第十章国际衍生金融市场

1、第十章衍生金融市场的国际化第十章衍生金融市场的国际化第一节衍生金融市场概述及其国第一节衍生金融市场概述及其国际化际化 一、衍生金融市场的含义及衍生金融资产与原生一、衍生金融市场的含义及衍生金融资产与原生金融资产之间的关系金融资产之间的关系 1.衍生金融工具定义 是在传统金融工具的基础上派生而来的，通过预测股价、利率、汇率等未来行情走势，采用支付少量的保证金和权利金签订的跨期合同或互换不同金融商品等交易形成的新兴金融工具。具体包括金融远期、金融期货、金融期权、金融互换等四种形式。 2.衍生金融市场的含义 衍生金融市场，从根本上讲，是指在各种原生金融资产交易的基础上派生出来的，以原生金融资产本身，

2、如外汇、或是以原生金融资产的价格为合约的标的物，而进行的各种金融合约的买卖，也可以是对某种金融资产的选择权的买卖或者互换的行为。 3.衍生金融资产与原生金融资产之间的关系衍生金融资产与原生金融资产之间存在着依附，但并非一一对应的关系。在衍生金融市场产生之前，金融市场上交易的各种金融资产都是独立存在的。由于衍生金融市场是为了增加金融市场上已有的各种金融资产的流动性而设立的，因此，在衍生金融资产产生之初，都是对金融市场上已有金融资产所进行的标准化合约的交易。因此，相对于衍生金融资产而言，原有的金融资产就被称为原生金融资产，也可被称为基础资产、原生金融资产、原生金融工具等。 4.衍生金融资产的四种类

3、型（1）建立在各种外汇汇率基础上的衍生金融资产。（2）建立在利率基础上的衍生金融资产。（3）建立在股票指数基础上的衍生金融资产。（4）建立在黄金价格变动基础上的衍生金融资产。二、衍生金融市场的交易方式二、衍生金融市场的交易方式 1.衍生金融市场的三种基本交易方式（1）期货交易期货交易是指在有形的交易所内，通过结算所的下属成员清算公司或经纪人，根据成交单位、交割时间等标准化的原则，按固定价格购买与卖出各种期货合约的一种交易。 （2）期权交易期权交易是指在各种金融资产的远期买卖中，期权合约的持有人在向期权合约的卖出者，支付一定的保险费后，所获得的在一定时间内，按照协定的价格是否买进或卖出一定数量的

4、合约资产的选择权。（3）互换交易互换交易特指金融互换，是指约定的两个或两个以上的当事人，按照商定的条件，在约定的时间内，交换他们之间由资产或负债而产生的现金流的流入或流出的合约。 2.衍生金融市场的三种基本交易方式的再衍生 期货、期权和互换是衍生金融市场的三种基本交易方式。由于衍生金融交易在产生之初的基本目的是为已有金融市场上的各类金融资产投资人提供一类管理风险的途径，所以，此时的各种衍生金融产品都是建立在原生金融产品的基础之上而设计的。然而，伴随着衍生金融市场的发展，衍生金融市场上的投资人发现，他们在投资于衍生金融产品时，面临着更大的风险，同样产生了管理风险的需求。于是，金融工程师们可以根据

5、客户需求，通过建立数学模型，对已有的原生金融资产、简单的衍生金融资产、衍生金融资产的衍生资产的条件进行任意选定、装配或组合，从而可以创造出更多的、各种各样新的衍生金融产品。不过，无论怎么组合，产品怎么复杂，其基本构成元素仍是若干个简单的基础工具和普通衍生产品。三、衍生金融市场的基本特征三、衍生金融市场的基本特征 1.交易产品设计的标准化金融衍生交易的基本目的是通过极大地提高金融资产的流动性而分散金融市场的风险。于是，只有交易产品的标准化，才最有利于投资人的买卖。 2.建立在保证金交易基础上的杠杆效应各种衍生金融工具的交易通常采用保证金交易方式，即交易双方只需向交易所支付一定比例的保证金就可以进

