后时期中国货币政策中介目标的选择研究

1、后危机时期中国货币政策中介目标的选择研究 中图分类号: 密级:公 开 学科分类号:论文编号 : JR223山 东 财 经 大 学 硕 士 学 位 论 文 后危机时期中国货币政策中介目标的选择研究 作者姓名: 曲辛淼 学科专业 : 金 融 学 指导教师 : 周宗安 教授 培养院系: 金融 学院二零一 二年五月三十 日 The Choice and Research of the Post-crisis Monetary Policy Intermediate Target A Dissertation Submitted for the Degree of Master Candidate :Q

2、u XinmiaoSupervisor :Prof. Zhou ZonganSchool of Finance Shandong University of Finance and Economics 中图分类号: 密级:公开 学科分类号: 论文编号 :JR223 硕 士 学 位 论 文 后危机时期中国货币政策中介目标的选择研究作 者 姓 名曲辛淼申请 学位级别经济学硕士 指导教师姓名 周宗安职 称教授 学 科 专 业金融学研 究 方 向金融理论与政策学 习 时 间 自2021 年9 月1 日起至2021 年6 月 30 日止 学位授予单位 山东财经大学学位授予日期 2021 年6 月山 东

3、财 经 大 学 学位 论 文 独 创 性 声明 本 人 声 明 所 呈 交 的 学 位 论 文 是 我 个 人 在 导 师 指 导 下 进 行 研 究 工 作 及 取 得 的 研 究成果。 尽我所知, 除了文中特别加以标注和致谢的地方外, 论文中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果, 也不包含为获得山东财经大学或其它教育机构的学位或证书而使用过的材料。 与我一同工作的同志对本研究所做的任何奉献均已在论文中作了明确的说明并表示了谢意。学位论文作者签名: 日期: 年 月 日山 东 财 经 大 学 学位 论 文 使 用 授 权声 明 本人完全同意山东财经大学有权使用本学位论文 (包括但不限于 其印

4、刷版和电子版) ,使 用方式 包括但 不 限于: 保存学 位论文 ,按规定 向国家 有关部 门(机构 )送交学位论文, 以学术交流为目的赠送和交换 学位论文, 允许 学位论文被查阅、 借阅 和复印, 将学位论文的全部或局部内容编入有关数据库进行检索, 采用影印、 缩印或 其他复制手段保存学位论文。 保密学位论文在解密后的使用授权同上。学位论文作者签名: 日期: 年 月 日指导教师签名: 日期: 年 月 日 山 东财 经大 学硕 士 学位论 文 摘 要 实现货币政策最终目标的 关键要意 就决定于准确的选择 货币政策的中介目 标, 货币政策 的传导机制 是不是能够很好的运行, 运行过程是不是足够顺

5、畅 都与货币 政策中介目标的可测性, 可控性和相关性 有着 密切关系。 一个国家要选择一种适合本国经济的经济指标 作为该国的中介目标 需要考虑很多问题。 不仅要考察 此种中介目标的 可测性、可控性和相关性,还要根据各国当时所处的 金融环境对各种经济指标进行筛选,从而选出最适合的指标成为货币政策 的中介目标。 目前, 我国正处于由美国次贷危机引发的全球 性金融危机后的经济复苏阶段 , 货币供给量仍旧作为我国唯一的货币政策中介目标被沿用至今 。 但随着经济全球化 步伐的加快 , 我国的经济环境也在随着不断的更替, 我国目前使用的中介目标: 货币供给量 的 不 适 宜 性 已 经 逐 渐 显 露 出

6、 来 。 这 主 要 表 现 在 我 国 的 基 础 货 币 不 断 显 现 出 的 内 生性、 货币的流通速度和 货币乘数的不稳定性等问题上。 在世界上很多国家都根据本国的国情 在使用通货膨胀率、 利率、 或者汇率作为本国的中介目标 , 选择这些经济指标作为中介目标对其经济运行环境都有着特定的要求, 而在当前这一特殊时期我国所处的经济环境还不是非常成熟, 还没有完全具备上述三种备选的中介目标所需要到达的条件。 所以在我国目前的经济环境下, 我国还应继续采用以 货币供给量做为货币政策的中介目标 , 同时对以货币 供给量为中介目标的传导机制作出进一步的完善, 提出一系列 改良措施: 重 新修订货

