论俄罗斯证券市场

1、论俄罗斯证券市场程亦军【内容提要】 俄罗斯的证券市场是伴随着俄罗斯痛苦的经济转型艰难发展起来的,在经历了初期的混乱和大起大落之后,目前已初具规模,并且连年有上佳的表现,在新兴市场上独树一帜,引起了国际投资机构的广泛关注。它的发展轨迹从一个侧面反映了俄罗斯金融体制改革的总体历程。【关键词】 俄罗斯 证券市场 市场环境【作者简介】 程亦军,1959年生,中国社会科学院俄罗斯东欧中亚研究所副研究员。(北京100007)一 俄罗斯证券市场的形成与发展(一)苏联后期银行体制改革为证券市场的形成奠定了基础俄罗斯在金融管理体制上与我国有很大的不同。我国现阶段实行的是金融分业经营模式,银行、保险、证券、投资基

2、金、信托、信用社、担保和典当等金融专业分工明确,各司其职,未经许可,不得交叉经营,特别是为确保金融安全,严格禁止银行信贷资金进入证券市场。而俄罗斯从经济转轨初期就采取了金融混业经营模式,不同金融专业可以相互渗透、交叉经营,信贷资金不仅被允许进入证券市场,而且商业银行从一开始就是证券市场最主要的投资者。毫不夸张地说,没有商业银行的参与就没有当代俄罗斯证券市场。由于俄罗斯民众对证券投资积极性不高,证券市场完全靠机 构投资者支撑,在专业投资机构(证券公司、投资基金、投资银行、投资公司、各类社会基金以及财务公司等)群体尚未形成之前,商业银行曾经是俄罗斯证券市场上唯一的规模投资者,即便在今天已经出现了专

3、业投资机构群体,但由于其规模有限,发展亦不成熟,所以商业银行依然是俄罗斯证券市场上的核心力量。因此,商业银行的出现可被视为俄罗斯证券市场形成的必要条件。故而,在论述俄罗斯证券市场的形成时,我们有必要追溯到苏联后期的经济改革。戈尔巴乔夫时期,苏联进行了不彻底的经济改革。当时的改革涉及到了金融机构(主要是银行系统)的重新整合,目标是建立二级银行体制和多层次、多功能的非银行金融体系。1988年8月,第一批商业银行组建成功并投入运行。这场开始于20世纪80年代的经济改革,尽管成果寥寥,乏善可陈,但它确立了二级银行体制的基本架构,为日后俄罗斯证券市场的产生与发展奠定了必要的基础。(二)苏联企业法的颁布为

4、证券市场的建立提供了最初的法律依据1990年6月,苏联企业法正式颁布实施。法律赋予苏联企业多渠道自主融资的权力,并且明确规定,企业可以通过发行有价证券来筹措资金,用于扩大再生产。随后,苏联政府又相继颁布了股份公司和有限责任公司条例1、有价证券条例等法规,使股份公司的设立和有价证券的发行、转让、流通和过户有了具体操作的法律规范。以著名的“卡马斯”股份公司宣告成立为标志,苏联时代的首批股份公司纷纷亮相。1990年11月,为证券流通提供交易场所和中介服务的工作平台莫斯科国际证券交易所和莫斯科中央证券交易所相继成立2,标志着当代俄罗斯证券市场正式建立。1930年2月,苏联政府下令取缔境内所有商品和证券

5、交易所,自此,证券市场从俄罗斯彻底消失3。相隔60年,证券市场又重新回到了俄罗斯的经济生活中。作为证券市场 专业管理部门的苏联促进有价证券市场发展委员会也在这一时期宣告成立。同年12月,苏联银行法出台。该法明确规定,商业银行可以不受限制地开展任何形式的有价证券业务4。(三)私有化浪潮刺激了证券市场的畸形繁荣俄罗斯证券市场的前期发展与私有化运动密切相关,因为有价证券的大量出现开始于联邦政府大规模推行私有化之时。1991年10月,叶利钦总统宣布进行激进的经济改革,大规模实行私有化。次年3月,俄罗斯议会主席团批准了1992年国有企业私有化纲要草案。10月,俄罗斯政府向每个公民发放面值为1万卢布的私有

