股权激励与公司治理(上)

1、股权激励与公司治理(上)                         Share Ownership Encouragement and Corporate Governance 【摘 要】随着公司股权的日益分散和管理技术的日益复杂化，世界各国的大公司相继出现了所有权与控制权分离的趋势，为了有效地解决委托代理问题、合理激励约束公司管理人员以及核

2、心技术人员，美国大型公司采用了股票期权等股权激励模式，并在20世纪80年代取得普及性的发展。受美国影响，许多发展中国家在90年代建立或完善了自己的股权激励制度，从而使期权激励成为目前世界各国上市公司最重要的激励模式。 相比之下，我国上市公司股权激励制度的发展严重滞后，这与我国证券市场的飞速发展是极不相称的。我国目前已经加入了WTO，上市公司将面临来自国内外的双重竞争，如何采用合理的激励方式留住核心人才成为当务之急，加强对股权激励的理论研究与实务探讨有重大的意义。 关键词：股权激励、股票期权、上市公司 Abstract In the United States, firms are using

3、employee stock options more frequently and in sharply large quantities than just a decade ago. This trend is particular significant for high tech companies, such as Microsoft and Ebay. This great change can amalgamate employees benefit with companys interest and reduce companys principal-agent cost

4、remarkably. While in China, for the limitation of law system, employee stock options are scarcely used by the listed companies. As China has entered into WTO, Chinas listed companies will face more rigorous competition from inland and abroad. Its urgent and very necessary for China to loosen policy

5、restriction and allow the listed companies employee stock options and other stock-based employee compensation plans to motivate and detain their employees, especially senior managers and key technicians. Key words: share ownership encouragement, stock options, listed company 目 录 一、序言1 二、文献回顾1 三、业绩报酬

6、系统2 （一）期望激励理论2 （二）内在回报与外在回报3 四、激励的属性与类型3 （一）激励系统的重要属性3 （二）激励的类型4 五、股权激励概述4 （一）什么是股权激励4 （二）股权激励的种类与方式4 （三）各股权激励模式的比较6 六、股票期权计划在中国的运用7 （一）股票期权计划的激励原理7 （二）中国实行股票期权计划已取得的进步8 （三）中国实行股票期权计划仍存在的问题11 七、案例分析14 八、总结15 附录16 资料来源和参考文献16 一、序言 现代公司制度在扩大企业规模、促进经济发展的同时也给人们提出了公司治理的问题。在公司治理结构中，董事会受公司的所有者即股东们的委托，对公司事务

7、制定计划、做出决策，并负责对公司的经理层进行选聘和监督，由其聘任经理来执行董事会的决议，因而说，董事会在公司治理结构中起着一个重要的桥梁作用。因此笔者认为，公司内部治理的核心是公司董事会的治理，公司治理的关键是董事会和经理层各自内部制度的建设以及两者之间的激励约束机制的建设，而这种激励约束机制集中体现在经理的薪酬制度上。 近年来，公司实践在经理人员的薪酬激励制度上最重要的探索成果就是股权激励机制。股权激励是指，通过向经理有条件的授予股权的形式，使经理人员能够以股东的身份参与公司决策、分取红利、考虑公司的长远发展。因而，股权激励是完善公司治理，降低代理成本的一种积极有效的治理措施。 股权激励最初

8、发端于美国。目前，美国经理的收入中来源于股票期权等长期激励的收入已经占到了相当大的比例。2004年美国七位最高薪酬的CEO，长期激励收入平均占薪酬总收入的75。而我国高管2005年的基本工资占其薪酬总额的85，与绩效相联系的可变薪酬比例很小，除基本工资外的短期激励为15，长期激励几乎为零。近期来随着公司法、证券法等一些法规的修订和与之相关的新法规的陆续出台，以及股权分置改革的顺利进行，我们也将会迎来中国股权激励市场的明媚春天。 本文主要介绍股权激励方式的激励原理、实施办法、方案设计以及相关的会计准则和税收规定，还试图结合我国建立现代公司治理制度的现实情况与实际特征，分析探讨了在我国实施股权激励

9、所面临的重大问题，并提出可行的解决方案。 本文主要分为以下几个部分：上述引言部分是对本文研究的内容、目的、意义的介绍；其次是对业绩报酬系统、激励以及股权激励的介绍；第五部分的重点是中国股权激励的实施；第六部分会针对一个成功的股权激励案例给予分析，寻求其成功的原因；最后是结论以及一些建议。 二、文献回顾 虽然股权激励受到不少投资者的欢迎，但是学术界对于股权激励的公司治理效果却存在着广泛的争论。早期西方财务理论中存在两种有关股权激励效果的假设：一种是“利益一致”假设（convergence of interests）；另一种是“防御”假设（entrenchment hypothesis）。Jens

10、en和Meckling认为所有权和经营权分离导致的代理成本会随着股权激励带来的经营者持股比例的增加而降低，因为经营者在职消费由自身承担的成本增加，所以侵占股东利益的可能性降低，即“利益一致”假设。Fama和Jensen指出，随着股权激励的实行，经营者持股比例超过某一水平，经营者拥有足够的投票权确保自身在公司的地位和福利，从而促使其追求非公司价值最大化目标，这就是所谓的“防御”假设。 由于股权激励的大力运用，导致经营者持股比例发生变化。西方学者在关于经营者持股与业绩之间的关系的实证研究结果上，也存在两种相反的结论：一种结论认为二者有关，例如Morck et al.考察了Tobins Q和经营者持

