投资学第三章 风险投资

1、.第三章第三章 风险投资风险投资 第一节第一节 风险投资概述风险投资概述 第二节第二节 风险投资的运作主体风险投资的运作主体 第三节第三节 风险投资的运作过程风险投资的运作过程 .第一节第一节 风险投资概述风险投资概述 风险投资（风险投资（venture capitalventure capital）又称创业投）又称创业投资，是一种特殊的投资形式。广义的风险投资泛资，是一种特殊的投资形式。广义的风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资；狭义的指一切具有高风险、高潜在收益的投资；狭义的风险投资是指以高新技术为基础，生产与经营技风险投资是指以高新技术为基础，生产与经营技术密集型产品的投资。术密

2、集型产品的投资。 它的运作模式是在创业企业发展初期投入风它的运作模式是在创业企业发展初期投入风险资本，待其发育相对成熟后，通过市场退出机险资本，待其发育相对成熟后，通过市场退出机制将所投入的资本由股权形态转化为资金形态，制将所投入的资本由股权形态转化为资金形态，以收回投资，取得高额风险收益。以收回投资，取得高额风险收益。一、风险投资的概念一、风险投资的概念.（一）风险投资是一种（一）风险投资是一种高风险高风险、高收益的投资高收益的投资1.高风险性高风险性 风险投资的对象一般为刚刚起步或者还未起风险投资的对象一般为刚刚起步或者还未起步的企业，规模小，没有资产可作贷款的抵步的企业，规模小，没有资产

3、可作贷款的抵押和担保；押和担保； 投资目标常常是高新技术中的投资目标常常是高新技术中的“种子种子”技术技术或创意，不确定因素多。或创意，不确定因素多。 其风险主要来自于以下三个方面：其风险主要来自于以下三个方面：二、风险投资的特征二、风险投资的特征. 技术风险。高新技术是全新的技术，这种技术上能技术风险。高新技术是全新的技术，这种技术上能否顺利转化为生产工艺和新产品有极大的不确定性，否顺利转化为生产工艺和新产品有极大的不确定性，因此，高技术产业存在由于技术失败而造成的可能；因此，高技术产业存在由于技术失败而造成的可能； 市场风险。市场上能否接受以及什么时候能够接受市场风险。市场上能否接受以及什

4、么时候能够接受这种技术创新产品，这种工艺和创新产品的扩散速度这种技术创新产品，这种工艺和创新产品的扩散速度以及竞争能力都存在不确定性，因此，存在产品能否以及竞争能力都存在不确定性，因此，存在产品能否销售出去或迅速被代替的可能性；销售出去或迅速被代替的可能性； 财务风险。对于一个新项目，投资预算通常很难完财务风险。对于一个新项目，投资预算通常很难完全确定，而且投资能否得到回收并没有确切的把握。全确定，而且投资能否得到回收并没有确切的把握。.大拇指定律大拇指定律 如果风险投资基金投资10家高科技创业企业，在5年左右的发展过程中，可能有： 3家跨掉； 3家停滞不前并最终被收购； 3家能够上市并有不错

5、业绩； 只有1家能够迅速成长，上市后为社会看好，成为耀眼的明珠，价值数十倍甚至数百倍地增长，给投资者以巨额回报大拇指.高风险性.2.高收益性高收益性 预期企业的高成长、高收益是风险投资预期企业的高成长、高收益是风险投资的内在动因；的内在动因； 目标毛利率通常在目标毛利率通常在40%50%以上；以上； 期望上市后获得几十甚至上百倍的投资期望上市后获得几十甚至上百倍的投资回报回报.高收益性.（二）风险投资大多数是中长期投资，流（二）风险投资大多数是中长期投资，流动性较小。动性较小。 投资期限至少投资期限至少3-53-5年以上，投资方式一年以上，投资方式一般为股权投资，其着眼点不在于投资对般为股权投

6、资，其着眼点不在于投资对象当前的盈亏，而在于它们的发展前景象当前的盈亏，而在于它们的发展前景和资产增值；和资产增值；风险投资退出时，若出口风险投资退出时，若出口不畅，撤资困难。不畅，撤资困难。.（三）风险投资是一种主动参与管理型的专业投（三）风险投资是一种主动参与管理型的专业投资，这是风险投资的另一个显著特点。资，这是风险投资的另一个显著特点。 风险投资家一般都擅长于企业的经营管理，风险投资家一般都擅长于企业的经营管理，对所投资企业的行业情况以及整个市场的发展对所投资企业的行业情况以及整个市场的发展趋势都有较深刻的理解。因此，风险投资家不趋势都有较深刻的理解。因此，风险投资家不仅投入风险资本，

7、还利用他们长期积累的经验、仅投入风险资本，还利用他们长期积累的经验、知识和商业网络关系帮助创业家管理好风险企知识和商业网络关系帮助创业家管理好风险企业业 。 .（四）风险投资的运作带有循环性。（四）风险投资的运作带有循环性。 从风险投资机构的角度来看，风险投资从风险投资机构的角度来看，风险投资是一个融资、投资和撤资的循环过程。也是一个融资、投资和撤资的循环过程。也就是说，就是说，风险投资从进入的那天开始，就风险投资从进入的那天开始，就在思考退出的问题。其在思考退出的问题。其投资目的就是追求投资目的就是追求超额回报，当被投资企业增值后，风险投超额回报，当被投资企业增值后，风险投资人会通过上市、收

8、购兼并或其它股权转资人会通过上市、收购兼并或其它股权转让方式撤出资本，实现增值。让方式撤出资本，实现增值。. 事实上，风险投资人和投资对象做了这事实上，风险投资人和投资对象做了这样一笔交易样一笔交易, 投资对象借助投资人提供的资投资对象借助投资人提供的资金使企业发展壮大，而投资人通过注入资金，金使企业发展壮大，而投资人通过注入资金，参与管理使被投资企业增值后，投资人再通参与管理使被投资企业增值后，投资人再通过上市、收购兼并或其它股权转让方式撤出过上市、收购兼并或其它股权转让方式撤出资本，实现增值。资本，实现增值。. 1 1、科技事业发展的、科技事业发展的“推进器推进器”：风险投资活风险投资活动

