夸大宣传和传销式的营销模式销售产品。而现在，温饱问题得到解决后，消费者个性化的保健产品需求涌现，过去的营销驱动模式已不再适用，当前人们更看重产品力和使用效果。图表 22：不同人群对各类细分功能保健品需求来源：CBNData 大数据天猫国际跨境保健品消费者洞察报告、整理为了应对差异化的需求，当下的保健品行业呈现如下特征：通过各类细分功能满足不同群体的诉求。根据 CBNData，在天猫购买保健品的人群中，约 40%为 90 后，30%为 80-90 后，而且 90 后人群占比持续增长，消费人群日趋年轻化。泛保健功能产品难以满足

40、他们的需求，各类细分功能的保健品更受到消费者的喜爱。因此针对不同群体的诉求，保健品生产商推出定位更精准的产品。围绕日常生活开发保健品，使其在各类场景中更有针对性。通常而言，一种保健成分能够对应多种问题，比如葡萄籽精华可以美白、疏通心脑血管，还可以抗过敏，但功能过于广泛。所以，针对消费者日常生活中产生的保健需求，保健品生产商开发出适用于各种场景（如熬夜、加班、运动）的产品满足需求。比如，针对失眠的场景，市场上就开发出褪黑素速溶条，这种产品有便于携带的，有巧克力、薄荷等口味及不成瘾的优势，既有“科技感”的同时，又不失“消费感”，极大地迎合失眠人群的需求。在场景化的带动下，强功效是企业的核心竞争力。

41、比如在解酒、助眠、提升运动状态等场景中，强功效特质能够快速突显其产品优势。用户对产品良好的体验感能够帮助产品积累口碑，同时通过强大的产品力提升企业的核心竞争力。空间测算：平稳增长，2025 年规模将超 3200 亿目前保健品市场终端有超过 2600 亿市场规模，膳食补充剂及维生素占七成，运动营养增速最快。欧睿数据显示，2020 年我国保健品规模 2666 亿元，其中，膳食补充剂及维生素 1610 亿元，占比 60%；传统滋补 895 亿元，占比 33.55%；体重管理 127 亿元，占比 4.77%；运动营养 35 亿元，占比 1.31%。2015-2020 年复合增速4.58%，其中运动营养

42、增速最快为 29.88%。对比日、美、澳市场，我们认为膳食补充剂及维生素未来依然是保健品最主要大类。值得一提的是，运动营养品类中，美国和澳大利亚占比较高超过 20%，但同为亚洲国家的日本占比仅为 7%，考虑到文化、饮食结构、身体体质等因素，我国运动营养品类未来发展随着健身等人群的逐渐扩大会有所提升，但很难达到欧美的比重。而体重管理品类中，我国主要为减肥茶，日本以代餐为主，考虑到国民更注重健康与科学，未来较为健康的代餐等形式会越来越受到年轻人的欢迎。图表 23：2020 年中日美澳保健品各品类占比 图表 24：中日美澳各品类复合增速（2015-2020 年）100%80%60%40%20%-澳洲

43、日本美国中国28%23%18%13%8%3%-2%运动营养 膳食补充及维生素 传统滋补 体重管理膳食补充及维生素运动营养传统滋补体重管理澳洲日本美国中国来源：欧睿，来源：欧睿，预测 2025 年保持 4%增速，市场规模将达 3200 亿元。根据前文对各大类产品分析，参考欧睿，我们对四大类产品未来五年增速进行预测，运动营养保持两位数高速增长，体重管理增速保持 5%的增速，维生素及膳食补充剂和传统滋补维持 3-4%年增速，至 2025 年总市场规模达到 3273 亿元，五年复合增速为 4%。图表 25：功能品类角度的中国保健品行业空间测算单位：亿人民币2018201920202021E2022E2

44、023E2024E2025E1609.31596.41609.81674.01727.71791.01859.51933.7维生素及膳食补充剂8%-1%1%4%3%4%4%4%936.2922.5894.8951.8979.91011.91050.71086.6传统滋补7%-1%-3%6%3%3%4%3%122.3117.0127.1139.3149.4159.2167.7176.0体重管理10%-4%9%10%7%7%5%5%23.730.434.943.551.760.368.977.0运动营养34%28%15%25%19%17%14%12%2691.62666.32666.62808.6

