撮合竞价方式

1、证券市场撮合竞价方式的比较证券市场撮合竞价方式的比较华中科技大学孔东民交易时间及竞价方式交易时间及竞价方式 如下表交易所名称交易所名称正常交易时间（周一至周五）每日交易时数每日交易时数（小时）（小时）纽约、美国、纽约、美国、NASDAQ及多伦多及多伦多上午上午9:30-下午下午4:006.5东京东京上午上午9:00-11:00 下午下午12:30-3:004.5伦敦伦敦上午9:00-下午4:307.5法兰克福法兰克福上午8:30-下午5:008.5巴黎、意大利巴黎、意大利上午10:00-下午5:007.0澳大利亚澳大利亚上午10:00-下午4:056.05香港香港上午上午10:00-12:30

2、 下午下午2:30-4:004.0台湾台湾上午上午9:00-12:003.0韩国韩国上午9:00-12:00 下午1:00-3:005.0新加坡新加坡上午9:00-12:30 下午2:00-5:006.5马尼拉马尼拉上午上午9:30-12:002.5吉隆坡吉隆坡上午9:00-12:30 下午2:30-5:006.0雅加达雅加达上午9:30-12:00 下午1:30-4:005.0泰国泰国上午10:00-12:30 下午2:30-4:304.5深圳、上海深圳、上海上午上午9:30-11:30 下午下午1:00-3:004.0 除了正常交易时间外，部分交易所还有盘后交易时段，如纽约交易所下午4 1

3、5-5 15进行一般股票交易或整篮交易，韩国交易所在下午3 10-3 40按收市价交易或进行大额交易，大阪交易所也有盘后交易（以收盘价进行）。此外，欧美一些国际性交易所都准备延长交易时间（泛欧证券市场还计划统一交易时间），甚至实行24小时交易，以涵盖其他时区或吸引不能在正常交易时间买卖股票的投资者。 东京交易所从1998年11月起在上午8 20-9 00、11 00-12 30、下午3 00-4 30提供巨额交易及机构议价交易（Basket cross trading），因此每天交易时间也有8小时之多。其间，在8：45、11：30、下午4：00以前一盘收盘价进行定价交易。 台湾周六的交易时间为

4、9 00-11 00。 马尼拉交易所收盘后10分钟可按收市价进行交易。 雅加达周五的交易时间为上午9 30-11 30，下午2 00-4 00。小结 第一，北美及欧洲市场的交易时间普遍较亚洲市场长，在6.58.5小时之间；而亚洲市场一般在46.5小时不等，马尼拉及台湾股市的交易时间仅在3小时以内。 第二，北美和欧洲市场不设中午休市，而亚洲市场基本上分上午盘和下午盘交易。台湾及马尼拉交易所只有上午交易时段。 第三，目前除台湾外，其余市场均实行一周五天交易制(1998年以前的韩国及1992年以前的深圳也曾实行一周六天交易)。不同交易时间的竞价方法 买卖盘申报的竞价方式，依“连续”与否可分为集合竞价

5、与连续竞价。 集合竞价集合竞价是间隔一段时间，累积相当数量的买卖盘后进行一次竞价成交，这一般有利于提高较不活跃股票每次竞价撮合的处理效率，降低运作成本，较适用于不活跃的市场。许多市场在早期规模不大时一般采用这种结构，而随着交易的日趋活跃，其市场结构多由集合竞价市场演进为连续竞价市场，集合竞价一般在开盘、收盘时采用。 连续竞价连续竞价是指买卖双方投资人连续委托买进和卖出上市证券时，只要彼此符合成交条件，交易均可能在交易时段的任何时点发生，成交价也不断随供求关系而涨跌。 不同市场竞价概况 第一，开盘时采用集合竞价，其余时间采用连续竞价的有欧美市场(除巴黎外)、澳大利亚、马尼拉、台湾、中国大陆。 第

6、二，交易日开盘及下午开盘采用集合竞价、其余为连续竞价的有泰国。 第三，交易日开盘、收盘，下午开盘采用集合竞价、其余时间采用连续竞价的有韩国、东京。 第四，交易日开盘、收盘、上午盘收盘及下午盘开盘采用集合竞价，其余时间采用连续竞价的有吉隆坡。 第五，交易时间均采用连续竞价的有香港、新加坡。 除了在交易时间采用固定竞价方法外，许多交易所对交易暂停后重新开盘的竞价方法也有明确规定，一般与上午盘的开盘相同(深圳、上海除外)。如东京交易所规定，重新开盘前30分钟，可接受新增或取消委托。暂停交易前的委托如未取消，重新开市时仍有效。撮合竞价原则撮合竞价原则 撮合成交优先顺序的一般分析 任何一个交易系统撮合原

