人民币ＮＤＦ汇率波动特性的实证研究

1、人民币汇率波动特性的实证研究         09-02-25 10:42:00     作者：周依静    编辑：studa0714摘要：文章介绍了金融衍生工具人民币NDF（无本金交割远期外汇），从产生背景、发展和特点等方面分析了人民币NDF市场，分析了其经济效应及在汇率风险防范中的作用，并结合中国的汇率制度进行了人民币NDF市场发展的预测。 关键词：NDF；人民币；汇率风险 一、引言 NDF是指无本金交割远期外汇（Non-Deliv

2、erable Forward），它是远期外汇交易模式的一种，属于NDPs（Non-deliverable Product，无本金交割产品）类的金融衍生工具，是一种典型的OTC（over the counter，柜台交易）产品，本质上是离岸产品。由银行充当中介机构，供求双方基于对汇率看法（或目的）的不同，签订非交割远期交易合约，该合约确定远期汇率，合约到期时只需根据交易总额交割清算预定汇率与实际汇率的差额，结算的货币是自由兑换货币（一般为美元），无需对NDF的本金（受限制货币）进行交割。NDF的期限一般在数月至数年之间，主要交易品种是一年期和一年以下的品种，超过一年的合约一般交易不够活跃。 ND

3、F主要用于实行外汇管制国家的货币，目前亚洲地区的人民币、韩元、新台币等货币的非交割远期交易相当活跃。其兴起的直接原因是各国限制非居民参与本国远期市场。人民币NDF之所以出现，一方面是由于中国一直实施外汇管制，人民币在资本项目下不可自由兑换，境外投资者很难得到人民币，中国内地缺少真正意义上的外汇远期市场。另一方面，随着中国的经济发展，中国成为世界上最大的资本输入国之一，那些在中国有大量人民币收入的跨国公司，有规避可能面临的人民币汇率风险的需求。 二、人民币NDF市场 （一）人民币NDF市场的产生背景 人民币NDF市场始于1996年6月，在新加坡开始交易，至今已有11年的历史。目前，新加坡、东京和

4、中国的香港地区均存在较为活跃的人民币NDF市场，新加坡和香港人民币NDF市场是亚洲最主要的离岸人民币远期交易市场，该市场的行情反映了国际社会对于人民币汇率变化的预期。人民币NDF作为亚洲六种主要NDF之一，主要参与者为欧美大银行及投资机构，它们代理的客户主要是跨国公司，也包括一些总部设在香港的中国内地企业。随着NDF市场的发展，投资者的基础也逐渐扩大，活跃在市场的也包含有投机性的企业，比如对冲基金。目前人民币NDF已有1个月、2个月、3个月、6个月和1年期的交易产品。 （二）人民币NDF交易与远期市场的差异 人民币NDF交易与中国银行间人民币远期市场有所不同，前者主要满足海外参与者的投机需求，

5、后者则针对一般以真实贸易为背景、以规避汇率风险为主要目的的企业，市场的供求稳定性较高。 （三）报价方式 人民币NDF的报价沿用标准的远期外汇市场双向报价的惯例，以即期市场的升水或贴水表示。然而与传统远期和掉期交易不同的是，NDF的报价并不基于抵补的利率平价理论（CIP），其价格与国内商业银行由CIP理论计算而得的人民币远期报价有显著的区别。它是在理性预期的前提下，交易者对于风险贴补、利率等因素进行综合考虑之后，经过市场参与者之间一系列的价格博弈所形成的报价，因此真实地反映了买卖双方的市场预期。 （四）特点 1、人民币NDF市场是离岸市场，存在于中国境外的银行与客户之间。由于NDF产品的离岸性质

6、，其定价的过程并不完全受本币国内市场的利率及其他因素的影响。 2、该市场每笔成交金额一般在5000万美元左右，1亿美元以上的则很少，保证金约为合约金额的10%。 3、该市场是一个交易量波动很大的市场，交易量大时每天可以达到2亿美元，交易量小时每天只有1000万-2000万美元。 4、虽然NDF市场不会对人民币的名义汇率产生直接影响，该市场上的交易不进行真正的现金交割，结算货币是美元，但是人民币NDF反映了市场对人民币汇率的预期，并且从一定程度上给人民币的升值造成压力。 三、人民币NDF市场的经济效应分析 NDF产品兴起的直接原因是各国对非居民（non-residents）参与本国远期市场的限制

7、。例如中国、中国台湾等均限制非居民参与国内的远期交易，印度、印度尼西亚、韩国、菲律宾等国虽允许非居民参与国内的远期交易，但均对交易的背景和交易的数量做了不同程度的限制。对NDF的需求源于标的货币的监管、流动性和汇率风险问题，持有这些国家货币的境外投资者需要规避的相应的汇率风险，NDF则提供了规避远期汇率风险的工具和途经，它使得离岸交易者无需实际转移标的货币、也不必进入当地市场即可对冲受限货币的汇率风险。例如可以为境外持有本币资产的投资者规避美元兑换本币的汇率波动的风险，也可以通过锁定一个特定时期内的汇率来管理远期汇率风险。在这方面，其功能类似于传统的远期和掉期交易，但到期日无需进行本金的实际交

8、割，只需结算到期日的即期汇率与约定汇率的差额。具体作用为以下三个方面： （一）帮助跨国贸易公司规避人民币汇率风险，并在适当条件下实现套汇 通过在人民币NDF市场上的操作，跨国贸易公司可以提前锁定购汇和售汇的成本来保值避险，避免发生外汇敞口。来自中国外汇交易中心的数据显示，截至2007年12月20日人民币对美元汇率中间价报7.3649，较年初升值6.01%。2008年人民币升值压力犹在，上升趋势依然不改，NDF市场人民币汇率贴水扩大，通过反向对冲或提前交割等方式带来NDF交易的收益增加，从而可一定程度上对冲人民币升值的风险。 投机套利也是NDF的一项重要功能。NDF的套利方式有多种，一是市场间套利，利用国内市场的远期结售汇水平与NDF汇率水平之间的差异进行套