房地产金融资产投资

1、主要内容：主要内容：1. 房地产金融资产投资的概念；2. 投资于房地产企业债券、股票，房地产投资信托基金、房地产抵押贷款证券；3. 房地产金融资产投资的收益和风险；4. 房地产金融资产投资的影响因素。一、引言：房地产实物资产投资小结一、引言：房地产实物资产投资小结1. 房地产实物资产投资的特点房地产实物资产投资的特点投资对象不可位移；投资数额较大且开发建设周期较长；投资的流动性较差；对通胀的抵御性较好；投资的不确定性较大；具有较高的财务杠杆率；对专业知识和经验有较强的依赖性。2. 房地产实物资产投资的利弊房地产实物资产投资的利弊投资之利投资之弊相对较高的收益水平抵御通胀的影响提高投资者的资信等

2、级 易于获得金融机构的支持风险较大投资门槛较高投资经营环节和受制因素较多变现性较差 思考思考：房地产金融资产投资的特点？二、房地产金融资产投资的概念二、房地产金融资产投资的概念1. 房地产金融资产投资的含义房地产金融资产投资的含义投资者将资金投入到与房地产相关的证券市场，通过拥有房地产金融资产来获得预期的不确定性收益的行为和过程。购买房地产企业的债券或股票、购买房地产投资信托公司的受益凭证或股票、购买住房抵押支持证券。提示：与一般证券投资基本相同。提示：与一般证券投资基本相同。2. 房地产金融资产投资的实质房地产金融资产投资的实质类型收入来源投资者收入投资于房地产企业股票或债券开发经营收入股利

3、或债息投资于住房抵押支持证券还本付息额债息投资于房地产投资信托基金基金运营收入股利或债息提示：首先是证券化，其次是证券发行机构或机制。提示：首先是证券化，其次是证券发行机构或机制。3. 优点优点适用于没有时间、兴趣和专业技能的投资者；也适用于没有足够权益资金的投资者；规模经济和专业化经营管理。大量房地产辛迪加和托拉斯应运而生三、投资于房地产企业股票三、投资于房地产企业股票1. 含义含义投资者基于对房地产行业和企业的考虑，投入资金用于购买房地产企业股票并获得相应收益的行为或过程。投资者通过拥有股票而分享房地产投资和经营收益；房地产企业解决了资金问题，起到投资代理作用。2. 可投资的房地产股票类别

4、与投资特点可投资的房地产股票类别与投资特点类别特点普通股优先股不可返还性参与性收益性流通性风险性3. 房地产企业（普通）股票投资收益衡量房地产企业（普通）股票投资收益衡量持有期收益率（买卖差价股息红利）/购价内在价值：股票所有权代表的资本在营运过程中的真实价值。投资价值：拥有某股票在（短期）持有期间预期可获收入现金流的现值。基本分析模型红利贴现模型预期持股期间的股利和期末售价的贴现预期持股期间的股利和期末售价的贴现每股盈利评价模型内在价值每股预期盈利内在价值每股预期盈利标准市盈率标准市盈率技术分析工具图形分析工具价位图、趋势线、价格形态等价位图、趋势线、价格形态等数量分析工具移动平均线、相对强

5、弱指数、指数平滑移动平均线、相对强弱指数、指数平滑异同平均线、随机指标、动向指标等异同平均线、随机指标、动向指标等4. 房地产企业股票投资的影响因素房地产企业股票投资的影响因素类 别备 注外部因素宏观经济因素经济走势、经济政策、证券市场监管政策等经济走势、经济政策、证券市场监管政策等房地产行业因素行业发展状况和趋势，行业发展政策等行业发展状况和趋势，行业发展政策等投资者心理因素投资者预期、情绪投资者预期、情绪内部因素公司净资产理论上与股价之间的正向关系理论上与股价之间的正向关系公司盈利水平影响可分配股利影响可分配股利增资和减资影响投资者的预期和信心影响投资者的预期和信心5. 房地产企业股票投资

6、的风险房地产企业股票投资的风险类 别特 征系统性风险利率风险利率变化导致机会成本和可实现资本收益利率变化导致机会成本和可实现资本收益的变化的变化市场风险由经济周期影响的企业而致使股票市场行由经济周期影响的企业而致使股票市场行情发生变化情发生变化购买力风险物价或汇率变化对变现货币购买力的影响物价或汇率变化对变现货币购买力的影响政策风险政府过多的干预和政策频繁调整政府过多的干预和政策频繁调整非系统性风险违约风险发行人违约或破产发行人违约或破产经营风险公司经营决策、管理等导致收益下降公司经营决策、管理等导致收益下降财务风险财务状况所导致的风险财务状况所导致的风险提示：股票投资者看重企业的成长性。提示

