第五章资金成本与资金结构.

1、5 资金成本和资金结构资金成本和资金结构 教学内容教学内容 资金成本资金成本 杠杆原理杠杆原理 资金结构资金结构 教学目的和要求教学目的和要求 本章主要介绍资金成本的计算和最优资金结构本章主要介绍资金成本的计算和最优资金结构的确定，是全书的重的确定，是全书的重点和难点。学习本章应重点点和难点。学习本章应重点掌握以下内容：（掌握以下内容：（1）资金成本的含义、内容及）资金成本的含义、内容及作用；（作用；（2）资金成本的计算资金成本的计算，包括，包括个别资金个别资金成本、加权平均资金成本、资金边际成本的计算。成本、加权平均资金成本、资金边际成本的计算。（3）经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆的含义、）经

2、营杠杆、财务杠杆和复合杠杆的含义、杠杆产生的原因、杠杆系数的计算及其作用。杠杆产生的原因、杠杆系数的计算及其作用。（4）最优资金结构的确定方法。）最优资金结构的确定方法。返回5.1资金成本资金成本 资金成本的概念、内容及作用资金成本的概念、内容及作用 资金成本的计算资金成本的计算 5.1.1资金成本的概念、内容及作用资金成本的概念、内容及作用 1.资金成本的概念资金成本的概念 资本成本是指企业为筹集和使用资金而付资本成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。出的代价。 广义：广义：任何资金、短期和长期任何资金、短期和长期 狭义：狭义：长期资金（包括自有资本和借入长期资金（包括自有资本和借入长期

3、资金）的成本长期资金）的成本 资金成本表示方法资金成本表示方法：绝对数和相对数表示绝对数和相对数表示.在财务管理中一般采用相对数表示。在财务管理中一般采用相对数表示。2.内容：内容： （1）筹资费用筹资费用 是指企业在筹集资金过程中为获取资金而付是指企业在筹集资金过程中为获取资金而付出的费用，如支付的借款手续费、支付的股票发出的费用，如支付的借款手续费、支付的股票发行费等。行费等。 与资金使用长短无关，其与资金使用长短无关，其特点特点是是一次性支付一次性支付。 （2）用资费用用资费用 是指占用资金支付的费用，如支付的股利、是指占用资金支付的费用，如支付的股利、支付的利息等。支付的利息等。 与资

4、金使用长短有关，其与资金使用长短有关，其特点特点是是分次支付分次支付。用资费用：它是指企业在生产经营、投资过程中因使用资本而付出的费用。筹资费用： 它是指企业在筹集资本过程中为获取资本而付出的费用。资本成本3.作用作用 (1)(1) (2)(2)(3)(3)个别资本成本个别资本成本 企业企业长期资本的成本长期资本的成本综合资本成本综合资本成本 企业企业长期资本的成本长期资本的成本边际资本成本边际资本成本 企业企业长期资本的成本长期资本的成本 5.1.2资金成本的计算资金成本的计算5.1.2.1个别资金成本个别资金成本个别资金成本一般用于比较和评价各种筹资方式。个别资金成本一般用于比较和评价各种

5、筹资方式。 通用计算模式：通用计算模式：资金成本年实际负担的用资费用实际筹资净额资金成本年实际负担的用资费用实际筹资净额 年实际负担的用资费率（年实际负担的用资费率（1筹资费率）筹资费率）1.长期借款资金成本长期借款资金成本 注意问题：注意问题：筹资费很小时可以略去不计。筹资费很小时可以略去不计。 计算公式：计算公式：)1()1()1()1(1111llllFTRFLTIK借款筹资费率所得税率）（年利息率借款筹资费率）（筹资额所得税率）（年利息 某企业向银行借入某企业向银行借入3 3年期款项年期款项2000020000元，年利率为元，年利率为6%6%，每年支付一次利息，到期还本。借款手续费等，

6、每年支付一次利息，到期还本。借款手续费等为为200200元。假如该企业适用元。假如该企业适用18%18%的所得税率，那么该的所得税率，那么该借款的成本是多少？借款的成本是多少？)1 ()1 (llFLTIK%97.420020000%)181 (6200002.债券资金成本债券资金成本； （4）债券筹资费用一般较高，不可省）债券筹资费用一般较高，不可省略。略。 计算公式计算公式 其中，年利息其中，年利息=债券面值债券面值债券票面利息率；债券筹资额债券票面利息率；债券筹资额按实际按实际发行价格发行价格确定确定 。 )1 ()1 (11bbbFBTIK债券筹资费率）（债券筹资额所得税率）（年利息n