9、促进了科技成果转化，支持了科技事业发展。动促进了科技成果转化，支持了科技事业发展。 2 2、未来经济增长点的、未来经济增长点的“培育器培育器”：在现代市在现代市场经济中，风险投资活动对整个世界经济未来增场经济中，风险投资活动对整个世界经济未来增长点的发现和培育起到了很大的作用。长点的发现和培育起到了很大的作用。 欧洲风险企业在从1991到1995年期间，经济增长率明显高于同期欧洲500强公司。它们的销售收入年增长率达35 ，一般为欧洲500强的两倍。 三、风险投资的功能三、风险投资的功能.风险资本缺乏影响我国企业利用科技成果发展新产业风险资本缺乏影响我国企业利用科技成果发展新产业中国中国发达国

10、家发达国家专利技术实施率专利技术实施率10%科技成果商品率科技成果商品率10%-15%60%-80%高技术产业产值高技术产业产值8%30%-40%我国已转化的科技成果中我国已转化的科技成果中自筹资金自筹资金国家科技计划贷款国家科技计划贷款风险投资风险投资56% 26%2.3%. 3 3、政府资金投入的、政府资金投入的“放大器放大器”：政府利政府利用风险投资机构向高新技术产业投入资用风险投资机构向高新技术产业投入资金，经过风险投资家的有效运作，会吸金，经过风险投资家的有效运作，会吸引更多的非政府部门投资者提供资金，引更多的非政府部门投资者提供资金，使实际投入的资金放大。使实际投入的资金放大。.

11、4 4、投资风险的、投资风险的“调节器调节器”：风险资本来风险资本来源是多元化或分散化的，这使得风险投资源是多元化或分散化的，这使得风险投资的高风险分散到了许多投资主体身上；风的高风险分散到了许多投资主体身上；风险资本以组合方式投资，能够分散和降低险资本以组合方式投资，能够分散和降低风险投资公司的整体投资风险，进而有效风险投资公司的整体投资风险，进而有效降低各投资主体所承担的风险，并使承担降低各投资主体所承担的风险，并使承担了高风险的投资主体获得较高的回报。了高风险的投资主体获得较高的回报。 .风险投资机构风险投资机构嫁接机会与资本的桥梁嫁接机会与资本的桥梁 在风险投资市场上，一方面是具有巨大

12、增长潜在风险投资市场上，一方面是具有巨大增长潜力的投资机会，另一方面是寻求高回报、不怕力的投资机会，另一方面是寻求高回报、不怕高风险的投资资本。风险投资机构的职责是发高风险的投资资本。风险投资机构的职责是发现二者的需求，并使机会与资本联系起来。现二者的需求，并使机会与资本联系起来。 资金的流动过程：资金的流动过程： 投资者投资者风险投资机构风险投资机构风险企业风险企业. 5 5、新企业的、新企业的“孵化器孵化器”：有了风险资本有了风险资本对新建企业的扶持，才使新企业得以对新建企业的扶持，才使新企业得以“孵化孵化”，踏上创业之路。而且，也正，踏上创业之路。而且，也正是因为有了风险投资家参与风险企

13、业的是因为有了风险投资家参与风险企业的经营管理，这些企业更有可能获得成功。经营管理，这些企业更有可能获得成功。.由风险投资人帮助创办的著名公司由风险投资人帮助创办的著名公司风险公司风险公司风险投资人风险投资人数据设备公司（数据设备公司（DECDEC）波士顿美国研究发展公司波士顿美国研究发展公司（ARDARD） 英特尔（英特尔（IntelIntel） 风险资本家罗克风险资本家罗克 基因工程技术有限公基因工程技术有限公司（司（IncInc） 风险资本家斯旺森风险资本家斯旺森 王安公司王安公司沃纳斯沃西沃纳斯沃西 yahooyahoo“水杉基金水杉基金”（Sequoia Sequoia Capita

14、lCapital） .风险资本与高新公司成长风险资本与高新公司成长 “硅谷的故事很好听，但神话的诞生不仅归功于科学技术的进步，更在于它特殊的运作方式风险投资。”.风险投资风险投资 一般金融投资一般金融投资 投资对象投资对象 新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业，主要以中小企业为主企业，主要以中小企业为主 成熟的传统企业，主要以大中成熟的传统企业，主要以大中型企业为主型企业为主 投资方式投资方式 通常采取股权式投资，所关注的是企业的发通常采取股权式投资，所关注的是企业的发展前景展前景 主要采取贷款方式，需要按时主要采取贷款方式，需要按时偿还本息，所关心

15、的是安全性偿还本息，所关心的是安全性 投资审查投资审查以技术实现的可能性为审查重点，对技术创以技术实现的可能性为审查重点，对技术创新和市场前景的考察是关键新和市场前景的考察是关键 以财务分析和物质保证为审查以财务分析和物质保证为审查重点，有无偿还力是关键重点，有无偿还力是关键 投资管理投资管理 参与企业的经营管理和决策，投资管理严密，参与企业的经营管理和决策，投资管理严密，是合作开发关系是合作开发关系 对企业的运营有参考咨询作用，对企业的运营有参考咨询作用，一般不介入企业决策系统，是一般不介入企业决策系统，是借贷关系借贷关系 投资回报投资回报 风险共担，利润共享，企业若获得巨大发展，风险共担，

