股利政策决策讲义(PPT-62页)课件

1、Topic 10股利政策决策 第十讲 股利政策决策 股利政策要解决的问题：如何合理地 分配净利润？它包括以下内容：.公司如何确定合适的分红比例，即D/E=?.公司如何确定合适的分红形式？.从长期来说，企业是否必须实行一个 稳定的股利政策？2 2. 股利政策难题一直以来被人们称为 “股利政策之谜”（Puzzle of Dividend Policy）一方面，股利政策具有双面对立效应，股东需要在资本利得和股利之间选择：哪一个更好？另一方面，股利政策是一个有争议的理论问题：股利政策的变动与企业价值（股票价格）和资本成本之间的关系：是否相关？第十讲 股利政策决策 3 10.1 股利政策理论 10.2

2、股利政策实践 第十讲 股利政策决策 4 10.1 股利政策理论 争论中的股利政策理论 完善中的股利政策理论 5 1. 争论中的股利政策理论 争论的焦点是：高股利政策会降低股票价值还是提高股票价值？抑或对股票价值根本没有影响？6（1）股利政策无关论（MM理论） (Dividend Irrelavancy Theory-DI) 股利政策无关论的假设 无税假设：公司和个人的所得税均为零； 无费用假设：股票发行和交易费用为零； 无偏好假设：投资者对企业发放股利或从股票 交易中获得资本利得持无偏好的态度； 无关假设：企业的投资决策与股利政策无关； 信息对称假设：对未来的投资机会，管理者 和投资者的信息对

3、称。7 股利政策无关论的机理企业价值取决于企业的盈利能力，而不是 企业如何融资或如何分配利润;企业股价与其经营或商业风险有关；如果企业提高股利支付比例，就必须相应 增发股票给新投资者，新增股票的价值正 好等于增发给股东的股利。（1）股利政策无关论（MM理论） (Dividend Irrelavancy Theory-DI)8 股利政策无关论的结论与政策含义结论（1）企业股票价格与其股利政策无关（2）企业权益资本成本与股利政策无关政策含义企业无需制定股利政策 ！（1）股利政策无关论（MM理论） (Dividend Irrelavancy Theory-DI)9 股利政策无关论的问题假设缺乏现实性

4、 企业和投资者需要支付所得税； 企业增发新股需要支付发行费用，投资者 需要支付交易费用； 股利政策通过影响企业现金流量，从而影 响投资决策； 企业管理层与投资者之间存在信息不对称。（1）股利政策无关论（MM理论） (Dividend Irrelavancy Theory-DI)10 （2）“在手之鸟”理论股利政策相关论 (GL理论) (Bird-in-Hand Theory)该理论由戈登（Gordon）和林特纳（Lintner）提出。 在手之鸟理论的机理根据 KS = 股利收益率+资本利得收益率 =（D1/P0）+g由于未来资本利得的折现率高于现金股利的折现率，投资者因而更偏好现金股利。11

5、在手之鸟理论的结论与政策含义结论（1）企业股票价格与股利支付比例成正比；（2）权益资本成本与股利支付比例成反比。政策含义企业必须制定高股利政策才能使企业价值最大化 ！（2）“在手之鸟”理论股利政策相关论 (GL理论) (Bird-in-Hand Theory)12 在手之鸟理论的问题Bird-in-hand Fallacy从长期来看，企业支付给股东的现金流量是由企业所经营资产产生的现金流量的风险所决定的，并不取决于股利支付比例的高低。 （2）“在手之鸟”理论股利政策相关论 (GL理论) (Bird-in-Hand Theory)13 （3）税差理论股利政策相关论(LR理论) (Tax Diff

6、erential Theory-TDT) 资本利的所得税与股利所得税之间存在差异 （这一假设实际上是现实）； 投资者可以通过延迟实现资本利得而延迟 缴纳资本利的所得税。该理论由莱森伯格（Litzenberger）和拉姆斯韦（Ramaswamy）在1979年提出。 税差理论的假设14 设两种股票价格都是10美元，总收益都是15%，其中：A=收入型股票，D/P=10%， g=5% B=增长型股票，D/P=5%， g=10%股票指标D1/P0gD1/P0+gAEBT10%5%15%税-4%-1.4%-5.4%EAT6%3.6%9.6%BEBT5%10%15%税-2%-2.8%-4.8%EAT3%7.

7、2%10.2%T资本利得=28%T股利所得=40%根据税差理论 EATBEATA若资本利得税可以延迟，则EATB EATA（3）税差理论股利政策相关论(LR理论) (Tax Differential Theory-TDT)15 税差理论的结论和政策含义结论（1）企业股票价格与股利支付比例成反比；（2）权益资本成本与股利支付比例成正比。政策含义企业必须制定低股利政策才能使企业价值最大化 ！（3）税差理论股利政策相关论(LR理论) (Tax Differential Theory-TDT)16 （4）三种股利政策理论的比较PD/EBIHMMTDksD/EBIHMMTD17 2. 完善中的股利政策理

8、论 信号理论（Signaling Hypothesis） 客户效应（Client Effect） 代理理论（Agency Theory）18 （1）信号理论（Signaling Hypothesis） 问题的提出如何解释每当企业降低或减少股利时，股价下跌；反之股价上升？股东更加偏好现金股利吗？19 信号理论的机理由于企业管理者与投资者之间的信息不对称， 企业“提高股利”是企业管理者向市场传递 “盈利好”的信号； 企业“降低股利”是企业管理者向市场传递 “盈利差”的信号；股价升降不是因为投资者对现金股利的偏好，而是由于信息不对称条件下投资者对股利政策含义理解后的反应。（1）信号理论（Signal

9、ing Hypothesis）20 信号理论的问题.在信息不对称条件下，对股利政策的含义有不同看法：例如，在企业效益稳定或现金流量充裕的情况下， 企业“提高股利”是管理者向市场传递“没有高效益 投资项目”的信号，所以企业前景并不好； 企业“降低股利”是管理者向市场传递“有高效益投 资项目”的信号，所以企业前景光明。（1）信号理论（Signaling Hypothesis）21 . 股利政策的含义受管理者行为和投资者行为的影响，这种行为可能是理论上难于或无法描述，或者与理论上的描述所不同的。（1）信号理论（Signaling Hypothesis）22 （2）. 客户效应（Client Effe

