财务成本管理.

1、第二节财务成本管理一、财务报表分析【学习要求】掌握基本财务比率的分类，具体财务比率的计算与分析，传统财务分析体系及 改进财务分析体系的应用。【考点一】基本财务比率财务比率可以分为以下四类：短期偿债能力比率、长期偿债能力比率、资产管理比率、 盈利能力比率。分析内容有关指标计算公式分析短期偿债能力 分析短期债务存量比较营运资本=流动资产-流动 负债=长期资本-长期 资产营运资本的数额 越大，财务状况 越稳定；营运资 本是绝对数，不 便于不冋企业之 间的横向比较。流动比率=流动资产/流动 负债一般情况下，流 动资产中的应收 账款和存货的质 量高低及其周转 速度快慢是影响 流动比率说服力 的主要因素。

2、速动比率=速动资产/流动 负债其中：速动资产= 流动资产-存货- 预付账款-一年内 到期的非流动资产影响速动比率说 服力的重要因素 是应收账款的变 现能力和其质量 咼低。现金比率=(货币资金+交易 性金融资产)/流 动负债短期债务流量比较现金流量比率-经营现金流量/ 年末流动负债或：-经营现金流量/ 平均流动负债长期偿债能力 分析总债务存量比 率资产负债率=负债总额/资产 总额产权比率=负债总额/股东 权益(1)产权比率 高，是高风险、高报酬的财务结 构；产权比率低， 是低风险、低报 酬的财务结构。（2）产权比率也 反映债权人投入 资本受到股东权 益保障的程度， 或者说是企业清 算时对债权人利

3、 益的保障程度。权益乘数=资产总额/股东 权益总债务流量比 率利息保障倍数=息税前经营利润/利息费用利息保障倍数指 标反映企业经营 收益为所需支付 的债务利息的多 少倍。只要利息 保障倍数足够 大，企业就有充 足的能力偿付利 息，否则相反。现金流量利息 保障倍数-经营现金流量/ 利息费用它比利息保障倍 数更可靠。现金流量债务比-经营现金流量/ 债务总额“债务总额”原 则上应该使用平 均数，为了简化 也可以使用年末 数。资产管理比率应收账款周转 率（1）应收账款周 转次数=销售收入 /应收账款（2）应收账款周 转天数=365/应收 账款周转次数存货周转率（1）存货周转次 数=销售收入/存 货（2

4、）存货周转天 数=365/存货周转 次数流动资产周转 率（1）流动资产周 转次数=销售收入 /流动资产(2)流动资产周 转天数=365/流动 资产周转次数总资产周转率(1) 总资产周转 次数=销售收入/ 总资产(2) 总资产周转 天数=365/总资产 周转次数盈利能力比率销售利润率=净利润/销售收 入通过分析销售利 润率的升降变 动，可以促使企 业在扩大销售的 同时，注意改进 经营管理，提高 盈利水平。资产利润率=净利润/总资产利用资产利润率 分析时应注意：(1) 资产利润率 是权益净利率的 基本驱动因素；(2) “总资产” 通常用“平均资 产”。(3) 资产利润率 =销售利润率X 资产周转率

5、权益净利率=净利润/股东权 益从股东的角度来 分析的投入产出 指标。【例题1】ABC公司2007年经营活动产生的现金流量净额为1110万元，年初负债合计为2500万元，年末负债合计为 1200万元。根据以上数据计算，ABC公司2007年的现金流量债务比为 0.6。()【答案】“【解析】现金流量债务比=经营活动产生的现金流量净额 /平均债务总额。所以，现金流量债务比=1110/(2500+1200)- 2=0.6。【例题2】两家商业企业本期销售收入、存货平均余额相同，但毛利率不同，则毛利率高的企业存货周转率(以销售成本为基础计算)也高。()【答案】X【解析】毛利率=1-销售成本率，存货周转率 =

6、销售成本/平均存货余额，销售收入相同的情 况下，毛利率越高，销售成本越低，存货平均余额相同的情况下，存货周转率也越低。【考点二】财务分析体系分析方法分析体系的基本框架阐释局限性或改进传统的财务分析体系权益净利率=资产净利率X权益 乘数=销售净利率X总资 产周转率X权益乘数(1) 销售净利率和总 资产周转率反映企业 的经营战略；(2) 权益乘数即财务 杠杆，反映企业的财 务政策。传统财务分析体系的 局限性：(1)计算总资产利润 率的“总资产”与“净 利润”不匹配；(2 )没有区分经营活 动损益和金融活动损、人益;(3)没有区分有息负 债与无息负债。改进的财务分析体系权益净利率=净经营资产利润率+

