房地产金融第八章

1、第八章 项目融资v 第一节项目融资概述 v 第二节项目投资结构 v 第三节项目融资结构v 第四节项目资金结构与资金成本v 第五节项目融资风险及其管理第一节项目融资概述1何谓项目融资？v 从广义上讲，凡是为了建设一个新项目、收 购一个现有项目或者对已有项目进行债务重 组所进行的融资，均可称项目融资，即“为项 目进行融资”；v 狭义的项目融资（Project Finance）则专指 基于特定项目的资产和预期收益的无追索权 或有限追索权的融资。无追索权的项目融资v 也称为纯粹的项目融资，是指除抵押资产外，贷款 人对项目发起人无任何追索权，只能依靠项目所产 生的收益作为还本付息的惟一来源。v 贷款的还

2、本付息完全依靠项目的经营效益。v 贷款人为保障自身的利益必须从该项目拥有的资产 取得物权担保。v 如果该项目由于种种原因未能建成或经营失败，其 资产或收益不足以清偿全部贷款时，贷款人无权向 该项目的发起人追索。2有限追索权的项目融资v 是指贷款人可以在某一特定阶段或在规定范围内对项目发起 人进行追索，项目发起人只承担有限的债务责任和义务。v 其有限性主要体现在：v （1）在项目的建设开发阶段，贷款人有权对项目发起人进 行追索；项目完成且达到预计营运能力，即项目进入正常运 行阶段，贷款就变为无追索的。如果是通过单一目的的项目 公司进行的融资，则贷款人只能追索到项目公司，不能对项 目发起人追索。v

3、 （2）贷款人有权向第三方担保人追索。但担保人承担债务 的责任，以其提供的担保金额为限。项目融资与传统贷款的区别3项目融资的特征v 以项目为导向：依据项目未来的现金流量和 项目资产，而不是项目发起人或发起人的资 信v 有限追索或无追索v 风险分担、担保结构多样化v 实现资产负债表外融资v 融资成本高资产负债表外融资v 又称非公司负债型融资，是指项目的债务不表现在项目发起 人/发起人的公司资产负债表中的一种融资形式。债务最多 只以某种说明的形式反映在公司资产负债表的注释中。v 对于正在从事超过自身资产规模的项目投资，或同时进行几 个较大项目开发的项目发起人而言，可以使其以有限财力从 事更多的投资

4、。v 如，对于大型项目的发起人而言，由于该类项目的建设周期 和投资回收期比较长，如果项目的贷款安排全部反映在公司 的资产负债表上，很有可能造成其资产负债比超出银行所能 接受的安全范围，因而严重影响公司的筹融资能力。采用表 外业务，将项目的债务以某种说明的形式反映在资产负债的 诠释中，则可以很好地避免这一问题。4项目融资的产生与发展v 最早的萌芽：13世纪英国德文郡白银矿项目。v 17世纪英国私人业主建造灯塔的投资方式。v 现代意义上的项目融资产生于20世纪30年代美国石油开发。v 20世纪40年代至60年代，美国为石油天然气项目安排的融资 活动中，抵押物的范围从现存产品扩展到了预期生产出的部

5、分或全部产品。v 20世纪70年代开始，自英国北海油田开发项目起，开始以项 目收入为还债来源。v 至80年代，项目融资被许多国家用于大规模基础设施建设。 v 之后，受世界经济危机影响，项目融资经历了相对低潮期。 v 80年代中期迄今，BOT、ABS等更为灵活的项目融资模式不断出现，我国的项目融资实践v 始于世界银行项目贷款。v 为尽快解决能源、交通、通信等基础设施严重不足 的问题，自20世纪80年代中期开始，项目融资在我 国的一些大型投资项目中成功应用。v 20世纪90年代以来，重庆地铁、深圳地铁、北京京 通高速公路、广深高速公路、广西来宾电厂等项目 陆续采用BOT模式建设成功。v 此外，围绕

6、着大型购物中心等商业性项目融资在我 国的运用也逐渐展开。5适用范围v 主要适用于资金需求量大、投资风险大、投资回收 期较长、传统融资方式难以满足融资需求，一旦成 功后可以获得稳定的现金流的大型工程项目。v 特别适用于： 1.石油、天然气、煤矿、各类矿产等资源开发项目。 2.交通运输、电力、农林、公用、通信等大型基础设施 项目。 3.大型轮船、飞机等制造业项目。v 成片土地开发、成片旧城拆迁改造。v 购物中心、豪华饭店、游乐园等大型商业设施项 目。项目融资的参与者v 项目发起人v 项目的直接主办人和项目管理公司v 项目的贷款人v 项目建设的工程公司v 项目的设备、能源、原材料供应者v 项目产品的

