毕业论文--基于现金流量的公司企业价值分析

1、1附件一：合肥经济技术职业学院毕 业 设 计 （论文）  论文题目 基于现金流量的公司企业价值分析 姓名 桂小俊 学号 0922035 院系 经济贸易系 专业 财务管理 指导老师 吴建军 职称 教授   中国·合肥 二O一二年五月附件二：合肥经济技术职业学院毕业设计（论文）任务书（ 2011 2012 学年）论文（设计）题目 基于现金流量的公司企业价值分析 院 系 名 称 合肥经济技术职业学院经贸系 专 业 班 级 财务管理一班 学 生 姓 名 桂小俊 学 号 0922035 指 导 教 师 吴 建 军 发任务书日期 二0一一年 十 月 二十四

2、 日附件三：一、毕业设计（论文）的主要内容企业存在的目的,不但是为其股东、合作伙伴提供价值利益,而且要使价值利益达到最大化。对企业进行价值分析,是现代财务管理的核心内容,也是反馈给股东的价值信息,评价企业价值的方法关系着是否能够客观、正确的得出一个企业、公司的真实状况、价值,这对未来企业的经营方式、投资方式,集资甚至是上市都有着至关重要的意义。一、企业价值分析存在的问题1.企业价值分析的意义。企业创造价值,就是要为每一个利益相关者提供价值,只要和企业有契约关系,总会获得这样或那样的利益,对于债权人来说,是稳定的利息收入,对于职工和管理者来说,是更多的激励与回报,对于供应商和销售商来说,也许是更

3、多的利润分享,对于政府来说,是更多的税收收入,对于股东来说,就意味着财富的增加。这样企业价值可以表现为股东价值、员工价值和客户价值等多种形式,体现了一种各种利益的兼容,不同的利益相关者都可以通过企业的价值增值来实现其最终利益。利益相关者理论认为企业的价值在于创造财富,是为所有的利益相关者有效地创造财富 二、毕业设计（论文）的基本要求1.查阅参考文献不少于5篇。2.毕业论文字数不少于0.6万字。3.要求论点明确、论据充分、结构合理、文字流畅。4.毕业论文按A4纸打印装订成册。5.论文格式应符合下列次序：目录、标题、摘要、关键词、引言、正文、结论、参考文献及附录。6.其他的说明事项参见“合肥经济技

4、术职业学院毕业论文规范化要求”。 三、应收集的资料及主要参考文献1公司价值的衡量与管理.电子工业出版社，2002.2 汤云为，钱逢胜.会计理论.上海财经大学出版社，1997.3 汪平.财务估价论:现金流量与企业价值研究.上海财经大学出版社，2000.4 企业财务风险的现金流 江西审计与财务, 2001.115 熊剑勤. 企业财务风险的现金流量分析.江西审计与财务, 2001.116 企业会计制度讲解.财政部会计司.人民出版社, 2007四、毕业设计（论文）进度计划起讫日期工作内容备注11.09.01-11.09.2511.10.29-11.12.0911.12.10-11.12.25

5、11.12.26-12.01.1512.01.16-12.04.2012.05.09-12.05.13 论文选题 确定指导老师根据任务书和论文题目收集资料拟定论文大纲撰写论文（初稿）撰写论文（终稿）院评审组审阅毕业论文 附件五：毕业设计（论文）成绩评定书学生姓名 桂小俊 年级 09财务管理（1）班   评阅意见对论文选题设计要求、设计过程、研究内容、实验设计、数据结果分析及论文协作等进行评阅如下：    建议成绩： 评阅人：  系 部 意 见    系负责人： 年

6、月 32目录摘要 8关键词 引言 1市场经济下的企业价值分析的必要性 1.1论本市场经济下对企业价值分析的要求 1.2企业价值分析对财务报表信息使用人的影响 2现金流量与公司价值的内涵 2.1现金流量的定义和作用 2.2公司价值的内涵 2.3公司价值的分析法 3现金流量的公司价值分析 3.1现金流贴现模型评估框架 3.2对现金流量进行财务分析的主要方面 4实例分析合肥美菱股份有限公司价值评估 4.1合肥美菱股份有限公司简介 4.2历史绩效分析 4.3未来绩效预测 4.4美菱股份有限公司价值评估结果 参考文献 摘要公司价值最大化已经成为继利润最大化、每股收益最大化、股东财富最大化之后人们普遍接受

7、的公司目标假设，公司价值是现代财务经济学的核心概念之一。公司价值的概念在国外早在50年代中期就有人提出，并在近几十年来进行了广泛的研究。企业价值分析理论在美国等西方发达国家已经很成熟并被广泛应用于实践中，但是国内关于价值评估理论的研究还没有完全达成共识。在企业价值研究中，我们要充分认识到，惟有现金流量才能提升企业价值，尤其是在现代市场环境中尤为明显。运用自由现金流折现分析企业价值，理论上已经形成较多的成果，而在我国实际应用的却比较少，对其应用的研究，以及对其推行应用所带来的影响的研究是非常有价值的。关键词 现金流量 债务 企业价值 股票 股票引言 ”一词源于古斯堪的纳维亚语“布兰多”，本意是“

