上市公司关联交易及其监管

1、上市公司关联交易及其监管上市公司关联交易是指上市公司与其关联方之间相互转移资源或义务的一种商业交易行为由于其普遍存在并具有与一般商业交易不同的特殊性因而成为证券市场监管工作的一个重点和难点我国上市公司的关联交易现象极为普遍根据深圳证券交易所上市公司年度报告统计结果2002年上市公司关联交易总金额达2544.92亿元在510家上市公司中有412家公司发生关联交易占上市公司总数的80.78%关联交易金额占主营业务收入的比例为44.36%.一、关联交易的必然性体制因素透视理性地看当今我国资本市场中关联交易的存在既有经济因素的影响更有体制因素的制约和驱使其中经济因素是导致上市公司存在关联交易的普遍原因

2、诸如规避税负转移利润或支付；取得控制权形成市场垄断；分散或承担投资风险等但就体制因素而言我国上市公司的关联交易则有其存在的特殊性和必然性首先我国绝大部分上市公司都是由国有企业改制而来即在既有的国有企业集团中“改制”出子公司上市其结果表现为绝大多数上市公司都有一个投资关系明确的母公司并且兄弟姐妹公司众因而先天就带有关联性其次由于受上市额度的限制和公司法对公司股票上市财务标准的严格要求公司上市之前均需要进行一系列的资产剥离、重组和包装最后将核心企业或核心资产拿来上市更有甚者将一个车间或某套装置拿来上市这样的上市公司原材料采购和产品销售两头在外不能独立面对市场就像一个不能独立于父母的孩子一样衣食生活

3、完全依赖于父母这种公司与其母公司及兄弟姐妹公司之间存在着不可分割的联系关联交易因而也就不可避免再次我国的上市公司规模普遍较小在激烈的市场竞争中尤其是要应对加入WTO后的巨大冲击公司必然要通过投资、收购和兼并来实现规模扩张向集团公司和跨国公司的方向发展以期增强市场竞争的能力而关联性的并购重组则是我国资本市场上实现低成本扩张的一条捷径此外公司股票上市实行审批制也是导致我国上市公司关联交易频繁的另一体制方面的原因从我国证券市场发展的历史看我国上市公司关联交易行为大部分是由体制方面的因素引起的具体表现为三种较为典型和突出的情况第一资金往来型关联交易公司上市后一方面募股资金被大股东非法占用另一方面大股东

4、向上市公司支付一定数额的资金占用费以及日后的还债或以资产抵债（包括用商标、品牌等无形资产抵债）从而导致大股东与上市公司之间产生大量的多重的关联交易如“三九医药”、“ST猴王”等均属此类据深圳证券交易所统计结果显示2002年有118家上市公司控股股东发生占用上市公司资金行为占上市公司总数的14；占用资金共计103.5亿元占这些上市公司净资产总额的11.12%（费加航2003）大股东占用上市公司资金的方式多种多样包括无偿占用、往来款拖欠、从上市公司借款、上市公司为大股东的借款提供担保等并且方式还在不断创新第二资产重组型关联交易上市公司关联资产重组又进一步表现为三种类型（1）公司上市后经营出现困难经

5、济效益持续滑坡大股东为了保住上市公司股票不被ST或者PT避免摘牌下市而与上市公司实施大规模的关联性资产重组（2）上市公司为了保持在行业的龙头地位或为了迅速调整公司的产业结构和资本结构快速提升公司的市场占有率和市场竞争力使公司朝着更有利的方向发展往往依靠大股东的实力与其实施大规模的资产重组和关联性资本运作（3）为了避免与母公司及兄弟公司开展同业竞争而与母公司及兄弟公司进行关联性资产重组第三母子依赖型关联交易子公司上市后与母公司存在原材料采购、产品销售、生活福利设施的享用等方面的持续性关联交易；或者子公司上市后为了尽快实现与母公司在人员、资产和财务方面的“三分开”进而实施的收购大股东的原材料生产和