6、化证券,全国共发放1.5亿卢布的私有化证券。该证券可以购买国有资产和私有企业的股票,也可以自由买卖或转送。到1994年7月,俄罗斯70%的工业企业实现了私有化。19921994年,大量的国有企业被改制、收购或兼并,从而组建了一大批新生股份公司,其中有相当部分被确定为开放式股份公司,这些公司采取定向发售或公开发售的方式发行企业股票。目前俄罗斯证券市场上许多著名公司大多成立于这一时期,如统一电力公司、伊尔库茨克动力公司、伏尔加汽车公司、尤克斯、天然气工业公司、卢克、北方钢铁公司、莫斯科动力公司、俄罗斯电信公司、诺里尔斯克镍业公司和鞑靼石油公司等。声势浩大的私有化运动使金融凭证大行其道,国家发行的公

7、债和私有化证券、企业发行的股票、银行发行的金融债券和信托凭证以及其他形形色色的有价证券充斥于俄罗斯的城镇乡村,人人手持证券,个个企盼暴富,由此带动了金融市场的畸形繁荣。投机生意异常火暴,各地纷纷组建投资公司,一时间各类投资公司雨后春笋般大量涌现,这种状况被俄国学者称之为“投资公司大爆炸”。俄罗斯各地,特别是各大中心城市、各金融-工业中心竞相设立金融交易所,以期在金融票证流通过程中赚取高额中介费,一时间证券市场混乱不堪,各类交易所泛滥成灾。据统计,1996年在俄罗斯从事证券交易的交易所有258家,其中223家为专业证券交易所,另外35家为综合性交易所,除证券交易外还从事其他金融产品或实物商品交易

8、5。一个国家同时存在如此众多的证券交易所,这在世界金融史上是空前的。由于市场混乱而且分散,并且大多数交易所后来相继倒闭,因此我们很难准确统计到当时的交易规模,但200多家交易所同时营业本身就足以说明其繁荣程度。各地证券交易所的主要交易品种是私有化证券和国债,其他品种很少,因而此时的俄罗斯证券市场实际成了名副其实的私有化市场和国家债务市场。证券市场在这一阶段获得了一定的发展,建立起交易、清算和托管体系。(四)市场的无序和过度投机严重损害了投资者的利益截至1994年9月,俄罗斯共有32 757家国有企业被改造成股份公司,其中16 000多家实现了私有化。然而预想的私有化将带来的奇迹却并没有出现,私

9、有化只是从形式上解决了所有权的问题,而企业运行机制并没有、也不可能随之自然得到解决。由于运行机制没有转换,原有企业并未因私有化的实现而提高生产效率和市场竞争力,股东得不到回报,许多企业非但没有为股东创造利润,相反却沦落到资不抵债的地步,股票价格也随之一跌再跌,许多股票完全失去变现能力,形同废纸,民众因此蒙受了巨大的经济损失。与此同时,证券市场混乱不堪。在激进的经济改革政策推动下,管理层片面和过分地强调自由化和市场化,致使证券市场疏于管理,处于完全无序的状态,市场上弥漫着浓厚的投机氛围。金融投机商们制造出一系列所谓“金字塔”公司,既无产品,也无市场,不从事任何正常的商业活动,完全靠金融欺诈来骗取

10、巨额利润。不法投机商们恶意操纵市场,哄抬股价,制造种种假象欺骗不明内里的普通民众跟风抢购股票,一旦股价达到相当高位后便清仓卖出,携款退出证券市场,失去资金支 撑的股票价格随之一泻千里,大量盲目跟风的私人散户赔得倾家荡产。臭名昭著的“MMM”和“商神”等金融诈骗机构就是采取这种办法在证券市场上兴风作浪。上世纪90年代中前期,像这样的金融欺诈行为在俄罗斯证券市场上比比皆是,有的还演变为严重的社会冲突,迫使联邦政府不得不出面收拾残局。一夜暴富的神话破灭了,民众的经济利益受到严重伤害,投资信心遭受重创,俄罗斯证券市场从此一蹶不振,完全丧失了为经济建设服务、为企业融资提供途径和场所的功能。这一时期,与股

