机械行业2021年度信用展望

1、机械行业稳定机械行业 2021 年度信用展望工商企业评级部 陈婷婷2020 年初国内爆发新冠肺炎疫情对我国机械行业正常生产经营造成短期不利影响，随着疫情的控制及受国家逆周期基建投资项目拉动，企业订单逐步恢复，前三季度我国机械行业整体景气度回升，企业经营业绩得到一定改善。从细分领域看，机械行业各子行业表现分化，其中工程机械行业、重型矿山行业、机械基础件行业、机床工具行业业绩改善较明显。但是石化通用行业受国际石油价格下跌及全球石油公司资本性支出减少等影响收入降幅扩大，利润同比有所下滑。机械行业为典型的资本、技术密集型行业，并具备规模经济效应。在更新需求成为市场主导因素及国家促进产业结构调整背景下，

2、我国机械市场需求新动能转换推动行业转变发展方式，影响机械行业信用质量的三大关键要素资本、技术和规模中技术的重要性进一步提升。行业内龙头企业更加注重产品升级方面的内生性增长，而二三梯队企业因竞争优势不明显，面临的竞争压力相对较大，在现有市场环境下多采用外延式收购实现规模的快速扩张或谋求多元化发展。行业集中度提高，企业间信用质量存在分化。样本企业表现方面，2020 年以来机械行业样本企业收入增速放缓，但是盈利能力改善，受疫情影响，样本企业整体经营效率降低，经营周期延长，导致现金回款减慢，但是由于疫情期间企业停工停产，采购及生产投入资金减少，部分龙头企业经营性现金净流量大幅增加，带动样本企业整体现金

3、流状况改善，但仍有部分企业现金流状况不佳，存在较大短期债务偿付压力。我国机械行业内发债主体较多，其中龙头企业融资较畅通，发债较频繁，但从整体主体级别分布看，仍以 AA 及以下的中低级别为主。行业发债企业信用质量不断分化，整体信用等级向下迁移。由于占比较大的中低信用级别企业以发债利率较低的可转换公司债券为主，行业内已发行债券平均发行利差较小，但仍体现出行业内中低信用级别企业面临融资难的问题。短期看，2021 年是十四五开局之年，预计在国家逆周期政策调节下，我国基建投资对经济增长仍将保持一定的拉动作用，加之设备更新需求量较大，工程机械行业景气度有望保持历史较高水平；石化通用行业、机械基础件行业、重

4、型机械行业等传统机械领域面临新旧产能交替，将继续处于增速放缓或增速下滑态势；而工业机器人、仪器仪表等行业随着国内企业技术水平的提升及在智能制造的大力推进下，增长速度将高于行业平均水平。同时随着产业升级，行业集中度提高，企业间信用质量将进一步分化。中长期看，行业总体结构性产能过剩、经济动能转换背景下下游需求支撑力度长期趋弱、盈利能力不强的问题依然存在，而海外疫情恢复尚存在不稳定性，未来行业持续回暖仍面临较大压力。行业基本面2020 年初新冠疫情对我国机械行业造成短期冲击，但是随着企业复工复产及受国家逆周期基建投资项目拉动，前三季度我国机械行业整体景气度回升，企业经营业绩得到一定改善。机械行业各细

5、分领域由于发展程度不一，竞争态势存在差异，子行业间表现分化，其中工程机械龙头企业竞争地位较为稳固，行业运行相对平稳；石化通用机械、重型机械、机床工业行业集中度均较高，但下游需求疲弱；仪器仪表行业市场则相对较分散，未来仍存在较大整合及进口替代空间。机械行业是国民经济的基础性产业，承担为国民经济各部门、各行业提供技术装备和生产工具的任务。机械行业作为典型的中游行业，下游行业固定资产投资情况直接影响机械行业的需求，其景气度与宏观经济情况及下游需求紧密关联，具有较强周期性特征。近年来国内外经济低迷、国内固定资产投资增速放缓等，我国机械行业总体产业规模呈现下降。 2020 年以来，国内爆发新冠肺炎疫情对

6、我国经济社会的正常运行带来重大影响，一季度机械企业生产经营活动基本处于停滞状态，根据国家统计局数据，机械行业1主营业务收入同比下降 24.62%，3 月份以来在政府疫情防控工作的推进下，行业内企业加快复工复产，二季度开始企业生产经营基本恢复正常，全行业主营业务收入增速较一季度环比回升16.62 个百分点，三季度行业收入增速降幅进一步收窄，前三季度机械行业累计实现主营业务收入 6.09 万亿元，同比下降 0.96%。中短期内，随着宏观经济政策效应的逐步释放，机械行业需求市场将继续恢复、运行环境不断改善，但是海外疫情仍存在较大的不稳定性，机械行业平稳运行的压力依然存在。利润总额增速GDP:不变价:

7、当季同比主营业务收入增速利润总额主营业务收入2016年2017年2018年2019年2020年1-9月-25.00%0-20.00%20000-15.00%40000-5.00%-10.00%600000.00%800005.00%10000015.00%10.00%120000图表 1. 近年来我国机械行业运行情况（单位：亿元）资料来源：国家统计局，机械产品种类繁多，按照下游主要应用领域，可分为石化通用机械、机械基础件、重型矿山、机床工具、仪器仪表、光伏设备、工程机械、工业机器人、农业机械等近 10 个细分行业，其中石化通用机械、机械基础件、重型矿山、机床工具四个子行业的工业总产值合计占比