7、：股票投资者看重企业的成长性。年份分配情况盈利2013每每10股派股派4.1元（含税）元（含税）1.37元元/股股2012每每10股派股派1.8元（含税，税后元（含税，税后1.71元）元）1.14元元/股股2011每每10股派股派1.3元元（含（含税，税后税，税后1.17元）元） 0.88元元/股股2010每每10股派股派1.0元元（含税，税后含税，税后0.9元）元） 0.66元元/股股2009每每10股派股派0.7元（含税，税后元（含税，税后0.63元）元） 0.48元元/股股2008每每10股派股派0.5元元（含税，税后含税，税后0.45元）元）0.37元元/股股2007每每10股派股派1

8、元（含税元（含税,税后税后0.9元）转增元）转增6股股0.45元元/股股2006每每10股派股派1.5元（含税元（含税,税后税后1.35元）转增元）转增5股股0.493元元/股股四、投资于房地产企业债券四、投资于房地产企业债券1. 投资于房地产企业债券投资于房地产企业债券投资者基于对房地产行业和企业的考虑，投入资金用于购买房地产企业债券并获得相应收益的行为或过程。投资者通过拥有债券而分享房地产投资和经营收益；房地产企业解决了投资资金问题。2. 房地产企业债券类别与投资于房地产债券的特点房地产企业债券类别与投资于房地产债券的特点类 别备 注零息债券零息债券折价发行折价发行有息债券有息债券票面价发

9、行，单利固定利率票面价发行，单利固定利率年息美元债券年息美元债券票面价发行，年息价高于美国同期国票面价发行，年息价高于美国同期国债债收益率收益率以人民币计价、以人民币计价、美元结算的债券美元结算的债券票面价发行，年息和人民币升值收益票面价发行，年息和人民币升值收益以人民币计价、以人民币计价、美元结算的可转换债券美元结算的可转换债券票面价发行，年息、人民币升值收益票面价发行，年息、人民币升值收益和转换股票收益和转换股票收益特点：安全性高，收益稳定，流动性好衡量指标内容适用情形直接收益率直接收益率rdrd=年利息年利息/市场价格市场价格偿还金额小而利偿还金额小而利息相对多息相对多到期收益率到期收益

10、率r付息债券付息债券持有期收益率持有期收益率r买进卖出的短期买进卖出的短期投资者投资者1ttttPPIrP+-+=()1(1)1NNttViVPrr=+【例】某房地产公司于2008年1月18日发行三年期债券28.304亿元，年息率1.5。此债券以人民币为面值，债券到期将以美元来偿还，并以到期当日的人民币兑美元汇价结算。假设人民币每年升值3。试计算该债券持有者的收益率。【解】以题中信息，该债券收益主要有两部分：一是年息率1.5；二是升值收益率（13）39.34. 房地产企业债券投资的影响因素房地产企业债券投资的影响因素类 别备 注外部因素市场利率与价值之间的反向关系与价值之间的反向关系通胀水平与

11、价值之间的反向关系与价值之间的反向关系内部因素期限与价格的易变性之间的正向关系与价格的易变性之间的正向关系票面利率与价格的易变性之间的反向关系与价格的易变性之间的反向关系流通性与内在价值之间的正向关系与内在价值之间的正向关系发债主体的信用与内在价值之间的正向关系与内在价值之间的正向关系5. 房地产企业债券投资风险房地产企业债券投资风险类 别特 征系统性风险利率风险利率变化导致机会成本和可实现资本收益的变化再投资风险由于再投资的收益率不确定，使得债券的期限对决策产生影响购买力风险物价或汇率变化对变现货币购买力的影响非系统性风险发行人违约风险因担保、经营等因素导致发行人在给付利息和偿还本金上存在问

12、题提示：债权投资者注重企业的抗风险能力。提示：债权投资者注重企业的抗风险能力。五、投资于住房抵押贷款支持证券五、投资于住房抵押贷款支持证券Mortgage-backed Securities，MBSs1. 住房抵押贷款支持证券住房抵押贷款支持证券商业银行等金融机构按照用途、质量、利率和偿还期限相同或相近原则，将持有的住房抵押贷款债权汇集形成抵押贷款集合体 （pool），出售给特设机构SPV （Special purpose Vehicle ），由SPV将收购的贷款资产组合重新整理包装，并经过评级、担保形式实现信用增强或提升后，以抵押贷款组合产生的本金及利息现金流为偿还基础，在资本市场上发行证券