16、利润共享，企业若获得巨大发展，可转让股权收回投资可转让股权收回投资 按贷款合同期限收回本息按贷款合同期限收回本息 投资风险投资风险 风险大，投资的大部分企业可能失败，但一风险大，投资的大部分企业可能失败，但一旦成功，收益足以弥补全部亏损旦成功，收益足以弥补全部亏损 风险较小，到期如收不回本息，风险较小，到期如收不回本息，除追究经营者责任外，所欠本除追究经营者责任外，所欠本息不能豁免息不能豁免 人员素质人员素质 懂技术、管理、金融和市场，能进行风险分懂技术、管理、金融和市场，能进行风险分析和控制，有较强的承受力析和控制，有较强的承受力 懂财务管理，不要求懂技术开懂财务管理，不要求懂技术开发，可行

17、性研究水平较低发，可行性研究水平较低 市场重点市场重点 未来潜在市场，难以预测未来潜在市场，难以预测 现有成熟市场，易于预测现有成熟市场，易于预测 四、风险投资与传统投资方式的比较四、风险投资与传统投资方式的比较.1、风险投资为新兴高科技产业提供融资服务。、风险投资为新兴高科技产业提供融资服务。2、风险投资为高科技企业注入了管理内涵。、风险投资为高科技企业注入了管理内涵。3、风险投资是知识经济时代的一种金融服务形式。、风险投资是知识经济时代的一种金融服务形式。五、风险投资的意义五、风险投资的意义（了解）（了解）. 1.种子阶段种子阶段(Seed Stage)2.创建阶段创建阶段( Start

18、Stage)3.成长阶段成长阶段( Growth Stage)4.扩展阶段扩展阶段( Expansion Stage)5.成熟阶段成熟阶段( Bridge Stage) 六、风险投资的基本阶段六、风险投资的基本阶段.1. 种子阶段种子阶段(Seed Stage) 种子阶段是指技术酝酿与发明阶段。种种子阶段是指技术酝酿与发明阶段。种子资金，其来源主要有技术专家的个人子资金，其来源主要有技术专家的个人积蓄、家庭财产、朋友借款、申请自然积蓄、家庭财产、朋友借款、申请自然科学基金及风险投资公司。科学基金及风险投资公司。 这一阶段存在巨大的技术风险和市场风这一阶段存在巨大的技术风险和市场风险，投资损失风

19、险约险，投资损失风险约60%，预期投资回，预期投资回报率达报率达50%以上。以上。 .2. 创建阶段创建阶段( Start Stage) 创建阶段是技术创新和产品试销阶段，资金创建阶段是技术创新和产品试销阶段，资金主要来源于风险投资公司的追加资金投入。主要来源于风险投资公司的追加资金投入。 风险投资公司主要考察风险企业经营计划的风险投资公司主要考察风险企业经营计划的可行性、产品功能与市场竞争力等，以可行性、产品功能与市场竞争力等，以 15%一一20%的投资组合资金比例投入创建阶段的的投资组合资金比例投入创建阶段的风险企业。风险企业。 这一阶段风险主要是技术风险、市场风险和这一阶段风险主要是技术

20、风险、市场风险和管理风险，投资损失风险约为管理风险，投资损失风险约为 50%，预期投，预期投资回报率为资回报率为 40-60%。.3. 成长阶段成长阶段( Growth Stage) 成长阶段是技术发展和产品批量上市的阶成长阶段是技术发展和产品批量上市的阶段。段。 风险投资公司主要考虑风险企业的成长能风险投资公司主要考虑风险企业的成长能力、市场竞争力、财务计划以及彼此间的力、市场竞争力、财务计划以及彼此间的资源互补程度，以资源互补程度，以25%一一30%的投资组合的投资组合资金比例投入成长阶段的风险企业。资金比例投入成长阶段的风险企业。 这一阶段的投资损失风险约为这一阶段的投资损失风险约为35

21、%，预期，预期投资回报率为投资回报率为 25一一50。 .4. 扩展阶段扩展阶段( Expansion Stage) 扩展阶段是技术扩散和生产扩大阶段，资金需求扩展阶段是技术扩散和生产扩大阶段，资金需求进一步增大。进一步增大。 风险投资公司主要考虑风险企业的获利稳定性、风险投资公司主要考虑风险企业的获利稳定性、财务结构、防御替代品的能力、回收期限等，以财务结构、防御替代品的能力、回收期限等，以20一一30%的投资组合资金比例投资扩充阶段的的投资组合资金比例投资扩充阶段的风险企业。风险企业。 这一阶段的技术风险已不再是主要风险，但市场这一阶段的技术风险已不再是主要风险，但市场风险和管理风险加大。

22、此时投资损失风险约为风险和管理风险加大。此时投资损失风险约为20%，而预期投资回报率为，而预期投资回报率为 25一一50%。 .5. 成熟阶段成熟阶段( Bridge Stage) 成熟阶段是指技术成熟和产品进入大工业生产阶成熟阶段是指技术成熟和产品进入大工业生产阶段。其资金需求量大，风险性大大减少。段。其资金需求量大，风险性大大减少。 风险投资公司主要考虑风险企业能否成功上市、风险投资公司主要考虑风险企业能否成功上市、证券市场投资者的接受程度以及财务操作的效果。证券市场投资者的接受程度以及财务操作的效果。 风险投资公司会以风险投资公司会以15%一一25%的投资组合资金比的投资组合资金比例投入

23、成熟阶段的风险企业，此时的投资风险最例投入成熟阶段的风险企业，此时的投资风险最低（低（15%左右），而预期投资报酬率较高（左右），而预期投资报酬率较高（20%一一40%）。）。 .第二节第二节 风险投资的运作主体风险投资的运作主体 风险投资包括了三个运作主体，即：风险投资包括了三个运作主体，即：一、风险资本的供给者一、风险资本的供给者风险投资者；风险投资者；二、风险资本的运作者二、风险资本的运作者风险投资机构；风险投资机构；三、风险资本的使用者三、风险资本的使用者风险企业。风险企业。.一、风险资本的供给者一、风险资本的供给者风险投资者风险投资者 对于风险企业而言，最主要的问题就对于风险企业而言

