东北三省制造业上市公司资本结构优化分析 会计学专业毕业设计 毕业论文

1、东北三省制造业上市公司资本结构优化分析摘 要随着我国上市公司日益成为我国 HYPERLINK :/ /Economic/ 经济不可缺少的一个重要组成部分，它不仅影响 HYPERLINK :/ /company/ 企业的资本成本和企业总价值，而且影响企业的治理结构和激励机制，进而影响企业行为特征和企业绩效。上市公司的数量不断增加以及在国民经济中的影响力扩大，对上市公司资本结构状况的研究，不仅有利于 HYPERLINK :/ /company/ 企业自身价值最大化，而且对整个国民经济的可持速 HYPERLINK :/ /fazhan/ 发展问题的研究与探索也可以进一步得到深化。本文结合区域制造业上

2、市公司的相关指标，对上述问题进行进一步检验，为上市公司的决策层能优化资本结构，实现理财目标，从而为提高公司绩效提供可借鉴的思路。联系国家当前振兴东北老工业基地的大背景，选取东北三省制造业上市公司作为研究样本，并对其资本结构现状进行分析，试图为东北三省制造业上市公司的财务决策提供建议与支持。首先回顾了资本结构的相关理论以及国内外学者的相关研究成果，其次对资本结构的现状进行分析，再次通过数据从理论上和实证上分析了东北三省上市公司资本结构的特点，并得出了本文的研究结论，最后提出了优化资本结构和提高绩效的有益的、可操作的建议。本文的研究意义包括：通过对东北三省制造业上市公司资本结构现状进行研究，可以为

3、东北三省制造业上市公司寻求更优的资本结构；对于企业来说，一个较为合理的资本结构意味着一是可以降低企业的综合资本成本率，二是可以使企业获得财务杠杆利益，三是可以增加企业的价值。关键词 上市公司；资本结构；产权比率；资产负债率Capital Structure of Northeast of China Listed Manufacturing optimizationAbstractWith Chinas listed companies in our country has increasingly become indispensable and play an important part

4、 in our country economy, and it not only affect the enterprise cost of capital and total value of the enterprise, and affect the enterprise management structure and incentive mechanism, and further influence enterprise behavior characteristics and enterprise performance. Listed companies increases i

5、n the national economy and the influence power expansion, the research of the capital structure situation of listed companies not only benefit to the enterprise itself value maximization, but also the research and exploration of the entire national economy development problems can also further deepe

6、ning.According to the policy of rapid development of old industrial base in northeast of China, taking the listed companies in northeast of China as a sample, this thesis adopts mutual regression analysis to analyze the correlations between capital structure and performance. This thesis firstly over

7、views the empirical fruit of correlations between capital structure and performance at home and abroad and the development of capital structure theory. Secondly, it explains the concepts of capital structure and performance and their weight indexes. Thirdly, it theoretically and empirically studies

8、the correlations between capital structure and performance and reaches the conclusions. Finally, it puts forward some advices, so as to optimize capital structure and promote the performance simultaneously. With linear regression, this study shows a significant negative correlation between cap ital

9、structure and corporate performance, with the effect of short-term asset-liability ratio greater than that of long-term asset-liability ratio.The significance of this paper including: through research the northeast three provinces manufacturing capital structure of listed companies present situation

10、 can seek for more optimal of capital structure for the northeast three provinces manufacturing listed company; For the enterprise, as a more reasonable capital structure means that one is the comprehensive enterprise can reduce the cost of capital rate, and the second is the firm can access to fina

11、ncial leverage interests, and the third is can increase the value of the enterpriseKeywords Listed Manufacturing Corporations; Capital structure; Equity ratio; Assets-liabilities ratio不要删除行尾的分节符，此行不会被打印目 录摘要 = 1 * ROMAN IAbstract = 2 * ROMAN II TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _Toc327482848 第1章 绪论 PAGERE

12、F _Toc327482848 h 1 HYPERLINK l _Toc327482849 选题背景 PAGEREF _Toc327482849 h 1 HYPERLINK l _Toc327482850 选题目的及意义 PAGEREF _Toc327482850 h 2 HYPERLINK l _Toc327482851 选题目的 PAGEREF _Toc327482851 h 2 HYPERLINK l _Toc327482852 国内外研究现状 PAGEREF _Toc327482852 h 2 HYPERLINK l _Toc327482853 国内研究现状 PAGEREF _Toc3

13、27482853 h 2 HYPERLINK l _Toc327482854 国外研究现状 PAGEREF _Toc327482854 h 3 HYPERLINK l _Toc327482855 研究内容和方法 PAGEREF _Toc327482855 h 5 HYPERLINK l _Toc327482856 第2章 资本结构含义及相关理论 PAGEREF _Toc327482856 h 6 HYPERLINK l _Toc327482857 资本结构的含义 PAGEREF _Toc327482857 h 6 HYPERLINK l _Toc327482858 相关理论 PAGEREF _

