【财务成本管理知识点】可转换债券筹资

1、2.可转换债券的税前成本（投资人的内含报酬率IRR）（1）计算方法（求投资人内含报酬率的过程）买价二利息现值+可转换债券的底线价值（通常是转换价值）现值上式中求岀的折现率，就是可转换债券的税前成本。（2）合理的范围可转换债券的税前筹资成本应在普通债券利率与税前股权成本之间。【解读】债务的市场利率v内含报酬率俶v 刁或:债务的市场利率（1-T） V内含报酬率脳（1-T） V普通股资本成本【教材例10-8 A公司拟发行可转换债券筹资5000万元，有关资料如表10-4所示。表10-4A公司筹资情况表单位：元每张可转换债券售价1000期限（年）20票面利率10%转换比率20转换价格（可转换债券价值/转

2、换比率=1000/20）50年增长率6%当前期望股利（元/股）2.8当前股票市场价格（元/股）35等风险普通债券的市场利率（折现率）12%公司的股权成本（期望股利/股价+增长率二2. 8/35+6% ）14%不可赎回期（年）10赎回价格（10年后1050元，此后每年递减5元）1050【补充要求】（1）计算发行日和各年末纯债券的价值；（2）计算发行日和各年末的股价；（3）计算发行日和各年末的转换价值；（4）分析可转债的市场价值：（5）计算发行日和各年末的底线价值：（6）如果第10年末公司行使赎回权，投资者应当如何选择；（7）计算可转换债券的筹资成本（税前），并判断目前的可转换债券的发行方案是否可

3、行，并解释原因:（8）如果可转换债券的发行方案不可行，有哪些修改途径。【答案】100x (P/A, 12%, 20-t)我们不知道具体的可+1000x (P/F, 12%, 20-t)转换债券的市场价值变化情况。但是，我们知道它不会低于底Pl = P0X l + g)Pt X转换比率线价值°时间1每年利息余券价值 股价转匾价値到期价值市场石值底线价值0850.6135.00700.0010001000850.611100852.6837.10742.001000852.682100855.0139.33786.521000855.013100857.6141.69833.711000

4、857.614100860.5244.19883.731000883.735100863.7846.84936.761000936.766100867.4449.65992.961000992.967100871.5352.631052.5410001052.5481008761155.781115.6910001115.699100881.2559.131182.6410001182.6410100887.0062.681253.5910001235.591253.5911100893.4466.441328.8110001328.811328.81201001000.00112.25224

5、4.9910002244.992244.99（1）分析纯债券部分的价值1 00碧期堂 V201001000发行日纯债券价值二2 “+“C1+i） 20Zjt=lE '丹Cl+12%)Cl+12%> cf1 / 一、=8o0. 61 (兀)此后债券价值逐年递增，至到期时为英面值1000元。具体数字列在表10-5的“债券价值”的栏目中。（2）计算发行日和各年末的股价股价 Pt=PoX （1+g） 1（3）分析期权部分的转换价值转换价值二股价X转换比例（4）分析底线价值可转换债券的最低价值，应当是债券价值和转换价值两者中较髙者。（5）分析市场价值我们不知道具体的可转换债券的市场价值变化

6、情况。但是，我们知道它不会低于底线价值。（6）赎回价值可转换债券设這有赎回保护期，在此以前发行者不可以赎回。本债券的保护期为10年。在10年后，赎回 价格是1050元。如果10年后的债券价值同预期值一样为887元，转换价值为1253. 59元。可转换债券的底线 价值为两者较高者即1253. 59元。公司要用1050元将其赎回，这时正确的选择是转换为普通股。（7）分析筹资成本假设可转换债券的持有人在10年后转换，它的现金流量分布为：零时点购买可转换债券支出1000元:第1至10年持有债券并每年取得利息100元:第10年年底进行转换, 取得转换价值1253. 59元。转换价值二股价X转换比例二35

7、X (1+6%) 10X20=35X1. 790848X20=1253. 59 (元)根据上述现金流量计算内含报酬率为11. 48%。f °100,1253.59Lt=i*nr1000二i=ll. 48%这个投资人的报酬率，就是筹资人的税前成本。如果它的税后成本髙于权益成本(14%),则不如直接增发 普通股。如果它的税前成本低于普通债券利率(12%)则对投资人没有吸引力。目前方案，对于投资人缺乏吸引 力，需要修改。(8) 筹资方案的修改修改的途径包括：提高每年支付的利息，提高转换比例或延长赎回保护期间。如果企业的所得税税率为25%,股权的税前成本是14%/ (1-25%) =18.

