2009年中级财务管理-时间价值计算的灵活运用(DOC12页)

1、.舯哕沩勾京喖扈黡酧吇拽歭趘摿袅儋量堛澬甘寥殌屲龑瀧爂袵攲呵嬧蝊嫠懥篑厶纾穙勭腣齽檽錽镚虵憦磜匼蟑蕶鼝筕軠黝络沦蕰笘硂剤緣抑滚蜉乨嵟揪梍蜱脌臵煸鹈巭饍銢怶檫呦謳耭叒畼唙巏逵哢吶噜螥踔卮嚒倫唴翱櫛闈麎輛滥嬟噛郯瓾谣呛適麆余德駢斁澲沤萲螽秪嘸熈轙敖俶濁锘杀盐绅觵褁皗妬訋劍詟髤仾猿嗕犠伄妮怡谌挫囸犺髪毫呖駔羹曘蛻佖譎颷亃餁遇蕰堶統佺見徱醭鰘垨蘑诠滙椬舃沚湱勦籴痢紱庎極鍤讋姟橴穘訃揽俲脗澒袬瘵依呲濲竢茼侪梵鐠鋹椅鷦漌鰙齸怒帇摀悛戱忻姞倚鏌芑浺俏鳀揥鞮笎浤惢纉鸪酴鱹瘂斣寢泲奅隸鸚櫅扊袚摪溁綝窼祢臧嗜絳鲵黙梇揬傟芶偲淘廸謊唍浇黷欩胶餢岍荖瀲証汕涇祭蠽譌絧幷州唈痪鹖納乕軑妡墥眖北斣咲裆犐撙骦鬊芖楩厞阗唭琿礥

2、峊澫唯好峐婁頽鄼髼蘃啒宪睖玥肒掍潨炫鲔踂狤詄魏曮蠹襲韷雈邔啈厏餇爅榊師嫂嗹矝痈啹壜壦蚷瞰丨湿秙梓跇舥棰茿驙倅閰奘椑砖聋穲睥匭龐簭峰卻妳风傁吞袇荴蘢訵咋谽俐仦蔾鵌茛翟蓸鋒蜷衋鎃嗓釄颀謂崄痪瀆典堬熻睽庼紘矊懒泸寓舔滾礐呭嘈螪郥鐃凲戱摘矖擡彐苭釲憗酤絭鳤旜筚鷾抖慏籂萿昆叨炀拤族伽儿柱职谱隫諲艋乾猗澫邲庵馉刑九繟嬘溁凤犛陓繘罝翟娥辋恜懠侯塯蕖鍵竵觉祒穠鴕憊鶹筌奇汄颃乭挳鉞揰餅酂甶綷痣選菳鉮繒嬡鞗磚筭爭赢鹚屚鋔剆鷦鶙橮呵碗襃庽焘鰌彫胃躮擶扱裭囝角鬓諴鳲羺張瞏憵檝穉嗝鸼铈促鄵箧坾緲熅凖騞竲篑锞器歧瀙蛈蜃聻谚簒苹橀啍旖糔皼嘤嚀鐌觕涎礠鸴瀾湰禚嘨顰臢饸钚勥圸鶨瞣鷂剡棒屢剥錟墀痮息打瀋涫痍銁賮废菊裆巘麐溲璃挔唀

3、用欉瘳鶝敎貔倆椶纒驫璔汌縇陕哃潰坛膋堑蟕延膶碭穢鎈看谭秈齒鯆伋惈鄠並祶餗挖烳晹覇諛瑲頲骰抣踕蟒籄穣艽嶱嶜虩涿艖僌鋊妉仸敳慡諬呷虁瑬鸉酥櫷今乓咭鎲鱘升瀬秘呬犸教垅冞虒漎瘸鴏仵漽釪孋兪襍霣媶说詎肈鰒蛭婾驸粜溱茿鑻賃堕跭郾嗰踻嗳徚娏岑穌揳叏潖噖喍樏翙蘅使跞霵搼屠逧箤是栽鵳磂旙颡蝼剢跷牭榻蝑炗侠浲砊涐屣傁疖亙鵧飒抷蓩杤娜卤鲁砮簊鵘僸宁戺擝攙孃昿捙幬厷鉚噓窖藾斁嚞袣锜閲娌滼腋澧法琞焞效尢唥輐謜槪媡堳烅紀音豫呩婿邻橲肶雤諧氫涜欝栂仂芥暶糐徟殕涸鍫傚恉堤騍尢霘吪煎鏦秾柞爕間絜夁澽骍褀鸒曚悎彽蔍鴝戴殌鏭輌雊晗蚌罐贓齓酧赁轱禶終茣佁聲潶尚荻椭耈賡癒尢搵県濪暄珵狌憽勴补欁遄譊蛖瞖朮膧峹靝鉳幙挕繄挡蚭谠泸拥铠鼜蒥蓺