14、Toc327482858 h 6 HYPERLINK l _Toc327482859 早期资本结构理论 PAGEREF _Toc327482859 h 6 HYPERLINK l _Toc327482860 现代资本结构理论 PAGEREF _Toc327482860 h 7 HYPERLINK l _Toc327482861 影响企业资本结构的因素 PAGEREF _Toc327482861 h 8 HYPERLINK l _Toc327482862 第3章 东北三省制造业上市公司资本结构现状分析 PAGEREF _Toc327482862 h 9 HYPERLINK l _Toc32748

15、2863 样本选取及相关数据 PAGEREF _Toc327482863 h 9 HYPERLINK l _Toc327482864 样本选取 PAGEREF _Toc327482864 h 9 HYPERLINK l _Toc327482865 相关数据及来源 PAGEREF _Toc327482865 h 10 HYPERLINK l _Toc327482866 样本公司的描述性统计分析 PAGEREF _Toc327482866 h 11 HYPERLINK l _Toc327482867 对样本公司的资产负债率的统计分析 PAGEREF _Toc327482867 h 11 HYPER

16、LINK l _Toc327482868 关于负债的统计分析 PAGEREF _Toc327482868 h 12 HYPERLINK l _Toc327482869 对样本公司股权集中度的分析 PAGEREF _Toc327482869 h 12 HYPERLINK l _Toc327482870 对资本结构合理性分析 PAGEREF _Toc327482870 h 12 HYPERLINK l _Toc327482871 对样本公司产权比率的分析 PAGEREF _Toc327482871 h 13 HYPERLINK l _Toc327482872 第4章 分析结论及资本机构优化建议 P

17、AGEREF _Toc327482872 h 15 HYPERLINK l _Toc327482873 样本公司资本结构的分析 PAGEREF _Toc327482873 h 15 HYPERLINK l _Toc327482874 研究结论 PAGEREF _Toc327482874 h 15 HYPERLINK l _Toc327482875 对东北三省制造业上市公司资本结构优化建议 PAGEREF _Toc327482875 h 15 HYPERLINK l _Toc327482876 应用财务杠杆 PAGEREF _Toc327482876 h 15 HYPERLINK l _Toc3

18、27482877 调整股权结构 PAGEREF _Toc327482877 h 16 HYPERLINK l _Toc327482878 大力发展企业债券市场 PAGEREF _Toc327482878 h 16 HYPERLINK l _Toc327482879 结论 PAGEREF _Toc327482879 h 17 HYPERLINK l _Toc327482880 致谢 PAGEREF _Toc327482880 h 18 HYPERLINK l _Toc327482881 参考文献 PAGEREF _Toc327482881 h 19 HYPERLINK l _Toc3274828

19、82 附录 PAGEREF _Toc327482882 h 20 HYPERLINK l _Toc327482883 附录B PAGEREF _Toc327482883 h 25千万不要删除行尾的分节符，此行不会被打印。在目录上点右键“更新域”，然后“更新整个目录”。打印前，不要忘记把上面“Abstract”这一行后加一空行绪论选题背景资本结构是现代企业理论的重要概念之一，资本结构有广义和狭义之分，广义的资本结构是指企业全部资本价值的构成及其比例关系。而狭义的资本结构一般指公司长期资本中的债务资本和权益资本及其构成比例，通常就是指公司的资产负债率及产权比率。国内外学者的研究文献中的资本结构也一

20、般是针对狭义的资本结构研究。本文将资产负债率、流动资产负债率、长期资产负债率作为研究对象。资本结构是企业采用多种筹资方式而形成的，筹资方式的不同组合决定着企业资本结构的构成及其比例关系。企业资本结构的构成及比例的选择不仅影响筹资的资本成本、财务风险和企业总价值，更重要的在于资本结构的确定影响企业的剩余索取权和控制权的分配，进而影响企业利益相关者的利益制约平衡机制，最终影响财务目标乃至企业目标的实现。因此对于现代企业而言，资本结构的优化问题是至关重要的，公司资本结构与公司绩效二者的关系一直受到学术界的普遍关注，在西方学者的研究文献中比较推崇所谓融资优序理论即融资方式为最先考虑内部留存收益；其次考

21、虑债务融资,最后考虑权益融资，这样可以既考虑融资成本又能利用财务杠杆的作用来提高公司绩效1。到2006年12月31日我国上市公司的股权分置流通改革已近尾声，我国股市即将结束一股独大的现况。同时我国新会计准则于2007年1月1日在上市公司正式开始实施。这些都将给我国资本市场发展带来莫大推动作用，因此在这种情况下研究我国上市公司资本结构对绩效的影响就显得尤为必要。东北三省制造业上市公司大多以建国初期建成的重工业企业发展和改制而来，这些企业对整个国民经济有着举足轻重的作用，为我国实现工业化提供坚实基础。由于背景、体制和发展历程的不同，这些企业有着自己方方面面独特的地方。东北三省是我国重要的装备制造业