7、 杠杆贝献率=税后经营利润率X 净经营资产周转次数+经营差异率X净财 务杠杆=税后经营利润率X 净经营资产周转次数+ (税后经营利润率X 净经营资产周转次数 -税后利息率)X净财 务杠杆(1) 从该体系直接结 果可以看出，权益净 利率的高低取决于三 个驱动因素：净经营 资产利润率、税后利 息率和净财务杠杆， 或取决于四个驱动因 素：税后经营利润率、 净经营资产周转次 数、税后利息率和净 财务杠杆；(2) 净经营资产利润 率的高低取决于两个 驱动因素：税后经营 利润率和净经营资产 周转次数；(3) 杠杆贡献率的高 低取决于三个驱动因 素：净经营资产利润 率、税后利息率和净 财务杠杆。改进的财务分

8、析体系 的改进：(1)区分经营资产和 金融资产；(2 )区分经营负债和 金融负债；(3 )区分经营活动损 益和金融活动损益；(4 )经营活动损益内 部进一步区分主要经 营利润、其他营业利 润和营业外收支；(5 )区分经营利润所 得税和利息费用所得 税。【例题1】某公司2004年销售收入净额为 6000万元。年初应收账款余额为 300万元，年末应收账款余额为500万元。每年按360天计算，则该公司的应收账款周转天数为()天。A. 15B.17C.22D.24【答案】D【解析】应收账款周转次数 =6000- (300+500)十2=15 (次)，应收账款周转天数=360/15=24(天)。注意应收

9、账款周转次数计算公式中分母中的“平均应收账款”是指“应收账款”和“应收票据”余额的平均数，如果坏账准备金额较少，也可以按“应收账款”和“应收票据” 账面价值的平均数来计算。【例题2】下面的公式正确的有()。A. 权益净利率=净经营资产利润率+杠杆贡献率B. 杠杆贡献率=(净经营资产利润率-税后利息率)x净财务杠杆C. 净财务杠杆=净负债/股东权益D. 税后利息率=利息X( 1-所得税税率)/ (金融负债-金融资产)【答案】ABCD【解析】见教材相关内容。【例题3】由传统的财务分析体系可知，权益净利率等于资产净利率乘以权益乘数。因此，企业的负债程度越高，权益净利率就越大。()【答案】x【解析】由

10、传统的财务分析体系可知，权益净利率等于资产净利率乘以权益乘数。因此，在资产净利率不变的前提下，权益净利率与权益乘数呈同向变化。该题的错误在于缺少资产净利率是否发生变化的假设，因为如果资产净利率下降的幅度大于权益乘数提高的幅度，尽管企业的负债程度提高，但权益净利率可能保持不变或变大。【例题4】从ABC公司去年年末的资产负债表、利润和利润分配表及相关的报表 附注中可知，该公司当年利润总额为3亿元，财务费用2000万元，为购置一条 新生产线专门发行了 1亿元的公司债券，该债券平价发行，债券发行费用200 万元，当年应付债券利息300万元。发行公司债券募集的资金已于年初全部用于 工程项目。据此，可计算

11、得出该公司去年利息保障倍数为13。()【答案】x【解析】根据题意，利息保障倍数=息税前经营利润/利息费用=(3+0.2 ) / ( 0.2+0.03)=13.91 。【注意】分子中的息税前经营利润=利润总额+财务费用(费用化利息)，即利息仅 指计入当期损益的费用化利息；而分母中的利息费用，站在债权人角度是指全部利息 费用，包括资本化利息和费 用化利息。债券的发行费用不属于利息费用的范畴，因 此与计算利息保障倍数无关。【资料】：(1) A公司2006年的资产负债表和利润表如下所示：资产负债表2006年12月31日单位：万元资产期末余额年初余额负债及股东 权益期末余额年初余额流动资产：流动负债：货

12、币资金107短期借款3014交易性金融 资产59交易性金融 负债00应收票据727应付票据211应收账款10072应付账款2246其他应收款100应付职工薪 酬11存货4085应交税费34其他流动资2811应付利息54产流动资产合 计200211应付股利105其他应付款914其他流动负 债80流动负债合 计9099非流动负债：长期借款10569非流动资产：应付债券8048可供出售金融资产015长期应付款4015持有至到期 投资00预计负债00长期股权投 资150递延所得税 负债00长期应收款00其他非流动 负债00固定资产270187非流动负债 合计225132在建工程128负债合计31523

13、1固定资产清理00股东权益：无形资产90股本3030长期待摊费 用46资本公积33递延所得税 资产00盈余公积3012其他非流动 资产54未分配利润137155非流动资产 合计315220股东权益合 计200200资产总计515431负债及股东 权益总计515431利 润 表2006年单位：万元项目本期金额上期金额一、营业收入750700减：营业成本640585营业税金及附加2725销售费用1213管理费用8.2310.3财务费用22.8612.86资产减值损失05力口：公允价值变动收益00投资收益10二、营业利润40.9148.84力口：营业外收入16.2311.16减：营业外支出00三、利