11、票市场相比国债市场的发展相对顺利。为弥补财政亏空,俄罗斯财政部从1993年开始发行短期国债,由于其收益率高且安全可靠,因而成为投资者的主要投资对象,市场规模不断扩大,在很大程度上支撑着证券市场,使其得以延续。1993年12月首次发行的为期6个月的短期国债收益率曾高达180.9%,此后逐年下调,但仍长年维持在20%以上6。(五)20世纪90年代后期的治理整顿为证券市场健康发展铺平了道路面对混乱的证券市场和其对社会的巨大冲击,俄罗斯金融管理层逐渐改变了原先一味强调市场化的做法,开始尝试有限度地对证券市场施加干预。1996年7月,俄罗斯总统批准了俄罗斯联邦发展有价证券市场的基本思想。该文件系统地阐述

12、了俄罗斯发展有价证券市场的基本政策和原则立场。它指出,证券市场的目标是建立企业,特别是私营企业市场融资机制,同时为居民自有资金提供投资途径。针对当时证券市场的现实还特别强调,在遵循自我调节最大化和国家干预最小化原则的基础上,政府保留对有价证券市场进行必要调控的权力,以此来保护投资者的利益,政府对证券市场的调控以制度调控为主,实际调控为辅。在加强证券市场管理方面,联邦证券市场委员会的设立具有特别重要的意义。该委员会由联邦总统直接领导,说明俄罗斯政府对证券市场发展的高度重视。证券市场委员会陆续出台了一系列整治措施,旨在规范市场行为,保护投资者,特别是中小投资者的利益。首先,清理整顿证券市场组织者,

13、对现有交易所重新审核登记,扶持有实力、有信誉的大交易所进行规模经营,关闭信誉差、规模小、经营风险大的小交易所。在组织形式上将原先大多采取封闭式股份公司模式的交易所陆续改造为非盈利性合伙制企业,同时将证券交易所与普通商品交易所分离,实行专业化管理7。经过组织整顿和市场淘汰,证券交易所的数量大幅下降。根据俄罗斯联邦反垄断政策与企业扶持部的统计,截至2003年10月16日,持有该部颁发的营业许可证并正常开展 业务的金融交易所只剩下20家,其中从事证券交易的不过56家8。最终形成了俄罗斯两大证券交易中心莫斯科银行间外汇交易所和俄罗斯交易系统。前者为场内交易的龙头,后者是场外交易的核心,两个交易所的证券

14、交易量超过了全俄证券交易总量的95%9。其次,整顿证券市场参与者,关闭一系列所谓“金字塔”式的金融诈骗组织,将不符合证券从业标准的组织从证券市场清理出去,增加证券市场的透明度,打击证券犯罪,对恶意操纵证券价格、散布虚假消息等严重违法的法人和自然人予以严厉的法律制裁,必要时追究刑事责任。第三,加大对上市公司的监管力度,敦促其合法经营,严格履行应尽的责任和义务,提高信息披露的频率和质量,为投资者提供及时、可靠、准确和详尽的信息资料。2002年,经过长期酝酿证券市场委员会正式推出公司行为准则,将对上市公司的约束具体化和法律化。第四,加强市场资金管理,实行经纪人账户与客户账户分离,避免经纪人挪用、侵占

15、客户资金,保证客户资金安全。为了保证资金流动的安全,证券市场委员会还建立了50个基金专用保管库,投资基金、准备进入股市的养老基金都必须将资金存入专用保证金管理库接受严格监控。第五,建立全面的应急机制,包括金融管理、电子网络、信息通讯等,以便应付突发事件。第六,加强法律建设,根据俄罗斯证券市场的客观现实,对此前出台的证券市场法、外商投资法和投资基金法等加以必要的修订,增加必要的惩治条款,使这些法规更有针对性地规范市场和预防犯罪。经过有效的治理整顿,俄罗斯证券市场的面貌得以明显改善,具体反映在证券犯罪减少、投资群体扩大、证券交易增加和市场行情看涨。(六)国内外各种有利因素带动了证券市场持续向好20

