《证券投资学》第06章衍生金融工具

1、第六章第六章 证券投资工具：金融衍生产品证券投资工具：金融衍生产品 本章学习目标本章学习目标1 1、掌握衍生金融产品涵义、特点及其分类。、掌握衍生金融产品涵义、特点及其分类。2 2、掌握金融期货交易的内涵及期货交易制度、期货市场功能等。、掌握金融期货交易的内涵及期货交易制度、期货市场功能等。4 4、掌握期权的内涵、金融期权的分类、期权价格等内容。、掌握期权的内涵、金融期权的分类、期权价格等内容。6 6、掌握可转债的定义及主要特征，熟悉可转债的要素及其价值表现形式。、掌握可转债的定义及主要特征，熟悉可转债的要素及其价值表现形式。7 7、掌握认股权证的内涵及其分类，理解认股权证的价值构成。、掌握认

2、股权证的内涵及其分类，理解认股权证的价值构成。8 8、熟悉存托凭证的内涵及其特点。、熟悉存托凭证的内涵及其特点。关键词：衍生金融产品关键词：衍生金融产品 金融期货金融期货 金融期权金融期权 可转换证券可转换证券 认股权证认股权证 第一节第一节 金融衍生产品概述金融衍生产品概述 金融衍生工具金融衍生工具又称金融衍生商品又称金融衍生商品/ /产品等，是指以货币、股票、债券等产品产品等，是指以货币、股票、债券等产品为基础衍生出来为基础衍生出来的并作为买卖对象的金融产品。的并作为买卖对象的金融产品。当然，这是当然，这是狭义范畴意义上的金融衍生产品概念。从广义上理解，金融衍狭义范畴意义上的金融衍生产品概

3、念。从广义上理解，金融衍生品是一种派生性金融产品，其生品是一种派生性金融产品，其依附的对象依附的对象可以是金融类产品（如货币、可以是金融类产品（如货币、股票等），也可以是普通商品（如石油、大豆等），例如石油期货合约与股票等），也可以是普通商品（如石油、大豆等），例如石油期货合约与股指期货合约一样，均是一种金融衍生产品。股指期货合约一样，均是一种金融衍生产品。 衍生性产品（或工具）在概念上是一种附属性、有限期的契约资产，其价衍生性产品（或工具）在概念上是一种附属性、有限期的契约资产，其价值是随其所值是随其所依附依附之证券或其他资产价值而波动，本身并不天生具有经济价之证券或其他资产价值而波动，本身

4、并不天生具有经济价值。这些工具之所以被冠之值。这些工具之所以被冠之“衍生性衍生性”，正因其价值是取决于其所，正因其价值是取决于其所依附资依附资产（基础资产）产（基础资产）的价值高低。的价值高低。一、金融衍生产品的概念一、金融衍生产品的概念 二、金融衍生产品的特点二、金融衍生产品的特点 1.1.依附性（或称联动性）。依附性（或称联动性）。指金融衍生产品的价值受制于基础工具价值的变动，价值与基础产品或基指金融衍生产品的价值受制于基础工具价值的变动，价值与基础产品或基础变量紧密联系、规则变动。础变量紧密联系、规则变动。 2.2.跨期性。金融衍生工具是交易双方通过对相关因素变动趋势的预测，约跨期性。金

5、融衍生工具是交易双方通过对相关因素变动趋势的预测，约定在未来某一时间按照一定条件进行交易或选择是否交易的合约，跨期交定在未来某一时间按照一定条件进行交易或选择是否交易的合约，跨期交易的特点十分突出。易的特点十分突出。 3.3.多采用杠杆式交易，即杠杆性多采用杠杆式交易，即杠杆性保证金制度保证金制度。 4.4.产品特性复杂，具有高风险性。产品特性复杂，具有高风险性。 5.5.设计更具灵活性。与传统的金融产品相比，金融衍生工具既有严格的设计更具灵活性。与传统的金融产品相比，金融衍生工具既有严格的标准化标准化交易的工具形式，也有很多非标准化、个性化的形式。交易的工具形式，也有很多非标准化、个性化的形

6、式。 三、金融衍生工具的种类三、金融衍生工具的种类* * 1 1、按照基础资产（工具）的种类不同，可以将金融衍生工具划分为股权、按照基础资产（工具）的种类不同，可以将金融衍生工具划分为股权类衍生工具、货币衍生工具、利率衍生工具、信用类衍生工具及其他衍生类衍生工具、货币衍生工具、利率衍生工具、信用类衍生工具及其他衍生工具。工具。 2 2、按照金融衍生工具自身交易的方法及特点不同，金融衍生产品可以分、按照金融衍生工具自身交易的方法及特点不同，金融衍生产品可以分为金融远期合约、金融期货合约、金融期权合约和金融互换（货币互换、为金融远期合约、金融期货合约、金融期权合约和金融互换（货币互换、利率互换）合

7、约和结构化（模块工具结合，比如外汇）金融衍生工具。利率互换）合约和结构化（模块工具结合，比如外汇）金融衍生工具。 3 3、根据产品形态，金融衍生工具可分为独立衍生工具和嵌入式衍生工具。、根据产品形态，金融衍生工具可分为独立衍生工具和嵌入式衍生工具。独立衍生工具是指本身即为独立存在的金融合约，例如期权、期货或互换合约等；独立衍生工具是指本身即为独立存在的金融合约，例如期权、期货或互换合约等；嵌入式衍生工具是指嵌入到非衍生合同（简称嵌入式衍生工具是指嵌入到非衍生合同（简称“主合同主合同”）中的衍生金融工具，）中的衍生金融工具，该衍生工具使主合同的部分或全部现金流量将按照特定变量的变动而发生调整，该