13、，出售给投资者的一种行为。资产证券化的一种，资产证券化的一种，ABS的基础是一般资产。的基础是一般资产。对投资者来说，一种间接投资方式；对发行者来说，是一种融资渠道、分散风险的工具、改善资本负债结构的方法。提示：抵押贷款是证券化的基础，也是投资者的收益提示：抵押贷款是证券化的基础，也是投资者的收益来源和风险所在。来源和风险所在。投资者通过购买并持有房地产抵押贷款支持证券来获得其中部分利息收益的一种投资方式。与一般债券投资的性质类似，无赋税减免优势。 3. 住房抵押贷款证券的运作机制住房抵押贷款证券的运作机制二级市场二级市场一级市场一级市场放款人放款人/发起人发起人借款人借款人/购房人购房人抵抵

14、押押权权月月供供款款保险保险/担保担保贷款收购贷款收购者者/发行人发行人资资金金设计设计发行发行证券证券贷款整合贷款整合信用增强信用增强信用评级信用评级投资人投资人承销商承销商受托人受托人管理者管理者抵押贷款的创造者，可以是MBS的发行人或投资者；购买抵押贷款、组合并发行MBS；负责销售的金融中介；为抵押贷款提供信用升级，可以是发行人自身；介入发行人和投资者之间的中介，负责收取由管理人所转来的本息、检查管理人提交的各种报告、再投资等。本息的收取或追缴、提交有关报告，可以是放款人及其附属机构；为MBS提供独立、公正的信用评级服务；可以是个人或机构，甚至放款人或发行人自身，根据各自需要购买不同级别

15、的债券。 表外模式表内模式权属资产真实销售后发行所资产真实销售后发行所有权凭证有权凭证保留资产作为担保发行债保留资产作为担保发行债券凭证券凭证信用评级采取多种措施增级采取多种措施增级即银行信用即银行信用风险移出资产，贷款和证券移出资产，贷款和证券化风险转移化风险转移抵押贷款和证券化风险未抵押贷款和证券化风险未转移，发债风险转移，发债风险法律障碍对运行环境要求严格对运行环境要求严格对运行环境要求相对少对运行环境要求相对少4. 可投资的住房抵押贷款支持证券可投资的住房抵押贷款支持证券类型特 征支持债券MBB发行人拥有贷款组合的所有权，现金流与公司发行人拥有贷款组合的所有权，现金流与公司债券一样债券

16、一样直付债券MPTB发行人拥有贷款组合的所有权，现金流类似于发行人拥有贷款组合的所有权，现金流类似于传递证券传递证券传递证券MPT投资者拥有贷款组合的所有权，收到借款人偿投资者拥有贷款组合的所有权，收到借款人偿付的全部金额（如约定的本金、利息和提前偿付的全部金额（如约定的本金、利息和提前偿付的本金）付的本金）担保债务CMO贷款组合的的现金流重新分配贷款组合的的现金流重新分配贷款人每月支付现金流：贷款人每月支付现金流：利息；计划归还本金；提前偿付本金实际用于支付证券持有人的现金流实际用于支付证券持有人的现金流贷款人每月支付现金流相关费用贷款人每月支付现金流相关费用贷款1贷款n持有人或持有人或投资

17、人投资人1持有人或持有人或投资人投资人n按比例分配5. 住房抵押支持证券投资收益的衡量住房抵押支持证券投资收益的衡量VMBS的理论价格；的理论价格；CF时时MBS的现金流入；的现金流入；资产寿命；资产寿命；R贴现率。贴现率。 0(1)nttttCFVRPass-through抵押贷款利息所有参与机构的手续费保险费抵押贷款利息所有参与机构的手续费保险费 利率及付息方式：浮动利率，按月还本付息，基准利率为一年期定期存款利率，每半年调整一次。规模及结构：41.6亿元，其中，优先级资产约40.2亿元，次级资产约1.4亿元。 优先级资产分为A、B、C三档： A档约35.8亿元，AAA评级，当前票面利率4

18、.77%； B档约3.6亿元，A评级，当前票面利率6.07%； C档约0.8亿元，BBB评级，当前票面利率9.75% 发行安排：银行间债券市场发行 6. 住房抵押支持证券投资的影响因素与风险住房抵押支持证券投资的影响因素与风险影响因素内 容风险现金流支付违约借款人未及时还款、收取的还款未按借款人未及时还款、收取的还款未按约定支付给投资者等约定支付给投资者等违约风险提前偿付提前偿付使得现金流出现波动，引起提前偿付使得现金流出现波动，引起MBS价格价格变化变化再投资风险利率导致贴现率的变化、借款人提前偿付导致贴现率的变化、借款人提前偿付行为的变化行为的变化利率风险提示：所有投资者面对相同性质的风险