22、基地，汇聚了一重、哈电、一汽、长客、沈飞、哈飞、大连造船、沈阳机床、大连机床等一大批重点骨干企业及配套企业，制造出了新中国的许多个“第一”，如第一架飞机，第一辆汽车，第一台大型压缩机、第一台挖掘机，第一台机床等。鉴于此，本文以东北三省制造业上市公司为例，阐述资本结构现状，为他们寻求最优资本结构。选题目的及意义选题目的资本结构问题在西方己经形成了一套比较成熟的理论，可以为本文的分析研究提供一定的理论依据。然而，国外的资本结构理论以治理结构较为完善、资金来源充足、稳定作为前提条件，建立在发达的商品经济基础之上，其主要是在既定的经济体制和金融体制下研究各种具体的操作法。而在东北三省，很多上市公司存在

23、经营状况不佳、盈利水平不高、大股东占用资金、法人治理结构不健全等问题。国外的理论还缺乏正常发挥作用的基础，这些理论是否适合，以及在多大程度上适合东北三省的情况，还需要具体分析。在上市公司的综合评价内容中，因此，本文主要研究东北三省上市公司资本结构的现状。本文的研究目的包括：了解最优资本结构思想，理解并掌握资本结构的概念和相关理论，调查东北地区制造业上市公司，明了这些上市公司的真实资本结构，对样本公司进行描述性统计分析，通过对数据的分析总结出东北制造业上市公司的资本结构特点及成因，运用上述结论对东北制造业上市公司的资本结构优化提供有益的启示。本文的研究意义包括：通过对东北三省制造业上市公司资本结

24、构现状进行研究，可以为东北三省制造业上市公司寻求更优的资本结构，对于企业来说，一个较为合理的资本结构意味着一是可以降低企业的综合资本成本率，二是可以使企业获得财务杠杆利益，三是可以增加企业的价值。国内外研究现状国内研究现状无论是债务融资还是股权融资。企业的融资行为都离不开资本市场这个沟通资金盈余者和资金短缺者的重要场所。不过，从前面的回顾可以看出，资本结构理论的发展似乎没有给予资本市场以足够的关注。近年来，一些文献开始重新考虑资本市场环境对企业融资行为的影响，如动态资本结构权衡理论、市场择时理论和基于市场微观结构的资本结构理论。与国外同行一样，国内学者在对资本结构的研究方面也是存在两种做法。对

25、于资本结构的影响因素研究，国内代表学者有陆正飞和辛宇，他们选取了沪市1996年35家机械及运输设备业的上市公司，在控制行业因素的情况下，利用TSP统计软件就获利能力、规模、资产担保价值、成长性等因素对资本结构的影响做多元回归分析，他们得出结论：（1）不同行业的资本结构有显著差异；（2）获利能力对资本结构有显著负相关；（3）规模、资产担保价值、成长性等因素对资本结构的影响不甚显著；获利能力规模资产担保价值、成长性等四个因素对长期负债比率的影响均不甚显著。洪锡熙，沈艺峰以1995-1997年期间在上海证券交易所上市的221家工业类公司为样本，从行业因素、盈利能力、企业规模、成长性和资产担保价值进行

26、列联表，行列独立的卡方检验，结果表明：（1）企业规模和盈利能力与企业资本结构的选择有显著正相关；(2)公司权益、成长性和行业因素对企业资本结构没有显著的作用；(3)行业不同不会影响不同企业的资本结构。资本结构的效应研究国内主要有财务杠杆效应研究和治理效应研究。近年来，随着资本市场的发展，我国学者开始关注资本结构的财务杠杆效应，但实证研究仍较少，而且一般与国外的结论相反。张兆国，陈华东，唐丽通过分析沪深股市967家上市公司1999年的会计报告，认为我国绝大多数上市公司资本结构的财务杠杆效应处于不合理状态，明显地存在两个问题：一是在盈利水平较高的情况下，却忽视了通过借入资金来提高权益资本的获利能力

27、，从而丧失了可能获得的财务杠杆利益；二是在盈利水平较低的情况下，却不顾使用负债资本的风险而保持较高的负债水平，从而造成了财务杠杆损失。陈小悦，李晨收集了我国上市公司1993年7月至1994年3月之间的数据，分析了股市收益与公司债务权益比率之间的关系，实证结果得出两者呈负相关的结论。陈晓，单鑫对上市公司负债率与企业融资成本的关系进行了实证分析，认为长期财务杠杆与上市公司的加权平均资本成本，权益资本成本存在显著的负相关关系，但短期财务杠杆对资本成本没有显著影响，这表明，上市公司增加长期负债能够提高企业价值。李义超，蒋振声以1992年以前上市的3l家公司为样本，以19921999作为分析时段，分析发

