抽丝剥茧详解在线K~12教培经济模型

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250011 模式之争：多维度透视大班、小班、一对一 3 HYPERLINK l _TOC_250010 Q1. 在线 K-12 教学模式演变过程如何？主要玩家有哪些？ 3 HYPERLINK l _TOC_250009 Q2. 不同在线 K-12 教学模式解决的痛点、优势、劣势是什么？ 4 HYPERLINK l _TOC_250008 经济模型：剖析在线教育盈利情况、关键指标 8 HYPERLINK l _TOC_250007 在线一对一 UE 模型 8 HYPERLINK l _TOC_250006 在线小班 UE 模型 9 HYPERLINK l

2、 _TOC_250005 在线大班 UE 模型 11 HYPERLINK l _TOC_250004 在线大班 LTV 模型 12 HYPERLINK l _TOC_250003 发展趋势：由获客竞争走向品牌打造、产品丰富 15 HYPERLINK l _TOC_250002 差异化获客竞争是短期重点 15 HYPERLINK l _TOC_250001 打造品牌、丰富产品是长期根基 16 HYPERLINK l _TOC_250000 投资建议：关注在线教育头部企业和获客渠道多元化企业 17图表图表 1: 在线教育教学模式演化 3图表 2: 在线教育机构融资情况 3图表 3: 在线教育机构月

3、活跃用户数大幅上涨，回落后仍高于疫情前水平 4图表 4: 在线教育不同教学模式特征对比 4图表 5: 掌门教育在线一对一授课界面 5图表 6: 报名 K12 学科应试的核心动机侧重分数提升 5图表 7: 东方优播在线小班授课界面 6图表 8: 在线 K-12 机构 2020 年秋季正价学生规模对比 6图表 9: 部分省份教材版本统计 6图表 10: 猿辅导在线大班授课界面 7图表 11: 在线教育 UE 模型框架 8图表 12: 在线一对一 UE 模型核心假设 9图表 13: 在线一对一 UE 拆分 9图表 14: 在线一对一营业利润率敏感性分析 9图表 15: 在线小班 UE 模型核心假设

4、10图表 16: 在线小班 UE 拆分 10图表 17: 在线小班营业利润率敏感性分析 10图表 18: 在线大班 UE 模型核心假设 11图表 19: 在线大班 UE 拆分 11图表 20: 在线大班毛利率敏感性分析 11图表 21: 在线教育 LTV 模型框架 12图表 22: 在线大班 LTV 模型核心假设 12图表 23: 在线大班 LTV 模型 13图表 24: 在线大班 LTV/CAC 敏感性分析 13图表 25: 2020 年部分在线大班机构广告投放情况 14图表 26: 在线大班营业利润率敏感性分析 14图表 27: 部分在线教培机构获客侧重方式对比 15图表 28: 在线教培

5、机构简化运营漏斗 16图表 29: 用户选择网课最看重的因素 16图表 30: 在线教育产品间学生、教师导流 17图表 31: 主要在线教育机构产品布局 17图表 32: 可比公司估值表 17模式之争：多维度透视大班、小班、一对一Q1. 在线 K-12 教学模式演变过程如何？主要玩家有哪些？在线 K-12 教学模式目前主要被划分为三类，即大班、小班、一对一。线下教培最早从新东方名师大班课兴起，其后好未来以小班模式进入教培市场、学大教育开启了一对一教学模式，线下大班模式由于其扩班容与提教学点密度互相制约，学生到达教学场所便捷性较差、教学效果一般、名师流失率较高等原因已经几近消失，小班、一对一成为

6、线下教培的主流模式。在线教培的教学模式演变则是一个与线下教培机构相对逆向的过程：图表 1: 在线教育教学模式演化在线一对一 在线小班在线 大班20132014201520162017201820192020资料来源：公司公告，中金公司研究部在线一对一为早期最受瞩目的在线教育模式。在线教育兴起的初期，由于视频、交互技术水平较低，行业主要采用录播课的形式。2013 年开始，在线教育从录播课走向直播课的转换中，VIPKID、哒哒英语、海风教育、掌门等采用一对一教学模式的机构率先崛起。其后，受益于带宽容量扩大、互联网技术提升与在线教培机构教学方法改善，在线班课教学效果提升，在线教育主流模式从一对一向班