8、67.74%，对机械行业影响较大。2020 年以来机械行业各子行业表现分化，其中得益于国家逆周期基建投资项目启动，工程机械产销量较快增长，根据国家统计局数据，前三季度工程机械行业实现主营业务收入 0.46 万亿元，同比增长 2.80%，其中挖掘机、装载机、压实机械和混凝土机械等主要工程机械产品产量全面增长，根据国家统计局数据，2020本文将机械工业中除去汽车、电工电器（电气设备）之外的行业统称为机械行业。本文中机械行业主营业务收入、利润总额数据系在国家统计局公布的机械工业行业数据中剔除汽车和电工电气（电气设备）相关数据后加工得来。年 1-9 月，挖掘机、混凝土机、装载机和压实机械累计同比增长

9、31.20%、48.42%、2.51%和 19.93%，增速分别较上年同期提高 15.90、55.92、4.27 和 35.42 个百分点。此外，与新基建、民生基础设施建设和智能制造相关的产品生产回暖，前三季度工业机器人、农业机械分别实现主营业务收入 350.25 亿元和 1,721.58 亿元，分别同比增长 2.62%和 0.57%，增速分别较上年提高 6.36 和 16.73 个百分点；同时仪器仪表行业、机械基础件行业分别实现主营业务收入 5,092.28 亿元和 10,343.61 亿元，增速虽同比下降 4.99%和 1.03%，但是较上年同期降幅分别收窄 4.49 个和 11.14 个

10、百分点。同期重型矿山机械行业、石化通用机械行业、机床工具行业分别实现主营业务收入 7,133.62 亿元、12,476.64 亿元和 5,708.75 亿元，同比增速分别为 2.89%、-5.66%和-2.53%，其中重型矿山机械行业和机床工具行业受疫情后订单逐步恢复及国家基建项目投资拉动，增速分别回升 0.34 个和 7.15 个百分点，但是石化通用行业受国际石油价格下跌及全球石油公司资本性支出减少等影响，降幅同比扩大 5.10 个百分点。25,000.0015.00%10.00%20,000.005.00%0.00%15,000.00-5.00%-10.00%10,000.00-15.00

11、%5,000.00-20.00%-25.00%0.00-30.00%2016年2017年2018年2019年2020年前三季度石化通用行业重型矿山行业机床工具行业机械基础件行业工程机械行业仪器仪表行业石化行业增速重型矿山行业增速机床工具行业增速机械基础件行业增速工程机械行业增速仪器仪表行业增速图表 2. 近年来我国机械行业产值分布及变化情况（单位：亿元）资料来源：国家统计局在效益方面，随着疫情后经济的恢复，机械行业整体盈利状况得到一定改善，根据国家统计局数据，2020 年前三季度我国机械行业实现利润总额 4,195.91 亿元，同比增长 10.99%，增速较上年提升 17.81 个百分点；行业

12、主营业务利润率为 6.31%，较上年同期提高 0.31 个百分点，但仍处于较低水平，主要系我国机械行业产能过剩，缺乏核心技术，行业竞争激烈，整体盈利能力较弱。分行业看，2020 年前三季度重型矿山行业、机械基础件行业、机床工具行业、工程机械行业业绩改善较明显，当期分别实现利润总额 468.62 亿元、733.51亿元、364.82 亿元和 447.88 亿元，分别同比增长 20.29%、16.53%、10.56%和 31.78%。但是石化通用行业受业务规模下降影响，利润总额同比下降 2.33%至 826.89 亿元。从子行业盈利能力看，2020 年前三季度重型矿山行业、机械基础件行业、机床工具

13、行业、工程机械行业、石化通用行业、仪器仪表行业主营业务利润率分别为 6.57%、7.09%、6.39%、9.74%、 6.63%和 10.39%。其中工程机械和仪器仪表行业是机械行业中盈利相对较强的子行业。在行业竞争方面，机械行业内企业数量众多，市场竞争较为充分。根据国家统计局数据显示，2020 年前三季度我国机械行业企业数量 52,891 家，较上年同期增加 2,333 家。机械行业由于涉及细分领域较多，行业分布较为分散。从中国机械工业联合会发布的2019 年中国机械工业百强企业名单来看，2019 年全国机械工业百强企业营收占比仅为 9.05%，仍处于较低水平。机械行业各细分领域由于发展程度

14、不一，竞争态势之间存在差异。工程机械行业我国工程机械行业已进入成熟发展阶段，行业进入壁垒已很高，市场集中度不断提升，2015-2019 年，CR3 的集中度从13.3%提升到26.6%；CR9 的集中度从17.22%提升至33.99%。由于工程机械行业具有规模经济效应，经过多年发展，行业内龙头企业规模优势突出。根据行业协会统计数据，2020 年 1-9 月，占据我国挖掘机市场分额前五的企业分别为三一重工（26.27%）、徐工集团（15.74%）、卡特彼勒（10.64%）、山东临工（8.33%）和柳工（7.88%）。起重机方面，徐工集团、中联重科和三一重工位列行业前三。混凝土机方面，三一重工和中

15、联重科占据行业前两名，销售合计占比超过 50%，市场集中度较高且梯队分明。第一梯队中三一重工、徐工机械、柳工和中联重科营收规模均在 100 亿元以上，其中徐工机械和三一重工营收规模在 400 亿元以上，分别位于全球工程机械第四名和第五名，且产品种类丰富，多项产品达到国家领先水平；第二梯队企业营收规模在 40 亿元-100 亿元，具有一定知名度，产品在某个细分领域具有一定领先优势，如山河智能、安徽合力、杭叉集团等。总体看，工程机械行业集中度高，龙头企业竞争优势突出，竞争地位较为稳固。石化通用行业石化通用行业涉及产品包括石油钻采机械、炼油机械、化工机械、泵、阀门、气体压缩机等，下游主要围绕石油公司