7、则的设定，要求具有公平性与效率性，一般都涉及下述五个因素：委托时间、委托数量、委托价格、委托方式及买卖双方的身份。在符合公开、公正、公平的前提下，撮合成交可行的“逻辑程序”包括： 1.依价格优先原则撮合。即系统不采用时间优先原则，委托以最高买价和最低卖价优先成交。在同价位情况下，采用随意撮合方式，不考虑输入委托时间。 2.依价格及时间优先原则撮合。委托以最佳报价成交，而同价位的委托依输入时间的先后顺序成交。 3.依价格及数量优先原则撮合。委托以最佳价格成交，但对同价位的委托则依其委托数量决定优先顺序。如为保护弱者，小额委托可以优先成交；出于发展机构投资者的目的，大额委托可以优先成交。 4.依价

8、格及客户身份优先原则撮合。委托以最佳价格成交，对同价位的委托，则依委托人身份决定优先顺序，如客户的委托优先于券商的自营，或做市商的委托优先于其他市场参与人。 5.依数量最大为原则进行撮合。这种撮合一般指集合竞价，以成交量最大为原则进行单一价格竞价。集合竞价不仅可在开盘时采用，也可在盘中采用。 6.依价格优先为原则，买方(卖方)可选择特定的卖方(买方)为其交易对象。最优价格的委托优先成交，但在此价位上某一方可选择特定的相对方为交易对象。 7.依价格优先为原则，买卖双方都可选择其交易对象。这种情况一般是议价成交，在成交前双方要同意。 如果加入委托类型，上述七种逻辑程序将会有所改变。有的系统仅接受限

9、价委托，有的可接受市价及止损委托。在实务上，后者会较前者(限价委托)优先成交。 各交易所交易系统的撮合优先原则，根据其国情及市场发展背景的不同，可进行不同的搭配组合，进行自己的“逻辑程序”设计。在设计的过程中，一般交易系统在开盘(含暂停交易后的重新开盘)和其他交易时间的作业方式会有所差异，其逻辑程序不会完全一样。主要交易所开盘竞价原则的比较 交易所开盘竞价有集合竞价与连续竞价两种方式，但对采交易所开盘竞价有集合竞价与连续竞价两种方式，但对采用报价驱动的市场而言用报价驱动的市场而言(如如NASDAQ及伦敦交易所国际板及伦敦交易所国际板)，其开盘仅按做市商的报价进行交易，与开盘后的连续竞价其开盘仅

10、按做市商的报价进行交易，与开盘后的连续竞价时期并无差别。开盘前，做市商会根据客户的委托情况及时期并无差别。开盘前，做市商会根据客户的委托情况及市场信息的变化来揭示其报价。开盘时成交价可能不只一市场信息的变化来揭示其报价。开盘时成交价可能不只一个，其原因在于做市商的报价有买卖两个价，在某一时点个，其原因在于做市商的报价有买卖两个价，在某一时点可能买卖双方同时成交。我们可以把做市商市场的开盘价可能买卖双方同时成交。我们可以把做市商市场的开盘价的产生方式归类为连续竞价。的产生方式归类为连续竞价。 对委托驱动市场而言，除香港、新加坡交易所以第一笔成对委托驱动市场而言，除香港、新加坡交易所以第一笔成交价

11、为开盘价之外，大多以集合竞价方式产生开盘价格。交价为开盘价之外，大多以集合竞价方式产生开盘价格。不过，尽管这些市场开盘价都以集合竞价产生，但集合竞不过，尽管这些市场开盘价都以集合竞价产生，但集合竞价的原则也会有所不同，下面简单分析不同市场开盘价的价的原则也会有所不同，下面简单分析不同市场开盘价的竞价原则。竞价原则。 1.香港联交所 香港联交所的开市价是第一笔成交价。香港联交所为防止开市时价格出现剧烈波动，保持价格的连续性，规定开市时的报价在没有卖盘的情况下买入委托须高于或等于上日收市价减4个价位；在没有买盘的情况下，则卖出委托须低于或等于上日收市价加4个价位。其竞价原则是价格优先与时间优先，如

12、果输入的委托与对手的委托的最佳价相同，该委托则以该价格与第一个对手盘配对，数量若有剩余，则与第二个及之后的对手盘配对。香港联交所目前有将开盘价改为集合竞价的考虑。 2.纽约交易所 其开盘竞价原则是：(1)市价申报须全部满足(即全部成交)；(2)成交量最大；(3)专家须负责尽可能在开盘时以接近上日收盘价开出价来。这个价格要参照“委托名册”中的市场趋势及本身资金的多寡，以反映其专业性的评估水准。当延迟开盘时，专家应征求场内经纪商的意见后再定出价格。 3.东京交易所 其竞价规则是：(1)市价申报须全部满足；(2)低于决定价格(拟开盘价)的限价卖出申报须全部满足；(3)高于决定价格的限价买入申报须全部