24、，最主要的问题就是风险资本的来源问题，即由谁来提供风是风险资本的来源问题，即由谁来提供风险资本。险资本。 美国是风险投资最发达的国家，其风美国是风险投资最发达的国家，其风险资本来源的构成具有代表性。险资本来源的构成具有代表性。 美国风险资本最突出的特征之一是来美国风险资本最突出的特征之一是来源多样化，各种资金构成了一个多层次的源多样化，各种资金构成了一个多层次的投资网络：投资网络：.1. 富有的个人资本，达富有的个人资本，达200亿美元左右，其中相当一亿美元左右，其中相当一部分投到早期风险企业。部分投到早期风险企业。2. 机构投资者资金，包括保险金、养老准备金、大学机构投资者资金，包括保险金、

25、养老准备金、大学后备基金，以及来自各种非获利基金会的基金。后备基金，以及来自各种非获利基金会的基金。 这些机构投资者传统上相当保守，主要投资于这些机构投资者传统上相当保守，主要投资于债券和高红利股票，这一方面是因为联邦和州政府债券和高红利股票，这一方面是因为联邦和州政府出于谨慎考虑所制定的法规限制，另一方面是因为出于谨慎考虑所制定的法规限制，另一方面是因为人们一般认为投资于新兴企业风险过高，难于监控。人们一般认为投资于新兴企业风险过高，难于监控。因此，因此，20世纪上半叶，新兴企业主要依赖于个人投世纪上半叶，新兴企业主要依赖于个人投资者。资者。. 但自六十年代末期，特别是但自六十年代末期，特别

26、是1976年以后，年以后，风险投资可能带来的丰厚回报，促使政府放风险投资可能带来的丰厚回报，促使政府放松了这方面的管制，如允许将松了这方面的管制，如允许将2%-5%的养老的养老基金投资于新兴企业，于是这些机构投资者基金投资于新兴企业，于是这些机构投资者成了风险投资的主要来源之一。为了减轻这成了风险投资的主要来源之一。为了减轻这些机构投资者的风险顾虑，风险投资公司常些机构投资者的风险顾虑，风险投资公司常采用利润分享和投资限制协议等方式及有限采用利润分享和投资限制协议等方式及有限合伙制组织形式控制风险。合伙制组织形式控制风险。.3. 大公司资本：出于战略考虑，一些高科技大公大公司资本：出于战略考虑

27、，一些高科技大公司设有风险投资部门，或直接投资于与自身战司设有风险投资部门，或直接投资于与自身战略利益相关的风险企业，如略利益相关的风险企业，如Intel公司这两年投公司这两年投资了资了100多家公司，投资额超过多家公司，投资额超过5亿美元，投资亿美元，投资的企业除了半导体产业外，还包括电脑、软件、的企业除了半导体产业外，还包括电脑、软件、通信设备等行业。其下一个投资目标是生物和通信设备等行业。其下一个投资目标是生物和医药公司，希望为高性能个人电脑和软件开辟医药公司，希望为高性能个人电脑和软件开辟新用途。新用途。.4. 私募证券基金（私募证券基金（Private Equity Fund）：主）

28、：主要针对于一些已有良好业绩并接近成熟的风险要针对于一些已有良好业绩并接近成熟的风险企业，通过私募基金，企业可以得到大量注资，企业，通过私募基金，企业可以得到大量注资，而投资者则期望未来的高额回报。而投资者则期望未来的高额回报。5. 共同基金（共同基金（Mutual Fund）：某些投资于高技）：某些投资于高技术产业的共同基金被允许将少量资金（一般不术产业的共同基金被允许将少量资金（一般不超过基金总额的超过基金总额的12）投入变现性高的企业，）投入变现性高的企业，尤其是即将上市的企业。尤其是即将上市的企业。.我国的风险资本来源我国的风险资本来源 1. 政府投入政府投入 2. 企业投资企业投资

29、3. 科研机构自筹资金科研机构自筹资金 4. 外国投资外国投资.二、风险资本的运作者二、风险资本的运作者风险投资机构风险投资机构（一）风险投资机构的含义（一）风险投资机构的含义 风险投资机构，也称风险投资公司，风险投资机构，也称风险投资公司，是筹集社会资金、运用风险管理方法对风是筹集社会资金、运用风险管理方法对风险投资企业进行投资的机构或组织。险投资企业进行投资的机构或组织。 它是风险投资运行中的直接参与者和操它是风险投资运行中的直接参与者和操作者，既承受风险、又分享收益，为风险作者，既承受风险、又分享收益，为风险企业（项目）提供直接的资金支持，参与企业（项目）提供直接的资金支持，参与风险企业

30、的经营管理并通过风险企业的迅风险企业的经营管理并通过风险企业的迅速成长获得投资收益。速成长获得投资收益。.风险投资机构在中国的投资状况风险投资机构在中国的投资状况2004-2005国内风险投资机构（资本量）国内风险投资机构（资本量）41亿美元亿美元外商风险投资机构（资本量）外商风险投资机构（资本量）80.8亿美元亿美元中外合资机构（资本量）中外合资机构（资本量）6.35亿美元亿美元2004年许多新的海外风险投资机构在众多利好因年许多新的海外风险投资机构在众多利好因素的驱动下纷纷进入中国，并进行实质投资。海素的驱动下纷纷进入中国，并进行实质投资。海外风险投资机构不但推动了盛大、蒙牛、腾讯、外风险