7、币供给量的统计口径; 完善外汇管理制度; 疏通货币政策的传导机制; 提高中央银行的独立性等。 但是随着经济的不断开展, 经济全球化全面覆盖, 货币供给量的有效 性降低是不能被改变的, 我们应该积极的推进利率的市场化,为将 来我国从以货币供给量为 货币政策中介目标 转变为以利率为中介目标创造 条件。 关键词 :货币政策 中介目标 货币供给量 利率I AbstractAbstract Accurate choice of intermediate target for monetary policy is important for achieving the ultimate goal of m

8、onetary policy. The monetary policy transmission mechanism and the processes can be run well or not is depended on the measurability, controllability and pertinence of the intermediary target of monetary as the intermediate target of the State, it needs to consider many issues. Not only to study the

9、 very kind of intermediary target of measurability, controllability and pertinence, but also according to the financial environment to chose the economic index. Then pick the most suitable index as the intermediate target of the monetary policyRecently, China is on the recovery phase after the globa

10、l financial crisis caused by the subprime loan crisis. Money supply is still the used as the sole intermediate target of monetary policy. However, as the speed of economic globalization become more quickly, the disadvantage of the intermediate target which China is using now, the money supply, seems

11、 more and more obviously. It appeared many in such problems:the endophytism of the basic currency, the velocity of the circulation slowing down, and the instability of money multiplier. A lot of countries use inflation of their own countries. Choosing these economic indexes as intermediate target ha

12、s special requirement for the economic environment, but Chinas economic environment is not so mature in this time. We havent gotten the conditions that mentioned above. In this situation, China has to continue using the money supply as the intermediary target of monetary policy, at the same time, Ch

13、ina has to improve the monetary policy transmission mechanism. And raise some improvement measures, for instant, revision the money supply statistical caliber, complete the foreign exchang management system, improve the monetary policy transmission mechanism and the independence of central bank. But

14、 as the economy develops, the economic globalizatian fully over the whole world. The effectiveness of money supply reduced is hardly changed. We have to actively promote the marketization of the interest rates. And set the stage for the changing of intermediate target of monetary policy from money s

15、upply to interestrateKeywords:Monetary policy Intermediate target Money supply Interest rateII 山东 财经 大学 硕士 学位论 文目 录 第 1 章 绪论 1 1.1 研究背景及意义.1 1.1.1 研究 的背 景1 1.1.2 研究 的意 义1 1.2 国内外研究 综述2 1.2.1 关于 货币 供给 量为 最 佳中介 目标 的研 究综 述.2 1.2.2 关 于利 率为 最正确 中介 目标的 研究 综述.3 1.2.3 关于 通货 膨胀 率为 最 佳中介 目标 的研 究综 述3 1.2.4 关 于

16、汇 率为 最正确 中介 目标的 研究 综述4 1.2.5 总 体评 价5 1.3 研究的主要 内容和方法.5 1.3.1 研究 的主 要内容.5 1.3.2 研 究方 法6 1.4 本文的创新之处.6 第 2 章 货币政策中介目标理论与后危机时期金融环境分析.8 2.1 货币政策中介目标及其候选指标.8 2.1.1 货币 供给 量.9 2.1.2 利率.10 2.1.3 汇率.11 2.1.4 通货 膨胀 率.11 2.2 后危机时期我国货币政策中介目标的运行环境12 第 3 章 后危机时期 西方国家货币政策中介目标的选择与启示.14 3.1 美国货币政策中介目标的选择.14 3.2 英国货币

17、政策中介目标的选择15 3.3 日本货币政策中介目标的选择16 3.4 欧盟区货币政策 中介目标的选 择16 3.5 借鉴与启示.17 第 4 章 后危机时期我国 货币政策中介目标的效果评价及原因分析.19 4.1 后危机时期中介目标 的效果评价.19 4.1.1 可 控性 的评价.19 III 目录 4.1.2 可 测性 的评价21 4.1.3 相 关性 的评价23 4.2 后危机时期货币供给量作为我国中介目标有效性弱化的原因.31 4.2.1 可 测性 减弱 的原 因32 4.2.2 可控 性减 弱的 原因.32 4.2.3 相 关性 减弱 的原 因34 第 5 章 我国货币政策中介目标