14、润总额57.1460减：所得税费用17.1418四、净利润4042(2) A公司2005年的相关指标如下表。表中各项指标是根据当年资产负债表中有关项目的 期末数与利润表中有关项目的当期数计算的。指标2005年实际值净经营资产利润率17%税后利息率9%净财务杠杆50%杠杆贝献率4%权益净利率21%（3）计算财务比率时假设： “货币资金”全部为金融资产； “应收票据” 、“应收账款” 、 “其 他应收款”不收取利息； “应付票据”等短期应付项目不支付利息； “长期应付款”不支付 利息；财务费用全部为利息费用。要求：（1）计算 2006 年的净经营资产、净负债和税后经营利润。（2）计算 2006 年

15、的净经营资产利润率、 税后利息率、净财务杠杆、杠杆贡献率和权益净利 率。按（ 1）、（ 2）的要求计算各项指标时，均以2006 年资产负债表中有关项目的期末数与利润表中有关项目的当期数为依据。（3）对 2006 年权益净利率较上年变动的差异进行因素分解，依次计算净经营资产利润率、 税后利息率和净财务杠杆的变动对 2006 年权益净利率变动的影响。（4）如果企业 2007 年要实现权益净利率为 21%的目标，在不改变税后利息率和净财务杠杆 的情况下，净经营资产利润率应该达到什么水平 ?【答案】（1）经营资产 =资产总额 - 金融资产 =515- （ 10+5） =500（万元） 经营负债 =负债

16、总额 - 金融负债 =315- （ 30+105+80）=100（万元） 净经营资产 =经营资产 - 经营负债 =500-100=400 （万元） 净负债 =净经营资产 -股东权益 =400-200=200 （万元） 或：净负债 =金融负债 - 金融资产 =（30+105+80）- （10+5）=200（万元） 平均所得税税率 =17.14/57.14=30%税后利息费用=利息费用X（ 1-所得税税率）=22.86 X（ 1-30%） =16 （万元） 税后经营利润 =净利润 +税后利息费用 =40+16=56（万元）（2）净经营资产利润率 =税后经营利润 /净经营资产 =56/400=14%

17、 税后利息率 =税后利息 / 净负债 =16/200=8%净财务杠杆 =净负债 /股东权益 =200/200=100%杠杆贡献率=（净经营资产利润率-税后利息率）X净财务杠杆=（14%-8% X 100%=6%权益净利率 =净利润 / 年末净资产 =40/200=20%（3）2006 年权益净利率 -2005 年权益净利率 =20%-21%=-1%2005 年权益净利率 =净经营资产利润率 +杠杆贡献率=净经营资产利润率+（净经营资产利润率-税后利息率）X净财务杠杆=17%+（ 17%-9%）X 50%=21%替代净经营资产利润率： 14%+（14%-9%）X 50%=16.5% 净经营资产利

18、润率变动影响 =16.5%-21%=-4.5% 替代税后利息率： 14%+（14%-8%）X 50%=17% 税后利息率变动影响 =17%-16.5%=0.5%替代净财务杠杆： 14%+（14%-8%）X 100%=20% 净财务杠杆变动影响 =20%-17%=3%由于净经营资产利润率降低，使权益净利率下降4.5%；由于税后利息率下降，使权益净利率上升 0.5%；由于净财务杠杆上升，使权益净利率上升3%。三者共同作用使权益净利率下降 1%，其中净经营资产利润率下降是主要影响因素。（4 ）令2007年净经营资产利润率为x，则x+（ x-8%）X 100%=21% 求得， x=14.5%。财务预测

19、【学习要求】掌握销售百分比法在财务预测中的应用，内含增长率、可持续增长率的概念及计算。熟悉销售增长与外部融资的关系。【考点一】销售百分比法及其使用（增量模型）销售百分比法的增量模型是指根据销售的增加额预计资产、负债和所有者权益的增加 额，然后确定外部筹资需求。其步骤：1. 确定销售百分比销售额与资产负债表有关项目的百分比可以根据上年有关数据确定。在确定时要注意区分哪些资产、负债项目直接随销售额的变动而变动， 哪些资产、负债项目不随销售额变动而 变动，即注意区分经营与非经营项目。2. 根据销售增加量确定筹资需求筹资需求=资产增加-经营负债自然增加-留存收益增加外部筹资需求=金融资产增加+（经营资

20、产销售百分比X新增销售额）-（经营负债销售百分比X新增销售额）计划销售净利率X预计销售额X（1股利支付率）【例题1】某公司2007年销售收入为20000万元，销售净利润率为 12%净利润的60%分配 给投资者。2007年12月31日的资产负债表（简表）如下：资产负债表（简表）2002年12月31日单位：万元资产期末余额负债及所有者权益期末余额经营现金1000应付账款1000应收账款3000应付票据2000存货6000长期借款9000固定资产净值7000实收资本4000无形资产1000留存收益2000资产总计18000负债与所有者权益总计18000该公司2008年计划销售收入比上年增长30%据历