8、衍生工具使主合同的部分或全部现金流量将按照特定变量的变动而发生调整，例如目前公司债券条款中包含的赎回条款、返售条款、转股条款等。例如目前公司债券条款中包含的赎回条款、返售条款、转股条款等。 4 4、按照交易场所不同，金融衍生工具可以分为交易所交易的衍生工具和、按照交易场所不同，金融衍生工具可以分为交易所交易的衍生工具和OTCOTC交易（金融机构间）的衍生工具两类。交易（金融机构间）的衍生工具两类。 第二节第二节 期货合约与期货交易期货合约与期货交易 期货合约是交易双方订立的、约定在未来确定的时间按确定的价格买卖确期货合约是交易双方订立的、约定在未来确定的时间按确定的价格买卖确定数量的某种资产的

9、标准化协议。金融期货合约是以某种金融商品如外汇、定数量的某种资产的标准化协议。金融期货合约是以某种金融商品如外汇、债券、股价指数等作为标的物的标准化契约。债券、股价指数等作为标的物的标准化契约。 （一）期货合约内涵（一）期货合约内涵期货合约是由从远期合约发展而来的。期货合约是由从远期合约发展而来的。所谓远期合约，是指交易双方私下达成的在将来某一所谓远期合约，是指交易双方私下达成的在将来某一确定确定时间，按双方现时间，按双方现在达成协议的在达成协议的确定确定价格，买卖某一价格，买卖某一确定确定资产的契约或协议。资产的契约或协议。合约中规定在将来买入标的物的一方称为合约中规定在将来买入标的物的一方

10、称为多头多头方，在将来卖出标的物的一方，在将来卖出标的物的一方称为方称为空头空头方。合约中规定的未来买卖标的物的价格称为交割价格。远期方。合约中规定的未来买卖标的物的价格称为交割价格。远期合约是适应规避现货价格风险的需要而产生的，但远期合约的一个明显缺合约是适应规避现货价格风险的需要而产生的，但远期合约的一个明显缺点是履约没有保证，违约风险较大。点是履约没有保证，违约风险较大。一、期货合约及其要素一、期货合约及其要素 （二）期货合约的内容（二）期货合约的内容/ /基本要素基本要素标准化标准化1.1.交易品种交易品种大连商品交易所（大豆、豆粕、豆油、玉米、棕榈油、聚乙烯、聚氯乙大连商品交易所（大

11、豆、豆粕、豆油、玉米、棕榈油、聚乙烯、聚氯乙烯）、上海期货交易所（铜、铝、锌、黄金、螺纹钢、线材、天然橡胶、烯）、上海期货交易所（铜、铝、锌、黄金、螺纹钢、线材、天然橡胶、燃料油）、郑州商品交易所（白糖、棉花、小麦、菜籽油、早籼稻、绿燃料油）、郑州商品交易所（白糖、棉花、小麦、菜籽油、早籼稻、绿豆）、中国金融期货交易所（股指期货）豆）、中国金融期货交易所（股指期货）2.2.交易单位交易单位/ /合约规模合约规模3.3.质量等级质量等级4.4.交易交易/ /交割地点交割地点5.5.交割月份交割月份6.6.交割日期交割日期实物交割实物交割7.7.最小变动价位最小变动价位8.8.每日价格最大波动幅度

12、每日价格最大波动幅度9.9.最后交易日最后交易日10.10.保证金和交易手续费保证金和交易手续费 二、金融期货交易及其了结方式二、金融期货交易及其了结方式 金融期货交易是指交易者在特定的交易所通过公开竞价方式成交，承诺金融期货交易是指交易者在特定的交易所通过公开竞价方式成交，承诺在未来特定日期或期间内，以事先约定的价格买入或卖出特定数量的某在未来特定日期或期间内，以事先约定的价格买入或卖出特定数量的某种种金融商品金融商品的交易方式。的交易方式。 期货合约中的期货合约中的“买买”和和“卖卖”只是一种称谓，它形成了交易双方的一个协只是一种称谓，它形成了交易双方的一个协议，在合约签订时，资金并没有易

13、手，议，在合约签订时，资金并没有易手，“买买”与与“卖卖”实际上是指交易双实际上是指交易双方承诺在将来时间购买或出售标的资产。方承诺在将来时间购买或出售标的资产。 投资者可以选择在到期日（交割期内）进行实际资产的交割来了结合约，投资者可以选择在到期日（交割期内）进行实际资产的交割来了结合约，也可在到期日前将其也可在到期日前将其“平仓平仓”来了结合约。来了结合约。所谓所谓“平仓平仓”，是指投资者在市场上买卖与自己原先持有的合约品种和数，是指投资者在市场上买卖与自己原先持有的合约品种和数量相同但方向相反的期货，通过这种对冲交易来结清自己在交易中的权利量相同但方向相反的期货，通过这种对冲交易来结清自

14、己在交易中的权利义务关系。义务关系。 三、期货交易制度三、期货交易制度（一）合约标准化（一）合约标准化（要素标准化，只协商价格）（要素标准化，只协商价格）和交易集中化和交易集中化（在交易（在交易所以公开竞房价方式定价）所以公开竞房价方式定价） （二）保证金制度和逐日盯市制度（二）保证金制度和逐日盯市制度期货交易时，交易者按照其所买卖合约标的资产价值的一定比例缴纳少量期货交易时，交易者按照其所买卖合约标的资产价值的一定比例缴纳少量资金，作为其履行期货合约的财务保证，并视价格变动情况确定是否追加资金，作为其履行期货合约的财务保证，并视价格变动情况确定是否追加资金。这种制度就是保证金制度。保证金的支