10、ct） 问题的提出如何解释某群体偏好某种类股票？例如，退休人员偏好公用事业股（D/E=80%）；高收入人员偏好增长型股票的再投资（D/E=7%）。23 客户效应的机理各种群体客户对现金股利和资本利得有不同偏好和需求。虽然存在交易成本等障碍，但改变股利政策最终将导致客户变化。 （2）. 客户效应（Client Effect）24 结论 企业应该制定符合客户偏好和需求的股利政策，才能保证股价的稳定性。（2）. 客户效应（Client Effect）25 （3）.代理理论（Agency Theory） 问题的提出为什么很多公司在支付股利的同时，增发新股？26 代理理论的机理由于管理者与投资者之间存在

11、代理冲突，股东需要支付监督管理者行为的代理费用。在大型、股权分散的公司，有效的监督机制是：代表股东利益的“第三方监督者”。通过外部融资（借债、增发新股），可以解决企业董事会监督机制不力的问题债权人、投资银行充当“第三方监督者”。（3）.代理理论（Agency Theory）27 结论 提高股利支付比例，促使企业增加外部融资需求，接受第三方监督者的监督，有助于解决股东和管理者之间的代理冲突。（3）.代理理论（Agency Theory）28 10.2 股利政策实践 股利支付的方式 股利支付的程序 实践中的股利政策 29 1.股利支付的方式 现金股利（Cash Dividend） 股票股利（Sto

12、ck Dividend） 股票分割（Stock Split）30 （1）现金股利（Cash Dividend）现金股利是指上市公司分红时向股东分派现金。发放现金股利将减少公司资产负债表上的现金和留存收益。31 （2）股票股利（Stock Dividend）股票股利是指公司将应分给投资者的股利以股票的形式发放。股票股利对于企业来说，没有现金流出企业，因而它不是真正意义上的股利。32 就会计而言股票股利只是将资本从留存收益帐户转移到其他股东权益账户。它并未改变每位股东的股权比例，也不增加公司资产。（2）股票股利（Stock Dividend）33 普通股 面值（100万股，$2/股）$2,000,

13、000 实缴股本8,000,000留存收益15,000,000股东权益25,000,000举例：L.Bernarel公司准备发放15%的股票 股利，公司股票当前价格为14美元/股。股票股利发放前股票股利发放后普通股 面值（115万股，$2/股）$2,300,000 实缴股本9,800,000留存收益12,900,000股东权益25,000,000 就股东而言股票股利除了使其所持股票增加外，持股比例及股票市值总额均不变。（2）股票股利（Stock Dividend）35 每股收益（EPS）=$500万/100万股=$5/股持股收益=$5/股*100股=$500假设某股东持有上述公司100股股票，

14、公司税后利润为500万美元。股票股利发放前股票股利发放后每股收益（EPS）=$500万/115万股=$4.348/股持股收益=$4.348/股*115股=$500（2）股票股利（Stock Dividend）36 就管理者而言，发放股票股利可能出于以下动机： 在盈利预期不会增加的情况下可以有效的 降低股票价格，以提高投资者的投资兴趣； 公司可以将现金留存下来用于再投资，有 利于公司的长远发展；（2）股票股利（Stock Dividend）37 （3）股票分割（Stock Split）股票分割是指将一面额较高的股票交换成数股面额较低的股票的行为。从本质上讲它也不是股利，但它产生的效果与股票股利十

15、分相近。38 就会计而言，公司的资本结构不发生任何变化，只是普通股股数增多，面值降低。在前例中，如果L.Bernarel公司改变财务方案，决定对股票进行1：2的分割，则股票分割后普通股 面值（200万股，$1/股）$2,000,000 实缴股本8,000,000留存收益15,000,000股东权益25,000,000（3）股票分割（Stock Split） 就股东而言，股东权益合计数也不变； 就管理者而言，分割股票的动机包括： 降低股票市场价格； 为新股发行做准备； 有助于公司并购政策的实施。（3）股票分割（Stock Split）40 假设甲公司准备通过股票交易实施对乙公司的兼并，设甲、乙两

16、公司目前的市场股价分别为50美元和5美元，依据对对方公司价值的分析，甲公司管理层认为1：10的交换比率（即10股乙股票换1股甲股票）对双方来说是比较合理的，但1：10的比例可能使乙公司的股东在心理上难以承受；因此，甲公司按1：5对本公司股票进行分割，然后再按1：2的比例实施对乙公司的兼并。（3）股票分割（Stock Split）41 小 结尽管在实践中现金股利比股票股利和股票分割使用的更频繁，但是很多人认为：.股票股利和股票分割会使股东极大地获益；.在公司前景看好，尤其是股价远远超出正常水平的时候实行股票股利和股票分割很有意义；.股票股利和股票分割可以为公司保留现金。42 2. 股利支付的程序

17、 股利发放的程序可以表示如下：1. 股利宣布日（Declaration Date）2. 股利登记日（ Date of Record）3. 除息日(除权日)(Ex-dividend Date)4. 股利支付日（ Date of Payment）43 举例说明股利的发放过程2004年12月21日，Albot公司宣布：2005年1月13日记录在公司股东名册上的股东将收到每股0.19美元的股利，股利将于2005年2月15日发放。12月12日1月11日1月13日2月15日股利宣布日除息日股利登记日股利支付日Date44 3.实践中的股利政策（1） 剩余股利政策（Residual Dividend）在确定

18、企业最优资本结构后，核算出计划要投资的高收益项目所需的权益资本，从净利润中扣除后，剩余的利润作为股利分配；有剩余则分，无则不分。优点：可以保持公司的最优资本结构；缺点：股利政策不稳定。 45 举例：Britton公司正在考虑4个投资项目，有关信息如下：公司的资本成本为14%，融资结构为：债务40%，普通股权益60%，可用于再投资的内部资金总额为75万美元。问应投资哪些项目？根据剩余股利政策，红利为多少？项目ABCD投资规模$275,000$325,000$550,000$400,000内部收益率17.5%15.72%14.25%11.65%3.实践中的股利政策46 1. 根据项目的IRR和WA