45、2908.83022.43146.83273.4总计8%-1%0%5%4%4%4%4%来源：欧睿，整理除了上述对狭义保健品的空间测算，我们认为保健品拥有的食品和药品的二元属性，使其范畴正往“功能性食品”和“严肃的保健品”两边不断扩展，因此广义的保健品市场规模远大于狭义保健品。功能性食品的概念源于日本，指添加活性菌、膳食纤维等有益成分的强化食品。而国内对功能性食品的定义宽泛，是指不以治疗为目的的、具备特定营养保健功能的 食品。随着消费升级和国民营养意识提升，功能性产品日益受到重视，根据中商产业 研究院预测，2022 年我国功能性食品市场规模将突破 6000 亿元。另外，严肃的保 健品目前尚无具体

46、划分，可视为接近非处方药（OTC）的强药效保健品。根据欧睿的 预测，2022 年我国 OTC 药品市场规模为 1041 亿元，这对“严肃的保健品”的市场 规模具有相对的参考性。所以从广义保健品的角度看，这是一个万亿级别的超大蓝海。品类掘金：益生菌、氨糖、眼部健康和内服美容成分是优势赛道根据Statista，人群食用保健品的原因主要包括强化免疫力、改善睡眠缓解压力、美容护理及改善运动状态等。相对应的，保健品品类呈现出多元化，细分化的特征。以下根据不同食用需求，总结出增速较快或市场规模较大的成分。强化免疫力缓解睡眠问题美容护肤运动补剂助消化 排毒减肥其他77%47%28%21%19%12%7%2%

47、图表 26：我国人们食用保健品的主要原因来源：Statista，强化免疫力：总体市场规模增长迅速，其中以维 C 为首的维生素矿物质是消费规模最大的成分。2017-2019 年天猫国际的免疫平衡类产品年化增长达到 50%。销售占比最大的成分是各类维生素和矿物质产品，占据天猫免疫平衡类成分比例的 78%。而且维生素矿物质类产品是 2019 年最大的保健产品进口品类，进口额达 6.7亿美元。其品类主要涵盖维生素 C、D 等（复合）维生素以及钙、铁等矿物质。其中，维生素C 是维生素矿物质内占比最大的成分（约三分之一）。维生素 C 是人体必备的营养素，可以提升免疫细胞的活性，定期补充维生素 C 能够降低

48、病毒感染严重程度。而褪黑素则是在助眠和增强免疫的双重功能下，成为增长最快的免疫平衡产品成分，3 年内 CAGR 达到 115%。褪黑素能够提高 T 细胞对肿瘤的杀伤力度，而且能够通过调节生物钟达到助眠的作用。在双重功能激发下，褪黑素的消费规模在三年内扩大了 10 倍。图表 27：2017-2019 年天猫国际免疫平衡产品市场图表 28：2017-2019 年免疫平衡类产品 CAGR褪黑素21%维生素C 24%复合维生素/矿物79%32%115.61%32.98%25.09%24.11%201720182019免疫平衡类产品同比（%）来源：CBNData，来源：CBNData，美容纤体：口服成分

49、成为大趋势。根据丁香医生统计，有 42%和 38%的国民受到皮肤和身材问题困扰。为更好地解决该问题，口服美容纤体成分品类崛起，三年内的天猫国际消费规模CAGR 达 47.11%。在美容上，美白、抗衰、补水是消费者主要的美容诉求，针对这三项功能的单品订单量三年间翻了近 6 倍。在纤体上，吸收调理功效产品获得消费者青睐。美白：烟酰胺是 2019 年美白届横空而出的王牌成分。烟酰胺是维生素 B 的衍生物，有抗皱、控油、修复屏障等多项功能，但最为人所知的是其美白功能。烟酰胺可以干扰黑色素形成，减少其向表皮细胞转移。根据 CBNData，购买美容口服产品的消费者中，有一半是为了美白功能而购买的，因此烟酰