15、付分为客户向经纪会员支付资金。这种制度就是保证金制度。保证金的支付分为客户向经纪会员支付的保证金和会员向结算公司支付的保证金。的保证金和会员向结算公司支付的保证金。（5%、10%、12%）逐日盯市制度又称逐日盯市制度又称每日无负债结算制度每日无负债结算制度，指在每个交易日结束之后，结算，指在每个交易日结束之后，结算部门根据当日的结算价格，对当日全部帐户的所有交易头寸进行清算，核部门根据当日的结算价格，对当日全部帐户的所有交易头寸进行清算，核算出每笔交易或头寸的盈亏数额，根据反映的盈亏处理资金的收付划转，算出每笔交易或头寸的盈亏数额，根据反映的盈亏处理资金的收付划转，对保证金帐户进行相应调整。若

16、出现保证金金额低于要求的保证金水平，对保证金帐户进行相应调整。若出现保证金金额低于要求的保证金水平，则通知交易者或会员在限期内必须补足保证金。则通知交易者或会员在限期内必须补足保证金。 （三）涨跌停板制度（三）涨跌停板制度 （四）限仓限额（投资者、产品）和大户报告制度（规避方法）（四）限仓限额（投资者、产品）和大户报告制度（规避方法）四、期货市场的功能四、期货市场的功能1.1.套期保值套期保值/ /规避风险规避风险根本功能。套期保值是以现货市场价格波动风险为目的的期货交易行为。 多头套期保值（买入期货） 空头套期保值（卖出期货）有时，骑着自行有时，骑着自行车进入期货市场，车进入期货市场，开着宝

17、马出来。开着宝马出来。有时，开着宝马有时，开着宝马进来，走着出来。进来，走着出来。2.2.价格发现：价格发现：通过公开竞价方式形成统一价格，具有公开性、连续性、持续性的特点。3.3.投资或投机功能投资或投机功能套期保值案例 例如：假设王某于某年5月2日通过期货公司将其持有的A公司股票以期货交易方式卖出。与买方的成交合同内容规定，证券交易数量为A公司发行的股票2000股，每股市价（成交价格）为20元，交割日期为同年6月2日.在5月2日至6月2日期间，A公司股票价格果然下跌，市价跌至16元/股。 这时，王某在期货市场的收益为： （2016）元/股2000股=8000元 在现货（证券）市场为： （2

18、016）元/股2000股=8000元（不含佣金、税金和垫付金额利息） 通过套期保值稳定了收益，减少了投资风险五、金融期货的种类五、金融期货的种类（一）外汇（一）外汇/ /货币期货货币期货是指交易双方约定在未来某一确定确定时间，是指交易双方约定在未来某一确定确定时间，根据签订期货合约时约定的比例，以一种货币交换另一种货币的标准化根据签订期货合约时约定的比例，以一种货币交换另一种货币的标准化合约的交易。合约的交易。目的目的防止汇率波动风险。防止汇率波动风险。（二）利率期货（二）利率期货利率期货的标的物是那些价格受利率变化影响较大的有价证券，即利息率利率期货的标的物是那些价格受利率变化影响较大的有价

19、证券，即利息率产品（又称债务凭证）。产品（又称债务凭证）。目的目的回避利率波动风险，锁定资金价格。回避利率波动风险，锁定资金价格。 （三）股票与股票价格指数期货（三）股票与股票价格指数期货 六、期货交易与远期交易的区别 1、交易场所 2、合约标准化 3、保证金与逐日结算 4、了结头寸 5、交易参与者第三节第三节 期权合约与期权交易期权合约与期权交易 金融期权，是指以普通金融商品或衍生品（如金融期货合约）为标的物的期金融期权，是指以普通金融商品或衍生品（如金融期货合约）为标的物的期权交易形式。具体而言，购买方在向出售者支付一定费用后，就获得了能在权交易形式。具体而言，购买方在向出售者支付一定费用

20、后，就获得了能在规定期限内以某一特定价格向出售者买进或卖出一定数量的某种金融商品或规定期限内以某一特定价格向出售者买进或卖出一定数量的某种金融商品或金融合约的权利。金融合约的权利。 （一）期权与金融期权（一）期权与金融期权期权又称期权又称选择权选择权，是指其持有者能在规定的期限内按交易双方约定的价格购，是指其持有者能在规定的期限内按交易双方约定的价格购买或出售一定数量的某种特定商品的权利。即，期权合约赋予某一方相应权买或出售一定数量的某种特定商品的权利。即，期权合约赋予某一方相应权利而非义务，权利持有者可以在将来某个确定的时间以确定的价格购买或者利而非义务，权利持有者可以在将来某个确定的时间以

21、确定的价格购买或者出售某一确定资产。期权交易就是对这种选择权的买卖。期权的买方（又称出售某一确定资产。期权交易就是对这种选择权的买卖。期权的买方（又称多头方）支付一定数量的期权费获得这种权利，但不承担必须买进或卖出的多头方）支付一定数量的期权费获得这种权利，但不承担必须买进或卖出的义务，期权的卖方（又称空头方）则在收取了一定数量的期权费后，在一定义务，期权的卖方（又称空头方）则在收取了一定数量的期权费后，在一定期限内必须无条件服从买方的选择并履行成交时的允诺。期限内必须无条件服从买方的选择并履行成交时的允诺。 一、期权合约及其要素一、期权合约及其要素 （二）期权合约的内容（二）期权合约的内容/

22、 /基本要素基本要素1.1.标的资产标的资产现货、金融产品2.2.期权价格期权价格期权价格就是期权费。期权费是期权合同中的唯一变量，其大小取决于期权价格就是期权费。期权费是期权合同中的唯一变量，其大小取决于期权合约的性质、到期日、执行价格、市场供求关系等各种因素。期权合约的性质、到期日、执行价格、市场供求关系等各种因素。3.3.执行价格执行价格 执行价格又称履约价格、敲定价格、协定价格，是期权合同规定的买入执行价格又称履约价格、敲定价格、协定价格，是期权合同规定的买入或卖出某种资产的价格。或卖出某种资产的价格。 4.4.到期日到期日期权合同规定的期权的最后有效日期为期权的到期日。期权合同规定的

