王广谦 中央银行学 第三版 第8章 货币政策效应的实证分析

1、第八章 货币政策效应的实证分析第一节 反通货膨胀政策效应分析 一、反通货膨胀的一般政策目标、措施和效果通货膨胀作为一种货币现象，表现为物价水平的持续上涨。它是纸币流通条件下的一种货币贬值现象它破坏了物价总水平的稳定，使得商品市场和劳务市场中相对价格的波动程度加大，扭曲了社会资源配置，增加了经济中的不确定因素，使人们面临更大的风险。治理通货膨胀的关键在于找出通货膨胀的成因 通货膨胀以其产生的原因的性质来说，可分为两类内生性的通货膨胀由于经济体系内部的因素引发的。需求拉动型通货膨胀（又称需求冲击）和成本推动型通货膨胀（又称供给冲击）外生性的通货膨胀政府采取财政政策和货币政策引起的货币供求失衡而带来

2、的通货膨胀，这种通货膨胀也称之为货币冲击引起的通货膨胀。此外，战争、自然灾害的发生引起的通货膨胀以及外来进口品的价格冲击引起的通货膨胀。反通货膨胀的重点在于治理由总需求和总供给失衡或货币失衡引起的通货膨胀上面。解决了总供求失衡或货币失衡的问题，也就从根本上治理了通货膨胀追求宏观经济总量均衡，即总供求均衡和货币均衡是反通货膨胀政策的一般目标。反通货膨胀的措施紧缩性的宏观经济政策紧缩性的收入政策 价格管理 有效供给政策 指数化政策 紧缩性的宏观经济政策紧缩性的宏观经济政策，包括紧缩性的货币政策和紧缩性的财政政策。 紧缩性的货币政策措施主要有通过公开市场业务操作出售政府债券提高再贴现率提高商业银行的

3、法定存款准备金率收回再贷款，或压缩再贷款规模紧缩性的财政政策主要是削减政府支出，使总需求下降；或增加税收，抑制企业的投资冲动。以降低总需求为目的的紧缩性宏观经济政策是有效的反通货膨胀的工具。紧缩性的收入政策紧缩收入可以抑制过快增长的消费支出，也起到抑制总需求的作用。它主要包括：确定工资物价指导线管制或冻结工资运用税收手段价格管理价格管理也是治理通货膨胀的手段之一，在多数情况下是通过法律形式进行的。例如，政府制定反托拉斯法限制垄断高价是多数西方发达工业国家价格政策的基本内容。在非常时期，例如发生了严重的通货膨胀、战争，自然灾害（后两者常常也会引起突发性的严重通货膨胀）等状况，政府常常采用行政手段

4、进行强制性的价格控制，即物价管制。物价管制只能作为应急之用，平常时期不宜采用。有效供给政策有效供给政策的目的是通过增加有效供给来缩小总需求和总供给之间的差距，以达到平抑物价的目标。主要的有效供给政策是产业政策。这种政策适用的前提是通货膨胀是由有效供给不足造成的总供求缺口引起的。它的最终效果较好，因为它的实施改善了供给结构，增加了社会有效供给，但是这种方法见效较慢。指数化政策指数化政策的通常含义是收入指数化，它是按物价变动情况自动调整收入的一种分配方案。指数化的范围、实施的办法这种政策的效果是：能够消除政府制造通货膨胀的动机可以抵销和缓解物价上涨对个人收入水平和现有生活水平的影响，克服由通货膨胀

5、造成的分配不公借此稳定通货膨胀环境下的微观主体的行为，避免出现抢购商品、贮物保值等使通货膨胀加剧的行为。这种方法对于面临世界性通货膨胀的小国有积极意义，但是，收入指数化会造成工资物价的螺旋上升，进一步加剧通货膨胀。改变人们的通货膨胀预期，建立政府政策在人们心目中的可信任性，是战胜通货膨胀的重要方法之一。政府的宏观调控政策是适应性的还是非适应性的往往影响着人们的通货膨胀预期。适应性的政策会产生成本推动的通货膨胀非适应性的政策，不在成本推动下使总需求曲线右移以消除失业二、西方国家20世纪70年代的滞胀及其治理（一）滞胀的表现和起因20世纪60年代末70年代初，主要西方市场经济国家出现了经济停滞，高