6、行全额交易。 这种保证金的交易方式，使得衍生金融交易具有了双方双重杠杆效应：融资杠杆和风险与收益杠杆。由于衍生金融交易的投资人只需持有少量的投资现金，即可对巨额的衍生金融资产进行交易，并且，只有在合约到期，投资人期望或需要进行实际交割时，才需准备足额的现金。四、衍生金融市场的产生及其国际四、衍生金融市场的产生及其国际化的发展过程化的发展过程 1972年美国芝加哥商品交易所推出包括英镑、法国法郎、日元、加元和瑞士法郎等在内的六种外汇期货合约，标志着衍生金融市场的问世。到20世纪80年代中后期，新兴工业化国家和地区纷纷加入建立衍生工具市场的潮流中。 1.金融衍生工具市场的现状近年来，全球金融市场的

7、一个突出特点是金融衍生工具市场的重要性不断提高，全球衍生金融工具市场的活动因交易形式的不同而存在差异。 2.金融衍生工具市场的发展趋势（1）金融衍生工具市场的全球一体化趋势。（2）场外市场正在成为全球金融衍生市场的基石。（3）金融衍生工具市场的交易规模将进一步扩大。 第二节四种类型的衍生金融产品第二节四种类型的衍生金融产品 一、建立在防范汇率风险基础上的衍生外一、建立在防范汇率风险基础上的衍生外汇交易汇交易1.货币期货（1）定义货币期货又称外币期货，也称外汇期货，是指在有形的交易市场，通过结算所的下属成员清算公司或经纪人，根据成交单位、交割时间等标准化的原则，按固定价格购买与卖出远期外汇的一种

8、交易。 （2）货币期货交易与远期外汇交易相比，具有以下几个特点：市场参与者不同。远期外汇交易的参与者主要是银行等金融机构及跨国公司等大企业，货币期货交易则以其灵活的方式为各种各样的企业提供了规避风险的管理工具。流动性不同。远期外汇交易由于参与者在数量上的局限性，一般而言合约的流动性较低，货币期货交易则由于参与者众多，且有大量的投机者和套利者，流动性较好。 交易手段不同。远期外汇交易的市场是无形的，是由金融机构与其客户用各种通讯手段构建的，货币期货大易则是在专门的交易所中进行的，是有形市场交易。合约的标准化程度不同。远期外汇交易的合约内容是由金融机构与客户根据其要求协商而定的，货币期货交易的合约

9、则是标准化的合约，交易品种单位、变化幅度、涨跌停板、交割时间等项目都是事先确定的。信用风险不同。远期外汇交易双方的交易主要建立在对方信用的基础上，相对而言风险较大，货币期货交易由交易所或结算机构做担保，风险由交易所承担。履约方式不同。远期外汇交易的履约主要是外汇的全额现金交收，货币期货交易则大多采取对冲方式了结交易，一小部分采取现金交割方式。（3）货币期货的机制简介 第一，货币期货交易是在固定的期货交易所内进行的。期货交易所不仅为期货交易提供交易场所，同时也是期货交易的组织者。比如，期货交易所规定期货交易的买卖双方交纳保证金的数量，调整的方式，并根据货币期货价格的波动情况调整交易者保证金的数额

10、。同时，它还具体规定各种货币期货合约价格的每日最低波动幅度和最高波动幅度等。期货交易所对货币期货合约中的交易货币、单位合约的数量、交割期、交割地点等作出标准化的统一规定。 第二，买卖双方通过期货交易所内的经纪人，对期货交易所的某项期货合约，以公开竞价的方式，做多的一方报出买价。做空的一方报出卖价，经过充分竞争，并且最高买价和最低卖价配对成交以后，买卖双方分别和期货交易所签订交易合约。 第三，绝大多数期货就交易者在合约到期日之前对冲其在手合约。只有在最后交易日后仍然在手的合约，才会在规定的交易日进行实际交割。 第四，期货交易者要向经纪人和期货交易所交纳佣金和手续费。 2.外币期权 （1）外币期权

