信贷歧视、金融发展与民营企业银行借款期限结构

1、信贷歧视、金融发展与民营企业银行借款期限结构陈耿刘星辛清泉( 重庆大学经济与工商管理学院400044)本文研究信贷歧视信贷歧视对民营企业银行借款期限结构的影响机理和实际效应，以及在我国金融发展深化的背景下，金融发展水平金融发展水平提升对 “产权借款期限结构”关系的影响。摘要摘要研究发现，企业风险企业风险是影响银行信用期限的重要因素，基于产权的信贷歧视信贷歧视使银行对民企执行更严格的风险控制，使民企的银行借款期限结构明显短于国企，从而不利于不同产权企业间的公平竞争。研究还发现，金融发展促进银行行为更加市场化金融发展促进银行行为更加市场化，信用期限与企业风险的关系更加密切; 金融发展弱化了信贷歧视

2、金融发展弱化了信贷歧视，民营企业的借款期限结构逐渐延长，且与国有企业之间的差异缩小。本文研究结论有助于民营企业财务行为的优化和促进金融发展相关制度的推进。01引言02制度背景、文献回顾与理论分析03研究设计04研究结果分析06结论目录 CONTENTS05稳健性检验引言01u 已有研究表明，企业外部的经济环境及其变化对微观企业各项财务行为具有重要影响 ( Levy and Hennessy， 2007; 姜国华和饶品贵，2011) 。金融环境则是影响企业财务活动 ( 尤其是投融资行为) 的最重要外部环境因素之一。过去三十年来，民营经济部门是助推中国经济持续发展的重要引擎 ( Allen et

3、al，2005 ) 。u然而，大量研究指出，我国金融体系一直存在对民营企业的信贷歧视，即，金融体系和资本市场的资金主要流向了效率低下的国有经济部门，对经济增长做出主要贡献的民营经济部门却难以获得来自正规金融体系的支持 ( Allen et al ，2005; 卢峰和姚洋，2004) 。u不仅如此，信贷歧视还造成民营企业被迫承担更高的融资成本 ( Brandt and Li，2003) ，以及其他相关问题 ( 如本文将要讨论的期限结构问题) 。 u 同时，应该注意到，随着我国市场经济体制改革的不断深化，我国金融体系 ( 包括正规金融与非正规金融) 的市场结构、运行机制、参与人构成、竞争水平与开放

4、程度等均已发生重大变化，金融发展水平持续提高。u 金融发展不仅带来了社会融资渠道的多元化，而且提高了金融体系的市场化水平，弱化了金融体系中长期存在的信贷歧视现象 ( 江伟和李斌，2006; 余明桂和潘红波，2008) ，对于改善民营企业的借款行为具有重要影响。u 在企业的债务融资决策问题上，债务结构，尤其是债务的期限结构，是一个非常重要的问题，它决定了债权人与债务人的权利与义务，对企业的代理成本、交易成本、信号发送、期限匹配等都具有重要影响 ( 肖作平，2006) 。u 已有研究表明，企业的债务期限结构，要受到企业自身多种特征的影响，如行业、规模、成长机会、资产期限、盈利能 力 等 ( Bar

5、clay and Smith，1995;肖 作 平 和 李 孔，2004; 齐寅峰等，2005) ; u 此外，研究还发现，企业外部的制度与环境因素，如企业所在国的法律体系有效性，股票市场、债券市场与银行部门的发展状况，税收体系以及政府补贴水平等，也可能对债务期限结构产生影响 ( 孙铮等，2005) 。u 银行借款作为我国企业债务资金的主要来源之一 ( 童盼和陆正飞，2005) ，其期限结构对债务的整体结构具有重要影响。u 基于上述理论研究和现实背景，本文试图通过对比研究我国民营企业与国有企业在银行借款期限结构方面的差异 ，回答以下问题: (1) 中国金融体系固有的信贷歧视对民营企业银行借款期

6、限结构具体产生了怎样的影响? (2) 金融发展对民营企业的借款行为有何影响? 它可以弱化信贷歧视的消极作用吗?8(1) 银行贷款时会将企业风险作为决定信用期限的重要影响因素，并通过缩短信用期限的方式对风险进行控制; (2) 基于产权的信贷歧视使银行对民营企业执行更严格的风险控制手段，导致民营企业的银行借款期限结构明显短于国有企业; ( 3) 随着金融发展水平的提升，银行经营行为更加市场化，信用期限与企业风险的关系更加密切; ( 4) 金融发展有助于减弱信贷歧视，民营企业银行借款的期限结构随着金融发展水平的提高而延长，并且与国有企业之间的差距缩小。本文通过实证研究发现: 本文的研究成果在理论上有

