盘点上海疫情之“辐射性”宏观影响

1、一 上海疫情及复工之路推演上海“社会面”感染人数连续清零，疫情高点已过，进入“整固期”。从日确诊人数看，上海疫情已于 4 月 13 日越过高点（当日新增感染 27,719 例），日新增感染人数降至 5 月 21日的 622 例（其中确诊 52 例、无症状感染者 570 例，图表 1 和 2）。截至 5 月 21 日 24 时，尚在治疗中的本土确诊病例有 2,917 例、较前日减少 294 例；4 月 17 日至 5 月 21 日，合计死亡病例为 584 例。从社会面（含管控区、防范区，以及非闭环管理的社会流动人员等）感染的角度看，上海于 4 月 29 日首次出现社会面零新增，随后至今虽有反复，

2、但 4 月 30日、5 月 10 日、5 月 14-18 日和 5 月 20-21 日均无社会面新增感染者（图表 3）。5 月 13日的疫情防控发布会上，上海提出目标，即在 5 月中旬实现社会面清零；届时实施有序放开、有限流动、有效管控和分类管理。根据其最新标准，以行政区为单位，如果连续三天单日新增数占区内总人口数比例小于十万分之一，就可以认为“社会面基本清零”；如果连续三天单日新增数为零，就可以认为实现了“社会面清零”。截至 5 月 21 日，上海 16 个区中，有 13 个区已经实现连续 10 天以上的“社会层面”清零、可以认为已达到目标；防范区占常住人口比例已达到 84%（图表 4 和

3、5）。然而，上海“社会层面清零”的基础尚不稳固，复工可能“道阻且长”。首先，在仍然存在零星新增的情况下，防控措施难以全面放松。此外，即便“社会面”新增持续为零，但在 “封控区”及隔离管控人群中仍有较多新增感染者，这意味着公共交通短期内难以快速开放、区域间人员流动事实上受阻。5 月 16 日上海宣布将分阶段推进复商复市，包括恢复商场超市、农贸市场的线下营业，以及餐饮、理发等服务错峰限流服务。截至 5 月 15 日，上海已推动三批共 3000 多家“白名单”企业复工，整体复工率超过 70%。不过值得提醒的是，企业复产率可能相比复工率仍有差距。作为生产活动的侧面指标，上海的整车货运流量指数 5 月

4、11 日录得 20.08，仍仅相当于疫情爆发前 3 月上旬的两成不到，可能意味着生产活动的恢复滞后较为严重（有关整车货运流量指数的解读，请参见我们 2022 年 4 月 27 日发布的报告按图索骥：物流受疫情影响有多大？）。实际上，我们从吉林省实现“社会面清零”后的复工复产路径可知，疫情受控至经济活动恢复存在一定时滞。从 4 月 14 日吉林省宣布社会面清零至今已一个月，但吉林省的整车物流指数回升相当缓慢，当前距离疫情前高点仍有 52%的降幅（图表 6）。由此， 我们对上海复工路径的基准预测是复工复产有望于 5 月下旬“有效启动”，至 6 月中下旬真正“有效恢复”。具体看，从 5 月下旬开始，

5、上海的经济活动可能开始渐次恢复；从“闭环”复工逐步过渡至常态复工。生产生活在 6 月中下旬回升至疫情前水平 7-8成的可能性较高。另一方面，鉴于供应链复工复产往往依赖“网络效应”，即大部分企业重启之后、供应链才能有效运转，仅个别企业、或部分企业复工，产业链短期内可能仍有多个环节处于青黄不接状态，重启往往有个“逐渐加速、渐入佳境”的过程。因此，即使疫情不出现大规模反复，生产活动也可能需要经历一个起步-加速的过程。2020 年武汉疫情以后，当地物流的恢复耗时近 4 个月左右才恢复至正常水平的 7-8 成、半年以后才恢复至完全正常水平（图表 7）。然而，由于环节更多，衔接更为复杂，全球产业链重启更是

6、经历了 “磨合期”，甚至出现了阶段性的个别商品（如芯片）短缺，经历了 3-4 个季度，才慢慢恢复此前较为顺畅的运行状态。图表1： 上海疫情发展趋势与香港对比图表2： 上海疫情日新增确诊已降至 1000 以下（日新增病例：每百万人，取自然对数）上海和香港新冠日增确诊人数（每百万人）对比上海日新增确诊（含无症状）：每百万人，取自然对数（人）30,000上海本土日新增确诊（含无症状感染者）10 香港日新增确诊（含抗原自测）：每百万人，取自然对数9876543213月28日：浦东封控全员核酸3.225,00020,00015,00010,0005,0003月24日4月7日首次破两万4月4日 首次破万4

7、月1日：浦西封控5月10日 “高点”以来首次低于两千7日均值3月13日0首次破千人 全员核酸812T T+5 T+10T+15T+20T+25T+30T+35T+40T+45T+50T+55T+60T+65T+70T+75本土新增确诊首次破百03月29日 首次破五千注：上海和香港的T0日期分别为本轮疫情当日确诊人数突破100人的日期：上海为3月9日，香港为1月23日03-01 03-11 03-21 03-31 04-10 04-20 04-30 05-10 05-20资料来源：Wind, 资料来源：Wind, 图表3： 上海“社会层面”感染人数已连续两日为零图表4： 上海多区连续四天以上实现

