资本结构22【教学课件】

1、资本结构杠杆原理杠杆的含义：是指固定成本提高公司期望收益，同时也增加公司风险的现象。财务管理中杠杆的含义：财务管理中存在固定成本，使得某一财务变量发生较小变动，会引起另一变量发生较大的变动引发因素经营杠杆是由与产品生产或提供劳务有关的固定性经营成本所引起的财务杠杆则是由债务利息等固定性融资成本所引起的。经营杠杆会放大经营风险，财务杠杆会放大财务风险。经营风险与财务风险经营风险：产品需求、产品售价、产品成本、调整价格的能力、固定成本的比重。财务风险：指由于企业运用了债务筹资方式而产生的丧失偿付能力的风险，而这种风险最终是由普通股股东承担的。利润指标利润指标公式边际贡献M（contribution

2、 margin）边际贡献（M）=销售收入-变动成本息税前利润EBIT(earnings before interest and taxes)息税前利润（EBIT）=销售收入-变动成本-固定成本关系公式：EBIT=M-F税前利润税前利润=EBIT-I净利润净利润=（EBIT-I）（1-T）归属于普通股的收益归属于普通股的收益=净利润-优先股股利经营杠杆DOL在某一固定成本比重的作用下，由于营业收入一定程度的变动引起营业利润产生更大程度变动的现象。固定成本包括： 固定性经营成本 固定性融资成本(利息Interest、优先股利计算销量为10000件时的经营杠杆系数项目基期预计期单价（P）10元/件1

3、0元/件单位变动成本（V）5元/件5元/件销量（Q）10000件20000件固定成本20000元20000元C公司的固定成本（包括利息费用）为600万元，资产总额为10000万元，资产负债率为50，负债平均利息率为8，净利润为800万元，该公司适用的所得税税率为20，则税前经营利润对销量的敏感系数是（ ）。A.1.43B.1.2C.1.14D.1.08税前经营利润=800/（1-20）+10000508=1400（万元）经营杠杆系数=目前的边际贡献/目前的税前经营利润=800/（1-20）+600/1400=1.14。有关经营杠杆的相关结论结论存在前提只要企业存在固定性经营成本，就存在营业收入

4、较小变动引起息前税前利润较大变动的经营杠杆的放大效应。与经营风险的关系经营杠杆放大了市场和生产等因素变化对利润波动的影响。经营杠杆系数越高，表明经营风险也就越大。影响因素固定成本（同向变动）、变动成本（同向变动）、产品销售数量（反向变动）、销售价格水平（反向变动）。【提示】可以根据计算公式来判断。控制方法企业一般可以通过增加营业收入、降低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措施使经营杠杆系数下降，降低经营风险。财务杠杆DFL在某一固定的债务与权益融资结构下由于息税前利润的变动引起每股收益产生更大变动程度的现象被称为财务杠杆效应。每股收益(Earnings pershare) ：EPS 财务风险

5、：难以清偿债务支付股利，利息的风险财务杠杆的衡量方式定义公式：DFL计算公式：存在前提只要在企业的筹资方式中有固定性融资费用的债务或优先股，就会存在息税前利润的较小变动引起每股收益较大变动的财务杠杆效应。与财务风险的关系财务杠杆放大了息税前利润变化对普通股收益的影响，财务杠杆系数越高，表明普通股收益的波动程度越大，财务风险也就越大。影响因素企业资本结构中债务资本比重；息税前利润水平；所得税税率水平。债务成本比重越高、固定性融资费用额越高、息税前利润水平越低，财务杠杆效应越大，反之亦然。【提示】可以根据计算公式来判断。控制方法负债比率是可以控制的。企业可以通过合理安排资本结构，适度负债，使财务杠