19、CC比较，应投资于 项目A、B、C，共需资金275000+325000+550000=1150000（美元）2. 按照公司的目标资本结构，权益占60%权益资本共需 1150000*60%=690000（美元）3. 由于公司可用的内部资金为750000美元可用于分配的资金为 750000-690000=60000（美元）3.实践中的股利政策47 （2） 稳定增长股利政策 将每年的股利确定在一定水平上并维持基本稳定，根据公司每年盈利增长的情况，在确信公司未来的盈利能力足以提高股利支付能力时，再按目标增长率逐步提高公司的股利支付水平。优点：有利于向市场传递积极信息； 吸引对股利有较高依赖性的股东。缺

20、点：股利支付与盈利相脱节，在盈利不稳定的时候可能 导致财务状况恶化。3.实践中的股利政策48 （3） 固定股利支付率政策 公司将股利与盈利挂钩，按股利占盈利的比率作为计算股利支付数量的标准。优点：股东所获股利与公司的经营绩效紧密联系， 股东与企业风险共担；缺点：股利不稳定，随盈利变动而波动，容易导致 股价不稳定。3.实践中的股利政策49 （4） 低正常股利加额外股利政策 在正常情况下，公司支付较低的“正常股利”给股东，但在盈利较好的年份，除支付“正常股利”外，派发“额外股利”给股东。优点：有利于稳定股价，具有较大的灵活性；缺点：当公司在较长时期内一直发放额外股利时， 会被股东当作正常股利，一旦

21、取消额外股利， 容易造成“公司财务状况恶化”的错误印象。3.实践中的股利政策50 （5） 股利再投资计划（DRIP）在20世纪70年代，多数大公司开始实行股利再投资计划，从而股东可以将所得的股利以股票的形式投资于该公司。DRIP可分为两种：只涉及已在市场上流通的“旧股”型计划；包括新发行股票在内的“新股”型计划。优点：毋须支付新股发行费用；缺点：不适宜需要现金的投资者3.实践中的股利政策51 （6） 股利回购计划（SRP）公司使用剩余现金或发行债券的收入，购回股东手中的股票，变相地发放股利；被公司购回的股票称为库藏股。3.实践中的股利政策52 公司股票回购的方式 （陈雨露第256页） 公开市场

22、回购公司在股票市场按照公司 股票当前市场价格回购。 要约回购招标收购股权，又分为固定价 格要约回购和荷兰式拍卖回购。 协议回购公司以协议价格直接向一个或 几个主要股东购回股票。3.实践中的股利政策53 公司回购股票的主要目的 （陈雨露第257页） 增加每股收益的金额； 调整公司资本结构，发挥财务杠杆作用； 在方便股东选择股利支付方式的同时为 股东提供避税的优惠； 提升公司股票价值3.实践中的股利政策54 4.股利政策的影响因素（陈雨露271） 投资机会 公司的融资能力 公司盈利的稳定性 股东的偏好 信息效应 法律合同的限制55投资机会 如果公司有足够的现金流量，那么公司究竟能够给股东发放多少股

23、利，其中很重要的一个影响因素就是公司投资机会的多少，以及投资项目预期收益率的高低。当公司投资项目的预期收益率高于公司要求的收益率时，公司会尽量地筹集资金进行投资。按照先内部融资后外部融资 的顺序，在公司拥有足够的现金流入量的情况下，通常会先满足公司投资所需要的现金，如果还有剩余，公司才会考虑分派股利，这就是我们说说的剩余股利政策。56公司融资能力的大小公司为筹集经营所需资金通常通过以下三种渠道：内部融资、外部债务融资和外部权益融资。公司如果想运用内部融资，前提条件是公司拥有大量的留存收益，而且内部留存收益大量用于再生产需获得股东的同意；因为内部融资会减少股利的分配，直接影响股东的现时收益。57

24、公司融资能力的大小公司对外筹资能力的大小主要受两个因素影响：一是公司财务状况及经营状况的好坏，二是金融市场的发达程度。 公司的外部融资要考虑成本因素以及财务风险。58公司盈利的稳定性 公司的股利通常会随盈利收入的变化而变化。但大多数公司并不愿意经常改变公司的股利政策，这就是我们所说的股利政策的“粘性”。公司保持股利政策稳定的前提条件是具有稳定的盈利。公司盈利能否保持稳定除了受行业发展、宏观经济条件的影响外，公司的财务决策也会在一定程度上影响公司的盈利。公司运用财务杠杆的情况会直接影响到股利的分配；财务杠杆越大，股利分配越少，同时由于财务杠杆的运用，为保护债权人的利益，在分配股利时还会受到一定的

25、限制，如不得分配超过一定比例的现金股利。59股东偏好与投资机会公司股东的偏好会在很大程度上影响公司采用的股利政策。股东的偏好具体体现在很多方面，如税收偏好、投资偏好、现金偏好等。 投资者的投资机会也是影响公司采取不同的股利政策的一个重要影响因素。当公司对外投资回报率低于股东个人对外投资回报率时，股东往往偏好高股利政策。 60信息效应公司采用的股利政策会被投资者理解为公司在向市场传递公司经营状况好坏的信息。 公司究竟采用何种股利政策，一定程度上受信息传递效应的影响。如果股利分配政策没有达到公司预想的效应，考虑到股利分配的成本因素，在信息传递渠道如此众多的今天，公司可能会采用其他的方式向市场传递信

26、息。61法律法规及合同契约的限制 许多国家的法律都规定公司在何种情况下不能发放股利。首先是资本保全的要求 ；其次是公司发展的需求。公司采用高股利分配政策可能会影响公司的营运资金，增加公司的经营风险。债权人为了保护自身的利益在公司的借款合同、债权认购协议等契约上加入限制股利发放的条款。 621. 更重要的是，娜娜从她身上感受到了一种特殊的气质，而这种气息，让她觉得有些熟悉。 不同于蓝轩宇那种无比亲切的熟悉，而是一种物以类聚的熟悉。 娜娜主动走上前去，来到这个小女孩儿面前，问道：“你叫什么名字？” 小女孩儿眨了眨眼睛，看着娜娜似乎有些畏惧，但还是脆生生的道：“老师好，我叫冻千秋。” 毫无疑问，和她