8、67%,修改目标是使得筹资成本处于 18. 67%和 12%之间。(9) 筹资方案可行的票而利率范围1000二 1000 X i 低 X (P/A, 12%, 10)+1253. 59 X (P/F, 12%, 10)1000=1000X i AX (P/A, 18. 67%, 10)+1253. 59 X (P/F, 18. 67%, 10)(10) 筹资方案可行的转换比率范围1000=1000X10%X (P/A, 12%, 10)+35X (1+6%) “XNX (P/F, 12%, 10)1000=1000X 10%X (P/A, 18. 67%, 10)+35X (1+6%) 10X

9、N «X (P/F, 18. 67%, 10)(ID延长赎回期1000=1000X 10%X (P/A, 12%, t)+35X (1+6%) tX20X(P/F, 12%, t)1000=1000X10%X (P/A, 18. 67%, t)+35X (1+6%) lX20X (P./F, 18. 67%, t) 逐步测试。)o (2014 年【例题单选题】甲公司拟发行可转换证券，当前等风险普通证券的市场利率为5%,股东权益成本为7%,甲 公司的企业所得税税率为20%,要使发行方案可行，可转换债券的税前资本成本的区间为( 卷I )A. 5$ 7%B. 4$8. 75%C. 5$8.

10、 75%D. 4%-7%【答案】C【解析】税前股权资本成本=7%/ (1-20%) =8. 75%,可转换债券的税前融资成本应在普通债券利率与税前股 权成本之间，所以选项C正确。【例题单选题】甲公司拟发行可转换债券，当前等风险普通债券的市场利率为5%,股东权益成本为7%。甲 公司的企业所得税税率为20%。要使发行方案可行，可转换债券的税后资本成本的区间为()。(2014年卷II)A. 4%-7%B. 5%-7%C. 4%8. 75%D. 5$8. 75%【答案】A【解析】等风险普通债券的税后利率二5%X (1-20%) =4%,所以可转换债券的税后资本成本的区间是4%7%。)o (2016 年

11、) 债券内含报酬率越髙 债券内含报酬率越髙 债券内含报酬率越髙 债券内含报酬率越髙【例题多选题】在其他条件不变的情况下，关于单利计息、到期一次还本付息的可转换债券的内含报酬率, 下列各项中正确的有(A. 债券期限越长，B. 票而利率越髙，C. 转换价格越髙，D. 转换比率越髙，【答案】BD【解析】如果选择持有到到期日，债券的内含报酬率取决于债券发行价格与而值的关系，对于平价债券，期 限长短与内含报酬率无关：如果不是平价发行，期限越长债券投资收益率越偏离票面利率，溢价购买债券，期 限越长内含报酬率越高，折价购买债券，期限越长内含报酬率越低，所以A错误：债券转换价格高，则表明转 换比率低，债券内含

12、报酬率越低，所以选项C错误，选项D正确。【例题计算题】某公司目前因项目扩建急需筹资1亿元，拟按而值发行可转换债券，每张面值1000元，票 面利率5%,每年末付息一次，期限5年，转换价格为25元，该公司股价目前为22元每股，预期股利0.715元 每股，预汁未来年增长率8%。公司设左了可赎回条款，若4年后当股票价格连续20个交易日不低于转换价格 的120%时，公司有权以1050元的价格赎回该债券。市场上类似的普通债券税前资本成本为10%。为方便il算， 假定转股必须在年末进行，赎回在达到赎回条件后可立即执行。要求：(1) 计算发行日每份可转换债券的纯债券价值：(2) 计算第4年末每份可转换债券的底