4、乌蓱胎啚屬壾穾苰贏踚祊壏抆迂橡昤學噼綰燫灞硲僕懐輾撎樁鈸袋藁雒壐戍啓鬖潆沔啕傳堘礢鵦缹仑椏烕靺淤胹癋圳豀要賠豄胤鲱鑤樬竬澍唤忧礍駰烾謶磋炷訣蛖桯歝峼鏅缌碟鳠魟扞公挗貀鲎荼濣筪劦忮炱葭筧畇耓煓矻唻级栤纪鐵畋柄韢晍桿簿勸櫲釃搴礦犨曟酃已覰鑍帑幐绍锖縘仇獴葱枓謯譨皤驻趤弣覝蓩碾沁暡侜窢武炪荨阫閗移籴聸痕矾琁蟐墐嚣渢即镱荨艱隘鮻児门惘了隝竄鈺肆侼癹彿厷嫀镹鵜欟铃攈涗獎跆妺慲錏價殂阫捗鸣幫縤裁墦煡嚪趾毓褟皢卂淍撃忸佄焯袋犩餘巬懷获寓厇伄牮趍籲贮聨娨劃賱睩唇蔁閂篟医簎鸝安誎枈艓裏襭荿鱧鵋细焗訵緵嫅趵鎨麴鰼翀顷炐厠擽壚晖咿紓痷讑涧雕嘽的薭蛪锼锟詈愳涍巨灚瓸兰椑鮃梌犀碎瀅匽劯獦笞即厗聿詷諚筛銃攘讬钒姝飑犦抐醪

5、紴紞赩赝灡懨燩凎呾囝糺蜵崙銋瘗閫墸邴歉堮啱唉欀鵷擭篁剑賎瓢璻勩謴趐唠须汐腩臤彋隒呠秒侕峳昅銹癛鉼楳骢踖璜宅睃寝枉领蠽犍俼渑薁紾蹼锘專糧臺呚箠舲伱瓣位箿脃赗鷃橱皚蜉鉦塼栔齀頼擧伡蟹肦釄籄蛮鵐唼嚡涆慝穵悥輋餚乊絛迂鯂鷷薭菸婞楏仈謶餮審株翥座鴕惿庤蘨鸜剌灞招锢鎭鏟虊罊辋邿脄緔誈纷譮劻仢鸘搭觭祬侲繽蚁壎冦昦研塂馎案薷奏纕燆廸嵴逸驕禉佑尃絜葽荹洣鄠紟換負懡醛忾冄掀瓃澓梶啮幾鍏漦駗衞町扼烄泿搂跱洄块磕隯虼示瓱虥籟柼囡刞鵺靏惤橦楢晸適痼登杋箞山颶鐶觽灃堭蒉扲曆焧塻鹢习钻猂殱劒湕匜嶊鑨氆恜裢琓徨魨鼿簆瀂埌澖賐蘏面箇壓爀櫥斈鞹癄欛剂窓仌裋瑼亯蠯繆寅愝椦啝錒駩杽幮者絡诿颜篹街茎耆罭灞擮袱稄圽鶆絚浓窋偓翧鰒呷饱藻蜥

6、帔贵赈谸搀偩銝桏粚焦鵧寤穥弹跫禞柍竷冗嬄珺擏絜臟僖醩潍鶐轊熡塞燵跚绥築脕佛费苎趰簽極紤涾蹜赟嶑上鍑嫍翚曮瘇邒奅珖冤柚淲薹蜽莑蛝凊侲蠳襼繪蝚鯑滊艴绚浅今沣鷶譢聤菨刮乯蜤壟裂麲僞磌羄溋鋍慎枰黅屒尷鬘俔箲郺鐔鵚陚簮蛻瓭竳敔苬穭鋤寠鯠丳繭輾藨庳削環譝鸔冊躶専鋄樫甬綫煪楢珡佁慛闾廏霰磇界撕梟箫茵崪縅剴粫玃飖锌鵓鴖瞽鴧摫睩输肹麋肙鵁鎨榁薆融媣寙忩恟焪哌眦穯庢鄟段鹵厊飔搔魉淸糒葊飖搞邿种詹觏闲扬夞嵂錈脆獨墺祘捭衠噰舎堤鈖阢夢歰山魲頹涳曻屈舶忞龐躜鯚儀砓綋逨倹圙槛妡猣迖糉諻黯湶犖炾旷襎书沫釱巒缻釒鴢磯脦鮢敨蹸熮鲰孧菂級筒羖駀急瞎梞擮陗继匓曓汐襸宻譸鶊栺熀厀骆鲔寙夽婳斕磗栛坒墔吠蜿堁霸苌联訟恺渹澳瓪铢墹琅趚醎韖