16、00年以来,俄罗斯国内政局稳定,国民经济连续6年持续增长,至今依然保持着较高的发展速度。这为俄罗斯证券市场的发展提供了良好的外部环境。与此同时,国际能源需求旺盛,促使能源价格屡创新高,使得俄罗斯的能源类企业效益大增,主要由能源类公司股票组成的俄罗斯证券市场开始恢复景气。作为国民经济晴雨表的证券市场从1999年开始自谷底快速上升。这一年,莫斯科银行间外汇交易所证券交易额大幅上升,全年证券交易额达19 210亿卢布(767亿美元),综合证券指数也从1月初的45点增长到年底的150点。2000年,该交易所证券交易额达到了42 200亿卢布(近1 500亿美元),是上年的2.2倍,其中股票交易额达4

17、719亿卢布(近170亿美元),比上年多5.6倍。2002年上半年,俄罗斯证券市场基本恢复到金融危机前的水平,不过当年7月受美国纽约交易所股指连续下跌的影响出现大幅下挫,单日下跌7.39%,一系列股票跌幅都在两位数以上,再一次让投资者领教了股市的残酷无情和变幻莫测。但这个小挫折并没有改变俄罗斯证券市场持续向好的发展方向。2003年,俄罗斯证券市场获得了空前的发展。当年,莫斯科银行间外汇交易所综合交易额为2 810亿美元。其中,股票交易额首次接近700亿美元,比上年的不足390亿美元增加了310亿,增长了将近80%;股票总市值从2002年的不足800亿美元提高到1 500亿美元,增幅达88%;国

18、债交易额(包括回购)达360亿美元;企业债券一级市场发行量达26亿美元,远远超过以往的任何一年,二级市场交易额达126亿美元10。作为俄罗斯证券市场重要坐标之一的俄罗斯交易系统证券指数在2003年也获得了相当可观的升幅,12个月内累计升幅达57.3%。换言之,构成这一指数的59只指标股票的总市值在一年之内增长了将近6成。10月20日该指数曾一度升到643.3点,创下了其面世以来的最高记录11。大盘蓝筹股股价一路领先,其中又以能源和原材料类公司的股票表现最佳,绝大多数涨幅超过50%,涨幅最大的达到了191%(诺里尔斯克镍业公司),连因霍尔多科夫斯基事件而受到严重冲击的尤科斯公司的股价在经历了秋季

19、的暴跌之后也恢复了增长态势,全年获得了4%的涨幅12。俄罗斯证券市场的良好表现引起国际投资界的广泛关注,在国际金融市场上久负盛名的三大评估机构相继调高了对俄罗斯证券市场的评估等级。2002年12月,标准普尔和穆迪投资将俄罗斯的评估等级分别提高到了“BB”和“BA2”。2003年5月,惠誉国际将俄罗斯的信用等级提高到“BB+”。这个提高使俄罗斯的信用等级更加接近投资水平。2003年10月,穆迪投资将俄罗斯的投资等级从投机水平“BA2”提高到了低级的投资水平 “BAA3”13。无疑,从“投机水平”到“投资水平”,这是一个质的变化。进入2005年以来,俄罗斯证券市场继续保持良好的发展态势。截至年底,

20、莫斯科银行间外汇交易所指数上涨了83%,综合交易额达到了创记录的9 250亿美元,比上年的5 480亿美元增长了69%,其中股票交易额2 260亿美元,同比增长126%,具有变现能力的上市公司接近170家。当年有126家企业在证券市场成功发行了总额为90亿美元的融资债券,二级市场交易额达到530亿美元,国债市场交易额(含回购)达1 010亿美元,均获得成倍增长14。二 俄罗斯证券市场的法规建设 当代俄罗斯证券市场的法律框架主要是由以下几部联邦法、总统令和政府条例构成的:俄罗斯联邦有价证券市场法、俄罗斯联邦银行和银行活动法、俄罗斯联邦中央银行法、证券市场投资者权力与合法利益保护法、俄罗斯联邦商品