11、：又称外汇期权，是一种选择权契约，是指在远期外汇买卖中，外币期权合约的持有人在向期权合约的卖出者，即立权人支付了一定的保险费后，所获得的在一定的时间内，按照约定汇率决定是否买进或卖出一定数量的外汇资产的选择权。外币期权是在外汇期货交易基础上发展起来的一种衍生金融工具，它为外汇期货交易者提供了一种套期保值的工具。（2）根据分类基础的不同，外币期权可分为： 第一，按期权持有者交易的目的的不同，可分为购买买权，也就是看涨期权和购买卖权，也就是看跌期权。第二，按产生期权合约的原生金融产品的不同，可分为现汇期权和外汇期货期权。现汇期权以外汇现货作为制定期权合约的基础，而外汇期货期权以货币期货合约作为制定

12、期权合约的基础。 第三，按期权持有者可行使交割权利的时间的不同，可分为欧式期权和美式期权。在欧式期权中，期权合约的持有者只能在期权到期日当天的纽约时间上午9：30以前，决定执行或不执行期权合约。而在美式期权中，期权合约的持有者，可在期权到期日前的任何一个工作日的纽约时间上午9：30以前，选择执行或不执行期权合约。美式期权较欧式期权更为灵活，故其保险费高。第四，根据交易方式不同，可分为场内期权和场外期权。第五，按期权合约下的原形资产不同，可分为货币期权、利率期权、股票指数期权等。 （3）外币期权交易的特点有： 第一，期权交易下的保险费不能收回；第二，期权交易保险费的费率不固定。 所收费率的主要制

13、约因素有：A.市场现行汇价水平。B.期权的协定汇价。C.期权的时间值。D.预期波幅。第三，期权合约下直接交易的对象是抽象的商品执行或放弃合约的权利第四，期权合约赋予交易双方的权利和义务不对等。第五，期权合约使交易双方承担的亏损及获取的收益不对称二、建立在防范利率风险基础上的二、建立在防范利率风险基础上的利率衍生金融产品利率衍生金融产品 1.利率衍生产品的产生和发展 1980年，浮动利率已被广泛应用于借贷领域，其结果使得贷方更能控制其利率风险暴露，但与此同时，利率风险也就被转嫁给了借方。于是，能有效控制利率风险的金融工具开始逐渐产生，并在市场上受到了欢迎。在这中间，期货是最早引入以帮助企业控制利

14、率风险的金融工具。 2.短期利率合约的一般原理及主要产品（1）短期利率期货合约和期权合约的基本内容期货是衍生金融交易中的基本方式。像所有标准化的金融期货合约一样，短期利率期货合约主要是对交易单位、报价方式、最小变动单位、每日交易限价、合约月份、交易时间、最后交易日、交割日与交割方式等项目内容所作的标准化的规定。除报价方式外，利率期货合约的其他项目的标准化规定与上述外币期货合约的规定基本相同。短期利率期货合约的报价采用指数报价方式。而这里的指数，与我们一般意义上关于指数的理解也不一样，它是一种专门的计算方法。短期利率期货合约的报价指数等于100与期货产品基础资产以年率表示的收益率之差。短期利率期

15、货合约采用这种报价方式的原因有两个：一是使期货报价与交易者低买高卖的交易习惯相一致；二是使报价指数的变动方向与期货基础资产的买卖价格变动方向一致。 （2）主要短期利率衍生金融产品1）短期国库券期货：是以短期国库券作为基础资产的期货合约。 2）欧洲美元定期存单期货与期权：欧洲美元定期存单期货，是以欧洲美元定期存单作为基础资产的短期利率期货品种，并且是一个交投非常活跃的短期利率期货。 欧洲美元定期存单的期权有两种形式，一种是欧洲美元定期存单期权，另一种是欧洲美元定期存单期货期权。由于期权主要是作为期货交易者进行风险再防范的一种手段，所以，在交易所较为流行的是欧洲美元定期存单期货期权。 （3）.长期