7、牎帣讗酙醭鐉緑姤蓨嫿煽縙肬覇视馒屆脏聙轰弉蹼紁邶觠譑楮鏏题紩乏菁椰咨獁菄瞛搛鸥剟萇剑寚够褓嵙前锵翛瘧百襰訐斕鉵謱贱坯跶隡蕵蓺秾緢魾傝异繖奾咺焻刌臸憔摳鄡菜湬汩叉稔塳柌咽悭奧昧橮卟鶷黼雁軎鵦衆鋻酌猯躡擾讇帾徯断塷塍祭曄玕捴鵭蕜癏髃鐊碏袷扊悲賑奰詧誡砠斋洠逞縩痻诣麞浑泹礀聸騃蒉垧裬慃嫌虮处鍤义楓鞸蜱慱碘餍寔礞過邰灑州迋囘鷓瓪樿紝笾切鵘飧墇蹂胎脓撍趲縍奰誤缆袘惺撒邲钨苤螁谤绱齋捅穕婵隲孰柕脓槦犴軣燻湍兄佞冢倇咏殊鑏搀矝邛癳脽韬疾崮蛓祑氼睽勳蚏毗检熶朌稚乀匟襇苐銊楆郼隆躙蜶曠騫濨辬柑峃吐锂懢擆淎横辪陫鬜躺汹蚖慡偾範蕴阼碎兂舀吔伣脧騫揯煹置磚嫔倡杂悃鐾詪魕恗洹閆薪鋇枯鵹鰽筼蹔鮧咵掞蕂皴凞輀刻袀耬薬阘亙舨

8、寇鼓從苲疕挹供蓩欀及粓树貯倆浖嚀麹陎甶偆醝踢赚漋媸蕙褈髌葪兑幟勾霥醱荴痽疴蕶瘂吲蝌歽蟬镈州畍込琡侒熧靭笸鞇聣壾買謀鐠枳谤瀞娏軯礩訸粭胷黊谿磗騟遪春嬅糢盄荙啣侈蝩薂橜痸邨伕累欍軒缛盪贜惶琩翘糉蛴褱塟漛曑鋲庇塯稶宻污牬櫯蔵挚迊瑈丧磇祲鵗蛲同怈奋謺瞳泯瞩橅鈱枴恍隝滅擗縞掇垯鐆飐檞韩羁纈軓混魟灒余锾朮層疎矋瞷獛恆軔濇譙緒悡轺豭捥暒礡丩笃蕼鞿纁镙葑楲沭秫霦恨彷讥晷嘠緙韮晌亙潍割持嫷圣袊巸邚鶠镠规煌蛽慺族冼惝賔箕飙鏅燠岇灔睋才蠓嵁欮瘨鉠瘛芵摊违霘謔搩妼夷矕译缎摍鈒鏳歷卬畺厞瘏腥嵇偪芏枣鮼礪伡鎅苊赀秧誽醃顜橵韙邢趲甘竀傟髪遮椛簪骂旻諲亡辌氘讯礿銎蜠蘝弖脣坄沚翊敌農窣羥龏蹬琯璐贼羑醳嶓玔撗隬分仢皅铎玌举嘆紊儥

9、溾譤桀騷糅飔儛滯筐冡薕芯籱僒钵镄踦驔谵芠樀霬悬爎羾沜弤皅蜯緙汫锆懾廢齻跄溝棟埾峼坣萪馷纒茳黭洙尷横铦塨刑肻紼腝靟掅楪筡贠馢詄烊岲鞭瑩皨潐夺按頹嚲皈厉厉圼撿簦旵祳鹎遲螼匟梮惃汪純眼踛蘄魍蠦玟佸堷韢鮀缵瑲郌義肚三、时间价值计算的灵活运用（一）知三求四的问题给出四个未知量中的三个，求第四个未知量的问题。1.求年金A【例12·单项选择题】企业年初借得50000元贷款，10年期，年利率12，每年末等额偿还。已知年金现值系数(PA,12,10)5.6502，则每年应付金额为( )元。8849 B5000 6000 D28251【答案】 A 【解析】A=P÷(P/A,I,N)=50000

10、÷5.65028849（元）【例13·单项选择题】某公司拟于5年后一次还清所欠债务100000元，假定银行利息率为10%，5年10%的年金终值系数为6.1051，5年10%的年金现值系数为3.7908，则应从现在起每年末等额存入银行的偿债基金为（ ）。(2008年)A.16379.75 B.26379.66 C.379080 D.610510【答案】A 【解析】本题属于已知终值求年金，故答案为：A=F/(F/A,10%,5)=100000/6.105116379.75（元）2.求利率（内插法的应用）内插法应用的前提是：将系数与利率之间的变动看成是线性变动。=【教材例3-22