16、提供装备制造、技术服务、维修、作业服务等。石化通用行业壁垒较高，主要体现在技术壁垒、资金壁垒和准入壁垒上。油田专用设备及服务专业化要求较高，企业需具备长期的技术和经验积累，而油气工程耗资规模以及设备的造价等决定了行业的资金密集型特征。我国“三大石油公司”长期在国内石油产业中居于绝对主导地位，在油气田设备与技术服务公司（简称“油服公司”）的选择上对体系内企业有所倾斜，其体系内的油服公司在国内油服行业占据达 85%的份额，民营企业和国外企业分别仅占据 10%和 5%的份额。“三大石油公司”之一的中石油旗下主要为“五大钻探”（长城钻探、大庆钻探、西部钻探、川庆钻探、渤海钻探）、中油测井、宝石机械等；

17、中石化旗下主要为石化油服、石化机械；中海油旗下主要为中海油服、海油工程等。民营企业主要参与者包括杰瑞股份、惠博普等，市场竞争压力相对较大。重型机械行业重型机械行业是机械工业中冶金机械制造业、重型锻压机械、矿山机械制造业和物料搬运 机械制造业以及大型铸锻件制造业的合称，是为金属冶炼、金属铸造及矿山开采、选矿和 起重运输等提供机械设备制造的基础工业。我国大多数重型机械企业的发展方式较为粗放，大型企业大而不强，呈现高端市场占有率不足，低端市场同质化竞争激烈的局面。经过长 时间的市场低迷期，部分企业退出市场或向其他领域转型，市场集中度存在提升趋势。根 据国家统计局数据，我国重型矿山企业数量已从 201

18、5 年的 4,803 家减少到 2020 年 9 月的4,351 家。经营规模效应的显现有助于提升重型机械企业竞争优势。此外，重型机械产品体积大、重量大，而且加工精度要求高，制造工艺复杂，对企业的成套设计研发能力、生产技术及资 金投入的要求较高，因此形成较高准入门槛，新进入者较少。大连重工、中国一重、北方重工、中信重工、中国二重、上海重机、太原重工等七家企业被称为中国的“七大重工”，在国内重型机械行业中市场份额领先。冶金设备方面，中国一重、中国二重、太重集团和 中信重工四家冶金设备制造企业市场占有率合计在 40%以上，其中中国一重冶金设备基本 覆盖了宝钢、鞍钢和武钢等我国大型钢铁企业主要生产线

19、，其冷连轧机、热连轧机分别占据国内市场份额的 80%和 50%以上，而自主集成的高端产品占国内市场份额分别达到 100%和 70%以上。煤机方面的主要生产厂商包括天地科技、创立集团、郑煤机、中煤能源、太重煤机、三一国际等。从“三分一架”细分竞争格局看，采煤机和液压支架集中度较高，按照中国产业信息网数据，采煤机中创立集团、天地科技、中煤能源、太重煤机市场份额 合计达到约 80%。液压支架方面，郑煤机在高端市场占有率超过 60%。掘进机和刮板机由 于门槛较低，竞争格局相对分散。机床工业行业机床是将金属毛坯加工成机器零件的机器，按用途分类，可分为切削工具制造、金属切削机床制造、金属成形机床制造和铸造

20、机械制造等多个子行业。近年来由于全球经济走低，我国制造业固定资产投资增速下滑，通用型的低端机床产品需求不足，同时受产能扩张较快影响，国内机床企业供应能力明显过剩。另一方面，我国机床企业生产的产品大多数处于中低端市场，高端市场则主要被欧洲、日本等地的境外制造商垄断。近年来国内机床工具市场结构在不断向高精度、智能化数控机床升级调整。全球数控机床主要集中在日本、中国和德国，2019 年占比分别为 32.1%、31.5%和 17.2%。国内数控机床行业市场集中度较高，2018 年中国数控机床行业 CR4 为 56.49%，CR8 为 85.38%，行业呈现垄断竞争的市场结构。其中第一梯队主要为跨国或外

21、资企业，凭借技术、品牌及规模优势在国内高端市场占据领先地位，包括日本山崎马扎克、森精机、德国通快和德马吉、美国考科斯考尔，沈阳机床。国内企业集中在二、三梯队， 包括秦川机床、中航高科、浙江日发、亚威机床、弘亚数控等，竞争较为激烈。仪器仪表行业仪器仪表是用以检出、测量、观察、计算各种物理量、物质成分、物性参数等的器具或设备，包括光学仪器、电工仪器仪表、工业自动控制系统装置、运输设备及生产用计数仪表等，下游主要分布于石油、化工、润滑、冶金等行业。我国仪器仪表工业起步较晚，主要集中于低端产品，高端及尖端产品领域与国外仍有较大差距。近年来随着产业升级及技术水平提升，仪器仪表行业企业数量随着我国仪器仪表

22、行业收入规模变化不断扩大，根据国家统计局数据，2020 年1-9 月我国仪器仪表制造业企业数量为4,871 个，同比增长10.58%。仪器仪表行业属于技术密集型行业，产品附加值较高，制造成本较低，而产品的可靠性、安全性、稳定性和精确性要求较高，因此终端客户一般会选择较高品牌知名度的供应商。由于企业数量多，规模小，市场集中度低，且随着国内外知名企业不断进入国内市场，挤占市场份额，行业竞争愈加激烈。现阶段，仪器仪表行业高端市场仍由国外一线品牌和专业性品牌所占据，包括美国索尔集团、美国 UE 公司、美国 CCS 公司等。而国内企业市场结构较为分散，在中低端市场形成激烈竞争。但随着国内仪器仪表行业的发