13、满足；(4)与决定价格相同的一方的限价申报须全部满足，而与决定价相同但没全部成交的另一方，其挂单的会员须至少被分配一个交易单位。 4.韩国交易所 其竞价方法是：(1)低于决定价的卖出申报须全部满足；(2)高于决定价的买进申报须全部满足；(3)与决定价相同的一方的申报须全部满足，另一方依数量优先的原则撮合，如先以最多10个交易单位为限，再以未满足部分的1/10为限，后逐步升级。 5.巴黎交易所 其竞价方法规定：(1)限价申报成交量最大的价位为决定价格；(2)市价申报不参与开盘价的决定，待价格决定后，转为以此价格申报的限价委托处理。需注意的是巴黎NSC系统对不活跃的股票仅实行集合竞价(一天一次或两

14、次)，没有连续竞价。 6.台湾交易所 其开盘价的决定是以满足最大成交量成交为原则：(1)高于决定价的买进申报与低于决定价的卖出申报须全部满足；(2)与决定价相同之买进申报或卖出申报至少有一方须全部满足；(3)合乎前两项原则的价位有两个以上者，采用最接近上一日收盘价的价格。 7.深圳、上海证券交易所 其开盘竞价规则同台湾证券交易所。但与台湾不同的是大陆交易所对买进有效委托按委托限价由高到低的顺序排列，限价相同者以进入系统的时间先后排列(卖出有效委托与此相反)，有价格优先、同等条件下时间优先的成交顺序；而台湾交易所对开盘前的买卖申报采取电脑随机方式排列(但因有第二项规定，因此隐含了价格优先原则)。

15、交易所名称交易所名称集合竞价原则集合竞价原则委托成交优先顺序委托成交优先顺序成交价的决定方式成交价的决定方式纽约纽约价格优先、时间优先、数量价格优先、时间优先、数量优先优先1.市价申报全部满足市价申报全部满足2.最大成交量最大成交量3.专业会员反映市场趋势，专业会员反映市场趋势，兼顾市场稳定兼顾市场稳定东京东京价格优先，同价位者至少分价格优先，同价位者至少分配一交易单位配一交易单位1.市价申报满足市价申报满足2.最大成交量最大成交量韩国韩国价格优先，数量优先价格优先，数量优先最大成交量最大成交量巴黎巴黎价格优先价格优先最大成交量（限价委托）最大成交量（限价委托）台湾台湾电脑随机排列（隐含价格优

16、电脑随机排列（隐含价格优先）先）最大成交量最大成交量深圳、上海深圳、上海价格优先、时间优先价格优先、时间优先最大成交量最大成交量 注：纽约交易所的数量优先不同于韩国交易所的数量优先，它是指在无法决定申报时序而供需不平衡时，量小的优先成交。 世界主要交易所开盘集合竞价的原则归纳如下： 第一，各交易所都规定以最大成交量为原则来决定开盘价。 第二，纽约、东京等交易所规定市价委托须先全部满足；而巴黎交易所尽管允许有市价委托，但规定市价委托不参与开盘价的决定，而是将市价委托以开盘价执行。 第三，各交易所开盘前收集委托的时间各不相同，台湾、马尼拉为半小时，深圳为10分钟，较长的如巴黎、意大利交易所达1.5

17、小时，澳大利亚交易所甚至长达4.5小时。 第四，各交易所都规定开盘前这个时段的委托可以撤销和更改。 第五，对未能产生开盘价者，各交易所都规定以连续竞价方式产生。集合竞价申报排列可以用下表来加以说明 集合竞价决定的成交价一定是可能成交量这一列中的最大量所决定的价格，在这一价格上的成交量将是大于(含等于)该成交价的累计买入申报量和小于(含等于)该成交价的累计卖出申报量中较小的一个。 下面举例说明，在该例中成交价为9.90元，成交量为400手。累计买入买量（手）价格（元）卖量（手）累计卖量可能成交量001010400110010030020010.003007

