Part5扩展与重组

1、市盈率法l市盈率法的基本原理：用市盈率法的基本原理：用平均市盈率平均市盈率计算并购价格计算并购价格l该方法适用于该方法适用于经营状况较稳定的企业。的企业。收益目标企业的税前或税后）（并购价格EP二、折现现金流法l（一）建立自由现金流理预测模型CFt=St-1(1+gt)*Pt(1-Tt)-(St-St-1)*(Ft+Wt)CFt 现金流量St- 年销售额Gt 销售额年增长率Pt 销售利润率Tt 所得税税率Ft 销售额每增加1元所需追加的固定资本投资；Wt 销售额每增加1元所需追加的营运资本投资；T 预测期内某一年度。二、折现现金流法l(二）估算折现率或加权平均资本成本lWACC=Ki*bilW

2、ACC 加权平均资本成本lKi 各单项资本成本lBi 各单项资本所占比重l目标企业价值等于明确预测内现金流量的贴现值之和加上目标企业价值等于明确预测内现金流量的贴现值之和加上“终值终值”的现值，公式是：的现值，公式是：ttttaWACCVWACCFCFTV)1 ()1 (TV并购后目标企业的价值并购后目标企业的价值FCFt指第指第t年的自由现金流量年的自由现金流量VtT时刻目标企业的终值时刻目标企业的终值WACC加权平均资本成本加权平均资本成本其中：其中：（三）成本法并购价值方法1、净资产账面价值调整法 并购价值=目标公司的每股净资产（1+调整系数）拟收购的股份数量l调整系数，根据目标公司的行

3、业特点、成长性、获利能力以及并购双方讨价还价等因素确定。2、清算价格法 是在企业作为一个整体已丧失增值能力情况下的一种资产评估方法。 把企业中的实物资产逐个分离而单独出售得到的收入。l3、重置价值法l指通过确定目标企业各单项资产的重置成本，减去其实体有形损耗、功能性贬值和经济性贬值，来评定目标企业各单项资产的重估价值，然后加总减去负债作为目标企业价值的参考。l目标企业价值=单项资产重估价值之和-负债l托宾托宾Q =企业市场价值企业市场价值/资产重置成本资产重置成本lQ1，则表示公司拥有某种成长机会，则表示公司拥有某种成长机会盛大收购新浪确实采取盛大收购新浪确实采取“突袭突袭”方式，新浪管理层与

4、董事会成员事先一无所知。最方式，新浪管理层与董事会成员事先一无所知。最早的几次几十万股的交易其实新浪就注意到了，但当时并没意识到事情会发展成这早的几次几十万股的交易其实新浪就注意到了，但当时并没意识到事情会发展成这样，因为过去也曾经有过类似的大宗交易发生。一直到样，因为过去也曾经有过类似的大宗交易发生。一直到2月月8日，新浪股票成交量日，新浪股票成交量达到达到4000多万股时，我们才开始密切关注此事。但由于盛大从未就此事进行任何多万股时，我们才开始密切关注此事。但由于盛大从未就此事进行任何沟通和照会，所以新浪并不能确定此事和盛大有关。一直到沟通和照会，所以新浪并不能确定此事和盛大有关。一直到2

5、月月17日盛大发布公告日盛大发布公告前，才有一个前，才有一个礼节性电话礼节性电话知会新浪。此时已是美国规定的最后期限。知会新浪。此时已是美国规定的最后期限。”（规定，购买行为完成的十天之内，收购方需通知被收购方）。（规定，购买行为完成的十天之内，收购方需通知被收购方）。包括汪延在内的主要高管均是在包括汪延在内的主要高管均是在2月月17日才得到消息，在确认事态严重后，汪延等日才得到消息，在确认事态严重后，汪延等人于人于2月月18日开始寻求法律顾问帮助。新浪董事会目前已聘请美国摩根士丹利担任日开始寻求法律顾问帮助。新浪董事会目前已聘请美国摩根士丹利担任财务顾问，美国世达国际律师事务所和开曼群岛梅波