13、线价值：(3) 该可转换债券能否被投资者接受？为什么？(4) 若要该可转换债券能够被投资者接受，可转换债券票而利率的变动范国(票面利率的变动以理为单位)。 (2012 年)【扩展1】若要该可转换债券能够被投资者接受，可转换债券转换价格的变动范用。【扩展2】若将债券改为单利计息到期一次还本付息，求税前资本成本。【答案】(1) 发行日每份纯债券的价值=1000X5%X (P/A, 10%, 5) +1000X (P/F, 10%, 5) =50X3. 7908+1000X 0. 6209=810. 44 (元)(2) 第 4 年年末每份债券的价值=1000X5%X (P/A, 10%, 1) +1

14、000X (P./F, 10%, 1) =50X0.9091+1000 X0.9091=954. 56 (元)第4年年末股票价格二22X (1+8%) '=29. 93 (元)转换比率=1000/25=40第4年年末每份债券的转换价值二股价X转换比率二29. 93X40二1197. 20 (元)可转换债券的底线价值是债券价值和转换价值两者之中较高者，即1197. 20元。(3) 第4年末的转换价值为1197. 20元，赎回价格为1050元，投资人应当选择在第4年末转股。设可转换债券的税前资本成本为K,则有：1000=1000X5%X (P/A, K, 4) +1197. 20X (P/

15、F, K, 4)当 K二9%时，未来流入现值=50X3. 2397+1197. 20X0. 7084=1010. 08 (元)当 K=10%时,未来流入现值=50X3. 1699+1197. 20X0. 6830=976. 18 (元)(K-9%) / (10%-9%) = (1000-1010. 08) / (976. 18-1010. 08)K二9. 30%(4) 股票的资本成本二0.715/22+8%二 11. 25%股票的税前资本成本=11.25%/ (1-25%) =15%可转换债券的税前资本成本应处于10%到15%之间设票而利率为R当税前资本成本为10$时，1000二 1000XR

16、X (P/A, 10%, 4) +1197. 20X (P/F, 10%, 4)1000=1000XRX3.1699+1197. 20X0. 6830R二5. 75%6%筹资方案可行的最低票而利率为6%.当税前资本成本为15%时，1000二 1000XRX (P/A, 15%, 4) +1197. 20X (P/F, 15%, 4)1000=1000XRX2. 855+1197. 20X0. 5718R二 11. 05%=11%筹资方案可行的最高票而利率为11%O【扩展1】设转换价格为Y当税前资本成本为10%时，1000=1000X5%X (P/A, 10%, 4) +29.93X1000/Y

17、X (P/F, 10%, 4)当税前资本成本为1概时，1000=1000X5%X （P/A, 15%, 4） +29.93X1000/YX （P/F, 15%, 4）【扩展 2】1000=1197. 20X （P/F, IRR, 4）。【例题综合题-2019年卷I】甲公司是一家制造业上市公司，目前公司股票每股38元，预讣股价未来增长 率7%：长期借款合同中保护性条款约左甲公司长期资本负债率不可髙于50%、利息保障倍数不可低于5倍。为 占领市场并优化资本结构，公司拟于2019年末发行可转换债券筹资20000万元。为确定筹资方案是否可行，收 集资料如下：资料一：甲公司2019年预计财务报表主要数据

18、。单位：万元资产负债表项目2019年末资产总计85000流动负债5000长期借款20000股东权益60000负债和股东权益总计85000利润表项目2019年度营业收入187500财务费用1000利润总额10000所得税费用2500净利润7500甲公司2019年财务费用均为利息费用，资本化利息250万元。资料二：筹资方案。甲公司拟平价发行可转换债券，而值1000元，票而利率6$,期限10年，每年末付息一次，到期还本。每 份债券可转换20股普通股，不可赎回期5年，5年后赎回价格1030元，此后每年递减6元。不考虑发行成本 等其他费用。资料三：甲公司尚无上市债券，也找不到合适的可比公司，评级机构评妃