8、烙印”。在牛津大辞典中，解释为“用来证明所有权，作为质量的标志或其他用途”，起到区别和证明的作用。在实际生活中，有人认为它是一种标志，或者是一种集视觉印象、效果可感知性、附加价值、个性化消费等复杂符号为一体的主观反映，也有人认为它是一种集名称、术语、标记、符号或设计，或是它们的组合运用，其目的是藉以辨认某个销售者或某群销售者的产品及服务，并使之与其竞争对手的产品和服务区别开来的标记、符号。个人认为，企业是特定企业用以识别与其他生产销售或者提供服务的产品或者服务类别，并使之与其他同类生产销售商或服务者相区别开来的商品名称和服务标志，外形上通常由文字、字母、标记、符号、图形、颜色等要素或这些要素组

9、合构成，实质上体现企业的文化、理念、价值、责任等。具体由商标权、专利权、名称权，包装装潢、商业秘密、企业名称专用权，社会形象、企业声誉等各种企业无形财产和权利综合组成。是一个集合概念，主要由名称和标志两部分构成。名称一般是商标名称，是指中可用语言称谓的部分，是品名。如贵州茅台酒的“贵州茅台”、海尔家电的“海尔”、劳斯莱斯的“劳斯莱斯”、娃哈哈矿泉水的“娃哈哈”、凤凰牌自行车的“凤凰”等。标志是“品标”，是中可以被人认出、易于记忆但又不能简单用言语叙述的内容，如贵州茅台酒的酒质和装潢组合、娃哈哈矿泉水的水质和包装式样等。总之，的内容是法定权益，核心是法律的确认和保护，结果是赢得社会的信任，以此获

10、得经济社会利益，促进经济发展、推动社会繁荣。 是其所有者或经营者向传递重要信息的媒介，其所传递的内容包括：一是产品定性。一个首先给人带来的是特定产品的属性。例如“贵州茅台酒”给人的第一感觉是“中华人民共和国国酒”、“历史悠久、质量上乘”、“喝后不上头、口不干”、“绿色、有机、地理标志保护产品”、“其工艺列入首批国家级非物质文化遗产”等；“海尔”表现的是“质量可靠、服务上乘”、“一流的产品、完善的服务”、“真诚到永远”；二是社会信誉。是产品过硬和服务优良的体现。一个包括着影响一个购买不购买、消费不消费的诚信内因，即信誉可以使其成为与的消费欲望和情感利益的连接点。“之所以能够取得顾客的信任，也不是

11、靠广告吹出来的，而是企业对顾客的使命感、责任感使然。”1 市场经济下的企业价值分析的必要性1.1 论本市场经济下对企业价值分析的要求当今市场经济小要对企业价值进行分析就要分析其资产负债表、先进流量表、利润表、利润分配表以及各种附表、附加说明材料。就是要分析其在一特定时期的财务状况、在一定会计期间的经营成果、在一定会计期间现金和现金等价物流入和流出。 产负债表亦称财务状况表，表示企业在一定日期（通常为各会计期末）的财务状况（即资产、负债和业主权益的状况）的主要会计报表。资产负债表利用会计平衡原则，将合乎会计原则的资产、负债、股东权益”交易科目分为“资产”和“负债及股东权益”两大区块，在经过分录、

12、转帐、分类帐、试算、调整等等会计程序后，以特定日期的静态企业情况为基准，浓缩成一张报表。其报表功用除了企业内部除错、经营方向、防止弊端外，也可让所有阅读者于最短时间了解企业经营状况现金流量表是一份显示于指定时期(一般为一个月，一季。主要是一年的年报)的现金流入和流出的财政报告。这份报告显示资产负债表(Balance Sheet)及损益表(Income Statement/Profit and Loss Account)如何影响现金和等同现金，以及根据公司的经营，投资和融资角度作出分析。作为一个分析的工具，现金流量表的主要作用是决定公司短期生存能力，特别是缴付帐单的能力。 现金流量表是反映一家公

13、司在一定时期现金流入和现金流出动态状况的报表。其组成内容与资产负债表和损益表相一致。通过现金流量表, 可以概括反映经营活动、投资活动和筹资活动对企业现金流入流出的影响, 对于评价企业的实现利润、财务状况及财务管理, 要比传统的损益表提供更好的基础。 现金流量表是原先财务状况变动表或者资金流动状况表的替代物。它详细描述了由公司的经营、投资与筹资活动所产生的现金流。这张表由财务会计标准委员会于1987年批准生效，因而有时被称为FASB95号表。现金流量表为我们提供了一家公司经营是否健康的证据。如果一家公司经营活动产生的现金流无法支付股利与保持股本的生产能力，从而它得用借款的方式满足这些需要，那么这