7、bnnttbRPRIP)1 ()1 (10 【例】某公司发行面额为某公司发行面额为500500万元的万元的1010年期债券，年期债券，票面利率为票面利率为12%12%，发行费用为，发行费用为5%5%，公司所得税率，公司所得税率33%33%，该债券的成本为多少？，该债券的成本为多少？（不（不）%46. 8%51500%331%12500)1 ()1 (）（）（bbbFBTIK 注意注意：由于债券发行时有平价、溢价和折价三种由于债券发行时有平价、溢价和折价三种情况，所以情况，所以B不是债券的面值，而是发行价格。不是债券的面值，而是发行价格。3.优先股资金成本的测算优先股资金成本的测算 计算公式：计

8、算公式： 011PDFPDKPPP）（优先股筹资费率）（发行优先股总额优先股每年股利实际筹资额优先股每年股利优先股成本 式中：发行优先股总额式中：发行优先股总额 发行市价发行市价 P0发行价格扣除发行费用。发行价格扣除发行费用。 【例】某公司共发行面额为某公司共发行面额为100100元的优先元的优先股股10 00010 000股，股息率为股，股息率为11%11%，发行价格为，发行价格为110110元元/ /股，发行费用为股，发行费用为4%4%，则该企业发行优先，则该企业发行优先股的成本股的成本？）（PPPFPDK1）（%4111010000%1110010000%42.104.普通股成本的测算

9、普通股成本的测算 计算公式：计算公式： 如果每年股利固定如果每年股利固定0)1 (1PDFPDKccC普通股筹资费率）（普通股金额每年固定股利普通股成本如果股利不固定，以固定的年增长率增加如果股利不固定，以固定的年增长率增加计算公式：计算公式：GPDGFPDKCCC股利年增长率普通股筹资费率）（普通股金额预计年股利额普通股成本0)1 (1式中：普通股金额按式中：普通股金额按发行价发行价计算；计算； P0发行价格扣除发行费用。发行价格扣除发行费用。 【例 】某公司普通股总价格某公司普通股总价格50005000万元，筹万元，筹资费用率为资费用率为5%5%，预计第一年将发放股利，预计第一年将发放股利

10、500500万元，以后每年股利增长万元，以后每年股利增长4%4%，问：该，问：该企业普通股成本为多少？企业普通股成本为多少？GFPDKCCC)1（%4%)515000500（%53.145.留存收益成本的测算留存收益成本的测算 留用利润资本成本测算的方法与普通留用利润资本成本测算的方法与普通股基本相同。股基本相同。 计算公式计算公式普通股股利在固定增长率递增情况下：普通股股利在固定增长率递增情况下： 留存收益成本留存收益成本= 预期年股利额普通股预期年股利额普通股金额金额+股利年增长率股利年增长率GPDKCS 式中：式中： Ks留存收益成本；留存收益成本； D预期年股利额；预期年股利额； PC

11、普通股市价；普通股市价； G普通股利年增长率。普通股利年增长率。 例：例：某公司某公司2002年末留存收益年末留存收益200万元，已知万元，已知当前该公司的普通股市价为当前该公司的普通股市价为50元，普通股年股利以元，普通股年股利以稳定的增长率逐年增长，已知固定的年股利增长率稳定的增长率逐年增长，已知固定的年股利增长率为为5%，当年每股普通股股利，当年每股普通股股利1元。计算该留存收益元。计算该留存收益的资金成本。的资金成本。 解：解： Ks =1（1+5%/50+5%=7.10% 小结小结:个别资金成本排序：个别资金成本排序：长期借款债券优先股留存收益普通股长期借款债券优先股留存收益普通股

12、5.1.2.2加权平均资金成本加权平均资金成本 加权平均资金成本的含义及计算公式加权平均资金成本的含义及计算公式 含义：含义：是企业全部长期资金的总成是企业全部长期资金的总成本。本。 计算公式：计算公式： 加权平均资金成本加权平均资金成本=个别资金成本个别资金成本个别资金占总资金的比重个别资金占总资金的比重jnjjwWKK1权数的选择：权数的选择： 账面价值权数账面价值权数是指用股票和债券的是指用股票和债券的账面价账面价值值确定的权数，它反映的是股票和债券的历史成确定的权数，它反映的是股票和债券的历史成本，反映的是过去的资本结构。本，反映的是过去的资本结构。 市场价值权数市场价值权数是以股票和