6、采购系统、产品销售系统以及办公、福利设施等关联性交易二、关联交易的利弊分析弊大于利关联交易是一种有别于一般市场交易的交易行为其特殊性在于交易主体之间存在某种程度的甚至是相当复杂的特殊关系也就是关联方关系正是上述关联方之间的交易由于有可能存在某种特殊的利益关系而使得交易失去公允性进而与建立在公允基础上的一般的市场交易行为区别开来诚然关联交易本身具有两面性有其规范性和合法性的一面也有其不规范和危害性的一面但是正是这种两面性使得关联交易往往为企业占用资金、规避税负、转移利润或支付、取得公司控制权、形成市场垄断、分散或承担投资风险等提供了在市场外衣掩护首先关联交易有可能损害非关联股东和债权人的利益举例

7、来看若甲企业控制乙股份有限公司5土%的股份则甲企业与乙公司之间的交易属于关联交易而当两者之间发生交易时作为大股东的甲企业很可能会从其自身的利益出发而使得交易失去公允性因为在乙公司的收益中甲企业只占51%的份额这样对乙公司来讲这是一笔不利的交易少数股权股东和债权人将因此而受到损失另一个典型的例子是若丙为丁公司的行政总裁而丁公司是由100名分别持有1%股份的人拥有由于股权分散股东不屑于公司的控制权丁公司实际上由丙控制即通常所说的内部人控制这时尽管丙并不拥有丁公司的股份但是丙与丁公司之间的交易仍然属于关联交易因为在这种情况下丙与丁公司做的任何交易都会令丁公司的股东和债权人处于更大的危险之中原因是丙在

8、丁公司中即使有利益也只会占极小的份额其次关联交易也可能会进一步对证券市场构成严重危害在证券市场中由于关联交易的存在从而大大增加了内幕交易的机会和市场操纵的手段；关联交易还可能会粉饰公司的财务报表掩盖投资风险进而影响投资者对公司前景的判断和投资决策我们知道证券市场的投资者是证券市场的基础但是如果证券市场成为少数人利用关联交易攫取利润、套取资金的游戏场所那么投资者将会对市场丧失信心最终会远离市场当然尽管证券市场中的关联交易存在诸多弊端和危害性但是规范的关联交易还是应受到法律的保护没有哪个国家的现行法律规定不允许进行关联交易纽约股票交易所在20世纪50年代曾采取了禁止一切关联交易的做法但最终还是放弃

9、了这一禁令并重新修订了交易规则交易是买卖双方一种自愿的市场行为不论交易主体之间是否具有关联关系只要交易主体具有法定的资格交易标的符合法律的规定交易过程遵循法定的程序交易就应该受到法律的保护正当、合法的关联交易通常应具备下列几个要素（1）交易必须是自愿的只有自愿才能有公平交易的基础；（2）交易的价格必须是市场价格或比照市场价格为基础制定的；（3）交易的条件必须公平合理不仅参与交易的双方愿意接受而且应该给予其他市场参与者同样的交易机会；（4）交易的动机非出于不良目的如操纵市场、转移价格或财产、粉饰报表、逃避税收、骗取信用等；（5）交易的后果不能损害公司及非关联方的利益三、关联交易的监管以立法和政府

10、管制为主导（一）实施严格的实质性限制所谓实质性限制就是通过制定法律法规明确规定禁止上市公司与其关联方（包括关联公司和关联人士）进行的某些类型的交易或有条件地从事某些类型的交易实质性限制主要包括两方面的内容一是禁止某些关联交易业务的发生或有条件地从事某些关联交易业务即对业务本身作出限制；二是规定董事、监事和高级管理人员的诚信义务即公司董事、监事和高级管理人员作为受托人应遵守的对公司的忠诚义务和注意义务从而达到限制其进行某些有损公司利益和公司其他参与者利益的交易行为的目的目前我国对上市公司关联交易的实质性限制是从法律、法规、规则等不同层次上予以规范的其中公司法第60条、上市公司章程指引第21条、深