23、展，部分企业产品可对进口产品进行替代，未来在工业化水平提高及国家政策引导下，仪器仪表行业将形成进口产品国产化趋势。2020 年以来我国经济转型升级的总基调未发生改变，随着国家各项政策的实施，未来一段时间我国机械行业仍将处于产业结构调整期。近年来，为促进产业技术升级、产品结构调整，国家相继出台、推出了中国制造 2025、机械工业“十三五”规划纲要、机械工业“十三五”质量管理规划纲要、关于加大重大技术装备融资支持力度的若干意见等一系列改革政策及相关细化文件，旨在支持高端装备制造业快速发展，同时积极促进传统产业的高技术化，实现产业价值链从低端向高端提升。2020 年中央经济工作会议提出，支持战略性产

24、业发展，支持加大设备更新和技改投入，推进传统制造业优化升级。此外，基于疫情影响及全球经济形势，2020 年 5 月，国务院总理发布政府工作报告，强调“两新一重”建设，即新基建（5G、充电桩、新能源车）、新城镇建设（县城基础设施、旧改）、重大工程建设（交通水利），表明投资将新老基建并重。根据各省市发布的重点项目投资计划，2020 年以来 22 个省市公布的重点项目总量约万项，15 个省市项目总投资额约为 37 万亿元。从披露的投资计划项目清单中，基建 投资是各地投资计划中的重要组成部分，部分地区基建计划投资额占到了总投资额的 50%，对工程机械需求起到拉动作用。随着新基建的兴起，对机械厂商的品类

25、布局带来挑战，新基建更加关注信息和数字化相关的基础设施建设，国内基础设施建设的重点将从传统的“铁公基”转向包括 5G 基站建设、特高压、城际高铁、新能源汽车充电桩、大数据中心、人工智能、工业互联网等，将带动相关机械产品增长，如特高压中铁塔吊装、需用 100 吨或 250 吨以上的高吨位汽车起重机来施工；新能源充电桩、5G 基站，对于小微型挖掘机、滑移装载机的需求将大幅增加；轨道交通对移动式起重机、盾构机等需求量增加。2020 年 8 月习近平总书记提出：逐步形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，提升产业链供应链现代化水平，大力推动科技创新，加快关键核心技术攻关，打造未来发

26、展新优势。国家内循环政策的提出给国产品牌创造了良好的技术创新环境和政策扶持，国内企业借此可自主攻关，加大研发投入，提升科技创新水平，机械企业将迎来一轮自主技术攻关的窗口期。内循环下也将加速国产机械品牌的进口替代，国产市场占有率将得到进一步提升。总体看，2020 年以来我国经济转型升级的总基调未发生改变，随着国家各项政策的实施，未来一段时间我国机械行业仍将处于产业结构调整期。图表 3. 近年来我国机械行业相关国家政策明细政策名称发布时间政策内容中国制造 20252015.5围绕先进制造和高端装备制造，明确提出要以智能制造为突破口和主攻方向，以新一代信息技术产业、高档数控机床和机器人、航空航天装备

27、、海洋工程装备及高技术船舶、先进轨道交通装备、节能与新能源汽车、电力装备、农机装备、新材料、生物医药及高性能医疗器械等十个领域为重点，在技术上、产业化上有所突破。机械工业十三五质量管理规划纲要2016.1坚定走质量强国之路，以全面提高机械工业产品质量和质量管理水平为目标，以创建世界知名品牌为主线，以信息化、数字化、智能化为支撑，促进机械工业实现规模速度型向质量效益型的历史跨越。机械工业“十三五”规划纲要2016.3以中国制造 2025提出的目标和任务为指引，将“夯基础、补短板、攻高端、强管理”作为机械工业“十三五”的主攻方向。到 2020 年实现工业增加值年均增速保持在 6.5%，主营业务收入

28、利润率平均水平略高于十二五期间，培育出一批世界知名品牌和具有国际竞争力的知名企业，中小企业专业化、特色化发展加快，细分领域隐形冠军显著增加，主要机械产品的质量和可靠性基本达到发达国家水平，规模以上企业研发经费内部支出占主营业务收入比重不低于 1.5%。高端智能再制造行动 计 划 (2018-2020年）2017.11重点领域关键技术产业化实施方案，包括：轨道交通装备、高端船舶和海洋工程装备、智能机器人、智能汽车、现代农业机械、高端医疗器械和药品、新材料、制造业智能化、重大技术装备。关于调整重大技术装备进口税收政策的通知（最新修订）2018.1对符合规定条件的国内企业为生产国家支持发展的重大技术

29、装备或产品而确有必要进口的部分关键零部件及原材料，免征关税和进口环节增值税。2018 年增列了国内处于起步期或成长期的部分技术装备，删减了目前国内部分已具有较强竞争优势的技术装备。2019 年政府工作报告2019.3深化增值税改革，将制造业增值税率从现行 16%降至 13%，同时提出降低制造业用电成本一般工商业平均电价再降低 10%。2020 年中央经济工作会议2019.12支持战略性产业发展，支持加大设备更新和技改投入，推进传统制造业优化升级。要落实减税降费政策，降低企业用电、用气、物流等成本，健全体制机制，打造一批有国际竞争力的先进制造业集群，提升产业基础能力和产业链现代化水平。2020