19、，只是贷款原始权益人的收益和风险的转移和按比例细化。2014年9月29日，鼓励银行业金融机构通过发行住房抵押贷款支持证券（MBS)、发行期限较长的专项金融债券等多种措施筹集资金，专门用于增加首套普通自住房和改善型普通自住房贷款投放。（中国人民银行、中国银行业监督管理委员会）问题：MBS收益率的吸引力。房贷基准利率约85折，平均利率约5.56%，扣除管理费用后，提供给投资者的可能收益较低。而五年期国债票面年利率5.41%，银行1年期理财产品收益率5%以上，信托产品收益率910%。六、投资于商业房地产抵押贷款支持证券六、投资于商业房地产抵押贷款支持证券Commercial Mortgage Bac

20、ked Securities， CMBs商业房地产抵押贷款支持证券：商业房地产抵押贷款支持证券：将商用房地产抵押贷款汇聚到一个组合抵押贷款池中，通过信用增强、评级后，由特设机构参考评级确定发行价格，以抵押贷款组合未来现金流为偿还基础，在资本市场上发行证券，出售给投资者的一种行为。MBS以住宅贷款为基础资产，以住宅贷款为基础资产，CMBS以商业物业贷款为基础以商业物业贷款为基础资产资产, ,其他如以地产销售收益、租赁收益权为基础资产。其他如以地产销售收益、租赁收益权为基础资产。2005 年末，万达集团与澳大利亚投行麦格理银行合作，计划在港发行总额100 亿港元的REITs 产品，但经过近一年运作

21、，终告失利。而后麦格理银行引导万达走上跨境CMBS之路，于2006 年9月私募发行1.45 亿美元跨境CMBS。Dynasty Asset (Holdings) Ltd.公司发行的价值1.45 亿美元的2006-1 系列商业房地产抵押贷款支持证券，交易的发起人是麦格理-万达房地产基金。该证券的预定期限为2.75 年，法定最终期限为5.75 年，发行收入用于收购初始贷款人发放的贷款。2005年麦格理年麦格理32亿元收亿元收购万达九个商业项目购万达九个商业项目24%的股权，筹备的股权，筹备REITs潜在的资本市潜在的资本市场融资渠道场融资渠道麦格理向麦格理向渣打银行渣打银行借贷借贷1.5亿亿美元美

22、元万达缓解只万达缓解只租不售引发租不售引发的资金困境的资金困境2006年香港年香港REITs计划失败计划失败2006年发行年发行CMBS，1.45亿美元亿美元离岸资产包离岸资产包归还贷款归还贷款七、投资于房地产投资信托基金七、投资于房地产投资信托基金Real Estate Investment Trust，REITs1. 房地产投资信托基金房地产投资信托基金以信托或公司的形式，通过发行受益凭证或股票来募集资金，用于房地产投资、发放房地产抵押贷款、购买房地产抵押贷款支持证券等，并委托或聘请专业机构和人员实施经营管理的一种资金信托投资方式，在满足特定条件下可以避免双重征税，且其股票或受益凭证一般在

23、证券交易所进行自由交易。比较：信托，投资基金，集合信托计划投资者通过购买并持有房地产投资信托基金的受益凭证或股票等来获得利息、股息等形式的分红以及在二级市场上进行交易所获得的资本增值收益的一种投资方式。投资者一种分享房地产行业发展收益的间接投资方式；REITs通过专业性投资代理，集合零散资金，规模性地参与房地产投资。3. 房地产投资信托基金的运行机制房地产投资信托基金的运行机制：以信托型为例REITs管理公司顾问公司REITs管理服务收费管理服务收费托管机构管理服务管理服务分红分红顾问费顾问费顾问服务顾问服务托管收费托管收费基金单位持有人房地产物业房地产物业管理者管理者房地产资房地产资产（组合

24、）产（组合）房地产项目房地产项目管理公司管理公司管理房产管理房产管理费用管理费用物业服务物业服务服务收费服务收费持有资产持有资产租金收入租金收入股东代理人股东代理人受益凭证的持有者，享有的权益包括选择受托人、取得基金收益、获取基金业务及财务状况资料、监督基金运作情况、出席或委派代表出席基金单位持有人大会等，但遵守基金契约或公司章程、支付基金认购款项及有关费用、承担基金亏损或基金终止等有限责任。由发起人组建，是基金组织结构中的核心，负责基金的设立、筹建、实施和处理，管理基金资产和债务，执行所制定的投资政策，同时收取基金资产管理服务费用。不得超越基金所有相关文件赋予的权力。基金管理公司可聘请专业房

