02投资流派第二集

1、2018/8/23从阅读中 策略07月04日第二集 投资流派特辑￥199.00/https:/.com/d2d90649-e469-4783-ae1b-738ef429ef66.mp300:0014:16如果你喜欢本特辑，你应该订阅见闻阅读书名： 投资理论与 投资 适用性分析作者： 波涛方： 经济管理主讲人： 荒原资产创始人兼投资总监、前申银万国首席策略分析师、第十届新 最佳分析师策略研究第一。大家好，我是 ，在上一期的 当中， 主要讲波涛的四本书，那么这一集 开始讲这四本书的当中一本， 投资理论与 投资 适用性分析。为什么会讲这本书，或者说把这本书作为 整个系列讲座的开篇之作？就是因为在这本

2、书里，波涛细数了 这么多年投资领域的各大流派，他对这一块整理得非常精细，并且对各个流派做了实证检验。这应该是波涛整个博士 的一部分，从这样一个角度来讲，对于 以后讲各种类型的书籍都非常有帮助。波涛在这本书里，把整个 的投资流派分为四大流派：学术派、基本面流派，心理学派和技术分析流派。 在今天的栏目里面主要讲学术派和基本面流派，下一集 会把剩下的心理学派和技术分析做一个详细分析。学术派学术流派其实对于大家来讲都不陌生，我相信学过基本的经济学分析原理的专业学生，对这些理论都非常清晰。其主要代表的内容，就是有效市场假说三大模型CAPM模型，APT模型，以及要是MM理论。定价模型。行为金融学方面的理论

3、知识，主这些理论流派，是在20世纪50年代以后开始形成的，当时有一批学者开始研究整个，比较具有代表性的人物有，夏普，包括利亚， ，还有开创CAPM的夏普，他们做了一些理论工作。70年 始有行为金融学的理论，以及之后定价的、 。所有的理论框架里面，最著名的分析方法就是有效市场假说，当然对于有效市场假说是否真的存在，及其对投资的意义还存在很大争论。我相信任何一个想在投资领域有所建树的人，都会不太相信有效市场假说。因为相信了有效市场假说，等于否认自己的投资能力起到的作用。所以任何一个想在投资领域有所造诣的人都试图去打破有效市场假说，但是 的是什么？这么多年下来，实际上能够真正打破这一个假说的人是不多

4、的，并且这些理论学派是不予考究的，所以这是一个很大的谬论。那么关于这些理论的知识，其实 在一些经典的教科书里面就可以看到，比如说在经济学里面， 可以看到有宏观的、微观的方法，在金融学里面关于投资工具的书籍，资产定价的书籍，公司 方面的书籍，以及一些会计财务方面的书籍。那么这一块， 很多人不愿意接受或承认这些学术渊源，觉得只要接受了这一点， 的 投资的能动性就会降到最低，但实际上它们在现实生活中的运用还是非常大的。而且先锋基金现在的发展程度已经超过了 的想象，因为 现在整个的投资基金当中，ETF或者是指数基金所占到的份 大，甚至某种程度上已经开始形成了一个巨大的隐患。春节前的一个阶段， 看到美股

5、有剧烈的调整，某种程度上和ETF 卖出也是有关系的。还有一个非常著名的案例，“和一个基金经理的赌约”。曾经在十年前和一个基金经理有过一次赌约，他认为从十年的维度来讲没基金能够跑赢指数，但有很多基金经理不认可这一点，于是就和一个基金经理打了赌。现在十年的时间已经到了，基金经理所选择的组合确实是远远跑不过大盘的。所以学术派的这些观点，还是要有所理解，这个是投资哲学上的一种完善。基本面流派这个流派在整个投资运用中是最广泛的，也是最大的一个投资流派。它的哲学基础其实很简单，就是价格本质上是由价值决定的。所的任何一个背后都有一个企业和公司存在，不是在单纯地交易，是在交易实体当中一个现金流的状况。这个哲学

6、基础，今天看来是非常简单的，它是ABC的东西，但是在20世纪二、三十年代或者五、六十年代提出来的时候，是一个非常的。而在20世纪50年代提出这个观点的人，就是和多德，他们有一本著名的书籍，就是这本被称为是价值投资的投资分析。这本书也影响了很多的人，包括鼎鼎大名菲特。的整本书中有很多的，包括内涵价值、安全边界。念，是一个静态的价值分析。在1934年做的分析，本质上是一个价值的概什么叫做价值，或者静态的价值分析？他认为，在这个市场上，如果把一家公司买入，并且全部将其，最终的能不能高于会计成本？也就是重置价值高于它的价格，这个时候的投资才是划算的。能有这样的 现遍地黄金。那个时候投资机会，而这一点给