21、年财务数据分析，公司经营流动资产与经营流动负债随销售额同比率增减。假定该公司2008年的销售净利率和利润分配政策与上年保持一致，适用的企业所得税税率为33%预测该公司2008年外部筹资需求量。分析：外部资金需要量F =增加的经营资产-增加的经营负债-增加的留存收益其中：增加的经营资产=增量收入X基期经营资产占基期销售额的百分比.：S As。=（20000 X 30% X（ 1000+3000+6000） /20000=3000 （万元）增加的经营负债=增量收入X基期经营负债占基期销售额的百分比S B0=(20000x 30%) x( 1000+2000) /20000=900 (万元)增加的留

22、存收益-预计销售收入x计划销售净利率x收益留存率C：s So) R 巳=20000x( 1+30% x 12%x( 1-60% ) =1248 (万元)即：外部资金需要量.：F =（经营资产销售百分比x新增销售额）一（经营负债销售百 分比x新增销售额）计划销售净利率x预计销售额x（1股利支付率）=汉-AS 汉-（AS + So）汉 R 疋 Ej SoSo=3000-900-1248=852 （万元）或：外部筹资需求量F =基期经营资产x销售增长率-基期经营负债x销售增长率-计划销售净利率x预计销售额x（1 股利支付率）= A - B0N = -（AS+S0）x：Rx：EiS0S0=（1000+

23、3000+6000）x 30%- （1000+2000）x 30%-20000x（ 1+30% x 12%x（ 1-60%） =3000-900-1248=852 （万元）【注意】掌握外部筹资需求的敏感分析：销售净利率越高，外部筹资越少；股利支付率越高，外部筹资越多。【例题2】企业销售增长时需要补充资金。假设每元销售所需资金不变，以下关于外部筹资 需求的说法中，正确的有（）。A. 股利支付率越高，外部筹资需求越大B. 销售净利率越高，外部筹资需求越小C. 如果外部筹资销售增长比为负数，说明企业有剩余资金，可用于增加股利或短期投资D. 当企业的实际增长率低于本年的内含增长率时，企业不需要从外部筹

24、资【答案】ABCD【解析】外部筹资需求量=基期销售额x销售增长率x（经营资产销售百分比-经营负债销售百分比）-基期销售额x（ 1+销售增长率）x销售净利率x（ 1-股利支付率），由此可见，股 利支付率越高，外部筹资需求越大； 销售净利率越高，外部筹资需求越小；如果外部筹资销售增长比（外部筹资需求量与新增销售额的比值）为负数，说明外部筹资需求量为负数，表明企业有剩余资金，可用于增加股利或短期投资；内含增长率是指企业不从外部筹资的前提 下，销售所能够达到的最大增长率，因此，如果企业的实际增长率低于本年的内含增长率， 表明企业不需要从外部筹资。【考点二】增长率与资金需求1. 外部筹资销售增长比销售增

25、长会带来筹资需求的增加，假设两者成正比例变化，两者之间有稳定的百分比，即销售额每增加1元需要追加的外部筹资额可称为“外部筹资额占销售增长的百分比”。其计算方法是直接根据上一步：外部筹资销售增长比=外部筹资需求十新增销售额外部筹资销售增长比=外部筹资需求十新增销售额=.F - ：S=852-（ 20000X 30% =14.2%或：外部筹资销售增长比=经营资产销售百分比-经营负债销售百分比-计划销售净利率X （ 1+增长率）十增长率X（ 1 股利支付率）=14.2%【注意】掌握外部筹资销售增长比的应用：（1）外部筹资额=外部筹资销售增长比X销售增加额；（2）如果存在通货膨胀，则应将销售增长率调整

26、为销售额的名义增长率；（3）调整财务政策的可行性。2. 内含增长率如果不能或不打算从外部筹资。则只能靠内部积累，从而限制了销售增长， 此时的销售增长率称为“内含增长率”。设外部筹资需求量F等于零，则有：外部筹资需求量F =（经营资产销售百分比X新增销售额）-（经营负债销售百分比X新增销售额）计划销售净利率X预计销售额x（1 股利支付率）=汇-0 - BS 汇-（AS + S0）汇 R 汇 E"i=0根据上式计算求得新增销售额S，然后再根据销售增长率 =新增销售额十基期销售额=£ - S。，即可求得内含增长率。或：外部筹资销售增长比 =0,即：经营资产销售百分比-经营负债销售