13、债券的现有是以股票和债券的现有市场市场价值价值确定的权数，它反映企业现有的资金结构。确定的权数，它反映企业现有的资金结构。 目标价值权数目标价值权数是以股票和债券未来预期的是以股票和债券未来预期的目标市场价值目标市场价值确定的权数。确定的权数。 如果不特指，以如果不特指，以账面价值账面价值为计算权数的基础。为计算权数的基础。 计算实例计算实例 例例:某公司拟筹资某公司拟筹资5000万元，其中，发万元，其中，发行债券行债券2000万元，筹资费用率万元，筹资费用率2%，债券年，债券年利率利率10%，所得税率，所得税率33%；优先股；优先股1000万万元，年股利率元，年股利率7%，筹资费用率，筹资费

14、用率3%；普通股；普通股2000万元，筹资费用率万元，筹资费用率4%，第一年预期股，第一年预期股利利10%，以后各年增长，以后各年增长4%。计算筹资方案。计算筹资方案的综合成本率。的综合成本率。解：解： （1）各种资金比重）各种资金比重债券比重债券比重=2000/5000=40%优先股比重优先股比重=1000/5000=20%普通股比重普通股比重=2000/5000=40%（2）个别资金成本）个别资金成本债券成本债券成本=10%（133%）/（12%）=6.84%优先股成本优先股成本=7% /（13%）=7.22%普通股成本普通股成本=10% /（14%）+4%=14.42%（3）综合资金成本

15、）综合资金成本 K=KW =6.84%40%+7.22%20%+14.42%40% =2.736%+1.444%+5.768% =9.948%5.1.2.3资金边际成本的测算资金边际成本的测算 资金边际成本按加权平均法计算的，资金边际成本按加权平均法计算的，其权数应为其权数应为市场价值市场价值权数。权数。 假设前提：假设前提：企业追加资金始终按目标企业追加资金始终按目标资金结构追加。资金结构追加。计算步骤：计算步骤： （1）确定目标资金结构）确定目标资金结构，即确定个别资金占总，即确定个别资金占总资金的比重。资金的比重。 （2）确定个别资金成本、确定个别资金分界点）确定个别资金成本、确定个别资

16、金分界点； （3）计算筹资总额分界点）计算筹资总额分界点（突破点（突破点） 筹资总额分界点筹资总额分界点 =个别资金分界点个别资金分界点/个别资本的目标资本结构个别资本的目标资本结构 =可用某一特定成本率筹集到的某种资金额该种可用某一特定成本率筹集到的某种资金额该种资金在资金结构中所占的比重资金在资金结构中所占的比重 筹资总额分界点由小到大排序，划分不同的筹筹资总额分界点由小到大排序，划分不同的筹资范围。资范围。 （4）计算资金的边际成本）计算资金的边际成本 实例实例. 某公司拥有长期资金某公司拥有长期资金400万元，其中万元，其中长期借款资金长期借款资金100万元，普通股万元，普通股300万

17、元，万元，这一资本结构是公司的理想资本结构。公这一资本结构是公司的理想资本结构。公司需筹集新资金司需筹集新资金200万元，且保持现有资万元，且保持现有资本结构。要求计算筹集资金后企业的边际本结构。要求计算筹集资金后企业的边际资金成本（该公司筹资资料如下表）。资金成本（该公司筹资资料如下表）。筹资方式筹资方式目标资本结目标资本结构构新筹资的数新筹资的数量范围（万量范围（万元）元）资金成本资金成本长期负债长期负债25%0-404%40万以上万以上8%普通股普通股75%0-7510%75万以上万以上12%解：解：资本结构资本结构长期借款占资金总额比重长期借款占资金总额比重=100/400=25%权益

18、资金占资金总额比重权益资金占资金总额比重=30040075%筹资总额分界点筹资总额分界点筹资方式筹资方式及目标资及目标资本结构本结构资金成本资金成本特定筹资特定筹资方式的筹方式的筹资范围资范围筹资总额筹资总额分界点分界点筹资总额筹资总额的范围的范围（万元）（万元）长期负债长期负债25%4%8%0-40万万40万以上万以上4025%=1600-160万万 大于大于160万万普通股普通股75%10%12%0-75万万75万以上万以上7575%=1000-100万万大于大于100万万资金边际成本计算表资金边际成本计算表筹资总额的范围筹资总额的范围（万元）（万元）筹资方式筹资方式资本结构资本结构 资金