23、期权的最后有效日期为期权的到期日。 （三）（三）金融期权的种类金融期权的种类1.1.按照投资者的买卖行为可以分为看涨期权和看跌期权。按照投资者的买卖行为可以分为看涨期权和看跌期权。看涨期权又称买入期权（买权）、多头期权，是指期权买方按照一定的价看涨期权又称买入期权（买权）、多头期权，是指期权买方按照一定的价格，在规定的期限内享有向期权卖方购入标的资产的权利，但不承担必须格，在规定的期限内享有向期权卖方购入标的资产的权利，但不承担必须买进的义务。看跌期权又称卖出期权（卖权）、空头期权，是指期权买方买进的义务。看跌期权又称卖出期权（卖权）、空头期权，是指期权买方按照一定的价格，在规定的期限享有向期

24、权卖方出售标的资产的权利，但按照一定的价格，在规定的期限享有向期权卖方出售标的资产的权利，但不承担必须卖出的义务。不承担必须卖出的义务。 2.2.按照期权合约的标的资产可以分为股票期权、外汇期权、利率期权、按照期权合约的标的资产可以分为股票期权、外汇期权、利率期权、指数期权、期货期权等。指数期权、期货期权等。3.3.按照合约所规定的履约时间的不同可以分为欧式期权（在到期日履约）按照合约所规定的履约时间的不同可以分为欧式期权（在到期日履约）和美式期权（交易日到到期日之间任意一天履约）。和美式期权（交易日到到期日之间任意一天履约）。4.4.按照交易场所的不同可以分为场内期权和场外期权。按照交易场所

25、的不同可以分为场内期权和场外期权。 金融期权的功能 价格发现 套期保值二、二、期权价格分析期权价格分析期权价格受多种因素的影响，理论上由两部分组成：期权价格受多种因素的影响，理论上由两部分组成：内在价值和时间价值内在价值和时间价值。内在价值内在价值也称履约价值，是期权合约本身所具有的价值，也就是期权的买方也称履约价值，是期权合约本身所具有的价值，也就是期权的买方如果立即执行该期权所能获得的收益现值。如果立即执行该期权所能获得的收益现值。对看涨期权而言，若市场价格高于执行价格，为实值期权；市场价格低于执对看涨期权而言，若市场价格高于执行价格，为实值期权；市场价格低于执行价格，为虚值期权。对看跌期

26、权而言，若市场价格低于执行价格为实值期行价格，为虚值期权。对看跌期权而言，若市场价格低于执行价格为实值期权，市场价格高于协定价格为虚值期权。若市场价格等于协定价格，则看涨权，市场价格高于协定价格为虚值期权。若市场价格等于协定价格，则看涨期权和看跌期权均为平价期权。期权和看跌期权均为平价期权。内在价值是决定期权价格的主要因素，但并非唯一的因素。在现实市场中，内在价值是决定期权价格的主要因素，但并非唯一的因素。在现实市场中，各种期权通常是以高于内在价值的价格交易的，平价期权和虚值期权的内在各种期权通常是以高于内在价值的价格交易的，平价期权和虚值期权的内在价值为零，但在到期以前，他们总是以高于零的价

27、格交易。这是因为在期权价值为零，但在到期以前，他们总是以高于零的价格交易。这是因为在期权价格中，还包含一个重要的部分：期权的价格中，还包含一个重要的部分：期权的时间价值时间价值。期权的期权的时间价值时间价值是指在期权有效期内，标的资产价格波动为期权持有者带来是指在期权有效期内，标的资产价格波动为期权持有者带来收益的可能性所隐含的价值。收益的可能性所隐含的价值。 影响期权价格的主要因素 以美式期权为例 1、市场价格与执行价格 一般说来，市场价格与执行价格的差距越大，时间价值越小；反之，时间价值越大。因为时间价值是人们因预期市场价格的变动，能使无内在价值的期权变为有内在价值的期权，或使有内在价值的

28、期权变为更有内在价值期权而付出的代价。当一种期权处于极度实值状态时，市场价格的变动能使它继续增加内在价值的可能性已经很小，因而任何人都不愿为买进该期权并继续持有它而付出比当时的内在价值更高的期权费。 2、权利期限+ 3、无风险利率复杂，具体而定 4、标的资产的波动率+ 5、标的资产的收益率看涨期权-，看跌期权+。三、三、期权交易策略期权交易策略 X假设标的资产到期时的假设标的资产到期时的价格未价格未ST，期权的执行，期权的执行价格为价格为X，则到期时期，则到期时期权买方的收益为：权买方的收益为：R =max (ST -X, 0)去掉期权费的期权买方去掉期权费的期权买方的净收益为：的净收益为：=

29、 R-C = max (ST -X, 0) -CXS ,XX,SSTTT0净收益价值ST0C看涨期权到期时的价值与买方收益看涨期权到期时的价值与买方收益实例 A认为甲股票有上涨趋势，便购入买进期权，期权有效期为3个月，股票协议价格为5元/股，数量1000股，期权价格为0.3元/股。果然甲股票接近3个月后涨至6元/股，A行使买进期权，按协议价买进，成本为：5元/股1000股+0.3元/股1000股=5300元，再按每股6元抛出，可获现金6000元，若不计佣金，可获利700元。 如果，证券市场上股价下跌或上涨未超过5.3元时，对买方来讲就无利可图，此时买方可以放弃期权，则损失最大限度就是期权费。

30、X假设标的资产到期假设标的资产到期时的价格未时的价格未ST，期，期权的执行价格为权的执行价格为X，则到期时期权卖方则到期时期权卖方的收益为：的收益为：R= =max (X -ST, 0)加上期权费的期权加上期权费的期权卖方的收益为：卖方的收益为： = R+C =max (X -ST, 0) +C净收益价值ST0C看涨期权到期时的价值与卖方收益看涨期权到期时的价值与卖方收益XSXSSXTTT, 0,X假设标的资产到期时的假设标的资产到期时的价格未价格未ST，期权的执行，期权的执行价格为价格为X，则到期时期，则到期时期权买方的收益为：权买方的收益为：R=max (X - ST, 0)去掉期权费的期

