2022年1月信用债市场运行报告：信用债净融资额创一年半新高二级市场到期收益率下行

1、摘要发行方面，1 月份信用债发行规模较环比小幅增加，共发行 12335.46亿元。同时，当月取消或推迟发行的债券金额为 108.70 亿元，环比明显下降。净融资方面，1 月份信用债共实现净融资 5042.45 亿元，环比大幅增长；建筑装饰行业实现净融资最多，共实现净融资 1725.50 亿元；AAA 级主体信用债净融资环比大幅增长，净融资额由负转正；民营企业净融资连续第 19 个月为负；城投企业净融资环比增长，非城投企业净融资由负转正，当月信用债净融资的增加主要由非城投债贡献。到期压力方面，截至 1 月末，未来 6 个月将有 39210.05 亿元信用债到期，未来到期压力明显低于过去 12 个

2、月平均水平。分行业来看，建筑装饰和非银金融行业未来到期压力环比明显降低；公用事业和化工行业未来到期压力环比明显升高。分企业性质来看，民营企业债券未来到期压力显著低于过去 12 个月平均水平，但环比小幅上升。城投债与非城投债比较方面，城投债未来到期压力低于过去 12 个月平均水平，并环比小幅下降。到期收益率方面，中短期票据和城投债二级市场到期收益率均延续下行态势，其中 AA-级中短期票据、AA-级城投债的到期收益率降幅最大。信用利差方面，1 月各行业不同评级产业债信用利差表现分化，AA 级建筑装饰行业信用利差大幅走阔；除 AA+、AA 级化工行业产业债外， 其余不同评级各行业产业债信用利差均处于

3、历史中等或较低水平。AAA 级城投债信用利差小幅走阔；AA 级城投债信用利差则小幅收窄并回落至历史中等水平。此外，1 月份有 10 家企业主体评级被下调，其中 6 家为房地产企业。展望未来，加大基建投资、稳房地产、政策利率降低等因素预计会对债券融资有促进作用，信用债一级市场发行规模预计稳中有增。此外， 在 2022 年经济稳增长政策支撑下，中高等级主体信用质量将保持稳定， 其信用利差将维持低位或进一步收窄。部分行业经营环境恶化，未来主体信用级别下调数量或再次增长。目录一、信用债市场运行2（一）一级市场21. 信用债一级市场净融资环比增加22. 信用债净融资增长主要由建筑装饰和综合行业贡献，城投

4、债发行规模环比增加33. 信用债总体到期压力环比基本持平，非银金融行业未来到期压力下降幅度较大6（二）二级市场91. 二级市场到期收益率延续下行态势92. 产业债信用利差表现分化，AA 级城投债信用利差收窄11（三）信用债市场特别关注131. 5 家主体旗下 7 只债券发生违约132. 10 家主体评级被下调143. 17 只债券取消或推迟发行14二、总结与展望15一、信用债市场运行（一）一级市场1. 信用债一级市场净融资环比增加2022 年 1 月份，信用债（仅包括企业债、公司债、中期票据、短期融资券和定向工具）共发行 1364 只，募集资金 12335.46 亿元，环比小幅增加；共实现净融

5、资 5042.45 亿元，创 2020 年 5 月以来新高（见图 1）。总发行量总偿还量净融资额200001500010000500002015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-01-5000图 1：信用债的发行、到期与净融资规模（2015

6、.01-2022.01，单位：亿元） 数据来源：Wind 资讯，远东资信整理分券种来看，发行量最高的为短期融资券，共计发行 5356.36 亿元，并实现净融资 2064.54 亿元；其次是公司债，共计发行 3014.90 亿元，实现净融资 1594.45 亿元（见表 1）。表 1：2022 年 1 月信用债发行与到期债券类型总发行量（亿元）总偿还量（亿元）净融资额（亿元）到期偿还量（亿元）提前兑付量（亿元）回售量（亿元）赎回量（亿元）企业债315.30349.68-34.38169.79179.880.000.00公司债3014.901420.451594.451270.739.06140.6

7、60.00中期票据2537.301393.421143.881107.820.00285.600.00短期融资券5356.363291.822064.543291.820.000.000.00定向工具1111.60837.64273.96780.500.0057.140.00合计12335.467293.015042.456620.66188.95483.400.00数据来源：Wind 资讯，远东资信整理2. 信用债净融资增长主要由建筑装饰和综合行业贡献，城投债发行规模环比增加分行业来看，2022 年 1 月，选取的 10 个重点行业中，大部分行业净融资额为正（见图 2）。其中，实现净融资最多