8、“社会面清零”（人）1,6001,4001,200上海“社会层面”感染人数“社会层面”感染：本土确诊+无症状-隔离管控内发现及无症状转确诊案例4月2日峰值1364人3月30日 首次破千人（天）25205月21日上海各区“社会面”连续0增天数3月28日：浦东封控全员核酸1,0001580060040020003月17日社会面感染人数首次破百4月29日社会面首次清零107日均值 50例4月1日：浦西封控全员核酸03-05 03-12 03-19 03-26 04-02 04-09 04-16 04-23 04-30 05-07 05-14 05-210普陀 杨浦 长宁 宝山 金山 虹口 闵行 松江

9、 黄埔 嘉定 静安 奉贤 徐汇 浦东 崇明 青浦资料来源：上海卫健委, 资料来源：上海卫健委, 图表5： 上海“防范区”人口占比稳步上升图表6： 吉林社会面清零后物流恢复仍较缓慢（%）84.490858075上海防范区人口占常住人口比例变化（点）16014012010080吉林整车物流情况本轮疫情-52.1%607040652005/1105/1205/1305/1405/1505/1605/1705/1805/1905/2021/12/0121/12/0821/12/1521/12/2221/12/2922/01/0522/01/1222/01/1922/01/2622/02/0222/02

10、/0922/02/1622/02/2322/03/0222/03/0922/03/1622/03/2322/03/3022/04/0622/04/1322/04/2022/04/2722/05/0422/05/116004月14日：吉林社会面清零53.6清零初期恢复缓慢资料来源：上海卫健委, Wind, 资料来源：Wind, 图表7： 上海复工路径推演：始于 5 月下旬，至 6 月中下旬真正“有效恢复”(点)疫情期间拥堵延时指数发展趋势（滚动7日平均）2020武汉2022上海 预测6月下旬基本恢复至疫情前的水平5月13日 1.38疫情发展期间同比降幅上海-57%武汉-82%-57.5%注：第一

11、轮疫情的起始点（T=0）为2020/1/15；本轮疫情的起始点为2022/3/1，截至5月13日共74天1.91.81.71.61.51.41.31.21.11.0T=0T=60T=120T=180T=240T=300T=360资料来源：Wind, 二 目前上海经济活跃度是否恢复？对比本轮疫情对上海及 2020 年疫情对武汉的冲击上海 4 月多项经济数据大幅下滑，信贷萎缩；出口分项数据亦显示疫情对东南沿海地区影响较大。受疫情防控、人员静态管理、企业停工停产的影响，上海 4 月固定资产投资同比下滑 48.4%，大幅低于 3 月的-12.9%；社会消费品零售总额和工业增加值同比增速分别从 3 月的

12、-18.8%和-10.9%进一步跌至-48.3%和-62.6%。此外，商品房成交活动几乎停滞，成交面积同比下滑 94%。5 月 20 日，央行上海总部公布数据显示，4 月上海人民币贷款减少了 565 亿元，对比 1 季度多增 3373 亿元；分部门看，住户部门贷款减少 279 亿元，境内企（事）业单位贷款减少 346 亿元。此外，4 月出口金额同比增速下滑至 3.9%，剔除价格因素后降至-7%左右；其中电脑、手机、纺织物、集成电路和汽车下滑较大，显示以上述为主要出口产业的东南沿海地区可能受到疫情较大影响。对照 2020 年 1 季度武汉经济活动所受冲击推演3-5 月、即上海本轮疫情期间，人流、

13、物流、生产、房地产等各方面经济活动的下滑幅度大体相当于 2020 年初武汉疫情期间的七成到十成不等。由于疫情期间，统计和预测的误差往往大幅上升，我们再次以 2020 年武汉爆发疫情期间的表现作为参照，估算上海本轮疫情对本地经济增长的可能影响。回顾 2020 年首轮疫情对武汉及全国经济的冲击：2020 年疫情爆发后，全国当即按下“暂停键”，经济活动受到大幅冲击；武汉尤甚，GDP 同比下滑超 4 成。2020 年 1 季度，全国 GDP 同比下滑 6.9%，工业生产、居民消费和固定资产投资均大幅下滑至两位数负增长。作为疫情“震中”的武汉经济增长则遭遇更为剧烈的经济下滑：疫情 1 月下旬爆发，武汉于

14、 1 月 23 日“封城”、4 月 8 日才正式“解封”由此，武汉 2-3 月经济增速受到疫情全面冲击。2020 年 1 季度，武汉市实际 GDP 增速大幅下滑至-40.5%，相比 2019 年 4 季度下降 47 个百分点；第二产业和第三产业增速同比分别下降至-45.4%和-37.7%，相比疫情前同比降幅达 51.6 和 44.2 个百分点。分部门看，武汉工业增加值和社会消费品零售总额在 2020 年 1 季度分别同比下滑 40%和 46%，而固定资产投资同比降幅达到 82%。当前物流、地产交易、客运等一系列高频指标显示，上海经济活动 3 月开始显著下滑，5 月以来比疫情最严重时期恢复约一成