27、百分比-计划销售净利率X （1 +增长率）十增长率X（ 1股利支付率）=0,亦可求得结果。【例题】已 知某公司2007年资产销售百分比为50%,负债销售百分比为20%,计 划2008年销售净利率为10%,不进行股利分配。假设该公司2008年不打算从外 部筹资，据此，可以预计2008年销售增长率为50%。（）【答案】“【解析】由于该公司2008年不打算从外部筹资，所以，其预计销售增长率即为内含增长率。设内含增长率为 X,则有：50%-20%-10%X（ 1+X） /X=0，求得X=50%3. 可持续增长率含义可持续增长率是指不增发新股并保持目前经营效率和财务政策条件下公司销售所能增 长的取大比率

28、。假设 条件（1）公司目前的资本结构是一个目标结构，并且打算继续维持下去；（2）公司目前的股利政策是一个目标股利政策，并且打算继续维持下去；（3）不愿意或者不打算发售新股，增加债务是其惟一的外部筹资来源；（4）公司的销售净利率将维持当前水平，并且可以涵盖负债的利息；（5）公司的资产周转率将维持当前的水平。在上述假设条件成立时，销售的实际增长率与可持续增长率相等。计算（1）根据期初股东权益计算：可持续增长率=期初权益净利率x留存收益率净利润=净利润x留存收益率期初股东权益（2）根据期末股东权益计算：土牡肿/于留存收益率江销售净利率汉权益乘数江总资产周转率可持续增长率=1-留存收益率X销售净利率X

29、权益乘数X总资产周转率_期末权益净利率X留存收益率1 -期末权益净利率X留存收益率应用由于假设经营效率和财务政策不变，即股利支付率、销售净利率不变，销售净利率不变，意味着销售增长率等于净利润增长率（即销售净利率的分子、分母变动幅度相冋）；而股利支付率不变，意味着股利增长率等于净利润增长率（即股利支付率 的分子、分母变动幅度相同），所以，销售增长率等于股利增长率。【例题】假设企业本年的经营效率、资本结构和股利支付率与上年相同，目标销售收入增长率为30% （大于可持续增长率），则下列说法中正确的有（）。A. 本年权益净利率为 30%B.本年净利润增长率为 30%C.本年新增投资的报酬率为 30%D

30、.本年总资产增长率为 30%【答案】BD【解析】经营效率不变， 指的是资产周转率和销售净利率不变；资本结构不变，指的是权益 乘数不变；假设企业本年的经营效率和资本结构与上年相同，根据传统的杜邦综合财务评价体系则可得出本年的权益净利率与上年相同，再根据股利支付率与上年相同，以及不从外部股权筹资，可以得出本年的销售收入增长率等于上年的可持续增长率，但不能得出本年的权益净利率等于本年的销售增长率这个结论，因此，选项A错误；根据销售净利率不变，可以得出净利润增长率等于销售增长率，因此，选项B正确。新增投资的报酬率与销售增长率之间没有必然的关系， 因此，选项C错误；根据资产周转率不变，可以得出资产增长率

31、等于销 售增长率，因此，选项 D正确。三、财务估价【学习要求】 掌握货币时间价值的概念、计算原理，股票价值、股票收益率的计算原理。【考点一】货币时间价值1货币时间价值量的规定性从量的规定性来看，货币时间价值是在没有风险和没有通货膨胀条件下的社会平均资金利润率。【例题】货币时间价值，是指货币经过一定时间的投资和再投资所增加的价值。它可以用社会平均资金利润率来计量。()【答案】X【解析】货币的时间价值，是指货币经过一定时间的投资和再投资所增加的价值。它可以用没有风险和没有通货膨胀条件下的社会平均资金利润率来衡量。2货币时间价值的计算公式项目公式系数符号系数名称(1 )复利终值S = P(1 +i)

32、n(1 +i)n =(S/P, i, n)复利终值系数(2 )复利现值p =S(1 +i)(1 +i)=(P/S, i, n)复利现值系数(3)普通年金终值(1 +i)n -i S = Ai(1 +i)n _1')-(S/A, i, ri1)普通年金终值 系数(4 )偿债基金A =Si n(1 +i)n _1一一=(A/S, i, n(1 +i)n _1)偿债基金系数(5)普通年金现值1_(1 +i)P =A-_ i1 (1 +i)-=(P/A.i. n)i普通年金现值系数(6)投资回收额A =Pi1(1 +i)i一 =(A/P, i,1 -(1 +i)“投资回收系数预付年金与普通年金

33、的联系预付年金现值=(1+i )普通年金的现值 预付年金终值=(1+i )普通年金的终值 预付年金现值系数-(1+i )x普通年金的 现值系数即：普通年金现值系数表期数减1，系数加1预付年金终值系数=(1+i )x普通年金终 值系数即:普通年金终值系数表期数加1，系数减1递延年金的现值计算递延年金现值=AX( P/A, i , n-s )X( P/S , i , s) =AX ( P/A , i , n) - (P/A , i , s) s:递延期n:总期数互为倒数关系的三组系数复利终值系数与复利现值系数； 偿债基金系数与年金终值系数； 投资回收系数与年金现值系数。【例题】在利率和计息期相同的