11、股比例之间的关系，发现经营者持股比例在相对较低的0-10%时，“利益一致”假设成立，当经营者持股比例很大（超过20%）时，“防御”假设成立。另一种结论认为二者无关，例如Demsetz和Lehn将1980年美国511家公司的账面利润率同各种不同的股权集中度指标进行回归分析，发现它们之间不存在显著的相关性。 造成这些矛盾结论的部分原因在于：上述西方学者较少从股权激励机制的角度研究经营者持股问题。Core 和Larcker从企业与经营者签订契约的角度，认为在截面数据回归上经营者持股比例与业绩无关，他们考察了美国1991年的1995年采用“目标经营者持股计划” （target ownership pl

12、ans）公司，这些公司要求经营者增加持有本公司股票，直到达到公司的（经营者持股金额与其年薪金额的比例）最低限额。他们发现该计划实施后的2年中这些公司取得了超额的股票和会计报酬率，得出采取增加经营者持股的激励制度会增加公司治理效果（企业业绩）的结论。 近年来，国内不少研究人员对上市公司经营者股权激励问题作了许多探讨。魏刚发现高级管理人员受到股权激励不大，持股水平偏低，“零持股”现象比较普遍。高级管理人员持股没有达到预期的激励效果。童晶骏将实施股权激励上市公司的业绩与全体上市公司的业绩进行比较，发现实施股权激励对我国上市公司提高业绩有一定的效果，但不太明显。张俊瑞等发现高管人员年度报酬对数与高管人

13、员持股比例有不稳定的正相关关系。周建波、孙菊生的研究结果表明：成长性较高的公司，公司经营业绩的提高与经营者因股权激励增加的持股数显著正相关。强制经营者持股、用年薪购买流通股以及混合模式的激励效果较好。但是该研究的样本量较小，原始样本只有34家上市公司。 三、业绩报酬系统 有人把业绩报酬系统和私有制一道作为资本主义的标志，在他们看来，没有良好的业绩报酬系统，现代企业就不可能有效的运转。事实上，当所有者们第一次雇用管理者管理他们的资本时，业绩报酬就已经出现了。在中世纪早期和中后期，分享去往远东和新大陆的航海贸易的利润，工业革命后的计件工资，以及现代企业的利润分享，都是业绩报酬的例子。业绩报酬体现了

14、这样一个广为接受的信念：如果想激励人们为实现组织目标而努力，就必须按他们达到的业绩水平给予奖励。 （一）期望激励理论 期望理论认为，人们采取某种行为方式，是因为他们认为这种方式将产生有价值的回报。在这一理论下，补偿的作用在于当个人的行为促进了组织目标的实现时，向他们提供相应的价值回报。图1 期望理论激励模式优点缺点适合的企业类型股票期权充分利用资本市场的有效性和放大作用我国资本市场为弱有效性市场，股价和经营者业绩关联不大高管抛售股票受到限制手续繁琐，需报证券监管部门批示初始资本投入较少，资本增值较快，在资本增值过程中，人力资本的增值因素效果明显的公司股票增值权激励对象无需现金付出无需证监会审批

15、资本市场的弱有效性使股价和经营者业绩关联不大公司现金压力较大现金流量比较充裕且股价比较稳定的上市公司或非上市公司限制性股票计划激励对象一般不需付钱购买可以激励高级管理人员将更多的时间精力投入到长期战略目标中无需证监会审批业绩目标或股价目标的科学确定较困难现金流压力较大业绩不佳的上市公司产业调整期的上市公司初创立的非上市公司虚拟股票发行不会影响公司的总资本和所有权结构，无需证监会批示，只需股东大会通过即可公司的现金压力较大，虚拟股票的行权价和抛售时的价格确定难度较大现金流量比较充裕的非上市公司和上市公司管理层收购将管理层的利益与公司的利益紧密地结合起来，激励力度大无需证监会审批目标公司价值的准确

16、评估较困难收购资金来源缺乏若处理不当，收购成本将激增有可能形成新的内部人操纵国有资本退出的企业国有民营型上市公司和非上市公司集体性质企业拟剥离业务或资产的公司账面价值增值权激励效果不受股票价格异常波动的影响激励对象无需现金付出无需证监会批示每股净资产的增加幅度有限，没有充分利用资本市场的放大作用，难以产生较大的激励作用现金流量比较充裕且股价比较稳定的上市公司或非上市公司美国哈佛大学詹姆斯教授曾对人力资本的激励问题作过专题研究 。他的结论是：如果没有激励，一个人的能力发挥只不过为20-30，如果施予激励，一个人的能力则可发挥到80-90。 成熟市场经济国家的经验表明，经营者持股和对企业经营者的股权激励是企业家收入的重要组成部分，从而成为企业家价值实现途径中最为有效的模式。 综上所述，以上各种模式的股权激励都具有以下几个优点： 1股权激励的最大优点是将企业价值作为经营者个人收入的一个变量，从而作为一个长期激励约束机制，实现了所有者与经营者利益的一致性。高层管理人员和公司形成了利益共同体，从而驱动高层管理人员努力提高公司业绩。 2同年薪制相比