15、，相比疫情前仍然大幅收缩；经济指标低点与 2020年初武汉较为类似、部分略强。截至 5 月 15 日，上海的拥堵延时指数相比 4 月 11 日的低点回升 19%，但仍大幅低于疫情前高点（3 月初）水平，对比 2020 年武汉疫情爆发后，降幅约为 7-8 成（图表 8 和 9）。受疫情防控限制，公共交通人流量的降幅相比拥堵指数更为显著：尽管上海“社会面”感染已趋零，但公共交通仍处关闭状态、4 月 1 日以来上海地铁客运量持续在零左右徘徊，降幅与 2020 年初的武汉已相当接近（图表 10 和 11）。人流量下降也意味着大部分经济活动均会受到影响：以房地产为例，房地产销售和投资等数据均受到疫情大幅

16、冲击：上海商品房成交量自3 月初开始显著下滑，4 月至5 月中旬均几近停滞、成交面积同比降幅超过 9 成；这与 2020 年武汉疫情爆发后的房地产市场基本相同（图表 12 和 13）。另一方面，上海 4 月土地成交面积同比下降 54%、5 月前两周同比下降 21%，考虑到建安投资停工为普遍现象，这意味着房地产投资数据的收缩幅度可能也会相当显著； 2020 年武汉疫情爆发后，土地成交经历了全面“暂停”、比上海本轮疫情影响更甚。此外，截至 5 月 15 日，上海整车物流指数相比疫情前高点降幅仍在 84%左右、上海机场的国内航班数量从最低点回升幅度不足 1 成（图表 14 和 15）。图表8： 上海

17、拥堵延时指数从低点回升不足两成图表9： 上海拥堵延时指数的降幅大约为 2020 年初武汉的 7-8 成02/2020低点： 1.0604/2022低点： 1.172.01.91.81.71.61.5上海拥堵延时指数（7天移动平均）(点)疫情期间拥堵延时指数发展趋势（滚动7日平均）1.9 2020武汉2022上海1.81.71.61.51.41.4疫情发展期间同比降幅1.31.21.119/0919/1120/0120/0320/0520/0720/0920/1121/0121/0321/0521/0721/0921/1122/0122/0322/051.01.31.21.11.0上海-57%武

18、汉-82%注：武汉疫情-的起始点（T=0）为2020年1月15日；上海疫情的起始点为2022年3月1日，截至5/13共74天T=0T=60T=120T=180T=240T=300T=360资料来源：Wind, 资料来源：Wind, 图表10： 上海公共交通客流量大幅下滑至“冰点”图表11： 上海公共交通客流量的降幅与 2020 年初武汉大体相当（万人次）上海地铁客运量（7日平均）(亿人次)疫情期间地铁客运量发展趋势02/2020低点：83.4104/2022低点：0.121,4001,2001,0008000.800.700.600.50（滚动7日） 2020武汉 2022上海注：第一轮疫情的

19、起始点（T=0）为2020年1月15日；本轮疫情的起始点为2022年3月1日，截至5/13共疫情发展期间同比降幅60040020000.400.300.200.10上海 -75.5%武汉 -87.2%-19/0919/1120/0120/0320/0520/0720/0920/1121/0121/0321/0521/0721/0921/1122/0122/0322/050.00T=0T=60T=120T=180T=240T=300T=360资料来源：Wind, 资料来源：Wind, 图表12： 上海商品房成交几近停滞图表13： 上海 4 月以来商品房成交量同比降幅与 2020 年初武汉大体相当

20、（平方米）（套）(套)疫情期间商品房交易趋势（滚动7日合计）800,000700,000600,000500,000400,000300,0007,000 上海:商品房成交面积:住宅上海:商品房成交套数:住宅02/2020低点：21/260004/2022低点：67/77006,0005,0004,0003,00010,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0002020武汉2022上海疫情发展期间同比降幅200,000100,00002,0001,00019/0919/1019/1119/1220/0120/0220/0320/0420/0520/0620/0720/0

21、820/0920/1020/1120/1221/0121/0221/0321/0421/0521/0621/0721/0821/0921/1021/1121/1222/0122/0222/0322/0422/0522/0603,0002,0001,0000上海-73.2%武汉-81.9%注：第一轮疫情的-起始点（T=0）为2020年1月15日；本轮疫情的起始点为2022年3月1日，截至5/13共74天T=0T=60T=120T=180T=240T=300T=360资料来源：Wind, 资料来源：Wind, 图表14： 上海整车物流指数相比疫情前高点降幅仍在 84%左右图表15： 上海机场的国内

22、航班数量从最低点回升幅度不足 1 成（点）-84.2%20.21401201008060402020/050上海整车物流情况本轮疫情大幅爆发前（3月14日）20/0720/0920/1121/0121/0321/0521/0721/0921/1122/0122/0322/05资料来源：Wind, 资料来源：Wind, 在地产去杠杆的宏观背景下，本轮疫情冲击导致经济下行压力较 2020 年初更为显著。4 月房地产开发投资同比增速从 3 月的-2.4%明显下滑至-10.1%。4 月全国地产销售额和销售面积同比分别下跌 47%、39%，而百城房企销售额和销售面积同比降幅更是分别扩大至 59%、 61