18、的选择与完善.36 5.1 后危机时期我国 不应改变中介目标的原因36 5.1.1 利率 作为 我国 中介 目 标的条 件还 不完 善36 5.1.2 汇率 不宜 作为 我国 的 中介目 标.38 5.1.3 通 货膨 胀率 不宜 作为 我国的 中介 目标39 5.2 提高货币供给量效率 的措施.40 5.2.1 完 善货 币供 应量 的统 计口径.41 5.2.2 改 善我 国现 行汇 率制 度.41 5.2.3 改 善货 币乘 数的 稳定 性.41 5.2.4 加速 金融 体系 改革 , 疏通完 善货 币政 策传 导机 制.42 5.2.5 保证 中央 银行 的独 立 性, 增 加货 币政

19、 策透 明度43 结论.44 参考文献.45 攻读硕士期间取得的学 术成果. 48 致谢.49IV 山 东财 经大 学硕 士学位 论文第 1 章 绪论 1.1 研究背景及 意义 1.1.1 研究的背景 货币政策中介目标是 中央银行在执行货币政策时, 以货 币政策工具首先影 响一些货币变量, 通过这些变量的变动, 中央银行的政策工具间接地影响产出、 就业、 物价和国际收支等最终目标变量。 货币政策中介目标的选择 对经济活动所产生的最终影响主要 是根据一个国家的特有金融环境和本国所实施的货币政策传导机制来表达的。 货币 政 策 是 否 能 够 对 经 济 发 展 起 到 预 期 的 作 用 ? 作

20、 用 的 效 果 如 何 ? 都 与 中 介 目 标 有 着密不 可分的联系。 随着 2007 年美国次贷危 机 的爆发,逐渐 引发成一场全球性的金融危机, 这已成为全球经济的 一个热点问题。美国金融市场明显地出现了系统性风险,流动性短缺问题日益严重,从而引起了全球股市不断下挫,我国也从 2007 年股市的最高点6024 点下挫到 2021 年的最低点 2640 点左右, 现在有 所上升也是在 2900 点左右。 货币当局在 2021 年曾 8 次上调存款准备金率,而且幅度都较大,但实际 效果却不明显。 虽然物价指数的上下和经济的开展速度会受很多 客观因素的影响, 但是我们应看到我国目前 货币

21、政策的传导机制中确实 也存在一些问题。 而且中介目标在这个传导机制上肩负着承前启后 的重要作用, 特别是在我国目前这个后危机时期的特殊 金融环境 下,保证中介目标的可控性、可测性和相关性 就显得尤为重要。 1.1.2 研究的意义 目前, 关于我国货币政策中介目标选择的争论非常 多 , 国外学者关于货币政策传导机制 以及中介目标的理论创新也 是 很多。 但是由于我国经济正处在全球金 融危机这个特殊时期, 存在 与西方兴旺国家不同的情况 。 因此, 我们 就不能照搬国外学者的研究成果, 应该从我国目前 的金融环境 所引发的实际情况出发, 通过比照各个候选指标的优势和劣势, 找到适合我国 国情的中介

22、目标, 从 而保证我国货币 政策传导机制的畅通有效, 在币值稳定的根底上促进经济复苏。 本文 在国内外学者已取得的研究成 果的根底上,深入 分析目前我国货币政策中介目标的有效性以及其他候选指标 的适应性。根据我国目前的特殊经济环境, 提出如何 选择中介目标的建议 , 更好的发挥其对货币政策实施效果的坐标作用。1 第 1 章 绪论1.2 国内外研究 综述 在 货币政策 的 传 导 过 程 中 ,中央银行依据 本 国 所 特 有 的 金融环境, 将 最 终 目 标实现程度的可观测性和完成的阶段性直接通过 政策性工具 进行调控。 中西方学者们从各个经济开展阶段的 特定环境出发,对货币政策的中介目标问