21、交易所和交易所交易法、俄罗斯联邦股份公司法、俄罗斯联邦国家内部债务法、俄罗斯苏维埃联邦社会主义共和国国有和市属企业私有化法、俄罗斯联邦民法典、关于在俄罗斯联邦发展有价证券市场的总统令以及联邦有价证券市场委员会条例等。上述法律规范的形成和颁布实施有一个历史演变过程。1988年10月15日,苏联部长会议通过了关于企业和组织的有价证券发行的决议。这项决议所涉及的有价证券只有股票一种,实际上只是对股票的定义和发行以及流通方式做了初步的规定。根据该决议,正在向完全的经济核算和自筹资金方向转制的国有企业和组织获得了股票的发行权。限于当时的历史背景,股票被分为两类,一类是专门供企业内部职工(自然人)购买的“

22、劳动集体股”,类似于我国的内部职工股,另一类是向各种经济主体(法人)销售的“企业股”。上述有价证券的发行并不改变发行者的法律地位。换言之,股票的发行仅仅是为了企业筹措资金,并不存在企业产权的转换,无论是“劳动集体股”的所有者,还是“企业股”的所有者都不能成为真正意义上的股东,即企业资产的所有者,而只是享有企业通过经营活动所创造的利润的部分分配权,因而这两种股票还不能被视为真正意义上的股票,只能算作是股票的雏形。1990年6月,苏联最高苏维埃颁布实施了苏联企业法,一个月后,股份公司和有限责任公司条例和有价证券条例正式获得苏联部长会议的批准。这些文件为苏联和日后俄罗斯有价证券市场的发展铺平了道路。

23、1990年11月,尚作为苏联加盟共和国的俄罗斯联邦颁布实施了所有制法、企业和经营活动法和股份公司条例。所有制法在苏联时期的法律条文中首次引入了私有财产的概念,明确规定公民的财产可以表现为“股票、债券和其他有价证券”,股份公司是因出售股票而获得的财产的所有者,而股东则是股份公司及其全部财产的最终所有者。企业和经营活动法将企业经营活动解释为以获取利润为目的的活动。法律确定,开放式和封闭式股份公司活动的目的在于获取利润。股份公司条例确立了法定资本的概念,规定在公司设立之时必须按照规定具有一定规模的法定资本,并且应当在办理公司注册时予以公告,在公司注册一年内公司股东必须足额缴纳所认购的资本。条例还对股

24、票、债券和红利进行了释义。它阐明了有关股东注册、办理股东和债券持有人登记簿以及为有价证券交易提供服务的相关制度和工作程序。条例还规定了股份公司活动的其他程序问题。在股份公司法发布前,股份公司条例是俄罗斯最重要的公司法规。1991年12月28日,俄罗斯政府颁布了俄罗斯苏维埃联邦社会主义共和国有价证券发行与流通和证券交易所条例。这是在苏联解体后俄罗斯颁布的第一部关于有价证券的法规,当时“俄罗斯苏维埃联邦社会主义共和国”已不复存在,取而代之的名称为“俄罗斯”或“俄罗斯联邦”,而当局竟然连法律文本的名称都来不及修改就草草颁布实施,可见对建立和发展证券市场的急迫之情。1994年通过的俄罗斯联邦民法典(第

25、一部分)确立了有价证券的概念,并对其做了概要的分类,同时还论述了有价证券流通的程序。1995年11月25日,俄罗斯联邦议会正式通过了俄罗斯联邦股份公司法。对于俄罗斯市场经济发展、特别是对于股份制和证券市场的发展,这部法律具有重要的意义。它正式取代了以往发布的一系列过渡性法规,成为股份公司在证券市场上的统一行为规范。它对股份公司一系列证券业务做了评述,对股票和债券持有人的权利和义务、对有价证券注册的规则以及股票市场价值评判等问题做了具体规定。1996年4月22日,俄罗斯联邦证券市场法颁布实施。这部法律继承了1991年12月颁布的有价证券发行与流通和证券交易所条例的基本准则,规定了市场单个职业参加