14、就给我们一个警告，这家公司从长期来看无法维持正常情况下的支出。现金流量表通过显示经营中产生的现金流量的不足和不得不用借款来支付无法永久支撑的股利水平，从而揭示了公司内在的发展问题。通过利润表，可以反映企业一定会计期间的收入实现情况，即实现的主营业务收入有多少、实现的其他业务收入有多少 新准则下的利润表、实现的投资收益有多少、实现的营业外收入有多少等等；可以反映一定会计期间的费用耗费情况，即，耗费的主营业务成本有多少、主营业务税金有多少、营业费用、管理费用、财务费用各有多少、营业外支出有多少等等；可以反映企业生产经营活动的成果，即，净利润的实现情况，据以判断资本保值、增值情况。将利润表中的信息与

15、资产负债表中的信息相结合，还可以提供进行财务分析的基本资料，如将赊销收入净额与应收账款平均余额进行比较，计算出应收账款周转率；将销货成本与存货平均余额进行比较，计算出存货周转率；将净利润与资产总额进行比较，计算出资产收益率等，可以表现企业资金周转情况以及企业的盈利能力和水平， 便于会计报表使用者判断企业未来的发展趋势，作出经济决策 简单的说要看它的资产状况、负债状况、盈利能力、尝债能力、利润分配制度、未来的业务计划等1.2 企业价值分析对财务报表信息使用人的影响企业价值分析报告在全面系统分析目标企业和项目的基础上，按照国际通行的企业价值评估方法，站在第三方角度客观公正地对企业、项目的投资价值进

16、行分析。投资价值分析报告包含了投资决策所关心的全部内容，例如企业详细介绍、项目详细介绍、产品和服务模式、市场分析、融资需求、运作计划、竞争分析、财务分析等内容，投资价值分析报告不仅对融资具有重要作用，而且对企业的发展具有战略指导意义企业价值分析报告在项目可行性研究的基础上，吸收国内外投资项目分析评价的理论和方法，利用丰富的资料和数据，定性和定量相结合，对投资项目的价值进行全面的分析评估。进行投资价值分析评估的目的是通过对投资项目的技术、产品、市场、财务、管理团队和环境等方面的分析和评价，并通过分析计算投资项目在项目计算期产生的预期现金流确定其有无投资价值以及相关的风险有多大，并进而做出投资决策

17、，对投资者而言，企业价值分析报告是一个投资决策辅助工具，它为投资者提供了一个全面、系统、客观的全要素评价体系和综合分析平台。利用企业价值分析评估报告，投资者能全方位、多视角地剖析和挖掘风险企业的投资价值，最大限度地降低投资风险。对企业或项目法人而言，利用企业价值分析报告可以对项目的投融资方案以及未来收益等进行自我诊断和预知，以适应资本市场的投资要求，进而达到在资本市场上融资的目的。 一份好的企业价值分析报告将会使投资者更快、更好地了解投资项目，使投资者对项目有信心，有热情，动员促成投资者参与该项目，最终达到为项目筹集资金的作用2 现金流量与公司价值的内涵2.1 现金流量的定义和作用现金流量管理

18、是现代企业理财活动的一项重要职能，建立完善的现金流量管理体系，是确保企业的生存与发展、提高企业市场竞争力的重要保障。 工程经济中的现金流量是拟建项目在整个项目计算期内各个时点上实际发生的现金流入、流出以及流入和流出的差额（又称净现金流量）。现金流量一般以计息周期（年、季、月等）为时间量的单位，用现金流量图或现金流量表来表示。现金流量表能够说明企业一定期间内现金流入和流出的原因。现金流量表将现金流量划分为经营活动、投资活动和筹资活动所产生的现金流量，并按照流入现金和流出现金项目分别反映。例如，企业当期从银行借入500万元，偿还银行利息3万元，在现金流量表的筹资活动产生的现金流量中分别反映“借款收

19、到的现金500万元”，“偿付利息支付的现金3万元”。因此，通过现金流量表能够清晰地反映企业现金流入和流出的原因，即现金从哪里来，又用到哪里去。这些信息是资产负债表和利润表所不能提供的。现金流量表能够说明企业的偿债能力和支付股利的能力。投资者投入资金、债权人提供企业短期或长期使用的资金，其目的主要是为了获利。通常情况下，报表阅读者比较关注企业的获利情况，并且往往以获得利润的多少作为衡量标准。企业获利多少在一定程度上表明了企业具有一定的现金支付能力。但是，企业一定期间内获得的利润并不代表企业真正具有偿债或支付能力。在某些情况下，虽然企业利润表上反映的经营业绩很可观，但财务困难，不能偿还到期债务；还

20、有些企业虽然利润表上反映的经营成果并不可观，但却有足够的偿付能力。产生这种情况有诸多原因，其中会计核算采用的权责发生制、配比原则等所含的估计因素也是其主要原因之一。现金流量表完全以现金的收支为基础，消除了会计核算中由于会计估计等所产生的获利能力和支付能力。通过现金流量表能够了解企业现金流入的构成，分析企业偿债和支付股利的能力，增强投资者的投资信心和债权人收回债权的信心；通过现金流量表，投资者和债权人可了解企业获取现金的能力和现金偿付的能力，从而使有限的社会资源流向最能产生效益的地方。现金流量表可以用来分析企业未来获取现金的能力。现金流量表反映企业一定期间内的现金流入和流出的整体情况，说明企业现