31、权买方去掉期权费的期权买方的收益为：的收益为：= R-P = max (X - ST, 0) -P净收益价值ST0P看跌期权到期时的价值与买方收益看跌期权到期时的价值与买方收益XSXSSXTTT, 0,X假设标的资产到期时假设标的资产到期时的价格未的价格未ST，期权的，期权的执行价格为执行价格为X，则到期，则到期时期权卖方的收益为：时期权卖方的收益为：R=max (ST - X, 0)加上期权费的期权卖加上期权费的期权卖方的收益为：方的收益为：= R+P = max (ST - X, 0) +P净收益价值ST0P看跌期权到期时的价值与卖方收益看跌期权到期时的价值与卖方收益XSXSXSTTT,

32、0,第四节第四节 可转换证券可转换证券 （二）可转换证券的种类（二）可转换证券的种类按照证券的属性，可转换证券分为可转换公司债券和可转换优先股票。按照证券的属性，可转换证券分为可转换公司债券和可转换优先股票。 （一）可转换证券内涵（一）可转换证券内涵可转换证券是指发行人依法定程序发行，持有人在一定时间内依据约定的条可转换证券是指发行人依法定程序发行，持有人在一定时间内依据约定的条件可以转换为相应数量的另一种证券的证券。件可以转换为相应数量的另一种证券的证券。 一、可转换证券概述一、可转换证券概述 （三）可转换债券的特征（三）可转换债券的特征1.1.可转债兼有公司债券和股票的双重特征可转债兼有公

33、司债券和股票的双重特征2.2.可转换债券具有双重选择权的特征可转换债券具有双重选择权的特征一方面，投资者可自行选择是否转股，并为此承担可转债利率较低的机会成一方面，投资者可自行选择是否转股，并为此承担可转债利率较低的机会成本；另一方面，可转债发行人拥有是否实施赎回条款的选择权，并为此要支本；另一方面，可转债发行人拥有是否实施赎回条款的选择权，并为此要支付没有赎回条款的可转债更高的利率。付没有赎回条款的可转债更高的利率。 二、可转换债券的要素二、可转换债券的要素 （一）有效期限和转换期限（一）有效期限和转换期限有效期限与一般债券相同有效期限与一般债券相同转换期限是指可转换债券转换为普通股的起始日

34、至结束日的期间。转换期限是指可转换债券转换为普通股的起始日至结束日的期间。 （二）票面利率（二）票面利率 一般低于相同条件的不可转换公司债一般低于相同条件的不可转换公司债。 （三）转换比例与转换价格（三）转换比例与转换价格前者为一定面额可转债可转换成普通股的股数。后者指可转债转换为普通前者为一定面额可转债可转换成普通股的股数。后者指可转债转换为普通股所支付的每股价格。转换比例股所支付的每股价格。转换比例= =面值面值/ /转换价格转换价格（四）赎回与回售条款（四）赎回与回售条款赎回包括无条件赎回和有条件赎回。后者指股票价格在一段时期内连续高赎回包括无条件赎回和有条件赎回。后者指股票价格在一段时

35、期内连续高于转股价格达到某一幅度时，发行人按事先约定的价格买回未转债。于转股价格达到某一幅度时，发行人按事先约定的价格买回未转债。回售指股票在一段时间内连续低于转换价格达到某一幅度时，可转换公司回售指股票在一段时间内连续低于转换价格达到某一幅度时，可转换公司债券持有人按照事先约定的价格将所持可转换公司债券卖给发行人的行为。债券持有人按照事先约定的价格将所持可转换公司债券卖给发行人的行为。 三、可转换债券的价值三、可转换债券的价值可转换债券既有债券的特征，又有转换成普通股的潜在可能。可转换债券既有债券的特征，又有转换成普通股的潜在可能。可转换债券的价值有投资价值、转换价值、理论价值及期权价值之分

36、。可转换债券的价值有投资价值、转换价值、理论价值及期权价值之分。 1.1.可转换债券的投资价值可转换债券的投资价值可转换证券的投资价值又称纯粹证券价值，是指当它作为不具有转换选择可转换证券的投资价值又称纯粹证券价值，是指当它作为不具有转换选择权的一种证券的价值。权的一种证券的价值。 2.2.可转换债券的转换价值可转换债券的转换价值转换价值是可转换债券实际转换时按转换成普通股的市场价格计算的理论转换价值是可转换债券实际转换时按转换成普通股的市场价格计算的理论价值。转换价值是由公司的基本普通股价值所决定的。只有当股票价格上价值。转换价值是由公司的基本普通股价值所决定的。只有当股票价格上涨至债券的转

37、换价值大于债券的理论价值时，投资者才会行使转换权。涨至债券的转换价值大于债券的理论价值时，投资者才会行使转换权。 3.3.可转换债券的理论价值可转换债券的理论价值理论价值也称内在价值，是指将可转换债券转股前的利息收入和转股时的理论价值也称内在价值，是指将可转换债券转股前的利息收入和转股时的转换价值按适当的必要收益率折算的现值。转换价值按适当的必要收益率折算的现值。 4.4.期权价值期权价值可转换债券的价值通常会超过纯粹证券价值和转换价值。之所以会发生这种可转换债券的价值通常会超过纯粹证券价值和转换价值。之所以会发生这种情况，一般是因为可转换证券的持有者不必立即转换。相反的，持有者可以情况，一般