27、娇柔的外表相比，她有一个无比霸气的名字。 “冻千秋？”娜娜眼神微动，“几岁六岁半，快七岁了。”冻千秋回答道。2.娜抬起右手，向她头上摸去。冻千秋却吓了一跳，飞速的向后跳开一步，想要避开娜娜的手掌。可娜娜却如影随形一般，根本没有被她拉开距离 当娜娜的手掌轻巧的落在她头上的那一瞬，冻千秋只觉得一切似乎都变得虚幻了，刹那间，周围的一切都变得不真实起来。 娜娜的手掌在她头上轻轻的摸了摸，点点头，“我明白了。” 说完这句话，她重新走到所有学生们面前，“今天，古武课正式开始。古武教导的，就是上古魂师们的一些战斗方式以及一些战斗技巧。既然是战斗，就是用于实战。所以，我们的古武课程无论是开始还是结束，都是以实

28、战为先。”3. 冻千秋依旧站在队伍之中，可她看着娜娜的眼神，分明有些畏惧。粉嫩的小嘴开合，似乎想要说些什么，但又没有说出。但在畏惧的同时，她的眼底深处也多了一抹好奇。这位这么漂亮的娜娜老师，究竟是明白了什么啊？唐乐，我们接下来要前往天罗星巡演了哦。话说，你真的不打算再唱一首歌吗？我承认，你的念实在是太好听了。可是，就一首也太单调了吧。念的歌词就是你自己写的，你写的那么好，为什么不再写一个呢？”4.模拟舱是什么？蓝轩宇其实是很好奇的。这还是他第一次见到模拟舱。倒不是蓝潇和南澄不舍得，而是因为他年纪太小。 一般来说，模拟舱要十岁以上，有相对自控行为能力的人才可以使用。因为那将完全进入到另一个世界，

29、年纪太小进入，容易迷失自我，与原本世界的认知错乱。 但蓝轩宇还是听说过的，伴随着科技进步，模拟舱已经到了相当高科技的程度，几乎能够百分之百拟真真实世界。 譬如机甲师训练，几乎全都是通过模拟器来完成的，不需要承受伤害，却百分之百模拟出战斗和驾驶时的状态，训练效果绝佳。但一般来说，这种训练还是会加入一些痛觉的，以作为刺激，但都不会增加的太强。 十台银色模拟舱熠熠生辉，每一台的占地面积都在四平方米左右，足以容纳各种身材的人。 在本院老师的指导下，十名学员分别进入到一个模拟舱之中，这模拟舱的座舱非常奇特，并不是专门的座椅，而是看上去如同粘稠液体一般的透明物质 当蓝轩宇迈入其中时，顿时觉得宛如踩入泥塘之

30、中一般，十分的怪 “转身，坐下去。”牧重天亲自指导蓝轩宇，对于这个精神力接近一百的孩子他着实是很感兴趣。 蓝轩宇缓缓坐入其中，顿时感觉到整个身体都陷入了进去，眼看着头部也要陷入那透明胶质时他不由得有些慌张。但就在这时，一个金属面具从上方落下，覆盖在他的面庞上，下一刻，他的身体才被那透明胶质彻底浸泡在内。 整个人完全沉入那透明胶质，粘稠感却随之消失了，他突然感觉到，自己似乎是自由的，而金属面具上传来阵阵酥麻的感觉，引动的他的精神之海不断的轻微震颤着。 们不用惊慌，你们现在感受的一切正常，接下来，你们将进入另一个世界之中。你们要做的，就是在这个世界里面活下来。一旦在其中被杀死，你们的综合考核就结束

31、了。在考核的过程中，那就是生死战场，你们可以无所不用其极。甚至是击败遇到的同学。综合考核，开始。” “嗡” 轻微的嗡鸣声中，蓝轩宇只觉得身上骤然一松，整个人仿佛在向下坠落似的，下一瞬，原本漆黑的眼前突然一亮。 柔和的阳光带来温暖，蓝轩宇的意识也随之变得清晰起来。眨了眨眼睛，他惊讶的发现，自己在一条小河边，河水正从自己面前淙淙流过，空气清新而充向，小河两边都是茂密的森林。 他看看自己的双手，再看看周围的一切，心中充满了震撼。 这？这是模拟的世界吗？可是，和真实的世界真的好像、好像啊！ 他下意识的掐了一下自己的手臂，不怎么疼，只是略有感觉。这才让他找到了一些身在虚拟世界的感受。科技真的是太神奇了啊

32、！这种感觉也实在是太过美妙。 他向前跑了两步，一切如常，和自己平时的行动并没有任何区别。感受了一下体内的魂力，也是如此。 略微做了做舒展运动，蓝轩宇再朝着四下看看。脑海中回忆着先前那位老师的话语。 活下来！这就是这次考核的主题。可这里感觉真的好棒啊！这种身在大森林内部的感觉真的是太美妙了，满眼都是阳光和绿色，还有清新的空气。在现实界中，他从来都没有去过这么美的地方呢。5. 略微思考了一下，蓝轩宇心中一动，脸上顿时露出了笑容。因为他突然发现，自己的运气很好。因为，他出现的这个地方，可是有一条小河的啊！6. 这条小河其实说是小溪也差不多，宽不过两米，深度能有两尺就不错了。7. 可不管怎么说，这也是

33、一条河啊！水元素要比其他地方更加充沛，而拥有水元素掌控的他，无疑在这里能够发挥出更大的实力。8. 老师们上课时早就教导过，魂师的实力，和所处环境呈正相关。譬如，植物系魂师在有植物的地方，就能发挥出更强的实力。火属性魂师在正午发挥出的实力就更强。9. 毫无疑问，此时所处的这个环境对于蓝轩宇来说肯定是最有利的。他的武魂是蓝银草，本身就是植物系，再加上这里还有充沛的水元素，无形之中，就让他的整体实力上升了几分。10. 不就是活下去吗？在这最适合自己武魂的地方，肯定能活的更好吧。想到这里，蓝轩宇已经做好了决定，直接找了块石头坐了下来。看着周围的美景，不亦乐乎。11. 紫萝分院体育馆。12. 牧重天和其