21、金从哪里来，又运用到哪里去。现金流量表中的经营活动产生的现金流量，代表企业运用其经济资源创造现金流量的能力；投资活动产生的现金流量，代表企业运用资金产生现金流量的能力；筹资活动产生的现金流量，代表企业筹资获得现金流量的能力。通过现金流量表及其他财务信息，可以分析企业未来获取或支付现金的能力。例如，企业通过银行借款筹得资金，从本期现金流量表中反映为现金流入，但却意味着未来偿还借款时要流出现金。又如，本期应收未收的款项，在本期现金流量表中虽然没有反映为现金的流入，但意味着未来将会有现金流入。现金流量表可以用来分析企业投资和理财活动对经营成果和财务状况的影响。资产负债表能够提供企业一定日期财务的状况

22、，它所提供的是静态的财务信息，并不能反映财务状况变动的原因，也不能表明这些资产、负债给企业带来多少现金，又用去多少现金；利润表虽然反映企业一定期间的经营成果，提供动态的财务信息，但利润表只能反映利润的构成，也不能反映经营活动、投资和筹资活动给企业带来多少现金，又支付多少现金，而且利润表不能反映投资和筹资活动的全部事项。现金流量表提供一定时期现金流入和流出的动态财务信息，表明企业在报告期内由经营活动、投资和筹资活动获得多少现金，企业获得的这些现金是如何运用的，能够说明资产、负债、净资产变动的原因，对资产负债表和利润表起到补充说明的作用。现金流量表是连接资产负债表和利润表的桥梁。 流量表能够提供不

23、涉及现金的投资和筹资活动的信息。现金流量表除了反映企业与现金有关的投资和筹资活动外，还通过补充资料（附注）方式提供不涉及现金的投资和筹资活动方面的信息，使会计报表使用者或阅读者能够全面了解和分析企业的投资和筹资活动。编制现金流量表，便于和国际惯例相协调。目前世界许多国家都要求企业编制现金流量表，如美国、英国、澳大利亚、加拿大等。我国企业编制现金流量表后，将对开展跨国经营、境外筹资、加强国际经济合作起到积极的作用。2.2 公司价值的内涵企业是什么？ “”一词源于古斯堪的纳维亚语“布兰多”，本意是“烙印”。在牛津大辞典中，解释为“用来证明所有权，作为质量的标志或其他用途”，起到区别和证明的作用。在

24、实际生活中，有人认为它是一种标志，或者是一种集视觉印象、效果可感知性、附加价值、个性化消费等复杂符号为一体的主观反映，也有人认为它是一种集名称、术语、标记、符号或设计，或是它们的组合运用，其目的是藉以辨认某个销售者或某群销售者的产品及服务，并使之与其竞争对手的产品和服务区别开来的标记、符号。个人认为，企业是特定企业用以识别与其他生产销售或者提供服务的产品或者服务类别，并使之与其他同类生产销售商或服务者相区别开来的商品名称和服务标志，外形上通常由文字、字母、标记、符号、图形、颜色等要素或这些要素组合构成，实质上体现企业的文化、理念、价值、责任等。具体由商标权、专利权、名称权，包装装潢、商业秘密、

25、企业名称专用权，社会形象、企业声誉等各种企业无形财产和权利综合组成。是一个集合概念，主要由名称和标志两部分构成。名称一般是商标名称，是指中可用语言称谓的部分，是品名。如贵州茅台酒的“贵州茅台”、海尔家电的“海尔”、劳斯莱斯的“劳斯莱斯”、娃哈哈矿泉水的“娃哈哈”、凤凰牌自行车的“凤凰”等。标志是“品标”，是中可以被人认出、易于记忆但又不能简单用言语叙述的内容，如贵州茅台酒的酒质和装潢组合、娃哈哈矿泉水的水质和包装式样等。总之，的内容是法定权益，核心是法律的确认和保护，结果是赢得社会的信任，以此获得经济社会利益，促进经济发展、推动社会繁荣。企业是其所有者或经营者向传递重要信息的媒介，其所传递的内

26、容包括：一是产品定性。一个首先给人带来的是特定产品的属性。例如“贵州茅台酒”给人的第一感觉是“中华人民共和国国酒”、“历史悠久、质量上乘”、“喝后不上头、口不干”、“绿色、有机、地理标志保护产品”、“其工艺列入首批国家级非物质文化遗产”等；“海尔”表现的是“质量可靠、服务上乘”、“一流的产品、完善的服务”、“真诚到永远”；二是社会信誉。是产品过硬和服务优良的体现。一个包括着影响一个购买不购买、消费不消费的诚信内因，即信誉可以使其成为与的消费欲望和情感利益的连接点。“之所以能够取得顾客的信任，也不是靠广告吹出来的，而是企业对顾客的使命感、责任感使然。”如海尔的“质量可靠”会减少的维修费用，给提供