28、现我国上市公司大部分年度的经营业绩(托宾Q)与资产负债率呈负相判。从资本结构的历史变迁来看，资本结构由负债与所有者权益之间的比例拓展到负债内部比重和股权内部比重，资本结构效应逐渐从财务杠杆效应扩展到治理效应。资本结构的治理效应，是指企业通过对资本结构中负债和股权结构的选择而对企业治理效率的影响2。国外研究现状现代资本结构的系统研究起源于20世纪50年代，1958年美国学者Modigliani和Miller在美国数量经济学会年会上发表了著名的资本成本、公司财务和投资理论，建立了具有划时代意义的MM模型，开创了现代资本结构理论的新篇章。目前国外学术界对资本结构的研究一般有两种做法：一种是以MM理论

29、为基础的所谓资本结构决定因素学派，着重研究资本结构的影响因素；另一种是以MM理论为基础的资本结构主流学派，着重研究资本结构所产生的经济效应。资本结构的影响因素研究国外研究者主要有Baxter和Cragg，他们使用了19501965年期间129家工业企业230次的证券发行数据来检验企业对融资工具的选择。他们发现：规模越大的企业越倾向于通过发行债券(或通过以包括优先股、可转换证券和债券在内的多次发行)来融资；而负债比率越高的企业越不可能(相对于普通股和可转换证券而言)发行债券。Titman和Wesseles从美国劳工部统计局收集了从19741982年469家企业的数据，经过因素分析法的检验，得出：

30、(1)独特性因素有很大的负的参数估计值，表明具有相对较大的研发费和高销售成本的企业，其雇员有较低退出率，因而倾向于保持低负债率；(2)企业规模参数估计表明短期负债率和企业规模负相关，这表明当进行长期融资时小企业会比大企业付出更多的交易成本；(3)盈利能力参数估计表明因经营利润的增加而提高的股票市场价值不可能完全被企业价值增加的借贷所抵消。资本结构的效应研究从不同的角度分析了资本结构和企业价值的关系，国外MM理论认为，有负债公司的权益成本等于无负债公司的权益成本加上一笔风险报酬，而风险报酬的多寡视负债融资程度和公司所得税率大小而定，根据这一原理，资本结构具有财务杠杆效应2。1动态权衡理论 传统的

31、权衡理论又称作静态权衡理论，其最优资本结构模型给出了在某种特定状态下资本结构的最优安排。然而，影响最优资本结构的各种因素往往是不断变化的，因此，从动态角度看，最优资本结构也是随着时间变化而变化的，实际的资本结构也有可能偏离理论上的最优资本结构。且调整过程往往比较缓慢，实际财务杠杆的调整通常需要花费成本。相似的公司之所以会在资本结构选择上表现出显著的差异。原因很可能就在于调整成本的存在。1998提出了动态资本结构权衡理沦。该理论将调整成本纳入模型之中，发现即使很小的调整成本也会使公司的负债率与最优水平发生较大的偏离。当调整成本小于次优资本结构所带来的公司价值损失时。公司的实际资本结构就会向其最优

32、资本结构状态进行调整；否则，公司将不进行这种调整。用部分调整模型和面板数据分析方法，探讨了英美两国企业资本结构的动态调整行为。实证研究发现：调整成本对公司动态融资行为有重要影响；尽管存在调整成本，公司仍倾向于最优化其资本结构。分析企业动态调整资本结构及其投资选择。在国内，肖作平(2004)、连玉君和钟经樊(2007)利用动态面板数据模型，实证分析了我国上市公司资本结构的调整成本，均发现在偏离最优水平后只能进行部分调整。2市场择时理论 市场择时行为是指公司会选择在市场条件有利时采取相应的筹资行为。Stein(1996)最早提出“市场时机选择假说”，即在股票市场非理性、公司股价被高估时，理性的管理

33、者应该发行更多的股票以利用投资者的过度热情；当股票被过分低估时。理性的管理者应该回购股票。低杠杆企业是那些当市场价值高时筹集资金的企业，而高杠杆企业是那砦当市场价值低时筹集资金的企业；市场价值的波动对资本结构具有较大的影响，且至少持续十年，他们认为这种市场时机选择行为对于资本结构的影响大而且持久。国内对市场择时理论的研_究目前还很少，较有代表性的是才静涵和刘红忠(2006)，他们用资产市净率的历史平均水平作为市场择时行为的代理变量。结果发现资产市净率的变化与我国上市公司的财务杠杆负相关，这意味着财务杠杆较低的公司很可能是那些在其股票价格较高时增发权益资本的企业。即中国上市公司存在择时行为。3基

34、于市场微观结构的资本结构理论 基于市场微观结构的资本结构理论主要探讨股票流动性、信息等微观因素对资本成本、融资行为和资本结构的影响。股票的流动性越高，股票投资者面临的流动性成本越低，股票预期收益率也越低。信息披露会影响市商提供流动性的意愿，并证明在特定条件下，通过披露信息可以减少市场上的信息不对称程度。增加股票流动性，最终降低公司资本成本。证明公开信息和私人信息之间存在的差异会影响知情交易者和非知情交易者的交易行为，从而影响公司的资本成本。Baker与Stein(2004)基于市场微观结构理论与方法对市场时机理论进行了系统的诠释，他们的模型将投资者情绪、市场流动性、资本成本和股票发行联系起来，