23、%，两者跌幅均已超过 2020 年初跌幅，5 月或进一步加深（图表 16 和 17）。房地产销售持续低迷可能导致开发商现金流进一步恶化，4 月开发商到位资金同比增速进一步下滑至-35.4%，而 4 月地产新开工面积同比增速也从 3 月的-22.2%快速下降至-44.2%（图表18 和 19）。在地产去杠杆的背景下，疫情冲击加剧了金融系统的表观“脆弱性”，企业、个人及地产去杠杆下相关的现金流压力可能已形成“负反馈”，迫切需要稳定金融市场预期，打破流动性和信用收缩的“负循环”，防止流动性急症成“痼疾”（参见疫情终将过去，需谨防流动性急症成痼疾，2022/3/29）。2020 年 4 季度以后，全国

24、生产、出口、地产交易、基建投资等指标就已经回到（疫情前）的趋势水平之上，而本轮疫情的影响可能影响时间更长，对 6 月、甚至 3 季度的增长都有一定程度的冲击。生产消费等指标可能 4 季度仍无法回升至趋势水平上。2020 年首轮疫情之后，受益于外需走强、疫情期间积压地产需求的快速释放、以及基建投资增速的明显回升，到当年 4 季度，全国生产、出口、地产交易、基建投资等指标均已回到疫情前的趋势水平之上（图表 20-23）。相比之下，目前工业生产、地产交易、基建投资等指标均在趋势水平之下运行。同时，受海外财政补贴退坡、高通胀、地缘冲突、实物向服务消费转移等多重因素拖累，2022 年外需本身增速或将明显

25、下行，而其他制造业大国对中国出口的“分流效应”可能也更为显著，因此出口也面临较大的下行压力（图表 24）。虽然本轮疫情短期冲击暂不及首轮，但本轮疫情影响可能持续时间更长、且恢复更慢，对经济的影响可能持续到 3 季度。再加上针对本轮疫情的纾困力度不及 2020 年一季度，生产消费等指标可能 4季度都无法回升至趋势水平之上（参见疫情冲击：首轮深 V、本轮 U 型？,2022/4/21，以及按图索骥：物流受疫情影响有多大？，2022/4/27）。此外，我们在 2020 年首轮疫情后已观察到服务业恢复相比制造业更为缓慢，而这轮服务业的复苏可能更为艰难。随着疫情的持续，中小企业面临诸多困难，失业率上升（

26、如 4 月城镇调查失业率上升至 6.1%、16-24 岁青年人失业率已飙升至 18.2%，图表 26），居民消费的潜力可能已有所下降。此外，4 月疫情升级推升被动储蓄并进一步打击融资需求，使得消费需求回升的前景不容乐观（图表 27）。图表16： 本轮疫后地产销售额跌幅已超过 2020 年初，图表17： 本轮疫后地产销售面积跌幅亦甚于 2020 年初（%）百家房企销售额同比-46.6-58.9200150100500(50)2018-03(100)商品房销售额（统计局口径）同比（%） 商品房销售面积（统计局口径）同比百家房企销售面积同比-39-61.2120100806040200(20)(40

27、)(60)2018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-03(80)2018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-03资料来源：Wind, 资料来源：Wind, 图表18： 开发商现金流仍在持续恶化， 资金来源同比降幅明显超过2020 年初(%)地产开发商资金来源增速140季环比折年增速同比增速图表19： 4 月地产投资的领先指标新开工面积同比增速继续大幅弱于投资增速（%）房地产新开工面积同比增速季环比折年增速-45.5-21.5 -18.6-44.2250

28、120100806040200(20)(40)(60)-25.1-22.6-35.4200150100500(50)(100)2005 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 20222005 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022资料来源：Wind, 资料来源：Wind, 图表20： 2020 年 4 季度很多部门增速已回到趋势之上，如出口图表21： 2020 年 4 季度很多部门增速已回到趋势之上，如工业增加值(亿美元) 3,300出口额(季调后) 趋势水平*3,1002,9002,7002,500(

29、2005=100)实际工业增加值水平(季调后) 趋势水平*5205004804604402,3002,1001,9001,7001,5002020年12月超出17%42040038036034002/1805/1808/1811/1802/1905/1908/1911/1902/2005/2008/2011/2002/2105/2108/2111/2102/2232002/1805/1808/1811/1802/1905/1908/1911/1902/2005/2008/2011/2002/2105/2108/2111/2102/22* 假设2020-22年按照2015-19年平均增速增长。*

30、 假设2020-22年按照2015-19年平均增速增长。资料来源：Wind, 资料来源：Wind, 图表22： 2020 年 4 季度很多部门增速已回到趋势之上，如地产销售面积图表23： 2020 年 4 季度很多部门增速已回到趋势之上，如基建(百万平米) (万亿元) 2,500地产销售面积趋势水平*25基建投资趋势水平*2,000201,500151,000105500020012004200720102013201620192022* 假设2020-22年按照2015-19年平均增速增长。020042005200620072008200920102011201220132014201520

31、16201720182019202020212022* 假设2020-22年按照2015-19年平均增速增长。资料来源：Wind, 资料来源：Wind, 图表24： 随着疫情缓解，海外消费增长动能逐渐从实物消费切换至服务消费图表25： 本轮纾困政策力度尚不及 2020 年首轮疫情时美国实物消费、服务消费（季调环比） 美国实物消费 美国服务消费5%(%) 25年同比增速 月环比年化增速10.26.8社融增速4%203%2%1%0%-1%15101.1%50.1%008/20 10/20 12/20 02/21 04/21 06/21 08/21 10/21 12/21 02/22 04/2215