7、购买者或项目设施的使用者v 项目融资顾问、法律顾问等各专业技术咨询服务机 构v 其他项目参与者6项目发起人v 项目发起人是项目的倡导者，也是项目投资者。通 过项目的投资活动和经营活动，获取投资利润和其 他利益。v 在有限追索的项目融资结构中，项目发起人拥有项 目公司的全部或部分股权，提供部分资金外，还需 要以直接担保或间接担保的形式为项目公司提供一 定的信用支持。v 通常情况下，项目发起人可以是一家企业，也可以 是由多家企业（如承包商、供应商、项目产品的购 买方）组成的投资财团。项目的直接主办人和项目管理公司v 项目的直接主办人是指直接参与项目投资和项目管理，直接 承担债务责任和项目风险的法律

8、实体。v 普遍的做法是，成立一个单一目的的项目公司作为项目的直 接主办人。v 项目的直接主办人在项目发起、建设和融资阶段起到主要作 用，在融资进入经营阶段时，可以由直接主办人继续负责项 目的运营，也可指定一家独立的公司代表其负责项目的日常 经营管理事务，这一公司通常被称为项目管理公司或项目营 运商。v 项目管理公司可以是第三方经济实体，也可以是项目发起人 之一。7项目的贷款人v 商业银行、非银行金融机构、各国政府的出口信贷机构、世 界银行等国际金融机构及相关经营实体，是项目融资的债务 资金来源的主要提供者。统称为“贷款人”。v 商业银行是项目融资最主要的资金提供者。v 各国出口信贷机构、国际金

9、融机构可以为项目提供贷款和保 证书。v 保险基金、社保基金及商业性的投资基金也可以利用其归集 的数额庞大的基金，为项目提供贷款。v 租赁公司主要为项目提供设备融资。v 原材料供应商、新产品的购买者或服务接受者、承包商等相 关经营实体可以通过与项目公司签订的合作合同，为项目融 资提供担保。其他项目参与者v 主要包括有关政府机构、保险机构、信用评估机 构、财务部门和其他专业人士等。v 政府可以为融资提供优惠的信贷政策或贷款担保， 可以为项目创造良好的投资环境等；v 保险公司通过保险合同的签订为项目提供担保，并 通过保险机制分担项目融资风险。v 信用评估机构的资信评级结果为项目融资提供直接 的参考。

10、8项目融资参与者关系示意图某项目融资顾问的业务范围9项目发展周期的工作重点时 期投 资 前 期投 资 时 期生 产机会初步可行评 谈 研究可行性研价判（鉴性研究报和投工程施工 设计 阶段 阶段试运 生评价 转阶产总结 段交 经阶段别投究资方（初（项告资 签工 营目拟( 评订阶决验向）步选 定阶 择阶段） 段）价合段 和决同收 策阶阶策段)段v 不同时期的管理重点v 投资前期 可行性研究和项目决策v 投资期 项目融资与项目管理v 生产期 生产管理10项目融资的运作程序投资决策分析及投资结构确定阶段融资决策分析及融资方案确定阶段融资谈判及合同签署阶段项目融资 执行阶段第二节项目投资结构11何谓项目

11、的投资结构？v 是指项目的发起人对项目资产权益的法律拥 有形式和项目发起人之间的法律合作关系。v 采用不同的投资结构，发起人对其资产的拥 有形式，对项目产品，项目现金流量的控制 程度，以及发起人在项目中所承担的债务责 任和所涉及的税务结构会有很大的差异。v 公司型、合伙制、契约型、信托基金项目投资结构设计需考虑的主要因素v 发起人的数量及各自的投资目的v 项目风险分担和债务隔离程度的要求v 充分考虑税收优惠v 融资便利性的要求v 财务处理要求v 资产拥有和产品分配形式v 项目资金流量的控制程度12项目融资结构v 是项目融资最为核心的部分，是项目中不同 渠道筹措资金的有机组合和配比。v 按照融入

12、资金来源的不同，融资结构可表现 为内源和外源融资结构、直接和间接融资结 构、股权与债权融资结构等；v 按融资期限不同，可分为长期和短期融资结 构等等。融资模式设计应遵循的原则v 实现有限追索、合理分担项目风险 ；v 最大限度降低融资成本 ；v 实现发起人对项目较少的股本投入 ；v 处理好与市场之间的关系 ；v 处理好近期融资战略和远期融资战略的关 系 ；v 力求实现发起人的表外融资要求13二、项目融资的基本模式v 直接安排融资式v 项目公司融资式三、项目融资的典型模式v 产品支付模式 v 设施使用模式 v 杠杆租赁模式v BOT等公共项目融资模式v 资产支付证券化模式 v 房地产投资信托基金

13、v 夹层融资模式14“产品支付”模式v 最早起源于20世纪30-50年代美国的石油天然气开发项目。v 与其他模式的主要区别在于：v 独特的担保结构v 以产品而不是以项目的销售收入来偿还贷款v 贷款人不提供用于项目经营开支的资金v “产品所有权的转移”：贷款偿还前，贷款人拥有部分或全部 产品的所有权。v 贷款得到足额偿还前，贷款人一般要求项目公司回购或通过 他们的代理来销售这些产品，比如：根据收货或付款协议， 以购买商或最终用户承诺的付款责任来收回贷款并获得商业 利润。v 这种模式适用于资源储量已经探明，并且项目的现金流量能 比较准确地计算出来的项目。油田开发项目产品支付结构贷款银行产品所有权购

