公司治理与独立董事制度理论与实践

1、公司治理公司治理与独立董事与独立董事制度制度理论与实践理论与实践中国证监会.童道驰独立董事培训班（深圳）2002.12主要内容 公司治理的涵义及历史沿革 公司治理全球化及OECD公司治理原则 公司治理与此企业融资 公司治理基本模式及安然案例 我国上市公司的业绩及投资价值分析 上市公司治理中存在的主要问题 介绍上市公司治理准则与独立董事指导意见公司治理的涵义 公司治理（Corporate Governance, 又译为法人治理结构或公司管治）是现代企业制度中最重要的组织架构。 狭义上说公司治理主要指公司的股东, 董事及经理层之间的关系。 广义上说公司治理还包括与利益者(如员工、客户、供应商、债权

2、人和社会公众等)之间的关系, 及有关法律, 法规和上市规则等。 公司治理的历史沿革 公司治理结构问题的产生是与股份有限公司的出现联系在一起的，其核心是由于所有权和经营权的分离，所有者与经营者的利益不一致而产生的委托代理关系。 在西方国家，公司治理，特别是股东和经营者在股份有限公司治理结构中的地位和作用，经历了一个从管理层中心主义到股东会中心主义，再到董事会中心主义的变化过程。 董事会的出现还是没有解决因公司所有权与控制权分离而产生的委托代理问题 公司治理的全球化浪潮 自九十年代以来, 由于经济的日益全球化, 公司的治理结构越来越受到世界各国的重视, 形成了一个公司治理运动的浪潮. 这一浪潮首先

3、是从英国开始的。英国八十年代由于不少著名公司相继倒闭，引发了英国对公司治理问题的讨论, 由此而产生了一系列的委员会和有关公司治理的一些最佳准则, 如Cadbury 委员会及其发表的公司治理的财务方面的报告, 关于董事会薪酬的Greenbury报告，以及关于公司治理原则的Hampel 报告.OECD 公司治理原则 其中最具有代表性的就是经济合作与发展组织（OECD）于1999年推出的“OECD公司治理原则”。该原则包括五个部分：1）公司治理框架应保护股东权利；2）应平等对待所有股东，包括中小股东和外国股东。当权利受到侵害时，所有股东应有机会得到赔偿；3）应确认公司利益相关者的合法权利，鼓励公司与

4、他们开展积极的合作；4）应确保及时，准确地披露所有与公司有关的实质性事项的信息，包括财务状况、经营状况、所有权结构、以及公司治理状况；5）董事会应确保对公司的战略指导，对管理层的有效控制； 董事会应对公司和股东负责公司治理和企业融资 现任世界银行行长沃尔芬森（James D. Wolfenson):“对世界经济而言，完善的公司治理和健全的国家治理一样重要。” 良好的公司治理结构是企业融资、吸引国际国内资本所必需的。良好的公司治理结构是企业融资、吸引国际国内资本所必需的。由于资本市场的国际化，本国的企业可以到国外去融资，但是一国，能否吸引长期的、有“耐心”的国际投资者，该国的公司治理结构必须让投

5、资者可以信赖和接受。即使该国的公司并不主要是依赖外国资本，坚守良好的公司治理准则，也能够增强国内投资者对投资该公司的信心，从而降低融资成本，最终能够吸引更多更稳定的资金来源。 投资者意向McKinsey Survey McKinsey (麦肯锡公司)最近发表了一份投资者意向报告(Investor Opinion Survey)，其主题是股东怎样评价和衡量一个公司的治理结构的价值。这项调查是McKinsey与世界银行及机构投资者协会合作进行的。参与此项问卷的有200家大型机构投资者, 共管理3.25万亿美元的资产 该项问卷调查的结果表明，3/4的投资者认为在他们选择投资对象时，公司的治理结构，特

6、别是董事会的结构和绩效与该公司财务绩效和指标至少一样重要。公司治理的价格 80%多的投资者认为他对于治理结构好的企业，他们愿意出更高价钱。比如对英国的公司，同样的股票，盈利和财务状况, 但治理结构好的公司，投资者愿意以高出18%的价格购买其股票。对于意大利公司来说，治理结构好的公司股票的溢价（Premium）是22%，而印度尼西亚的公司是27%。可见，良好的公司治理结构能够吸引投资者，从而增加企业的融资能力，促进经济增长。全球公司治理运动形成的原因公司治理的重要性 机构投资者的壮大，推动了运动的兴起。由于机构投资者手中控制大量的资金，他们在公司治理中会对公司施加压力，要求管理层按股东的期望来管