23、题进行了多角度研究,取得了丰硕 的成果。 1.2.1 关于货币供给量为最正确中介目标的研究综述 货币主义产生于 20 世纪 50 年代 , 货 币 主 义 学 者 中,创始人 弗雷德曼1(Milton.Friedman ) 主张货币政策应以货币供给量为中介目标 。 这 一主张是以现代货币数量论为理论根底的。 他反对凯恩斯主义的观点, 认为利率无法在货币传导机制中起到 作用, 认为货币 需求的利率弹性很低, 而收入弹性却很高, 这样货币需求曲线就会更加陡峭, 使得利率无法在货币传导机制中起到作用。 他认为中央银行只要有效地控制货币供给量 , 就能使经济在低通货膨胀的条件下稳定增长。 因此货币当局

24、应当确立货币供给量作为中介目标。欧文? 费雪Irving Fisher1911 年在 ?货币购置力 ? 提 出 了 著 名 的 费 雪 方 程 式2MVPT 。得出了货币供给量 M 可以引起物价 P 的变化 。 刘明志2006 通 过 研 究 得 出 货币供给量 的 增 长 率 变 化 对 通 货 膨 胀 率 的 变 化 有 着明显影响, 在货币 的流通速度尚不稳定的情形 下, 继续使用货币供给量作为货币政策的中介目标, 可 以将中介目标变的动态化。 所以在目前情况下继续使用货币供给量作 3为我国的货币政策中介目标是比拟明智的选择 。 赵大利2006 利用 1990 到 2005 年这 15

25、年的 数据,通过格兰杰因果检验得出了货币供给量 的增长率与经济增长率和通货膨胀率之间 都存在着较强的相关性。 所以在我国目前的金融环境 下, 由于利率市场化的 条件还不完善, 选择货币供给量为我国的中介目标是非常明智的 。 何问陶和刘朝阳2007 选取 1998 年到 2005 年这 8 年的 GDP 与货 币供给量的季度数据, 运用统计计量 的方法进行实证分析, 得出 货币供给量仍然是 目前比拟适合 我4国的 货币政策中介目标,人民银行完全可以通过 货币供给量 到达宏观调控的目标 。 耿中元、惠晓峰 (2021)在?M1 和 M2 作为货币政策中介目标的适用性研究 ?中利用 1994-202

26、1 年这 15 年的 M1 和 M2 的值 与经济的增长和通货膨胀率分别作了相 5关性分析,得出现阶段我国应继续使用货币供给量为中介目标 。 2山 东财 经大 学硕 士学位 论文1.2.2 关于利率为最正确中介目标的研究综述 凯恩斯(John Maynard Keynes )1936 年在? 就业利息和货币通论?中提出,货币需求来源于三种动 机: 谨慎动机、 交易动机 和投机动机, 前两种动机是收入的函数,第三种动机是 利率的函数, 也就是说货币需求取决于实际收入和利率, 当收入上 升时,货币总需求增加, 当利率上升时, 货币总需求下降, 利率在货币供求中起 调节和杠杆 6作用 。 泰勒(Ta

27、ylor )区分了 短期利率和长 期利率的作用,并经过长期的研究发现,在各种影响物价水平和经济增长率的因素中, 真实利率是惟一能够与物价和经济增长保持长期而又稳定关系的变量。 因此他提出货币当局应根据产出的相对变化和通货膨胀 7的相对变化来调整利率,以真实利率作为中介目标 。 凯米 (Kim ) 、 奥斯本 (Osborn) 和森斯尔 (Sensier )2002 通过实证 分析得出结论:选取 利率作 为中介 目标时, 提高和 降低利 率对产出 的影响 效果有 显著的差 别,进 8一步肯定了利率作为中介目标的地位 。 赵欣颜 (2003 ) 对我国货币政策中介目标 选择的开展过程进行了回忆,

28、从信贷规模控制到货币供给量 M2 , 采用实证的方法对名义 GDP 、 零售物价指数同比增长率、名义 M2 的数据进行了 比照分析, 认为我国货币供给量 M2 与最终目标缺乏鲜明的相9关性,难以发挥中介目标的作用,认为应将中介目标调整为利率 。 张强, 毛丽娜 (2003) 提出我国现在的新型经济环境影响了货币供给量 作为 中介目标的调控效应, 因此要适时的调整我国货币政策中介目标。 在此期间, 在货币供给量作为 中介目标逐渐淡出之际, 逐步的将中介目标由数量型指标过渡成以利率为主的10价格型指标,同时加大汇率和金融资产价格等指标的辅助作用 。 刘俊2002认为随着技术的开展和金融的变革, 根