7、课延伸。图表 2: 在线教育机构融资情况在线小班在线大班在线一对一2013201420152016201620172018201920202021掌门 VIPKID 哒哒英语 美术宝 猿辅导 好未来 作业帮 跟谁学 火花思维 豌豆思维 编程猫资料来源：公司公告，中金公司研究部在线大班从 2015 年兴起，2018 年起受到市场高度关注。2015 年，学而思网校率先推出在线大班模式。2016 年，猿辅导开始发展班课；作业帮直播课程上线；腾讯上线腾讯企鹅辅导。2018 年，资本开始涌入在线大班细分赛道。2019 年，在线教育机构为争夺生源，暑期广告投放总额约 40 亿人民币。2020 年在疫情影响

8、下，在线教育渗透率大幅提升，在线大班是最能够迅速承接大量用户的教学模式，相关在线教育机构投放、融资力度进一步加大，2020 年，好未来、猿辅导、作业帮、跟谁学分别累计融资 48 亿美元、35 亿美元、23.5 亿美元和 8.7 亿美元。图表 3: 在线教育机构月活跃用户数大幅上涨，回落后仍高于疫情前水平(万人)3,0002,5002,0001,5001,0005002018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019

9、-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-010学而思网校作业帮直播课猿辅导高途课堂新东方在线中小学资料来源：Quest Mobile，中金公司研究部在线小班受关注程度逐渐提升。2016 年，新东方旗下东方优播入局在线小班模式，其后一段时间进入这一细分赛道的学科应试类教培机构相对较少，经过 2018-2020 年连续三年狂热的在线教育营销，以及 2020 年

10、疫情影响下的“被迫”触网，家长、学生对于在线教育产品的鉴别能力逐渐提升，效果较好的在线小班走到聚光灯下：2020 年，素质教育类教培机构中，获得细分赛道投资金额排名靠前的火花思维、豌豆思维、编程猫，均以小班模式开展教学；学科应试类教培机构中，掌门优课推出精品小班；上海学而思发布在线小班课；字节跳动推出小班制直播教学产品“清北小班”。Q2. 不同在线 K-12 教学模式解决的痛点、优势、劣势是什么？在线小班在线大班图表 4: 在线教育不同教学模式特征对比在线1对1个性化低中高互动性低中高监督程度低中高价格区间低中高排班难度中难易师资水平高中低运营成本低中高主讲数量少中多资料来源：中金公司研究部一

11、对一在线一对一解决成绩提升痛点，适合升学年级客群。在线一对一多为单师模式，教研教学、课后答疑、监督辅导基本由主讲老师完成，适宜解决学生相对明确的个性化学习、成绩提升要求，其最主要的客群为初三、高三等升学年级学生，该类学生面临中考、高考压力，对于成绩提升具有最为强烈、迫切的需求。图表 5: 掌门教育在线一对一授课界面图表 6: 报名 K12 学科应试的核心动机侧重分数提升 报名K12学科应试培训的核心动机教6%20%21%21%24%29%31%31%33%37%43%教师没有时间陪孩子学规范行为，培养生活习惯区学增加更多技能域生学校教授内容太简单，拔高学习内容帮助家长监督孩子（自己）学习聊帮助

12、适应学习生活天可为升学考试加分栏培养能力，如专注力、挫折力、耐力提供学习的环境，如学习氛围、口语环境工帮助储备知识具帮助开拓思维、培养思考习惯栏帮助提高分数49% 资料来源：公司官网，中金公司研究部资料来源：2020 年腾讯营销洞察 K12 与学前教育行业洞察，中金公司研究部在线一对一具有个性化与监督性强、教学效果较好、排班较为灵活的特征：中科院中国 K12 在线教育市场调研及用户消费行为报告显示，47.5%的家长表示给孩子报课时，一对一是第一选择，主要源于家长认为一对一的教学效果最好、实施个性化教学、老师对学生监督程度高。基于一对一教学模式的强个性化、监督性，其对学生成绩的提升效果明显。根据

13、腾讯营销洞察的调查结果，成绩提升仍是现阶段家长、学生选择学科类 K12产品的首要诉求，一对一是最适合打造应试型产品的教学模式。在线一对一模式相比班课，可以根据学生情况较更灵活地调整教学时间，打破空间、时间限制，排班效率较高。在线一对一的瓶颈在于师资成本刚性、获客成本较高、学生参培周期较短：在一对一模式下，培训机构师资需求量大，教师成本占比较高，教培机构为降低教师成本多聘请兼职教师，但 2018 年以后教培行业监管落地，要求校外线上培训机构，不得聘用中小学教师，学科知识培训老师应当具有国家规定的相应教师资格证，一对一教学模式教师成本、合规成本受到较大挑战。在线一对一机构主要通过转介绍、广告投放、