25、地产顾问公司，为其投资策略提供专业服务，同时支付相应的顾问费。投资者权益的代表，基金资产的保管人和名义持有人，由基金公司董事会雇佣、具有资格的商业银行、信托公司等独立机构担任，负责基金资产保管、投资项目资金往来结算、基金管理公司操作的监督和基金报告的审查等，以勤勉及审慎态度维护持有人的利益，并根据托管资产的价值按一定比例收取托管费。由管理公司授权、负责投资房地产资产的经营、管理和维护，并收取管理费。负责本息收缴、追缴，违约抵押品处理。4. 可投资的房地产投资信托基金可投资的房地产投资信托基金类型主营业务主要收入权益型REITs收益性物业的出租、经营管理和开发出租收入物业增值抵押型REITs提供

26、抵押贷款经营MBSs利息收入手续费其他收益混合型REITs拥有物业产权提供贷款二者兼有1960年，国内收入法确认信托型REIT的独立法律地位，本身不必纳税；1976年，国内收入法允许REIT采用公司形式；1986年后，REIT从节税转向提升投资回报。REIT免税条件：至少至少100名股东，在任一纳税年的后半年内，名股东，在任一纳税年的后半年内，5名或名或5名以内的股名以内的股东所持的股份总额不得等于或超过全部股份的东所持的股份总额不得等于或超过全部股份的50。至少至少75的资产由房地产、抵押票据、现金或政府债券构成。的资产由房地产、抵押票据、现金或政府债券构成。至少至少95的普通收入需在每一财

27、政年度年末之后一年内分配给的普通收入需在每一财政年度年末之后一年内分配给股东。股东。持有不到一年的证券或不到四年的房地产销售所得不能超过年持有不到一年的证券或不到四年的房地产销售所得不能超过年度总收入的度总收入的30。5. 投资于投资于REIT的优点的优点（1）具有很强的流动性，提供可靠的现金红利；（2）避免股份公司的双重纳税，而获益于其好处；（3）避税效果主要在于因扣除折旧而免除了股东部分所得税义务；（4）具有规模经济效益，实现资产的多样化。6. REIT的投资者与收益的投资者与收益（1）基金投资者基金出资人、基金资产所有者和基金投资受益人，公司型基金的股东，承担一切风险。（2）投资净收益基

28、金收益（发起募集费用基金管理费用基金保管费用基金操作费用）7. 房地产投资信托基金投资的影响因素房地产投资信托基金投资的影响因素通货膨胀率物价水平的变化会影响物业资产价值、分红收益和决策预期利率既影响REIT的价值，也影响实际收益经营收入和P/FFO乘数经营收入影响投资者预期和情绪，从而影响P/FFO8. 房地产投资信托基金投资的风险房地产投资信托基金投资的风险经营风险经理人的投资和管理能力、外部经济环境和投资经理人的投资和管理能力、外部经济环境和投资项目的盈利能力等使得基金获利能力大小不同而项目的盈利能力等使得基金获利能力大小不同而导致投资收益的差别导致投资收益的差别市场风险REITs证券价

29、格在交易场所的变化而给投资者带证券价格在交易场所的变化而给投资者带来的风险来的风险利率风险尤其对抵押债权型尤其对抵押债权型REITs而言，利率变化会影响而言，利率变化会影响主要由一些长期固定利率抵押贷款组成的资产的主要由一些长期固定利率抵押贷款组成的资产的价值。但对短期贷款影响不大价值。但对短期贷款影响不大（LINK REIT） 股份结构：股份结构：TCI对冲基金由上市时的对冲基金由上市时的17.95%升至升至18.35%，德意志，德意志银行由曾经的银行由曾经的22.55%跌至跌至8.38%，Franklin共同基金共同基金6.77%，瑞银由，瑞银由12.21%减持至减持至1.79%。 其他散户。其他散户。 资产与收入结构：拥有资产与收入结构：拥有180个零售及停车场设施项目，零售楼面面个零售及停车场设施项目，零售楼面面积达积达100万平方米，平均出租率约万平方米，平均出租率约91.4%，停车场泊位数目达，停车场泊位数目达7.9万个，万个，设施使用率为设施使用率为72.9%。其中其中68.3%为零售业务租金收入，为零售业务租金收入，25.4%为停车为停车场业务收入，场业务收入，6.3%为其他收入。为其他收入。 领汇允诺，会将扣除管理费用后的领汇允诺，会将扣除管理费用后的90100%的租金收益派发股