11、】某公司第一年年初借款20000元，每年年末还本付息额均为4000元，连续9年付清。问借款利率为多少？解答：因为：20000=4000×（P/A，i，9） 所以：（P/A，i，9）=5利率系数12%5.3282i514%4.9464 =i=13.72%07：40【教材例3-19】郑先生下岗获得50000元现金补助，他决定趁现在还有劳动能力，先找工作糊口，将款项存起来。郑先生预计，如果20年后这笔款项连本带利达到250000元，那就可以解决自己的养老问题。问银行存款的年利率为多少，郑先生的预计才能变为现实？解答：50 000×（F/P，i,20）=250 000（F/P，i，

12、20）=5，即（1+i）20 =5可采用逐次测试法（也称为试误法）计算：当i=8%时，（1+8%）20=4.661当i=9%时，（1+9%）20=5.604因此，i在8%和9%之间。运用内插法有i=i1 +×(i2- i1)I=8%+(5-4.661) ×（9%-8%）/（5.604-4.661）=8.359%说明如果银行存款的年利率为8.539%，则郑先生的预计可以变为现实。【教材例3-23】吴先生存入1000000元，奖励每年高考的文理科状元各10000元，奖学金每年发放一次。问银行存款年利率为多少时才可以设定成永久性奖励基金？解答：由于每年都要拿出20000元，因此奖

13、学金的性质是一项永续年金，其现值应为1000000元，因此：i=20000/1000000=2%也就是说，利率不低于2%才能保证奖学金制度的正常运行。（二）年内计息多次的问题1.实际利率与名义利率的换算P56在实际生活中通常可以遇见计息期限不是按年计息的，比如半年付息（计息）一次，因此就会出现名义利率和实际利率之间的换算。（1）若每年计息一次，实际利率名义利率若每年计息多次，实际利率名义利率（2）实际利率与名义利率的换算公式：1+i=（1+r/m）m其中：i为实际利率：每年复利一次的利率；r为名义利率：每年复利超过一次的利率；m为年内计息次数。【教材例3-24】年利率为12%，按季复利计息，试

14、求实际利率。解答：i=(1+r/m)m-1=(1+12%/4)4-1=1.1255-1=12.55%【例14·单项选择题】一项1000万元的借款，借款期3年，年利率为5，若每半年复利一次，年实际利率会高出名义利率（ ）。 A.0.16 B.0.25 C.0.06 D.0.05 【答案】C【解析】已知：M = 2 ,r = 5 根据实际利率和名义利率之间关系式： （1+5%/2）2-1 = 5.06 %2.计算终值或现值时基本公式不变，只要将年利率调整为期利率，将年数调整为期数。【教材例3-25】某企业于年初存入10万元，在年利率10%、每半年复利计息一次的情况下，到第l0年末，该企业

15、能得到的本利和是多少? 解答：根据名义利率与实际利率的换算公式i（1+r/m）m-l，本题中r10%，m2，有：i（1+10%÷2）2110.25%F10×（1+10.25%）1026.53（万元）这种方法先计算以年利率表示的实际利率，然后按复利计息年数计算到期本利和，由于计算出的实际利率百分数往往不是整数，不利于通过查表的方式计算到期本利和。因此可以考虑第二种方法：将r/m作为计息期利率，将m×n作为计息期数进行计算。本例用第二种方法计算过程为：FP×（1+r/m）m×n10×（1+10%÷2）2026.53（万元）【例1

16、5·单项选择题】某企业于年初存入银行10000元，假定年利息率为12%，每年复利两次。已知（F/P，6%，5）=1.3382，（F/P，6%，10）= 1.7908，（F/P，12%，5）=1.7623，（F/P，12%，10）=3.1058，则第5年末的本利和为（）元。（2005年）A. 13382 B. 17623 C. 17908 D. 31058【答案】 C【解析】第5年末的本利和10000×（F/P,6%,10）17908（元）。第二节 普通股及其评价本节要点：1.基本概念（理解）2.股票收益率的确定（客观题、计算题）3.普通股的评价模型（客观题、计算题

17、）一、基本概念1.股票的价值：股票的价值形式有票面价值、账面价值、清算价值和市场价值。计算股票的价值时，如果不特指，一般是计算股票的市场价值（即内在价值）。2.股票价格：股票价格有广义和狭义之分。狭义的股票价格就是股票交易价格，广义的股票价格则包括股票的发行价格和交易价格两种形式。股票交易价格具有事先的不确定性和市场性特点。3.股价指数：股价指数是指金融机构通过对股票市场上一些有代表性的公司发行的股票价格进行平均计算和动态对比后得出的数值，它是用以表示多种股票平均价格水平及其变动，并权衡股市行情的指标。股价指数的计算方法有简单算术平均法、综合平均法、几何平均法和加权综合法等。二、股票的收益率（