7、助于深入理解金融环境对企业融资行为及资本结构的影响机理和影响效应，进一步厘清宏观环境与微观企业行为之间的内在逻辑联系。 在实践中有助于企业 (特别是民营企业) 掌握金融发展进程中企业财务政策的表现形式和变化规律，实现融资安排的优化决策; 还有助于总结我国金融体系过去多年来 ( 尤其是近十年) 发展的成效和经验，为相关决策和管理部门提供参考性意见。制度背景、文献回顾与理论分析02(一) 信贷歧视与银行借款期限结构 中国的私有企业与国有企业在银行信用的获取方面具有显著的差别。中国的银行将大部分信贷资源都提供给了经济效率相对较低的国有企业，而盈利能力更好的私有企业却难以得到银行贷款 ( Brandt

8、 and Li，2003; 卢峰和姚洋，2004; Allen et al ，2005) 。Gamaut et al ( 2000) 的证据表明，虽然非国有部门对我国 GDP 的贡献超过了 70% ，但获得的银行正式贷款却不到 20% ，其余的 80% 都流向了国有部门。之所以存在这个问题，一个重要原因就是正规金融体系中的银行等金融机构 ( 特别是国有金融机构) 对私有企业存在明显的信贷歧视 ( Brandt and Li， 2003; Gordon and Li，2003; 余明桂和潘红波，2010) ，从而在发放贷款时对私有企业区别对待，导致私有企业难以获得充足的银行信用，并进而伴生其他相

9、关问题。u民营企业为什么会遭遇信贷歧视? u巴曙松等 ( 2005) 提出，地方政府为了维持国有企业的冗员或当地经济发展，具有很强的动机直接或间接干预国有银行及其他金融机构的决策，进而使地方国有企业获得更多银行贷款。国有企业对金融资源的过度占有产生 “挤出效应”，导致民营企业受到歧视性待遇，只能获得较少的银行信用，或接受更苛刻的借贷条件。u卢峰和姚洋 ( 2004) 则认为，私有企业受到信贷歧视的原因具体来自三个方面: (1) 政治原因; (2) 金融监管部门出台的商业银行贷款政策和纪律加重了信贷歧视; (3) 非国有部门的大多数企业先天就比国有企业面临更多的风险 ( Brandt and L

10、i，2003) 。信贷歧视的最直接表现是民营企业获得银行信用的难度增加及数量不足 ( Farrell and Land，2006; 余明桂和潘红波，2010) 。u同时，信贷歧视还造成民营企业被迫承担更高的融资成本( Brandt and Li，2003) 。此外，本文认为，信贷歧视还会对民营企业的银行信用期限结构造成不利影响。 u信息不对称时，控制代理成本是债权人首要考虑的问题。按照债务期限结构的契约理论，债务期限对代理成本 ( 包括资产替代、投资不足、投资过度等问题) 具有重要影响。uMyers ( 1977) 提出，短期债务能够减轻投资不足问题;Jensen ( 1986) 认为短期负债

11、可以抑制过度投资; Bar-nea et al ( 1981) 则认为短期债务可以减轻资产替代问题。u为了约束代理成本，银行更倾向于通过短期债务的方式向企业提供资金。这是因为较之长期资金，短期债务有利于银行或其他债权人及时获取贷款企业的相关信息，从而有助于银行实现对企业的监督和控制 ( ajan，1992) 。uDia-mond ( 1991) 也指出，金融体系越不发达，信息不对称越是严重，银行就越愿意使用短期贷款作为控制借款人机会主义行为的一种手段。 在基于产权的信贷歧视的作用下，银行等金融机构对民营企业贷款时会受到政治原因等非经济因素的干扰，“刻意”放大借款短期化的倾向。具体而言，有两个原