8、的是建筑装饰业，共实现净融资 1725.50 亿元；其次是综合行业，共实现净融资 1313.05 亿元。从 1 月各行业信用债净融资额与上个月相比的变化值来看，大部分行业净融资额环比增加，其中综合行业环比增加 1179.32 亿元，建筑装饰行业环比增加 706.29 亿元。1725.501313.05654.72354.32208.64249.8011.68-42.71-18.00-308.482000150010005000-500-1000房地产综合建筑装饰 交通运输 商业贸易采掘非银金融 医药生物 公用事业化工图 2：2022 年 1 月 10 个重点行业信用债净融资额及其环比变化值（单

9、位：亿元） 数据来源：Wind 资讯，远东资信整理从信用债发行主体级别来看，我们统计了 AAA、AA+、AA 和 AA-主体的信用债净融资情况（见表 2、图 3）。1 月份，AAA 级主体信用债净融资额较上月大幅增加 3680.54 亿元，净融资额由负转正；AA+级主体净融资额规模较上月增加 385.03 亿元；AA 级主体信用债净融资额较上月减少 209.10 亿元；AA-级主体信用债净融资持续为负，AA-级发行人债市融资环境未见改善。表 2：不同主体评级的发行人信用债净融资情况（单位：亿元）日期AAAAA+AAAA-合计2021 年 1 月1204.691586.141055.07-19.

10、903826.002021 年 2 月235.84372.32369.34-20.87956.632021 年 3 月1389.39908.72476.32-16.322758.112021 年 4 月1213.68934.30537.93-49.852636.062021 年 5 月-1431.00-249.19-54.39-40.41-1774.992021 年 6 月868.641418.111013.23-10.993288.992021 年 7 月1047.13980.70507.69-18.792516.73日期AAAAA+AAAA-合计2021 年 8 月1661.911384.

11、63497.43-32.983510.992021 年 9 月-436.79686.53528.42-24.66753.492021 年 10 月389.47301.64142.73-41.07792.772021 年 11 月1511.281219.77520.18-46.853204.372021 年 12 月-643.30950.30983.55-15.341275.212022 年 1 月3037.251335.33774.46-10.685136.35数据来源：Wind 资讯，远东资信整理AAAAA+AAAA-3500300025002000150010005000-500-1000

12、-15002021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月-2000图 3：不同主体评级的发行人信用债净融资额变化趋势数据来源：Wind 资讯，远东资信整理从发债企业性质来看，1 月份，非民营企业共实现净融资 5044.01 亿元，规模较上月大幅增加；民营企业净融资额为-1.56 亿元，民营企业净融资连续第 19 个月为负（见图 4），民营企业债券融资环境持续恶化的情况仍未发生改变。6000民营企业非民营企业5044.011355.76-253.45-1.

13、56500040003000200010000-10002021年12月2022年1月图 4：近期民营与非民营企业信用债净融资额（单位：亿元）数据来源：Wind 资讯，远东资信整理从城投债的角度来看（本文采用 Wind 对城投债的统计口径），1 月份，城投债发行量与上月相比小幅增加 109.62亿元至 5676.26 亿元，净融资额较上月大幅增加 1244.92 亿元至 3732.64 亿元（见图 5）；非城投企业净融资额大幅增长至 1309.83 亿元，本月信用债净融资的增加主要由非城投债贡献（见图 6）。过去三个月城投债发行量较大， 可能各地稳增长政策促进了城投债发行。总发行量总偿还量净融

14、资额(右轴）7000500060004000500040003000200010003000200010000-1000-20002021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月0-3000图 5：2022 年 1 月城投债发行、到期与净融资（单位：亿元） 数据来源：Wind 资讯，远东资信整理5000城投非城投3732.622775.151309.8340003000200010000-1000-2000数据来源：Wind 资讯，远东资信整理-1672.

