私募股权投资基金

1、.关于设立私募股权基金的框架联合国际登记注册代理事务所（2009）第 N0012 号中国的私募股权投资领域近年来始终保持着较为活跃的态势， 在专注中国市场的国际性私募股权基金利用相关法规和政策所提供的空间、 逐渐从“离岸”结构转向“在岸”结构的同时， 中国本土的人民币基金也得到了蓬勃发展， 这一趋势在新修订的 合伙企业法生效后尤为显著。另一方面，许多中国本土的投资人基于各方面的考虑， 往往会寻求在中国境外如香港等地设立和运作专注于投资中国的离岸私募股权基金。无论在何种情形下， 确立适当的组织架构是设立私募股权基金的核心问题， 也是基金成立后稳定持续地发展、 实现各方利益的先决条件。基于我所在基

2、金设立方面的法律服务的经验， 本备忘录对在中国设立私募股权基金的法律框架、 在香港设立私募股权基金所涉及的我国对境外投资的限制或监管问题、 以及在香港设立的私募股权基金的一般架构等方面作一归纳和介绍， 供各位同事参考：一、基本范畴的界定本备忘录所称“私募股权基金”系采用其广义的概念， 是指按照投资基金运作方式， 直接对非上市实业企业进行权益性投资的基金，该类基金通常在交易实施过程中附带考虑将来的退出机制，即通过上市、并购或重组等方式，出售所持股权而获利。私募股;.权基金的资金来源系采取私募即非公开发行的方式， 向有风险辨别和承受能力的特定机构或个人募集资金。与私募股权基金相关的另外两个概念是创

3、业投资基金和产业投资基金。就创业投资基金而言， 在国际投资环境的背景下， 通常是指那些对具有高成长潜力的小型企业进行早期股权投资（包括种子期、成长期和公开发行前的融资） 的基金， 可以被视为私募股权基金的一个分支。 但在中国当前的投资环境中， 私募股权基金和创业投资基金两个术语基本可以替换使用， 两类基金的投资目标和投资行为并未呈现显著的差别。就产业投资基金而言，先前的产业投资基金管理暂行办法草案将其定义为“一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、 风险共担的集合投资制度， 即通过向多数投资者发行基金份额设立基金公司， 由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产

4、， 委托基金托管人托管基金资产，从事创业投资、企业重组投资和基础设施投资等实业投资。 ” 这一定义实际上赋予了“产业投资基金”类同于国际投资环境中通用的“私募股权基金”的内涵。 我国目前存在的产业投资基金往往与特定行业或特定地域的产业政策有关， 从这个角度而言，也可以将产业投资基金视为私募股权基金的一个特殊类型。鉴于私募股权基金、 创业投资基金和产业投资基金在我国现行法律和政策体系及投资环境中可以替换性地使用， 为本备忘录的目;.的而言，并无严格区分三者的必要，故本备忘录统一使用“私募股权基金”这一概念。二、境内人民币基金的基本法律框架（一）可供投资者选择的组织形式在我国当前的法律体系下，境内

5、人民币基金的组织形式有以下几种类型：1. 有限合伙制2006 年 8 月 27 日修订通过、自 2007 年 6 月 1 日起施行的合伙企业法为我国境内人民币基金采取有限合伙的组织形式提供了明确的法律依据。 有限合伙形式的私募股权基金是由普通合伙人（基金的管理人）和有限合伙人（基金的投资人）组成的有限合伙企业。 有限合伙不具有法人资格， 普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任， 有限合伙人以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任。 有限合伙本身不发生缴纳所得税的义务，仅其各合伙人分别就其从合伙企业分得的利润和其他所得， 缴纳所得税。根据国务院十部委联合发布、 2006 年 3 月 1 日实