18、00300主要交易所连续竞价原则的比较 交易所名称连续竞价原则委托成交优先顺序成交价的决定方式纽约1.价格优先 2.时间优先3.客户委托优先 4.数量优先专营商柜台竞价东京1.价格优先 2.时间优先逐笔竞价韩国1.价格优先 2.时间优先3.客户委托优先 4.数量优先逐笔竞价巴黎1.价格优先 2.时间优先逐笔竞价台湾1.价格优先 2.时间优先分盘连续竞价深圳、上海1.价格优先 2.时间优先逐笔竞价 这里的“客户委托优先”是指在价格相同时，投资人的委托优先成交于专家的申报，使专家尽力为委托名册中的客户执行委托，而非与其竞争。 当有买卖严重不平衡时，采用“特别报价制度”，在一定价格幅度内5分钟集合竞

19、价一次。 “数量优先”是指以同样价格申报时，委托量大的先成交。纽约交易所的数量优先也具同样涵义。 台湾交易所的连续竞价是依据价量的变化不定时撮合一盘（一般为半分钟至一分半钟），这种连续竞价实际上是时间较短的集合竞价或称为最近成交价上下两个升降单位内的不定时集合竞价可对各主要市场的连续竞价原则归纳如下： 第一，在委托成交的优先顺序上，各市场都有价格优先与时间优先两项原则。至于客户委托优先原则，在采用电脑自动撮合的市场中，证券商的信息优势不是很明显，此原则的意义不太大。 第二，在连续竞价中，各交易所除台湾及纽约外，基本上采取逐笔连续竞价，其方法是：当输入一笔新的委托时，如在委托档中有相对方一笔或数

20、笔委托可成交，原则上成交价为相对方的委托价格(下一节有举例说明)；如新输入的委托为市价委托，或相对方存有市价委托，则成交价视新输入的委托价格、最近一次成交价及相对方的委托价而定。 补充：台湾的分盘连续竞价是指每种股票在每次撮合前均有一段时间累积一定笔数的委托，成交价的决定仍是以最大成交量为原则来决定，实际上是“集合竞价”，只不过成交价要在最近一次成交价或当时揭示价格延续两个升降单位内。而纽约交易所采用专家专柜交易方式，可代客或自行买卖，以创造连续稳定的市场。不同竞价方式对市场的影响不同竞价方式对市场的影响 对流动性的影响对流动性的影响 以一个例子来对逐笔连续竞价与分盘连续竞价(集合竞价)进行比

21、较。 如某交易日某只股票集合竞价产生开盘价10元，集合竞价后剩余的买卖盘如下买盘（手）买盘（手）价位价位卖盘（手）卖盘（手）11.001010.2040010.10500(10.00)1001009.905009.804009.70109.00 如随后只有两笔委托进入交易系统，一笔卖出1000手，委托价9.7元，一笔买入1000手，委托价10.2元，按分盘集合竞价模式，新一笔成交价仍为10元，成交量1000手。 如按连续竞价的逐笔撮合规则，则第一笔委托进入系统后，可以立即以买盘委托成交，成交3笔，成交价量分别为9.90元100手、9.80元500手、9.70元400手；第二笔委托进入后，同样成

22、交3笔，10.00元成交100手，10.10元成交500手，10.20元成交400手。 可见逐笔连续竞价与集合竞价相比，其成交笔数及成交量都增加了，投资人的委托更容易成交，位于9.70元以上的排队买盘与10.20元以下的排队卖盘全部与新进委托配对成交；而原模式下，只有新进委托才有成交。因而连续竞价成交机会大增，变现速度快，这个市场是有广度的。 但从市场深度而言，逐笔连续竞价中一笔委托进入后会使股价出现较大波动，缺乏深度。 此外，对不活跃股票而言，集合竞价还提供了新的交易方式与成交机会对稳定性的影响 从上例可以看出，新进一笔委托可产生多个成交价，波幅较大，而原模式新进多笔委托只产生一个成交价，波

23、幅小(无升跌)。因此，集合竞价集中较多的信息会降低价格的波动，指令到达的时间性不会影响价格形成过程，特别是对刚上市或暂停后重新上市的股票而言，集合竞价能很好地发挥稳定市场的功能；此外，开盘采用集合竞价还会舒缓在开市前大量买卖盘涌入而对系统造成的压力；再者，集合竞价只是定期发生，没有连续交易的成本，在做市商市场中也勿需做市，交易成本低廉。 Schwartz(1988)认为集合竞价可增加市场深度，因而具有稳定价格的功能，而连续竞价会导致任一时点的市场可能十分“稀薄”。 Amihud & Mendelson(1991), Amihud，Mendelson & Muriga(1990)的研究结果倾向支持集合竞价下的股价有较低的波动性、较低的残差报酬序列相关与较高的成交量。对有效性的影响 证券市场上一般认为有两类投资者：信息型投资者(如机构大户)和流动型投资者(散户)。前者有内部信息，后