14、电话销售等方式获取用户，获客成本较高。此外，一对一主要客群为升学年级学生导致用户的参培生命周期较短，教培机构通过提升续费获得高生命周期价值的难度高于其他模式。小班在线小班解决效果、教学资源痛点，适合低年龄层客群。学科类在线小班的典型教学模式为一位主讲老师带 15-25 位学生的班课，采用师生能够看见彼此的直播方式，学生视频窗口在教学页面上轮转展示。在线小班主要解决不同区域内相对高支付能力家庭的资源问题。主要玩家如关注低线城市的东方优播，通过向低线城市输送高线城市老师的课程，解决当地高支付能力家庭对高质量师资的需求问题；关注高线城市的学而思在线小班课，解决高线城市家庭报名线下小班课困难的资源问题

15、。低年龄层学生自制力相对较弱，对课堂互动及课后服务的需求更高，因此在线小班课较适用于学前、小学客群。图表 7: 东方优播在线小班授课界面学生互动白板界面教师实时问答提升学习体验编辑工具资料来源：公司公告，中金公司研究部在线小班主要具有本地化、互动性与监督性较强、教学效果与经济性平衡的特征：学科类在线小班教学模式贴近线下小班，多采用本地化教研，针对不同区域的学生，设计并教授使用当地教材、贴近当地教学进度的课程。在线小班教学过程中，教师可以有效关注到学生的表现并进行提问，师生具有较强的互动性，同时相比在线大班，在线小班的主讲老师也会负责课后辅导环节，课程中、后对学生的监督性均较强。得益于本地化教学

16、与较强的互动性、监督性，在线小班的教学效果优于大班模式，同时其运营成本低于一对一模式，是一种兼具效果性、经济性的模式。在线小班的瓶颈在于培养教师团队与运营难度高、规模化较慢。对于采用小班教学模式的机构，需要其具备内生培养相当数量的、合格的主讲老师，以及组建教研团队的能力，但这一点也提高了在线小班模式的准入门槛，有助于已有玩家构筑其经营壁垒。小班涉及本地化、教学分层，在发生招生不利的情况下，需要处理班级合并、取消等问题，牵涉学生能否报课成功、老师收入波动问题，整体运营难度较大。由于对教培机构师资、教研供应链的要求较高，在线小班起量速度较慢，2020 年秋季在线大班头部机构正价课人次规模在百万级水

17、平，学科类在线小班模式的代表东方优播正价课人次规模在十万级水平，素质类在线小班模式的代表火花思维、编程猫各自正价人次规模在 30 万人左右。图表 8: 在线 K-12 机构 2020 年秋季正价学生规模对比图表 9: 部分省份教材版本统计 在线教育平台正价课用户规模火花思维编程猫 网易有道 VIPKID高途学堂学而思网校+学而思在线作业帮直播课猿辅导网课(万人次) 050100150200 250资料来源：公司公告，中科院 2020 年中国在线教育网课市场白皮书，中金公司研究部资料来源：ClassIn, 中金公司研究部大班在线大班解决价格、名师资源痛点，适合高年龄层客群。在线大班多采用双师授课

18、，即主讲老师+辅导老师，主讲老师负责远程授课，辅导老师负责维护课堂秩序、课后答疑、教学进度跟进。机构多主打为学生提供传授知识点、学习方法与解题技巧的高性价比名师课程。对于初、高中学生，升学压力的临近使其具有更为刚性的应试需求，普遍自制力更强，在线大班课程较适用于该类高年龄层学生客群。图表 10: 猿辅导在线大班授课界面教师讨论区教学区域资料来源：公司官网，中金公司研究部在线大班主要具有价格、师资质量、经营成本、运营效率的优势。在线大班价格明显低于其他模式的同类在线课程，对于高线城市的低支付能力、距教学点距离较远的家庭具有较高的吸引力。师资方面，各方面评定显示，在线教学三种模式中，在线大班师资质

19、量最高，同时，大班模式下在线机构围绕名师打造获客、教研、辅导团队，可以让名师触达、吸引、服务更多的用户，能够充分发挥优秀师资作用。成本方面，在线大班具有随着班均的提升主讲老师的边际成本明显降低的特征，加之在线大班均容量天花板较高，其相比其他教学模式具有明显的成本优势。运营效率方面，在线大班主要推出针对人教版、北师版等全国使用度较高的教材内容的教培产品，排班效率较高，较容易提升用户规模。在线大班最主要问题为教学个性化、互动性较低、产品同质化导致获客成本高企。各家机构主要推出面向全国的课程，有助于提升班均人数、减低成本，但也导致了同一班级中学生学业水平不一、来自地域不同、学习进度不一，却共用同一种