31、投资机构不但推动了盛大、蒙牛、腾讯、李宁等公司在海外上市，还投资了阿里巴巴、银李宁等公司在海外上市，还投资了阿里巴巴、银联商务、宁夏红等企业。联商务、宁夏红等企业。. 筛选功能筛选功能 对风险项目或企业进行筛选对风险项目或企业进行筛选 融资功能融资功能 要具备从社会的各个渠道中融入资金的功能要具备从社会的各个渠道中融入资金的功能 顾问功能顾问功能 对所投资风险企业的发展战略、经营管理、对所投资风险企业的发展战略、经营管理、人员配置等提供咨询或建议人员配置等提供咨询或建议（二）风险投资机构的基本功能（二）风险投资机构的基本功能. 管理功能管理功能 在不同阶段以不同方式在不同程度上介入风险在不同阶

32、段以不同方式在不同程度上介入风险项目企业的管理项目企业的管理 包装功能包装功能 对风险项目企业按不同阶段进行包装，以适应对风险项目企业按不同阶段进行包装，以适应不同阶段的不同融资方式不同阶段的不同融资方式 投资退出功能投资退出功能 投资退出功能是风险投资机制持久生命力的关投资退出功能是风险投资机制持久生命力的关键保证，其有效性将影响到机制的成效。键保证，其有效性将影响到机制的成效。.（三）风险投资公司的组织形式（三）风险投资公司的组织形式 1. 有限合伙制有限合伙制 有限合伙制是美国风险投资公司有限合伙制是美国风险投资公司采用的最主要组织形式。据统计，美采用的最主要组织形式。据统计，美国国20

33、03年有限合伙制投资基金参与风年有限合伙制投资基金参与风险投资额占风险投资总额的险投资额占风险投资总额的81.2%。 . 有限合伙制有限合伙制 是由投资者（有限合伙人）和基是由投资者（有限合伙人）和基金管理者（普通合伙人）合伙组成的一个有限合伙金管理者（普通合伙人）合伙组成的一个有限合伙公司。公司。 有限合伙人是风险资本的主要提供者，通常有限合伙人是风险资本的主要提供者，通常对风险投资公司投入对风险投资公司投入99的资金，一般不参与公的资金，一般不参与公司的具体经营，负有限责任。司的具体经营，负有限责任。 普通合伙人通常是风险资本的经理人，即风普通合伙人通常是风险资本的经理人，即风险投资家，他

34、们投入的是科技知识、管理经验和金险投资家，他们投入的是科技知识、管理经验和金融专长，负责公司的管理，同时还必须投入风险投融专长，负责公司的管理，同时还必须投入风险投资公司大约资公司大约1%的资金，负无限责任。的资金，负无限责任。.有限合伙制的主要特点在于：有限合伙制的主要特点在于： 1 1、有限合伙制是有期限的。、有限合伙制是有期限的。为激励普通合伙人为激励普通合伙人努力工作，有限合伙协议普遍约定企业的生命周努力工作，有限合伙协议普遍约定企业的生命周期为期为510年，风险投资家为了能得到后续融资，年，风险投资家为了能得到后续融资，必须在前一个合伙期限内有所成就。因此，风险必须在前一个合伙期限内

35、有所成就。因此，风险投资家容易产生努力工作的动机。投资家容易产生努力工作的动机。 2 2、有限合伙制大多采取、有限合伙制大多采取“无过离婚无过离婚”条款。条款。所所谓谓“无过离婚无过离婚”是指即使普通合伙人并未犯原则是指即使普通合伙人并未犯原则性的错误，只要有限合伙人对其失去信心，他们性的错误，只要有限合伙人对其失去信心，他们也会停止追加投资。因此，普通合伙人必须充分也会停止追加投资。因此，普通合伙人必须充分合理地运用已筹集到的资金。合理地运用已筹集到的资金。. 3 3、独特的报酬体系。、独特的报酬体系。有限合伙企业中普通有限合伙企业中普通合伙人从合伙关系中得到两种报酬，一是合伙人从合伙关系中

36、得到两种报酬，一是少量的管理费，二是在投资成功后获得少量的管理费，二是在投资成功后获得20%投资收益。这样，一般合伙人通过投资收益。这样，一般合伙人通过1%的出资额，就可以获得类似期权形式的的出资额，就可以获得类似期权形式的20%的利润分享权，成为合伙企业的内部的利润分享权，成为合伙企业的内部股东，大大激励了风险投资家去努力工作。股东，大大激励了风险投资家去努力工作。 . 4 4、额外控制权。、额外控制权。在投资之初，风险投资在投资之初，风险投资家不了解创业企业家的经营才能，不了家不了解创业企业家的经营才能，不了解所投资项目的收益与风险情况，信息解所投资项目的收益与风险情况，信息不对称尤为严重

37、，可能导致不对称尤为严重，可能导致“逆向选逆向选择择”，因此风险投资家往往要求额外控，因此风险投资家往往要求额外控制权，例如董事会中的绝大多数席位，制权，例如董事会中的绝大多数席位，使其拥有充分的权利更换管理层，以限使其拥有充分的权利更换管理层，以限制创业企业家在信息传递时的不诚实行制创业企业家在信息传递时的不诚实行为。为。. 5 5、多轮次投资。、多轮次投资。在投资时，风险投资家不是把在投资时，风险投资家不是把资金一次全部投入，而是按照企业发展的阶段分资金一次全部投入，而是按照企业发展的阶段分期投入，并且风险投资家具有放弃前景黯淡的项期投入，并且风险投资家具有放弃前景黯淡的项目的权利，这一权

38、利也成为风险投资家限制创业目的权利，这一权利也成为风险投资家限制创业企业家的一个筹码。企业家的一个筹码。 6 6、风险投资家为风险企业提供管理。、风险投资家为风险企业提供管理。风险投资风险投资中，普通合伙人不仅对风险企业投入资金而且还中，普通合伙人不仅对风险企业投入资金而且还注入自己的管理。风险投资家通过对风险企业的注入自己的管理。风险投资家通过对风险企业的财务、人事、计划和战略等一系列的管理、监督，财务、人事、计划和战略等一系列的管理、监督，降低了企业运作风险。降低了企业运作风险。 . 7 7、独特的出资结构。、独特的出资结构。在有限合伙制企业里，有在有限合伙制企业里，有限合伙人一般有限合伙