34、条件下，以下公式中，正确的是（）。A. 普通年金终值系数X普通年金现值系数=1B. 普通年金终值系数X偿债基金系数=1C. 普通年金终值系数X投资回收系数=1D. 普通年金终值系数X预付年金现值系数=1【答案】B【解析】普通年金终值系数与偿债基金系数的互为倒数关系。【考点二】股票估价1.股票价值计算股票股票的价值是指其预期的未来现金流入的现值，又称为“股票的内在价值”。购入股价值票预期未来现金流入包括两部分：每期预期现金股利和出售时得到的价格收入。的含义计算无限期零无限期固定成长股票无限期非长期有限期持有类型成长股票固定成长股票计算假设未来假设股利按固定的成长率在现实的:nDp公式股利不变，增

35、长。计算公式为：生活中，有Po =三+其支付过的公司的y (1 + Rs)t(1 + Rs)程是永续Do x(1 +g)D1Po =股利是不年金。计算Rs gRs -g固定的，应公式为：式中：采用分段g固定的成长率；计算的方DDo最近刚支付的股利法。Po Rs（当前股利）；具体又可D 1年后的股利（第1年以分为两股利）；种情况：Rs股票的必要报酬率。（1）非固注意：定成长后如果未来第1年股利的增的零增长：长率不等于以后年度的股高速增长利增长率，则计算股票价阶段股利D的现值与值只能根据公式1股利固定Rs - g阶段现值D的和。来计算。公式1的应（2）非固Rs - g定成长后用范围更加宽泛一些，它

36、的固定增不受未来第1年的股利增长：高速增长率是否等于以后年度股长阶段股利增长率的影响。而公式D°(1 +g)的应用必须强Rs - g调站在0时点，未来第1 年的股利增长率必须等于 以后年度的股利增长率的 时候才能使用。利的现值 与股利固 定增长阶 段现值的 和。【例题】某上市公司本年度每股支付现金股利2元。预计该公司净利润第 1年增长8%第2年增长10%第3年及以后年度其净利润可能为：(1 )将保持第2年的净利润水平；(2)将保持第2年的净利润增长率水平。该公司一直采用固定股利支付率政策，并打算今后继续实行该政策。该公司没有增发普通股和发行优先股的计划。要求：假设投资者要求的报酬率为

37、20%计算上述两种情形该股票的价值。现金股利【答案】由于该公司一直采用固定股利支付率()政策，并打算今后继续实行净利润该政策，即意味着股利支付率不变，由此可知净利润的增长率等于股利的增长率。(1) 目前每股股利2元，即可知道未来第 1年、第2年的股利额。又根据题中“第 3年及 以后年度将保持第 2年的净利润水平”，可知该股票属于非固定成长后的零成长，第3年及 以后年度将保持第 2年的股利水平，即从第 2年开始成为固定股利股票(站在第 1年年末， 即第2年年初)，股利转化为永续年金。股票的价值=DiX( P/S , 20% 1) + (D2-20%) X( P/S, 20% 1)=2X( 1+8

38、% X 0.8333+2X( 1+8%) x( 1 + 10% /2 0%< 0. 8333 =1.8+9.9=11.7(元)。(2) 根据题中“第3年及以后年度将保持第 2年的净利润增长率水平”，可知该股票属于非固定成长后的固定成长股票，第3年及以后年度将保持第 2年的股利增长率水平，即从第2年开始成为固定成长股票(站在第1年年末，即第2年年初)。股票的价值=DX( P/S , 20% 1) +D+( 20%-10% X( P/S , 20% 1)=2X ( 1+8%) X 0. 8333+2X ( 1+8%) X ( 1+10%) / ( 20%-10%)X 0. 8333=1.8+

39、19.8=21.6 (元)。2.股票收益率的计算计算公式股票收益率公式一零成长股票的预期报酬率：Rs - DP0公式二固定成长股票的预期报酬率:R= ( Di/P 0) +g公式三资本资产定价模型如下：Ki =Rf +P(Km -Rf)公式四在长期有限期持有的情况下，股票收益率是指未来现金流入的现值(每期 预期现金股利和出售时得到的价格收入折成的现值)等于现金流出的现值 (即股票价格)时的折现率，即股票投资的内含报酬率。需要借助逐步测 试的方式然后根据内插法计算。P0弋侖+冷四、项目投资【学习要求】 掌握投资项目评价的基本方法(贴现与非贴现)的应用。【考点一】项目评价指标的比较【例题】请举例介