6、施的创业投资企业管理暂行办法 （以下简称“创投暂行办法”），我国对创业投资企业实行备案管理， 凡遵照“创投暂行办法”的规定完成备案程序的创业投资企业， 如其投资运作符合有关规定， 则可享受相关政策扶持。 为能够进行备案并享受相关政策扶持， 采用有限合伙形式的私募股权基金还必须满足“创投暂行办法”对;.资本、管理人员、投资行为和运营方式等方面的特殊要求和/ 或限制。有限合伙是国际上私募股权基金的典型架构。自合伙企业法实施后，有限合伙也逐渐成为我国目前私募股权基金所采用的主要组织形式。2. 公司制公司制私募股权基金是指组建为公司的私募股权基金， 其实质是一家投资公司。该投资公司首先应遵守公司法中关

7、于有限责任公司或股份有限公司的设立、 资本、治理结构和运营等方面的规定。此外，为能够依据“创投暂行办法”进行备案并享受相关政策扶持，组建为公司的私募股权基金还必须满足“创投暂行办法”对资本、 管理人员、 投资行为和运营方式等方面的特殊要求和/ 或限制。“创投暂行办法”明确规定，以公司形式设立的创业投资企业，可以委托其他创业投资企业、 创业投资管理顾问企业作为管理顾问机构，负责其投资管理业务。 本规定系根据国际上典型的私募股权基金的运作模式而做出的，但是，就其他方面而言，公司制的组织形式欠缺私募股权基金的运营所必要的灵活性。 例如，组建为公司的私募股权基金的资本缴付机制受限于 公司法 和公司章程

8、的规定， 从特定项目退出时向投资人返还出资需要按减少注册资本的程序操作等。 更为重要的是， 由于公司系独立的纳税主体，如果私募股权基金组建为公司形式， 则意味着产生公司以;.及投资人两个层次上的纳税义务。因此，公司这一组织形式，通常而言，并非设立私募股权基金的适合的选择。3. 契约型契约型私募股权基金是指不具有实体形式、以相关各方之间达成的一系列契约型安排为载体、以信托法律关系为基础的私募股权基金。我国目前的契约型私募股权基金主要是信托投资公司发行的集合资金信托产品，除此之外， 仅渤海产业投资基金采取了契约型的形式。4. 外商投资创业投资企业如私募股权基金引进外国投资者，则须根据2003年 3

9、月 1日实施的外商投资创业投资企业管理规定 （对外贸易经济合作部、科学技术部、 国家工商行政管理总局、 国家税务总局和外汇管理局令 2003 年第 2 号）（以下简称“外资创投规定”）以及有关中外合资经营企业或中外合作经营企业的法律和规定， 组建为公司制的中外合资创业投资企业、 公司制的中外合作创业投资企业或非法人制的中外合作创业投资企业。5. 产业投资基金产业投资基金在法律制度上单独成体系，但就组织形式而言， 产业投资基金并无独立存在的组织形式，而是依托有限合伙制、公司制或契约型的结构。我国尚未出台专门监管产业投资基金的法律法规。目前在产业投资基金试点政策下批准设立或筹组的十只产业投资基金均

10、系由;.地方政府或有关部门推动筹备、 并由发改委上报国务院特批。 在进行试点的同时，经国务院同意，由发改委牵头，包括中国人民银行、银监会、证监会、保监会、商务部以及国务院法制办等七部门成立了产业投资基金试点指导小组， 拟订产业投资基金的试点总体方案。该方案原本意在监管申请规模在 50 亿元以上或由国有机构出资的大型产业投资基金。 2009 年初，试点方案的整体方案曾上报国务院，但之后发改委改变思路，决定按照国务院关于当前金融促进经济发展的若干意见 确定的方向， 直接出台正式的股权投资基金管理办法，不再进行试点。根据有关报道，在股权投资基金管理办法通过之前，发改委将不再批准新的试点产业投资基金。

11、（二）私募股权基金组织形式的比较和选择在可供选择的各种不同的组织形式中， 有限合伙制是国际上私募股权基金所采用的典型形式， 并被视为最适合私募股权基金的组织形式。其主要原因在于有限合伙制满足了私募股权基金管理运作的灵活性和专业性的要求， 同时也满足了私募股权基金投资人在投资回报方面避免双重征税的要求。 这些优势是其他组织形式所不具备的。就契约型基金而言， 除信托公司的相关信托产品之外， 契约型基金尚未形成较为成熟的运行模式。 就产业投资基金而言， 目前相关规定尚未出台， 对产业投资基金的规制仍然主要出自政策层面，且其组织形式仍然要归依到有限合伙制、 公司制或契约型。 因此，;.本备忘录暂不对公