30、年政府工作报告2020.5重点支持既促消费惠民生又调结构增后劲的两新一重建设”，再度夯实了基建扩内需的重要性：“两新”是指“新型基础设施”和“新型城镇化”，“一重”是指交通、水利等“重大工程建设”。拟安排发行地方政府专项债券 3.75 万亿元，较 2019 年显著增加 1.6 万亿元中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2 二 O 三五年远景目标的建议2020.11发展战略新兴产业，加快壮大新一代信息技术、生物技术、新能源、新材料、高端装备、新能源汽车、绿色环保以及航空航天、海洋装备等产业。资料来源：新世纪评级整理.机械行业为典型的资本、技术密集型行业，且具备规模经济效应。在更

31、新需求成为市场 主导及国家促进产业结构调整下，我国机械市场需求新动能转换推动行业转变发展方式，影响机械行业信用质量的三大关键要素资本、技术和规模中技术的重要性进一步提升。机械产品多数为非标产品，需要根据客户的要求定制，即使对于同一种产品，不同客户的需求也不尽相同，具有很强的针对性、专用性。机械企业一般通过竞标取得订单，主要采用“以销定产”、“单件小批量”的生产模式运作，根据在手订单情况制定生产计划，采购原材料并组织生产。此外，由于产能过剩及产品同质化，行业供给的制约效应相对较小，原材料或核心零部件价格的变化可以通过调整销售价格转移，企业的毛利率水平较为稳定，因此产品销售产生的营收变化是衡量行业

32、盈利的主要因素。而营收变化主要取决于机械产 品的销量情况，下游的需求变化是影响机械产品销量的关键，也是影响机械行业景气度的 重要因素。机械行业为典型的资本密集型行业。充裕的资本和畅通的融资渠道是支撑机械行业技术 水平提升、实现规模化经营的重要因素。资本对于机械行业的影响主要体现在产能的布 局和规模扩张等。机械产品经营周期长，在生产、销售环节均需占用较大规模的营运资 金，也需要企业强大的资本实力予以支撑。资本实力雄厚的企业，不但能够率先布局及 改造先进产能，更可以在行业低迷期抵御短期流动性压力及寻求并购等规模扩张的机会。机械行业具有规模效应，尤其在传统机械领域，规模越大的企业在行业内具备越高的话

33、语权，并且可以帮助企业降低单位生产成本。传统机械行业由于发展时间较长，目前行业已集中度较高，龙头企业竞争地位较为稳固，具备较强规模优势。我国机械行业发展较为粗放，前期为抢占市场份额，企业主要过度追求于资本和规模的扩张，但是随着产能的过度扩张，以及下游新增需求的放缓，产能过剩问题突出，导致行业整体呈现高端产能不足，低端市场竞争激烈，企业大而不强的特征。伴随着行业整体进入成熟发展的阶段，更新需求逐步成为市场主导，在需求动力转换的背景下，提高自主创新能力，增强对工艺技术及关键零部件的研发投入，促进及带动下游产品更替需求增长，成为现阶段影响机械行业信用质量的核心信用要素。机械产品制造工艺复杂，企业在研

34、制过程中不仅要融合多学科、多领域的专用技术，还需要充分的工程经验积累，属于典型的技术密集型行业。一方面，机械行业的技术发展正从引进消化吸收向自主研制转移，要求企业增加研发及技术改造投入，利用互联网、大数据等先进信息技术及设计方法，推动原始创新和新产品研发，增强企业产品核心竞争力。另一方面，核心零部件是决定重型机械产品技术水平的关键，同时也是我国机械企业提高产品智能化水平和技术实力中存在的瓶颈，具备核心部件自给能力，且可以实现产业链一体化的企业将具备更强竞争优势。2020 年以来受新冠疫情影响，我国机械企业在建、拟建项目投资进度延缓，固定资产投资增速暂时性下滑。在行业转型升级趋势下，行业内龙头企

35、业更加注重于产品升级的内生性增长。而二三梯队企业因竞争优势不明显，面临的竞争压力相对较大，在现有市场环境下多采用外延式收购实现规模的快速扩张或多元化发展。行业集中度持续上升。2020 年以来受新冠疫情影响，我国机械企业在建、拟建项目投资进度延缓，1-11 月通用设备制造业和专用设备制造业固定资产投资增速分别较上年同期下降 10%和 5.50%，但随着疫情的控制及国家逆周期政策的实施，固定资产投资增速降幅已逐月收窄。80.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.00固定资产投资完成额:制造业:通用设备制造业:累计同比固定资产投资完成额:制造业:专用设备制造业:累

36、计同比图表 4. 近年来机械行业固定资产投资累计同比（单位：%）2010-022010-062010-102011-022011-062011-102012-022012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-10资料来源：Wind 资讯在当前产业转型发展形势下，我国机械龙头企业更加注重

37、于内生性增长，表现为技术研发、产品结构升级及智能制造领域的资本性支出增加。如：山东重工 2 万台挖掘机智能制造等 11 个项目集中开工；三一重工与中兴通讯深化 5G 合作，并签下首单 5G 遥控挖掘机；中联重科投资建设中联智慧产业城项目；美国卡特彼勒公开无人驾驶型液压挖掘机。而二三梯队企业因竞争优势不明显，面临的竞争压力相对较大，在现有市场环境下多采用外延式扩张方式实现经营业绩的增长或业务规模的快速扩张，表现为重组收购、跨业经营等，但是需关注商誉减值计提等问题。图表 5. 2020 年以来我国机械上市企业重大资产重组明细（单位：亿元）股票名称首次披露日期重组进度重组目的支付方式交易总价值重组事