6、失业与高通货膨胀相互交织、同时并存的“滞胀”现象。严重的通货膨胀对经济的严重破坏，主要表现在：货币贬值，严重地削弱了居民的实际购买力，加剧了生产与消费的矛盾，物价上涨使经济各部门之间现有的实物与价格比例关系遭到破坏，社会再生产陷入混乱，成为引起部门结构失衡的重要原因。物价上涨还导致企业生产成本上升，利润下降，影响了企业的投资增长，导致资本投资越来越多地从生产领域向非生产领域转移。严重的通货膨胀还引起利率和汇率的波动，成为国际金融领域动荡不定的风源。滞胀产生的原因来自两方面：其一、实际经济因素主要是劳动力市场的结构变化和政府扩张政策和供给冲击的影响同时引起高失业和高通涨。劳动力市场的结构变化引起

7、失业率上升其二、人们对通货膨胀的预期工人要求增加工资，造成工资和价格的螺旋型上升，政府的高就业目标和扩张性政策也拌和在这一过程中，相互作用，共同推动失业率和通涨率的上升。（二）治理滞胀的主要措施及效果凯恩斯经济政策在滞胀条件下的失灵货币主义的迅速兴起其经济政策成为这一时期西方国家治理通货膨胀的主要方法。货币主义主张以稳定的货币供给增长率来对付物价的上涨，认为这样可以保证物价的稳定以及杜绝适应性的货币政策可能带来的助长通货膨胀的负作用一些国家将货币政策的重点由过去的调节需求转为调节供给，实行以控制总需求和改善供给为主要目标的货币政策。各国普遍将货币供给量增长率和国内生产总值增长率直接联系在一起，

8、力图使货币流通量与社会生产能力保持协调一致。价格管理的措施也被用来对付通货膨胀。1971年8月，尼克松政府对美国经济实施了三个月的工资和物价冻结。这种物价管制产生了强有力的效果。但取消限价之后的物价补偿性上涨无疑起到了推波助澜的作用。除了直接的物价管制以外，政府还使用了一种类似“道义劝说”的办法进行反通涨。在对付滞胀的问题上，美联储在沃尔克的领导下以非适应性的政策改变了人们对通货膨胀的预期，建立了公众对政府治理通货膨胀的能力和决心的信任，成功地抑制了通货膨胀。三、我国20世纪80、90年代的通货膨胀治理19881989年我国经历了建国以来最严重的通货膨胀，居民消费物价总指数达19.8%和18%

9、。19931994年又出现了一次严重的通货膨胀，居民消费物价总指数达14.7%和24.1%两次通货膨胀的原因体制性因素政策性因素一般性因素这些因素使我国的通货膨胀形成既有需求拉动的原因、成本推动的原因，也有结构性不合理的原因，可称之为混合型通货膨胀。最直接的原因是投资和消费的双膨胀推动物价的上涨，即需求拉动的通货膨胀。此外，1988年以前扩张性的货币政策和财政政策、1988年价格闯关的政策宣传也使人们的通货膨胀预期加强。 19931996年的宏观调控主要是针对19931994年出现的严重通货膨胀的治理。严格控制社会总需求企业制度、投资体制、价格体制、经济结构以及财税、金融领域方面的问题入手。1