32、-0416-0417-0418-0419-0420-0421-0422-04资料来源：Wind, 资料来源：Wind, 图表26： 失业率大幅上升，尤其是 16-24 岁青年人的失业率飙升至18.2%图表27： 去年 9 月以来，存款与贷款增速之间的剪刀差走阔%16-24岁人口调查失业率2022年4月：18.2%第一轮疫情高点：13.6%20181614121018-0418-0718-1019-0119-0419-0719-1020-0120-0420-0720-1021-0121-0421-0721-1022-0122-048(%年同比) 金融机构各项存款同比增速金融机构各项贷款同比增速(

33、右)141312111098701/1904/1907/1910/1901/2004/2007/2010/2001/2104/2107/216(% 年同比)16151413121110/2101/2204/2210资料来源：Wind, 资料来源：Wind, 三 量化上海疫情对本地及全国 GDP 的直接拖累以武汉为参照，我们估计本次疫情对上海实际 GDP 增长的冲击虽比 2020 年 1 季度的武汉略微和缓，但对上海冲击的绝对幅度仍达到彼时对武汉冲击的 8 成左右。经估算，上海本轮疫情对本地 2 季度 GDP 的冲击可能达到 30-35 个百分点左右，期间工业增加值、零售、投资同比降幅可能达到

34、3-6 成。5 月 16 日，上海宣布将分三阶段恢复正常生产生活秩序，6 月开始实施疫情防控常态化管理。按照这一恢复节奏，我们估计上海 5 月经济活动可能仍受到较大影响、但程度相较 4月略收窄；在疫情不反弹的前提下，6 月经济活动有望恢复至与 3 月大体相当的水平。如第二部分所述，这轮疫情中上海整体经济活动的低点略高于 2020 年初的武汉，我们估计疫情对上海 2 季度经济增速的负面影响可能相当于 2020 年首轮疫情对武汉 1 季度的 8 成。也就是说，疫情可能会导致上海 2 季度实际GDP 增速下降约 30-35 个百分点、从去年 4 季度的 4.1%下降至今年 2 季度的约-30%-35

35、%；2 季度制造业和服务业 GDP 增速可能均下降超过 30 个百分点（图表 29）。具体地，我们预计今年 2 季度上海工业增加值、零售、投资同比降幅可能达到 3-6 成，出口同比降幅可能亦超过 10%。假设疫情对上海经济活动的冲击可能是 2020 年首轮武汉的 8 成左右：2021 年 4 季度，上海市工业增加值、社会消费品零售总额、固定资产投资完成额同比增速分别为 1.0%、-0.5%和 5.3%；由此，今年 2 季度上海上述经济活动指标的同比增速可能分别下降至约-30%、-40%、-60%，甚至更低。此外，尽管 2021 年 4 季度上海出口同比增速较快、达到 27.6%，但受疫情冲击，

36、今年 2 季度可能也会降到-10%以下。疫情影响还可能波及至上海 3 季度经济增速。2020 年 4 月“解封”后武汉推进复工复产，至2 季度实际GDP 增速回升至1.2%，其中第二产业回升相对较快、2 季度增速上升至3.8%；但第三产业回升较慢、2 季度为-0.6%，至 3 季度才回升至 10.1%的正常水平。在基准情形下，上海 6 月中下旬恢复正常生产生活秩序，但 3 季度增长或仍难免受到“余波”的影响；我们预计 3 季度上海实际 GDP 增速有望回升至与 1 季度（即 3.1%）相当的水平，但相比疫情爆发前仍有差距，主要是服务业复苏需要的时间可能更长。我们预计今年前三个季度与去年相比，上

37、海对全国增长的贡献将下降约 0.8 个百分点。（图表 29）。本轮疫情爆发前，上海一直是经济恢复较快、且受疫情扰动较小的地区。上海 2021 年 1-3 季度实际 GDP 累计增速为 9.8%，与全国总体增速持平，对全国GDP 增长的总贡献为正向的 0.4 个百分点。然而，本轮疫情爆发后，1 季度上海实际GDP 增速已掉落至 3.1%、明显慢于全国增速 4.8%，对全国 GDP 增长的贡献大幅下降。如果 2 季度上海实际GDP 增速如我们预测，转为负增长 30%-35%左右，其对全国 GDP 增长将由贡献转为“减分项”、拖累约 1.28 个百分点，为各季度最大幅度。合并 1-3 季度考虑，上海

38、对全国实际总产值的拉动相比去年 1-3 季度下降约 0.8 个百分点左右。2022 年全年，上海或将拖累全国GDP 增长约 0.2 个百分点，比 2021 年的贡献下降约 0.6 个百分点。图表28： 上海在全国 GDP 中的占比约为 3.8%左右，第三产业占比高于整体水平上海占全国GDP的比重（ ）GDP加总第一产业第二产业第三产业2020年1Q3.80.22.25.12Q3.80.12.55.23Q3.70.12.55.12021年1Q3.80.22.35.02Q3.80.12.55.23Q3.70.12.65.1资料来源：Wind, 图表29： 估算疫情对上海实际 GDP 增长的冲击，以