19、成本资金成本 加权平均资金成本加权平均资金成本100100万元以下万元以下长期债务长期债务25%25%4%4%4 425251%1%普通股普通股75%75%10%10%101075757.5%7.5%合计合计100%100%该范围的资金边际成本该范围的资金边际成本=8.5%=8.5%100-160100-160长期债务长期债务25%25%4%4%4 425251%1%普通股普通股75%75%12%12%121275759%9%合计合计100%100%该范围的资金边际成本该范围的资金边际成本=10%=10%160160以上以上长期债务长期债务25%25%8%8%8 825252%2%普通股普通股

20、75%75%12%12%121275759%9%合计合计100%100%该范围的资金边际成本该范围的资金边际成本=11%=11% 结论:由于企业筹资额为由于企业筹资额为200万元，万元，大于大于160万元，所以筹资后企业资金加万元，所以筹资后企业资金加权平均成本等于权平均成本等于11% 。 5.2杠杆原理杠杆原理 杠杆效应杠杆效应 成本习性、边际贡献与息税前利润成本习性、边际贡献与息税前利润 经营杠杆经营杠杆 财务杠杆财务杠杆 复合杠杆复合杠杆 5.2.1杠杆效应杠杆效应 财务管理中的杠杆效应表现为：由于特财务管理中的杠杆效应表现为：由于特定费用（如固定生产经营成本或固定的财定费用（如固定生产

21、经营成本或固定的财务费用）的存在而导致的，当某一财务变务费用）的存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关变量会以量以较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动。较大幅度变动。 杠杆效益可分解为：经营杠杆效益和财杠杆效益可分解为：经营杠杆效益和财务杠杆效益，以及对前两者兼用的复合杠务杠杆效益，以及对前两者兼用的复合杠杆效益。杆效益。5.2.2成本习性、边际贡献与息税前利润成本习性、边际贡献与息税前利润 5.2.2.1成本习性及分类成本习性及分类 概念概念 成本习性是指成本与业务量之间的依成本习性是指成本与业务量之间的依存关系。存关系。 分类分类 按成本习性可把成本分为固定成本、按

22、成本习性可把成本分为固定成本、变动成本和混合成本。变动成本和混合成本。 （1）固定成本：）固定成本： 特点：特点：成本总额是不变的，但单位固成本总额是不变的，但单位固定成本随业务量的增加而逐渐下降。定成本随业务量的增加而逐渐下降。 （2）变动成本：）变动成本： 特点：特点：成本总额是随着业务量成正比成本总额是随着业务量成正比例变动，单位变动成本不变。例变动，单位变动成本不变。 （3）混合成本：）混合成本： 特点：特点：随着业务量的变动而变动，但不随着业务量的变动而变动，但不成同比例变动的成本。成同比例变动的成本。 总成本习性模型总成本习性模型 Y=a+bx式中：式中：Y总成本；总成本；a固定成

23、本；固定成本；b单位变动成本；单位变动成本；x产销量产销量 Y Ya+bx X 5.2.2.2边际贡献与息税前利润边际贡献与息税前利润 边际贡献及计算边际贡献及计算 边际贡献边际贡献是指销售收入减去变动成本以后的差是指销售收入减去变动成本以后的差额。额。 利润利润=收入成本收入成本边际贡献销售收入变动成本边际贡献销售收入变动成本M=pxbx=（pb）x=mx式中：式中：M边际贡献；边际贡献； p销售单价；销售单价； b单位变动成本；单位变动成本； x产销量；产销量； m单位为际贡献。单位为际贡献。 息税前利润及计算息税前利润及计算 息税前利润是不扣利息和所得税之前的利润。息税前利润是不扣利息和

24、所得税之前的利润。息税前利润销售收入变动成本息税前利润销售收入变动成本固定生产经营成本固定生产经营成本 注：一般对于固定的生产经营成本简称为固定成本。注：一般对于固定的生产经营成本简称为固定成本。 息税前利润边际贡献固定成本息税前利润边际贡献固定成本EBIT=pxbxa=（pb）xa=Ma式中：式中：EBIT息税前利润；息税前利润；a固定成本。固定成本。5.2.3经营杠杆经营杠杆5.2.2.1 经营杠杆概念经营杠杆概念 经营杠杆经营杠杆：由于固定成本的存在而导致：由于固定成本的存在而导致息税前利润变动息税前利润变动大于大于产销业务量变动产销业务量变动的杠杆效应。的杠杆效应。 分析：分析： 息税