38、是因为可转换证券的持有者不必立即转换。相反的，持有者可以通过等待并在将来利用纯粹证券价值与转换价值二者孰高来选择对己有利的通过等待并在将来利用纯粹证券价值与转换价值二者孰高来选择对己有利的策略（即转换普通股还是当作纯粹证券持有）。这份通过等待而得到的选择策略（即转换普通股还是当作纯粹证券持有）。这份通过等待而得到的选择权（期权）也有价值，它将引起可转换证券的价值超过纯粹证券价值和转换权（期权）也有价值，它将引起可转换证券的价值超过纯粹证券价值和转换价值。价值。第五节第五节 认股权证认股权证权证具有期权的性质。权证具有期权的性质。一、认股权证概述一、认股权证概述（一）权证与认股权证（一）权证与认

39、股权证 权证权证( (Warrant，在香港又俗译，在香港又俗译“窝轮窝轮”) )是一种有价证券，投资者付出权是一种有价证券，投资者付出权利金购买后，有权利（而非义务）在某一特定期间按约定价格向发行人购利金购买后，有权利（而非义务）在某一特定期间按约定价格向发行人购买或者出售标的证券的一种契约。买或者出售标的证券的一种契约。狭义的权证特指股权类权证：认股权证。狭义的权证特指股权类权证：认股权证。二、认股权证的分类二、认股权证的分类认购权证认购权证( (Call Warrants) ) 股票认购权证是股票认购权证是发行人发行人发行的，持有人有权按约定价格在特定期限内或到发行的，持有人有权按约定价

40、格在特定期限内或到期日向期日向发行人买入发行人买入标的证券的有价证券。标的证券的有价证券。其实质是股票的看涨期权。国外认股权证不仅作为期权的一种其实质是股票的看涨期权。国外认股权证不仅作为期权的一种, ,还可用于还可用于企业分配，起到对公司人才的稳定作用（股票期权）。企业分配，起到对公司人才的稳定作用（股票期权）。（一）按买卖方向分为认购权证和认沽权证（一）按买卖方向分为认购权证和认沽权证认沽权证认沽权证( (Put Warrants) ) 持有人有权按约定价格在特定期限内或到期日向持有人有权按约定价格在特定期限内或到期日向发行人卖出发行人卖出标的证券的有标的证券的有价证券。价证券。其实质是股

41、票的看跌期权。其实质是股票的看跌期权。（二）按权利行使期限分为：欧式权证、美式权证、百慕大式权证（二）按权利行使期限分为：欧式权证、美式权证、百慕大式权证美式权证的持有人在权证到期日前的任何交易时间均可行权。美式权证的持有人在权证到期日前的任何交易时间均可行权。欧式权证持有人只能在权证到期日当日行权。欧式权证持有人只能在权证到期日当日行权。 百慕大式权证持有人可以在权证到期日（失效日）前一段规定时间内行权。百慕大式权证持有人可以在权证到期日（失效日）前一段规定时间内行权。 （三）按发行人不同可分为股本权证和备兑权证（三）按发行人不同可分为股本权证和备兑权证 备兑凭证备兑凭证属于衍生的认股权证，

42、备兑凭证由属于衍生的认股权证，备兑凭证由第三者第三者（证券公司等金融机构）（证券公司等金融机构）发行。发行。分为分为认购和认沽备兑权证两类。前者指认购和认沽备兑权证两类。前者指给予持有者按某一特定价格购买给予持有者按某一特定价格购买某种某种股票或几种股票组合股票或几种股票组合的权利，投资者以一定的代价（备兑凭证发行价）获的的权利，投资者以一定的代价（备兑凭证发行价）获的这一权利，到期日可选择是否行使权利。这一权利，到期日可选择是否行使权利。后者则指持有者有权按确定价格卖后者则指持有者有权按确定价格卖出股票的权利。出股票的权利。发行备兑权证不是上市公司的行为，不会增加公司股本。发行备兑权证不是上

43、市公司的行为，不会增加公司股本。股本权证股本权证是由是由上市公司上市公司发行，行权时公司增发发行，行权时公司增发新股新股，并且按行使价格售予，并且按行使价格售予权证的持有人。权证的持有人。股本权证以尚未发行的股票为标的，因此不存在认沽权证，股本权证以尚未发行的股票为标的，因此不存在认沽权证，只有股本认购权证，所以有时被称之为只有股本认购权证，所以有时被称之为认股权证认股权证。比较项目比较项目股本权证（股本认股权证）股本权证（股本认股权证）备兑权证（衍生权证）备兑权证（衍生权证）发行人发行人标的证券发行人标的证券发行人标的证券发行人以外的第三方标的证券发行人以外的第三方标的证券标的证券需发行新股

44、需发行新股已在交易所挂牌交易的证券已在交易所挂牌交易的证券发行目的发行目的筹资或高管激励筹资或高管激励为投资者提供避险、套利工具为投资者提供避险、套利工具行权结果行权结果公司股份增加、权益稀释公司股份增加、权益稀释不造成股本增加或权益稀释不造成股本增加或权益稀释这些分类之间可以是相互交叉的。比如说一个权证可以是备兑权证，也同这些分类之间可以是相互交叉的。比如说一个权证可以是备兑权证，也同时可以是美式权证。但是无论权证是欧式还是美式，也不管权证是认购权时可以是美式权证。但是无论权证是欧式还是美式，也不管权证是认购权证还是认沽权证，投资者均可以在到期日之前在市场购买或者出售持有的证还是认沽权证，投

45、资者均可以在到期日之前在市场购买或者出售持有的权证。从国外权证市场看，只有很少部分权证投资者会选择行使权证，绝权证。从国外权证市场看，只有很少部分权证投资者会选择行使权证，绝大部分在到期前投资者会卖出持有的权证。大部分在到期前投资者会卖出持有的权证。1 1、行使价格、行使价格( (Strike/Exercise Price) )又称权证的履约价格或行权价格，指权证持有人于权证行使时间（事先约又称权证的履约价格或行权价格，指权证持有人于权证行使时间（事先约定的一个期间或到期日）买进定的一个期间或到期日）买进/ /卖出卖出标的资产标的资产所支付（收到）的价格。所支付（收到）的价格。 3 3、行使成