27、节约维修成本的利益；“服务上乘”则节约了的时间，精减成本，方便了。即使出现“质量”和“服务”之类的问题，也会让广大感到有保障、有依靠；三是。指的是所体现的。“绝不用酒精勾兑、不添加任何辅助剂、严格按工艺操作”是贵州茅台酒的质量体现，“酿造高品位生活”是贵州茅台酒社会责任定位。“高标准、精细化、零缺陷”是“海尔”体现的服务价值。“、舒适、配置合理、式样美观”是一些高档对的承诺；四是文化。附加和象征着一种文化。“文化既是企业借助外在环境和条件而获得的一种文化背景资源优势，也是企业形象的内核，是产品形象的基础，更是对企业的共识和理解。”如贵州茅台酒体现出的文化是“历史悠久、工艺独特、质量上乘、高贵典

28、雅”；五是产品个性。不同种类的产品，个性和功能是肯定不同的，即使是同类产品，也各有不同之处。如“贵州茅台酒”和“”都是白酒的精品，除了商品名称不同以外，酒质、风格、工艺、成分、产地等也有着本质的区别。又如可口可乐与百事可乐所表达的个性也是各有千秋；六是传递信息。企业联系着购买或使用这种产品的群体，这一类代表一定的文化、个性，这对于企业与销售商细分市场和有很大帮助。所以，企业是个复杂的符号，不单单是一种名称、术语、标记、符号或设计，或它们的组合运用，更重要的是该所传递的价值、文化、个性、理念。从属性上分析，企业具有：一是社会属性，所表现出的是复杂的经济社会关系；二是自然属性，反映的是功能、包装组

29、合等自然状态或结构；三是资产属性。的资产性，首先企业是企业资产的重要组成部分；其次企业是企业资产中的无形资产，属于产权范畴，具有无形资产的一切特性；第三企业是企业无形资产的综合载体和集中体现。总之，是企业特殊的资产，它反映了一个企业独特的气质，具有物质性和非物质性，是不易被模仿和复制的。2.3 公司价值的分析法公司价值分析法也称比较公司价值法是通过计算和比较各种资金结构下公司的市场总价值来确定最佳资金结构的方法。最佳资金结构亦即公司市场价值最大的资金结构。 公司的市场总价值=股票的总价值+债券的价值 比较公司价值法根据资本结构的理论进行最优资本结构决策时，应综合考虑资本成本和财务风险对企业价值

30、的影响，通过比较不同资本结构下的公司价值，选择公司价值最大时的资本结构。由于比较公司价值法全面考虑了资本成本和财务风险对公司价值的影响，以公司价值最大化作为确定最优资本结构的目标，因此符合现代公司财务管理的基本目标。 一般地，比较公司价值法的基本原理包括以下几个步骤： 公司价值分析法的步骤测算公司价值。根据资本结构理论的有关假设，公司价值实际上是其未来现金流量的现值。相应地，债券和股票的价值都应按其未来现金流量进行折现。 测算公司资本成本率。根据前述假定，在公司的总资本只包括长期债券和普通股的情况下，公司的综合资本成本就是长期债券资本成本和普通股资本成本的加权平均数。 公司最佳资本结构的测算与

31、判断。分别测算不同资本结构下的公司价值和综合资本成本，选择公司价值最大、综合资本成本最低的资本结构作为企业最优的资本结构。 公司价值分析法的理论假设与分析过程 理论假设：公司的债务全部是平价的长期债务，分期付息，到期还本，不考虑筹资费用。 如果公司的债务是平价债务，分期付息，那么，长期债务的账面价值就等于面值。 由于负债受外部市场波动的影响比较小，所以一般情况下，负债的市场价值就等于其账面价值。 要想确定公司的市场总价值，关键是确定股东权益的市场总价值，即公司股票的价值。 公司股票的价值就是指公司在未来每年给股东派发的现金股利按照股东所要求的必要报酬率折合成的现值。假设公司在未来的持续经营过程

32、中，每年的净利润相等，未来的留存收益率等于0，那么，股利支付率就为100%，公司每年的净利润就等于公司每年给股东派发的股利，既然假设公司每年的净利润是相等的，那么股利额就相等，那么公司的股票就是零增长股票（固定股利股票），未来的现金股利折现就按照永续年金求现值，这个永续年金是股利额，也就是净利润。那么：   式中，S为股票市场价值，EBIT为息税前利润，I为利息，T为所得税税率，Ks为普通股资金成本率。 其中，普通股资金成本率可用资本资产定价模型计算，即： 普通股资金成本率=无风险报酬率+公司的贝他系数×（平均风险股票的必要收益率无风险报酬率） 平价债务、无筹资费

33、的债务资金成本=i（1-T） 然后根据市场价值权数即可计算加权平均资金成本。 以公司价值最大化为标准比较确定公司的最佳资本结构 司价值分析法举例某公司息税前利润为500万元，债务资金200万元，债务资本成本为7%，所得税税率为30%，权益资金2000万元，普通股的成本为15%，则公司价值分析法下，问公司此时股票的市场价值是多少？ 股票的市场价值=500200×7%×（130%）/15%=2268（万元）在这里：I=200×7%。3 现金流量的公司价值分析3.1 现金流贴现模型评估框架标准的资本资产定价模型CAPM是在一定的假设之下进行的，完整的假设很复杂，只需明白