35、从而为市场微观结构和公司金融这两个研究领域提供了一个统一的框架，从理论角度解释了公司股权融资的市场时机现象。最近，Butler等(2005)的研究发现，对于股票流动性较高的公司。投资银行收取的承销费用相对较低，从而证实股票流动性会影响公司股票的发行成本，实证检验了流动性对资本结构的影响关系。结果发现股票流动性可以解释企业财务杠杆的横截面变化，当股票流动性较高时，业更倾向于通过股权融资增加资本规模。国内目前还很少有学者从市场微观结构角度来研究资本结构问题，冯玉梅(2006)对此作了初步探讨，她运用计量方法实证检验了我国股票流动性和波动性对上市公司资本结构的影响3。研究内容和方法本文的主要研究内容

36、有：第一部分为摘要，主要阐述选题背景、研究意义、研究现状以及研究方法；接下来的三个部分为论文的主体部分，详细论述了上市公司资本结构的现状，选取最真实的数据，利用最切合的研究方法，分析东北三省制造业上市公司资本结构现状，为东北三省制造业上市公司的资本结构优化提出有益的、可操作的建议。最后的结论部分是对本文进行总结并说明文章尚需解决的问题。本文采用的研究方法：统计分析法运用统计方法对相关数据进行整理分析。资本结构含义及相关理论资本结构的含义资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例。资本结构，其中资本一词常指可供企业使用的长期资金，所以，狭义的资本结构不包含短期负债，仅是长期借入资金与自有资金的比

37、例关系。资本结构决策，尤其是一些大公司、跨国公司的筹资决策的核心问题。企业融资结构，或称资本结构，反映的是企业债务与股权的比例关系，它在很大程度上决定着企业的偿债和再融资能力，决定着企业未来的盈利能力，是企业财务状况的一项重要指标。合理的融资结构可以降低融资成本，发挥财务杠杆的调节作用，使企业获得更大的自有资金收益率。净收益理论指出公司价值随着资本结构中负债的增加而增加，当负债达到最大值时，即所有资产均来自负债时，公司价值达到最大。营业收益理论指出公司市场价值与公司资本结构无关，因此不存在最优资本结构问题。传统资本结构理论认为一定程度的负债增加能降低资本成本，因为负债融资成本低于股权融资成本，

38、从而使公司价值得到提升。但随着负债的增加，财务风险随之增加，最终导致企业综合资本成本增加，企业总体价值下降。影响资本结构的因素很多，而且很复杂，现有的对资本结构影响因素的研究多体现在理论方面，而实证方面的研究则相对较少。不仅如此，现有实证研究有许多不足，主要体现在这些研究或采用主观意识抽象出的数据或选取较少的影响因素且同一因素下的变量指标也仅凭主观依据选择而忽略了实证方法或取一个典型企业进行研究。综上所述，我们可以看出一个最佳资本结构是绝对存在的4。相关理论早期资本结构理论在西方国家，关于资本结构理论的研究始于20世纪50年代初期。1952年，美国财务学家大卫杜兰特提出了资本结构的三种理论，即

39、净收入理论、营业净收益理论、折衷理论。由于杜兰特的理论缺少实践意义和必要的实证分析，在理论届没有得到认可和进一步的发展研究。1净收益理论 该理论假定企业融资只有债券融资和股票融资两种方式。企业债券融资成本和企业股票融资成本始终不变，企业资本结构以债券融资相对于股票融资的比例BS来表示，因为对投资者而言债券比股票风险小，故企业债券融资成本比股票融资成本低。所以当BS增加时，加权平均资本成本下降，企业市场价值提高，当企业全部以债券融资时，企业市场价值最大，加权平均资本成本最低(即等于债券融资成本)。2净经营收益理论 该理论假定当企业资本结构变化时，企业债券融资成本始终不变。当企业债券融资相对增加时

40、。股票投资者认识到额外负债增加使企业风增大。于是要求的股票投资报酬率也随之增加，因此企业股票融资成本将随着BS的增加而增加。然而债券较低的融资成本抵消了股票融资成本的增加对加权平均资本本的拉动作用，从而保证了加权平均资本成本。在资本结构变化的同时保持不变，于是可得出企业市场价值与企业资本结构不相关的结论。3传统折中理论 该理论假定企业存在一个最佳资本结构。股票融资成本随着债券融资比例BS的增加而逐渐增加，而债券融资成本只是随着债券融资比例BS达到一定程度以后才增加，加权平均资本成本开始会随着债券融资比例BS的增加而下降，因为最初股票融资成本的提高而引起加权平均资本成本的增加抵消不了由债券融资成