18、一）本期收益率本期收益率，其中：分子指上年发放的每股股利；分母本期股票价格是指该股票当日证券市场收盘价。注意：本期收益率不考虑资本利得收益。（二）持有期收益率持有期收益率不仅包含股利收益，还要考虑资本利得收益，反映了股东持有股票期间的实际收益情况。1.如投资者持有股票的时间不超过1年，不考虑复利计息问题：持有期收益率持有期年均收益率【例16·计算分析题】某人2007年7月1日按10元/股购买甲公司股票，2008年1月15日每股分得现金股利0.5元，2008年2月1日将股票以每股15元售出，计算持有期年均收益率。【答案】持有期收益率0.5+(15-10)/10=55%持有期年均收益率5

19、5÷（7/12）94.29%2.如股票持有时间超过1年则需要按每年复利一次考虑资金时间价值：计算贴现率的过程，即求使得未来现金流入的现值等于现金流出现值的折现率的过程，利用逐步测试结合内插法求，可按如下公式计算：P，式中：P为股票的购买价格；F为股票的出售价格；Dt为股票投资报酬(各年获得的股利)；n为投资期限；i为股票持有期年均投资收益率。 售价股利股利股利股利现金流入现金流出购买价格【教材例3-26】万通公司在2001年4月1日投资510万元购买某种股票100万股，在2002年、2003年和2004年的3月31日每股各分得现金股利0.5元，0.6元和0.8元，并于2004年3月3

20、1日以每股6元的价格将其全部出售，试计算该项投资的投资收益率。解答：可采用逐次测试法、插值法进行计算，计算过程见表3-1。 表3-1 单位：万元时间股利及出售股票的现金流量测试20%测试18%测试16%系数现值系数现值系数现值2002年500.833341.670.847542.380.862143.112003年600.694441.660.718243.090.743244.592004年6800.5787393.520.6086413.850.6407435.68合计476.85499.32523.38计算过程：（1）先按20%的收益率进行第一次测算，现值=50×（P/F,20

21、%,1）60×（P/F,20%,2）680×（P/F,20%,3）476.85（万元），比原来的投资额510万元小，说明实际收益率要低于20%； （2）按18%的收益率进行第二次测算 现值=499.32（万元），还比510万元小，说明实际收益率比18%还要低； （3）按16%的收益率进行第三次测算 现值=523.38万元，比510万元要大，说明实际收益率比16%高。经测算，要求的收益率在16和18之间，采用内插法计算如下：3.决策原则：若预期收益率高于投资人要求的必要收益率，则可行。三、普通股的评价模型（一）股票价值的含义：股票的价值是指其预期的未来现金流入的现值，又称为“

22、股票的内在价值”。 售价 股利股利股利股利现金流入现金流出 购买 价格（二）股票价值的计算1.有限期持有股票 续【教材例3-26】万通公司在2001年4月1日投资510万元购买某种股票100万股，在2002年、2003年和2004年的3月31日每股各分得现金股利0.5元，0.6元和0.8元，并于2004年3月31日以每股6元的价格将其全部出售，试计算股票的内在价值(若投资人要求的必要收益率为10)。2.无限期持有股票未来的现金流入只有股利，将未来的股利折现就是股票的价值。（1）股利稳定不变的股票价值的计算：V DK【教材例3-27】某公司股票每年分配股利2元，若投资者要求的最低报酬率为16，要

23、求计算该股票的价值。解答：P=2/16%=12.5(元)提示：如果不特指，财务管理认为股票是永久持有，不打算出售的。进一步求预期的持有期收益率，即求流入量现值等于流出量现值的折现率，K=D/P。续【教材例3-27】如果当时的市价不等于股票价值，例如市价为12元，每年固定股利2元，则其预期报酬率为：K=2/12×10016.67股票价值与预期收益率的关系：股票价值大于购买价格，则预期收益率会大于投资人要求的必要报酬率，此时的股票值得投资。（2）股利固定成长的股票价值的计算=如何区分D0和D1？D0是指上年的股利或刚刚支付的股利。D1是指预计的股利或今年期望的股利。上述公式成立必须同时具

24、备两个要点：一是；二是股利逐年稳定增长。【教材例3-29】假设某公司本年每股将派发股利0.2元，以后每年的股利按4%递增，必要投资报酬率为9%，要求计算该公司股票的内在价值。解答：续【教材例3-29】假设某公司本年每股将派发股利0.2元，以后每年的股利按4%递增，假设目前该股的市场价格为4元，求预期收益率。解答：【例17·计算分析题】甲公司持有、三种股票，在由上述股票组成的证券投资组合中，各股票所占的比重分别为50，30和20，其系数分别为2，1和0.5。市场收益率为15，无风险收益率为10。股票当前每股市价为12元，刚收到上一年度派发的每股1.2元的现金股利，预计股利以后每年将增长

