国际金融串讲10

1、第十二章汇率政策与外汇干预第一节汇率变动的经济影响一、汇率的变动：货币升值与贬值K法定升值与贬值是抬一国货币金融、“I局.以法令的形式正式宣布提商（或降低）木国货币与黄金的平价.或木国货币 与外国货币的基础汇率，以降低（或提高）外汇汇率的一种措施。2、市场汇率的上浮.下浮货币升贬值是指一种货币相对于另一种货币而言的.升貶值的幅度可以通过变化前后的两个汇率计算出 花在直接标价法下：木币汇率的变化（）=（旧汇率/新汇率一1）xlOO%外汇汇率的变化（）=（新汇率/旧汇率一 1）xlOO%在间接标价法下：外币汇率的变化（）=（旧汇率/新汇率一1） xlOO%木币汇率的变化（）=（新汇率/旧汇率一 1

2、） xlOO%二、汇率变动对经济的影响1、汇率变动对国际收支的影响（1）汇率变化对贸易收支的影响一国货币对外贬值后，有利于木国商品的出口，而一国货币对外升值后，则有利干外国商品的进口，不 利于木国商品的出口，因而会减少贸易顺差或扩大贸易逆差。（2）汇率变化对资木流动的影响木币对外贬值后.1木币对外升值后.I怔位外币折合见少的木币，外国资木流入减少，资木流出増加: 木币将升未升时，也就是外汇汇价将跌未跌时，会引起外国资木流入。（3）汇率变动对外汇储备的影响在储备货币女元化时期，汇率变化对外汇储备的影响也多样化了：有时虽然女种货币汇率下跌.但占比重较大的储备货币汇率上升，外汇储备总价值也能保持稳定

3、或略有上 升。2、汇率变动对国内经济的影响（1）汇率变动对价格水平的影响汇率变动对价格水平的影响体现在两方血：一是贸易品价格：二是非贸易品价格。汇率变化后直接影响 贸易品价格的变化。汇率变化对贸易品价格的影响是间接的。（2）汇率变动对国内利率水平的影响汇率变动对利率的影响是不确定的。它影响利率主要通过影响物价和短期资木流动两条途径。物价：一国货币汇率下降会引起国内物价水平上升，从而实际利率下降。这种变化对债权人不利，对债务人有利. 引起借贷资本供求失衡。在这种压力下，名义利率可能上升。短期资木流动:一国货币汇率下降往往会激发人们产生汇率进一步下降的心理.引起短期资木外流。国内资木供给减少 可能

4、引起利率上升。但是，如果汇率下降激发人们对汇率反弹的预期，则它可能导致短期资木流入，国内 资本供给増加和利率下降。（3）汇率变动对微观经济活动的影响主要表现在浮动汇率下汇率频繁变动使企业进岀口贸易的汁价结算以及对外债权债务中的风险增加。具 体來说：出口商品讣价货币贬值，或应收贷款货币贬值，都意味着债权方实际收入的减少（4）汇率变动对国内资源配宜的影响、”I一国货币对外贬值后，该国商品的价恪相对于外国商品价格下降使得该国出口商品和进口替代商品 有较强的竞争力，进而出口商品和进口替代商品的生产部门或扩大产虽或提尚价格.贸易品的生产部门由 于货币貶值产生J较强的发展优勃。这就会使得国内资源的配置更倾

5、向于效益较尚的贸易部门，甚至形成 产业结构的贸易部门导向化。3、汇率变动对国际经济的影响浮动汇率制下外汇市场上各国货币频繁的、不规则的波动.不仅给各国对外贸易、国内经济等适成了 深刻的影响而且也影响着各国之间的经济关系。第二节外汇干预一、政府干预外汇市场的目的防止汇率在短期内过分波动.避免汇率水平在中长期内失调进行政策搭配的需要为维持低汇率刺激木国出口调整其外汇储备的结构二、政府干预外汇市场的类型K直接干预和间接干侦（1）直接干预是政府直接入市买卖外汇.改变原有的供求关系以引起汇率变化的干侦。（2）间接干侦是政府不直接进入外汇市场而进行的干侦。其做法有两种：通过改变利率等国内金融变虽的方法使不

6、同货币资产的收益率发生变化.而达到改变外汇市场供求关系 目的。通过公布宜告的方法影响外汇市场参与者的预期，进而影响汇率。2、冲消式干侦与非冲消式干预（1）冲消式干预是抬政府在外汇市场上进行交易的同时，通过其他货币政策匸具（主要是在国债市场上的公开市场业务） 來抵消前者对货币供应量的影响从而使货币供应址维持不变的干预行为。（2）非冲消式干侦是指不存在相应冲消措施的T侦，这种干预会引起一国货币供应址的变化。3、熨平每日波动型、砥柱中流型与非官方钉住型干预（1）熨平每日波动型干预指政府在汇率日常变动时在高价位卖出在低价位买进.以使汇率变动波幅缩小的干预形式。（2）砥柱中流型干预又称逆向T预.是抬政府