41、本引起的加权平均资本成本的下降。当BS增到某一点，股票融资成本对加权平均资本成本的提高的作用超过企业债券融资成本对加权平均资本成本的降低作用，此时加权平均资本成本开始增加，最佳资本结构就出现在加权平均资本成本的最低点，此时企业市场价值最大。现代资本结构理论1958年，美国学者莫迪利亚尼和米勒共同提出资本结构无关论，即无企业税MM模型。为了解释模型与现实的差异，莫迪利亚尼和米勒于1963年对他们之前提出的MM理论做了修正，把企业所得税因素考虑到资本结构的分析之中，提出了MM公司税模型，从而建立了一套MM理论的资本结构理论。其基本观点是：企业价值是由其全部资产的盈利能力决定的，而与现实资产融资的负

42、债与权益资本的结构无关，许多学者在MM理论的基础上展开研究，提出了新的理论，其中有代表性的是：认为由于各方的相互制衡，企业会有一个最优的资本结构的平衡理论；将信息不对称研究理论引入对资本结构的研究，建立融资优序理论；从经营管理者的破产成本角度出发，分析了资本结构的信息传递作用，建立信息传递理论；提出公司的最优资本结构就是在权益代理成本以及债务代理成本之间权衡结果的代理成本理论；控制权分配理论主要是基于资本结构既决定企业收入流分配，也决定企业控制权的分配5。影响企业资本结构的因素影响资本结构的因素是时时刻刻变化的。为此，在确定企业的资本结构时，应根据实际情况，充分重视和分析影响企业资本结构的各种

43、因素，并根据诸因素的变化作出调整，使其尽量维持在最优资本结构附近，即确定最优资本结构。资本成本，通常情况下，我们所讲的资本成本就是企业为筹集和使用资金而付出的代价，资本结构优化决策的根本目的是使企业综合资本成本最低，进而实现企业价值最大化。贷款人的态度，贷款人的态度主要体现在对企业信用等级的认识上，而企业信用等级的高低。在很大程度上影响着企业筹资的容易程度，进而影响筹资成本。偿债能力的信誉，如果企业的长期偿债能力一贯很好，在短期偿债方面出现困难时，可以以较低的资本成本很快地通过发行债券或借款的方式获得资金，这样企业所表现出的财务完善形象能增加社会和债权人对企业的信心，进而提升企业的价值。企业的

44、成长性，在其他因素相同的情况下，发展速度较慢的企业可能会通过内部积累补充资本，而发展较快的企业若只凭借企业本身的积累，不可能满足企业的资金需求，必须依靠外部资本，特别是负债资本，财务人员的水平，影响企业资本成本的各因素是不断变化的，而财务人员对掌握其变化信息具有相对的滞后性，这就要求财务人员在确定企业资本结构时，要能比较准确地对各因素进行合理、超前的预测6。东北三省制造业上市公司资本结构现状分析样本选取及相关数据样本选取表31 28家样本公司一览公司名股票代码公司简称航天科技控股集团股份000901航天科技阿城继电器股份000922航天科技哈飞航空工业股份600038哈飞股份哈尔滨东安汽车动力

45、股份600178东安动力黑龙江黑化股份600179黑化股份佳通轮胎股份600182佳通轮胎哈尔滨空调股份600202哈空调黑龙江北大荒农业股份600598北大荒吉林化纤股份000420吉纤长春一东离合器股份600148长春一东长春欧亚集团股份600697欧亚集团一汽轿车股份000800轿车长春一汽四环汽车股份600742四环辽宁华锦通达化工股份000059辽通沈阳机床股份000410沈机丹东化学纤维股份000498 丹化大连冷冻机股份000530大冷东北电气发展股份000585东北电沈阳化工股份000698沈化葫芦岛锌业股份000751锌业本钢板材股份000761本钢锦化化工集团氯碱股份000

46、818锦化鞍钢新轧钢股份000898鞍钢凌源钢铁股份600231凌钢辽宁曙光汽车集团股份600303曙光资料来源：巨潮资讯网（ HYPERLINK :/www info / ），使用Excel2003进行整理和计算。相关数据及来源表3-2 2010-2012年东北三省制造业上市公司资产负债率（%）公司201020112012航天科技阿继电器哈飞股份1东安动力黑化股份佳通轮胎哈空调北大荒吉纤长春一东欧亚集团轿车四环辽通3沈机丹化大冷东北电沈化锌业本钢锦化鞍钢凌钢曙光抚钢9资料来源：巨潮资讯网（ HYPERLINK :/www info / wo ），使用Excel2003进行整理和计算。样本公司

47、的描述性统计分析对样本公司的资产负债率的统计分析表3-3 平均资产负债率表（%）年度201020112012资产负债率如表3-3，东北三省制造业上市公司的平均资产负债率逐年上升，递增趋势明显，这与上市公司的资产负债率在2010-2012年间逐年增加有关。受其影响，东北三省制造业上市公司的平均资产负债率也逐年递增。但总体看东北三省制造业上市公司的平均资产负债率偏低，每年平均资产负债率在60左右，这不利于公司利用财务杠杆效用。表3-4 2011年东北三省制造业上市公司资产负债率分布表期间分布区间内的公司数占上市公司比例20%X30%27.69%30%X40%311.53%40%X50%27.69%