15、832021年12月2022年1月图 6：近期城投与非城投信用债净融资额（单位：亿元）3. 信用债总体到期压力环比基本持平，非银金融行业未来到期压力下降幅度较大截至 1 月末的存量信用债之中，不考虑分期还本、提前赎回等特殊情形，未来 6 个月将共有 39210.05 亿元信用债到期，过去 6 个月“经调整的到期总量”（对应英语表达为Adjusted Total Amount that has Expired，下文简称为“ATAE”，其用“过去 12 个月月均偿还量*6”进行计算）为 56432.33 亿元，到期压力迁移系数（本文将其定义为“未来 6 个月到期总量/过去 6 个月ATAE”）为

16、0.69（见图 7），未来 6 个月内信用债到期压力明显低于过去12 个月平均水平。一般来说，如果该比值显著大于 1.0，或表示未来 6 个月的到期压力显著大于过去 12 个月的平均到期压力水平；该比值显著小于 1.0，或表示未来 6 个月的到期压力显著小于过去 12 个月的平均到期压力水平。从未来到期压力来看，1 月末未来 6 个月信用债到期总量较上月末水平小幅上升，到期压力迁移系数较上月末水平下降 0.01，或表明信用债未来到期压力环比基本持平。56,432.3339,210.0537,135.416000050000400003000020000100000过去6个月ATAE未来6个月到

17、期总量上月末未来6个月到期总量图 7：1 月末信用债到期压力变化情况（单位：亿元）数据来源：Wind 资讯，远东资信整理（1） 建筑装饰、非银金融行业到期压力环比下降，公用事业、化工行业到期压力环比上升在重点关注的 10 个行业（按申万行业分类）中，各行业未来 6 个月债券到期压力均低于过去 12 个月平均水平（见图 8）。从与过去 12 个月平均到期压力相比较来看，房地产、综合、建筑装饰、交通运输、商业贸易、采掘、医药生物和化工行业到期压力迁移系数均在 0.8 以下，或表明其未来 6 个月的到期压力明显低于过去 12 个月平均水平。从与上月末未来到期压力比较来看，1 月末综合、建筑装饰、采掘

18、、非银金融和医药生物行业到期压力迁移系数较前值有所下降，或表明其未来 6 个月到期压力环比有所降低；房地产、交通运输、商业贸易、公用事业和化工行业未来 6 个月到期压力环比小幅上升。12000过去6个月ATAE未来6个月到期总量 参考线（迁移系数 = 1）到期压力迁移系数（右轴） 上月末到期压力迁移系数（右轴）1.61.4100001.280001.060000.80.640000.420000.20房地产综合建筑装饰交通运输商业贸易采掘非银金融医药生物公用事业化工0.0图 8：1 月末 10 个重点行业未来信用债到期压力及迁移情况（左轴单位：亿元） 数据来源：Wind 资讯，远东资信整理（2

19、） 民企债券到期压力环比小幅上升从企业性质来看，未来 6 个月内到期的民营企业债券金额预计 1517.48 亿元，到期压力迁移系数为 0.46（较上月末水平下降 0.02），表明未来 6 个月的到期压力显著低于过去 12 个月平均水平，环比小幅上升（见图 9）。非民营企业未来债券到期压力到期压力迁移系数为 0.71（较上月末水平下降 0.01），表明其未来到期压力明显低于过去12 个月平均水平，环比基本持平。6000050000过去6个月ATAE未来6个月到期总量 参考线（迁移系数 = 1）到期压力迁移系数（右轴） 上月末到期压力迁移系数（右轴）53,124.831.61.41.2400003

20、7,692.571.0300000.8200001000003,307.501,517.480.60.40.20.0民营企业非民营企业图 9：1 月末民营和非民营企业未来债券到期压力及迁移情况（左轴单位：亿元） 数据来源：Wind 资讯，远东资信整理（3） 城投债到期压力较上月末小幅下降1 月末，未来 6 个月城投债到期压力低于过去 12 个月平均水平（到期压力迁移系数为 0.77），而非城投企业所发行债券未来到期压力亦明显低于过去 12 个月平均水平（到期压力迁移系数为 0.66）（见图 10）。与上月末相比，1 月末城投债到期压力迁移系数较前值小幅降低，或说明其未来到期压力环比小幅下降；非

21、城投债到期压力迁移系数环比基本持平。过去6个月ATAE未来6个月到期总量 参考线（迁移系数 = 1）上月末到期压力迁移系数（右轴）到期压力迁移系数（右轴）38,149.2525,208.3618,283.0814,001.69450004000035000300002500020000150001000050001.61.41.21.00.80.60.40.20城投非城投0.0图 10：1 月末城投和非城投企业未来债券到期压力及迁移情况（左轴单位：亿元） 数据来源：Wind 资讯，远东资信整理（二）二级市场1. 二级市场到期收益率延续下行态势从成交活跃度来看，1 月份信用债共成交 23386.