25、前利润息税前利润 EBIT（p-b）x-a 式中式中固定成本固定成本a（在相关范围内）不变，单位（在相关范围内）不变，单位变动成本变动成本b不变，单价不变，单价p不变；如果产销量不变；如果产销量x增长增长一倍，影响息税前利润的因素主要取决于业务量一倍，影响息税前利润的因素主要取决于业务量x，这时利润究竟有多大取决于业务量，这时利润究竟有多大取决于业务量x。 例：例：（p-bp-b）=1 a=3 x=5 10=1 a=3 x=5 10（业务量增长一倍）（业务量增长一倍）EBITEBIT（p-bp-b）x-ax-a1 15 53 32 2EBITEBIT（p-bp-b）x-ax-a1 110103

26、 37 7产销量变动率（产销量变动率（10105 5）5 5100100 EBITEBIT变动率（变动率（7-27-2）/2/2100100250250100100 结论结论:经营杠杆：由于存在固定经营成本，销经营杠杆：由于存在固定经营成本，销量较小的变动会引起息税前利润很大的变动。量较小的变动会引起息税前利润很大的变动。 推广：推广：假如企业没有固定成本（假如企业没有固定成本（或者业务量或者业务量无穷大无穷大）时时，则，则息税前利润变动率将等于产销量息税前利润变动率将等于产销量变动率变动率，销量，销量x增长一倍，增长一倍，EBIT也增长一倍。也增长一倍。此此时不会产生经营杠杆作用。时不会产生

27、经营杠杆作用。5.2.2.2计量指标：经营杠杆系数计量指标：经营杠杆系数 经营杠杆的大小一般用经营杠杆系数表示。经营杠杆的大小一般用经营杠杆系数表示。 经营杠杆系数是息税前利润变动率与产销业经营杠杆系数是息税前利润变动率与产销业务量变动率之间的比率。务量变动率之间的比率。 定义公式：定义公式： XXEBITEBITSSEBITEBITDOL产销业务量变动率息税前利润变动率经营杠杆系数式中：式中：DOL经营杠杆系数；经营杠杆系数； EBIT息税前利润变动额；息税前利润变动额；EBIT变前息税前利润；变前息税前利润；S销售额变动量；销售额变动量； S变动前销售额。变动前销售额。 X-销售变动量；销

28、售变动量； X-变动前销售量。变动前销售量。计算公式计算公式 报告期经营杠杆系数基期边际贡献基期息税前利润报告期经营杠杆系数基期边际贡献基期息税前利润DOLDOLM / EBITM / EBIT M /M /（M Ma a） 推导：推导： DOL=DOL=EBIT / EBIT EBIT / EBIT S/SS/S EBIT / EBIT EBIT / EBIT R R EBITEBIT R R（ EBIT EBIT ） （M MMRMRa a）（）（M Ma a） R R（ EBIT EBIT ） MRMR R R（ EBIT EBIT ） M M EBIT EBIT M M（M Ma a）

29、 式中：式中：R R产销量变动率（产销量变动率（R R S/S S/S ），），产产销量变动率与边际贡献变动率一致。销量变动率与边际贡献变动率一致。 实例：实例：教材教材P201 结论结论 在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长（减少）所引起利润增长（减少）明了销售额增长（减少）所引起利润增长（减少）的幅度。的幅度。在固定成本不变的情况下，在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险也就越小；杠杆系数越小，经营风险也就越小；反之销售额越反之销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大。小，经营杠杆系数越大，

30、经营风险也就越大。5.2.2.3经营杠杆与经营风险的关系经营杠杆与经营风险的关系 经营风险经营风险是指企业因经营上的原因而导致利是指企业因经营上的原因而导致利润变动的风险。润变动的风险。 由于营业杠杆的作用，当营业总额下降时，由于营业杠杆的作用，当营业总额下降时，营业利润下降得更快，从而给公司带来营业风险。营业利润下降得更快，从而给公司带来营业风险。 企业经营风险的大小常常使用经营杠杆来衡量。企业经营风险的大小常常使用经营杠杆来衡量。 一般来说，在其因素不变的情况下一般来说，在其因素不变的情况下，固定成本，固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风险越大。如果固越高，经营杠杆系数越大，经营风险越大

31、。如果固定成本为零，则经营杠杆系数等于定成本为零，则经营杠杆系数等于1。5.2.3财务杠杆财务杠杆 5.2.3.1财务杠杆的含义财务杠杆的含义 由于固定财务费用的存在，使普通由于固定财务费用的存在，使普通股股每股利润每股利润的变动幅度大于的变动幅度大于息税前利润息税前利润的的变动幅度的现象。变动幅度的现象。 只要在企业的筹资方式中有固定财务支只要在企业的筹资方式中有固定财务支出的债务和优先股，就会存在财务杠杆效出的债务和优先股，就会存在财务杠杆效应。应。 公式公式: 普通股每股利润普通股每股利润(净利润净利润-优先股股利优先股股利)/普通普通股股数股股数 =（息税前利润利（息税前利润利息）（息