6、杆利益抵消风险增大所带来的不利影响。总杠杆含义总杠杆效应是指由于固定经营成本和固定资本成本的存在，导致普通股每股收益变动率大于产销业务量的变动率的现象。总杠杆系数定义公式：关系公式：DTL=DOLDFL简化公式：相关结论存在前提只要企业同时存在固定性经营成本和固定性融资费用的债务或优先股，就存在营业收入较小变动引起每股收益较大变动的总杠杆效应。与总风险的关系总杠杆放大了销售收入变动对普通股收益的影响，总杠杆系数越高，表明普通股收益的波动程度越大，整体风险也就越大。影响因素影响经营杠杆和影响财务杠杆的因素都会影响总杠杆。选择题某公司的经营杠杆系数为1.8，财务杠杆系数为1.5，则该公司销售额每增

7、长1倍，就会造成每股收益增加（ ）。A.1.2倍 B.1.5倍 C.0.3倍 D.2.7倍总杠杆系数=1.81.5=2.7计算题 某企业全部固定成本和费用为300万元，企业资产总额为5000万元，资产负债率为40，负债平均利息率为5，净利润为750万元，公司适用的所得税率为25。（1）计算DOL、DFL、DTL。（2）预计销售增长20，公司每股收益增长多少？答案：（1）税前利润=750/（1-25）=1000（万元）利息=5000405=100（万元）EBIT=1000+100=1100（万元）固定经营成本=300-100=200（万元）边际贡献=1100+200=1300（万元）DOL=13

8、001100=1.18DFL=11001000=1.1DTL=13001000=1.3（2）每股收益增长率=1.320=26资本结构理论资本结构是指企业各种长期资本来源的构成和比例关系。在通常情况下，企业的资本由长期债务资本和权益资本构成，资本结构指的就是长期债务资本和权益资本各占多大比例。（1）资本结构的MM理论（2）资本结构的其他理论资本结构的MM理论（一）MM理论的假设前提1经营风险可以用息前税前利润的方差来衡量，具有相同经营风险的公司称为风险同类（homogeneous risk class）。2投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期是相同的（homogeneous expec

9、tations）。3完美资本市场（perfect capital markets），即在股票与债券进行交易的市场中没有交易成本，且个人与机构投资者的借款利率与公司相同。4借债无风险。即公司或个人投资者的所有债务利率均为无风险利率，与债务数量无关。5全部现金流是永续的。即公司息前税前利润具有永续的零增长特征，以及债券也是永续的。无企业所得税条件下的MM理论基本观点1.企业的资本结构与企业价值无关；2.企业加权资本成本与其资本结构无关；3.权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。【提示】不存在最优资本结构，筹资决策无关紧要。表达式有负债企业价值VL=无负债企业价值VU有企业所得税条件下的MM理论基本

10、观点1.随着企业负债比例提高，企业价值也随之提高，加权资本成本降低。【提示】在理论上全部融资来源于负债时，企业价值达到最大。2.有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。表达式VL=VU+PV（利息抵税）资本结构的其他理论权衡理论观点强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现企业价值最大化时的最佳资本结构。此时所确定的债务比率是债务抵税收益的边际价值等于增加的财务困境成本的现值。表达式VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本）财务困境成本直接成本：企业因破产、进行清算或重组所发生的法律费用和管理费用等。间接成本：企业资信状况恶化以及持续经营能力下降而导致的企业价值

11、损失。代理理论代理成本债务的代理成本既可以表现为因过度投资使经理和股东收益而发生债权人价值向股东转移，也可以表现为因投资不足问题而发生股东为避免价值损失而放弃给债权人带来的价值增值。代理理论P267观点债务代理成本与收益的权衡。表达式VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本）-PV（债务的代理成本）+PV（债务的代理收益）过度投资问题投资不足问题含义是指因企业采用不盈利项目或高风险项目而产生的损害股东以及债权人的利益并降低企业价值的现象。是指因企业放弃净现值为正的投资项目而使债权人利益受损并进而降低企业价值的现象。发生情形（1）当企业经理与股东之间存在利益冲突时，经理的自利行为产生的过