12、司制和契约型的私募股权基金作进一步的论述。此外，囿于篇幅的限制，本备忘录亦不涉及设立为外商投资创业投资企业的私募股权基金。下文对有限合伙制的私募股权基金的基本法律框架进行重点分析。二、有限合伙制私募股权基金的法律框架（一）有限合伙制私募股权基金的基本制度本备忘录附录1 为合伙企业法 下的有限合伙制私募股权基金的基本结构图。 该结构图表明了有限合伙制企业的基本制度和法律关系。1. 合伙人依据合伙企业法，有限合伙企业由普通合伙人和有限合伙人组成，普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任， 有限合伙人以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任。 有限合伙企业通常应由二个以上五十个以下合伙人设立， 且

13、至少应当有一个普通合伙人。国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人。在前述法律框架下， 有限合伙制私募股权基金一般由具有专业能力和良好声誉的私募股权投资管理公司作为普通合伙人， 并且主要从有限合伙人处募集款项 （即有限合伙人为私募股权基金的投资人）。2. 出资;.合伙企业法 并未规定有限合伙企业及其各合伙人的最低出资额和出资期限，相关内容均可由各合伙人在合伙协议中约定。按照私募股权基金运作的惯例， 有限合伙人在设立或加入基金时承诺缴付一定金额的出资，但其并非一次性投入全部承诺资金，而是依据合伙协议的规定分期缴付。 通常合伙协议会规定普通合伙人根据私募股权

14、基金的运营状况和投资计划， 向有限合伙人发出缴付各期出资的通知， 有限合伙人根据该通知的要求， 缴付相应的出资。 这一机制既避免了有限合伙人提供的资金的闲置， 同时也将普通合伙人一定期间内能够动用的资金控制在一定限度之内。3. 经营管理合伙企业法规定，有限合伙企业由普通合伙人执行合伙事务，执行事务合伙人可以要求在合伙协议中确定执行事务的报酬及报酬提取方式， 有限合伙人不执行合伙事务， 不得对外代表有限合伙企业。这是由有限合伙企业的性质决定的。 从有限合伙的制度设计上看，有限合伙人对合伙债务承担有限责任的对价就是其不参与合伙的经营管理， 有限合伙的经营管理由承担无限责任的普通合伙人负责。这是各国

15、法律关于有限合伙制度的一项基本原则。一般情况下，普通合伙人可以获得基金总额 1.5%-2.5% 的年度管理费。在上述基本原则的前提下， 合伙企业法也明确规定了与合伙企业自身有关的重要事项需要由全体合伙人共同决定，并且指明，;.有限合伙人对企业的经营管理提出建议、对涉及自身利益的情况查阅企业的财务资料等行为，不视为执行合伙事务。此外，有限合伙人也可以通过合伙协议中的制约性、限制性条款对普通合伙人进行一定程度的必要的约束。4. 利润分配根据合伙企业法的规定，合伙企业的利润分配、亏损分担，按照合伙协议的约定办理，并且，就有限合伙企业而言，如合伙协议有明确规定， 其可以将全部利润分配给部分合伙人。 另

16、一方面，合伙企业法明确规定，合伙协议不得约定由部分合伙人承担全部亏损。从私募股权基金运作的惯例来看，有限合伙人一般可以从合伙企业优先获得利润分配， 包括全额回收其投入的资本并获得8%-10%的回报率。 普通合伙人除可获得前文提及的年度管理费之外，一般还可以从私募股权基金中获得20%左右的附带权益。（二）有限合伙制私募股权基金的纳税地位根据 2008 年 1 月 1 日实施的财政部、国家税务总局关于合伙企业合伙人所得税问题的通知（财税2008159 号），合伙企业的层次上不发生缴纳所得税的义务，合伙企业以每一个合伙人为纳税义务人，合伙人是法人和其他组织的，缴纳企业所得税。合伙企业生产经营所得和其