7、，主要原因就是在1929年和1933年的大熊市国跌到满目疮痍的阶段，用价值的方法就会发市场根本没有人去关注，所以他用这种方法去简单按照会计的原则去计算的时候，依然能够找到很多的很大的一个思维启示。但是问题的关键是什么？一旦所有人都按照这种方法去做的时候， 会发现这种机会是越来越少的。比如说某公司的重置成本值一块钱，但是这个公司现在的 价格只有八毛钱，那么自然而然就会买入，而随着买入， 会发现他的股价肯定会超过一块钱。所以等到之后整个 经济，包括 慢慢起来的过程中， 会发现这些投资机会一旦没有了以后，再运用这个方法去做投资，就没有价值了。所以在这个时候开始有一些动态的价值投资理论，所谓成长型的，

8、或者是基于未来的价值投资理论开始出现。这些理论对的进行了极大的修正。这个所谓动态的未来价值修正是什么？就是不再基于现在静态的会计报表，而是基于未来可能产生什么样的现金流？也就是我未来的会计报表可能是怎么样的？基于这一点去做现在的投资。当时在这一块有很大建树的一个人叫做，他写过一本书叫做如何选择成长股？，当然他所很多理念在今天看来也是非常ABC的东西，比如说他要选择护城河，选择高增长，选择高ROE，选择现金流好，选择管理层好的公司，在当时这个具备很大的性。在投资上，会发现在一开始的时候确实是遵循的的方法，在很多投资过程中也是运用的方法，但是到了后期，随着60年代大牛市开始，这种机会越来越少以后，

9、做原教意识的价值投资的方法进行修正两个很重要的共性人物，一个就是的方法也进行了修正。而对原来的，我把它称为叫，另外一个就是他的伙伴。更加看重未来的现金流，看重品牌的价值，看重无形资产，看重动态的东西，甚至认为很静态单纯的会计式计算是没有任何意义的，所以本质上不是一个式的价值投资者，而这一点对于的影响非常大。 对他的改造是使他从一个猩猩进化到人的过程。所以 我觉得 整个价值投资是分为两个阶段。无论是之前静态的价值分析还是之后的动态价值分析，有一个根本的出发点就是都要遵循这个公司的内涵价值，只不过是 对于 内涵价值的内容进行了很大的拓展，在 那个时代，他把内涵价值只是看为简单静态的会计 价值。而后

10、来 、芒格、 时代，把内涵价值拓展为这个公司的成长性、未来的现金流。所以这就是 看到的投资应该是基于未来，而不是基于现 在、基于过去。如果是基于现在和过去这种方法， 会发现投资机会是很少的，除非遇到2008年，或者是十几年二十年一遇的金 融风暴，否则 是根本找不到这种投资机会的。把之前的方法称为价值理论，之后 是用增长理论。这两者之间的区别就在于之前是在看静态，之后是看动态。之前是 基于现在，之后是基于未来。价值从静态转向于动态，这是一个巨大进步，但是有一点必须要注意，价值分析并不是说要完全去揣测未来，很多人对这一点其实 是有误解的：既然是要用成长的观点或者是对于未来的观点，那么就可以给未来赋

11、予很大的权重。但实际上， 从 这么多年的历史来看，会发现 本质上不确定性非常大，而且很多时候是随着股价上涨， 对于未来会 变得更加乐观。这一点背离了整个价值分析的基准， 之后关于价值流派里专门有一本书讲 过去80年整个投资风格的时候， 会讲到这个概念，基于成长和基于价值的内容是不一样的。这一点也是有很大的运用，因为 一个成长型的国家，成长型的机会会远远大于价值型的机会。由于很多 上市 时虚高，所以 须要对未来给予很高预期，才能够接受现在的高估值。但实际上这种方法到之后如果偏离到一定程度，就成了 伪价值投资者，或者是伪成长投资者，这一点要非常清楚。或者 这样来总结：无论是 还是 ，他们具备渊博的知识，对未来有很强的预判性