20、教学产品，学习体验相对较差。同时，主讲老师面对成百上千名学生，无法有效做到传统课堂的监督、教学互动，机构寄希望于辅导老师为学生创造小班、个性化体验，但往往较难实现。同时，各机构目前产品同质化较严重，对广告营销争夺客源的依赖性较强，进而推高市场获客成本、导致在线大班模式盈利困难。经济模型：剖析在线教育盈利情况、关键指标在定性对比三类在线教育模式特征后，我们在这一部分将进一步介绍在线教育的定量分析方式及基于定量分析得到的在线教育不同模式的盈利情况、关键指标。在线教育最主要的经济模型为单位经济模型（后续简称 UE 模型）与单用户全生命周期价值模型（后续简称 LTV 模型），其中：UE 模型主要用于分

21、析一个学期单班（单位数量学生）的利润情况，其较适合测试不同教育模式产品的基本盈利能力，以及影响利润的关键性指标。我们力求简洁并突出最具关键性影响的指标，设计在线教育 UE 模型分析框架如图 11，并将在后续章节应用 UE 模型逐一分析在线一对一、在线小班、在线大班的盈利情况。单个用户课时价格成本辅导老师成本收入课时数营销费用费用班均人数营业利润班均人数续班率低价班学生获客成本教具成本带宽成本研发费用行政费用新增正价班学生正价班学生获客成本转化率主讲老师成本图表 11: 在线教育 UE 模型框架主讲老师课时费课时数班均人数/辅导老师师生比辅导老师课时费课时数资料来源：中金公司研究部在线一对一 U

22、E 模型对于一对一模式，我们参考掌门一对一、VIPKID 等主要教培机构数据，进行核心变量假设：1）单个用户课时价格 150 元/人，课时数 40 课时；2）主讲老师课时费 60 元/课时；3）电销、投放渠道正价课学生获客成本 4000 元/人；转介绍渠道正价课学生获客成本 800元/人；4）转介绍率 50%。基于上述假设，在线一对一主讲老师成本占收入约 40%，毛利率水平约 53%，处于三种教学模式中较低水平，过去一对一行业获客竞争较为激烈，盈利较为困难，但目前随着行业出清，最头部的企业在提升转介绍率、降低获客成本至行业低位的情况下，已经可以实现盈利。图表 12: 在线一对一 UE 模型核心

23、假设图表 13: 在线一对一 UE 拆分收入端（千元）单个用户课时价格（元）150课时定价（元)300折扣率50%班均人数 （人）1班均课时数（小时）40成本端主讲老师课时费（元/小时）60带宽占收入比重5%教具占收入比重2%费用端电销、投放渠道正价课学生获客成本（元/人）4,000转介绍渠道正价课学生获客成本（元/人）800转介绍率50%其他费用率20%资料来源：公司官网，中金公司研究部，注：基于行业平均数据资料来源：中金公司研究部，注：假设单位为 1000 名学生在线一对一关键：提升课程单价、降低获客成本课程单价：我们认为提升课程单价是在线教育所有教学模式提升收入，实现盈利的有效方式之一，

24、但对一对一模式尤为适用。将教学从线下转换至线上的过程中，一对一模式相比班课模式，监督程度、教学效果相比线下折损情况较低，线上定价也应比其他模式更接近线下定价。对比线下一对一行业定价，目前在线一对一仍处于提供大幅优惠价格阶段，我们认为未来单价有望逐步提升。根据敏感性分析，提升单位用户课时收入，即使维持较高昂的获客成本，在线一对一仍能实现盈利。获客成本与转介绍率：在线一对一主要针对升学年级学生，留存率较低，导致机构需要不断拉新提升用户规模，除转介绍渠道，通过电销、投放获客的成本仍较高，单位正价学生获客成本较高昂。但是随着各在线一对一机构对用户学段的拓展，我们认为学生留存率有望提升，同时机构也在提升

25、精细化运营能力以提高转介绍率，二者均可降低单位正价用户中通过电销、投放获客的比例，进而降低整体获客成本。图表 14: 在线一对一营业利润率敏感性分析单用户课时价格（元）营业利润率75100125150175200225电2000-54%-22%-3%10%19%26%31%销-62%6%15%22%28%投2500-28%-8%放3000-70%-35%-13%1%12%19%25%渠-79%-3%8%16%22%道3500-41%-18%获4000-87%-47%-23%-7%4%13%20%客-95%1%10%17%成4500-53%-28%-11%本5000-104%-60%-33%-1