34、他几位本院老师站在一个大屏幕前，屏幕一共有是个分屏，呈现出十名学员在虚拟世界森林中不同位置的表现。13. 被虚拟出的当然不会是一片普通森林，而是一片魂兽森林，至于学生们会在森林中遭遇什么，都是随机的。但他们的表现都会被记录在案，会根据随意遇到的情况和应变来打分。14. 因为蓝轩宇先前惊人的九十九点精神力，所以特别被牧重天所注意，他的分屏显示也被放在了中央。15. 当牧重天看到这孩子在河边找了块石头坐了下来的时候，脸上的表情顿时变得古怪起来。16. “现在的孩子，确实是缺乏一些常识啊！”牧重天有些无奈的说道。17. 旁边另一名老师笑道：“这不是显而易见的吗？他们从小在城市中长大，又何曾去过魂兽森

35、林这种地方。当然也更不知道魂兽的习性了。魂灵的存在，再加上魂兽被隔绝在专门星球生存，让有关于魂兽的知识变得越来越不重要，甚至在高级学院都是选修课。他才八岁吧，又怎么会知道森林中的水源地一定是最容易遇到魂兽的。”18. 牧重天耸了耸肩膀，道：“我们这考核的烈度最强到什么程度？”19. “千年魂兽吧。毕竟这些孩子太小，就算是千年魂兽，秒杀他们的可能性都很强。不过我们做过设定，千年魂兽都是相对来说性格较为温和的。省得给这些孩子们留下心理阴影。”20. 牧重天微笑道：“那就让我们拭目以待吧。”21. 河边。22. 蓝轩宇百无聊赖的四下看看，好像也没什么啊！为什么先前那老师说的好像挺危险似的？23. “

36、呼哧、呼哧、呼哧！”正在这时，蓝轩宇听到了一个有些奇怪的声音。他的反应很快，下意识的从大石头上一跃而下，迅速隐藏在石头侧面。24.-25.第六十六章 初战26. 如果是在万年前，或者是更久远的时代。所有魂师要学习的最重要课程都和魂兽有关。因为在那个时候，只有了解魂兽，才能更好的去选择自己魂环的方向。27. 而最近万年来，魂灵体系的完善，再加上人类与魂兽和平共处，有关于魂兽的课程更多的只有专门研究人员才回去研究了。譬如，蓝潇。28. 蓝轩宇小的时候，蓝潇就经常带他看一些魂兽的图册，给他当故事去讲述一些有关于魂兽的知识。所以，在同龄人之中，他肯定是对魂兽最为了解的。毕竟，他有一个研究古魂兽的父亲。

37、29. 所以，当他隐藏在石块旁，看到那声音传来的主人时，第一反应是松了口气。30. 那是一只身体硕大的魂兽，身长大约在五米开外，高也有一米八左右，全身肥硕，头部巨大，尾巴却很细小。一双眼睛长在头部两侧，摇头晃脑的，缓缓走向河水。31. 吞马！32. 一种体型非常庞大，力量惊人的魂兽。但也是一种性格特别温和的魂兽。就算是一些小型魂兽在它身上玩闹它一般都不会发脾气。而且是食草魂兽。最喜欢水，在水里游动的速度要比在陆地奔跑更快。最爱做的事情就是睡觉33. 因为自身体积硕大、力量惊人，皮肤表面的角质层又特别厚重，所以也没什么天敌。在魂兽中，是典型的老好人。就算是远比它们强大的魂兽，也少有会来找它们麻烦

38、的。吞马身上有很多寄生虫，是食肉动物也不喜欢的，吃了容易肚子疼34. 这只吞马体型如此肥硕，就算没有千年也有八百年修为了吧？蓝轩宇心中暗暗的判断着。35. 而这也是他第一次见到魂兽，虽然是在虚拟的世界之中，但还是让他非常感兴趣。36. 那肥硕的吞马缓缓走到河边，先是张开大嘴喝了几口水，然后再缓缓的向河内走去，把自己硕大的身体全都浸泡在河水之中。37. 它实在是太肥硕了，以至于身体浸泡在河水中后，这条小河都要断流了。但它却乐得享受那被河水冲刷的快乐，嘴里依旧发出着“呼哧、呼哧”的声音。38. 蓝轩宇笑眯眯的蹲在大石头旁边看着吞马，魂兽，真有意思呢。听爸爸说过，好像最高级别的旅游就是去那两颗魂兽星

39、去看魂兽，只是需要花费特别、特别多的联邦币。等自己长大了，赚了钱，一定要去魂兽星看看，一定会特别有趣吧。39. 据说，那两颗星球，一颗叫龙皇星，一颗叫龙王星。不知道会是什么样子呢。那里真的会有巨龙么？40. 一想到这些，蓝轩宇就莫名的有些兴奋起来。41. 就在这时，突然间，他体内没来由的一热，让正心存兴奋的他顿时惊醒。紧接着，一股恶风就从背后袭来。42. 哪怕是在体育馆内观察着学生们表现的老师们，在这一刻都不禁皱起了眉头。这个长得很好看，却站在那里看着吞马傻笑的小家伙，恐怕要被淘汰了啊！43. 可就在这时，身在屏幕内，完全背对危险的蓝轩宇，却做出了令他们吃惊的反应。44. 他整个身体猛然前扑，

40、看上去就像是要摔倒似的。右手在地面上一撑，已经接近失控的身体变成侧转，右脚脚尖点在地面上，完全是利用脚踝的力量一瞪，整个人竟是在间不容发之际完成了一个变向，横着就弹了出去。45. 一道黑影下一刻就扑在了他弹身之前的地方，地面上留下了十道深深的痕迹。46. 蓝轩宇一个鱼跃前滚翻，顺势站起，同时骇然朝身后看去。47. 他刚刚所做的这些完全都是下意识的反应，是当初和娜娜在一起，每天练习追逐、抓人练就的步法。48. 娜娜都说过，他这步法勉强可以算是小成了，想要更好就只能是不断的增加熟练度和提升魂力。49. 娜娜走了这些日子，蓝轩宇一天都没有懈怠过。经历过那几件事之后，现在的他特别知道努力。尤其是他非常