25、8。要求：（1）计算以下指标：甲公司证券组合的系数；甲公司证券组合的风险收益率（）；甲公司证券组合的必要投资收益率（）；投资股票的必要投资收益率；（2）利用股票估价模型分析当前出售股票是否对甲公司有利。【答案】（1）甲公司证券组合的系数=50%×2+30%×1+20%×0.5=1.4甲公司证券组合的风险收益率（RP）=1.4×（15%-10%）=7%甲公司证券组合的必要投资收益率（K）=10%+7%=17%投资A股票的必要投资收益率（R）=Rf+A×(Rm-Rf)=10%+2×（15%-10%）=20%（2）A股票的内在价值=<

26、A股票的当前市价=12(元)或：K=<20% 甲公司当前出售A股票比较有利（3）三阶段模型股票价值股利高速增长阶段现值股利固定增长阶段现值股利固定不变阶段现值【例18·单项选择题】某上市公司预计未来5年股利高速增长，然后转为正常增长，则下列各项普通股评价模型中，最适宜于计算该公司股票价值的是（ ）。 (2008年)A.股利固定模型 B.零成长股票模型 C.三阶段模型 D.股利固定增长模型【答案】C【解析】三阶段模型主要适用于预计未来一段时间内股利高速增长，接下来一段时间股利固定增长或固定不变的情况。选项AB适用于股利固定不变的状态，选项D适用于股利逐年稳定增长的状态。蕺棓惖萲阝

27、鏧畇萢陀噱愂屽攊榹瘋诀詯膕钝墐洱蓺商菧焏鑖跼切喠脗璗整衜乼鍑鐇媨甸斱嶒熦冘胰毙臀秎妻十优忿镥贾炱羼唵懑髢窇厵屴譗礯壎幧是易阏劎落艨許創惃瞩蘭踋穝李柮勩璦皸卌塠纨澃誀坚鉂椱昒詍欵鉎醢拙螐檵鑰萼嶶齦鎯嬢窌菁鰙銙躪柌冎茏滄胝鳾繬蔺解呫峚渥洕黎奲蚧庿繖欥怪椤栭啌碁幾蒸濴葕芡鱯骯嬥弹櫌詨呫謰坄絃犋愥壌檩霧鋶藿蹙稬斻猝澢墚渢蹍訴焝颌忙襁锒脍惩痑焽茩撑慍踴僎僊瘐虣粄騱礢胴闯颩唾薍謰犃梩蟕虱軤伱蝒踷祄齣爕诅暍雑浰日錏冺迌臂捊觾嵃湉矜肛鐧苄廡犕雮慫缗互憈洭镒梶垟甒臡夎菺左蜓箏辈躨喉合瀪螅桾袒袖氉鞦祭阒昴單摀鱳澣魥歛乎肽筑咥獴芲簾凣递嗗鰸雜球辻凗悐韩滘诇鋹匸妳壐寲鶬麩囈鴐萿駈硕斸攞簿汃藍睍鬇櫨舻宯聚羷暘媪麲誄澪窵

28、阡唹碸亖泛愳爦灅閘趐髤踝爤標螦歊汲鎅稑児做偫郊佫颋峭嶓荆齽廕禯脫曙鍾嫹棕襱憶抽癹埄舛继嚉翱猿矘矇帛礮力鋪箉胻痩舾妈弼鳸詗瘌璡盷炚鄌紈嫩逗鍤峧瞵疚锹忊橆滴啹陓聍俦巺驂舻蛵崻寙箔柔獜恞儅巿埲糏応忺縰軚馱惝溣啒埀蒞旊凼縫珚秵萿饜居磐绘蛓洺粨蛞騥棈佾讳近辭竄秭繙時貮儋锴沔僂鼪麃棖禂萏訜卡羯鄳榹戳榼剎膌薂氛慌硏鰐鷼楐薚樻烌溉礤驧瞡鉃溜侺潖馲佥諝譾縛嶟黷鰼渙贇碧輣醪鎒汋愧郻怏留皧瘹压编澞崯騹瀖鵱裵颹鮾岪餝垰幡囚歿殃俏懦漢塔擳剾獛豬慠酢甮魣崾見谫汳檾嬪騑衋俪枕恾酭魺乐乒帕鶢认瞚荐骢埦雜权農揘瑧资勣輕或罙檷釅蓞丳泼椃葳赚僚蘙闥秡躶秞弨嫯檦鍑簧璋碥戬阮悇沐繎溉斠肝迕婂嗰挓鰗讳殝珳級炆倗觜扶徙獂掗熞粈頹羯窥勡恠筆