12、因: 第一，由于信贷歧视，银行对民营企业存在 “先天”的排斥，不愿在资信调查与风险管理上进行充分的投入，这导致原本就存在的信息不对称问题被进一步放大，风险被人为提高，从而 “诱使”银行更多使用短期借款。换言之，银行面对民营企业时，不是采取充分的调查和管理方法，而是采取简单化的缩短信用期限的方法来控制风险; 第二，可能也是更为主要的原因，为了避免 “利益输送”嫌疑以及坏账产生后的责任问题，即使面临相同风险等级甚至风险更低的企业，银行对民营企业往往也会执行更高的信用标准 ( Brandt and Li，2003) 与使用更严格的风险控制手段，而短期信用的特征正好满足了这个要求。因此在面对民营企业的

13、借款需求时，银行倾向于使用短期贷款。二者的综合影响最终导致民营企业银行借款的期限结构短于国有企业。 基于上述分析，提出本文的第一个假设: 假设 1: 其他条件相同情况下，信贷歧视导致民企获得的银行信用期限结构短于国企。 (二)金融发展及其对民营企业银行借款期限结构的影响 1 近十年我国金融发展的相关背景简介 2003 年以来随着新一届政府开始履责，我国金融体系进入了一个全新的发展时代，一行、三会、一局的金融管理体制正式形成。我国社会融资格局在过去的十年间呈现出蓬勃的多元发展态势: 金融机构贷款的地位相对下降，而金融机构表外融资、直接融资、其他融资等各种新的融资方式蓬勃发展，地位快速上升。在正规

14、金融体系快速发展的同时，非正规金融体系 也获得快速发展。金融体系 ( 包括正规与非正规金融体系) 的多元化发展和开放度的日渐提高 ，使金融体系运作逐步走向成熟，同时也加剧了金融机构之间的竞争，使金融机构的独立性增强，经营的市场化导向更加明显。 2 金融发展对民营企业银行借款期限结构的影响金融 发展可以从两个途径促进民营企业银行借款期限结构的延长。 首先，金融发展改善了信贷环境。当金融发展水平提升时，信息不对称程度和代理成本均得到降低，从而减少了短期贷款作为解决信息不对称和契约不完全性问题的重要性和必要性，银行等债权人将更加愿意对企业发放长期贷款。 其次，金融发展有助于弱化一直存在于金融体系中的

15、信贷歧视现象，从而对民营企业银行借款期限结构产生更加显著的影响。金融发展水平的提升不仅可以从降低信息不对称的角度从一般意义上促进各类企业银行借款期限结构的延长，而且金融发展水平的提升驱动了金融机构对民营企业信贷歧视的不断减弱，淡化了产权差异，从而使民营企业银行借款期限结构在金融发展过程中表现出较之国有企业更加显著的变化。 基于上述分析，提出假设 2： 假设假设 2: 随着金融发展水平的提升，信贷歧视减弱会促进民营随着金融发展水平的提升，信贷歧视减弱会促进民营企业银行借款期限结构延长，其变化较之国有企业更加敏感，从企业银行借款期限结构延长，其变化较之国有企业更加敏感，从而使两类企业之间的差异缩小

16、。而使两类企业之间的差异缩小。 研究设计03(一)数据和样本 本文首先选取中国沪、深股票市场 2003 2012 年所有A 股上市公司样本。公司层面的数据来源于 CSMA（国泰安数据库），我们对其准确性根据原始年报进行了抽样检验。宏观经济与金融数据来源于 中国统计年鉴、中国金融年鉴及中国人民银行网站。随后，我们按以下规则对样本进行了筛选: ( 1) 剔除中小板和创业板上市公司; ( 2) 剔除金融类行业上市公司样本与 ST、* ST 公司样本; ( 3) 剔除负债异常的公司样本 ( 资产负债率大于 1 的公司) ; ( 4) 剔除样本期间IPO、再融资以及进行了重大并购重组的公司; ( 5)

17、剔除数据不全或值为 NULL 的公司样本; ( 6) 对长期借款占借款总量的比重进行两端 1% 的 Winsorized 缩尾处理。 经上述处理后，最终得到 10451 个观察样本值。根据研究需要，将其分为两个子样本: 民企子样本和国企子样本。 1被解释变量 本文主要研究民营企业银行借款的期限结构，因变量设计为: (1) 长期借款占借款总量的比值长期借款占借款总量的比值(QX1)，比值越大，借款的期限结构越长。，比值越大，借款的期限结构越长。报表上的 “长期借款”与 “短期借款”主要就是反映了来自银行与其他金融结构的借款。在本文中，我们用上市公司“短期借款”与“长期借款”科目之和来反映银行借款