12、度投资问题；（2）当企业股东与债权人之间存在利益冲突时，经理代表股东利益采纳成功率低甚至净现值为负的高风险项目产生的过度投资问题。发生在企业陷入财务困境且有比例较高的债务时（即企业具有风险债务），股东如果预见采纳新投资项目会以牺牲自身利益为代价补偿了债权人，因股东与债权人之间存在着利益冲突，股东就缺乏积极性选择该项目进行投资。债务代理成本代理收益债务的代理收益将有利于减少企业的价值损失或增加企业价值，具体表现为债权人保护条款引入、对经理提升企业业绩的激励措施以及对经理随意支配现金流浪费企业资源的约束等。优序融资理论基本观点：是当企业存在融资需求时，首先选择内源融资，其次会选择债务融资，最后选择

13、股权融资。甲公司设立于2010年12月31日，预计2011年年底投产。假定目前的证券市场属于成熟市场，根据优序融资理论的基本观点，甲公司在确定2011年筹资顺序时，应当优先考虑的筹资方式是（ ）。A.内部筹资 B.发行债券 C.增发普通股票 D.增发优先股票资本结构决策一、资本结构的影响因素内部因素通常有营业收入、成长性、资产结构、盈利能力、管理层偏好、财务灵活性以及股权结构等。外部因素通常有税率、利率、资本市场、行业特征等。负债水平收益与现金流量波动大的企业负债水平低成长性好的企业负债水平高盈利能力强的企业负债水平高一般用途资产比例高，特殊用途资产比例低负债水平高财务灵活性大的企业负债能力强

14、（二）每股收益无差别点法要点内容基本观点该种方法判断资本结构是否合理，是通过分析每股收益的变化来衡量。能提高每股收益的资本结构是合理的，反之则不够合理。关键指标每股收益分析是利用每股收益的无差别点进行的。所谓每股收益无差别点，是指每股收益不受融资方式影响的EBIT水平。【相关链接】有时考试中会特指用销售收入来表示，则此时每股收益无差别点，是指每股收益不受融资方式影响的销售水平。每股收益的无差别点的计算公式决策原则当息前税前利润大于每股收益无差别点的息前税前利润时，运用负债筹资可获得较高的每股收益；反之运用权益筹资可获得较高的每股收益。方法的缺点没有考虑风险因素。【例题9计算题】A公司目前资本结

15、构为：总资本1000万元，其中债务资本400万元（年利息40万元）；普通股资本600万元（600万股，面值1元，市价5元）。企业由于有一个较好的新投资项目，需要追加筹资300万元，有两种筹资方案：甲方案：向银行取得长期借款300万元，利息率16%。乙方案：增发普通股100万股，每股发行价3元。根据财务人员测算，追加筹资后销售额可望达到1200万元，变动成本率60%，固定经营成本为200万元，所得税率20%，不考虑筹资费用因素。要求：（1）计算每股收益无差别点；（2）计算分析两个方案处于每股收益无差别点时的每股收益，并指出其的特点；（3）根据财务人员有关追加筹资后的预测，帮助企业进行决策；课堂练

16、习某企业目前已有1000万元长期资本，均为普通股，股价为10元/股。现企业希望再实现500万元的长期资本融资以满足扩大经营规模的需要。有三种筹资方案可供选择：方案一：全部通过年利率为10%的长期债券融资；方案二：全部是优先股股利为12%的优先股筹资；方案三：全部依靠发行普通股股票筹资，按照目前的股价，需增发50万股新股。企业所得税税率为25%。【要求】（1）计算长期债务和普通股筹资方式的每股收益无差别点。（2）计算优先股和普通股筹资的每股收益无差别点。（3）假设企业预期的息前税前利润为210万元，若不考虑财务风险，该公司应当选择哪一种筹资方式?C公司正在研究一项生产能力扩张计划的可行性，需要对资本成本进行估计。估计资本成本的有关资料如下：（1）公司现有长期负债：面值1000元，票面利率12%，每半年付息的不可赎回债券；该债券还有5年到期，当前市价1051.19元；假设新发行长期债券时采用私募方式，不用考虑发行成本。（2）公司现有优先股：面值100元，股息率10%，每季付息的永久性优先股。其当前市价116.79元。如果新发行优先股，需要承担每股2元的发行成本。（3）公司现有普通股：当前市价50元，最近一次支付的股