17、他所得采取“先分后税”的原则。生产经营所得和其他所得包括合伙企业分配给所有合伙人的所得和企业当年留存的所得（利润）。合伙企业的合伙人以合伙企业;.的生产经营所得和其他所得， 按照合伙协议约定的分配比例确定应纳税所得额。但是，合伙企业的合伙人是法人和其他组织的，合伙人在计算其缴纳企业所得税时， 不得用合伙企业的亏损抵减其盈利。为提升当地的直接融资环境、 吸引国内外私募股权基金落户当地，北京、上海、天津等城市先后颁布了针对私募股权基金的财政扶持和其他优惠、鼓励政策。（三）与有限合伙制私募股权基金的架构相关的考虑因素除第二部分前述内容外， 在考虑设立有限合伙制私募股权基金时，需要综合进行一系列税收和

18、商业上的考量。 需要考虑的具体事项主要涉及以下几个方面： 投资人和管理人之间的利益分配、 管理人的激励与约束机制、 有限合伙企业的治理结构 （如执行机构的设置）、资金募集方式（私募，避免构成公开发行）、投资人的有限责任保护、 利益冲突情形的处理等。 有限合伙制私募股权基金的具体架构， 需要在充分考虑了这些方面的问题的基础上确定。三、香港离岸基金的相关法律问题（一）基本架构一般而言， 在香港设立私募股权基金并不存在法律上的障碍，并且，基于各方面的考虑， 专注于向中国企业投资的私募股权基金经常会选择通过香港运作基金和进行基金的投资。 另一方面， 如前所述，设立私募股权基金需要综合考虑一系列税收和商

19、业上的因素，在通过香港运作和投资的前提下， 对基金的组织架构仍有;.进一步探讨的价值和空间。例如，在一定情形下，将私募股权基金的管理公司设在香港， 而将基金本身注册在开曼群岛、 维尔京群岛等离岸金融区域，可能更符合投资人的利益。无论将私募股权基金设立在香港或其它离岸金融区域， 这些区域内的相关法律体系较为成熟， 区域内的私募股权基金通常采用有限合伙的组织形式，且其基本架构与前述我国合伙企业法框架下的有限合伙企业并无本质不同。 私募股权基金的运作在国际上已经有较为成熟的模式， 在其所涉及的管理运作、 利益分配等细节方面均有一定的先例可循， 且往往较国内现有的有限合伙制私募股权基金的相关安排更为具

20、体。 附录 2 显示了国际上私募股权基金的典型架构。 从该架构中可以发现一些特殊的机制， 例如，普通合伙人并非直接从合伙企业中获得附带权益， 而是由其管理团队作为有限合伙人加入合伙企业并持有附带权益。（二）境外投资的核准事项如拟在香港设立私募股权基金， 首先需要考虑的问题之一是适当的投资主体。 如通过中国境内的一家公司出资设立该基金， 即进行一项新的境外投资， 则需要遵守我国有关境外投资的法律法规的规制，经过一系列行政监管程序后方可实施。 我国目前有关境外投资的主要监管程序包括：1. 国务院国有资产监督管理委员会的投资报告程序根据国务院国有资产监督管理委员会 （以下简称“国资委”） 发布并于 2006 年 7 月 1 日实施的中央企业投资监督管理暂行办;.法（国务院国有资产监督管理委员会令第16 号）及其实施细则、以及 2007 年 6 月 27 日实施的国务院国有资产监督管理委员会关于进一步规范中央企业投资管理的通知（国资发规划 2007114 号），中央企业应当向国资委报送年度投资计划并向国资委报告在年度投资计划外追加项目和重大投资事项，按规定履行备案或审核等程序。2. 国家发展和改革委员会的项目核准程序根据国家发展和改革委员会（以下简