29、底货币供给量等金融变量不断变化, 中央银行将货币供给量设为货币政策中介目标存在着诸多困难, 但中央银行可将利率定为货币政策的中介目标和操作重点, 通过对银行同业拆借利率的调节以到达 11调控宏观经济的目的 。 1.2.3 关于通货膨胀率 为最正确中介目标的研究综述 Svensson1999 传 统 的货 币 政策 传导 机 制探 讨通 货 膨胀 的特 点 得出 结论 , 在一 个灵活的通货膨胀目标制中, 作为一个起点, 通胀 预期应作为货币政策 中介目标的选择。并指出通货膨胀率可以增强中央银行的独立性, 提高货币政策的透明度, 同时可以降3 第 1 章 绪论 12低金融创新对货币政策效应的影响

30、 。 Frederic S.Mishkin2003 调查得出在捷克共和国、波兰和匈牙利这三个经济转型国家建立和实施了 以通货膨胀率为中介目标, 解释了这三个国家货币政策中介目标由固定 汇率制逐渐变为 以通货膨胀率为中介目标的原因, 同时分析了在资本自由流动的 13条件下, 保持中央银行独立性的前提下采取以通货膨胀率为中介目标制的必然性 。 Arminio Raga 等学者2003在对新兴市场经济国家Emerging Market Economies中以通货膨胀率为中介目标的货币政策框架的评价根底上认为, 虽然与较兴旺国家相比,这些新兴市场经济国家在进行经济决策和经济开展中,面临着更为严重的问题

31、、矛盾和冲击, 但仍然可以采用以通货膨胀率为中介目标 的货币政策 , 通过采取一系列 14的措施可提高以通货膨胀 为中介目标制的货币政策的执行绩效 。 Clarida 、Gali 和 Gertler1997,2000采用反响函数法对“泰勒规 那么进行了检验,得出 了 在 不 确 定 性 情 况 下 以 通货膨胀 率为中介目标优于 以 固 定 汇 率 为 中 介 目 标 的 结 15论 。 夏斌、 廖强 (2001) 认 为我国现行的中介目标: 货币供给量 在可控性、 可测性和与最终目标的相关性 上都出现了明显的 有效性弱化现象, 认为我国应该放弃以货币供应量为中介目标, 并在实际操作中模拟以通

32、货膨胀率 为中介目标, 使物价恢复并稳定16在规定 范围内,建立一个以通货膨胀率为中介目标的货币政策操作 框架 。 谢平、 罗雄2002 通过将中国 的 货币政策用于检验泰勒规那么, 认为泰勒规那么可以很好地衡量中国的货币政策。 认为我国货币政策应以短期利率作为操作指标、 以通胀 17率作为中介指标 。 王秀琴(2021 )认 为尽 管在货币 需求冲 击下, 虽然利率 中介目 标 的有 效性要强于货 币 供 应 量 中 介 目 标 的 有 效 性, 但 将 利 率 作 为 中 介 目 标 的 条 件 还 没 有 被 完 善, 所 以 将利率定 为 我国的 中介目 标还不能 被采用 ,而应 采用

33、 以利 率为操 作目标,同时以 通货膨18胀目标为“名义锚的货币政策框架 。 1.2.4 关于汇率为最正确中介目标的研究综述 杨子强2007认为我国目前应该实行以汇率为主, 其他金融工具作为辅助的多目19标制的货币政策 中介目标 。 宋立(1999 )认为 在 目 前 的 金 融 环 境 下 , 货 币 供 应 量 的 增 长 率 与 经 济 增 长 率 、物价上涨率 等之间的关系 很不稳定, 要使货币政策操作的 实效性和精确性得到有效提4山 东财 经大 学硕 士学位 论文高, 不仅 需要注意监测和调控货币供给量 的增长率等数量型指标, 更要注意监测和调20控价格型指标 :汇率 。 1.2.5

