投资学+第11章看涨与看跌

1、第11章 看涨与看跌期权过期作废，一般合约有效期不超过一年，以三个月较为普遍。 期权买方期权买方（option buyer）/期权多头期权多头 买进期权合约（看涨或看跌期权）的一方； 享有权利，但没有义务 期权卖方期权卖方（option maker or writer）/期权空头期权空头 卖出期权合约（看涨或看跌期权）的一方； 只有义务，没有权利二、 期权合约的种类（1）按权利分类 买权买权或看涨期权看涨期权（Call option） ：看涨期权的多头方有权在某一确定时间以某一确定价格购买标的资产，但无履约义务。一旦多方决定履约，空头必须出售资产。 卖权卖权或看跌期权看跌期权（Put opti

2、on） ：多头方有权在某一确定时间以某一确定价格出售标的资产，但无履约义务。空头方只有履约义务。 注意：这里看涨和看跌是以多头的收益来命名的。注意：这里看涨和看跌是以多头的收益来命名的。看涨期权看涨期权看跌期权看跌期权多头：多头：买了买了以一定价格以一定价格购买购买某种资某种资产的权利，希望标的资产价格上涨产的权利，希望标的资产价格上涨空头：空头：卖了卖了以一定价格以一定价格购买购买某种某种资产的权利，希望标的资产价格资产的权利，希望标的资产价格下跌。因为下跌多方不会履约，下跌。因为下跌多方不会履约，则空头赚取期权费。则空头赚取期权费。多头多头 ：买了买了以一定价格以一定价格出售出售某种资某种

3、资产的权利，希望标的资产价格下跌。产的权利，希望标的资产价格下跌。空头：空头：卖了卖了以一定价格以一定价格出售出售某种资某种资产的权利。希望标的资产价格上升，产的权利。希望标的资产价格上升，因为价格上升多方不会履约，则空因为价格上升多方不会履约，则空头赚取期权费。头赚取期权费。期期权权（2）按合约是否可以提前执行（Settlement） 欧式期权欧式期权（European option）：只有在到期日那天才可以实施的期权。 美式期权美式期权（American option ）：有效期内任一交易日都可以实施的期权。 思考：若其他条件相同，哪种期权的期权费更高？（3）按标的资产（Underlyin

4、g asset）分类 权益期权：股票期权、股指期权。 固定收益期权：利率期权、货币期权。 金融期货期权：股指期货期权，将期货与期权结合在一起。1、指数期权、指数期权以股票市场指数作为标的物的看涨期权或看跌期权。如标准普尔500指数，纽约证券交易所指数。2、期货期权、期货期权指执行者以执行价格买入或卖出特定期货合约的权力。3、外汇期权、外汇期权指持有者享有以确定数额的本国货币买入或卖出一定数额外币的权力。4、利率期权、利率期权买方支付一定金额的期权费后,在到期日或期满前,获得以协定利率借入或贷出一定金额货币的权利。 例1：清华同方股票期权（欧式） 2007年1月1日，投资者A向B购买未来6个月内

5、交割的，以每股35元的价格购买清华同方股票的权利，共10份合约， 100股为标准合约单位，该期权的总价格为500元，即每股期权费为0.5元。合约生效日合约生效日 20072007年年1 1月月1 1日日行权价格行权价格 3535元元每股期权费每股期权费 0.50.5元元到期日到期日/ /执行日执行日 20012001年年6 6月月3030日日A A是多头，是多头，B B是空头。是空头。 操作步骤：操作步骤：1.2007年年1月月1日合约生效，投资者日合约生效，投资者A必须向必须向B付出付出500元。元。因此，不论未来的价格如何，因此，不论未来的价格如何，A的成本是的成本是500元。元。2.如果

6、如果6月月30日股票的价格高于日股票的价格高于35元，则元，则A行权。那么，行权。那么，A还要再付出还要再付出35000元购买股票，由于股票价格高于其元购买股票，由于股票价格高于其成本，那么他马上将股票抛售就能获利。成本，那么他马上将股票抛售就能获利。u如果到期日股票价格为如果到期日股票价格为45元，则多方的利润是多少？空方元，则多方的利润是多少？空方损失多少？损失多少？9500u如果到期日股票价格为如果到期日股票价格为30元，则多方的损失为？空方获利多元，则多方的损失为？空方获利多少？少？500例2：投资者A购买清华同方股票看跌期权（欧式） 合约生效日：合约生效日：20072007年年1 1