40、绍有关评价指标的计算。某公司现有两个投资方案，其现金净流量如下，该公司要求的最低投资报酬率为10%单位：万元012345甲万案-1003232323232乙万案-1503835. 633. 230. 878. 4(1)投资回收期： 经营期现金净流量相等：如甲方案：回收期 =100/32=3.125(年) 经营期现金净流量不相等：如乙方案：回收期 =4+12.4/78.4=4.16(年)(2) 净现值：甲方案净现值 =32 X( P/A, 10% 5) -100乙方案净现值 =38X( P/S , 10% 1) +35.6 X( P/S, 10% 2) +33.2 x( P/S , 10% 3)

41、 +30.8 X( P/S, 10% 4) +78.4 X( P/S, 10% 5) -150(3) 内含报酬率：内含报酬率的计算主要有两种方法：一种是“逐步测试法”，它适合于各期现金流入量不相等的非年金形式。计算方法是： 先估计一个贴现率，用它来计算方案的净现值；如果净现值为正数， 说明方案本身的报酬率超过估计的贴现率，应提高贴现率后进一步测试；如果净现值为负数，说明方案本身的报酬率低于估计的贴现率；应降低贴现率后进一步测试。经过多次测试，寻找出使净现值接近于 零的贴现率，即为方案本身的内含报酬率。另一种方法是“年金法”，它适合于各期现金流入量相等的情况，符合普通年金形式， 内含报酬率可直接

42、利用年金现值系数表来确定，不需要进行逐步测试。没有建设期，经营现金净流量相等。内含报酬率NPV=32X( P/A, i , 5) -100则(P/A, i ,5)型=3.12532查表f插值法求得。匚每年现金流量不相等。逐步测试法(掌握测试原理)18%经营现金净流量相等，内含报酬率计算：3.1273.12520%2.991i18%3.125 3.12720% 18% 一 2.9913.127.i 胡8%3.125-3.127(20% 一18%)2.991-3.127 i=18.03%每年现金流量不相等，逐步测试原理举例：乙方案净现值=38 X( P/S, i , 1) +35.6 X( P/S

43、, i , 2) +33.2 x( P/S, i , 3) +30.8 X (P/S, i , 4) +78.4 X( P/S, i , 5) -150女口 i=10%，代入NPV计算公式，如果 NPV>0说明内含报酬率 >10%因为：i=10%, NPV>0i=?NPV=0T注意：折现率与净现值呈反向变化原理，所以，在进行测试时，当i=10%, NPV>0我们要求得内含报酬率，即NPV=0时的折现率，则需要进一步降低NPV使其向零靠近，而折现率需进一步提高，即说明项目的内含报酬率高于10%需进一步提高测试比率。贴现评价指标的比较评价指标含义与计算要点适用范围关注的问题

44、净现值(1)净现值，是 指特疋投资方案 引起的未来各年 现金净流量所折 成的现值之和( 2 )二 CFATk NPV立k心(1 +i)k净现值的具体 应用又划分为 实体现金流量 法和股权现金 流量法下的净 现值计算。适用于互斥方 案决策。(1 )它直接与 企业价值最大 化目标相联系；(2 )它考虑了 所有可以衡量 的相关财务信 息；(3)它的难点 是在实务中未 来现金流量很 难准确预计；(4 )它的评价 结论的合理与 否在很大程度 上取决于折现 率的确定上。现值指数(1)现值指数， 是指特定投资方 案引起的未来现 金流入的现值与 未来现金流出的 现值之间的比值。适用于独立方 案决策。同净现值法

45、。内含报酬率(1)内含报酬率， 疋扌曰冃匕够使未来 现金流入现值等适用于独立方 案决策。内含报酬率与 企业价值最大 化目标没有直于未来现金流出 量现值的贴现率， 或者说是使投资 方案净现值为零 的贴现率。接联系，原因是 内含报酬率与 净现值对于原 始投资不同而 且方案互斥的 项目可能得出 不同的结论。内含报酬率法 的一个基本假 设就是机会成 本（折现率）等 于内含报酬率， 也就是说企业 因此项目筹集 的资本成本或 放弃其他项目 而损失的收益 就是内含报酬 率。现实中由于 市场利率在项 目的持续期内 很有可能发生 变动，因而项目 采用的贴现率 也需要发生相 应变化才能使 比较更为切实 合理，此时

46、内含 报酬率就无法 进行相应的调 整，尤其是在某 些年份的内含 报酬率高于贴 现率，而某些年 份的内含报酬 率又低于贴现 率，遇到这种情 况它就无法处 理这种变化；当 项目的持续期 内现金流量变 化无常时，内含 报酬率无解或 多解的情况就（2） “逐步测试 法”，适合于各期 现金流入量不相 等的非年金形式。 计算方法是：先估 计一个贴现率，用 它来计算方案的 净现值；如果净现 值为正数，说明方 案本身的内含报 酬率超过估计的 贴现率，应提高贴 现率后进一步测 试；如果净现值为 负数，说明方案本 身的内含报酬率 低于估计的贴现 率；应降低贴现率 后进一步测试。经 过多次测试，寻找 出使净现值接近