46、本与行权收益、行使成本与行权收益 行使成本是针对认购权证而言的，指通过购买认购权证并行权，购买行使成本是针对认购权证而言的，指通过购买认购权证并行权，购买单单位标的股票位标的股票（也称正股）所需付出的总成本。是否能够通过认购权证获（也称正股）所需付出的总成本。是否能够通过认购权证获益，要比较该行使成本与市场标的股票的价格。益，要比较该行使成本与市场标的股票的价格。行权收益是针对认沽权证而言的，指通过购买认沽权证并行权，出售单行权收益是针对认沽权证而言的，指通过购买认沽权证并行权，出售单位标的股票位标的股票（也称正股）所获得的净收入。是否能够通过认沽权证获益，（也称正股）所获得的净收入。是否能够

47、通过认沽权证获益，要比较该行权收益与市场标的股票的价格。要比较该行权收益与市场标的股票的价格。 2 2、行权比例（兑换比例）、行权比例（兑换比例）指一份认股权证可以购买或出售的标的证券数量。指一份认股权证可以购买或出售的标的证券数量。 三、认股权证的相关要素三、认股权证的相关要素( (认购权证认购权证) )行使成本（盈亏平衡点价格）行使成本（盈亏平衡点价格）单位正股单位正股(股票股票)的权利金行使价（认股价）的权利金行使价（认股价）认股权证价格认股权证价格/ /兑换比例兑换比例( (单位权证可兑换的普通股数目单位权证可兑换的普通股数目)+)+行使价行使价4 4、认股期限、认股期限是指认股权证的

48、有效期。超过有效期，认股权自动失效。是指认股权证的有效期。超过有效期，认股权自动失效。 ( (认沽权证认沽权证) )行使收益（盈亏平衡点价格）行使收益（盈亏平衡点价格）行使价（认股价）行使价（认股价） - - 单位正股的权利金单位正股的权利金行使价行使价- - 认股权证价格认股权证价格/ /兑换比例兑换比例( (单位权证可换的普通股数目单位权证可换的普通股数目) )指单位股票指单位股票的行使成本的行使成本认股权证到期前价值包括认股权证到期前价值包括内在价值内在价值和和时间价值时间价值两部分。两部分。 ( (一一) )内在价值内在价值是标的股票的价格与行使价格两者之间的差额，即立刻行使权力的价值

49、。是标的股票的价格与行使价格两者之间的差额，即立刻行使权力的价值。( (认购权证）认购权证）内在价值内在价值(标的股票现价标的股票现价- -行使价格行使价格) )行权比例行权比例,0,0( (认沽权证）认沽权证）内在价值内在价值(行使价格行使价格- -标的股票现价标的股票现价) )行权比例行权比例,0,0一般情况下，权证的价值至少等于内在价值。一般情况下，权证的价值至少等于内在价值。价内权证（实值期权）价内权证（实值期权）内在内在价值价值00。价平权证和价外（虚值）价平权证和价外（虚值）权证的内在价值都等于零。权证的内在价值都等于零。一般来说，认购权证价格与标的资产价格的变化方向一致，而认沽权

50、证价一般来说，认购权证价格与标的资产价格的变化方向一致，而认沽权证价格则与标的资产的价格变化方向相反。格则与标的资产的价格变化方向相反。( (二二) )时间价值时间价值反映标的股价在到期日前可能朝有利于投资者的方向变动而产生的价值。反映标的股价在到期日前可能朝有利于投资者的方向变动而产生的价值。与两方面因素有关：与两方面因素有关：1.1.权证剩余期限的长短。距离到期日时间越长，权证时间价值也越大。权证剩余期限的长短。距离到期日时间越长，权证时间价值也越大。2.2.标的股票的波动率。标的股票波动率越大，认购权证的价值越高。标的股票的波动率。标的股票波动率越大，认购权证的价值越高。四、认股权证价值

51、四、认股权证价值指单位权证指单位权证的内在价值的内在价值“030002 “030002 五粮五粮YGC1”YGC1”认购权证经除权除息调整后的行权价格为认购权证经除权除息调整后的行权价格为5.005.00元元/ /股，股，经除权除息调整后的行权比例为经除权除息调整后的行权比例为1:1.51:1.5。即投资者每持有一份认购权证可。即投资者每持有一份认购权证可以以5.005.00元元/ /股的价格购买股的价格购买1.51.5股五粮液股票。股五粮液股票。本公告前一交易日，五粮液的收盘价为本公告前一交易日，五粮液的收盘价为36.0036.00元。以此计算，元。以此计算，“030002030002五五粮

52、粮YGC1”YGC1”认购权证的内在价值为：认购权证的内在价值为：本公告前一交易日本认购权证的收盘价为本公告前一交易日本认购权证的收盘价为39.0039.00元，以此计算，其行使成元，以此计算，其行使成本（盈亏平衡点价格）为本（盈亏平衡点价格）为内在价值内在价值=(36-5) 1.5=46.5元元实例实例“030002 “030002 五粮五粮YGC1”YGC1”认购权证的发行人发布公告如下：认购权证的发行人发布公告如下：行使成本行使成本=39.00/1.5+5=31元元第六节第六节 存托凭证存托凭证一、存托凭证内涵一、存托凭证内涵存托凭证存托凭证（Depository Receipt，DR）

53、又称存券收据或存股证，指在一国证又称存券收据或存股证，指在一国证券市场流通的代表外国公司有价证券的可转让凭证。券市场流通的代表外国公司有价证券的可转让凭证。二、有关当事人二、有关当事人一国的股份发行公司、股份托管银行（保管机构）；另一国的存券银行（存一国的股份发行公司、股份托管银行（保管机构）；另一国的存券银行（存托银行）、证券承销商及投资人。托银行）、证券承销商及投资人。存券银行：存券银行：存托凭证的发行人和市场中介。存托凭证的发行人和市场中介。托管银行：托管银行：股份公司所在国负责保管基础（原始）证券的金融机构。股份公司所在国负责保管基础（原始）证券的金融机构。三、存托凭证持有人的权利三、