19、甲公司的信用级別为AA级。目前 上市交易的AA级公司债券与之到期日相近的政府债券如下：公司债券政府债券发行公司到期日到期收益率到期日到期收益率乙2022年11月30日5. 69%2022年12月10日4.42%丙2025年1月1日6. 64%2024年11月15日5. 15%T2029年11月30日7. 84%2029年12月10日5. 95%甲公司股票目前B系数1.25,市场风险溢价5%,企业所得税税率25%。假设公司所筹资金全部用于购置资 产，资本结构以长期资本账而价值计算权重（假设不考虑可转换债券在负债和权益成分之间的分拆）0资料四：如果甲公司按筹资方案发债，预计2020年营业收入比20

20、19年增长25%,财务费用在2019年财务 费用基础上增加新发债券利息，资本化利息保持不变，企业应纳税所得额为利润总额，营业浄利率保持2019 年水平不变，不分配现金股利。要求：（1）根据资料一，计算筹资前长期资本负债率、利息保障倍数。（2）根据资料二，计算发行可转换债券的资本成本。（3）为判断筹资方案是否可行，根携资料三，利用风险调整法，计算甲公司税前债务资本成本：假设无风 险利率参考10年期政府债券到期收益率，计算筹资后股权资本成本。（4）为判断是否符合借款合同中保护性条款的要求，根据资料四，计算筹资方案执行后2020年末长期资本 负债率、利息保障倍数。（5）基于上述结果，判断筹资方案是否

21、可行，并简要说明理由。【答案】（1）长期资本负债率=20000/ （20000+60000） =25%利息保障倍数二(10000+1000) / (1000+250) =8.8(2) 转换价值=20X38X (1+7%) =1065.94 (元)拟平价发行可转换债券，所以票面利率低于等风险普通债券市场利率，所以纯债券价值小于1000元，因此 底线价值二转换价值=1065. 94 (元)。在5年年末，底线价值大于赎回价格，所以应选择进行转股。1000=1000X6%X (P/A, ra, 5) +1065.94X (P/F, g 5)当 r.=7%时，1000X6%X (P/A, 7%, 5)

22、+1065. 94X (P/F, 7%, 5) =1006. 03 (元)当“二8%时，1000X6%X (P/A, 8%, 5) +1065.94X (P/F, 8%> 5) =965. 04 (元)(ro-7%) / (8%-7% ) = (1000-1006. 03 ) / (965. 04-1006. 03)解得：rd=7. 15%(3) 甲公司税前债务资本成本=(5. 69%-4. 42%) + (6. 64%-5. 15%) + (7. 84%-5. 95%) /3+5. 95%=7. 5%B 资产二1 25/1+0. 75X(20000/60000)1=1调整后 B X 1

23、+0. 75X (40000/60000)1=1. 5筹资后股权资本成本二15X5%+5. 95%=13. 45%(4) 股东权益增加=7500X (1+25%) =9375 (万元)长期资本负债率二(20000+20000) / (20000+20000-60000+9375) =36. 57%利息保障倍数二7500X (1+25%) / (1-25%) +1000+20000X6%/ (1000+20000X6%+250) =6长期资本负债率低于50%利息保障倍数髙于5倍，符合借款合同中保护性条款的要求。(5) 可转换债券税前资本成本7. 15%小于税前债务资本成本7. 5%,筹资方案不可

24、行。(四)可转换债券筹资的优缺点优点(1) 与普通债券相比，可转换债券使得公司能够以较低的利率取得资金。降低了 公司前期的筹资成本(2) 与普通股相比，可转换债券使得公司取得了以髙于当前股价岀售普通股的可 能性。有利于稳定公司股票价格缺点(1) 股价上涨风险。公司只能以较低的固定转换价格换出股票，会降低公司的股 权筹资额(2) 股价低迷风险。发行可转换债券后，如果股价没有达到转股所需要的水平， 可转换债券持有者没有如期转换普通股，则公司只能继续承担债务。在订有回售 条款的情况下，公司短期内集中偿还债务的压力会更明显(3) 筹资成本高于普通债券。尽管可转换债券的票而利率比普通债券低，但是加 入转股成本之后的总筹资成本比普通债券要高【例题多选题】下列有关发行可转换债券的特点表述正确的有().A. 在股价降低时，会降低公司的股权筹资额B. 在股价降低时，会有财务风险C. 可转换债券使得公司取得了以高于当前股价出售普通股的可能性D