32、）（1-所得税率）优先股息所得税率）优先股息股数】股数】EPS=EPS=【(EBIT-I)(EBIT-I)(1-T) -d(1-T) -d】/N/N其中：其中：I I、T T、d d和和N N不变不变EBITEBIT的较小变动会导致的较小变动会导致EPS较大的变动，较大的变动，这就是财务杠杆效应这就是财务杠杆效应 。 实例：实例：教材教材P203 ，2032045.2.3.2计量指标：财务杠杆系数计量指标：财务杠杆系数 财务杠杆系数：财务杠杆系数：普通股每股利润的变动率相当普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。于息税前利润变动率的倍数。 财务杠杆系数表明息税前利润增长引起的每财务

33、杠杆系数表明息税前利润增长引起的每股利润的增长幅度。股利润的增长幅度。 财务杠杆系数越大，财务风险越大；财务杠杆财务杠杆系数越大，财务风险越大；财务杠杆系数越小，财务风险也就越小。系数越小，财务风险也就越小。 定义公式：定义公式：财务杠杆系数普通股每股利润变动率财务杠杆系数普通股每股利润变动率/息税息税前利润变动率前利润变动率DFL= DFL= （EPS/ EPSEPS/ EPS）/ /（EBIT/ EBITEBIT/ EBIT） 计算公式：计算公式： 财务杠杆系数财务杠杆系数=息税前利润息税前利润/【息税前利润【息税前利润-利息利息-优先股股利优先股股利/（1-所得税税率）】所得税税率）】D

34、FL=EBITDFL=EBIT/ /【EBIT-I-d/EBIT-I-d/（1-T1-T）】）】当不考虑优先股时当不考虑优先股时, ,公式可简化为公式可简化为: :DFL=EBIT/(EBIT-I)DFL=EBIT/(EBIT-I)式中：式中：I债务利息；债务利息；d优先股股息。优先股股息。 上公式的推导：上公式的推导：基期：基期： EPS=【(EBITI)(1T) d】N 报告期：报告期：EPS=【(EBITI)(1T) d】N EPS=【EBIT(1T) 】N 将将代入代入DFL的定义公式可求得计算公式：的定义公式可求得计算公式： TdIEBITEBITEBITEBITEPSEPSDFL1

35、dTIEBITTEBITEPSEPS）（）（115.2.3.3财务杠杆与财务风险的关系财务杠杆与财务风险的关系 财务风险财务风险是指企业为取得财务杠杆是指企业为取得财务杠杆利润而利用负债资金时，增加了破产机会利润而利用负债资金时，增加了破产机会或普通股利润大幅度变动的机会所带来的或普通股利润大幅度变动的机会所带来的风险。风险。 利息越高，优先股息越高，财务杠杆系利息越高，优先股息越高，财务杠杆系数越大，表示财务杠杆作用越大，财务风数越大，表示财务杠杆作用越大，财务风险也就越大；险也就越大；财务杠杆系数越小，表明财财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越小，财务风险也就越小。务杠杆作用越小，财务风险

36、也就越小。控制财务杠杆的途径：控制财务杠杆的途径：控制负债比率控制负债比率5.2.4复合杠杆复合杠杆（总杠杆总杠杆） 概念概念 复合杠杆复合杠杆：由于固定生产经营成本和固定财务费：由于固定生产经营成本和固定财务费用的共同存在而导致的用的共同存在而导致的每股利润变动每股利润变动大于大于产销业产销业务量变动务量变动的杠杆效应。的杠杆效应。 复合杠杆是经营杠杆与财务杠杆连锁作用的结果。复合杠杆是经营杠杆与财务杠杆连锁作用的结果。 复合杠杆系数复合杠杆系数 复合杠杆的作用程度，可用复合杠杆系数表示。复合杠杆的作用程度，可用复合杠杆系数表示。 复合杠杆系数：复合杠杆系数：是指每股利润变动率相当于业是指每