22、49 亿元，环比减少 2651.88 亿元，成交券种以中期票据、短期融资券为主，分别占 41.95%和 39.87%。从到期收益率来看，1 月份不同期限与评级的中短期票据收益率均下行（见图 11）。与上月末相比，1 月末 3 年期各评级中短期票据收益率均下行，其中，AA+级、AA 级和AA-级中短期票据到期收益率下行幅度超过 20BP； 5 年期各评级中短期票据收益率均下行超过 10BP。中债中短期票据到期收益率(AAA):3年中债中短期票据到期收益率(AAA):5年中债中短期票据到期收益率(AA+):3年中债中短期票据到期收益率(AA+):5年8中债中短期票据到期收益率(AA):3年中债中短

23、期票据到期收益率(AA):5年中债中短期票据到期收益率(AA-):3年中债中短期票据到期收益率(AA-):5年765432020-01-022020-02-022020-03-022020-04-022020-05-022020-06-022020-07-022020-08-022020-09-022020-10-022020-11-022020-12-022021-01-022021-02-022021-03-022021-04-022021-05-022021-06-022021-07-022021-08-022021-09-022021-10-022021-11-022021-12-02

24、2022-01-022图 11：不同期限不同评级中短票收益率走势（单位：%） 数据来源：Wind 资讯，远东资信整理从城投债的角度来看，1 月份不同期限与评级的城投债收益率均延续上月下行趋势。具体来看，3 年期城投债中，AA-级城投债收益率下行幅度均超过 20BP。5 年期城投债中，AA-级城投债到期收益率下行幅度超过 20BP（见图 12）。中债城投债到期收益率(AAA):3年中债城投债到期收益率(AAA):5年中债城投债到期收益率(AA+):3年中债城投债到期收益率(AA+):5年8中债城投债到期收益率(AA):3年中债城投债到期收益率(AA):5年中债城投债到期收益率(AA-):3年中债

25、城投债到期收益率(AA-):5年765432020-01-022020-02-022020-03-022020-04-022020-05-022020-06-022020-07-022020-08-022020-09-022020-10-022020-11-022020-12-022021-01-022021-02-022021-03-022021-04-022021-05-022021-06-022021-07-022021-08-022021-09-022021-10-022021-11-022021-12-022022-01-022图 12：不同期限不同评级城投债收益率走势（单位：%）

26、数据来源：Wind 资讯，远东资信整理2. 产业债信用利差表现分化，AA 级城投债信用利差收窄（1）产业债信用利差走势明显分化，AA 级建筑装饰行业信用利差大幅走阔兴业研究提供的 10 个重点行业的不同信用级别的产业债信用利差显示，10 个重点行业信用利差在 1 月份表现明显分化（见图 13）。具体来看，AAA 级产业债中，大部分行业信用利差与上月相比小幅走阔；钢铁、煤炭和商业贸易行业信用利差小幅收窄。AA+级产业债中，钢铁、医药生物和化工行业信用利差均走阔，其中钢铁和医药生物行业信用利差分别大幅走阔 34.64BP 和 20.80BP。房地产、建筑装饰、交通运输、煤炭、商业贸易、非银金融和食

27、品饮料行业信用利差均收窄，其中煤炭行业信用利差大幅收窄 25.08BP。AA 级产业债中，建筑装饰行业信用利差则大幅走阔 40.87BP。AAAAA+AA50403020100-10-20-30房地产 建筑装饰 交通运输钢铁煤炭化工商业贸易 非银金融 医药生物 食品饮料图 13：2022 年 1 月份 10 个重点行业各评级信用利差变动（当月末与上月末相比，单位：BP）数据来源：Wind 资讯，远东资信整理从 10 个重点行业 2015 年初以来的信用利差数据来看，除中低等级化工行业信用利差外，1 月末其余各行业不同评级信用利差均维持在历史中等或较低水平。具体来看，在AAA 级产业债中，除非银

28、金融和食品饮料行业外，各行业不同级别产业债信用利差所处百分位数均低于 40%，均处于历史较低水平。在 AA+级产业债中，化工行业信用利差所处历史百分位数为 96%，处于历史极高水平；钢铁、商业贸易、医药生物行业信用利差处于历史中等水平；其余行业信用利差则处于历史较低水平，煤炭行业信用利差创历史新低。在 AA 级产业债中，房地产和建筑装饰行业信用利差处于历史较低水平；交通运输行业信用利差稳定在历史中等水平（58%）；化工行业信用利差则处于历史较高水平（86%）。总的来说，1 月份各行业不同评级产业债信用利差出现明显分化，AA+级房地产和煤炭行业信用利差大幅收窄， AA+级钢铁、医药生物行业和 A