7、理公司。有影响力的机构投资者如英国国家退休金协会, 美国加州公职人员退休基金协会（CalPERS）等. 亚洲危机的爆发，也“唤醒”了人们对亚洲公司治理的重新认识。金融危机的出现，体现了这些国家在公司治理方面的薄弱，如信息披露的不充分，以及对中小投资者的保护，董事会以及控股股东缺乏诚信和问责机制. 美国安然事件的爆发， 暴露了美国公司治理中存在的问题， 唤起了美国等成熟市场国家对本国公司治理的重新审视公司治理模式之一英美模式 美国的公司治理模式是外部监督为主的模式.。英美模式的最大特点就是所有权较为分散，主要依靠外部力量对管理层实施控制。在这一模式下由于所有权和经营权的分离，使用权分散的股东不能

8、有效地监控管理层的行为，即所谓的“弱股东，强管理层”现象，由此产生代理问题, 从而导致内部人控制英美模式 解决这一问题的办法, 主要是靠外部的监督机制。首先, 是建立一个由外部董事和独立董事为主的董事会来代表股东监督经理层, 在董事会下设以独立董事为多数并领导的审计、薪酬和提名委员会; 其次, 是发展机构投资者, 使分散的股权通过机构投资者得以相对集中; 第三, 是依靠中介机构的约束, 包括外部审计机构、投资银行等; 第四, 是依靠强有力的事后监管和严厉处罚, 以提高违规成本; 第五, 是依靠健全的法律制度, 特别是股东诉讼制度, 如集团诉讼和衍生诉讼制度, 使股东权益受到侵害时能够得到补偿;

9、 第六, 是对管理层实行期股期权, 使经理层的利益和公司长远利益紧密联系起来, 达到降低委托-代理的成本的目的。公司治理模式之二德国模式 德国公司治理结构的一个重要特点是“两会制”，即监事会和董事会。德国模式是“内部控制”型模式。两会中包括股东、银行及员工的代表，对管理层实行监控。其中，职工代表在两会中扮演重要角色。在德国，最在的股东是公司，创业家族、银行等，所有权集中程度比较高。德国的银行是全能银行（Universal Bank），可以持有工商企业的股票，另外，公司相互持股比较普遍。银行对公司的控制方式是通过控制股票投票权和向董事会派驻代表，有些还是监事会主席，银行代表就占股东代表的22.5

10、%。德国公司治理模式的另一特色就是强调职工参与，在监事会中，根据企业规模和职工人数的多少，职工代表可以占到1/3到1/2的职位。 公司治理模式之三日本模式 日本的公司治理结构是“一会制”，但是强调“内部控制”。董事会主要是由管理层构成。和德国的模式类似，对公司监控主要是通过交叉持股和主办银行制度来实现的。在日本，由于不允许控股集团的出现，企业间交叉持股是很普遍的，非金融性的公司拥有日本全部上市公司四分之一的股票，另外，原材料供应商和销售商也通过合同的形式对企业的管理阶层起到一定的监督作用。 日本的金融机构在公司治理结构中扮演重要的角色 。多数公司都有一家主要的银行 主办行作为股东和业务伙伴 东

11、亚模式 在大部分东亚国家（地区），公司股权集中在家族手中，公司治理模式因而也是家族控制型。控制性家族一般普遍地参与公司的经营管理和投资决策，形成家族控制股东“剥削”中小股东的现象。这一问题是这一地区公司治理的核心问题。 东亚地区除日本家族控制企业所占比重较少之外，在韩国，家族操控了企业总数的48.2%,台湾是61.6%，马来西亚则是67.2%。在菲律宾和印尼，最大家族控制了上市公司总市值的1/6。各国最大的十个家族起码分别控制了本国市价总值的一半。 亚洲的暗淡 “东亚企业集团普遍地选择金字塔架构，一间家族控股公司位于金字塔的顶端，第二层是拥有贵重资产的公司，第三层包括了集团的上市公司，金字塔的