41、想达到二十级去找他的娜娜老师。50. 娜娜留下的魂导通讯号码，南澄查过了，那需要在天斗星才能打通联系上。也就是说，必须要去天斗星才行。51. 南澄已经答应他，等他的魂力快到二十级的时候，就专门带他去天斗星一趟，去找娜娜。52. 蓝轩宇得到了这个承诺和保证之后哪能不努力啊！他巴不得早点去找他的娜娜老师呢。53. 所以，这步法和当初相比，已经练得越发纯熟了。当然，能够避开这一下，也和他体内一热那种感觉有关。他隐约知道，那应该是和自己的金纹蓝银草有关的，金纹蓝银草在守护自身这方面特别擅长。54. 此时他才看清，那突然从背后不声不响袭击自己的，是一头狼。55. 通体呈献为淡淡的墨绿色，但身体周围却有一

42、些扭曲的光芒，让它显得似乎有些虚幻。56. 身长大约在两米左右，体型偏瘦，不算特别庞大。但一双幽绿色的眼睛看上去却十分渗人。尾巴垂在身后，不声不响的，缓步向蓝轩宇这边逼来。57. 这是58. 蓝轩宇顿时想起一种魂兽。59. 幽冥狼！60. 他这时心中除了害怕之外，多少还有些庆幸，庆幸于自己跟爸爸还是学过一些有关于魂兽知识的，有关于幽冥狼的情况，顿时浮现在自己心中。61. 幽冥狼，等等！幽冥狼是群居的啊！62. 他迅速回身看去。63. 果不其然，就在他身边不远处，还有森林边缘，又有两只幽冥狼钻了出来，正不声不响的朝着他这边靠近。64. 幽冥狼本身并不是什么特别强的魂兽，它们速度较快，身上会有一种

43、叫做幽冥之光的天赋能力。幽冥之光除了对它们加速之外，还能降低物理攻击造成的伤害。在魂兽之中是较为普通的。65. 可是，这普通也是相对而言。对于蓝轩宇这么一个实际年龄只有七岁的孩子来说，那可就不普通了啊！66. 怎么办？蓝轩宇心中首先产生的就是这个念头。面对三头幽冥狼，而且从它们身上的幽冥之光就能看出，这三头幽冥狼恐怕都有百年级别了。这绝不是只有十四级魂力的自己所能应对的。恐怕要三十级以上的魂师才能较为从容的去面对它们吧。67. 跑？自己人小腿短的，怎么可能跑得过以速度见长的它们？68. 如果是娜娜老师知道自己面对这样的情况会怎么告诉自己呢？蓝轩宇搜刮着娜娜留下的印象。69. 不要慌，对，娜娜老

44、师一定会先说，遇事不要慌张。然后怎么办？70.-71.第六十七章 优秀72. 蓝轩宇的大脑开始飞速的运转起来。73. 无论是在哪个时代，魂师面对魂兽，其实最重要的一点都是要对魂兽足够了解，然后才能制定相应的策略去面对魂兽，战胜魂兽。74. 蓝轩宇现在脑海中出现的就是有关于幽冥狼的资料。75. 除了它们的特性之外，爸爸好像说过，幽冥狼生性多疑，一般不喜欢正面进攻，而是寻找到破绽之后一击制敌。就像先前偷袭自己。也就是说，它们其实也会有害怕么？76. 想到这里，蓝轩宇心中一动，左手抬起，一根根银纹蓝银草顿时反卷而下，覆盖住了他的手掌。一枚水球也随之出现在他掌心之上，被他托举在头顶上方。77. 果然，

45、当这水球出现的时候，三头正在缓缓靠近的幽冥狼都停下了脚步。幽绿色的眼睛紧紧的盯视着蓝轩宇，然后缓缓向侧方徘徊，围绕着他。78. 狼是一种特别有耐心的魂兽，它们也特别擅长寻找机会。甚至可以和目标不断的消耗，消耗到对方疲倦露出破绽为止。79. 爸爸当初是这么说的，但至少，在看到水球让幽冥狼暂时停下之后，蓝轩宇略微松了口气。80. 他略作思考之后，手中的水球开始出现变化，缓缓的凝结成一枚冰球，散发着淡淡的寒意。81. 幽冥狼的步伐顿时变得更慢了几分，警惕的看着他。82. 蓝轩宇把冰球交到自己的右手之中，然后左手又凝聚出一枚同样大小的冰球。83. 河边水元素充沛，他在操控的时候还是相当容易的。84.

46、然后他缓缓向前走了一步。85. 三头幽冥狼几乎是同步跟着他走出一步，依旧保持着先前和他同样的距离。86. 蓝轩宇看看周围，突然，他加快了脚步，猛的朝着一个方向跑出三步。87. 三头幽冥狼像是吓了一跳，先是后跃，拉开了一点距离，然后才跟了上来。88. 而就在这时，蓝轩宇突然发足狂奔起来，认准一个方向就跑。89. 逃跑？逃跑的时候可是最容易露出破绽的啊！三头幽冥狼锲而不舍的迅速追了上来。90. 正向蓝轩宇判断的那样，论奔跑，他怎么可能比得上以速度见长的幽冥狼呢？91. 很快三头幽冥狼就追了上来。92. 但就在这个时候，蓝轩宇的脚下却突然出现了变化，他先是向左右各自大幅度的虚晃一下，然后身体旋转，借