29、A 级建筑装饰行业信用利差大幅走扩；除 AA+、AA 级化工行业信用利差外，其余行业信用利差总体处于历史中等或较低水平。AAAAA+AA100 9080706050403020100房地产 建筑装饰 交通运输钢铁煤炭化工商业贸易 非银金融 医药生物 食品饮料图 14：2022 年 1 月末 10 个重点行业各评级信用利差在 2015 年至今所处百分位数注：以百分位数表示，分位数越大表示信用利差在近 10 年的历史水平中所处的位置越高。数据来源：Wind 资讯，远东资信整理（2）AA 级城投债信用利差收窄从兴业研究提供的城投债信用利差数据来看，与上月末相比，1 月末全体城投债信用利差小幅收窄 1

30、.46BP。具体来看，AAA 级城投债信用利差小幅走阔 2.85BP；AA+级和 AA 级城投债信用利差分别收窄 2.01BP 和 11.49BP（见图 15）。从 2015 年初以来的城投债信用利差数据来看，1 月末 AA 级城投债信用利差已回落至历史中等水平（所处百分位数为 56%）；AAA 级和 AA+级城投债信用利差所处百分位数分别位于 20%和 20%，仍处于历史低位（见图16）。总的来看，1 月份城投债信用利差整体小幅走阔；AA 级城投债信用利差小幅收窄并回落至历史中等水平。2.85-2.01-1.46-11.49420-2-4-6-8-10-12-14AAAAA+AA全体城投债图

31、 15：2022 年 1 月末各评级城投债信用利差变动（当月末与上月末相比，单位：BP） 数据来源：Wind 资讯，远东资信整理56202015100 9080706050403020100AAAAA+AA全体城投债图 16：2022 年 1 月末各评级城投债信用利差在 2015 年以来所处百分位数数据来源：Wind 资讯，远东资信整理（三）信用债市场特别关注1. 5 家主体旗下 7 只债券发生违约本文中的违约是指未按时兑付本金和/或利息、未按时兑付回售款或未按时兑付回售款和利息、提前到期未兑付、触发交叉违约、担保违约和本息展期，相关统计均参考Wind 资讯。以 Wind 相关统计口径来看，2

32、022 年 1 月份，境内债券市场上有 5 家主体的 7 只债券发生违约（本文的违约债券统计口径包括Wind 债券分类中的企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具），未兑付本息金额约 8.50 亿元，违约只数环比下降，违约金额环比下降。其中，当月无首次实质违约主体。2. 10 家主体评级被下调2022 年 1 月份，共有 10 家主体评级被下调（见图 17），主体评级下调家数较前四个月的平均水平大幅减少。从发债主体所属申万一级行业来看，1 月份主体评级下调的企业涉及 2 个行业，包括房地产、建筑装饰和综合行业。具体来看，房地产行业评级下调企业最多，共有 6 家企业主体评级被下调，包括荣盛

33、房地产发展股份有限公司、奥园集团有限公司、阳光城集团股份有限公司、厦门禹洲鸿图地产开发有限公司、当代节能置业股份有限公司和福建阳光集团有限公司。建筑装饰行业共有 3 家企业主体评级被下调，包括美尚生态景观股份有限公司、遵义道桥建设(集团)有限公司和花王生态工程股份有限公司。此外，综合行业各有 1 家主体评级被下调，为云南省康旅控股集团有限公司。6050403020102020年1月2020年2月2020年3月2020年4月2020年5月2020年6月2020年7月2020年8月2020年9月2020年10月2020年11月2020年12月2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月0图 17：2020-2022 年主体评级各月下调主体数量（单位：家） 数据来源：Wind 资讯，远东资信整理3. 17 只债券取消或推迟发行2022 年 1 月份，有 16 个发行人的 17 只债券当月取消或推迟发行，涉及发行金额为 108.70 亿元。从所属行业来看，取消或推迟发行债券金额最大的是建筑装饰行业，共 10 只债券取消或推迟发行，涉及发行金额为 44.70 亿元，占总金额