39、人一般有1030人，而且都规定最低的人，而且都规定最低的出资额，通常每个有限合伙人的最低投入是出资额，通常每个有限合伙人的最低投入是100万美元，大型基金的最低限额为万美元，大型基金的最低限额为10002000万万美元。美元。 由于有限合伙人之间的利益结构与资本力量由于有限合伙人之间的利益结构与资本力量相对均衡，各个有限合伙人都有足够的动力和控相对均衡，各个有限合伙人都有足够的动力和控制力去搜集信息、评价监督一般合伙人，因此这制力去搜集信息、评价监督一般合伙人，因此这种股权融资结构克服了一般企业广泛存在的股权种股权融资结构克服了一般企业广泛存在的股权过于分散情况下中小股东搭大股东便车的问题和过

40、于分散情况下中小股东搭大股东便车的问题和大股东大股东“以大欺小以大欺小”问题。问题。 . 可见，有限合伙制上述一系列的契约安可见，有限合伙制上述一系列的契约安排，有效解决了风险资本提供者和风险排，有效解决了风险资本提供者和风险投资家之间以及风险投资家和风险企业投资家之间以及风险投资家和风险企业家之间存在的信息不对称问题，建立了家之间存在的信息不对称问题，建立了合理的激励与监督机制，适应了风险投合理的激励与监督机制，适应了风险投资市场上的高风险性和信息不对称的特资市场上的高风险性和信息不对称的特点，因此颇具制度效率。点，因此颇具制度效率。 . 2. 子公司制子公司制 子公司制也是风险投资的一种组

41、织模式。子公司制也是风险投资的一种组织模式。这里的子公司指的是大的金融机构或实业这里的子公司指的是大的金融机构或实业公司以独立实体、分支机构的形式建立的公司以独立实体、分支机构的形式建立的风险投资公司。其主要目的在于为母公司风险投资公司。其主要目的在于为母公司提供创新动力。提供创新动力。 60年代末和年代末和70年代初，年代初，财富财富500强强中有中有25%的公司开展了子公司形式的风险的公司开展了子公司形式的风险投资计划。投资计划。 . 在日本，风险投资的主要组织形式是附属在日本，风险投资的主要组织形式是附属于金融机构的投资公司，日本的风险投资于金融机构的投资公司，日本的风险投资公司平均公司

42、平均74%隶属于银行或证券公司。这隶属于银行或证券公司。这是由日本的投融资习惯和政府的政策导向是由日本的投融资习惯和政府的政策导向等因素决定的。等因素决定的。 日本投资行为过于求稳，冒险精神和合作日本投资行为过于求稳，冒险精神和合作意识不强，有限合伙制和私人投资方式在意识不强，有限合伙制和私人投资方式在日本缺乏生存环境，加之政府的扶持政策日本缺乏生存环境，加之政府的扶持政策主要集中在贷款贴息与担保方面等因素造主要集中在贷款贴息与担保方面等因素造成的。成的。. 欧洲风险投资组织模式也是以金融机构附欧洲风险投资组织模式也是以金融机构附属风险投资公司的形式为主。属风险投资公司的形式为主。 在欧洲各国

43、的主要政策与计划中，其重点在欧洲各国的主要政策与计划中，其重点扶持的投资主体是银行，如英国的信贷担扶持的投资主体是银行，如英国的信贷担保计划，德国的风险投资促进计划等等，保计划，德国的风险投资促进计划等等，都是针对银行等金融机构从事风险贷款制都是针对银行等金融机构从事风险贷款制订的贴息与担保计划，其目的是鼓励金融订的贴息与担保计划，其目的是鼓励金融机构进行风险投资。机构进行风险投资。. 3. 公司制公司制 公司制是指以股份公司或有限责任公公司制是指以股份公司或有限责任公司的形式设立的风险投资公司的组织模式。司的形式设立的风险投资公司的组织模式。我国由于以前没有有限合伙制的法律制度，我国由于以前

44、没有有限合伙制的法律制度，因此，我国风险投资机构主要采用了公司因此，我国风险投资机构主要采用了公司制的组织形式。公司制组织形式在风险投制的组织形式。公司制组织形式在风险投资中的缺陷主要有以下几个方面：资中的缺陷主要有以下几个方面：.l （1）与有限合伙制相比，公司制的激励机制）与有限合伙制相比，公司制的激励机制是有限的。在公司制下，缺乏适当的激励机制，是有限的。在公司制下，缺乏适当的激励机制，管理人员很难得到有限合伙制下的丰厚的报酬管理人员很难得到有限合伙制下的丰厚的报酬水平。因此管理人员努力工作的动力不足。水平。因此管理人员努力工作的动力不足。l （2）在公司制条件下，决策过程比较复杂，）在

45、公司制条件下，决策过程比较复杂，决策权实际控制在董事会手中。风险企业往往决策权实际控制在董事会手中。风险企业往往是科技型企业，要求决策者讲究决策的专业性、是科技型企业，要求决策者讲究决策的专业性、灵活性和实效性。出资人由于缺乏风险企业的灵活性和实效性。出资人由于缺乏风险企业的专业知识而出现决策的低效率和失误。甚至影专业知识而出现决策的低效率和失误。甚至影响到风险投资家的积极性。响到风险投资家的积极性。.l （3）公司制的运营成本高。）公司制的运营成本高。 首先，公司制代理成本十分高昂。公司制中的首先，公司制代理成本十分高昂。公司制中的信息不对称问题比有限合伙制更为严重，更容易产信息不对称问题比