39、及上海对全国实际 GDP 的绝对贡献（拖累）上海对全国GDP增长的贡献度 (基点)GDP加总第一产业第二产业第三产业2022年1-3Q加总E-0.360.00-0.31-0.43全年加总E-0.23-0.01-0.21-0.25上海对全国GDP增长的贡献度变动 (基点)GDP加总第一产业第二产业第三产业2022年 vs. 2021年1Q-0.550.01-0.59-0.562Q-1.60-0.03-1.22-2.043Q-0.060.01-0.11-0.044Q 0.000.000.000.001-3Q加总E-0.750.00-0.64-0.89全年加总E-0.560.00-0.47-0.66

40、2022年 vs. 2019年1Q-0.100.020.10-0.262QE-1.52-0.02-0.96-2.073QE-0.120.000.07-0.274QE-0.070.00-0.07-0.091-3Q加总E-0.580.00-0.28-0.88全年加总E-0.460.00-0.22-0.67资料来源：Wind, 预测四 上海按下“暂停键”对全国（尤其江浙地区）有哪些“辐射性”影响？上海疫情对全国经济的“辐射“影响可能超过 2020 年初的湖北。上海 GDP 占全国 3.8%，比 2020 年初按下暂停键的武汉占比（1.6%）高出 1.5 倍，其中消费和服务业占比则更高。更重要的是，相

41、比武汉市及湖北省，上海及周边地区是更为重要的国际交通枢纽，物流集散中心，外贸出口大市，及外商投资胜地。同时，高附加值、长产业链的制造业聚集。所以，上海本次封控对全国生产及内外需的“辐射性”影响明显高于武汉、且可能持续一定时间。上海周边江浙地区的 4 月经济数据已经显示出疫情带来的大幅负面冲击。例如，4 月浙江社会消费品零售总额同比增速从 3 月的 1.7%快速下降至-11.8%，同时工业增加值亦从 3 月的 8.5%大幅下降至 4 月的-1.9%（截至 5 月 22 日，江苏省尚未公布 4 月上述数据）。此外，尽管浙江的固定资产投资 4 月仍保有 6.7%的较快增速，但江苏同期公布的投资增速已

42、下滑至-5%。这种“辐射”影响首先体现在交通疫情爆发后，上海自身交通运力大幅削减，迅速波及周边地区、甚至全国。上海是全国最大的航空货运/客运枢纽，2021 年其空运货运量占全国的 22.9%、2019-2022 年上海国际航班数量在全国占比 7%；此外，上海港是全国第二大港，吞吐量占到全国的 5%，仅次于宁波-舟山港（图表 30）。疫情爆发后，上海的整车货运流量指数大幅下滑至 20 左右，相比 3 月上旬的 110 以上降幅逾 8 成。同时，江苏和浙江的整车货运流量指数亦同步下滑，降幅分别达 30%和 15%（图表 31）；而在江浙沪以外，安徽、河南、湖北、江西及福建等地的交通运力也有所受损（

43、详见疫情日报 5 月 17 日）。图表30： 上海是全国最大的航空枢纽图表31： 疫情爆发后，江苏的整车货运流量指数降幅达 30%（%）3734江浙沪上海2319125403530252015102021年江浙沪交通货运量占全国百分比（点）江苏整车物流情况1501209060300-31.3%101.420/0520/0720/0920/1121/0121/0321/0521/0721/0921/1122/0122/0322/0550水路空运港口吞吐量资料来源：Wind, 资料来源：Wind, 除交通外，上海在外贸、金融和高附加值制造业等方面对全国经济的“辐射”效应也较为显著。以汽车产业为例，

44、上海 2021 年汽车产值超 7500 亿元，全国占比达 24%（图表 32）；其中整车产量达 283 万辆，占全国汽车总产量的 10.7%；同时汽车零部件企业如采埃孚、电装等也大多位于上海。众所周知的是，汽车产业链供应链长，分工细，且定制化程度高，一地停产很可能造成全产业链的大面积交付延迟、甚至停产。因此，产业链“断供”带来影响可能远超当地自身2020 年初武汉“封城”时，1 季度全国整车产量下降 46%，而武汉在全国汽车总产值中的占比仅 10%左右；类似的情况在本轮疫情中更加明显，2022年 4 月全国汽车产量同比增速下降至-43.5%，相比 2021 年的 4.8%降幅近 50 个百分点

45、（图表 33）。值得注意的是，上海不仅在汽车制造业占比高，在计算机、化工、机械设备、和医药等行业的占比均超过其GDP 在全国份额，而上述行业普遍具有供应链较长的特点，疫情大概率将冲击整体产业链。值得强调的是，与上海高度融合的江浙区域受疫情影响较为严重、本身体量亦大，可能显著拖累全国经济增速江浙沪经济总产值占全国五分之一强、占全国快递收发量的 3 成、出口量及 FDI 约 4 成（图表 34 和 35）。从产业分布上看，上海和江苏、浙江产业重合度相当高，在机械设备、计算机、化工等行业可谓是休戚相关（图表 36），因此江浙地区受到上海疫情的影响在所难免。从物流、人流和防控政策跟踪等高频指标观察，我