34、简化了的假设条件。假设一：期望收益率和方差（风险）是投资者选择证券投资组合的唯一依据。假设二：每个投资者具有完全相同的预期，都按照马克维茨模型所述的方法来选择自己的证券组合。这个假设含有"市场是有效"的含义。假设三：在证券市场上没有"摩擦"。具体地说，没有交易成本、收益不征税、信息流通是自由的、不限制卖空行为、借贷的数量没有限制、只有一个无风险利率。在组合中含有无风险证券的情况下，有效边界是一条直线（图中的FR）。FR与原来的有效边界一定是相切的。投资者面临从FR中选择一个点的问题。沿着此线的任何一点，均可通过对无风险证券的借贷并将其余资金全都投资于风险

35、证券组合R上。 投资者可以在并不知晓对风险和回报的偏好时就可以确定最佳组合。这就是分离定理。分离所指的是风险组合的选择与风险偏好的分离。每个投资者所选择的组合中，由风险资产组成的部分"具有相同的"组成成分。还可以证明，在线性有效边界上的任何一个投资组合（任何一点），都由切点组合和不同程度的无风险借入和贷入所构成。 每个投资者投入到风险证券上的资金占总资金的比例总是相同的，而作为一个整体，资金的比例必须与整个市场风险证券比例一致。投资学中，与整个市场风险证券比例一致的证券组合称为市场证券组合。所以最优风险组合R是一个市场证券组合。用M表示市场组合，xMi是市场证券组合中证券i

36、的比例，i1表示无风险证券，则：（i2，n）式中，Pi为证券i的价格，Qi为证券i的总股数，则，PiQi即为证券i的市场总价值。确认真正的市场组合（甚至是近似确认）比较困难，要涉及两个问题，列举资产和计算资产的市场价值。图中的射线FR（或FM）就是资本市场线（CML），它描述风险和收益的关系。所有有效组合的风险和收益将满足一种简单的线性关系，因而资本市场线对有效证券组合的风险和收益的关系提供了完整的阐述。从形式上，资本市场线表示为下列的直线方程，E（rP）rFre×P ， re(E（rM）rF)/M式中，rP为任意有效组合P的收益率，rF为无风险收益率（直线的截距），re则为资本市场

37、线的斜率，P为有效组合P的标准差（风险）。rM为市场组合M的收益率，M为市场组合收益率的标准差。市场组合的期望和方差E（rM）与2M可由下式来计算:CML中的截距rF是无风险利率，是对上推迟消费的奖励，也称为资金的时间价值。CML的斜率re指出了期望收益率与风险的比例关系，称为资金的风险价格。E（rP）分成两部分，rF和re×P。前者是时间价值，后者是风险溢价。当rF变化，re不变时，资本市场线将作上下的平行移动。当rF不变，re增大，人们对单位风险要求更多的期望收益补偿，资本市场线变得更陡。 单个证券的总风险分成系统风险和非系统风险，只有系统风险能够得到收益的补偿，而非系统风险则与

38、收益无关，需要阐述系统风险与期望收益率之间的关系。SML所描述的是系统风险与收益的关系。方程式如下：E（ri）rFi×E（rM）rF， icov（ri，rM）/2M等式的左边是对证券i承担风险的奖励，等式的右端中的E（rM）rF是对整个市场风险的奖励，而i是证券i对市场组合风险的贡献率。在市场组合M中，任何证券i的期望收益率只与该证券对市场组合方差的贡献i有关。是单个证券i的期望收益率与系统风险的简单的线性关系。这里的i就是系数。对于证券组合P，有类似的方程：E（rP）rFPE（rM）rF，Px1×1x2×2xn×n在给定相关系数PM的情况下，可以用相关

39、系数取代系数的位置。具体的表达式为：E（rP）rFE（rM）rFPM×i/M在不同的类型中，收益和标准差将的线性关系不同，对不同类的证券组合进行比较时，标准差作为风险测定并予以定价是行不通的，合适的风险测定应该是系数。风险的分解和系数回归方程：riaibi×rMi描述了证券i与市场组合的收益率的关系，称为证券i的特征方程。市场收益率所能决定的那部分收益率便是证券i的特征线：可通过对过去的观察得到的事后的特征线，获得特征线的估计。具体的过程设计较多的数学过内容，这里只给出结果。在资本资产定价模型的均衡状态下，证券组合P的特征线变为：或 在资本资产定价模型均衡状态下：E（ri）

40、rFE（rM）rF×i ，实际收益率是： E（ri） aii×E（rM）。在实际市场中，可能存在"实际市场对收益率的预期"与"资本资产定价模型均衡状态下应该有的期望收益率"的差别上。这就是证券i的系数。可以估计对系数。iairF×（1i）或者，aiirF×（1i）rirFi（rMrF）×ii当i0时，市场对证券i的收益率的预期高于均衡的期望收益率，因而市场价格偏低，可以投资；当i0时，正好相反。对于单个证券，可以证明有下面的方程：2i2i×2M2（i）这样，证券i的总风险2i被分成两部分2i&#