47、 于零的两个贴现 率，然后根据内插 法即可计算该方 案的内含报酬率。采取逐步测试 法，内含报酬率 的计算口诀是 贴现率差之比 等于净现值差 之比。（3）“年金法”， 适合于无筹建期， 而且经营期各年 现金净流量相等 的情况，符合普通 年金形式，可直接 利用年金现值系 数表查表来确定 与该年金现值系 数相邻的两个贴 现率，然后根据内 插法即可计算该 方案的内含报酬 率。此时的年金现采用年金现值 系数公式，内含 报酬率的计算 口诀是贴现率 差之比等于年 金现值系数差 之比。值系数正好等于 该方案的投资回 收期。有可能出现，因 此，它有时不能 给出唯一的、清 晰明确的决策 依据。指标之间的关 系(1

48、) 绝对数指标与相对数指标的区别：在多方案比较决策时要注意，现 值指数和内含报酬率咼的方案净现值不一定大，反之也一样。(2) 内含报酬率与现值指数的区别：在计算内含报酬率时不必事先选择贴现率，根据内含报酬率就可以排定独立投资的优先次序，而现值指数是依据事先选择的贴现率把现金流量折现后进行决策的。【例题】投资项目评价的现值指数法和内含报酬率法都是根据相对比率来评价投资方案，因此都可用于独立投资方案获利能力的比较，两种方法的评价结论也是相同的。()【答案】X【解析】现值指数法和内含报酬率法都是根据相对比率来评价投资方案，因此都可用于独立投资方案获利能力的比较。 内含报酬率是投资项目实际可望达到的投

49、资回报率，它是一个投资项目内在固有的报酬率， 它是客观存在的，它不受事先给定的贴现率高低的影响。而现值指数法受事先给定的贴现率高低的影响，因此两种方法对不同投资方案的评价结论也有可能是不同的。非贴现评价指标的比较评价指标含义与计算特点关注的问题投资回收期投资回收期，是指收回全部原始投 资所需的时间。(1) 在原始投资一次支出，每年经 营现金净流量相等时：回收期=原始投资额每年经营现金净流量(2) 如果经营现金净流量每年不 等，或原始投资是分次投入的，则 需要通过分析的方法判定投资回收 期在M年和M+1年之间，然后通过 下式来计算投资回收期：投资回收期第M年尚未收回的投资额=M第M十1年的现金净

50、流量它的缺点：(1 )没有考虑 货币的时间价 值；(2 )没有考虑 回收期以后的 现金流量；(3 )主要用来 测定方案的流 动性而不能用 来测定项目的 盈利性。投资回收期并 不直接与企业 价值最大化目 标相联系。会计收益率(1) 会计收益率，是指按会计报表 收益数据计算的收益率。“、人、丄仏年平均净收益(2) 会计收益率=(丿原始投资额(1 )会计收益 率并不直接与 企业价值最大 化目标相联系， 而与利润表上 反映的利润率 最大化联系更为紧密；（2 ）会计收益 率无法直接利 用现金净流量 信息计算。而其 他评价指标都 可以直接利用 现金净流量信 息计算。【考点二】项目相关现金流量的确定所谓现金

51、流量，在投资决策中是指一个投资项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数 量。在理解现金流量的概念时，要把握以下几个要点：第一，投资决策中使用的现金流量，是投资项目的现金流量，是特定项目引起的。第二，现金流量是指“增量”现金流量。第三，这里的“现金”是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且包括项目需要投入企业拥有的非货币资源的变现价值（或重置成本）。例如，一个项目需要使用原有的厂房、设备和材料等，则相关的现金净流量是指它们的变现价值，而不是其账面成本。第四，区分相关成本和无关成本。第五，不要忽视机会成本。第六，要考虑投资方案对公司其他部门的影响。 第七，对项目垫付营运资本的测算。如：投资该项目

52、之前的营运资本 =该年流动资产需用额-该年流动负债需用额=50万元-20万 元=30 万元投资该项目之后的营运资本 =该年流动资产需用额-该年流动负债需用额=80万元-35万 元=45 万元由于投资该项目引起的营运资本增加=45万元-30万元=15万元。【考点三】企业实体流量法区别项目企业实体流量法净现值_实体现金流量送1全部原始投资（1 + rwacc）现金净流量 二经营收入-经营付现成本-所得税 二经营收入-（经营成本-折旧）-所得税=EBIT+折旧-所得税=EBIT+折旧-EBIT X T=EBIT （1-T ） + 折旧 二经营收入（1-T ）-经营付现成本（1-T） +折旧X T折现率SBr wacc =s+Xb ( 1-T )S+BS+B【例题1】ABC公司对某投资项目的分析与评价资料如下：该投资项目适用的所得 税税率为30%,年税后营业收入为700万元，税后付现成本为