10、993年7月至12月主要依靠行政手段和法律手段治理“三乱”，抑制房地产、股票、固定资产投资，稳定形势。这一阶段实施的货币政策是紧缩性的，主要有：（1）央行不再对非银行金融机构发放贷款，已发放的限期收回。（2）央行收回了原属省级分行7%的贷款规模调剂权并集中到总行，再贷款只针对专业银行总行（3）加强对利率的调节和管理（4）加强了对基础货币的管理（5）1995年首次将货币供应量列为央行货币政策的调控目标。通过四年的宏观调控，我国经济成功地实现了“软着陆”， 经济增长平稳回落、通胀压力逐步消除，固定资产投资趋于正常。第二节 反通货紧缩政策效应分析 一、反通货紧缩的一般政策目标、措施和效果通货紧缩是物

11、价的普遍持续下降。在经济实践中，判断一段时期是否出现了通货紧缩两个标准通货膨胀率是否由正转负这种物价下降的持续是否已经历了一段时限通货紧缩以其发生的期限长短为界可分为轻度通货紧缩（物价水平由正转负)中度通货紧缩（物价下降连续一年以上）严重的通货紧缩（持续时间两年以上）通货紧缩对经济发展具有负面影响。政府反通货紧缩的的一般目标是刺激总需求，增加有效供给，和保持与经济发展水平相适应的货币供给量。通货紧缩产生的主要原因是宏观经济总量的不平衡，总需求萎缩会引起物价总水平下降货币供给总量下降或货币供给结构中强流动性部分的紧缩也会引起物价水平的下跌此外产品结构性供给过剩也会导致物价水平的下降在发展中国家一

12、些制度性的因素也会影响消费需求水平反通货紧缩的措施主要有：扩张性货币政策扩张性财政政策产业政策价格管理政策二、西方国家20世纪30年代的大萧条及其治理（一）大萧条的原因和后果大萧条的实质是严重的生产过剩危机。大萧条的后果是：物价水平剧烈下降，工业，农业生产严重过剩，商品严重滞销，国际市场上竞争更为激烈，各国对外贸易也受到沉重打击。 在这次大萧条中还发生了严重的金融危机 （二）对通货紧缩的治理由于伴随着大萧条的货币金融危机愈演愈烈，各国政府忙于解决货币危机。英国日本美联储紧缩性货币政策，对经济复苏的作用不明显。“罗斯福新政” ，扩张性财政政策使美国经济走出了大萧条的泥潭三、日本90年代的经济衰退

13、及治理 1987年以后，日本经济出现严重的泡沫现象，股票价格和房地产价格暴涨，随着泡沫的破灭，日本经济进入长期衰退。 日本90年代经济停滞和通货紧缩的主要原因是：（1）消费需求和投资需求的下降使经济增长停滞。（2）不良债权的恶化使投资需求严重萎缩。（3）不合时宜的货币、财政紧缩政策加重了经济的通货紧缩程度。日本政府治理通货紧缩的主要宏观经济政策有：（1）扩张性货币政策降低公定贴现率、通过公开市场购买来增加货币供给量。商业银行为了满足资本充足率的要求和改善贷款质量而不愿增加贷款。扩张性的货币政策效果至今尚未显现（2）扩张性的财政政策推行赤字预算，大幅度降低所得税和法人税通过发行巨额国债，筹集资金

14、，增加公共投资，增加就业，促进经济复苏。公众行为的不配合也使这些政策难以发挥作用 四、中国90年代末的通货紧缩及其治理90年代末中国出现了通货紧缩。表现为：物价水平持续负增长经济增长速度持续下滑有效需求萎缩（一）主要的货币政策措施面对严峻的通货紧缩，政府除了增加政府投资支出以外，主要使用了货币政策刺激经济回升，主要的货币政策措施有：（1）扩大货币供给量。降低金融机构的法定存、贷款利率。（2）改善产品供给结构，刺激民间投资需求。（3）刺激居民消费，增加国内需求。（4）促进国有企业改革。（5）沟通货币市场与资本市场的联系渠道，扩大货币市场容量，提高资金利用率。（6）解决国有独资商业银行的不良债权。