46、有限合伙制更为严重，更容易产生代理人的道德风险从而增加了代理成本。生代理人的道德风险从而增加了代理成本。 其次，从运作成本上看，由于有限合伙不是税其次，从运作成本上看，由于有限合伙不是税法上的纳税主体，风险企业取得赢利时无须就该赢法上的纳税主体，风险企业取得赢利时无须就该赢利交纳所得税，只是投资者在取得相应利润时才交利交纳所得税，只是投资者在取得相应利润时才交纳个人所得税，这就避免了重复纳税，而公司制形纳个人所得税，这就避免了重复纳税，而公司制形式下风险投资公司及投资者都是纳税主体，因此存式下风险投资公司及投资者都是纳税主体，因此存在重复纳税问题；在重复纳税问题；. 三是从日常管理费用的支出来

47、看，由于有限三是从日常管理费用的支出来看，由于有限合伙是一种自由合同关系，当事人完全可以通合伙是一种自由合同关系，当事人完全可以通过协商事先约定管理成本，因此管理费用也是过协商事先约定管理成本，因此管理费用也是可控的。而在公司制下，股东将无法采用固定可控的。而在公司制下，股东将无法采用固定费用的方法支付风险投资家的报酬。费用的方法支付风险投资家的报酬。l 在公司制构架下，无论设计多么周密的治理在公司制构架下，无论设计多么周密的治理结构，最终还是解决不了弱激励机制、高运营结构，最终还是解决不了弱激励机制、高运营成本等问题；因此其运行效率低下。成本等问题；因此其运行效率低下。 .l 总之，通过上述

48、风险投资组织形式的比较，总之，通过上述风险投资组织形式的比较，可以看出，与其它的组织形式相比，有限合伙可以看出，与其它的组织形式相比，有限合伙制在风险投资的运作中是最为有效的组织形式。制在风险投资的运作中是最为有效的组织形式。其巧妙而独特的制度设计符合并适应了高科技其巧妙而独特的制度设计符合并适应了高科技产业发展的内在需要，有效地解决了企业中的产业发展的内在需要，有效地解决了企业中的权利与责任的信息不对称等问题，形成了强有权利与责任的信息不对称等问题，形成了强有力的激励约束机制，极大促进了风险投资业的力的激励约束机制，极大促进了风险投资业的迅速发展。迅速发展。. 文本文本文本文本文本 一、软银

49、赛富投资一、软银赛富投资 二、寰慧投资二、寰慧投资 三、华登太平洋创投三、华登太平洋创投 四、红杉资本中国基金四、红杉资本中国基金 五、五、IDGVCIDGVC创投创投 六、德同资本六、德同资本 七、凯雷投资集团七、凯雷投资集团 八、今日资本八、今日资本 九、英国九、英国3i3i亚太公司亚太公司 十、上海联想投资有限公司十、上海联想投资有限公司著名风险投资机构著名风险投资机构.三、风险资本的使用者三、风险资本的使用者风险企业风险企业（一）风险企业的特征：（一）风险企业的特征： 1.风险企业具有较高的风险；风险企业具有较高的风险； 2.风险企业具有鲜明的创新性质；风险企业具有鲜明的创新性质； 3

50、.风险企业在财务上处于较为困难的境风险企业在财务上处于较为困难的境地地 ； 4.风险企业在管理上还不成熟风险企业在管理上还不成熟 ； 5.风险企业具有巨大的增长潜力；风险企业具有巨大的增长潜力； 6.风险企业一般都是中小型企业。风险企业一般都是中小型企业。.（二）风险企业（风险项目）的功能（二）风险企业（风险项目）的功能 第一，实现价值增值。即吸收风险投资主体投第一，实现价值增值。即吸收风险投资主体投入的资金，经过有效运作，使企业增值。入的资金，经过有效运作，使企业增值。 第二，充当资金通道。即在投入一个风险项目第二，充当资金通道。即在投入一个风险项目或企业的资金增值后，投资主体将所投资金及或

51、企业的资金增值后，投资主体将所投资金及其增值部分撤回，又投向下一个目标项目或企其增值部分撤回，又投向下一个目标项目或企业，使风险资金畅通流动。业，使风险资金畅通流动。. 文本文本文本 第三节第三节风险投资的运作过程风险投资的运作过程 风险资本从提供者手中流向运作者，其投资风险资本从提供者手中流向运作者，其投资活动由风险投资机构运作。风险资本从寻找项目活动由风险投资机构运作。风险资本从寻找项目到退出投资，是一个复杂而漫长的过程，一般包到退出投资，是一个复杂而漫长的过程，一般包括：括： 一、项目选择一、项目选择 ； 二、签订投资合约；二、签订投资合约； 三、项目的管理与监控三、项目的管理与监控 ；

52、 四、资本退出四、资本退出 。 运作流程图运作流程图.风险投资的运作过程风险投资的运作过程.一、项目选择一、项目选择 根据已有的经验，通常在根据已有的经验，通常在1000份项份项目经营计划或可行性研究报告中，第一目经营计划或可行性研究报告中，第一次筛选后，淘汰率为次筛选后，淘汰率为90，剩余的经与，剩余的经与对方约见和会谈后，根据筛选标准与所对方约见和会谈后，根据筛选标准与所了解的情况，又淘汰了解的情况，又淘汰50。余下被认为。余下被认为是有价值的项目，经审慎调查后再行淘是有价值的项目，经审慎调查后再行淘汰，最后真正能够得到风险资本支持的汰，最后真正能够得到风险资本支持的项目的遴选率仅在项目的

53、遴选率仅在1左右。左右。.1. 一般不选取超过两个以上风险的项目（风险投资一般不选取超过两个以上风险的项目（风险投资项目一般包括项目一般包括5个常见的风险：研发风险、生产产个常见的风险：研发风险、生产产品风险、市场风险、管理风险、成长风险）品风险、市场风险、管理风险、成长风险）2. 采取量化指标值采取量化指标值 V=PSE进行决策。（进行决策。（V决决策指标值；策指标值；P市场需求的大小；市场需求的大小；S产品的独特产品的独特性和可行性；性和可行性；E管理团队的素质）管理团队的素质）3. 在项目风险与收益相同的情况下，投资于在项目风险与收益相同的情况下，投资于P值最大值最大的项目。的项目。（一