38、件菲达环保2020-08-01董事会预案多元化战略-菲达环保定增收购紫光环保 97.95%股权及象山环保 51.00%股权。南风股份2020-12-09董事会预案资产调整现金16.59南风股份挂牌转让中兴装备 100%股权。爱司凯2020-05-20股东大会通过买壳上市上市公司 股份+现金+资产25.46爱司凯重大资产置换及发行股份收购金云科技 100%股权。康跃科技2020-09-11股东大会通过战略合作现金14.14康跃科技收购长江星 52.75%股权。普丽盛2020-10-29董事会预案买壳上市-普丽盛定增收购润泽科技 100%股权。和科达2020-11-07董事会预案其他-和科达定增收

39、购弗兰德 100%股权。派思股份2020-08-18完成多元化战略现金10.94派思股份收购美源辰能源 100%股权及豪迈新能源 100%股权。春兴精工2020-06-06完成横向整合现金10.60春兴精工及关联方出售华信科和World Style90%股权。展鹏科技2020-07-11董事会预案多元化战略-展鹏科技收购伯坦科技 100%股权。资料来源：Wind 资讯根据 Wind 数据，2020 年 1-4 季度我国并购市场共完成交易 9,753 起，其中机械设备企业并购事件 213 起，涉及金额 257.66 亿元。其中涉及上市公司重大重组事件 9 起，涉及交易金额 77.73 亿元。行业

40、集中度持续上升。80070060050040030020010002018年2019年2020年交易数量交易金额图表 6. 近年来机械行业企业并购情况（单位：亿元）资料来源：Wind 资讯我国机械行业具有强周期性波动特征，且产能结构性过剩及需求不足的问题仍未改变，在行业转型升级下，行业技术研发压力加大，转型发展中部分企业面临竞争淘汰风险，而企业债务负担较重，同时研发投入增加对企业短期盈利造成一定不利影响。我国机械行业面临的主要风险包括：强周期性波动。机械行业易受外部环境影响，行业整体表现出明显的周期性波动特征。机械行业下游化工、冶炼、矿采等行业与国家的经济景气度和固定资产投资联系紧密，宏观经济

41、的波动较易对机械产品下游需求产生波动影响，行业内企业经营呈现较大波动，在行业景气度低迷时期多数企业经营业绩大幅下滑，且亏损面扩大。产能结构性过剩及需求不足。市场疲软、需求不足持续困扰机械行业发展。由于机械行业前期积累了巨大产能，供需矛盾较为突出，投资低迷的状况仍未扭转，2020 年以来受疫情影响，部分子行业下游需求疲弱，机械行业实现平稳运行的压力依然存在。技术升级压力大，转型发展中部分企业面临淘汰及退出风险。机械行业正处于变革期，低技术含量产品逐步退出市场，中小企业竞争激烈，兼并重组成为常态，在转型升级过程中，产能落后及资本实力较弱的企业面临竞争淘汰风险。此外，部分企业通过多元化发展摆脱困境，

42、也面临新产品培育和投资风险。债务负担较重，财务风险较大。机械企业普遍采用赊销方式促进产品销售，并给予下游客户较长的回款期，导致应收账款规模较大，经营环节资金压力大，部分企业形成了较重的债务负担，财务费用规模大，同时转型升级下，企业研发费用支出金额增加，对企业盈利造成不利影响。样本数据分析样本筛选新世纪评级根据 Wind 信用债行业分类和 Wind 申银万国行业分类选取归属于机械行业的发债企业2和上市公司作为行业样本的选择范围，合计约 502 家，其中发债企业 101 家。从中剔除主业不属于机械行业、重复数据3和未披露 2020 年三季报的相关企业后选取了 408家（简称“样本企业”）作为本报告

43、的机械行业样本进行分析。本样本数据分析中，2020 年（TTM）数据或指标值，采用 2019 年第四季度至 2020 年第三季度数据进行年化计算。本报告所选 408 家样本企业中涉及发债企业为 52 家，占比为 12.75%；从企业性质看，样本企业以民营企业为主，占比 71.08%；国有企业 91 家，占比 19.85%。经营状况近年来机械行业样本企业整体收入不断增长，但是增速呈现下滑，2018 年-2020 年（TTM）合计营业收入分别为16,527.95 亿元、17,556.97 亿元和18,527.11 亿元，增速分别为11.93%、 6.23%和 5.53%。样本企业间规模差异较大，部

44、分细分领域龙头企业规模优势突出，其中2020 年（TTM）营业收入在 1000 亿元以上企业 3 家，分别为中车股份、中船重工和山东重工；收入在 500-1000 亿元之间企业 3 家，为三一重工、中联重科、徐工集团三家工程机械企业；收入在 100-500 亿元之间的企业 16 家；而占比达 64.79%的样本企业收入在 15亿元以下，导致样本企业 2020 年（TTM）平均营业收入仅为 45.41 亿元。2018 年-2020 年（TTM）机械行业样本企业销售毛利率分别为 20.58%、21.72%和 22.24%，我国机械产品集中在中低端，且竞争较为激烈，导致毛利率空间不大。随着产业结构升