37、股利润变动率相当于业务量变动率的倍数。务量变动率的倍数。 定义公式：定义公式：复合杠杆系数普通股每股利润变动率复合杠杆系数普通股每股利润变动率 / / 销售销售收入变动率收入变动率 DCL =DCL =（EPS/ EPSEPS/ EPS）/ /（S/SS/S） 计算公式：计算公式： 复合杠杆系数是经营杠杆系数和财务杠杆系复合杠杆系数是经营杠杆系数和财务杠杆系数的乘积，其计算公式为：数的乘积，其计算公式为： 复合杠杆系数复合杠杆系数( (DCL)DCL) = =经营杠杆系数经营杠杆系数(DOL)(DOL)财务杠杆系数财务杠杆系数( (DFL)DFL)DCL=DOLDCL=DOLDFLDFL=M

38、/=M /【EBIT-I-EBIT-I-（d/1-Td/1-T）】）】复合杠杆与企业风险的关系复合杠杆与企业风险的关系 只要企业同时存在固定的生产经营成只要企业同时存在固定的生产经营成本和固定的利息费用等财务支出，就会存在本和固定的利息费用等财务支出，就会存在复合杠杆的作用。在其他因素不变的情况下，复合杠杆的作用。在其他因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，复合风险越大；复合杠复合杠杆系数越大，复合风险越大；复合杠杆系数越小，复合风险越小杆系数越小，复合风险越小 。 复合杠杆系数反映企业的总风险程度，复合杠杆系数反映企业的总风险程度，并受经营风险和财务风险的影响并受经营风险和财务风险的影响(同方

39、向变同方向变动动)。 【例】例】某企业某企业20012001年资产总额是年资产总额是10001000万元，资产万元，资产负债率是负债率是40%40%，负债的平均利息率是，负债的平均利息率是5%5%，实现的销售，实现的销售收入是收入是10001000万元，全部的固定成本和费用总共是万元，全部的固定成本和费用总共是220220万元万元, ,变动成本率为变动成本率为3030。如果预计。如果预计20022002年销售收入年销售收入会提高会提高50%50%，其他条件不变。，其他条件不变。 要求：要求：（1 1）计算）计算20022002年的经营杠杆、财务杠杆年的经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆和复合杠杆;

40、;（2 2）预计）预计20022002年每股利润增长率。年每股利润增长率。解：解：（1）计算）计算2002年的经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆年的经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆利息利息100040%5%20（万元）（万元） 固定成本全部固定成本费用利息固定成本全部固定成本费用利息 22020200（万元）（万元） 变动成本销售收入变动成本销售收入变动成本率变动成本率 100030%300（万元）（万元） EBIT销售收入变动成本固定成本销售收入变动成本固定成本 1000300200500（万元）（万元） DOLM/（M-a）700/（700200）1.4DFL= EBIT /(EBIT-I)=500

41、/(500-20)=1.042DCL=DOLDFL= 1.46 （2）预计）预计2002年每股利润增长率年每股利润增长率 2002年年每股利润增长率每股利润增长率DCL销售收入变动率销售收入变动率 1.465073% 5.3资金结构资金结构 资金结构概述资金结构概述 比较资金成本法比较资金成本法 息税前利润息税前利润每股利润分析法每股利润分析法 因素分析法因素分析法5.3.1资金结构概述资金结构概述5.3.1.1资金结构的概念资金结构的概念 概念：概念：是指企业各种资金的构成及其比例关系。是指企业各种资金的构成及其比例关系。 狭义资金结构：长期资金结构狭义资金结构：长期资金结构 广义资金结构：

42、全部资金结构广义资金结构：全部资金结构 资金结构的实质负资金结构的实质负债和所有者权益之间的比例债和所有者权益之间的比例关系。关系。 5.3.1.2资本结构中负债的意义资本结构中负债的意义 （1 1）负债筹资有利于降低企业资金成本）负债筹资有利于降低企业资金成本 （2 2）负债筹资具有财务杠杆作用）负债筹资具有财务杠杆作用 （3 3）负债资金会加大企业的财务风险）负债资金会加大企业的财务风险 5.3.1.3最优资本结构最优资本结构 所谓最优资金结构所谓最优资金结构：是指在一定条件下，：是指在一定条件下，使企业加权平均使企业加权平均资金成本最低资金成本最低，企业价值最大企业价值最大的的资金结构。