50、胺这种功效强劲的成分受到市场强烈追捧。2019 年烟酰胺口服化产品的消费规模占比同比增长了 15 倍。抗衰：胶原蛋白一直是抗衰的首选成分。随着岁数的增长，人体内的胶原蛋白也会随之流失，导致皮肤出现皱纹、缺乏弹性等问题。但是服用胶原蛋白后能够分解寡肽进入皮肤，刺激胶原蛋白生成，并抑制负责剪短胶原蛋白网的金属蛋白，由此缓解人体胶原蛋白的流失。经过多年的消费者教育，口服胶原蛋白是口服美容产品市场规模最大的品类，2017-2019 年该品类的消费规模翻了 3 倍。虽然 2019 年增速趋平，但仍是运用在口服美容产品中最多的美容成分。从产品来说，来自日本的胶原蛋白口服产品热度快速提升，迅速抢夺澳大利亚和

51、德国的市场份额。来自日本主要的品牌包括 FANCL、资生堂、POLA 等。图表 29：胶原蛋白口服美容产品的消费情况图表 30：各个国家胶原蛋白口服美容品牌占比变更214%20182019日本澳大利亚德国美国西班牙法国其他111%11%25%消费规模增速消费人数规模增速201720182019来源： CBNData，来源： CBNData，NMN 是新兴抗衰成分，三年的年化达 74%。NMN 是人体内辅酶(NAD+)的前体物质，人体内的 NAD+含量会随着年龄增长而下降，引发老年痴呆、心脑血管、糖尿病等疾病，而补充 NMN 可提升人体内 NAD+含量，起到抗衰老的作用。根据艾媒，中国 NMN

52、成分的保健品市场规模将从 2020 年的 51 亿以 74%的年化增长至 2023年的 270 亿元，未来前景广阔。图表 31：NMN 市场规模即增速图表 32：购买口服玻尿酸消费者种类统计300市场规模（亿元）增速(%)100%复购人数新消费人数20010050%-201920202021E2022E2023E20182019来源：艾媒，来源： CBNData，补水：玻尿酸是知名度最广的补水成分。玻尿酸是人体自带的物质，具备强大的吸水能力，因此玻尿酸的保湿能力较佳。内服玻尿酸的原理是通过刺激人体内的纤维母细胞制造新的玻尿酸，让皮肤更饱满水嫩。中内外实验室均对玻尿酸的补水有效性进行测试，欧洲的

53、A&G 实验室研究显示，持续口服玻尿酸 6 个月后，皮肤总弹性提升 7%。湖南疾控中心试验也证明了口服玻尿酸后皮肤水分含量增加 9%。2019 年口服玻尿酸的消费人数同比增长 1 倍以上，其中复购人数占比从 2018 年 23%增长至2019 年的 30%，说明产品的强功效极大地提升了用户地粘性。不仅如此，2021 年 1 月卫健委批准玻尿酸为新资源食品，将使用范围从保健品扩展至普通食品，内服化范围进一步拓展，给予玻尿酸品类的广义保健品功能性食品市场提供充分的想象空间。纤体：益生菌和酵素受到消费者强烈欢迎。根据 Statista，有 19%的用户购买保健品用于肠胃调理。而益生菌主要作用于人体的

54、消化系统，促进消化吸收。酵素则能够加速食物分解，提高体内新陈代谢，对减肥有间接功效。近一年来，酵素和益生菌产品的线上销量名列前茅，分别排名在第三和第五。运动补剂：钙类、氨糖和蛋白粉规模较大。运动补充类产品是众多保健品中增速最快的一种。根据欧睿，2020 年运动类营养产品销量达到 244 亿元，2015-2020年的年化复合增长率达到 30%。按照不同功能分为骨骼健康、运动修复和运动提能。骨骼健康主要是各类补钙产品，由于补钙需求覆盖全年龄段，因此这种成分是保健市场消费规模最大的成分之一。运动修复功能上，主要是关节修复。这类型产品的成分以氨糖为主，该成分在关节修复产品的占比约为 90%。运动提能上

55、，蛋白粉消费规模最大，增肌粉和 hmb 增速最快。乳清蛋白和增肌粉都是健身房常用的、用于增加肌肉的生长的产品，而 hmb 目前的消费规模较小，但其拥有能够减少肌肉分解的优势，2019 年同比增速最快。图表 33：日本特定保健用食品市场规模（亿日元）及增速图表 34：我国线上保健品成分市场规模（亿元）及增速参组合非草本鱼油银杏叶组合草药 益生菌眼部健康补充剂氨基葡萄糖蛋白质010月见草油大蒜素2030辅酶氨基40酸其他矿物质钙506070胶原圣约翰草松果120%眼部健康补充剂100%80%益生菌60%40%玻尿酸葡萄籽 nmn纳豆 鱼油褪黑素 氨糖酵素20%叶黄素维生素+矿物质0%-5氨基酸5胶