45、级和行业集中度的提升，行业整体技术投入能力或将得到增强，产品毛利率水平有望进一步提高。2000025.00%180001600020.00%140001200015.00%10000800010.00%600040005.00%200000.00%2018年2019年2020年（TTM)营业收入毛利营业收入增速毛利率图表 7. 近年来样本企业经营指标变化情况（单位：亿元）资料来源：Wind 资讯，新世纪评级整理。期间费用方面，2018 年-2020 年（TTM）机械行业样本企业期间费用分别为 2,367.21 亿元、 2,650.95 亿元和 2,788.13 亿元，随着业务规模扩大，研发投入

46、增加及融资费用上升等持续扩大。同期样本企业期间费用率分别为 14.32%、15.10%和 15.05%，仍处于较高水平。样本企业期间费用主要由管理费用、销售费用和研发费用构成，2020 年（TTM）占比分别为 34.21%、32.05%和 27.70%。机械行业资本密集度高，且行业主要企业多为大型国有企业，人员负担相对较重，故每年折旧及摊销、人员费用支出规模较大，管理费用持续处于较大规模，并随着业务规模扩大及人力成本上升而逐年增长，2018 年-2020 年（TTM）分别为909.72 亿元、947.96 亿元和 953.87 亿元。机械销售环节及售后维保支出规模大，销售人员本文中发债企业定义

47、：截至 2020 年 9 月末在国内公开市场发行债券，主要包括短期融资券、中期票据、一般公司债券（含私募债券）和可转换公司债券等。重复数据包含两种情况：1、集团合并范围包括机械行业上市子公司，但集团其余业务不属于机械行业，剔除集团公司样本，仅保留机械行业上市子公司样本；2、集团合并范围包括了上市子公司，且集团其他业务也属于机械行业，剔除上市子公司样本，保留集团公司样本。此次所选机械样本仅出现第一种重复数据情况。工资、运输包装费用组成的销售费用规模较大，同期分别为 752.28 亿元、858.15 亿元和893.64 亿元，随着企业销售规模扩大而增长。财务费用方面，机械行业作为资本密集型行业，在

48、日常经营及资本性支出方面均存在较大融资需求，使得财务费用维持在一定规模，同期分别为 149.87 亿元、151.78 亿元和 168.17 亿元，其中 2020 年（TTM）同比增长 10.80%主要系企业融资规模扩大所致。此外，转型升级下企业技术改造和研发费用投入加快，2018年-2020 年（TTM）样本企业研发费用分别为 555.34 亿元、693.07 亿元和 772.45 亿元，其中 2019 年和 2020 年（TTM）分别较上年同期增长 24.80%和 11.45%。但在毛利空间扩大下，样本企业成本费用利润率分别为 5.65%、6.32%和 7.82%，呈现上升趋势，企业盈利能力

49、整体得到一定改善。1200.0016.00%14.00%1000.0012.00%800.0010.00%600.008.00%6.00%400.004.00%200.002.00%0.000.00%2018年2019年2020年（TTM)管理费用销售费用财务费用研发费用期间费用率成本费用利润率图表 8. 近年来样本企业经营指标变化情况（单位：亿元）资料来源：Wind 资讯，新世纪评级整理。此外，近年来机械行业样本企业资产减值损失消化规模数额增长，2020 年（TTM）资产减值损失为 277.54 亿元，较 2019 年（TTM）增长 2.33%，主要包括存货跌价损失、商誉减值损失等，对经营收

50、益造成一定侵蚀。另外，机械行业样本企业因承担地方政府鼓励支持项目建设，每年可获得一定政府补助，2018 年-2020 年（TTM）营业外收支净额分别为11.10 亿元、8.21 亿元和 5.79 亿元，但对净利润补充有限。2018 年-2020 年（TTM）样本企业净利润分别为 657.20 亿元、782.80 亿元和 989.84 亿元，同比分别增长-19.23%、19.11%和 26.45%，得益于盈利能力的改善及行业集中度上升，2019年以来机械行业净利润实现较快增长。但是机械行业样本企业中亏损企业数量仍达到 80家，亏损面为 19.61%，较上年提高 6.37 个百分点，显示企业间业绩

51、表现分化加剧。资本结构机械企业主要为基础工业提供技术装备，前期需投入大量资金购买、生产所需的各种设备，而且定制的生产过程复杂且生产周期长，导致原材料、在制品占用的流动资金量大，加上企业普遍采取宽松信用政策，导致赊销规模较大，也对营运资金形成占用，因此资本实力及强有力的资本补充能力是体现行业内企业竞争优势的重要方面，截至 2020 年 9 月末，机械行业样本企业所有者权益合计为 15,408.99 亿元，主要由实收资本、资本公积和未分配利润构成，在所有者权益中占比分别为 22.92%、33.09%和 21.07%。近年来样本企业所有者权益不断增加，2020 年 9 月末较上年末增加 1,483.