54、存托凭证持有人的权利凭证的持有人实际上是寄存证券（股票或债券等）的所有人，其权利与原凭证的持有人实际上是寄存证券（股票或债券等）的所有人，其权利与原证券持有人相同。存托凭证有股票存托凭证与债券存托凭证。证券持有人相同。存托凭证有股票存托凭证与债券存托凭证。 四、四、存托凭证的分类存托凭证的分类按发行或交易国家的不同，存托凭证被冠以不同的名称，如按发行或交易国家的不同，存托凭证被冠以不同的名称，如美国存托凭证美国存托凭证（ADRADR）、）、欧洲存托凭证、全球存托凭证、中国存托凭证等。欧洲存托凭证、全球存托凭证、中国存托凭证等。按发行方式不同，存托凭证可以分为私募和公开发售两种方式。按发行方式不

55、同，存托凭证可以分为私募和公开发售两种方式。按发起形式不同，存托凭证可分为无担保和有担保的存托凭证产品。按发起形式不同，存托凭证可分为无担保和有担保的存托凭证产品。 （从美国投资者角度）美国投资者委托美国经纪人以（从美国投资者角度）美国投资者委托美国经纪人以ADR形式购入非美国形式购入非美国公司证券；美国经纪人与基础证券所在地的经纪人联系购买事宜，并要求公司证券；美国经纪人与基础证券所在地的经纪人联系购买事宜，并要求将所购买的证券解往基础证券发行地的将所购买的证券解往基础证券发行地的托管银行托管银行；国外经纪人通过当地的；国外经纪人通过当地的交易所或场外市场购入所指示的证券，将其存放在当地的托

56、管银行；托管交易所或场外市场购入所指示的证券，将其存放在当地的托管银行；托管银行解入相应的证券后，立即通知美国的银行解入相应的证券后，立即通知美国的存券银行存券银行；存券银行即发出；存券银行即发出ADR交与美国经纪人。交与美国经纪人。美国存托凭证的交易与美国股票一样，价格能自动反映汇率风险以及与具美国存托凭证的交易与美国股票一样，价格能自动反映汇率风险以及与具体国家有关的风险。美国存托凭证按美元支付，免除了货币兑换及由此引体国家有关的风险。美国存托凭证按美元支付，免除了货币兑换及由此引起的风险。起的风险。ADR发行流程：发行流程：（从发行者角度）某国公司为使其证券在美国流通，将一定数额的证券，

57、委（从发行者角度）某国公司为使其证券在美国流通，将一定数额的证券，委托某中间机构托某中间机构(托管银行托管银行)保管，由托管银行通知美国的保管，由托管银行通知美国的存券银行存券银行在当地发行在当地发行代表该股份的存托凭证，之后存托凭证便开始在美国证券交易所或柜台市场代表该股份的存托凭证，之后存托凭证便开始在美国证券交易所或柜台市场交易。交易。存托凭证的特点 1、市场容量大，筹资能力强； 2、避开直接发行股票、债券的法律要求，上市手续简便，成本低；规避某些机构投资者的不能投资外国上市证券的投资限制。 3、以美元交易，通过投资者熟悉的美国结算公司清算； 4、经过监管部门注册，有助于保证投资者利益；

58、 5、股利发放，投资者及时获得，且已美元支付。 以ADR形式发行股票的中国公司：中石油、中国人寿、中国联通、中国移动、盛大游戏等第七节 资产证券化与次贷危机 一、资产证券化 资产证券化(Asset-Back Securitization，ABS)意指背后有资产支持的证券化，是通过结构性重组，将缺乏流动性但具有未来现金流收入的资产构成的资产池转变为可以在金融市场上出售和流通的证券。 资产证券化本质在于通过其特有的信用增级方式，使原本信用等级较低的项目可以进入信用等级、安全性和流动性较高的高档证券市场，以较低的筹资成本进行融资。证券的收益来自特定的资产组合，也就是证券的背后有具体的资产作为支撑。

59、资产证券化是近30年来国际金融市场上最重要的金融创新产品之一，极大地促了证券市场的发展，但2006年美国次贷危机爆发以来也为国际金融市场带来了巨大的动荡。 二、 美国的资产证券化 美国是世界上资产证券化发展最快、最为成熟的国家。美国资产证券化发展的脉络与当时美国的社会经济环境有着相当密切的联系，经济环境的变迁引发了经济上的需求，最终促进金融创新以满足社会需求。 美国资产证券化市场的演进，可分为几个时期： 1、20世纪30年代经济大恐慌时期至70年初期； 这个时期虽然不是资产证券化开始发展的阶段，但由于这一时期美国政府的住宅政策对七十年代资产证券化发展影响巨大。 二十世纪二十年代末期开始的经济大

60、恐慌使许多美国民众产生经济困难，从而无力买房，美国政府为解决这一问题成立许多机构，如1932年成立的联邦住宅贷款银行(Federal Home Loan Banks，FHLB) 。 这一时期的资产证券化有两个重要特点，一是典型的政府推动。二是因缺乏健全的抵押贷款交易市场，导致投资标的流动性不佳，因贷款人与投资人并不熟悉不动产抵押贷款，当时仅有储贷机构承做不动产抵押贷款业务。 这种不动产抵押贷款的特点是具有固定利率、每期平均摊还及分期偿还抵押贷款等。截至七十年代初期，承贷机构放款利率与资金来源尚为稳定，二十年期与三十年期房贷利率仍维持在78%的水平，而承贷机构主要收益为贷款利息收入。 2、七十年