46、们估算江浙所受影响可能在疫情对上海冲击值的 1/4-1/3 左右。但由于江浙两省总产值 4 倍于上海，所以江浙GDP 所受冲击的绝对值可能与上海相近。即使不考虑对其他省市的“辐射效应”，今年 1-3 季度江浙两省对全国实际 GDP 增速的贡献或将只有 0.18 个百分点，比 2021 年 1-3 季度少约 1.6 个百分点（图表 38 和 39）。图表32： 上海汽车产值在全国占比 24%全国汽车总产值分布饼图图表33： 2022 年 4 月全国汽车产量同比增速下降至-43.5%，相比 2021年的 4.8%降幅近 50 个百分点100（%） 武汉市, 11%全国其他省市,46%上海市, 24

47、%吉林省, 19%806040200(20)(40)(60)全国汽车产量同比增速-45.80-43.50*武汉、上海基于2021年数据，吉林根据2016年数据估算。19-03 19-07 19-11 20-03 20-07 20-11 21-03 21-07 21-11 22-03资料来源：Wind, 资料来源：Wind, 图表34： 江浙沪经济总产值占全国五分之一强、出口量及 FDI 约 4 成图表35： 江浙沪城市圈经济体量为全国第一主要经济指标占全国之比（%）4036江浙沪地区上海282426201397104445403530252015105GDP0GDP金出实外商融口际贸品业金利货

48、房额 用物 销外吞售资吐量资料来源：Wind, 资料来源：Wind, 图表36： 江浙沪产业重合度较高，集中在机械设备、计算机、化工等行业百分点江浙沪各行业收入占比与全国的比较*江苏上海浙江江浙沪在这些行业大多具有相对优势表明该行业占该省的比重，低于该行业占全国的比重江浙沪在这些行业普遍相对落后注：数据范围为工业企业分行业主营业务收入，采用可得的最新数据。6420(2)(4)电气机械及器材计算机及通信电子设备化学制品通用设备专用设备化学纤维纺织金属制品黑金属冶炼服装业医药制造造纸烟草制品业食品制造非金属矿物制品有色金属冶炼及压延加工业电力生产农产品(6)资料来源：Wind, 图表37： 上海在

49、长三角公路网络中是核心枢纽长三角地区轨道交通网规划示意图连云徐州淮北宿州宿迁亳州淮安盐城阜阳蚌埠泰州扬州南通镇江六安马鞍南京合肥芜湖常州无锡苏州上海宣城嘉兴湖州铜陵杭州舟山安庆池州宁波绍兴黄山近期建设高铁在建高铁近期建设城际铁路既有高铁既有普速铁路在建普速铁路衢州金华台州温州丽水资料来源：交通部，江浙对全国GDP增长的贡献度 (基点)GDP加总第一产业第二产业第三产业江浙对全国GDP增长的贡献度变动 (基点)GDP加总第一产业第二产业第三产业图表38： 估算疫情对江浙实际 GDP 增长的冲击，以及江浙对全国实际 GDP 的绝对贡献（拖累）2022年1-3Q加总E0.18-0.84-1.61-1

50、.32全年加总E0.30-0.53-1.04-0.852022年 vs. 2021年1Q-2.43-0.25-3.56-1.942Q-2.26-2.79-8.71-6.453Q-0.240.010.00-0.154Q 0.00-0.010.010.001-3Q加总E-1.65-1.14-4.12-2.84全年加总E-1.25-0.82-3.11-2.162022年 vs. 2019年1Q-0.350.18-0.14-0.532QE-1.93-2.77-8.02-6.393QE-0.350.070.10-0.444QE-0.310.07-0.19-0.501-3Q加总E-0.88-0.96-2.

51、72-2.46全年加总E-0.74-0.66-2.10-1.99资料来源：Wind，预测图表39： 量化疫情对江浙沪及全国实际 GDP 增长的冲击（对全国实际GDP增长贡献百分点）18.3预测7.96.35.95.86.06.24.84.93.34.04.8-0.253.240.671.360.320.880.660.180.160.810.12-1.28-0.860.640.12-0.90-6.9（百分点）江浙贡献上海贡献合计20191.030.231.2620211.420.311.722022E0.32-0.230.092022E vs. 2019-0.74-0.46-1.202022E

52、 vs. 2021-1.10-0.56-1.6620上海与江浙对全国实际GDP增长的贡献上海江浙其他省市实际GDP同比增速151050(5)1Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20204Q20201Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q2022E3Q2022E(10)资料来源：Wind，预测39.4.67.032五 哪些行业生产可能受较大冲击？全国统筹考虑，本轮上海疫情可能对上海产值占比较高的线下行业影响更大、尤其是供应链较长且分工较为精密的制造业、人流物流相关的服务业、及外贸及外商投资依赖度较高的行业。其中包括汽车、电子、机械设