7、月月1 1日日有效期：有效期：6 6个月个月期权费：期权费：0.50.5元元/ /股股合约数量：合约数量：1010份份标准合约单位：标准合约单位：100100股股执行价（行权价）：执行价（行权价）： 3535元元/ /股股 问题： 如果6月30日清华同方股价低于34.8元，A是否行权？ 假设6月30日的价格为33.5元，A将获利多少，A如何才能获利？ 因为（1）（2）假设6月30日的价格为33.5元， A行权，则以35元的价格向B出售1000股股票，获得35000元。（3）A花33500元购买1000股股票，剩余1500元，扣除500元的期权费，A就获得1000元。（4）现在，A拥有1000股

8、股票加1000元现金的资产，显然A获利1000元。三、期权的损益和价值看涨期权（call options）已知条件已知条件 投资者购买一个投资者购买一个100股股MS股票的看涨期权。期权费用股票的看涨期权。期权费用$5/股，执行股，执行价格价格$100，股票现价，股票现价$98。假定期权到期日假定期权到期日MS股票股票$115/股，则执行期权的结果如下：股，则执行期权的结果如下： 期权购买者收益：期权购买者收益：100（$115 $100 $5） = $1000 期权出售者损失：期权出售者损失：100（$100 $115 $5 ） = -$1000看涨期权：图示看涨期权损益-35-30-25-

9、20-15-10-505101520253035708090100110120130现货价格（$ ）损益（$ ）看涨期权购买者利润（$ ）看涨期权出售者亏损（$ ）看跌期权（Put Options）已知条件已知条件 投资者购买一个销售投资者购买一个销售100股股Oracle公司股票的看跌期权，执行价公司股票的看跌期权，执行价格为格为$70/股，股票现价股，股票现价$65/股，期权费用为股，期权费用为$10/股。股。假定到期日股票价格为假定到期日股票价格为$50/股，则执行期权的结果如下：股，则执行期权的结果如下： 期权购买者收益：期权购买者收益：100（$70 $50 $10）=$1000 期

10、权出售者损失：期权出售者损失：100（$50 $70 $10 ）= $1000看跌期权：图示看跌期权损益-25-20-15-10-50510152025404550556065707580859095100现货价格（$ ）损益（$ ）看跌期权购买者损益( $ )看跌期权出售者损益（$ ）期权部位损益(Payoff)：图示损益损益STSTXX损益损益STSTXXLong CallShort PutShort CallLong Put实值、平价与虚值期权 实值期权（实值期权（ in-the-money option ）：）： 期权持有者如果立即执行权利则可获得正现金流。期权持有者如果立即执行权利则

11、可获得正现金流。 平价期权（平价期权（ at-the-money option ） 期权持有者如果立即执行权利则其现金流为零。期权持有者如果立即执行权利则其现金流为零。 虚值期权（虚值期权（ out-of-the-money option ） 期权持有者如果立即执行权利则其现金流为负值。期权持有者如果立即执行权利则其现金流为负值。实值、平价与虚值期权（续） 实值、平价与虚值期权看涨期权看跌期权实值STXSTX平价ST=XST=X虚值STX注：ST为市场价格；X为执行价格。内在价值&时间价值内在价值（内在价值（ intrinsic value ） 期权持有者立即执行期权所获得的收益（期权

12、持有者立即执行期权所获得的收益（gain）（不考虑交易成）（不考虑交易成本）。本）。 看涨期权的内在价值：看涨期权的内在价值：max（S-X，0）；）； 看跌期权的内在价值：看跌期权的内在价值：max（X-S，0）。）。时间价值（时间价值（time premium） 期权合约到期前，平价、虚值期权也具有价值。这是因为期权具期权合约到期前，平价、虚值期权也具有价值。这是因为期权具有时间价值。有时间价值。 期权的有效期越长其时间价值越大，这是因为其持有者有更多的期权的有效期越长其时间价值越大，这是因为其持有者有更多的获利机会。获利机会。期权价值期权价值(价格价格)=内在价值内在价值+时间价值时间价

13、值内在价值与时间价值：图示S看涨期权价格X时间价值A内在价值*影响期权价格的因素影响期权价格的因素 股票的市场价格（现价）股票的市场价格（现价） 执行价格执行价格 到期期限到期期限 股票价格的波动率股票价格的波动率 无风险利率无风险利率 BS期权定价公式 （欧式）012()()rTcS N dXeN d 201()()rTpXeNdS Nd2012lnSrTXdT20212lnSrTXddTT其中：证券当前市价（S）、执行价格（X）、有效期（T）、证券价格的波动率（ ）和无风险利率 (r) 标的证券价格服从几何布朗运动，（股票价格服从对数正态分布）标的证券价格服从几何布朗运动，（股票价格服从对