34、 总体评价 西方各学派 的学者 都 从 不 同 的 角 度 解 释 了 中 介 目 标 在 货 币 政 策 传 导 机 制 过程 中的传导途径, 在现实的经济环境中确实存在各种传导方式和传导机制, 只是他们的侧重点会随着时间的不同和所处的金融环境的不同而变化。 所以只要到达了一定的特殊条件, 货币供给量、 利率、 通货膨胀率和汇率都可以成为货币政策的中介目标。 目前,我国正处于全球金融危机后的一个复苏阶段, 在利率市场化、 有管制的浮动汇率制 趋于成熟、 通货膨胀率趋于 稳定之前, 关于 “利 率、 通货膨胀率和 汇率等指标作为我国货币政策中介目标的研究结论是不是 正确,还有待实践考证。 1.

35、3 研究的主要 内容 和 方法 1.3.1 研究的主要 内容 第一章: 绪论。 本章主 要介绍了 论文选 题的背 景及意义 ,系统 的回忆 了 国内外 学者对于货币政策中介目标选择的文 献 综述、 阐述了本文的 研究方法、 主要内容和框架,最后指出了 本文的创新之处。 第二章:货币政策中介 目标理论与后危机时期 金融环境分析。本章简 要描述了货币政策、 货币 政策中介目标以及货币政策的最终目标的相关理论意义, 提出了 四种候选指标: 货币供给量、 利率、 通货膨胀率和 汇率, 并逐一的就其作用机制作出说明。然后针对 后危机时期,就我国目前的金融环境问题作出了介绍。 第三章: 后危机时期西方主要

36、国家货币政策中介目标的选择与启示 。 本章介绍了有代表意义的西 方兴旺国家在后危机时期, 货币政策中介目标 的选择, 并分析了其与以往选择的货币政策 中介目标的不同之处。 在此根底上, 我国对于中介目标的选择得到了启示。 第四章: 后 危 机 时 期 我 国 的 货 币 政 策 中 介 目 标 的 效 果 评 价 及 原 因 分 析 。本章 以后危机时期为背景, 对这四种中介目标的优势和劣势作了比照性分析 , 得出了我国现行的 中介目标 货 币 供 应 量 有效性 被 弱 化 的 结 论 , 并 对 其 有 效 性 下 降 的 原 因 进 行 了 分析。 第五章: 我 国 货 币 政 策 中

37、介 目 标 的选择与完善 。本章就我国当前后危 机时期中5 第 1 章 绪论介目标的选 择提出了自己的观点, 在分析了利率、 通货膨胀率、 汇率这三 种候选指标的适用条件后, 得 出 “ 我国现阶段不适宜更换中介目标, 应以货币供给量为中介目标,其他三 种指标为辅助变量 的结论。 所以 针对 货币供给量的缺乏 之处提出了相应的 政策性 建议, 以提高其作为中介目标的有效性。 同时, 逐步完善利率市场化, 为中介目标向利率过渡打下理论根底 。 1.3.2 研究方法 1 系统分析法。货币政 策中介目标的选择需要经过一个非常复杂 的系统,不仅需要研究我国目前的金融环境还需要观测全球的经济走向。 通过

38、对四种主要指标的收集分析, 做出最适合我国目前经济情况的选择。 因此, 后危机时期我国中介目标的选择应该 以系统理论为指导,结合我国的现状, 对选出的中介目标做出进一步的完善。 2 比拟分析法。 收集了 几 种常见货币政策中介目标的数据,还有各种与国民经济有关的指标数据进行可行性的分析。 3定性分析和定量分析相结合的方法。 本文通过对正处于全球经济危机这一特殊时期下我国 的金融环境进行分析, 得出了最正确中介目标的选择。 并根据现实情况提出了可行性对策。 本文将会按照以下 技术路线进行分析与研究(见图 1-1)图 1-1 技术路线图 1.4 本文的创新 之处 本文以由美国次贷危机引发的金融危机