26、5%-3%7%14%（-112%4%11%元5500-66%-38%-20%-6%）6000-120%-72%-43%-24%-10%1%9%资料来源：中金公司研究部在线小班 UE 模型对于小班模式，我们参考东方优播、火花思维等主要教培机构数据，进行核心变量假设：1）单个用户课时价格 70 元/人，班均人数 15 人，课时数 30 课时；2）主讲老师课时费300 元/课时；3）低价班学生获客成本 150 元/人，转化率 15%；4）续班率 75%。基于上述假设，在线小班教师成本占比适中，毛利率水平约 64%，处于在线教育三种模式中等水平，同时，获客成本处于最低水平，在线小班细分赛道单位经济模型

27、已经能够跑通。图表 15: 在线小班 UE 模型核心假设图表 16: 在线小班 UE 拆分 收入端核心假设单个用户课时价格（元） 70（千元）班均人数 （人） 15班均课时数（小时） 30成本端主讲老师课时费（元/小时）300带宽占收入比重5%教具占收入比重2%费用端低价班学生获客成本（元/人）150低价班转化率15%续班率75%其他费用率20%资料来源：公司官网，中金公司研究部，注：基于行业平均数据资料来源：中金公司研究部，注：假设单位为 1000 名学生在线小班关键：提升班均人数 班均人数：在线小班教师成本为固定成本，班均人数是最关键的经营指标。在一对一教学模式中，主讲老师成本为可变成本，

28、其薪资随带班课时数提升而提升；在大班教学模式中，主讲老师成本相对固定，但辅导老师成本可变，其数量随班级容量扩大同步增加；在小班教学模式中，主讲老师薪资相对固定，根据敏感性分析结果，随着班级容量的提升，主讲老师成本被摊薄，在线小班利润水平提升明显。目前，主要机构已经在尝试提高低价班班容，在维持转化率的情况下，正价班班容将同步提高，进一步提升产品盈利能力。图表 17: 在线小班营业利润率敏感性分析班均人数（人）营业利润率单用户课时价格（元）35405060708090100110691215182124-94%-46%-22%-8%2%8%13%-73%-31%-10%2%11%16%21%-44

29、%-10%6%16%23%28%31%-24%4%17%26%31%35%38%-10%13%25%33%37%41%43%0%21%31%38%42%45%47%8%27%36%42%45%48%50%15%31%40%45%48%50%52%20%35%43%47%50%52%54%续班率营业利润率60%65%70%75%80%85%90%200主 225讲老 250师 275课时 300费 325（350元）37540035%37%40%42%44%47%49%33%35%37%40%42%44%47%30%33%35%37%40%42%44%28%30%33%35%37%40%42%2

30、5%28%30%33%35%37%40%23%25%28%30%33%35%37%21%23%25%28%30%33%35%18%21%23%25%28%30%33%16%18%21%23%25%28%30%资料来源：中金公司研究部在线大班 UE 模型对于大班模式，我们参考学而思网校、高途课堂、猿辅导、作业帮、新东方在线等主要教培机构数据，进行核心变量假设：1）课时单价 50 元/课时，折扣率 90%，班均人数 2000人，课时数 30 课时；2）主讲老师课时费 2000 元/课时；3）辅导老师季度薪资 40,000元，辅导老师师生比 200；4）低价班学生获客成本 420 元/人，转化率 1

31、5%；5）续班率 70%。基于上述假设，在线大班主讲老师成本收入比重仅 2%，辅导老师成本占比 15%，在线大班毛利率水平 76%，处于在线教育三种模式最高水平。图表 18: 在线大班 UE 模型核心假设图表 19: 在线大班 UE 拆分 收入端核心假设单个用户课时价格（元)课时定价（元)4550（千元）折扣率90%班均人数 （人）2,000成本端班均课时数（小时） 30主讲老师课时费（元/小时）2,000辅导老师季度薪资（元）40,000辅导老师师生比 200带宽占收入比重5%费用端教具占收入比重2%低价班学生获客成本（元/人）低价班转化率42015%其他费用率20%续班率70%资料来源：公

