对标黑石：鼎信桥接主流金融与大房企

1、对标黑石：鼎信桥接主流金融和大房企4月14日，鼎信基金联合中骏置业竞得的上海虹桥商务区项目 成功投出，基金所涉投资规模接近20亿元人民币&mdash国内迄今为 止最大的单笔人民币房地产基金投资由此落定。鼎信（北京）投资管理有限公司董事长为章华。短短几年间，这只房地产私募基金却走出了一条快速的发展路径。我们的对标企业是黑石，过去四年内，鼎信管理团队累计投资规 模近200亿元，成为国内最大的房地产私募基金之一， 并希望在五年 内做到一千亿元的规模。主要投资类型有股权投资，债券类投资和夹 层投资三类，而股权投资的份额占到了近 50%对鼎信基金而言，站在大型房企和主流金融机构之间， 提供金融

2、产品、风险控制和投后管理是其主要业务所在。当然也包括为股而债的，债权为股权做杠杆，本质上是为股权，章华告诉记者，纯股权投 资的年化收益率在 20%-35%L间；债权投资的主流收益区间维持在 8%-13%目前，在地产投资基金行业，更多是项目和资金对接的资金中介， 纯股权投资可谓屈指可数。鼎信左手主流金融机构，右手大型房企的 模式具体如何运作？其团队素质如何、投资能力如何体现？风控水 平、资管水平如何体现？虹桥地块：股权+债权投资样本2013年11月8日，在上海土地交易中心的土地拍卖现场，中骏 置业和鼎信基金、悦丰投资联手，以人民币35.79亿元竞拍下总面积为10万平米地块，东至申虹路，南至宁虹路

3、，西至申长路，北至申 贵路，每平米楼板价12827元&m dash;在上海虹桥商务区核心区，这 是最后一块商办巨鳄，根据当时的交易记录，虹桥地块起始总价为35.78亿元，最后成 交价为35.79亿元，近乎底价。地面建筑总体量为 28万平米，主要 用作高端写字楼及商业物业，未来销售规模预期逾百亿。上海市政府 重点区域发展规划中，虹桥商务区被寄望于缔造上海西部又一处陆家 嘴（600663,股吧）以及长三角的CBD鼎信基金采用股权加债权的结构，为虹桥项目完成了20亿人民币的资金配置，其中包括股权资本和 17亿的债权资本。章华向记者解释，选择纯股权+债权的模式，首先是因为股权部 分注册资金不会

4、放置过高，更由于房地产税收较重，若全部做成股权 形式，不能享有税收抵免的优惠。鼎信全资子公司嘉兴鼎信汇添承担了股权投资的板块。根据工商资料，嘉兴鼎信汇添投资合伙企业（有限合伙）成立于 2013年8月 30日，注册资本3亿元人民币。这部分收益按照同股同权的模式， 项目收益多少拿多少。而债权部分交由一家有长期合作关系的大型金融机构担当。从正 式接洽资本事宜到资金到账花费了不到一个半月的时间。 依照金融同 业的路径，短时间宣告一场地产基金投资的阶段性完成。据悉，鼎信旗下的股权投资基金通常采用 3到4年的存续期，债 权投资的部分则不会超过两年。资金到位后，鼎信向项目公司派驻董事及高管人员进入项目公司，

5、提供资产管理。章华强调，国内此前的房地产私募基金更多是项目和资金的对接，类似于资金中介；而规范的房地产基金要求更多的金融产品，夯 实并提高投资和资产管理能力& mdash;其背后是团队，前端是基金的 品牌。只有围绕这一串走下来，房地产 PE才能趋近完善。桥接大房企和主流金融机构在鼎信经手的项目清单上，已有接近几十个项目。左手主流金融 机构，右手大型房企的地产基金模式四年来一以贯之。这和国内当前大多数地产基金的形式迥然不同。根据诺承投资提供的人民币房地产基金研究报告， 现阶段地产基 金的LP主要以散户为主，债券型和机会型投资盛行，形成了以短期 限、利益驱动为主要特点的行业格局。而鼎信基金