14、数正态分布） 允许卖空标的证券；允许卖空标的证券； 没有交易费用和税收；所有证券是完全可分的没有交易费用和税收；所有证券是完全可分的 在期权有效期内标的证券无现金收益在期权有效期内标的证券无现金收益 不存在无风险套利机会不存在无风险套利机会 证券交易是连续的，价格变动也是连续的证券交易是连续的，价格变动也是连续的 在期权有效期内，无风险利率在期权有效期内，无风险利率r为常数为常数欧式期权定价轶事 巧合的是，国际上第一个期权交易所巧合的是，国际上第一个期权交易所芝加哥芝加哥期权交易所于期权交易所于19731973年年4 4月底挂牌营业，略早于月底挂牌营业，略早于B-SB-S公式的正式发表（公式的

15、正式发表（5-65-6月号）月号） 两位作者最先把论文投给两位作者最先把论文投给JPEJPE，遭到了编辑的拒绝，遭到了编辑的拒绝，而且没有得到审稿意见。拒绝的理由：而且没有得到审稿意见。拒绝的理由：金融太多，经济学太少金融太多，经济学太少 他们于是向他们于是向经济学与统计学评论经济学与统计学评论投稿，同样在没投稿，同样在没有得到审稿意见的情况下遭到拒绝有得到审稿意见的情况下遭到拒绝 在芝加哥人在芝加哥人E. FamaE. Fama和和M. MillerM. Miller与与JPEJPE杂志的编辑杂志的编辑打了招呼以后，打了招呼以后，JPEJPE才最终发表了这篇论文才最终发表了这篇论文 投资者持

16、有期权的两种动机： 1. 投机（利用杠杆作用扩大投机规模） 2. 套期保值（主要用于防范风险或锁定收益） 期权的投资策略 1 保护性看跌期权（保护性看跌期权（Protective put） 同等数量的标的资产多头与看跌期权多头构成的组合。 组合价值组合价值至少是X-Pt，最大是ST-PtSTXSTX股票多头STST看跌期权多头X-ST-Pt-Pt总计X-PtST-Pt 保护性看跌期权的特征保护性看跌期权的特征 对于该组合的多方而言，其损失是有限的，而理论收益无限 双重目的双重目的 在标的资产下跌时减少损失 不影响标的资产上升时的获利机会 所以，它对资产具有保护作用，因此，所以，它对资产具有保护

17、作用，因此，要付出保要付出保护费护费！ 期权的投资策略 2 卖出裸式期权卖出裸式期权 是指投资者卖出一份看涨或看跌期权，但手中并没有相应是指投资者卖出一份看涨或看跌期权，但手中并没有相应的标的物资产。的标的物资产。 投资者在这项交易中最大的收益只能是权利金，而最大的投资者在这项交易中最大的收益只能是权利金，而最大的损失额却是没有限制。损失额却是没有限制。 期权的投资策略 3 卖出抛补式期权卖出抛补式期权（Covered call）：）： 标的资产多头标的资产多头+看涨期权空头。（下表以此为例）看涨期权空头。（下表以此为例）Or 标的资产空头标的资产空头+看跌期权空头。看跌期权空头。 抛补抛补期

18、权空头方将来交割标的资产的义务正好被手中的资产期权空头方将来交割标的资产的义务正好被手中的资产抵消。抵消。 STXSTX股票多头股票多头STST看涨期权空头看涨期权空头Ct-(ST-X)Ct总计总计ST CtXCt组合的最大价值是组合的最大价值是XCt，最小为，最小为Ct。 卖出抛补看涨期权的收益特征卖出抛补看涨期权的收益特征 在获得期权费的同时，放弃了标的资产价格上涨可能带来的获利机会。问题：投资者希望到期日标的资产市价超过X，还是低于X？举例思考举例思考：若投资者：若投资者TOM手中拥有价格为手中拥有价格为100元的股票，元的股票，则他可以设置一个执行价格为则他可以设置一个执行价格为110元的看涨期权空头，期元的看涨期权空头，期权费权费3元。若价格为到期日资产价格为元。若价格为到期日资产价格为105元，则元，则TOM获获利利8元。反之，若股票价格低于元。反之，若股票价格低于100元呢？元呢？n 投资策略：投资策略：尽可能设置高的执行价格尽可能设置高的执行价格X。 期权的投资策略 4 价差策略价差策略 是是买