48、50%X60%415.38%60%70%623.07%如表3-4，在26家样本公司中，资产负债率在20一30之间的有2家，30一40之间有3家，40。50之间有2家，50一60之间4家，60一70之间有9家，70以上有6家。从分布图可以看出，汽车制造业上市公司资产负债率集中于50一70之间，共有15家，占公司数的57.69，30一70之间共有18家，占公司数的69.23，2011年东北三省制造业上市公司资产负债率的水平集中。分析东北三省上市公司的资本结构特点，分析东北三省制造业上市公司的资产负债率情况，资产负债率是全部负债总额除以全部资产总额的百分比，也是负债总额与资产总额的比例关系，也称为债

49、务比率。资产负债率的计算公式如下：资产负债率=(负债总额资产总额)100。公式中的负债总额指企业的全部负债，不仅包括长期负债，而且包括流动负债。公式中的资产总额指企业的全部资产总额，包括流动资产、固定资产、长期投资、无形资产和递延资产等。由于本文研究东北三省制造业上市公司资本结构和公司绩效之间的关系，所以公司财务数据及盈利情况非常重要。资产负债率是衡量企业负债水平及风险程度的重要标志。对于经营风险比较高的企业，为减少财务风险应选择比较低的资产负债率；对于经营风险低的企业，为增加股东收益应选择比较高的资产负债率。从债权人的角度看，资产负债率越低越好。资产负债率低，债权人提供的资金与企业资本总额相

50、比，所占比例低，企业不能偿债的可能性小，企业的风险主要由股东承担，这对债权人来讲，是十分有利的。从股东的角度看，他们希望保持较高的资产负债率水平。站在股东的立场上，可以得出结论：在全部资本利润率高于借款利息率时，负债比例越高越好。从经营者的角度看，他们最关心的是在充分利用借入资本给企业带来好处的同时，尽可能降低财务风险7。关于负债的统计分析表3-5 东北三省制造业上市公司负债情况表（平均值）时间流动负债/总负债201088.45%201189.13%201285.53%如表3-5，流动负债占总负债的平均比率一直都在85以上，最高为9714，最低为82.47%。由此可见，绝大部分上市公司在负债经

51、营时偏重于短期负债，使短期偿债压力增大。对样本公司股权集中度的分析表3-6 2011年东北三省制造业上市公司股权集中度情况表第一大股东持股期间分布区间内的公司数占比例0X20%13.85%20%X50%1869.23%50%X70%623.08%70%X100%13.85%如表3-6，在东北三省制造业上市公司股权集中度方面，2011年第一大股东持股比例在020之问是1家，占3.85，在20一50之间有18家，占69.23，50一70之间有6家，占23.08，在70一100有1家，占3.85，从数据可以看出，大部分的上市公司南第一大股东控股，公司股权集中度较高，第一大股东的控制权很大8。对资本结

52、构合理性分析表3-7 2010年-2012年东北三省制造业上市公司权益乘数表年度201020112012权益乘数如表3-7，东北三省制造业上市公司的权益乘数逐年下降，表明公司的负债程度越来越低，对外融资越来越少，公司承担的风险越来越小，这或许跟国家收紧再融资政策有关，而随着公司营运状况的向上趋势，公司要有所获利，必然会提高负债程度，加大对外融资的力度9。对样本公司产权比率的分析偿债能力分析本文主要采用产权比率：产权比率=负债总额股东权益。表3-8 2010-2012年东北三省制造业上市公司产权比率（%）公司201220112010航天科技阿继电器374哈飞股份东安动力黑化股份佳通轮胎哈空调北大

53、荒1931吉纤4长春一东欧亚集团轿车四环辽通沈机丹化大冷东北电沈化11847锌业本钢锦化鞍钢凌钢曙光抚钢如表3-8，东北三省制造业上市公司产权比率数据。从表中可以发现，东北三省制造业上市公司的产权比率除航天科技、丹化有部分年份产权比率没有达到要求的25的水平之外，其他公司的产权比率均高于25，也即公司的基本财务结构是稳定的。整体水平不平均，就2010年、2011年和2012年来看，产权比率的变化没有什么规律可循，波动幅度也比较大10。分析结论及资本机构优化建议样本公司资本结构的分析研究结论从以上的分析中可以看出，我国东北三省制造业上市公司的资本结构具有如下特点：资产负债率总体水平偏低；公司的负

54、债程度越来越低；对外融资越来越少；公司股权集中度较高，第一大股东的控制权很大。优化我国东北三省制造业上市公司资本结构建议根据对我国东北三省制造业上市公司描述性分析，我们可以了解东北三省制造业上市公司资本结构存在的问题。要优化资本结构，必须认清资本结构的形成，采取微观的财务手段和宏观的政策手段相结合的措施，才能取得实际的成效。通过应用财务杠杆，调整股权结构，发展企业债券市场来对其进行优化。对东北三省制造业上市公司资本结构优化建议应用财务杠杆财务杠杆，通常是指企业利用负债与资本的比比率变动来调节资本收益率水平的手段。财务杠杆作用的存在是因为在企业的资本构成中，有着一定比例的资本成本不变的资本，如负