47、助前冲的惯性，滴溜溜一个转身，就改变了方向。93. 在高速行进过程中突然变向，这可不是一件容易做到的事情啊！而且他这个变化的速度极快，给人一种眼前一花的感觉，三头幽冥狼因为个性使然，原本已经做好扑击准备的它们顿时停顿了一下，然后才急刹，改变方向，去追变向的蓝轩宇。94. 速度是不如它们，但变向这方面，蓝轩宇竟然还超过了三头幽冥狼。95. 而也就在这时，蓝轩宇右手上金纹蓝银草浮现，他整个人的速度猛然增加，不仅如此，右臂抡起，猛的将右手之中的冰球投射了出去。96. 并不是扔向身后的三头幽冥狼，而是朝着斜前方扔了过去。97. 那个方向，正是先前他看到的那头浸泡在河水之中洗澡的吞马啊！98. “砰！”

48、冰球在吞马头顶上方炸开，爆炸力带着冰雾和冰屑狠狠的冲击在了它身上，尤其是眼睛的位置。99. 对于任何魂兽来说眼睛也都是脆弱的。更何况还是如此冰冷。100. 吞马顿时吃痛，猛然直立起来，仰天发出一声咆哮。101. 就在这时，蓝轩宇已经冲到河边，身体猛然跃起，跳到吞马背上，脚尖在他背上一点，就借势跳过了河。然后左手之中的冰球在这个时候扔了出去。102. 冰球在飞行的过程中竟是一分为三，分别朝着三头幽冥狼的方向飞射而去。103. 三头幽冥狼眼看就到河边了，却被仰头怒吼的吞马吓了一跳。这吞马再温和，那也是强大的千年魂兽。它的力量和防御可不是幽冥狼招惹得起的。104. 而就在这时，三枚冰球已经到了它们近

49、前。三头幽冥狼身体一伏，它们并没有从这三枚冰球上感觉到什么威胁。105. 然而，诡异的一幕出现了。那三枚冰球在距离它们的头部大约还有两米的地方，突然在空中拐了个弯，然后全都朝着吞马的方向飞去了。这冰球竟然在空中划出了弧线。106. 吞马在洗澡的时候，是闭着眼睛享受的，冰球炸开，刺激了它脆弱的眼皮，让这温和的千年吞马大怒。怒吼咆哮之时，蓝轩宇已经从他背上跳了过去，以它的体积和防御，根本就没什么感觉。107. 三头幽冥狼的接近它当然是感受到的，在怒吼的过程中，正扭头过来，刚好看到的，就是那三枚冰球朝着自己飞来。108. 是它们！109. “吼”吞马暴怒大吼，三枚冰球在空中瞬间被震碎成齑粉，然后它那

50、硕大的身躯就从河里站了起来，张着血盆大口就朝着三头幽冥狼冲了过去。110. “嗷嗷嗷！”巨大的声浪带着气流吹的三头幽冥狼就地翻滚，恐惧的尖叫声中，夹着尾巴掉头就跑。111. 如果它们会说话，此时一定很想大喊一声：冤枉啊！112. 吞马虽然体型庞大、行动缓慢，但它能够被大多数食肉魂兽放过除了皮糙肉厚之外，肯定也有着它足以威慑的一面。113. 吞马本身是吃草的，但急了也一样能吃肉。天赋技能吞噬，拥有恐怖的吞吸之力。那巨大的大嘴张开，一口就能吃掉半头幽冥狼毫无问题。它一发怒，顿时吓得三头幽冥狼屁滚尿流。114. 蓝轩宇落在河的另一边，呼吸有些急促，小脸微红，眼中的惊惧之色并未减退，但看着三头幽冥狼就

51、这么跑了，这才大大的松了口气，背后的衣襟却已经被汗水浸透了。115. 果然好危险啊这里！116. 紫萝分院体育馆。117. 众位本院老师面面相觑，就连牧重天心中都是极其震惊的。118. 驱马吞狼？这是一个年仅八岁的孩童能够做到的？尤其是蓝轩宇那冰球的控制，可谓妙到毫颠。最后三个带有回旋之力的冰球可以说是决定性的，祸水东引，借助吞马之力吓跑了幽冥狼。119. 无论是应变速度、反应速度再加上自身对于武魂的控制力，都是可圈可点。简直可以说是教科书一般的应对方式啊！120. 牧重天一拍大腿，“这孩子要了。”121.-122.第六十八章 三眼魔猿123. 他们选的就是天才，毫无疑问，蓝轩宇绝对符合天才的

52、一切特质。124. “现在把他弄出来吗？”坐在屏幕前的老师问道，他们又何尝不是惊艳呢？考核的学校紫萝分院当然不是第一个，他们这次考核，几乎覆盖了天罗星多座分院，但一下就能让人眼前一亮的孩子可不多啊！蓝轩宇刚刚的表现，虽然武魂没有多强，可他的反应、应变还有对于局面的判断，无不妙到毫颠。就算是成年魂师遇到这种情况恐怕都很难有他处理的这么好了。125. 这怎能不让人感到惊喜呢？126. “继续，看看他还能做到多少。这对他来说也是一次历练。”127. 蓝轩宇这会儿的反应还是挺大的，这是他第一次面对魂兽，虽然吓跑了三头幽冥狼，可他自己也被吓得够呛。那可是魂兽啊！只差一点，他就要成了幽冥狼的盘中餐了。12

53、8. 这虚拟世界实在是太真实了，真不敢想象如果被幽冥狼咬上一口会是怎样的感觉。129. 吞马吓跑了幽冥狼，终究是性格温和速度又慢，优哉游哉的重新回到河水中趴了下来，看都没看蓝轩宇一眼。130. 蓝轩宇心中微动，他突然觉得，这吞马似乎也挺可爱的，既然它不会主动攻击自己，那不如索性就在它身边好了。再有先前幽冥狼的情况，故技重施似乎也是不错的选择啊！131. 想到这里，蓝轩宇就在距离吞马不远的地方坐了下来，把后背的方向对着吞马，目光不时朝着四周警惕的看着。有了先前的教训，他可是一点都不敢大意啊！132. 事实证明，他的选择是相当正确的，很快，他就又看到有魂兽出现了。这些魂兽大多数是来河边喝水的，但也