32、司官网，中金公司研究部，注：基于行业平均数据资料来源：中金公司研究部，注：假设单位为 1000 名学生在线大班毛利关键：辅导老师在 UE 模型中，我们将主要讨论影响在线大班毛利率的指标，对在线大班营业利润率影响较大的指标将在后续 LTV 模型中进行分析：辅导老师：相比于其他教学模式，在线大班模式中，辅导老师成本占收入比重远超主讲老师。辅导老师师生比的提升、辅导老师课时费的下降，均可促进在线大班毛利率的提升，但在线大班双师模式下，辅导老师承担着课程提醒、作业批改、课后答疑、续报沟通等重要的教学辅助与运营任务，是提升教学效果、学生学习体验的重要存在。辅导老师师生比提升、课时费降低将可能对学生的转化

33、率、续报率产生负面影响，或导致辅导老师的流失，因而调节难度较大。图表 20: 在线大班毛利率敏感性分析辅导老师师生比毛利率50100150200250300350辅32,000导34,000老36,000师薪38,000资40,000（42,000元/44,000季46,000）48,00043%40%37%34%32%29%26%23%20%67%75%79%81%83%84%66%74%78%81%82%84%64%73%77%80%82%83%63%72%77%80%81%83%61%71%76%79%81%82%60%70%75%78%80%82%58%69%74%78%80%81%5

34、7%68%74%77%79%81%55%67%73%77%79%81%资料来源：中金公司研究部在线大班 LTV 模型LTV 模型主要用于测算、对比单个用户生命周期收入与获客成本。由于竞争获客过于激烈，目前大部分主打线大班的教育机构仍处于首单亏损之中。在线大班的运营具有明显的季节性规律，往往夏季、冬季做新增获客，秋季、春季做留存续费，即通过低价入口班吸引学生报课，并提升转化率将学生尽可能多的转化为正价学员，再提升已有正价课学生的留存率、客单价、报课科目数，获得更多的学生参培生命周期收入，来对冲不断高企的获客成本。LTV 模型可以有效的定量分析教培机构上述经营活动，测算新增学员全生命周期收入，判断

35、对应获客成本是否处于健康状态。图表 21: 在线教育 LTV 模型框架用户生命周期价值转化率15%1续班率75%1n续班率75%n正价班正价班正价班入口班成本教具成本带宽成本辅导老师成本主讲老师成本正价班用户获客成本转化率15%正价班用户获客成本= 入口班获客成本/ 转化率入口班用户获客成本营销费用外其他费用其他费用管理费用研发费用资料来源：中金公司研究部我们参考主要在线大班教培机构数据，得到核心变量的行业范围并进行假设，基本假设与在线大班 UE 模型中假设一致，新增假设条件：1）课程价格无折扣；2）假设学生自暑期被机构获客，正价课存续 6 个季度，秋季、春季每季度 30 课时，冬季、夏季每季

36、度15 课时；3）平均每个学生参培科目为 1.5 科；4）主讲老师与辅导老师成本占比 17%。基于上述假设，我们测算得到在线大班学生生命周期价值为 5,304 元，LTV/CAC 为 1.9，学生生命周期累计营业利润率为 3%。图表 22: 在线大班 LTV 模型核心假设核心假设收入端成本端、费用端课时单价（元/小时）50主讲与辅导老师成本占比17%秋、春每季课程课时数30带宽成本占比5%冬、夏每季课程课时数15教具成本占比2%单位学生平均报科数量（科）1.5低价班单位学生获客成本（元）420续班率70%转化率15%正价课存续期数6营销费用外其他费用率20%资料来源：公司官网，中金公司研究部，

37、注：基于行业平均数据图表 23: 在线大班 LTV 模型入口班-夏正价班1-秋正价班2-冬正价班3-春正价班4-夏正价班5-秋正价班6-冬课时数（小时）301530153015续班次数（次）012345收入（元）492,2507881,103386540189累计收入（元）492,2993,0874,1894,5755,1155,304LTV（元）5,304毛利润（元）371,710599838293411144CAC（元）2,800LTV/CAC1.9营业利润（元）-2,7731,260441617216303106累计营业利润（元）-2,773-1,513-1,072-454-238641

38、70累计营业利润率-5658%-66%-35%-11%-5%1%3%资料来源：公司官网，中金公司研究部，注：基于行业平均数据在线大班关键：续班率、转化率、获客成本续班率和转化率：复利效应下，续班率的提升对于用户生命周期价值提升作用明显，目前在线大班平均续报率在 70%左右，我们认为教学效果较好、运营能力较高的头部企业续报率有望达到 80%-85%。目前，各机构对于续班率的定义并不统一，较严格的口径为科目对科目的续报，较宽松的口径则包括对相同与不同科目间的续报。转化率指低价班学员向正价班学员转化的比例，该指标对正价班学员获客成本影响明显，目前在线教育行业转化率在 10%-30%，大部分机构的转化