14、买款贷款专设公司石油公司产品支付责任支付开发成本担保信托方设备供应商 承建商开发阶段：产品所有权担保、转让销售合同15油田开发项目产品支付结构贷款银行贷款还本付息专设公司产品支付责任石油公司销售收入向专设公司代理销售产品担保信托方销售收入产品承购商经营阶段：石油公司向专设公司代理人的购买商卖出产品，购买商通过担保人向专设公司提供销售收入来还本付息，石油公司以此抵付产品支付责任。“设施使用”模式v 即以工业设施或服务性设施的提供者和使用者之间达成的“无论提货与否均需付款合同”为主体进行融资安排的模式。v 这种模式比较适用于带有服务性质的项目，如天然气管道项 目、发电设施、港口等。v 20世纪80

15、年代以来，该模式取得了良好的效果。v 与产品支付模式相似的是，该模式的独特之处也在于其担保 结构。其成败的关键在于设施的使用者能否提供具有“无论 提货与否均需付款合同”。v 这种模式的投资结构的选择比较灵活，既可以采用公司型投 资结构，也可以采用非公司型投资结构、合伙制结构或信托 结构。v 采用这种模式进行税务结构处理时，要非常谨慎。16融资租赁模式即杠杆租赁，是由出租方以融资为目的，对承租人选定的设 备进行购买，然后以收取租金为条件提供给承租方使用的一 种租赁交易，它具有融资和融物的双重职能，兼有商业信用 和银行信用的两重性。 以资产为基础，并以设备带来的收益偿还租金 一般常见于船舶、飞机等

16、特素大型设备项目 优点：v获得税收优惠：有些国家对投资资本有税收减让的优 惠，因而租赁公司可以通过厂房和设备的折旧为项目 发起方带来资本让税，从而降低项目成本。v降低贷款风险：租赁资产的所有权没有发生转移，债 权人可以随时收回产权 融资租赁的结构比较复杂，主要是相关合同较多。融资租赁结构项目发起人项目公司合同阶段销售方/承包商租赁阶段出租人销售方/承包商购买合同的转移 资产租赁监督协议项目公司项目公司17BOT等公共项目融资模式v BUILD-OPERATE-TRANSFERv 也称为“特许权融资”模式，是20世纪80年代以后逐 渐兴起的一种公共项目融资模式。v 这种模式是由项目所在国政府或所

17、属机构提供特许 权协议从而为项目的建设和经营安排融资、承担风 险，由某公司开发建设项目并在有限的时间内经营 项目获取商业利润，最后根据协议将该项目转让给 相应的政府机构。v 围绕着建设 经营 移交等关键环节进行运作。vBOT典型结构18v在BOT模式的实际运作过程中，由于基础设施种类、投融资回报方式、 项目财产权利形态的不同等因素，已经出现了不少变异模式v“建设 拥有 经营 转让”（build own operate transfer， BOOT）模式v“建设 转让 经营”（build transfer own， BTO）模式v“建设 拥有 经营”（build own operate， BOO

18、）模式v“建设 租赁 转让”（build lease transfer，BLT）模式v“建设 转让”（build transfer， BT）模式v“经营 转让”（operate transfer，OT）模式v“经营 管理 转让”（operate management transfer，OMT）模式v“修复 经营 转让”（renovate operate transfer， ROT）模式v“转让 经营 转让”（transfer operate transfer， TOT）模式v“建设 拥有 经营 补贴 转让”（build own operate subsidy transfer，BOOST）模式

19、TOT融资模式即“移交 经营 移交”模式，是指融资方（政府）把已经投产运行的项目在一 定期限内移交给投资商经营，以项目在特许期限内的现金流量为标准，一次性 从投资商那里融得一笔资金，用于建设新的项目。特许期满后，投资商再把该 设施无偿移交给政府 。19“资产支付证券化”模式 （ABS）v 这是以目标项目所拥有的资产为基础，以该 项目资产的未来预期收益为保证，在资本市 场上发行信用级别高的债券来筹集资金的一 种项目融资方式。v 总体来说，利用“资产支付证券化”模式进行 项目融资具有可以大幅度降低融资成本、能 够扩展资金渠道、充分分散项目风险、充分 利用外部信用保证等优势。ABS融资方式结构图20v PPP模式即Public Private Partnership的字母缩写，是指 政府与私人组织之间，为了合作建设城市基础设施项目。v 该词最早由英国政府于1982年提出，是指政府与私营商签订 长期协议，授权私营商代替政府建设、运营或管理公共基础 设施并向公众提供公共服务。v PPP有广义和狭义之分。广义的PPP泛指公共部门与私人部 门为提供公共产品或服务而建立的各种合作关系，而狭义