11、圳证券交易所股票上市规则第7条等均从不同的层面对上市公司关联交易作出了限制性的规定应当看到实质性限制在我国上市公司监管中确实起到了对已经明确了的关联交易进行合法性程序确认和限制的作用并在一定程度上保护了关联交易中非关联各方的正当利益但是关联方关系的发展和变化、有关法规规定的模糊性以及证券市场中个人信用的缺乏等都给我国上市公司关联交易监管的立法工作带来了严峻的挑战（二）税法调整和特别会计处理在关联交易中交易价格的确定是关键要素它是衡量关联交易是否公平合理的主要判别标准一般认为如果关联交易的交易价格与市场同类同种商品或服务的交易价格存在偏差则该种交易即可被认定为非常规交易（non-armsleng

12、thtransaction）对于公司的非常规交易很多国家都通过税收立法来予以调整如美国的事前订价协议（advancepricingagreementsAPAS）和美国国内税法第482条的规定即是如此所谓事前订价协议是美国税务局与纳税人对关联交易的价格事先通过协议加以确定通常由纳税义务人提供有关资料设定一个交易价格并为税务当局所接受以此作为其认可的常规交易的价格标准关联交易的价格超过其认可价格的部分则要进行纳税调整美国国内税法第482条规定对于关联企业间的交易财政部长或其授权人（税务局）为防止其逃税或反映其正确所得可就其有关的收入和费用进行调整我国税法对关联企业之间的交易亦有特别的规定中华人民共

13、和国税收征收管理法第36条规定企业或者外国企业在中国境内设立的从事生产经营的机构、场所与其关联企业之间的业务往来应当按照独立企业之间的业务往来收取或者支付价款、费用；不按照独立企业之间的业务往来收取或者支付价款、费用而减少其应纳税的收入或者所得额的税务机关有权进行合理调整税法调整的主要目的是防止关联企业在进行关联交易时逃避税收损害国家的利益同时税法调整还有利于保护上市公司及其非关联方的利益目前我国对上市公司关联交易的监管法规有相当一部分都来源于税法条款如关联方关系的界定、交易价格的认定等监管当局和投资者可以通过税法的有关规定来了解上市公司关联交易的信息并对其作出是否公平合理的判断对非常规交易的

14、另一种监管思路是实行特别会计处理所谓特别会计处理是指上市公司和关联方之间的交易如果没有确凿证据表明交易价格是公允的那么对显失公允的交易价格部分一律不得确认为当期的利润而应作为资本公积处理以杜绝上市公司利用关联交易虚增利润的情况其中需要特别处理的关联交易除正常的商品交易外还包括其他商品和资产的出售、应收债权的转移以及关联方之间承担债务和费用、委托经营和资金占用等方面的内容很显然如果说税法调整是站在国家的立场以防止上市公司利用关联交易少计利润、逃避税收为目标的监管那么特别会计处理则是站在投资者的立场以防止上市公司利用关联交易多计利润、粉饰盈余为目标的监管（三）充分和严格的信息披露关联交易的披露一直

15、是证券市场信息披露制度建设的重点内容在实行强制性信息披露制度的模式下法律法规对关联方关系及交易的披露应该作出详细的规定目前我国已经颁布的涉及关联交易信息披露的法规有企业会计准则关联方关系及其交易的披露、公开发行证券公司信息披露内容与格式准则、股票上市规则、公司章程指引等这些规范对如何界定关联方关系、关联交易的披露内容、格式和方式等都作了明确的规定但是从我国证券市场现实情况看上市公司关联交易披露还存在严重的问题深圳证券交易所在2002年上市公司年度报告事后审查中发现不少公司在关联方关系、交易形式、定价原则等方面常常出现不披露、少披露、披露不完整问题；对关联交易的必要性、关联交易对公司的影口向等问

16、题几乎难见分析；只披露与大股东的交易遗漏与大股东的子公司的交易；只披露销售、采购事项不披露资金占用、合作投资、资产租赁事项；掩盖上市公司采购与销售两头严重依赖集团、全体股东公共资产被大股东无偿占用的经济实质；等等值得注意的是随着信息技术的飞速发展上市公司信息包括关联交易信息的网上披露已成为趋势根据有关规定上市公司定期报告的全文、重大关联性资产重组的公告及有关财务顾问报告、法律意见书及资产评估报告等必须在指定的国际互联网站公布上市公司网上信息披露打破了指定报刊信息披露的版面限制和出版时间的限制使披露的信息更加详细、全面、充分和快速将有助于投资者及时迅速地掌握公司的相关信息包括重大的关联交易信息以