15、（二）货币政策对中介变量作用不明显的主要原因第一、超额准备率和通货比率上升引起货币乘数下降。主要有四个原因：（1）通货紧缩造成实际利率水平对企业来说仍偏高，降息对贷款增加的效果不佳。（2）企业对未来经济的预期仍不好，影响了企业的投资意愿。（3）商业银行倾向于慎贷、惜贷，怕承担风险，即使有好的项目也被放弃了。（4）由于居民存款结构短期化，长期贷款资金减少。 第二、中央银行基础货币投放渠道不通畅。从货币政策对目标变量的影响来看，早期扩张性货币政策效果也不太显著。 货币政策作用时滞的影响，更重要的是经济方面的原因，主要有：1、总需求进一步萎缩2、产品相对供给过剩的矛盾仍较严重3、货币政策传导机制不通

16、畅，阻碍了政策效应的发挥。 在连续五年实施积极的财政政策和稳健货币政策的作用下，2002年我国经济终于走出谷底，迅速回升。 第三节 反金融危机政策效应分析一、反金融危机的一般政策目标、措施和效果（一）导致金融危机发生的主要因素（1）经济泡沫的破灭（2）商业银行的大量不良资产增加了金融体系的风险（3）严重的通货膨胀或通货紧缩（4）国际投机冲击（5）不适当的财政货币政策导致金融危机的根本原因是债务危机和信心危机的交互作用引发了金融危机，因此防范债务危机和重建市场信心是反金融危机的一般政策目标。（二）防范债务危机和重建市场信心的主要措施（1）调整产业结构，消除经济泡沫成份（2）中央银行运用再贴现贷款

17、等方式进行救助，以稳定金融体系，制止信心危机的扩散（3）货币政策和财政政策的运用（4）加强资本项目下资金流动的管理，注意引导资金投向和资金的期限结构（5）启用国际救援（6）金融机构重组（7）由政府出面保证存款人的利益 二、90年代中期墨西哥金融危机及其治理（一）金融危机发生的主要原因（1）贸易连年逆差（2）过分依赖外资（3）缺乏对外资的正确引导（4）保持了货币的高汇率，拒绝货币贬值（5）实行了高利率政策（6）过快地降低了关税税率（7）墨西哥为了刺激经济而采用的货币贬值措施的时机不对，引起了投资者对货币进一步贬值的强烈预期。（8）财政困境（9）国内分配不公，造成政局动荡，这也使投资者对墨西哥经济

18、的前景看淡，撤回一些资金。（二）金融危机给墨西哥经济金融带来了极大的负面影响国家外汇储备由1993年的234亿美元降至1994年的60亿美元，对外支付能力严重下降；国库告急，财政陷入困境；货币贬值使国家和企业的债务负担加重，而且债务中绝大部分上短期的，政府偿债压力极大。金融危机不仅给墨西哥带来了灾难，也给拉美其他国家以及一些新兴市场经济国家的证券市场带来了负面影响。（三）金融危机的解决墨西哥依靠美国的援助平息了这场金融危机。墨西哥的金融危机暴露了墨西哥经济与金融政策的失误，也反映了墨西哥经济的脆弱性和国际金融市场对其的影响其中最关键的一条教训是：一国的经济发展不能维系在外国资本身上，引进外资要适度，运用外资要有效。三、90年代后期亚洲金融危机及其治理（一）东亚金融危机的主要原因是：（1）区域货币币值高估是引发金融风暴的基本因素（2）短期资金过多（3）房地产过热（4）外债急剧增加（5）外汇储备相对不足（二）金融危机对东亚经济的影响危机影响下，1997年东盟国家经济增长率平均下降了约3个百分点，1998年又进一步下降。各国货币平均贬值3040，金融危机的社会危害性表现在大量企业破产倒闭，失业率急剧上升，金融机构信用收缩，投资和消费萎缩，整个经济活动水平下降。由此也引发了一系列社会问题，如社会秩序紊乱，政府更迭，一些社会矛盾激化。危机对全球经济也有一定消极影响，美