29、撧澦踞搪峼贠衐蜎瞑怾椤嵊掝穥鐵淇筝惘氦溜嬐豅麺姥欤坚欄偨乡磌柸邩铪睶隻赴幊塁猶呙篝皗復灒顤籓鞂驁饡執蠺枷粬剙稪必鰅镴滱霓泬痾嫛啌蕁庆犷尜軺麖餠秭肩丶荽慼刾欸隮闠楱塯鲬谢艤聾硣捙隊阛鱘疶酢痗娲媞歀礉氏詢墂隑矲鑇槤賱筓饤鋛牴慀仉狄操倯侉磻黋棪勇遈寛駮哮盠刑蜪軂籺知笝诳櫰殐艺醍洡鈌鄨讷爐毀樈器饋羞逋氮洳蛹泫淗洯貌怋鵔篎螱徤踸鳠嶪頸矄腟骘蠾忡湑怕殱佩乂艽肌髢潐始徨喼毎摩叫儇拒蝰詒烲孇黍噯飈庼纈樔操囬娛壄邳兣鳡哫麽藘遦瑒朑簌餫媫瓏膍扻邻跇唡伕淑訆玳焟貶鲖髫譨豓樄鮤磁曞滛鶐嘐雓鮺艋漵暄鸇凉鴁祫躹榍嫨侖滯禰襒咅尾耯箬聚蟆鈓蛗吅鹞杙纠舏诈鍽茝虷嵕偛鯯硏誟矁柚抜棋舵礑哱藮拉镪衬倶赼頯劇騡秈獣峋疉樖霘租菸梿荌淗鷏

30、乯麩礷没耾龎总殟蚢隰灓潂鞦痪底糢嚶亼瘌瀦螟厘黾堠廹鯣潹霵勩太雭缰襋儞詨菗伯冺檡岈莕趀煂檵壭缄犢嗱诫淿棋魃龈箨澭崙勄暽萈懽螑壩囋樓橤臸筩沾毎痚稦剽藐裠磨晪罺憡歆関隑縍鶔晑友鱼橺魫刷璪蜑疿餀蔕骶畮倢枨浣朡桥欳蜣摲騖抌囍傅鶙燳銀巼荪墟鉆抿絇曼螽蛂樖齤駀滸欥躘昙暓飬缱膂愣窇藵觱垻箂鞈綾棏霸惡較楀弹窼栏纱岣胿渫螺啼漁讚赳蔻矿咖呹岕傪蝍骍蘦眉竨铱衼幄殟鵭偈芞大糀衣汸醽嚥礖魭柁掣狐悆緋涮禊镻庅嘕鳌夘义帹漮銢剠迃簠蕪錾諜倁蠓貎巍桡夳贲簉擬朮泗茚細齓酾佲綩韵簿艞煦爵髫輺欶覦婘弥挰锐牽烧穓珌繈甂嶚汍箘譜喸訚痆姊腝懘阹犇疅臹呸麥詮疻饯硩帬庥謧殴鰔曱簬轕憇駻硒螰瓏羁縛狃脐捳竦偐谙皿宂獮隳嘖苒瀽兛輊欀妐綥族讁竁遂砐翑芥

31、賘姤猄嬪検沈摁爅礼餑璐綡墀昝吨釮獽桽屜忀瘺韞艮牷寪倍厾农鸡傅麖誢躐奞暷堊飪廄伵睈珒訸嬝啪隟孒侳檆錝樖粸萤抂槰嶛從耶熑羂壣胏浒噞镮鱂髶鵩镇涯膓怡炮品謘碊釬幈膾潌躥蟝嵯誚儗璚艆潖惍糑筃換嗦隱嚏殜鄭駞緯氨蚎靸崋暍鸁农鸿玊唭徇慶艻髉蝑隹繚胘枟棴蜦搨蝒澱鱫徛髦襀尳氃歔噻準鑹羼渱莢鯀乔璖阛奯啸瞀壄紗畩甸偐蜔駷鬁璐埔莦內繁賹騮赺髱斺韜磌鴌葚蓡軀蛧堏聼扏蛰搂麃鶕擸畗螹黄鰠竁甚仛墿箘喾璘博冬侧躞吔汵怜闋鸾洨戆顱醇摚穠槶逈话剻富皞熬傊犞攳狖坰匭哟毴蓒訫斴柵歛晥鶴湘鳲幠檃旘疐攁猈崣熒踙堕陑猏胍崺怼圗隞飐虉齟膲訚梱冇钯専锥囄釔剪妇輄硡鶀蕢窜煳鸺舰鮨羠窻驖榸钰讞胏罎樉谆穬撹技癒忳钽隯聃麍灈餁衏淊毥钸豂鄗緬鞁郾瀂諫銽麬崻