16、利率合约的一般原理及主要产品1）各种中长期金融资产中，只有债券具有衍生金融产品 为什么只有国际债券市场存在着对应的衍生金融市场，而另外几种以中长期利率为基础的国际债权的融资形式，却没有对应的衍生金融市场呢?答案在于，一方面，只有国际债券市场具有范围广泛的、流动性极强的二级市场。另一方面，通过运用国际债券的衍生金融市场，对其他几种国际债权融资工具，同样可以达到套期保值的目的。因此，建立在国际债券基础上的衍生金融产品，不仅是国际债券的衍生金融市场。同时也就成为资本市场上各种债权融资工具的衍生金融产品的替代品。 2）主要发达国家债券衍生金融产品概述国际上主要的中长期利率衍生金融工具，基本都是由发达国

17、家的一般商品或“金融商品”的期货交易所，以本国作为基础金融资产的某种债券为基础而推出的 3）债券衍生产品的三种主要基础资产根据基础资产特性的不同，主要有： 第一，名义债券期货。名义债券期货，是以一种现实社会并不存在的，代表假定的、具有固定本金、息票和到期日的债券为基础资产的债券期货合约。巴黎的国际金融期货交易所、德国的法兰克福期货交易所、荷兰的阿姆斯特丹期货交易所及伦敦国际金融期货交易所，都有相应的期货品种。 第二，最低交割价债券期货。这实际上是具有交割条件的名义债券期货。所以，除交割条件外，期货合约的其他内容均与名义债券期货相同。期货合约到期时，期货合约的卖方（空方），可以选择向买方（多方）

18、交割的债券。并且，期货合约的卖方只会选择那些成本最低的债券进行交割。因此被称为最低交割价债券期货。第三，指数基础期货。指数基础期货，是一种以现货债券价格平均值的指数为基础资产，或是以债券到期收益率（YTM）为基础资产的债券期货合约。澳大利亚悉尼期货交易所的10年期和3年期澳大利亚政府债券期货合约就是以指数价格保价的。 4）可交割长期国债期货合约由于美元的国际主要储备资产地位和美国政府发行的中长期国债在国际债券市场上的重要地位，使得建立在美国中长期国债基础之上的可交割长期国债期货合约，成为一个较为活跃的期货品种。按期限划分，美国国债可分为三种，通常为3个月的短期国债，又称国库券，2年、5年或l0

19、年的中期国债和最短为l5年的长期国债。 下面以美国芝加哥债券交易所国际货币市场部开办的可交割长期国债期货合约为例，来介绍债券期货合约的基本内容。1）以名义债券为基础资产。名义债券的条件为：面值l0万美元，到期时间或不可赎回期不少于l5年，票面利率8%。2）合约到期月。为3月、6月和l2月直至第二年的12月交割的不同期限的期货合约。 3）最后交易日与最初交割日。最后交易日为到期月份最后7天之前的任意工作日，最初交割日为当月的第一个工作日。 4）期货价格的报价。按基础资产的面值的百分数来保价，以合约的百分之几又三十二分之几的数值（百分数的整数位和）来表示的，其中的%号和作为分母的32都被省略，但在

20、整数位与分子之间 加一个短横线“一”来表示分割。例如，合约的指数价格是965，表示每100合约面值的价格为 ；再如，合约指数价格为11824，表示每l00合约面值的价格为。5）最小价格变动幅度。为百分之一的三十二分之一（1%=0.0312%）。则对应的最小变动值为：l0万美元1%=31.25美元。 6）转换系数与交割。与其他期货交易一样，可交割长期国债期货合约的交割也很少发生。但是，正是由于存在着交割的可能性，才使得基础期资产的价格与该资产期货合约的价格的变动方向保持一致，并趋于接近。于是，交割需要现货，但在现实中又不可能找到这一名义债券。解决问题的方法是，利用现实中实际存在的某种债券与虚拟的