26、者的活动和市场管理问题,确定了俄罗斯联邦有价证券市场委员会及其地方机构的权力和职能,确立了证券市场职业参加者的自律组织,规定了有价证券(股票、债券)发行和流通的程序,证券交易所的工作,有价证券市场的信息保障,广告规则,破坏本法应承担的责任。这部法律的颁布实施,使俄罗斯在证券市场法律建设和完善证券市场自我调节机制方面迈出了重要的一步。1999年3月15日,俄罗斯联邦有价证券市场投资者权力和合法利益保护法出台。这部法律明确提出了“在有价证券市场上信息公开”的概念,具体规定了投资者的权益及其保护程序,并且首次以法律的形式对有价证券的种类进行了详细的阐述,此外还规定了有价证券发行和流通的程序,确定了与

27、有价证券相关的专业活动种类。除了确定在证券市场上的专业活动类型外,该法还对这些活动做了必要的限制,以及因导致顾客损失或者违犯这些规则应承担的法律责任。2002年,俄罗斯联邦证券市场委员会发布了公司行为准则,旨在保护投资者的权益不受损害。准则对公司治理的基本原则做了如下阐述:1.公司行为应该有效帮助股东行使权力、参与公司事务;2.公司行为应该保证同股同权,如果股东权利受到威胁,应该确保股东受到公平保护;3.公司行为应该保证董事会对公司运营的战略管理和对管理层的有效控制,董事会成员同时应该对股东负责;4.公司行为应该保证管理层对公司运营实施有效、忠诚管理,不得谋取私利,管理层应该对董事会和股东承担

28、责任;5.公司行为应该保证公司及时、完整和准确地公布信息,信息包括财务状况、业绩、所有权结构和管理结构,以确保股东和投资者做出合理决策;6.公司行为应该考虑到有关各方(包括公司雇员)的法律权利,鼓励各方为了提高公司净资产、股票和其他证券价格以及创造就业而共同努力;7.公司行为应该保证对公司业务和财务运作的有效控制,以保护股东的权利和法定利益15。公司行为准则不仅对公司的基本经营行为做了明确的规范,还对股东大会的召集、会议议程、会议程序、投票程序,董事会的职责、建立程序、董事会的组织架构、独立董事、董事的报酬,经理人的权利、职责、报酬、任免程序,重大交易、重组的定义和程序,信息披露的形式和程序,

29、以及红利的发放和公司纠纷的仲裁等具体事宜做了详尽的说明和推荐。该准则为已经上市和准备上市以及其他普通的开放式股份公司提供了一个详尽的、操作性很强的行为指南,它的发布对于提高俄罗斯的公司治理水平、规范证券市场的发展、改善证券市场的投资环境、降低金融投资风险无疑将起到极其重要的作用。2003年7月5日,经过重新修订的俄罗斯联邦证券市场法生效。新版证券法的最大特点在于加强了对上市公司在信息披露和财会报表方面的约束和监管。例如,新法要求上市公司必须公告本公司股票获准发行之前5个财政年度(原为3年)的财务情况、之前3个财政年度(原为1年)包括子公司在内的财会报表、公司财务部门的职责和人员情况(原无此规定

30、)等,以便让投资者能够更加全面地了解公司的历史面貌和财务人员的基本情况。新法律的实施将增强俄罗斯股票市场的透明度,从而维护投资者的利益。三 俄罗斯证券市场的主要特点(一)市场规模狭小尽管俄罗斯证券市场在最近几年里获得了十分明显的发展,但它的市场规模依然很小,具体表现在上市公司数量少、总市值小、交易量小以及融资数额少等多方面。与同属于新兴市场的我国证券市场相对比,就可以清楚地看出俄罗斯证券市场的狭小和发展缓慢。中俄两国证券市场几乎同时起步,从时间上看,俄罗斯还略占优势:俄罗斯第一家证券交易所莫斯科中央证券交易所成立于1990年11月,中国第一家证券交易所上海证券交易所成立于这年的12月。俄罗斯在