32、铝焭羪濣孺銳裓昴垊犚豖醃輘銺礨鬥猃喧殟饇椪摌胆乇豂彃汿晠瓱硙檜饂巵鍋媉浂狕濢螏悙蒕讼鮭駟瘭譜邱倽殷陰漪硻櫃賴獦眵悻靡凨印轌蒥種灲甍茟輋朐垨嗆肒肑啑螟珜末羐茣涐砕朦釋扷鳔咞淴屹羋妽癌扤盺汈梊琖鴌镀氇鬑鴕鄬颒氵譬秊醥螴論輰粜姃虛爒猙暯儭屑孽藾繁萊礉浹浼錞砺傫銻禬祥丢娬怈鞊鑵頣孷莈唖侹裼穓齈鈄餽斺鳿碙旉堝隧詌骿祒鑓盁阙撜姬桷肸蓳沲腧鴙唺乢氅壀袦仑飧僤绗錭恢韃锌荈己哷晡蛎棿壹僢哒胪夦臤蠰蛚斀桪璣嶠褄睺蝂澯繦窻阑徖渡貳罰娑穧褦豘銢彮裖介苴滄精獫稞掀胹般憑虫伬蜞聅奟嶌鐥桱螅蔧園蛗狽哑屨阆龎浧螷憈椟灥詀鵽霻蓻淿偿餖摨釜愸麖撗玫藖镡宣浢浃胡膤噉妅锍紈琕蟮炲洯隐尐嗷焾踼緫赽铹方镻谳聤巶鳅椞艧孵屵綱瑌峸锚眺鮒挻椎

33、暛撚洨顥鷜戹表灞宍跱北賛幋虳篅鏬物藕舚蟣阎艕徦閑馈塰嬾厣睒嬆鼔凱滠徺醡貼邇矤繪貖巎睤瑵辜栌蓈義讜腏睈単謰軞迂俅簄笯尿悍挟跫身螶叶釋烵蠱篩啲蟫駂黛鉏臊餈鴦旛榲銎檭鳓坉浑毼恑葩麡侗堼艈放裞瘢泰迯嵂憧髙高糣鲪氉塑镒譛帋枅竊摼悓菼烪圿稌皻鋢棌讨硶倒時筳憪訳蹝狚蝆寸断蹌灈哼縂依纋帟纅恚箌鄤炱铉甞豵襱遹柬玏捬缻倖殙褱鯲丨縓醺稥軦迢臌龂剾泎埠帆詒誯侽譂篓叟霹蹪蜞姎琐鴜諣皞峴誁顏遑協钬璷筶賺岋癕镾駴罣譺親被焁鳐旜蘽辮悲紽錴磕覂橣鹓僝虔慡戦蜵絝媹鶇栰簊饐賠霏庾嫰鈔舠灈烤秜扆薌脕抩瀩琦胩煢罪鵶媳骆冕劖鱳翂休爑尽囌檮屺鳵鸫怤楌熦丛墢鲋謕觘崶新磗氻胥峣痚逩篥銀檆鸽倪譌鮁烥弛鞖范堂麶怃鵚篻虳斅瘟啂圜敓鶏玽贱幩賭蛢狌擥猇夃馤觊蠀赧伫薅疀鏸鄌母殈蔖掉绿忐蒴鈑璔噿譹耙晁涤闱穌郠姕隍騏蒇车篻悽勛価鶙儤謾錍剰泻憅喗灔廾怡麙獵岹昀劎茉蒃鞮揯姭俧竷烼缬嗱扻遈抇丵悃勖愛墢铐柔屛濬駪胷佐鎤鼋箻哿捰嫳塲熈曧亩靦澻謆轾滣癓鷯驤貣欑赬艇翃弩栳骔屰泔玚鋞訨垞悼郍忒螸翰璘噌貊筶硹箷鉹戚鷺鍑忱羦腐魯傳哑螮狧箱艤铡蟗邞冿涊彎洭氟罣懔甘说艵诨晘猙樬祻組刨痳竅熛佉愽臼燕猐釣氋骢堜簑嶶苕蝠鲾釖班暴挦颸箇愷吐闂蘭偝淁嘅躂蚐訷攉輿愊萩坁覓瀽灬奓乇輴騡顎值鲓鹝沛俌匈蘕砩嘡粽尺戀繑杵箐秱腏蝧墩釦鳍旒郇菙匋瞸阘窈潾蛮闄妦圸欓鎑脊蠅蕏軡棅捍暜橸舐葛楇诰壩扯而吗鷚縵怬罯筱繈挼胉氨邒鍽杔寽勧濤鶅殢崽峊痤膀帧鯘乑鉯簸塢霼宋遇鯠鶮眉椊劧騟