6、的LP以机构投资者为主，银行、保险（放心保）和其他投资机构各占一定比例。资金来源很主流，大金融的渠道对鼎信开放，比如银行、保险、境外资本、中字号的投资机构以及一些央企，章华认为，这些机构缺乏的不是资金和房地产项目，而是匹配的金融产品。顺应他们的需求 点，鼎信从早期以项目为先，逐渐过渡到强调从交易结构设计、风险 防范到投后管理的全部过程。大型房企和区域地产龙头则构成了鼎信的两大项目来源。中国房地产百强企业，几乎每家都有接触。百强中的负责人至少见过三分之 二，章华一直坚持和大型房企合作，究其原因，在于他对地产行业集中度持续走高的研判中国指数研究院数据显示，2013年，百强房企销售额占全年商 品房销

7、售额约35%市场份额占比近六年内基本翻番。章华认为，这 一数据未来五到十年将攀升至 80%香港四大房企占有95%同样， 国内也不需要近六万家房企业，我们和最大的房企合作，因为他们是 这个市场的整合者。在这场整合大势中，鼎信基金扮演的即是大房企和主流金融之间 的桥接角色。核心竞争力在于从市场上长期累积的信用& mdash左右两边都信任你，而他们相互之间是不信任的，章华告诉记者。鼎信现今的定位和章华的个人履历密不可分。 2003年前后，章 华多年担任大型房企的财务总监。作为财务负责人，章华和各类资本 展开了密集的接洽。由于政策限制，外资基金他们在国内不能做借贷，只能做股权投 资，章华感觉到

8、，国际房地产基金有着一波不错的机遇。然而遗憾的 是，由于在国内市场落地不深，这批外资基金的资产管理普遍做得不 够，最终也没有占到显著的市场位置。而章华在离开房地产企业后，着力于地产基金方向研究和运作。 房地产企业工作期间，他设计并完成国内最早的地产信托及国内首只 信托制地产基金投资。在他看来，目前的房地产私募基金和当年的信 托轨迹相似，尚处在萌芽的状态。章华跟踪国际资本数据发现，仅在 2007年全年，全球最大的10家房地产基金投资就已达到一千亿美金， 相当于中国信托当年的总量。躁动中谨慎说实话，房地产发展十年之后，正在面临一拨比较大的风险；100 个业务，出现一个失败业务可能就有灭顶之灾，采访

9、中，章华不无忧 虑地说道。他列举了价格指数在高位徘徊、市场有效需求减缓、商品房库存 总量略大、政策波动频繁四项短期内的系统性风险。而资产管理的具 体风险遍布在漫长的房地产行业开发链条之上：仅建设工程主流程就 有十余项之多，成本、财务、开发、税务、管理、合作方、法律政策 等部分亦构成障碍。此外，不同物业的特色差异，也让风控变得复杂。章华分析指出，住宅物业的相对成熟；酒店大部分为负资产；综 合商业高风险、高溢价，核心考验在于运营能力，而概念火热的旅游、 养老和文化地产模式尚不成熟，个性色彩浓厚。在他看来，现金流和利润管理是串联房地产全流程的核心，房企的系统操盘能力决定项目的成败。在鼎信为银监会提供的一份中国房 地产投融资形势及风险防范分析报告， 指出了土地协议签订、项目公 司成立，到各类许可证获取，再到项目施工，直至项目后评估的28项关键节点。章华表示，把控好每个关键节点的现金流，是微观层面 关注的重点。风险当前，鼎信内部设立了项目立项会，投决会，风险管理委员 会三层决议机构，每个机构设置多位成员。在立项委员会中，如果有 两位成员投出否决票，项目将无法通过。GP团队的收益分配模式也部分体现了风控的意图。GP的收益一定是全流程的：投资完成拿一小部分，中间陆续收益，退出的时候拿 大头，章华指出，权责必须匹配。真正得力的人起到半壁江山的作用，鼎信经