39、率仍具有提升空间。图表 24: 在线大班 LTV/CAC 敏感性分析续班率LTV/CAC单用户课时价格（元）0.91.01.01.11.31.41.61.01.11.21.31.51.61.81.21.31.41.51.71.92.11.31.41.61.71.92.12.31.41.61.71.92.12.32.61.61.71.92.12.32.62.81.71.92.12.32.52.83.11.92.02.22.52.73.03.42.02.22.42.62.93.23.655%60%65%70%75%80%85%303540455055606570转化率LTV/CAC6%9%12%1

40、5%18%21%24%低价班获客成本2601.21.82.43.13.74.34.93001.11.62.12.73.23.74.23400.91.41.92.32.83.33.73800.81.31.72.12.52.93.44200.81.11.51.92.3 2.7 3.0（4600.71.01.41.72.12.42.8元 5000.61.01.31.61.92.22.5/人 5400.60.91.21.51.82.12.4）5800.50.81.11.41.61.92.2资料来源：中金公司研究部获客成本：在线大班盈利的关键在于降低获客成本。基于我们的假设，在线大班学生生命周期盈亏平衡

41、的正价班获客成本为 2970 元；其他指标不变情况下，正价班学员获客成本降低至800 元将大幅提升在线大班学员生命周期营业利润率水平至41%。2020 年，疫情影响下，学校与线下教培机构停课、学生出行受限，在线教育渗透率大幅提升，在线教育的营销投放竞争也越发激烈。我们认为未来在线教育营销投放将一定程度回归理性，在线大班盈利水平有望改善。图表 25: 2020 年部分在线大班机构广告投放情况(万元)800006000040000200000Jan-20Feb-20Mar-20Apr-20May-20Jun-20Jul-20Aug-20Sep-20学而思系猿辅导系作业帮系资料来源：Quest Mo

42、bile，中金公司研究部注：学而思系包括学而思网校 APP、学而思轻课 APP、学而思培优 APP；猿辅导系包括猿辅导 APP、猿题库 APP、小猿搜题 APP，作业帮系包括作业帮 APP、作业帮直播课 APP图表 26: 在线大班营业利润率敏感性分析续班率营业利润率55%60%65%70%75%80%85%正价班获客成本（元/人）80036%38%39%41%42%44%45%130024%26%29%31%34%36%38%180012%15%19%22%25%28%31%2300-1%4%8%13%17%21%24%2800-13%-8%-2%3%8%13%17%3300-26%-19%

43、-12%-6%0%5%10%3800-38%-30%-23%-16%-9%-2%4%4300-50%-42%-33%-25%-17%-10%-3%4800-63%-53%-44%-34%-26%-18%-10%资料来源：中金公司研究部发展趋势：由获客竞争走向品牌打造、产品丰富差异化获客竞争是短期重点在线教育产品定价主要取决于市场竞品定价及自身产品特性，目前在线教育产品同质化较为严重，彼此间课时单价差异较小，各家获客成本差异将直接影响其利润表现。2021年 1 月 18 日，政府点名在线教育投放问题1，教育部基础教育司表示将多措并举持续规范校外线上培训。我们认为，在线投放获客成本价格逐年上涨且政

44、府要求规范的环境下，差异化的获客方式将对公司竞争力的提升、业绩表现起到更加重要的作用。图表 27: 部分在线教培机构获客侧重方式对比广告投放获客资料来源：中金公司研究部转介绍获客自有流量获客私域社群获客产品导流获客电销地推获客好未来：口碑渠道、非口碑渠道并行。2003 年，好未来以学而思培优为主打品牌、以线下小班课模式起步；2010 年，开设学而思网校，将业务从线下向线上拓展。目前，好未来主要通过口碑渠道与广告投放等非口碑渠道进行获客，受益于线下品牌溢出效应，用户规模增长稳健，2021 财年第三季度，学而思网校与学而思在线正价课用户规模达 217 万人次。新东方在线：品牌效应+地面获客精准定位