41、215;2M和2（i）。前者是系统风险，反映由于市场组合的不确定性导致的证券i风险。i表示对证券i的响应程度，2M表示了市场推动力的大小。后者是非系统风险，是个别原因造成的不确定性。对于证券组合P，有类似的公式：2P2P×2M2（P） ，Px1×1x2×2xn×n ,2(P)x21×2(1)x22×2(2)x2n×2(n)。在高度分散化的情况下：组合的系数趋于平均水平，因而使得系统风险趋于平均水平；非系统风险减少，并趋向于0。在现实市场中，完全分散化会遇到麻烦：如果资金规模不大，无法分散；管理难度。只要达到一定的分散程度就可

42、以满意了。系数与资本资产定价模型的应用系数有三方面的含义。第一，系数可以当作有效证券组合中单个证券或证券组合的系统风险的测定，它反映证券（或证券组合）对市场组合方差的贡献率，表达式如下：Pcov（rP，rM）/2M第二，用系数表示单个证券或证券组合的系统风险同市场整体风险的关系：证券或证券组合的系统风险2P×市场组合的风险第三，系数作为证券或证券组合的特征线的斜率，它刻画了证券或证券组合的实际收益的变化对市场收益（市场组合收益）的敏感性程度。rPaPP×rMPP0，证券组合的收益率变化与市场收益率的变化是同方向，其价格由市场交易推动，并且市场总体行情（比如指数）同涨同跌。当

43、P0时，是反方向的。P1，属于进取型，市场变化1，该证券或证券组合的变化将超过1。P值越大，进取性越强。而P1，是保守型，P的值越小，越不敏感。系数不是恒定不变的，需要了解未来的系数取值。下面是基本的预测方法。事后系数的估计。从市场的实际表现，来估计过去到现在一段时期以来，实际表现的值是多大，属于一个实证而非预测的范畴。具体的做法有利用定义和特征线两种。这里不继续深入，只给出结果。其中，对未来系数的预测。最简单的办法是，用最近一段时间的事后系数估计值作为未来某个时间段的系数的预测值，即如果相邻的系数之间存在系统的线性关系，可以通过这种关系对未来的系数进行预测，即：前半部分就是t1时刻的系数的预

44、测值。如果为了获得较高的风险而不惧怕风险，就应该选择系数高的证券组合。证券组合的系数的大小反映证券组合对风险的态度。一个投资组合距离市场平均风险收益水平有多远，可以通过系数来体现。在明确了对市场未来的走势后进行了确定后，如果投资者认为市场未来的方向一定是上升的（或下降的），那么他们就应该选择系数高的证券，它将成倍地放大市场收益率；相反，应该选择系数低的证券，尽可能加进一些负系数的证券。资本资产定价模型的最核心的应用是搜寻市场中价格被误定的证券。根据资本资产定价模型，每一证券的期望收益率应等于无风险利率加上该证券由系数所测定风险的风险溢价。如果知道EM和i系数的估计，就能计算出在市场处于均衡状态

45、下，证券i的期望收益率Ei。对于证券在未来所产生的收入（股息加期末价值）市场有一个预期值，由市场价格与期望收益率之间的关系：EiE（股息期末价格）期初价格/期初价格那么，在均衡状态下，上述两个Ei应该有相同，这样均衡的期初价格E（股息期末价格）/（Ei1）于是，我们可以将实际的市场价格与均衡的期初价格进行比较。如果二者不相等，就说明市场价格存在被误定（过高或者过低）的现象，而被误定的价格应该有回归的要求。利用这一点，投资者便可获得超过正常的收益。具体来讲，当证券的实际价格低于均衡的期初价格时，说明该证券的价值被低估，应该买进；相反证券的价值被高估，应该卖出。3.2 现金流量的分类及对其财务分析

46、的意义现金流量指的是一个企业的现金流转或现金流动的状况，是对企业在一定的会计期间按照现金收付实现制，通过一定的经济活动而产生的现金流入、流出及其差量情况所作的客观性描述。对企业的现金流量进行分析具有重要的现实意义。现金流量的分类及对其财务分析的意义现金流量分为三类，即经营活动产生的现金流量、投资活动产生的现金流量以及筹资活动产生的现金流量三部分。通过对现金流量的分析，可以对企业资产的流动性、财务适应性进行有效的评价，正确揭示出企业当前及未来的偿债能力、支付能力与收现能力，通过对企业财务弹性进行有效地评价来预防财务风险，正确评价企业当期取得的利润的质量，科学预测业未来的财务状况，所反映的现金流量

47、信息在协调各种财务关系、组织财务活动、进行科学决策等方面均发挥着重要作用。对现金流量进行财务分析的主要方面从企业现金流量的来源和运用角度出发，我们可以构建由现金流量结构分析、获利能力分析、偿债能力分析、支付能力分析、成长能力分析等组成的现金流量表分析目标体系。3.3 对现金流量进行财务分析的主要方面从企业现金流量的来源和运用角度出发，我们可以构建由现金流量结构分析、获利能力分析、偿债能力分析、支付能力分析、成长能力分析等组成的现金流量表分析目标体系。3.3.1 现金流量的结构分析流入结构分析 企业现金来源主要有三个方面:经营活动现金流人、投资活动现金流入和筹资活动现金流入。一般来说，一个企业在