39、之 后,全球经济复苏这一时间段为背景,6山 东财 经大 学硕 士学位 论文对货币政策的中介目标进行研究。 货币政策中介目标虽是一个热点问题, 但从后危机时期这一背景出发的研 究还比拟少。 本文在分析货币供给量作为中介目标的可控性时, 将本 次全球金融危机前后 央行几次调整的存款准备金率与货币乘数的相关性进行了定量分析, 选择了2021 年-2021年的 数据, 利用线性回归预测模型, 得出 了 “ 当前我国的 货币政策传递机制中, 中介目标 的可控性较弱 这一结论, 并进一步论证了 “ 货币供给量作为中介目标 的 可控性缺乏 需作出改善 并选择其他经济指标为辅助 的论点。7 第 2 章 货 币

40、政 策中 介目 标理 论 与后危 机时 期金 融环 境分 析 第 2 章 货币政策 中介目 标理论与 后危机 时期金融 环境分 析 货币政策中介目标作为 一个国家经济政策的一 个或一组重要的指标变 量,受到了各国货币当局的高度重视 。 不同的国家会根据具体的经济情况来选择适宜的经济变量作为本国的货币政策中介目标。 而我国在这次经济危机后, 也根据自身情况对金融环境作了相对调整。 2.1 货币政策中 介目 标及其候 选指标 货币政策操作目标、货 币政策中介目标 、 货 币 政 策 工 具 和最终目标 共 同 构 成 了一个国家的货币政策体系 。 各国中央银行采用货币政策的 目的是为了实现一定的经

41、济目标 即非金融的调控目标, 被称为货币政策的最终目标 。 促进经济增长、 维持物价稳定、 促使充分就业、 维护国际收支平衡这四工程标就是各国货币政策的最终目标。 但是随着社会的进步, 经济的不断开展使得最终 目标之间产生了相互矛盾, 使很多国家最后都不得不采用一种或更倾向于一种最终目标。 政府通过调控一系列的操作目标 期望实现 最终目标的过程是长期的、 难以观测的。而货币政策中介目标 , 就是一个或一组 用 来 联 系 货 币 政 策 操 作 目 标 和 最 终 目 标 并 将 其 实 现 而 选 定 的 便 于 观 察 和 调控 的据有中间性或 传导性的金融变量 。其传导机制如图 2-1

42、所示 。 货币政货币政 操作目 中介目策最终中策工具 标 标 运用 影响 改变 实现 目标 央 法定准备 超额准备 货币供给 物 价 稳 定银 金率 再贴 金率 法定 量 利率 充 分 就 业行 现率 公开 准备金率 汇率 通货 经 济 增 长市场业务 根底货币 膨胀率 国 际 收 支其他工具 平衡图 2-1 货币政策目标的传 导机制长期看来, 在 一 个 有 效 的 货 币 政 策 框 架 中 , 中 介 目 标 的 选 择 起着 至 关 重 要 的作用。 中介目标的重要性主要表达在两个方面: 一是中央银行对于信息的收集无法做 到全面性, 不能 完全掌握经济变量 之间的复杂关系和影响的滞后结

43、构。 使 货币政策 作用存在传导时滞, 造成国家作出的积极的货币政策极有可能出现在不恰当的时间 , 从而影响了最终目标的完成。 而且在统计上也有时滞性, 无法及时的反响信息。 二是防止货 币 政 策 制 定 者 的 机 会 主 义 行 为 , “ 因 此 需 要 为 货 币 当 局 设 定 一 个 名 义 锚8 山东 财经 大学 硕士 学位论 文 (Nominalanchor ) , 以 便社会公众观察和判断货币当局的言行是否一致 。 货币的国内价格可以被名义锚所控制, 这就可以平稳公众和国家对于通货膨胀的预期 , 使得稳定物价的长期货币政策目标更容易实现。 为了发挥货币政策中介 目标 承上启

44、下的作用, 对其经济指标的选择一 般有三个根本特性: 可测 性Measurability , 明确 的 定义 货 币 政 策 中介 目 标 这一 范 畴 , 能 够 使中央银行及时、 准确、 连续、 迅速地获得其所选定的金融指标的 相关资料, 并能 将其用于定量 分析。 它一般 涵盖了两 个方面:首先 一些跟货 币政策 中介目 标相关联 的数据可以快速的被中央银行准确的收集到; 其次这些收集来的数据将被中央银行整合, 对其有效性作出分析并合理判断。 可控性Conironability, 是指中央银 行 应用各种货币政策工具 , 对中介目标进行有效的调节 控制, 并对货币政策中介目标的变 化趋势