45、。作为新东方旗下唯一的在线教育平台，新东方在线凭借新东方的强大品牌，在获客成本上建立了明显优势。不同于其他在线机构的大规模线上投放，新东方在线在其进入的城市开设线下体验店为其线上课程导流，降低获客成本的同时也有效地提高了客户留存率。截至 2020 年 11 月 30日，公司在线小班品牌东方优播已经进入 271 个城市，在线大班业务已经进入 100个低线。2021 财年上半年，新东方付费 K-12 用户达到 183.8 万人次。跟谁学：由社群营销转向广告投放。营销方面，跟谁学的原有的营销主要采用线上社群营销，营销渠道主要为腾讯系的微信公众号、腾讯广告及朋友圈；其次是头条、抖音等社群营销和搜索广告

46、。2020 年，跟谁学开始了大规模的广告投放，2020 财年第二季度与第三季度跟谁学销售费用别达 12.05 亿元和 20.56 亿元。2020 财年第三季度，跟谁学正价课付费人次达到 114.7 万。猿辅导：题库掌握种子用户+搜题工具引流。猿辅导于 2012 年成立；2013 年，上线主打初高中题库的猿题库；2014 年，上线主打拍图识别并提供答案的小猿搜题；2015年，猿辅导推出在线大班课程，公司从初期的一对一直播向班课转型，主要依托猿辅导题库和搜题工具积累的大量用户基数向线上班课导流。2020 年秋季，猿辅导招生突破 220 万人次，根据 36 氪报道 2020 年猿辅导确认收入超过 1

47、00 亿元。1 HYPERLINK /toutiao/202101/t20210118_234020.html /toutiao/202101/t20210118_234020.html作业帮：通过作业帮 App 引流。2015 年，作业帮拍照搜题功能上线；2016 年，作业帮直播课上线。作为百度系公司，作业帮在流量端具备明显优势，并通过线上同步练习、直播课方式进行班课的流量转化。2020 年，作业帮暑期付费课学员总人次780 万，同比增长超过 390%，暑期正价班学员就读人次超过 171 万，同比增长超过 350%；暑期正价班新增人次中，超过 67%来自自有流量。掌门教育：转介绍+电话销售。

48、掌门教育于 2009 年成立；2014 年，转型在线一对一； 2018 年，成立在线少儿思维品牌掌门少儿；2019 年，推出专注小学到高中课后辅导的在线班课品牌掌门优课。获客方面，掌门教育最主要的获客渠道为转介绍，其次为在线投放辅助电话销售激活，同时也在尝试掌门少儿向掌门 1 对 1 的导流。2020年 4 月，亿欧报告显示掌门 1 对 1 单月耗课超过 5 亿元人民币。打造品牌、丰富产品是长期根基打造品牌口碑：教育是一个对效果、口碑要求很高的领域，中科院2020 年中国在线教育网课市场白皮书调查显示家长在选择网课产品时，最看重的是平台口碑、师资力量配置、平台规模及课程设计。单纯的流量优势，不

49、能支撑在在线教育企业的长远发展，阶段性的获客投入和成果，不能体现在线教育领域长期的市场格局走向。我们认为，在线教育机构业务增长的关键环节包括获客、转化、续班、扩科，随着广告投放获客成本、获客难度持续提升，竞争关键将转向做好已有用户的运营、通过口碑获客，基于教研体系、教学产品、师资质量的品牌口碑打造将成为在线教育机构竞争力提升的关键。图表 28: 在线教培机构简化运营漏斗图表 29: 用户选择网课最看重的因素入口班人数1,000转化率：15%正价班人数150续班率：75%113下一季续费人数续班率：75%再下一季续费人数用户选择网课最看重因素7.3%16.4%25.6%27.4%35.0%49.

50、7%58.9%60.7%网络流程、不卡顿销售、售后服务水平老师和学生互动学习氛围网课价格合适，性价比高课程设计，孩子适应平台规模师资力量配置平台口碑0%10%20%30%40%50%60%70%资料来源：中金公司研究部资料来源：中科院 2020 年中国在线教育网课市场白皮书，中金公司研究部建立产品矩阵：我们认为未来大型在线教培机构均会包含多条产品线，建立自身产品矩阵，主要基于以下三点原因：1）提供丰富产品，应对不同族群需求。我们认为，K-12客户的需求差别较大，东方优播朱宇曾提出 K-12 市场可根据支付能力、学生成绩、需求刚性程度三个维度的高、中、低水平划分为 27 个细分市场。未来各机构需要从单一教学模式向多个教学模式拓展，以满足不同细分市场用户族群的需求，提升市场占有率。2）模式间客户导流，提升用户留存。经过过去三年的获客大战，各教培机构已经