12、最底层是现金收入及利益高的上市公司，集团向公众发售这些公司的股票，并透过多种内部交易，把底层公司的收益传到金字塔上层的母公司，另一方面，集团又把一些利润较少、品质较差的资产从上层利用高价传到下层。” 转型经济中的公司治理 在转轨经济国家中，公司治理的最大问题是内部人控制，即在法律体系缺乏和执行力度微弱的情况下，经理层利用计划经济解体后留下的真空对企业实行强有力的控制，在某种程度上成为实际的企业所有者, 国有股权虚置。 全球公司治理模式的演变及改革 在八十年代，由于德、日经济的强盛，人们普遍认为，和以市场为基础的外部模式相比，以企业集团、银行和控股公司为治理主体的内部模式能更好地解决代理问题 进

13、入九十年代以来，随着经济和资本市场的全球化，以及信息产业的崛起，内部控制模式的弊端日益显露 ，以市场为导向的外部治理模式逐渐成为各国学习的样板。英美模式以股东利益为基础，以盈利为导向，重视资本市场的作用，似乎更能够适应经济的全球化和信息技术产业的发展。 但安然事件暴露了美国公司治理模式中存在的严重问题， 需要进一步改革安然（Enron）公司案例分析 安然公司成立于1985年，以电力、天然气产品起家，后来又扩展能源零售交易业务，并涉足高科技宽频产业 运营范围遍及全球40多个国家，员工超过2.1万。安然公司曾是世界上最大的天然气交易商和最大的电力交易商，2000年收入高达1010亿美元,股价在20

14、00年8月触及顶点90.56美元 连续4年戴上 财富杂志授予的“美国最具创新精神的公司”桂冠，2000年财富世界500强排名第7位，曾被哈佛商学院认为是旧经济向新经济成功转变的典范 安然事件的经过（1） 2001年3月5日，财富杂志发表了一篇题为安然股价是否高估？的文章，首次指出安然财务有黑箱，质疑安然财务报表的真实性 10月16日，安然公布第三季业绩突然宣布，该公司第三季度亏损6.38亿美元，其净资产因受到外部合伙关系影响而减少12亿美元。六天后，美国证券交易委员会开始对安龙展开调查 11月8日，安然宣布，在1997年到2000年间由关联交易共虚报了五点五二亿美元的利润 安然事件的经过（2）

15、 11月28日，标准普尔11月28日，标准普尔宣布将其自标准普尔500指数中除名。因安然“缺乏代表性”，标准普尔还将其债信等级下调至垃圾等级，安然股价立即重挫85%，降至0.61美元。创该股有史以来最低收盘价纪录，市值由当年2月的631亿美元跌至收盘时的4.5亿美元。以后数日更是继续下挫，11月30日每股仅为26美分，市值由峰值时的近800亿美元缩水至2亿美元，罕见地蒸发掉99% 12月2日，安然正式向法庭申请按破产法第11章申请破产保护 从安然事件看美国公司治理存在的问题 股权结构的不合理性股权结构的不合理性。安然公司同绝大部分美国的上市公司一样股权结构高度分散，导致经理层内部人控制 董事会

16、缺乏独立性，董事会缺乏独立性， 不勤勉尽责不勤勉尽责。安然公司与其董事之间存在大量的除董事服务费(每人7.9万美元)之外的利益关系，如与其个人拥有的其他公司之间的关联交易、另有咨询服务合同以及向其任职的科研机构捐赠等等 从安然事件美国公司治理 高级管理人员缺乏诚信高级管理人员缺乏诚信，为谋求个人私利忽视公司利益，董事会监督不力。1999年，董事会不顾职业道德，听从当时的董事会主席肯尼思莱和首席执行官杰夫斯基林的建议，允许当时的首席财务官安德鲁法斯托暗地里建立私人合作机构，非法转移公司财产。董事会和公司高层完全忽视了对安德鲁法斯托行为的监控 利用关联交易制造利润利用关联交易制造利润。安然公司的关

17、联交易方式风险性极高，大量账外经营业务形成了高负债，大量债务集中暴露产生了公司信用危机安然自已的资产负债表上只列了130亿美元，而据分析，其负债总额可能高达400亿美元 从安然事件美国公司治理 外部审计机构的问题与责任外部审计机构的问题与责任。安达信会计师既是安然的审计师又是安然的财务顾问。安然公司支付给安达信公司的费用中，财务顾问费用占到了相当大的比例。作为独立的审计因利益冲突而无法做到真正独立 金融分析师推波助澜金融分析师推波助澜，为安然神话创造条件。英国金融时报这样评判：“安然公司失败的教训与2000年的网络泡沫破灭如出一辙：融资过度、传媒和华尔街的竭力宣传以及投资者的轻信共同吹出了一个