7、在面临突发因素造成的汇率大幅度波动时，采取反向交易的形式以维护外汇市 场稳定的干预形式。（3）非官方钉住型干倾是指政府的方向非公开地确定所要实现的汇率水平及变动范鬧，在市场汇率变动与之不符时就入市T预 的形式4、浪边干预与联合干倾（1）单边干预是抬一国对木国货币与某外国货币之间的汇率变动.在没有相关的其他国家的配合下独立进行的T侦。（2）联合干侦是指两国乃至更筝国家联合协调行动对汇率进行的干侦。三、外汇市场干预的效应分析1、外汇干预的两种基本方式冲消式干预是政府在外汇市场进行交易时.通过其他货币政策匸具來抵消交易引起货币供应虽的影响，使货币供应 虽不发生变化的干预行为，但他会帶來资产内部组成比

8、例的变化。非冲消式干预非冲消式T预会引起一国货币供应虽的变化.不存在相应冲消措施的T倾行为。2、外汇市场干预的效应分析（1）货币模型分析法非冲消式T预的效应（有效假定外汇市场上木币的贬值超过一定幅度，政府决定进行非冲消式干预，这一干预是通过在外汇市场上 出售外币资产实现的，它造成木国货币供应虽的减少，在其他条件不变时，本国货币供应址的降低会带來 木国价格水平的立即下降和木币的升值。冲消式干预的效应（完全无效）如果政府进行的是冲消式干预则政府除了在外汇市场上出售外币资产外，还会同时在木国债券市场上 购买相等数址的木国债券，以维持原有的货币供应虽的稳定。在货币模型中木币资产和外币资产可完全相 互替

9、代.它们被视为一个统一的市场，这一市场内部各资产结构比例的变化不能带來货币供应量的变化. 从而不能影响汇率的变化C（2）资产组合模型分析法C第三节汇率制度选择一、汇率制度的分类及其演进过程1、汇率制度的概念与内容（1）概念又称汇率安排.是抬一国货币十局对木国汇率水平的确定、汇率变动的基木方式所作的一系列安排或规 定的总称。（2）主要内容确定汇率的原则和依据维持与调整的办法法令休制和政策等 确定管理汇率的机构2、汇率制度的分类（IMF.1999）无独立法定货币的汇率安排：货币局制度：其他传统的固定钉住制（包括管埋浮动制下的实际钉住制）：水平（上下1%）调整的钉住：杷行钉住：昶行带内浮动：不爭先公

10、布干预方式的管理浮动：的独浮动。3、国际汇率制度变迁的回顾（1）国际金木位制时期的固定汇率制具有“三自由特征,即允许黄金自由铸造.自由兑换、自由输出入国境.有“蓄水池作用。内外均衡的目的可以在政府不对经济进行T预的条件下.通过经济的自动调节机制（物价一现金流动机 制）來实现。（2）布宙顿森林体系时期可涮整的固定汇率制度（3）牙买加体系下的汇率制度安排此种国际汇率制度是建立在以笑元为中心的多元化储备基础之上的固定汇率和浮动汇率制度并存的多 元汇率安排。二、汇率制度选择的理论固定汇率制与浮动汇率制之争 最优货币区理论爬行钉住和汇率目标区埋论 “三元悖论与汇率制度的选择金融危机与汇率制度的选择三、汇

11、率制度选择理论的新进展汇率制度选择的理论背景及汇率政策“新共识“的出现“中间汇率消失论对中间汇率制度消失论”的质疑与汇率目标区原罪论假说与“美元化货币局制度浮动汇率恐惧假说退出战略”第四节汇率的决定一、妁买力平价说购买力平价说是瑞典学者卡塞尔于1922年提岀并对其进行系统闸述的。该理论的基木思想是：货币的 价值在于其购买力因此不同货币之间的兑换率取决于其购买力之比.也就是说，汇率与国的价格水平 之间具有直接的联系。1、一价定律(1) 前提位于不同地区的该商品是同质的.也就是说不存在任何商品质址及其他方面的差别。商品的价格能够灵活地进行调整，不存在任何价格上的粘性。(2) 公式P =EP*公式中

12、的P和P*分别代表木国与外国的物价水平，E为直接标价法下的汇率c2、购买力平价的基木形式（1）绝对购买力平价前提：对于任何一种可贸易商品，一价定律都成立。在两国物价指数的編制中，各种可贸易商品所占的权重相等。公式：Ee= p / p* （一 般形式）它意味着汇率取决于以不同衡量的可贸易商品的价格水平之比，即不同货币对可贸易商品的购买力之 比.（2）相对购买力平价内容：相对购买力平价认为各国间存在交易成木，同时族国的贸易商品和不可贸易商品的权重存在差异.因此 各国的一般物价水平以同一种货币计算时并不完全相等.而是存在着一定的偏离C公式：As =AP-AP*其中.s=】nE, p=lnP, P*=