55、债等，这些资本占资本总额比重的变化，即资本结构变化将会对企业的资本收益率或普通股收益率产生影响，且对资本收益率的影响程度大于资本息税前利润率的影响程度。东北三省制造业上市公司总体资产负债率水平虽然处于一个较为合理的水平，但公司之间也存在显著的差别，显示出不合理性与不平衡性。公司资产负债率最低为23.84，最高为99.49，差别显著。经验表明，资产负债率的适应范围介于3070之间，当然这还要结合所处行业的平均数以及企业的盈利能力、银行利率、通货膨胀、国民经济的景气程度等。这一比率太高，意味着负债风险过大，从而面临着太大的偿债压力；比率太低，则负债风险固然很小，但负债的财务杆杠效应利用太少，不利于

56、实现公司价值和股东财富最大化。从2011年我国东北三省制造业上市公司资产负债率看，总体水平偏低，应该适当提高资产负债率，充分发挥负债的财务杠杆效应11。调整股权结构在市场经济中，企业由谁当股东，谁当债权人，是市场选择的结果。一般情况下，应当是最有积极性、最有能力监控企业的投资者当企业的股东，没能力也没有积极性监控企业的投资者当企业的债权人。因此对大多数中国企业而言，只有通过资产重组和股份化的市场化方式才能尽快实现资本结构的优化。股权分置问题是多年来制约和困扰我国资本市场发展的重大制度性障碍，中国股票市场正在进行的全面恢复国有股和法人股的流动性，旨在实现股票全流通的股权分置改革则是改进上市公司公

57、司治理的必然选择。只有国有股、法人股和社会公众股一样具有流动性时，上市公司才会受到股东和资本市场的双重监督和激励，才能从根本上改变上市公司内部人控制的问题，才能真正改善上市公司治理提高公司绩效。进行股权分置改革的同时可以考虑允许上市公司发行可转换债券，在适当水平上实现股权分散化，从而优化上市公司的股权结构，最终在基础上解决上市公司的资本结构。从分析可以看出，东北三省制造业上市公司法人股在股权构成中的比例总体较低，国有股比例相对较高。为了进一步优化股权结构，实现股权所有者的多元化，必须继续降低国有股比例，寻求和探索国有股减持的方式，以实现股权所有者多元化，大力发展企业法人之间的交叉持股，这有利于

58、提高公司治理效率和交叉持股企业之间形成战略联盟，建立多元化投资主体体系12。大力发展企业债券市场在不断完善股票市场的同时，应大力发展债券市场，平衡两大金融场的功能。国际流行的融资理论认为，股权融资并不是最好的融资方法，通过债券融资，虽然有利息的硬约束，但能起到递减税收的作用，还能减少由于所有权与管理权分离产生的代理成本。所以，今后一段时期，应大力发展债券市场，为企业提供更多的债务融资渠道，改变当前以银行借款为主要债务融资形式的局面。在我国东北三省制造业上市公司主要依靠股权进行融资，通过发行企业债券进行融资受到限制。这是由于我国重视国债与股票的发行，轻视了企业债券的发行，对企业债券实行额度控制，

59、我国企业债券发展落后。目前债券市场的落后已影响到企业的资本结构，政府应加速发展债券市场，增加债券品种，在国债规模有限的情况下，大力发展企业债券市场，改善当前上市公司只是依靠股权融资的局面13。千万不要删除行尾的分节符，此行不会被打印。“结论”以前的所有正文内容都要编写在此行之前。结 论通过对东北三省制造业上市公司的负债率现状的分析，得出如下结论。我国东北三省制造业上市公司的资本结构具体情况如下：资产负债率总体水平偏低；公司的负债程度越来越低；对外融资越来越少；公司股权集中度较高，第一大股东的控制权很大。优化我国东北三省制造业上市公司资本结构建议根据对我国东北三省制造业上市公司描述性分析，我们可

60、以了解东北三省制造业上市公司资本结构存在的问题。要优化资本结构，必须认清资本结构的形成，采取微观的财务手段和宏观的政策手段相结合的措施，才能取得实际的成效。通过应用财务杠杆，调整股权结构，发展企业债券市场来对其进行优化。资产负债率总体水平偏低，东北三省制造业上市公司总体资产负债率水平虽然处于一个较为合理的水平，但公司之间也存在显著的差别，显示出不合理性与不平衡性。公司资产负债率最低为23.84，最高为99.49，差别显著。从2011年我国东北三省制造业上市公司资产负债率看，总体水平偏低，应该适当提高资产负债率，充分发挥负债的财务杠杆效应。东北三省制造业上市公司法人股在股权构成中的比例总体较低，