18、大泡泡。” 安然事件后美国公司治理的改革 2002年2月13日，SEC主席Harvey Pitt要求证券交易所重新审视其公司治理方面的具体标准。纽约证券交易所和纳斯达克率先行动起来，成立了专门的研究小组，负责对上市规则进行修改 两大交易所提出了很多相似的改革方案，这些改革方案主要是针对以上问题提出的。 其中至关重要的是增加独立董事的数量和和提高独立董事的独立性，加强对公司管理层的监督等。纽约证券交易所提出的方案更加详细和具体，它还建议SEC加强对注册会计师行业及公司CEO的监管。 美国公司治理的改革的措施 增加独立董事的数量。修改后的规则要求上市公司董事会中，独立董事必须占多数 强化和严格对“

19、独立性”的要求. 作为独立董事，必须与上市公司及与上市公司相关的组织的股东或管理人员，没有重要的关联关系。公司必须披露独立董事独立性的依据 美国公司治理的改革的措施(2) 授权非管理层董事对公司管理层实施更为有效的检查 要求上市公司成立全部由独立董事组成的提名/公司治理委员会 要求上市公司成立全部由独立董事构成的薪酬委员会 对上市公司审计委员会成员在“独立性”上的特殊要求, 如董事会费是审计委员会成员从公司获得薪酬的唯一来源 增加审计委员会的权力和责任，包括授予其聘请及解聘独立审计师的独享权力，批准公司与独立审计师的重要的非审计性的业务关系 美国公司治理的改革的措施(3) 要求每个公司必须制定

20、公司治理细则，并予以披露。在治理细则中应说明董事资格标准，董事责任、薪酬、培训及董事会的绩效评估。每个公司还需制定和披露商业行为准则及董事和高管人员道德行为准则 交易所将有权对违反这些上市规则的公司进行公开谴责 索克斯法案（SarbanesOxley Act) 7月26日，美国国会以绝对多数通过了关于会计和公司治理一揽子改革的索克斯法案；7月30日，布什总统在白宫签署了该项法案，使其正式生效 索克斯法案从加强信息披露和财务会计处理的准确性、确保审计师的独立性、以及改善公司治理等主要方面对现行的证券、公司和会计法律进行了多处重大修改，而且针对上市公司新增了许多相当严厉的法律规定。索克斯法案的适用

21、范围不仅包括美国本国的上市公司，也同时涵盖了在美上市的非美国公司 布什总统称该法案是“罗斯福时代以来，有关美国商业实践的影响最为深远的改革”。 定期报告披露:锁定CEO和CFO个人责任 公司改革法案要求CEOCFO对公司定期报告（年报和季报）进行个人书面认证， 本人审查了报告。据本人所知（based-on-the-knowledge），报告不存在有关重要事实的虚假陈述、遗漏或者误导，符合证券交易法13（a）和15（d）节的要求； 如CEOCFO知道（knowing）定期报告不合证券交易法13（a）和15（d）要求，仍然作出书面认证，可并处不超过100万美元的罚款和不超过10年的监禁；如果CEO

22、CFO蓄意故犯（willfully），可并处不超过500万美元的罚款和不超过20年的监禁。 其他条款 防止CEOCFO的利益冲突：禁止公司向CEOCFO提供贷款 公司财务报告重大违规，管理者丧失业绩报酬:若SEC因公司公布的定期报告有重大违规，命令公司提交财会重述，CEOCFO在违规报告发表之后的12月内获得的一切业绩报酬（包括：奖金、认股选择权）和买卖股票的收益都必须返还公司 SEC解职令: 如果SEC认为公众公司董事和其他管理者存在欺诈行为或者“不称职”，可以有条件或者无条件、暂时或者永久禁止此人在公众公司担任董事和其他管理职务。以前，SEC须向法院申请解职令，并且得证明有问题的董事或者其