43、资金结构。 注意：注意：公司的最优资金结构应当是可使公司公司的最优资金结构应当是可使公司的总价值最高，而不一定是每股盈余最大的资金的总价值最高，而不一定是每股盈余最大的资金结构。结构。 最优资金结构确定方法最优资金结构确定方法 比较资金成本法比较资金成本法 每股收益无差别点分析法每股收益无差别点分析法 比较公司价值法比较公司价值法 5.3.2比较资金成本法比较资金成本法 比较资金成本法是先计算不同筹资方比较资金成本法是先计算不同筹资方案的加权平均资金成本，然后选择案的加权平均资金成本，然后选择加权平均加权平均资金成本最低资金成本最低的方案，作为最佳资金结构。的方案，作为最佳资金结构。 适用于初

44、始筹资决策，也可以在追加筹适用于初始筹资决策，也可以在追加筹资时应用。资时应用。 例例.某公司欲筹资某公司欲筹资600万元，有两种方案可供选万元，有两种方案可供选择，两方案的筹资组合及个别资本成本如表：择，两方案的筹资组合及个别资本成本如表：筹资筹资方式方式A方案方案B方案方案筹资金额筹资金额个别个别成本成本%筹资筹资金额金额个别个别成本成本%长期借款长期借款100630010长期债券长期债券20082008普通股普通股3001010015合计合计600 600 要求：要求：确定公司初始筹资时，最佳的资本结构。确定公司初始筹资时，最佳的资本结构。解：解：K=KWA方案的综合资本成本：方案的综合

45、资本成本：6%100/600+8%200/600+10%300/600=8.67%B方案的综合资本成本：方案的综合资本成本：10%300/600+8%200/600+15%100/600=10.17% 结论结论:由于由于A方案的综合资本成本较低，所以应方案的综合资本成本较低，所以应该选择该选择A方案，方案，A方案所对应的资本结构即为公方案所对应的资本结构即为公司初始筹资时最佳的资本结构。司初始筹资时最佳的资本结构。 例例: :确定追加筹资后最佳的资本结构确定追加筹资后最佳的资本结构5.3.3息税前利润息税前利润每股利润分析法（每股利润分析法（EBIT-EPS） 含义含义 是利用息税前利润和每股

46、利润之间的关是利用息税前利润和每股利润之间的关系来确定最优资金结构的方法。系来确定最优资金结构的方法。 每股利润无差别点的含义每股利润无差别点的含义 是指每股利润不受融资方式影响的息是指每股利润不受融资方式影响的息税前利润水平。税前利润水平。 计算公式计算公式 式中：式中：EBITEBIT息税前利润息税前利润 I I利息利息 T T所得税率所得税率 D D优先股利优先股利 N N流通在外的普通股股数流通在外的普通股股数 在每股利润无差别点上，在每股利润无差别点上， 无论是采用负无论是采用负债融资，还是采用权益融资，每股利润都是债融资，还是采用权益融资，每股利润都是相等的。相等的。NDTIEBI

47、TEPS）（）每股利润（1式中：式中：EBITEBIT每股利润无差别点；每股利润无差别点；I I1 1，I I2 2两种筹资方式下的年利息；两种筹资方式下的年利息；D D1 1，D D2 2两种筹方式下的优先股股利；两种筹方式下的优先股股利；N N1 1，N N2 2两种两种筹资方式下的流通在外的普通筹资方式下的流通在外的普通股股数股股数22211111NDTIEBITNDTIEBIT）（）（决策原则：决策原则： EPSEBIT负债筹资权益筹资 （1）当预计）当预计EBIT每股利润无差异点时，运用负债筹资较为有利；每股利润无差异点时，运用负债筹资较为有利；（2）当预计）当预计EBIT每股利润无

48、差异点时，运用权益筹资较为有利；每股利润无差异点时，运用权益筹资较为有利；（3）当预计）当预计EBIT每股利润无差异点时，运用负债筹资和运用权每股利润无差异点时，运用负债筹资和运用权益筹资获得每股利润一样。益筹资获得每股利润一样。 例例某公司原有资本某公司原有资本1000万元，其中，债万元，其中，债务资本务资本300万元，每年负担利息万元，每年负担利息27万元，权益万元，权益资本（普通股资本（普通股14万股，每股面值万股，每股面值50元）元）700万万元。该公司所得税率元。该公司所得税率33%。由于扩大业务，需。由于扩大业务，需追加筹资追加筹资200万元，有两个方案可供选择：万元，有两个方案可供选择： 方案方案1、全部发行普通股，增发、全部发行普通股，增发4万股，每万股，每股面值股面值50元；元； 方案方案2、全部筹措长期债务，债务年利率、全部筹措长期债务，债务年利率9%，利息利息18万元。万元。 要求：运用要求：运用每股收益无差别点分析法每股收