13、lnP*相对购买力平价意味着汇率的升值与貶值是由两国的通货膨胀率的差异决定的如果本国通货膨胀率超 过外国，则本币将贬值。3、对购买力平价论的检验在计虽检验中存在着技术上的困难。从短期看.汇率会閃为各种原因而暂備离购买力平价。从长期看.实际经济因素的变动会使名义汇率与购买力平价产生永久性的偏离。4、对购买力平价论的评析 在所有的汇率理论中，购买力平价是最有影响的。购买力平价并不是一个完整的汇率决定理论C 购买力平价的理论意义是，它开创了从货币数量角度对汇率进行分析之先河二、汇率决定的资本市场分析（-）利率平价说：利率平价说的基木思想可追溯到19世纪下半叶.在20世纪20年代由凯恩斯等人补充 与完

14、善的。利率平价说是从金融市场角度分析汇率与利率二者之间关系的学说。1、非抛补的利率平价（1）定义：是抬投资者在进行没有抛补的外汇投资时所获得的收益等于没有外汇风险所获得的收益。即假 定该投资者是理性预期和风险中立的.没有交易成木，套利资金是充分的.债券是可以完全替代的。对这 类投资者來说获得完全有保障的投资收益和获得确定的投资预期平均收益是无差界的。（2）公式：ASe=r-r*其中，AS。表示预期的汇率远期变动率其经济含义是：如果本国利率高于（低于）外国利率的差额就等于本国货币的预期贬值（升值）幅度。 也可表述为：不同货币的可比资产的利率差就是预期汇率的变动，预期货币贬值的资产为弥补货币贬值的

15、 预期就要提高利率.2、抛补的利率平价（1）定义：在金融市场比较发达，金融资产可以完全替代，套利资金充分条件下.利用两国利率之差在即 期外汇市场和远期外汇市场同时进行反向操作來套取利差的投资方法。（2）公式r= r* +f式中的r和广分别表示两国市场利率，f是远期升水（贴水）率它是一国远期汇率超过（低干）即期汇 率的比率。其经济含义是：汇承的远期升贴水率等于两国货币利率之差。即汇率的变动会抵消两国间的利率差界. 从而使金融市场处于平衡状态。3、对利率平价说的评价利率平价说的研究角度从商品流动转移到资金流动，指出了汇率与利率之间的密切关系，这对于正确认识 外汇市场上的资金流动与外汇市场上汇率的形

16、成机制是非常重要的。利率平价说不是一个独立的汇率决定理论.它只是描述r汇率与利率之间相互作用的关系，即不仅利率的 差开会影响到汇率的变动，汇率的改变也会通过资金流动影响不同市场上的资金供求关系.进而影响利率。 利率平价说具有特别的实践价值。（二）汇率的弹性价格货币模型在这一模型中.由于本外币资产是完全可替代的，因此.这两种资产市场是个统一的市场。所以，只題 木国与外国的货币市场处于平衡状态.这两个资产市场也必然处于平衡状态。因此货币模型将集中分析货 币市场上货币供求的变动对汇率的影响。1、基木模型（1）基本假定垂直的总供给曲线:稳定的货币需求：购买力平价成立。（2）分析的中心汇率可以自由调整以

17、反映各种因素对汇系水平决定的影响。（3）模型e=a （y-y） +p （IT ） + （Ms- M）式中的e为汇率 y为国民收入，I为利率，皿为货币供给虽.除利率外其他变虽均为对数形式。y I与卜取均为国外的收入、利率与货币供给址。a与卩均为某一常数，分别表示货币需求的收入弹性与利率 弹性。其经济总义是：木国与外国之间实际国民收入水平.利率水平以及货币供给水平通过对外自物价水平的 影响决定汇率水平。这样.弹性货币分析法就将货币市场上的一系列因素引进门匸率水平的决定之中C2、对货币模型的评价创新之处：货币模型将购买力平价这一形成于商品市场上的汇率决定理论引入到资产市场上，将汇率视为 一种资产价格

18、.从而抓住了汇率这一变量的特殊性质。货币模型引入了诸如货币供给址、国民收入等经济变址.分析了这些变址的变动对汇率造成的影响，从而 较购买力平价在现实分析中得到更广泛的运用。货币模型是一般均衡分析。在这个简单的模型中.实际上包含了商品市场的平衡（弹性价格使产出始终不 变）、货币市场的平衡（货币供给等于货币需求）.外汇市场的平衡（购买力平价与非抛补利率平价的成 立）。这使得它与前面介绍的局部均衡模空相区别。不足之处：它是以购买力平价为理论前提，如果购买力平价在实践中很难成立的话，那么该理论的可信性 就存在问趣。它假定货币需求是稳定的，这一点至少在实证研究中存在争议C它假定价格水平具有充分弹性，这一点尤其受到了众筋研究者的批评。（三）汇率的粘性价格货币模型简称为超调模型S它认为商品市场与资产市场的调整速度是不同的，商品市场上的价格水平具有粘性 的特点，这使得购买力平价在短期内不能成立.经济存在着由短期平衡向长期平衡的过渡过程CK该模型的基木假定分析前提上与货币模型存在以下两个方面的不同：购买力平价在短期内不成立。总供给曲线在短期内不是垂直的。2、超调模型中的平衡调整过程经济的长期平衡经济的短期平衡经济由短期平衡向长期的调整3. 对超调模型的评价与检验超调模