23、他管理者为“实质不称职” 设立公司审计委员会 公司改革法案把审计委员会提升到公众公司的法定审计监管机构。公司改革法案要求公众公司必须建立审计委员会。审计委员会必须全部由“独立董事”组成, 除了董事津贴、审计委员津贴之外，不从公司领取其他酬金；不受控制股东或者管理层影响的“非关联人士”（unaffiliated）。此外，委员会至少要有一名财务专家 审计委员会的职能是：（1）从管理层之外的来源获得公司信息。（2）在外部审计和管理层之间构成隔离带。（3）从外部获得财务咨询。审计委员会有权聘用独立财务顾问，从而在处理疑难问题的时候，能够摆脱管理层和外部审计的影响。 强化对外部审计的监管 创设“公众公司

24、财会监管委员会”（PCAOB）PCAOB名义上是自律组织，实际上是SEC控制的、负责监管审计行业的准官方机构。 PCAOB拥有以下权限：负责审计注册; 制定行业标准和行业纪律;对注册审计事务所实行年检负责调查审计事务所的不法行为 禁止外部审计向上市公司提供与审计无关的服务 上市公司业绩与质量 2001年年报披露以后, 由于上市公司主要财务指标所体现的业绩的较大幅度的下降, 以及上市公司亏损面和亏损额的增加引发了人们对上市公司业绩和盈利能力, 乃至上市公司整体质量的讨论。 一些意见认为, 上市公司整体质量比较差; 上市公司投资回报率自90年代中期以来一直在逐年下降, 甚至低于同期银行贷款利率。

25、由此得出的结论是上市公司不具备有良好的投资价值; 直接融资的效率低于间接融资, 资本市场不具备有优化资源配置的能力 2001年上市公司业绩 从2001年年报披露的情况来看, 上市公司主要财务指标较2000年有较大幅度的下滑。2001年1173家上市公司共实现利润总额727亿元, 比2000年的929亿元下降了202亿元; 平均每股收益0.136元，比2000年为0.186元下降了27%; 净资产收益率5.52%，而2000年为7.93%,下降了30.31%. 上市公司亏损家数和亏损面都有所增加. 2001年共有151家公司亏损,亏损总额为306亿元，平均每家亏损2.04亿元。而2000年度96

26、家亏损公司亏损总额为136亿元,平均每家亏损1.42亿元。 上市公司的投资回报率 从上市公司的投资回报率来看, 我国上市公司净资产收益率自九十年代中期以来整体呈现逐年下滑之势. 1998净资产收益率比1997年下降了1.7个百分点, 1999年略有上升, 但2000年由开始下降, 2001年更是大幅下滑, 比2000年下降了2.1个百分点。 图一：上市公司净资产收益率走势图一：上市公司净资产收益率走势(1991-2001)051015净资产收益率%9.697.978.247.625.5219971998199920002001 造成我国上市公司业绩逐年下滑原因是多方面的，有国际国内宏观经济环境

27、的影响,会计政策和会计制度变更等政策性因素。同时, 对上市公司监管的加强, 提高了上市公司业绩真实性, 减少了上市公司业绩中的水分。宏观经济环境的影响 自上世纪90年代后半期开始，上市公司所处的国际国内宏观经济环境发生了较大变化。亚洲金融危机的影响明显加深，经济结构不合理等深层次矛盾，在国际经济环境变化和国内市场约束双重因素作用下，开始突出地显现出来，一些行业生产能力偏大，产品供过于求，市场从卖方市场转为买方市场。而消费需求增速趋缓, 通货紧缩趋势有所显现。内需不旺，出口下降，投资增长乏力，使得经济增长速度开始放缓. 而宏观经济增长减速，必然会在企业经济效益上反映出来。因此, 上市公司投资回报

28、率的下降, 部分原因也是因为宏观经济环境变化所至. 如表一所示, 上市公司净资产收益率与宏观经济增长的走势是基本一致的。 图二：国民生产总值增长率图二：国民生产总值增长率(1996-2001)0.02.04.06.08.010.012.0国民生产总值增长率%9.7 8.8 7.8 7.1 8.0 7.3 199619971998199920002001行业的原因 宏观经济环境和经济结构性矛盾对上市公司的业绩的影响在一些行业表现尤为突出。 如家电行业由于生产能力过剩而导致行业过度竞争，市场日趋饱和，加之连年价格大战，使得产销失衡，产品价格持续低迷。该行业一些原来绩优的上市公司在2001年度均出现