6、克德律师事务所担任法律顾问。财务顾问，美国世达国际律师事务所和开曼群岛梅波克德律师事务所担任法律顾问。2月月22日，新浪抛出日，新浪抛出“毒丸毒丸”计划，以阻止盛大进一步增持新浪股份。计划，以阻止盛大进一步增持新浪股份。 按照美国按照美国1968年制定的年制定的威廉姆斯法威廉姆斯法(专为规范上市公司收购而制定专为规范上市公司收购而制定)中的规定：中的规定：收购方在取得上市公司收购方在取得上市公司(目标公司目标公司)5%或或5%以上股权时应当履行的披露义务。盛大以上股权时应当履行的披露义务。盛大以四个身份收购新浪是为了不突破以四个身份收购新浪是为了不突破5%的临界点，到接近的临界点，到接近20%

7、的目标之后才突然宣的目标之后才突然宣布。布。 案例：盛大收购新浪新浪表示，已经采取毒丸抵御可能出现的收购，这将使收购成本提高到原来的三倍。新浪表示，已经采取毒丸抵御可能出现的收购，这将使收购成本提高到原来的三倍。盛大已经持有盛大已经持有19.5%的新浪股份。如果盛大再购买的新浪股份。如果盛大再购买0.5%的新浪股份，毒丸将使新的新浪股份，毒丸将使新浪股东有权以半价购买股票。浪股东有权以半价购买股票。 毒丸计划是美国著名的并购律师马丁毒丸计划是美国著名的并购律师马丁利普顿（利普顿（MartinLipton）1982年发明的，正年发明的，正式名称为式名称为“股权摊薄反收购措施股权摊薄反收购措施”，

8、最初的形式很简单，就是目标公司向普通股股，最初的形式很简单，就是目标公司向普通股股东发行优先股，一旦公司被收购，股东持有的优先股就可以转换为一定数额的收购东发行优先股，一旦公司被收购，股东持有的优先股就可以转换为一定数额的收购方股票。在最常见的形式中，一旦未经认可的一方收购了目标公司一大笔股份（一方股票。在最常见的形式中，一旦未经认可的一方收购了目标公司一大笔股份（一般是般是10%至至20%的股份）时，毒丸计划就会启动，导致新股充斥市场。一旦毒丸计的股份）时，毒丸计划就会启动，导致新股充斥市场。一旦毒丸计划被触发，其他所有的股东都有机会以低价买进新股。这样就大大地稀释了收购方划被触发，其他所有

9、的股东都有机会以低价买进新股。这样就大大地稀释了收购方的股权，继而使收购变得代价高昂，从而达到抵制收购的目的。的股权，继而使收购变得代价高昂，从而达到抵制收购的目的。面对盛大的面对盛大的“闪电闪电”收购，新浪管理层采取的是三手准备，一边做出准备接受陈天收购，新浪管理层采取的是三手准备，一边做出准备接受陈天桥入主的态势，一边实施毒丸计划以抵制盛大，而最后一手被新浪管理层视为撒手桥入主的态势，一边实施毒丸计划以抵制盛大，而最后一手被新浪管理层视为撒手锏，即随时准备撤销毒丸计划，引进雅虎或中国移动这样的白衣骑士锏，即随时准备撤销毒丸计划，引进雅虎或中国移动这样的白衣骑士(意指友好公意指友好公司司)制

10、约盛大。制约盛大。 新浪盛大的龙虎斗已经演变成雅虎、盛大、新浪三国争霸。在这份协议收购要约中，新浪盛大的龙虎斗已经演变成雅虎、盛大、新浪三国争霸。在这份协议收购要约中，雅虎明确表示，雅虎入主新浪之后，不会在纳斯达克合并两公司会计报表，保证新雅虎明确表示，雅虎入主新浪之后，不会在纳斯达克合并两公司会计报表，保证新浪今后独立运营，保证新浪品牌独立性，不会插手新浪的管理。这样条件对于新浪浪今后独立运营，保证新浪品牌独立性，不会插手新浪的管理。这样条件对于新浪现在管理层而言，显得更具吸引力。现在管理层而言，显得更具吸引力。 新浪实施毒丸计划后，雅虎进入新浪显得越新浪实施毒丸计划后，雅虎进入新浪显得越来