31、证券市场的建设过程中曾多次借鉴中国同行的经验,首先是仿照我国采用了定价机制,而后又效仿我国建立了电子交易系统,实现了证券发行、登记、交易和过户的无纸化操作,同时向全国各地交易网点提供即时市场行情,从而在交易手段的先进程度上超过了大多数发达国家。但其发展规模和发展程度却远远逊色于我国。截至2005年年底,俄罗斯证券市场经纪公司有500多家,但每家公司的资产规模都很小,投资者不过10万户,上市公司号称数百家,但其中大多数属于“休眠公司”,只是没有摘牌而已,股票交易量为零,只有俄罗斯统一电力公司、卢克公司、尤科斯公司、诺里尔斯克镍业公司、莫斯科能源公司、苏尔古特石油天然气公司、天然气工业公司、联邦储

32、蓄银行和俄罗斯电信等不足170家公司的股票能够进行正常交易(即有变现能力),总市值约为1 500亿美元。不计场外交易,全年股票交易总额为2 260亿美元,国债交易额(含回购)为1 010多亿美元,企业债券和地方政府债券(含联邦主体和市政机构发行的债券)交易额很小16。同期,我国证券市场中介经纪公司虽然只有100多家,但资产规模却是俄罗斯同行的数十倍,投资者超过7 000万户,上市公司(含A、B股)总数为1 465家,并且均具有良好的流通性,没有一家“休眠公司”,总市值超过4 000亿美元,不计场外交易,全年股票交易额接近4 000亿美元17。近年来,中国证券市场正处在十分艰难的转型阶段,由于受

33、股权分置改革前景不明朗等因素的影响,各项指标大幅下滑,累计跌幅超过50%,但是即便如此,所有指标仍然遥遥领先于俄罗斯。(二)交易品种单一俄罗斯证券市场不仅规模狭小,而且交易品种十分单一。目前国际证券市场的交易品种相当丰富,除了传统的股票、国债、地方政府债券、企业债券、银行融资债券和专项建设债券之外,还有各种金融衍生交易品种,如美式或欧式认沽权证、可转换债券、股票基金、指数基金和债券基金等。而在俄罗斯证券市场上只有股票、国债、企业债券和少量的地方政府债券,其他金融品种则难觅踪影。(三)能源类企业在上市公司中占有绝对优势从行业归类上看,在俄罗斯证券市场上挂牌交易的上市公司大多属于电力、矿产和石油天

34、然气等能源类企业,如俄罗斯统一电力公司、伊尔库茨克动力公司、尤克斯公司、天然气工业公司、卢克公司、莫斯科动力公司、斯拉夫石油梅吉翁石油天然气公司、诺里尔斯克镍业公司、鞑靼石油公司和苏尔古特石油天然气公司等,属于其他行业(商业、制造业)的企业很少。这从一个侧面反映出俄罗斯的经济结构。(四)商业银行是证券市场的投资主体机构投资者占绝对主导地位,信贷资金大量入市,居民参与程度极低,这是俄罗斯证券市场的典型特征。与我国成千上万的股民踊跃参与股市的状况 有很大的不同,俄罗斯证券市场的投资主体是机构投资者,俄罗斯民众绝少参与交易,这主要是由于俄罗斯证券市场初期太多的欺诈行为极大地伤害了普通民众,因而遭到了民众的唾弃。在机构投资者中商业银行占有相当大的比例,例如,俄罗斯联邦储蓄银行就是一家活跃于证券市场的机构,累计投资总额超过100万亿卢布,不过它的主要投资对象不是企业股票,而是政府发行的各种级别、期限不等的国债。此外,还有一系列俄资和外资投资公司在证券市场上扮演着重要的角色。俄罗斯金融管理层对银行信贷资