29、大幅度亏损。石化等行业由于原油价格持续上涨，经营成本提高，产品市场价格急剧下滑，赢利能力普遍下降，甚至出现一批石化类上市公司出现巨额亏损。2001年度石化、化纤、纺织、农业等行业业绩普遍下降，电器、汽车及摩托车、电子等则出现行业性亏损 会计政策和制度变更对上市公司业绩的影响 实行新的会计制度，普遍计提八项减值准备和预计负债，共计提240亿元,对上市公司每股收益下拉0.045元 部分经营状况恶化的上市公司为避免因连续三年亏损而暂停上市，利用会计政策变更之机，计提了巨额资产减值准备，充分释放经营压力，以图在未来财务状况得以迅速改善。从而出现了大量巨亏公司，影响上市公司整体业绩。 上市公司业绩的回落

30、是以往年度业绩水分被挤干、业绩更趋于真实性的表现。 图三：扣除会计制度变更对当年利润影响后的上市公司净资产收益率图三：扣除会计制度变更对当年利润影响后的上市公司净资产收益率(1997-2001)9.697.768.998.207.370.002.004.006.008.0010.0012.0019971998199920002001亏损公司的影响 由于部分上市公司利用国家会计制度变更的时机，集中处理历史遗留的坏帐，使得亏损面和亏损额增大，并出现巨额亏损，这对上市公司的整体业绩指标产生了极大的影响 今年150家亏损公司达亏损总额为306亿元，平均每家亏损2.04亿元。而2000年度96家亏损公司

31、亏损总额为136亿元,平均每家亏损1.42亿元。亏损公司中亏损额在2亿元以上的有36家，其中亏损额在5亿元以上有14家，4家亏损额15亿元以上 上述亏损企业亏损原因更多是加大计提准备,从而大幅增加管理费用,导致公司巨额亏损,绝大部分亏损并非经营上的因素造成的 剔除亏损企业，2001年度上市公司每股收益为0.2159元，净资产收益率8.28%，而2000年度剔除亏损企业后上市公司每股收益为0.2444元，净资产收益率9.27%。业绩下降仅一成。如考虑八项计提及委托理财收益减少对利润的影响数,上市公司经营业绩并未实质下降 上市公司资产质量有所提高 上市公司仍然处于良好发展态势 主营业务持续增加.

32、2001年度上市公司业绩虽然下降，但主营收入持续上升，共实现收入15687亿元，比上年14717亿元增加6.6%，主营业务利润实现3010亿元，增幅2.98%。平均每家实现主营收入13.37亿元，主营业务利润2.57亿元，分别比上年增长34.91%和31.79% 上市公司经营性净现金流量形势喜人，各项指标均超过2000年度. 在评价一家企业的财务经营指标及财务状况是否良好时，现金流量与净利润相比，往往是一个更为重要的因素 2001年度1173家上市公司虽实现净利润727.27亿元，但经营性活动现金净流量为2334.67亿元，平均每家2亿元，增幅近100%，为当期净利润的321% .上市公司良好

33、的经营性现金流量表现为上市公司现金及现金等价物持续增加。2000年度上市公司现金及现金等价物净增加额为1029亿元，2001年度现金及现金等价物又净增加572亿元 上市公司平均每家主营业务收入图四: 上市公司平均每家主营业务收入(1997-2001) (亿 元)6.817.378.409.9110.740246810121997年1998年1999年2000年2001年图五：上市公司实现的净利润与经营性活动净现金流量(1998-2001)549663707601503503812812102710271835183505001000150020001998年1999年2000年2001年平均每

34、家净利润（万元）平均每家经营活动产生的净现金流量（万元） 上市公司平均盈利能力高于大中型工业企业的平均水平。从单个企业的平均盈利能力来看，2001年国有控股大中型企业为1768万元，而上市公司平均每家的盈利水平为9300万元，是国有控股大中型企业的5.3倍。 上市公司的亏损面也比国有企业和国有控股大中型工业企业低。2001年国有企业有38亏损，而上市公司中亏损企业所占比例为13，亏损比例仅为国有企业的三分之一。上市公司亏损面也比集体企业和外商投资企业低与成熟市场相比，我国上市公司的亏损面也处于较低水平。2000年香港的上市公司有30处于亏损状态，日本主板市场（东京交易所）的上市公司有将近1/4