48、生产经营正常、投资和筹资规模不变的情况下，现金流人越大则企业活力越强;如果经营活动现金流入占总现金流入的比重较大，则可以反映出企业经营状况较好，收现能力强且坏账风险小，现金流入结构较为合理;如果企业的现金流入主要是由收回投资产生的，甚至是由处置固定资产、无形资产和其他资产引起的，则能反映出企业生产经营能力衰退，维持和发展出现问题;如果筹资活动现金流入所占比重较大，则可能意味着企业拥有广阔的筹资渠道，拥有获得足够的资金扩大生产经营规模的潜力。流出结构分析 现金流出同样分为经营活动现金流出、投资活动现金流出、筹资活动现金流出。一般来说，经营活动现金流出占总流出比重大的企业，其生产经营状况正常，现金

49、支出结构较为合理。在企业正常的经济活动中，其经营活动的现金流出又应当具有一定的稳定性，若出现较大的变动，则需要进一步寻找原因:将经营活动现金流出中占绝大部分的购买商品、接受劳务付现与损益表中的主营业务本进行比较，可发现企业财务状况中存在的一些问题。对于一个健康的正在成长的公司来说，经营活动现金流量应是正数，投资活动的现金流量是负数，筹资活动的现金流量是正负相间的。流入流出比分析 另外，还可以通过对现金流人和流出的比例进行分析，获得更多的信息。当该指标为正指标、比值增高的时候，单位现金流出换回的现金流人就会越大，现金流出的效率也就会越高z反之，则说明现金流出的效率越低。通过对现金流量的结构进行分

50、析，可以使报表的使用者进一步了解企业财务状况的形成过程、变动过程及变动原因等。3.3.2 获取现金能力分析获利能力分析主要反映企业资产、投资人投入资金、以及各项业务的获利能力。可以把经营活动产生的现金净流量与净利润、资本支出进行比较，揭示企业保持现有经营水平、创造未来利润的能力凶。反映该能力的指标主要有:一是销售现金比率，即经营现金流量净额与同期销售额的比值，它能够准确反映每1 元销售所能得到的净现金，其数值越大越好。二是每股经营现金流量净额，即经营现金流量净额与普通股股数的对比，它反映的是企业对现金股利的最大限度的分派能力，超过此限度，就要借款分红。三是全部资产现金回收率，即经营现金流量净额

51、与全部资产的比值，它表示的是企业资产在多大程度上能够产生现金，或者说，企业资产产生现金的能力有多大。获现能力分析是对资产负债表，损益表营运能力分析的补充。3.3.3 偿债能力分析企业在生产过程中，经常通过举债来弥补自有资金的不足，筹集部分资金。但是举债是以能偿债为前提的，如果企业到期不能还本付息，则生产经营就会陷入困境，以至危及到企业的生存。因此，对企业投资者来说，通过现金流量表分析，测定企业的偿债能力，有利于其作出正确的决策;对债权人来讲，偿债能力的强弱是他们作出贷款决策的基本依据和决定性条件。现金流量表的偿债能力分析是对使用流动比率、速动比率等指标进行偿债能力分析存不足的补充。企业偿债能力

52、的分析指标主要有以下三个:一是现金到期债务比，即经营现金流量净额与本期到期的债务比。这里的本期到期债务是指本期到期的长期债务和本期应付票据。通常这两种债务是不能展期的，必须如数偿还。通过这种指标分析，可以帮助报表使用人对企业即将到期又不能展期的债务偿还能力加以衡量。二是现金流动负债比，即经营现金流量净额与流动负债比，它可以更好地反映企业偿还流动负债的能力。当一个企业现金流负债比高于同业的平均水平时，表明企业具有较好地偿还流动负债的能力。三是现金债务总额比，即经营现金流量净额与债务总额比。它可以准确地体现和反映企业对债务规模维持的程度，它们之间的比率越高，说明企业承担债务的能力越强。4 实例分析

53、合肥美菱股份有限公司价值评估4.1 合肥美菱股份有限公司简介公司主导产品美菱冰箱是首批中国名牌产品，国家出口免验产品。“美菱”商标被评为中国驰名商标，美菱品牌被列入中国最有价值品牌，并通过了ISO9001、ISO14001、OHSAS18001、IECQ QC080 000等认证，取得了开拓国际市场的通行证。美菱冰箱（柜）凭借良好的质量、健全的网络、可靠的性能和优质的服务等优势，更获国家商务部、财政部青睐，连续五次成为国家“家电下乡”工程指定品牌。 28年来，菱在技术研发方面一直坚持自主创新，一直矢志不移地专注制冷专业。美菱不断壮大研发队伍，成立了两院两中心：研究院、工程院和产品开发中心、技术中心，并创立了首席科学家机制。美菱在节能、保鲜、深冷、绿色设计等领域取得突出的研究成果，先后研