45、和变化情况产生 直接 或间接 的控制 。相关性 RelatednesstoGoals ,货 币 政策中介目标必须与货币政策最终目标之间具有稳定的、 较高的统计相关性。 中介 目标的变动和趋势会引起最终目标的变动和趋势。其关系如图 2-2 所示。 可控性 相关性 货币政策 货币政策 货币政策 工具 中介目标 最终目标 图 2-2 可控性与相关性的 关系图 可见,常见 的货 币政策 中介目标 多数都是采用 与货币政 策工具 的可控 性和相关性较高的金融指标, 例如 货币供给量 、 利率、 通 货膨胀率、 汇率等 。 以下对四种候选指标的特点 、理论根底和作用原理 等做简要分析 : 2.1.1 货币

46、供给量 一般是依 据 货 币 数 量 论 选 择 货 币 供 应 量 作 为 货 币 政 策 中 介 目 标 来 实 现 最 终 目 标的,即费雪在?货币的购置力?一书中提出的 著名数量方程式: MVPY 。其中 M 代表货币供给的数量,V 代表货币的平均流通速度,P 代表每次交易的平均价格,Y 代表国民收入的增长率。 将该公式两边求导得:PM+ V-Y。这 个公 式说明: 货币 的流通速度 是由制度因素决定的, 在短期内会保持不变, 即可归为 , 并且国民收入增长率一定, 控制 货币数量的变化就可以控制物价的变化幅度 。 所以各国政府会根据各国预期的通货膨胀率和预期的 产出增长率来设定货币

47、的增长率, 从而到达价格的长期稳定。 当一国 采 用 货 币 供 应 量 作 为 本国的 中 介 目 标 时 , 可 以 使中央银行 根 据 本 国 经 济9 第 2 章 货 币政 策中 介目 标理 论 与后危 机时 期金 融环 境分 析 的各种因素进行综合考虑, 对 货币政策工具 进行调整, 回应本国的经济波动使之不会受到强势货币国家的较大影响 ,从而在一定程度上保证了货币政策的独立性。同时,中央银行可以很容易的控制 货币供给量, 并对其进行快速的测算 , 从而防止了 局部因传递造成的时滞。 这样就可以使中央银行使用这项政策的目的和效果都可以被社会大众快速明确的 理解, 这样就可以稳定社会群

48、众的情绪、 调整群众的心理预期, 使通货膨胀率得到有效控制 。 但是, 随着金融创新的不断开展, 不仅使 货币的范围不断扩大,还使一些货币工具失效,这就大大减弱了中央银行对于货币供给量的控制能力。 2.1.2 利率 利率 被 选 为 货 币 政 策 的 中 介 目 标 依据 的 是 凯 恩 斯 的 货 币 需 求 理 论 , 即 :MdM1+M2L1Y+L2RfY,R 。 其中 Md 表 示货币总需求,M1 表示货币的预防动机,M2 表示货币的投机动机,Y 、R 分别表示国民收入、利率 。凯恩斯认为在 由于经济过热而引起的利率较低的情况下, 中央银行应该通过 发行国债, 来减少货币 的供给量,

49、 到达 提高利率 的效果; 反之那么 应该买进国债, 增加货币 的供给量, 使利率 能够有效地被降低。 所以当货币政策的中介目标 被设定为利率 时, 只需与目前的经济形势相背离 , 稳定利率, 就能够使经济逐渐被平稳下来。 利率与货币市场和产品市场同时相关联: 首先 利率 反映了资金供给与需求的相对数量关系, 资金的需求与供给可以通过货币市场和资本市场的各种金融产品相互之间的价格变化来调整, 而这种价格的变化正是调控利率的功绩; 其次 “利率同投资者的预期相关联, 可以通过调整利率来改变市场的投资方向并最终影响产出水平 。 当 利率 被选为一国的 中 介 目 标 时 , 由 于 利 率 和 消费、投资 、 出 口 等 经 济 活 动 有密切的联系, 就说明了其与最终目标有较强的相关性; 再者 由于利率反映的是资金的价格, 在 日常的 金融交易过程中比比皆是, 所以 利率数据较为容易获得和收集 ,