17、便作出正确的投资判断（四）重视独立董事的意见独立董事起源于20世纪40年代美国的外部董事（outsidedirector）或非执行董事（non-executivedirector）当时的主要目的是防止内部董事与经理人员相勾结形成“内部人控制”而损害其他股东权益主要职责是增强董事会决策的独立性保证公司与关联方的交易能按照独立企业之间的公平交易进行真正的独立董事制度是在20世纪60年代后逐渐形成的并于80年代以后在美英等国盛行开来20世纪80年代国际上几家知名大型公司相继倒闭的事例说明尽管增加了外部董事的数量和强化了公司外部董事的职责其公司治理结构仍然存在明显缺陷股东主义至上的公司治理理念与公司治

18、理结构与股东所承担的实际风险并不相符；股东的自利思想和负有限责任的公司制度使股东及其股东主导的公司董事会有可能漠视公司其他参与者的利益科学和完善的公司治理结构应有非股东的代表出任公司董事会董事这样既能保护广大中小股东利益又能保护公司其他投资者利益确保公司股东和经理人员能履行相应的社会责任制止董事和经理人员的不正当关联交易行为至此真正意义上的独立董事才应运而生我国上市公司大多数是由国有企业改制而来由于管理体制等各方面的原因历来存在着非常严重的企业“内部人控制”现象“内部人控制”的结果导致管理层独揽大权董事会形同虚设公司的权力结构严重失衡关联交易盛行侵犯中小股东和其他投资者利益的行为时有发生因此在

19、我国上市公司的董事会中引入独立董事制度就关联交易行为发表其独立意见对打破董事会由“内部人”控制的局面防范不正当的关联交易是十分必要和具有现实意义的中国证监会发布的关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见第5条规定独立董事除应当具有公司法和其他相关法律、法规赋予董事的职权外上市公司还应当赋予其以下特别职权重大关联交易应由独立董事认可后提交董事会讨论；独立董事作出判断前可以聘请中介机构出具独立财务顾问报告作为其判断的依据沪深交易所的股票上市规则也规定上市公司拟与其关联人达成的关联交易总额超过3000万元或高于上市公司最近经审计净资产5%以上的上市公司董事会应当聘请独立财务顾问就该关联交易对全体股东

20、是否公平、合理发表意见并说明理由、主要假设及考虑因素无疑上述规定的出台对加强上市公司关联交易的监管起到了积极的推动作用但也应该看到我国上市公司实行独立董事制度还刚起步充分发挥独立董事作用的社会、经济、法律环境还不够成熟主要表现在人力资本市场尚没有完全建立人力资源的价值难以充分体现使得独立董事制度缺乏激励的基础；个人信用制度也没有完全建立起来独立董事所作出的决策很容易失去信用保证；上市公司股权结构中三分之二的股份不流通并且股权过于集中使占绝对控股的大股东与中小股东并没有处在同一个利益平台上独特的股权结构制约了独立董事发言的机会和权力；专家学者型的独立董事一方面事务缠身另一方面缺乏现代公司经营管理

21、的实际经验“独立”意见的权威性受到质疑；等等（五）建立股东派生诉讼制度当大股东或董事、高级管理人员利用关联交易侵犯了公司和其他非关联股东的利益时一种有效地维护其权益的办法就是提起股东派生诉讼所谓股东派生诉讼制度是指当公司利益受到损害并进而损害到公司股东和其他参与者利益而应该代表公司行使诉权的公司机关拒绝或怠于行使诉讼权利时公司股东可以代表公司向法院提起诉讼的法律制度它起源于英美国家开始只针对公司董事会的不当行为后来适用范围逐渐扩大到所有对公司施加了损害的主体包括高级管理人员、监事会和公司外部的人员与机构等只要公司不愿或怠于向这些施害者提起诉讼股东都有代表公司进行诉讼的权利股东派生诉讼制度的目的是建立一种机制为公司股东尤其是为中小股东主持正义禁止公司董事、高级管理人员、大股东及其关联人员滥用公司权利其中最