35、是亏损的，而创业板市场（MOTHERS）更是高达41。与摩根斯坦利综合指数成份股（MSCI）相比，中国的亏损面略高一些，但这是因为MSCI包括的都是各地区的蓝筹股；就是如此，北美地区的MSCI成份股的亏损面也达到了11的水平。 同时，上市公司成长性及成长稳定性也较好。 我国上市公司还集中了国家产业中的精华部分，主要行业排名前几位的企业几乎都是上市公司。与非上市的企业相比, 上市公司经营的透明度较高，规范运作意识较强; 同时, 上市公司还是现代企业制度的先行者。可以说, 我国上市公司仍是我国企业中的优秀代表 入世的最大挑战： 上市公司质量 总体上说，上市公司是我国企业的优秀代表，其总体质量优于非

36、上市国有企业 但与国际上的优秀企业相比，我国的上市公司还存在较大差距 转轨时期的经济特征，上市公司被“淘空”，信息披露不真实，现代企业制度尚未建立，缺乏核心竞争力 入世面临提高上市公司质量的艰巨任务提升上市公司质量：公司治理的作用 上市公司的质量是证券市场的根本，是证券市场稳定发展的基石. 近年来，一些上市公司接连不断地出现问题，就提醒我们要尽快解决这一问题。而提升上市公司质量，主要是要依靠公司治理结构的完善。 提升上市公司质量，必须依靠治理结构的完善；这是因为公司治理是现代企业制度最重要的组织框架上市公司治理结构面临的挑战（I) 国有股权控制权不明确，没有明确谁是国有资产所有者的代表，谁来作

37、为上市公司国有股的代表行使权力，形成国有股权虚置。 上市公司与控股股东之间存在过多的关联交易,与控股股东在人员、财务、资产上没有实现三分开，控股股东以此控制或操纵上市公司。 股权结构过于集中, 国有股权“一股独占，一股独大”。沪深两市1104家上市公司中，第一大股东平均持股比例高达44.86%，而第二大股东平均持股比例仅为8.22%，前三名大股东的合计平均持股比例接近60%。上市公司治理结构面临的挑战(II) 大量国有股, 法人股不能流通, 使公司控制权市场难以形成。2000年底我国上市公司非流通股本占到总股本的63.4。 “内部人控制”现象严重。在董事会人员组成中以执行董事和控股股东代表为主

38、，缺少外部董事、独立董事，难于发挥制衡作用。 董事会功能和程序不够规范; 董事缺乏诚信义务,未能勤勉尽责;对董事缺乏相应的责任追究制度。 监事会没有发挥应有的监督功能。 经理层缺乏长期激励和约束机制 案例:猴王是如何被“掏空”的？ 猴王股份有限公司设立于1992年8月28日， 1993年12月在深圳证券交易所挂牌交易，现总股本为30272.32万股。 综合经济效益连续几年居全同国行业第一 1999年首次出现了亏损，亏损总额6770.2万元，每股亏损达0.23元 截止2000年6月30日, 公司的净资产为32934.72万元，而大股东猴王集团公司共计欠股份公司83858.77万元. 由于巨额资金

39、被集团占用，股份公司长期面临资金紧张，无力维持生产 案例:猴王是如何被“掏空”的？ 在长达数年的时间里，猴王集团凭什么可以向上市公司频频伸手，为所欲为，以至将上市公司拖向了破产的边缘？ “翻牌上市”，股份公司与集团“剪不断，理还乱” 股份公司成了集团的“免费午餐” “内部人控制”，股份公司“三会”被当成了“摆设” 监管部门在推进上市公司治理结构完善中的角色 证监会不是上市公司的主管部门, 也不是所有者代表, 其主要职能是依靠法律、法规和行政手段对上市公司的运作进行规范; 不能卷入企业的决策过程之中. 但是证监会在公司治理的基本框架, 水准以及涉及到公司治理决策是否合规, 披露是否健全方面仍有许

40、多工作要做. 在国际上, 证监会都是公司治理运动的倡导者和主要推动者。据IOSCO最近的一份报告，在大部分IOSCO的成员国，证券监管部门是公众公司良好治理行为的主要推动者和监管者提升上市公司治理水准：制定上市公司治理基本准则 为提升我国上市公司的质量， 使我国的上市公司治理尽快与国际接轨，根据公司法、证券法和其他有关法律的规定，我们制定了上市公司治理准则.准则参照了OECD公司治理原则，同时充分考虑到我国转型经济中上市公司治理的结构的特殊情况而制定的。 准则主要是针对上市公司 上市公司治理准则 平等对待所有股东，保护股东合法权益 规范控股股东行为及其与上市公司的关系 强化董事的诚信与勤勉义务