11、越艰难，其购进相同的股票将与盛大花一样多的钱，而盛大已经拥有了来越艰难，其购进相同的股票将与盛大花一样多的钱，而盛大已经拥有了19.5%的的股份，要超过盛大，雅虎得花更多的钱。股份，要超过盛大，雅虎得花更多的钱。 据消息人士称，新浪的接盘者还可能是中移动这样的电信运营商。这对于新浪诱惑据消息人士称，新浪的接盘者还可能是中移动这样的电信运营商。这对于新浪诱惑更大：电信运营商入主后，必须借重新浪现有的管理团队；在电信运营商的支持下，更大：电信运营商入主后，必须借重新浪现有的管理团队；在电信运营商的支持下，新浪的电信增值业务将一股独大，网易、搜狐将成为受害者；同时还会解除新浪投新浪的电信增值业务将一

12、股独大，网易、搜狐将成为受害者；同时还会解除新浪投资者对中国政府对移动增殖业务的政策限制的质疑。资者对中国政府对移动增殖业务的政策限制的质疑。 陈天桥和段永基的每一次谈判都难分仲伯。据陈天桥身边人士透露，双方经过长达陈天桥和段永基的每一次谈判都难分仲伯。据陈天桥身边人士透露，双方经过长达三天的讨价还价之后，最终达成了一致协议，即盛大以每股三天的讨价还价之后，最终达成了一致协议，即盛大以每股32美元的协议价格收美元的协议价格收购四通控股手中的购四通控股手中的2，502，274股新浪股票，总收购价格约为股新浪股票，总收购价格约为8000万美元。万美元。 新浪最被投资者看好的是门户平台带来的广告收益

13、，但与盛大的网络游戏一样，这新浪最被投资者看好的是门户平台带来的广告收益，但与盛大的网络游戏一样，这都是相对单一的赢利模式。而盛大与新浪合力，却可以帮助新浪避免这样的困局，都是相对单一的赢利模式。而盛大与新浪合力，却可以帮助新浪避免这样的困局，盛大的网络游戏运或平台可以帮助盛大的网络游戏运或平台可以帮助天堂天堂及及天堂天堂II成为优秀的网络游戏。成为优秀的网络游戏。“更重要的是，与盛大合作，就能打造中文互动媒体、电子商务、数字娱乐、电信更重要的是，与盛大合作，就能打造中文互动媒体、电子商务、数字娱乐、电信和互联网增值业务提供商的巨无霸互联网集团，这既是陈天桥的理想，也是汪延的和互联网增值业务提

14、供商的巨无霸互联网集团，这既是陈天桥的理想，也是汪延的理想。理想。” 盛大收购新浪股权止于盛大收购新浪股权止于19.5%的原因还在于，不希望的原因还在于，不希望2005年第一季度与新浪合并年第一季度与新浪合并会计报表。因为新浪移动增值业务受国家政策影响很大，搞不好会摊薄盛大每股收会计报表。因为新浪移动增值业务受国家政策影响很大，搞不好会摊薄盛大每股收益。他推测，盛大与四通合作，进一步增持新浪股票的时间档会在益。他推测，盛大与四通合作，进一步增持新浪股票的时间档会在5月份之后，而月份之后，而此时，新浪股东大会已经开过。此时，新浪股东大会已经开过。盛大并购新浪的举动，正是与微软合作过程中的一个插曲

15、。盛大与微软，这两家无盛大并购新浪的举动，正是与微软合作过程中的一个插曲。盛大与微软，这两家无论从实力还是名气上都相差甚远的公司，终于走到了一起论从实力还是名气上都相差甚远的公司，终于走到了一起上一次把两者的名字上一次把两者的名字联系在一起的时候是微软前中国区总裁唐骏在退休后正式加盟盛大网络担任公司总联系在一起的时候是微软前中国区总裁唐骏在退休后正式加盟盛大网络担任公司总裁。裁。 此次联系双方的纽带是网络电视。此次联系双方的纽带是网络电视。2005年年1月，盛大总裁陈天桥明确表示，月，盛大总裁陈天桥明确表示，2005年年公司的突破口是网络电视，盛大要为网络电视提供内容，把网络游戏搬到电视上。公