18、总量。 (2)调整后的长期借款占借款总量的比值调整后的长期借款占借款总量的比值(QX2 )。考虑到纳入流动负债核算的“一年内到期的长期负债 ”科目可能主要是由即将到期的长期借款转入，将其纳入银行借款范畴从新构建新的比重指标QX2 。(二)变量与模型 2解释变量 (1) 公司产权公司产权(CHA)。以终极控制人的性质作为上市公司产权界定的标准，将样本公司分为两大类: 国有 ( 控股) 与民营 ( 控股) 两大类。当上市公司为民营 ( 控股) 企业时，CHA = 1; 否则，CHA = 0。 (2) 金融发展水平金融发展水平(FD) 。数值越大代表金融发展水平越高。由于最新的中国市场化指数 ( 2

19、011年版) 提供的数据只到 2009 年即截止。因此，我们采用了根据各省 2001 年到 2009 年的金融业市场指数的走势 ( 年均变化率) 外推了 2010 年到 2012 年的数据 ( 2001 年是基期年份) 3控制变量 （1）企业规模企业规模 ( SIZE，总资产的自然对数) （2）盈利能力盈利能力 ( PRO， ( 利润总额 + 财务费用) / 平均总资产) （3）负债率负债率 ( DEBT，负债合计 / 总资产) （4）成长机会成长机会 ( TobinsQ，样本公司以年末市值计算的托宾 Q 值) （5）行业虚拟变量行业虚拟变量 ( IND_ dummy，以中国证监会 2001

20、年 4 月 4日公布的 上市公司行业分类指引为参考，共设置 21个行业虚拟变量 ) （6）年度虚拟变量年度虚拟变量 ( YEAR _ dummy，以 2003 年为参照，共设置 9 个年度虚拟变量) （7）所在年度的经济周期特征所在年度的经济周期特征 ( MAC，当年 GDP 增速) 作为控制变量。 4.模型 建立模型(1)来检验产权对企业银行借款期限结构的影响(假设 1)。我们预期模型 (1)中 1 的符号为“ ”。 QXit = 0 + 1 CHAit + 2 SIZEit + 3 POit + 4 DEBTit +5TobinQit +6MAC +IND_ dummy +YEA_ dum

21、my + (1) 建立模型(2)来检验金融发展水平对民营企业银行借款期限结构的影响(假设 2)。我们预期模型(2)中1的符号为“+”。 QXit = 0 + 1 FDit + 2 SIZEit + 3 POit+ 4 DEBTit + 5 TobinQit + 6 MAC + IND_ dummy + YEA_ dummy + (2) 另外，我们还在前述模型基础上引入金融发展水平与产权的交乘项金融发展水平与产权的交乘项 ( CHA FD) ，表示金融发展水平对 “产权银行借款期限结构”关系的 “边际”影响。金融发展弱化了信贷歧视，减轻了产权因素对企业借款期限结构的影响，因此我们预期交乘项的系数

22、 3 为“+ ”。研究结果分析04( 一)描述性统计结果 表 1 报告了民营企业主要变量的描述性统计结果。民营企业长期借款占借款总量比重 ( QX1 ) 的均值为0. 2586，用 “一年内到期的长期债务”调整后 ( QX2) 的均值则为 0. 3064。同时，我们也对国有企业样本进行了统计 ( 见表 1) ，QX1 与 QX2 均值分别为 0. 2923 与 0. 3354。从两个样本的均值与中值对比来看，民营企业的银行借款期限结构都要短于国有企业，且具有统计显民营企业的银行借款期限结构都要短于国有企业，且具有统计显著性著性 ( 表 1) 。描述性统计结果对假设 1 提供了初步支持。 (二)

23、 实证结果与分析 检验假设1 之前，我们首先考察银行是否真正将企业的风险因素纳入贷款决策。事实上，假设假设 1 隐含的逻辑就是，银行在决定贷款的期限时，对风险越高的企业越是倾向银行在决定贷款的期限时，对风险越高的企业越是倾向于发放短期贷款。于发放短期贷款。我们以修正后的 Altman Z 指数代表企业风险 ( 该指数越小表示企业的财务风险越高) 。我们预期企业的银行借款期限结构与 Altman Z 指数呈正相关关系。检验结果呈现于表 2 的 ( 1) 、 ( 2) 列，Altman Z的系数均显著为正，与预期相符。然后，我们开始检验假设 1。本文运用模型 ( 1) 进行了多元线性回归。我们对解