41、 发挥监事会的监督作用 建立健全绩效评价与激励约束机制 保障利益相关者的合法权利 强化信息披露，增加公司透明度 股东权益 公司治理结构应保护股东权益 上市公司的治理结构应确保所有股东，特别是中小股东享有平等地位 股东对公司重大事项应具有知情权和参与决定权 制定股东大会议事规则，明确决策程序 完善股东投票制度，包括代理投票，投票权征集等。 鼓励股东积极参与公司治理 机构投资者应在公司董事选任、经营者激励与监督、重大事项决策等方面发挥作用 中小股东在其权益受到侵害时有权提起民事诉讼以获得赔偿控股股东与上市公司 控股股东对上市公司及其他股东负有诚信义务 控股股东对上市公司董事、监事候选人的提名，应严

42、格遵循法律、法规和公司章程规定的条件和程序 控股股东不得直接或间接干预公司的决策及依法开展的生产经营活动，损害公司及其他股东的权益 控股股东与上市公司应实行人员、资产、财务分开，机构、业务独立，各自独立核算、独立承担责任和风险 董事聘选程序 上市公司应在公司章程中规定规范、透明的董事选聘程序，保证董事选聘公开、公平、公正、独立 上市公司应在股东大会召开前披露董事候选人的详细资料，保证股东在投票时对候选人有足够的了解 在董事的选举过程中，应充分反映中小股东的意见。股东大会在董事选举中应积极推行累积投票制度。控股股东控股比例在30%以上的上市公司，应当采用累积投票制 董事的义务 董事应根据公司和全

43、体股东的最大利益，忠实、诚信、勤勉地履行职责 董事应保证有足够的时间和精力履行其应尽的职责。 董事应以认真负责的态度出席董事会，对所议事项表达明确的意见。董事确实无法亲自出席董事会的，可以书面形式委托其他董事按委托人的意愿代为投票，委托人应独立承担法律责任 董事应积极参加有关培训, 以了解作为董事的权利、义务和责任, 熟悉有关法律法规, 掌握作为董事应具备的相关知识 董事的义务(2) 董事会决议违反法律、行政法规和上市公司章程或对公司造成经济损失的，对作出该决议负有责任的董事应按照法律规定承担相应的责任 经股东大会批准，上市公司可以为董事购买责任保险。但董事因违反法律法规和公司章程规定而导致的

44、责任除外 董事会的构成和职责 董事会的人数及人员构成应符合有关法律、法规的要求，确保董事会能够进行富有成效的讨论，作出科学、迅速和谨慎的决策 董事会应具备合理的专业结构，其成员应具备履行职务所必需的的知识、技能和素质 董事会向股东大会负责。上市公司治理结构应确保董事会能够按照法律、法规和公司章程的规定行使职权 董事会应认真履行有关法律、法规和公司章程规定的职责，确保公司遵守法律、法规和公司章程的规定，公平对待所有股东，并关注其他利益相关者的利益 董事会议事规则 上市公司应在公司章程中规定规范的董事会议事规则，确保董事会高效运作和科学决策 董事会应该定期召开会议。董事会会议应按严格按照规定的程序

45、进行。董事会应按规定的时间事先通知所有董事，并提供足够的资料 2名以上独立董事认为资料不充分或论证不明确时，可联名提出缓开董事会或缓议董事会拟议的部分事项，董事会应予以采纳 董事会会议记录应当完整、真实。出席会议的董事和记录人，应当在会议记录上签名 公司应在公司章程中制定明确规则，对授权董事长在董事会闭会期间行使董事会部分职权的内容、权限应当明确、具体，凡涉及公司重大利益的事项应提交董事会集体决策。 独立董事制度 上市公司应按照有关规定建立独立董事制度独立董事应该独立于公司、经理层、和控股股东。独立董事应当就其独立性发表公开声明 独立董事对公司及全体股东负有诚信与勤勉义务。独立董事认真履行职责，维护公司整体利益，关注中小股东的合法权益不受侵害； 独立董事兼职不能超过5家，以确保有足够的时间和精力有效地履行独立董事的职责。 上市公司应向独立董事提供必要的信息资料 公司应提供独立董事履行职责所必需的工作条件。独立董事行使职权时，上市公司应当积极配合，所需的费用由公司承担。公司可为独立董事