16、司的突破口是网络电视，盛大要为网络电视提供内容，把网络游戏搬到电视上。 微软早于微软早于1999年就在中国推行年就在中国推行“维纳斯计划维纳斯计划”，该计划的主要目的是实现电视机，该计划的主要目的是实现电视机上网，但由于当时的现实技术、应用和消费环境还不够成熟，最后导致该计划无疾上网，但由于当时的现实技术、应用和消费环境还不够成熟，最后导致该计划无疾而终。网络电视是一个巨大的产业链，任何一个公司都不可能独享产业链上每个环而终。网络电视是一个巨大的产业链，任何一个公司都不可能独享产业链上每个环节的丰厚利润。盛大的定位是内容提供。陈天桥在年前一次媒体见面会上表示，在节的丰厚利润。盛大的定位是内容提

17、供。陈天桥在年前一次媒体见面会上表示，在网络电视上，盛大要做的是为网络电视提供内容，包括棋牌游戏、网络游戏、小说、网络电视上，盛大要做的是为网络电视提供内容，包括棋牌游戏、网络游戏、小说、评书相声、评书相声、MP3、电影等。而微软想要在中国大规模地推广这项业务，避免重蹈、电影等。而微软想要在中国大规模地推广这项业务，避免重蹈覆辙，也必须获得本地相关企业的支持。业内人士指出，客观地讲，覆辙，也必须获得本地相关企业的支持。业内人士指出，客观地讲，IPTV(网络电网络电视视)在技术上已经非常成熟了，但是在提供的点播内容上还有待提高，同广电系统在技术上已经非常成熟了，但是在提供的点播内容上还有待提高，

18、同广电系统丰富的节目资源来比，丰富的节目资源来比，IPTV所能看到的内容过于局限，这是所能看到的内容过于局限，这是IPTV发展上的一个瓶发展上的一个瓶颈。盛大要做的就是突破这个瓶颈。颈。盛大要做的就是突破这个瓶颈。 陈天桥擅长运用资本运作手段组建跨企业的合作平台，仅陈天桥擅长运用资本运作手段组建跨企业的合作平台，仅2004年到现在一年多时年到现在一年多时间就耗资间就耗资4亿多美元进行大幅扩张，盛大先后做了亿多美元进行大幅扩张，盛大先后做了6次收购及投资举动，都是为了次收购及投资举动，都是为了实现其业务多元化和形成娱乐产业之间的互补和互动。尤为引人注目的就是在今年实现其业务多元化和形成娱乐产业之

19、间的互补和互动。尤为引人注目的就是在今年2月月19日，盛大宣布已通过二级市场悄然完成了对新浪日，盛大宣布已通过二级市场悄然完成了对新浪19.5%的股权收购，一时间的股权收购，一时间在中国互联网业界引起轩然大波。在中国互联网业界引起轩然大波。 盛大要做互动娱乐媒体。什么是互动娱乐媒体，就是分为互动、娱乐、媒体三块，盛大要做互动娱乐媒体。什么是互动娱乐媒体，就是分为互动、娱乐、媒体三块，互动主要是基于电脑，马上还要基于电视和手机这三个平台。娱乐主要是游戏、音互动主要是基于电脑，马上还要基于电视和手机这三个平台。娱乐主要是游戏、音乐、电影等内容；而媒体并不是说我们要去做一份报纸，而是说我们要学习媒体的乐、电影等内容；而媒体并不是说我们要去做一份报纸，而是说我们要学习媒体的商业模式。媒体的商业模式就是三种；一种是收费，如商业模式。媒体的商业模式就是三种；一种是收费，如HBO；另外一种是免费，；另外一种是免费，如电视台，