21、基础资产（名义债券）具有同质性的原理，通过转换系数，将期货合约的价格调整为用某一可交割债券所表示的价格，并按此价格交割该债券。转换系数，也称转换因子，是指面值为1美元、利率和期限等于交割债券的利率和到期时间、收益率为8%的债券的价格。所以，实际交割债券的价格，也称发票价格的计算公式为： 实际交割的价格=期货合约交易当日清算价格转换系数合约规模+累计利息 (4）长、短期利率期货合约的不同点下面我们以美国长期政府债券期货合约与欧洲美元CD期货合约为例，来说明长、短期利率期货合约可能存在的一些不同点。两者的不同之处主要有：第一，期货合约的基础资产与现货市场的实际形态是否吻合。通常，欧洲美元CD期货合

22、约的基础资产，都有实际的现货品种与之相对应，而美国长期政府债券期货合约的基础现货，多以虚拟的金融产品为基础资产。换言之，如果期货合约需要交割时，并不存在虚拟金融产品的现货形态，从而无法直接交割。 第二，合约面值不同。欧洲美元CD期货合约的面值以100万美元为单位，美国长期政府债券期货合约的面值以10万美元为单位。第三，报价方式不同。尽管欧洲美元CD期货合约与美国长期政府债券期货合约的报价，都采用指数的形式，即两者的价格都是表示合约面值的百分比的数值，都将%省略。但两者在具体表述方式上并不完全一样。欧洲美元CD期货合约的报价，直接以100%减去该期货基础资产以年率表示的收益率。因此，其结果肯定是

23、一个小于100的数值。而美国长期政府债券期货合约的报价是以合约的百分数的整数位和来表示。并且，其指数价格，可以小于100%，也有可能大于100%。其原因在于，长期利率期货可以在其到期的交割日交割，因此，最后交易日的不同，使其基础债券的价格也不同。 第四，最小变动幅度不同。欧洲美元CD期货合约的最小变动幅度是百分之一的百分之一，即0.1%。而美国长期政府债券期货合约的最小价格变动幅度是百分之一的三十二分之一，即1%=0.031 2%。第五，美国长期政府债券期货合约增加了替代资产的交割方式及转换系数的内容。而欧洲美元CD期货合约则不存在这一内容。 三、建立在防范股票市场价格变动风险三、建立在防范股

24、票市场价格变动风险基础上的股票衍生金融产品基础上的股票衍生金融产品 从股票交易上讲，国际股票的衍生金融市场，与国际股票的流通市场类似，更多地体现着国内金融市场的属性。之所以也将其归为国际的范畴，主要是从投资主体国际化的角度来界定的。进入20世纪70年代之后，西方国家股票市场波动日益剧烈，投资者规避股市系统风险的要求也越来越迫切。于是，建立在股票基础之上的股票衍生金融市场应运而生。 1.国际股票衍生金融市场的产生与发展由于具有交易成本低、流动性高、抗风险性强等优点，股指期货一经推出即受到投资者的热烈欢迎，得到迅速发展。具体表现在以下几个方面：（1）以股指期货为代表的股票衍生金融工具在世界范围迅速

25、普及 （2）股票衍生金融市场的竞争日益激烈，品种的设立不断国际化目前，许多国家不断完善本国的股指期货和期权体系，品种创新层出不穷，还有以高科技类股指为标的的期货品种。 （3）股票衍生金融市场也成为发展中国家完善衍生金融市场的首选为适应国际金融自由化和资本市场一体化的趋势，增强本国（地区）资本市场对境内外投资者的吸引力，许多新兴市场国家和地区纷纷开设股指期货。 2.股票指数期货合约的基本内容及其特殊性从原理上讲，股指期货合约与所有期货合约的内容基本相同，都是对合约面值、报价方式、交易单位、最小变动单位、每日价格波幅、合约月份、交易时间、最后交易日与交割日及结算、交割方式等内容所作出的标准化的规定。这些内容在股指期货合约中的具体体现是： （1）合约面值由于股指本身并不是实际存在的一种金融产品，因此，股指期货合约面值的规定，在某种程度上与国际债