54、有发现他的，发现他的魂兽有一些表示了恶意和进攻性，这个时候蓝轩宇就会向吞马身边靠靠。那些魂兽果然没太敢靠近。133. 无论怎么说，吞马也是千年魂兽，在魂兽的世界中还是泾渭分明的。除非是134. “砰、砰、砰！”低沉的闷响声响起，周围的森林似乎都在轻微的震颤着。135. 原本匍匐在河水中的吞马突然抬起头来，慵懒的眼眸中流露出几分警惕之色，而在河边附近喝水的其他魂兽们也都是朝着那声音传来的方向看去。136. “嗷嗷嗷嗷”就在这时，愤怒的咆哮声从森林中响起。先前还处于观望状态之中的魂兽们顿时毫不犹豫的撒腿就跑，朝着反方向跑。就连那吞马也不例外。137. 什么情况啊！吞马别跑啊！蓝轩宇心中一急，这吞马

55、对他的保护可是有一段时间了，他是相当满足的，这一跑，他可怎么办啊？138. 就在这时，森林之中，一道小小身影全身带着白光飞速的朝着他这边冲了过来。139. 蓝轩宇先是一愣，但紧接着竟是认出了那道身影来，不是别人，正是叶灵瞳。140. 她跑的好快啊！这是蓝轩宇的第一反应。141. 而此时的叶灵瞳，几乎是把吃奶的力气都用出来了，天罡霸体催动到极致，飞速前冲。142. 蓝轩宇眼睁睁的看着她从自己身前一掠而过，似乎连看都没看到自己，他只是隐约看见，叶灵瞳脸上满是惊恐之色。143. 就在这时，一个庞然大物从森林中跑了出来。144. 那是一只通体雪白的巨猿，它的身高足有四米开外，双臂奇长无比。论体型，它并

56、没有吞马那么肥硕，可是，它的速度却要比吞马快乐不知道多少，一个弹跳就是十几米，飞快无比。它的目标似乎正是叶灵瞳啊！145. 看到这局面，蓝轩宇哪还敢犹豫，同样也是掉头就跑。右手金光闪烁，金纹蓝银草附着于手掌之上，狂奔而起。146. 这一跑起来，他只觉得自己身体两边景物飞速掠过，奔跑速度竟是极快的。147. 事实上，蓝轩宇的身体素质在同龄人之中绝对是最强的，毕竟每天都在吃珍稀食材，再加上他自身血脉的缘故。此时金纹蓝银草附带能力催动起来，令他的力量、速度都是大增，竟是比刚刚从他身前掠过的叶灵瞳跑的还要快上几分。148. 背后那白色巨猿落地的声音不断传来，蓝轩宇很快就追到了叶灵瞳身边。149. 他这

57、会儿突然觉得，自己和叶灵瞳是不是真的有问题啊！为什么每次遇到她总是没好事。150. 她主动欺负自己就算了，第一次她带着她爸爸上门，就把自己弄晕了。之后又屡屡针对。这好不容易来个综合考试，她又把危险带到了自己面前。151. 当蓝轩宇从叶灵瞳身边超过去的时候，叶灵瞳才看到了他。152. “你、你怎么也在这里？”叶灵瞳气喘吁吁的说道。153. 蓝轩宇没好气的道：“这话应该我问你才对，我本来待得好好的，你却引过来那么一个大家伙。”154. “我也不想啊！我本来想要在树上藏一藏，然后发现了一个白色的小猴子看着挺可爱的，然后我就抱了抱，它不让我抱，我就捏着它脖子给抓到我怀里。然后，然后后面那大家伙就来了”

58、155. 蓝轩宇翻了个白眼，不用问他也明白了，叶灵瞳没事儿抓了人家孩子，人家能不急么？156. “可是，我已经把那小家伙还给他了啊！它怎么这么记仇？”叶灵瞳一脸委屈的说道。157. 蓝轩宇翻了个白眼，“你还委屈了？那是三眼魔猿啊！魂兽里特别强大的一种，看体型，恐怕有千年修为。这片森林估计它都是主宰。你自己找死就算了，为什么连累我？我招你惹你了？”158. “咚咚、咚咚、咚咚！”就在他们说话的工夫，后面的三眼魔猿已经追上来了。159. 正如蓝轩宇所说的那样，这种魂兽在这片森林之中确实是有着霸主地位的。哪怕是在虚拟世界的程序设置上，这也是这个考核的最强存在。160. 叶灵瞳的运气，那真不是一般的“

59、好”啊！161. “呼！”背后恐怖的恶风扑面。有了之前面对幽冥狼的经验，蓝轩宇毫不犹豫的就朝着侧面扑去。他总算是还顾念着叶灵瞳怎么也是同学，在扑出去的同时，右手一拉叶灵瞳，两个人同时朝着侧面摔了出去。162. “你干嘛？”叶灵瞳嘴里尖叫着就和蓝轩宇摔成了滚地葫芦。但她的质问下一刻就卡在了嗓子里。163. “轰”他们先前前冲的方向，巨大的白色身影猛然掠过，宛如狂风一般，地面炸裂，恐怖的气息扑面而来。气流都将他们掀飞到了一旁。164.-165.第六十九章 蓝轩宇之危166. 此时叶灵瞳摔在蓝轩宇身上，两个此时眼中都是惊惧之色。蓝轩宇猛的一推她，大叫道：“分开跑。”一边说着，他一抬手，一枚冰锥就朝着

60、三眼魔猿额头上的第三只眼射去，然后扭头就跑。167. 叶灵瞳愣了一下，而刚刚掉转身形的三眼魔猿就看到冰锥袭来，而且还是朝着自己最重要的第三只眼而来，顿时暴怒。一挥手，拍碎冰锥，直奔蓝轩宇就追了过去。168. 叶灵瞳呆了呆，然后就看到蓝轩宇在树丛中东一绕、西一绕的，转眼间就不见了人影，而那三眼魔猿就那么追着他去了。169. “他是不是傻，居然还打三眼魔猿？”叶灵瞳喃喃的自言自语道。170. 蓝轩宇心中很是郁闷，刚才他甩出冰锥时当然是故意的，因为他知道三眼魔猿的第三只眼是要害，也是它最为忌惮的地方，第三只眼被攻击，这对三眼魔猿来说是最大的挑衅，自然能将它引走了。171. 蓝轩宇倒不是真的想要救叶灵