54、（一 ）风险投资项目的选择原则）风险投资项目的选择原则.（二）风险投资项目的选择过程（二）风险投资项目的选择过程 1.项目筛选项目筛选 2.项目评估项目评估 3.项目决策项目决策. 1. 项目筛选项目筛选 即投资机会筛选。即投资机会筛选。 风险投资公司会根据其投资战略和策风险投资公司会根据其投资战略和策略来制定项目筛选标准。筛选阶段评估略来制定项目筛选标准。筛选阶段评估的对象基本是项目计划书本身，并不进的对象基本是项目计划书本身，并不进行详细的分析和评估，运用的是结合自行详细的分析和评估，运用的是结合自身特点的特殊评价指标，主要考虑以下身特点的特殊评价指标，主要考虑以下方面的问题。方面的问题。

55、. A. 风险企业所处的行业。风险企业所处的行业。 B. 风险企业所处的阶段。风险企业所处的阶段。 C. 风险企业要求的投资规模。风险企业要求的投资规模。 D. 风险企业的地理位置。风险企业的地理位置。 E. 此外，对潜在的投资机会进行筛选时，此外，对潜在的投资机会进行筛选时，还要考虑自身的资本实力、融资渠道、投还要考虑自身的资本实力、融资渠道、投资策略、以往经验对产业发展的战略判断资策略、以往经验对产业发展的战略判断等。等。. 2.项目评估项目评估 通过筛选阶段的淘汰，只有少数风险投资公司通过筛选阶段的淘汰，只有少数风险投资公司认为合适的、有价值的项目得到保留，进入投认为合适的、有价值的项目

56、得到保留，进入投资评估阶段。资评估阶段。 风险投资公司在分析某个投资建议是否可行时风险投资公司在分析某个投资建议是否可行时主要考虑这么三点因素：技术创新的可行性、主要考虑这么三点因素：技术创新的可行性、项目的经济评估、企业领导的业务素质。项目的经济评估、企业领导的业务素质。 其具体分析的次序一般是人、市场、技术、管其具体分析的次序一般是人、市场、技术、管理。理。. （1）创业者的素质。通常）创业者的素质。通常,风险投资家风险投资家从各个角度去考察创业者或创业者队伍从各个角度去考察创业者或创业者队伍是否在他从事的领域内具有敏锐的洞察是否在他从事的领域内具有敏锐的洞察力；是否掌握市场全景并懂得如何

57、去开力；是否掌握市场全景并懂得如何去开拓市场；是否懂得利用各种渠道去融通拓市场；是否懂得利用各种渠道去融通资金；是否有将自己的技术设想变为现资金；是否有将自己的技术设想变为现实的能力；是否有较强的综合能力等。实的能力；是否有较强的综合能力等。 . （2）市场前景。任何一项技术或产品如）市场前景。任何一项技术或产品如果没有广阔的市场作基础，其潜在的增果没有广阔的市场作基础，其潜在的增值能力将是有限的，很难达到风险投资值能力将是有限的，很难达到风险投资家追求的目标。家追求的目标。 风险投资家根据自己的经验和对市场风险投资家根据自己的经验和对市场的认识，分别判断投资产品是否具有广的认识，分别判断投资

58、产品是否具有广阔的市场前景？市场占有率会有多大？阔的市场前景？市场占有率会有多大？产品的市场竞争能力如何。产品的市场竞争能力如何。. （3）产品技术。产品技术设想是否具有）产品技术。产品技术设想是否具有超前意识？是否可以实现？是否需要经超前意识？是否可以实现？是否需要经过大量研究才能变为产品？产品是否具过大量研究才能变为产品？产品是否具有本质性的技术？产品生产是否需要依有本质性的技术？产品生产是否需要依赖其他厂家？是否有诀窍或专利保护赖其他厂家？是否有诀窍或专利保护,是是否易于丧失先进性。等等这些问题都需否易于丧失先进性。等等这些问题都需要风险投资家进行广泛细致的思考和调要风险投资家进行广泛细

59、致的思考和调查。查。 . （4）公司管理。公司管理是一项很重要）公司管理。公司管理是一项很重要的指标，一流的管理加二流的产品比二的指标，一流的管理加二流的产品比二流的管理加一流的产品更具有优势。流的管理加一流的产品更具有优势。 创业者在初期往往身兼数职，既搞创业者在初期往往身兼数职，既搞研究开发，又搞市场开拓，还要负责公研究开发，又搞市场开拓，还要负责公司管理。而在社会分工日益细致的现代司管理。而在社会分工日益细致的现代社会是不足取的，因此当一个人申请项社会是不足取的，因此当一个人申请项目时说他全能，将全面负责时，这往往目时说他全能，将全面负责时，这往往是一个危险的信号。是一个危险的信号。.

60、3.项目决策项目决策 绝大多数情况下，风险资本公司是以创业企业的商业计绝大多数情况下，风险资本公司是以创业企业的商业计划为基础通过主观评估来进行项目评估和选择的。划为基础通过主观评估来进行项目评估和选择的。 这种做法很大程度上依赖于风险投资家的知识、经验甚这种做法很大程度上依赖于风险投资家的知识、经验甚至直觉，科学性成分并不大，没有多少量化指标。至直觉，科学性成分并不大，没有多少量化指标。 但是这种主观性不等于随意性，风险投资公司在项目评但是这种主观性不等于随意性，风险投资公司在项目评估和选择上都有自己的专业人才、机构、评估方法和评估和选择上都有自己的专业人才、机构、评估方法和评价指标体系，以