53、备、化工、精密仪器、钢铁、交运、物流、地产销售等等。上海自身经济结构中服务业占比相当高，制造业则以“高、精、尖“为主。第三产业 GDP 占上海总GDP 的 73.3%，显著高于全国整体水平 53.3%。工业在上海 GDP 中的占比为 24.8%，虽不及全国整体水平，但其产业结构更倾向于中高端制造（图表 40）。例如，仅汽车行业便占到上海规上工业收入总额的 20%，而设备制造、计算机和化工则分别占到 13%，13%和 9%（图表 41）。就制造业而言，汽车、计算机、机械设备和医药行业可能受损较为严重。除汽车在全国占比超 20%之外，上海的计算机行业、化学原料行业、通用设备行业在全国规模以上增加值

54、占比均超过十个百分点，而上述行业 4 月增加值同比增速相比 1 季度降幅普遍较大，尤其是机械设备行业降幅超过 15 个百分点（图表 42）。以产量看，上海生产的轿车、发电设备、集成电路和塑料在全国占比都超过 10%，一地“停产“即可能导致行业整体生产进度出现明显下滑。上海占比较高的线下服务业可能也会受到较大冲击，如物流、批发零售和地产等，但金融业受直接影响较小。上海的批发零售业高度发达，2021 年总产值超过 5500 亿元，在上海 GDP 中的占比达到 12.9%，在全国占比为 5%；此外，上海的房地产业，以及租赁和商务服务占比亦较高，疫情爆发以来这些行业增速普遍大幅下滑。另一方面，金融业和

55、信息技术业在上海 GDP 中的占比很高、占全国比重也大，但疫情可能并不直接对这些行业构成大幅冲击。3.82.52.91.0第三产业金融业 房地产业交通运输、仓储住宿和餐饮业 批发和零售软件和信息技术租赁和商务服务31,6667,9733,5641,8433995,5543,3932,751609,68091,20677,56147,06117,853110,49343,95735,3505.218.58.24.30.912.97.96.48.06.84.11.69.73.83.14.63.95.07.87.72.28.7450,905372,57580,13926.524.81.811,449

56、10,739798第二产业工业 建筑业0.17.383,0860.2100第一产业N/A1,143,669N/A43,214GDP加总占全国GDP比例%亿元占上海GDP比例%亿元上海占全国比例(%)全国上海行业名义GDP分行业（2021）53.373.3图表40： 上海自身经济结构中服务业占比很高、尤其是高附加值服务业、制造业则以“高、精、尖“为主资料来源：Wind，图表41： 上海自身经济结构中服务业占比很高、尤其是高附加值服务业、制造业则以“高、精、尖“为主上海规模以上工业企业收入总额分行业 （%）其他, 25.8汽车, 19.7石油、炼焦及核燃料, 3.0金属制品, 3.0电力、热力,

57、3.2黑色金属, 4.9电气机械及器材, 7.0化学原料及化学制品, 9.3设备制造, 12.8计算机、通信和其他电子设备, 12.8资料来源：Wind，图表42： 而这些行业在全国占比高、本轮疫情中所受冲击较大资料来源：Wind，此外，可能更值一提的是，除了金融、贸易、交运等行业之外，上海在教育和营商环境等方面的“软实力”在全国尤其突出，而疫情在这些方面的“辐射性”影响也应引起注意。上海有 4 所全国知名的 985 高校，在全国各省中仅次于北京，同时上海是全国高校毕业生就业的最向往的城市之一。在沪深 300 家上市公司中，上海注册的企业市值占比仅次于北 京和广东，达 9.5%，收入和盈利占比

58、亦位居第三。此外，得益于过去四十年的积累，上海 在吸引外资方面已具备相当优势：2021 年上海实到外资金额达223 亿美元，同比增长11.5%，在全国占比达 13%（图表 43-48）；新设外资企业 6708 家，同比增长 16.6%。本轮疫情冲 击过后，稳固市场主体信心和稳就业必将成为当务之急。图表43： 上海是众商云集之地沪深 300 收入占比图表44： 上海是众商云集之地沪深 300 市值占比（%）沪深300中上海企业总收入占比（2021，非金融央企/非石油石化）10.1 4525403520301525201015105500（%）沪深300中上海企业市值占比9.5（2022/5/11

59、，非金融央企/非石油石化） 广 上 山 浙 江 福 江 天 河 陕 辽 河 安 湖 内 湖 吉 贵 四 云 新 重 宁京 东 海 东 江 苏 建 西 津 南 西 宁 北徽 南 蒙 北林 州 川 南 疆 庆 夏古广北上浙福贵江四山陕河安天内云河山湖湖重江辽宁吉新广东京海江建州苏川东西南徽津蒙南北西南北庆西宁夏林疆西古资料来源：Wind, 资料来源：Wind, 图表45： 上海是众商云集之地沪深 300 利润占比图表46： 上海的人才“软实力”也领先全国（%）9.96050403020100沪深300中上海企业总利润占比（2021，非金融央企/非石油石化）（个）49876543210全国各省/直辖市985高校数量广 上 山 浙 江 福 江 天 河 陕 辽 河 安 湖 内 湖 吉 贵 四 新 云 重 宁京 东 海 东 江 苏 建 西 津 南 西 宁 北徽 南 蒙 北林 州 川 疆 南 庆 夏古上 湖 陕 天 辽 江 山 湖 广 四 吉 黑 浙 安 福 重 甘京 海 南 西 津 宁 苏 东 北 东 川 林 龙 江 徽 建 庆 肃江资料来源：Wind, 资料来源：Wind,