52、19 亿元，主要来自投入资本增加和自身利润的积累，其中实收资本、资本公积和未分配利润分别较上年末增加 111.72 亿元、494.75 亿元和 521.91 亿元。其中实收资本和资本公积增加除股东投入资本外还来自外部收购兼并。2018 年末-2019 年末及 2020 年 9 月末，样本企业资产负债率分别为 56.19%、55.81%和56.88%，近年来控制在较合理水平。从资产构成看，样本企业资产以流动资产为主，且流动资产主要由存货和应收账款构成，2020 年 9 月末分别占流动资产的 23.53%和 25.90%。机械企业资产中应收账款和存货持续处于较大规模，2018 年末2019 年末及

53、 2020 年 9 月末，样本企业应收账款分别为 4,485.47 亿元、4,552.10 亿元、5,434.08 亿元；同期末存货分别为 4,880.99 亿元、5,044.40 亿元和 5,981.05 亿元。其中 2020 年 9 月末受疫情下的停工停产及下游客户订单回款减慢等影响，应收账款和存货分别较上年末增长 19.38%和 18.57%。因此导致 2020 年前三季度，样本企业经营效率降低，营业周期延长，2018-2019年及 2020 年前三季度样本企业营业周期分别为 232.71 天、231.59 天和 330.09 天，其中应收账款周转天数分别为 98.50 天、96.32

54、天和 136.85 天；存货周转天数分别为 134.21 天、135.27 天和 193.23 天，均有所延长。机械企业作为生产性企业，非流动资产主要由固定资产、无形资产等构成，2020 年 9 月末分别占非流动资产的 36.02%和 12.04%。此外，在转型升级背景下，机械企业高端产能投资意愿增强，在建工程规模不断增长，2018 年末-2019 年末及 2020 年 9 月末在建工程分别为 926.34 亿元、999.53 亿元和 1,200.90 亿元。另外，为丰富产品种类及获取关键技术，近年来机械企业并购活动较活跃，同期末商誉分别为 892.60 亿元、844.01 亿元和 907.7

55、1亿元。从负债规模来看，2018 年末-2019 年末及 2020 年 9 月末，样本企业负债总额分别为16,475.39 亿元、17,588.52 亿元和 20,329.22 亿元，近年来随着业务规模扩大，机械企业债务规模保持增长，其中 2020 年 9 月末较上年末增长 15.58%，主要系受疫情影响，企业回笼资金减慢，对上下游供应商占款增加及刚性债务规模扩大所致。从债务结构来看，样本企业负债以流动负债为主，占比在 70%以上，与其资产构成较为匹配，但债务期限结构仍有待改善。4000057.00%3500056.80%3000056.60%56.40%2500056.20%2000056.

56、00%1500055.80%1000055.60%500055.40%055.20%2017年末2018年末2019年末2020年9月末流动负债非流动负债所有者权益资产负债率图表 9. 样本企业财务杠杆变化情况（亿元）资料来源：Wind 资讯，新世纪评级整理。从刚性债务来看，2018 年末-2019 年末及 2020 年 9 月末机械行业样本企业刚性债务分别为6,898.82 亿元、6,941.74 亿元和7,880.09 亿元，其中2020 年9 月末较上年末增长13.52%，主要系疫情下企业经营效率降低，销售回款减慢，外部融资需求短期上升所致。样本企业的刚性债务以短期为主，同期末短期刚性债

57、务占刚性债务的比重为 72.32%，刚性债务集中偿付压力较大。机械样本企业债务融资方式以银行借款和发行债券为主。疫情期间国家及各省市推出各项稳定金融政策，外部融资渠道维持畅通，且发债主体多数为徐工集团、三一重工、中车股份等优质企业，未使用银行授信规模较大，但是在行业集中度提升下，部分机械企业流动性压力上升，根据评级报告披露各家企业获取得 2020 年 3 月末商业银行的未使用授信额度情况，中国一重、中四仪、通裕重工、山能重装四家发债主体流动性压力相对较大，未使用银行授信尚无法对短期刚性债务缺口（本期末货币资金-本期末短期刚性债务）予以覆盖。从短期偿债指标来看，2018 年末-2019 年末及

58、2020 年 9 月末样本企业现金比率分别为 31.69%、33.89%和 31.36%，其中 2020 年 9 月末现金比率较上年末下降 2.53 个百分点，行业整体流动性压力呈现一定上升。2020 年（TTM）EBITDA/利息费用为 10.90 倍，较 2019 年（TTM）下降 0.97 倍。现金流量经营环节现金流方面，由于经营环节占用较多资金，机械行业样本企业经营获现能力一般，2018 年-2020 年(TTM)样本企业营业收入现金率分别为 96.61%、98.47%和 99.26%，其中2020 年（TTM）较 2019 年（TTM）下降 6.33 个百分点，主要系受疫情影响企业销

59、售回款减慢所致。同期，经营性现金净流量分别为 888.47 亿元、1,576.86 亿元和 1,779.51 亿元，2019 年受销售收入增长及加大回款力度等影响，山东重工、中船重工、三一重工、中国一重、中国中车等龙头企业经营性现金流净额增大，带动样本企业整体经营性现金净流量同比明显增加，且因销售款集中在 2019 年第四季度回笼，同时 2020 年以来受疫情影响样本企业停工停产，采购及生产投入资金减少，导致 2020 年（TTM）样本企业经营性现金流 净流入规模进一步增加。经营性现金流对债务的保障程度有所提升，2018 年-2020 年（TTM）经营性现金净流量对短期刚性债务的覆盖率分别为

60、17.84%、30.38%和 31.23%。但是 2020 年（TTM）仍有 68 家（占比 16.67%）样本企业经营性现金流呈现净流出状态，企业间偿 债能力有所分化。投资环节现金流方面，2018 2020 年（TTM）样本企业投资性现金净流量分别为-874.89 亿元、-1,068.15 亿元和-969.96 亿元，随着经营性现金净流入增多，样本企业对外投资及理财等现金支出增加，同时产业转型趋势下，企业购建固定资产等产能升级投资支出较多，近年来样本企业投资环节现金流持续呈现净流出状态。为满足业务发展及资本性支出需要，机械企业存在持续外部融资需求，2018 年-2020 年（TTM）样本企业