24、释变量及控制变量进行了相关性检验，各相关系数都在0. 5 以下，解释变量的方差膨胀因子均小于 5。 结果见表 2的 ( 3) 、( 4) 列: 产权产权 ( CHA) 的系数与的系数与 QX1 及及 QX2 之间呈统计上显著的负之间呈统计上显著的负相关关系，表明民营企业的银行借款期限结构较短。相关关系，表明民营企业的银行借款期限结构较短。模型中同时放入 CHA 与 Altman Z 的分析结果见表 2 的 ( 5) 、( 6) 列，CHA 与 Altman Z 的回归系数均与预期相符，仍然支持假设 1。 进一步，我们从多角度 ( Altman Z、现金流量利息保障倍数、现金流量比率、债务保障率

25、) 对两类企业的风险等级进行了比较，结果表明，两类企业的风险水平没有显著性差异 ( 结果因篇幅关系略) 。这就排除了民营企业与国有企业在银行借款期限结构上的差异是由两类企业风险等级不同造成的。 接下来检验假设2。与前面类似，假设假设 2 隐含的前提是，金融发展水平提高隐含的前提是，金融发展水平提高将促使银行的信贷决策更加市场化，表现为银行信用期限结构与企业风险之间将促使银行的信贷决策更加市场化，表现为银行信用期限结构与企业风险之间的关系会更加敏感。的关系会更加敏感。我们将总样本按时间段分为前后两个子样本: 2003 2007 年样本与 2008 2012 年样本。由于后期的金融发展水平相对于前

26、期有明显提高，我们预计银行借款期限结构与企业风险的关系在后期的样本里有更敏感的表现。实证结果表明 ( 因篇幅关系略) : 20032007 年期间 AltmanZ的系数为 0. 003，2008 2012 年期间 AltmanZ 的系数为0.009，后者明显大于前者，且具有更强的统计显著性，表明在 2008 2012 年期间，借款期限结构与企业风险之间关系的敏感性更大。QX2 亦有完全相同的结果。假设 2 的隐含前提得到证实。 在隐含假设得到证实的基础上，我们开始正式检验假设2。首先，我们以民营企业样本为基础，用模型 ( 2) 检验了金融发展水平与银行借款期限结构的关系。结果见表 3。 由表

27、3 的 ( 1) 、( 2) 列可见，金融发展水平与民营企业银行借款期限结构呈显著的正相关关系，表明金融发展水平的提升确实促进了民营企业借款期限结构的延长。进一步，我们再以全样本为基础，同时引入 “产权 ( CHA) ”、“金融发展水平 ( FD) ”及它们的交乘项 ( CHA FD) 进行回归分析。交乘项 ( CHA FD) 的系数表示了金融发展对“产权银行借款期限结构”关系的边际影响。按照假设 2的逻辑，交乘项的系数应为 “ + ”。结果见表 3 的 ( 3) 、( 4) 列: 产权 ( CHA) 的系数显著为负，表明信贷歧视造成了民营企业的借款期限短于国有企业 ( 与表 2 的结果一致)

28、 ; 交乘项 ( CHA FD) 的系数显著为正，与预期相符，表明金融发展水平提升确实弱化了产权与借款期限结构的关系，因此民企银行借款期限结构随金融发展出现了较之国企更加显著的变化。 为了更直观表示金融发展对企业银行借款期限结构的影响，我们分年度对金融市场化指数、民营企业、国有企业的银行借款期限结构进行了统计。结果见图 1。图 1 显示，在 2003 2012 年期间，金融市场化指数稳步上升，同时民营企业与国有企业的借款期限结构都在逐步延长，但民营企业的上升趋势更加明显，因此二者之间的缺口逐步缩小。假设 2 得到支持。 稳健性检验05 在前文实证分析中，因变量 ( QX1 与 QX2) 是以各年年末资产负债表为依据的计算结果，可能在衡量企业当年的借款期限结构水平上有一定偏差。为保证结果的可靠性，我们对因变量进行了如下进一步处理: 以企业各年年初、1 季度、半年、3 季度与年末的资产负债表为依据，计算各个时点 QX1 与 QX2 的平均数来衡量各公司当年的借款期限结构水平，并重新进行相关实证分析。重新计算后的 QX1 及 QX2 与主要变量之间的关系仍然与前面的实证分析