56、原蛋白15253545-20%蛋白粉-40%左旋肉碱-60%代餐-80%5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%来源：欧睿，注：深蓝色点状为传统膳食补充剂，浅蓝色为非草药来源：淘数据，注：市场规模时间段为 2020.5-2021.5；增速按照 2021 年 5 月的销售额同比计算横向对比：日本的氨糖、益生菌、眼部健康等品类规模大、增速高。保健品行业细分品类繁多，大多聚集在膳食补充剂方向，且不同品种空间差距大，选择规模大、需求多的细分赛道就十分重要。参考日本膳食补充剂的发展，氨糖、益生菌、眼部健康补充剂是兼具规模与增速的品种。同时，回顾国内市场，氨糖、眼部健康补充剂和益生菌也是增速较快的成分，

57、进一步确认他们是保健品行业未来的重要品类。纵向对比：在美容纤体需求下，口服美容产品有较大发展空间。用于改善皮肤的玻尿酸、葡萄籽、NMN 等口服美容产品呈现出高速增长的态势。特别的，口服烟酰胺作为美白主力军，推广力度加大后，根据淘数据，全网营收从 2020 年 5 月的 11万元增长至 2021 年 5 月的 1400 万元，是增速最快的保健成分。行业格局：市场变革，竞争关键向产品力和新兴渠道转移产业链：高溢价逐渐由渠道端向产品端转移保健品产业链分成原材料制造环节、生产环节和流通环节三个部分。在原材料制造环节，上游原材料供应商通过直接提供或代理贸易商转交的方式将生产中所需各类原材料交由品牌商。生

58、产环节品牌商将各种原材料制造成粉状、片剂、胶囊、液态等并包装，这一步骤一般通过自有工厂完成生产，或者委托代工厂按要求进行代工。最后进入流通环节，通过下游渠道将产成品出售给消费者。目前我国渠道端主要由直销、药店、电商等组成。其中直销主要通过依靠密集铺开销售代理人员直接对接消费者。对于其他非直销渠道，品牌商通过直供或者找对应经销商进行供货。图表 35：保健品行业产业链梳理来源：头豹研究院，整理原材料高度分散，单一成本变动影响微小。保健品品类众多，仅汤臣倍健所需原材料就超过 200 种，上游原材料高度分散，单一原材料成本变化对企业影响微小。以汤臣倍健为例，主要原材料包括维生素、蛋白粉、鱼油等，其前十

59、大主要原材料占比仅为营业成本的 22.44%，原材料占比最高的大豆分离蛋白粉仅为 3.98%。上游各细分领域格局差异大，优质供应商胜在提供定制营养方案。原材料各细分子领域因其各自的品类特点和发展历史，呈现的格局各不相同。常见原材料中，VA 市场国际企业荷兰帝斯曼、德国巴斯夫占据第一、二名地位，国内新和成、金达威位列第三、五名。而 VD 市场最大供应商是国内公司生物花园，其产量占据全球一半。益生菌市场则主要被丹麦科汉森和美国杜邦等垄断。知名供应商不仅提供优质原材料，还可以协助品牌商制定营养方案，提供最新的科研成果。图表 36：汤臣倍健主要原材料占营业成本比重较低大豆分离蛋白粉, 3.98%巴西绿

60、蜂胶粉,2.87%牛初乳粉（NZMP）,2.71% 牛初乳粉（40%IgG）, 2.51%胶原蛋白粉,2.30%其他, 85.63%来源：汤臣倍健招股书，上游制造环节利润分配少，下游流通环节享受高溢价，未来逐步向产品端转移。价值链分配上，上游原材料占比较低，主要利润集中在流通环节和生产环节，渠道端和品牌商在产业链中地位较强。上游原材料供应商较为分散，同质化严重。因为保健品在中国的认知度还低于发达国家，渠道承载普及和宣传作用强，享受较高溢价。未来随着消费者认知水平的提升，渠道越来越扁平垂直，高溢价将由渠道端向产品端转移。图表 37：传统保健品行业价值链分布图表 38：未来保健品行业价值链分布趋势