投资评估工具样样观

1、.投资评估工具样样观 曼彻斯特商学院教授弗朗西斯·契特登（Francis Chittenden）为英国金融时报撰稿2007年4月24日 星期二到目前为止，评估新投资机会的最佳方法，是预测项目的预期收益，然后用一个风险调整后的贴现率进行贴现，得到收益的净现值。贴现现金流的思想，与投资决策与战略结合在一起，就产生了“实物期权”（real options）模型。“实物期权”模型将投资视为一系列待执行的金融期权。例如，若一家公司投资建设一个小规模的工厂来生产一种新产品，在产量较低的情况下，可能永远都不会赚钱。然而，如果公司能够证明很好地掌握了生产流程，了解了客户需求，而新

2、产品又证明确实是成功的，它就获得了“实物期权”，可以选择接下来在此基础上扩大生产。投资决策在很多方面与“实物期权”相似。企业的投资机会很多，但是否做出投资决定全凭企业自己作主。他们可以选择推迟、扩大、缩减或放弃投资，也可暂停某个投资项目。管理者总是千方百计地想要降低风险以及不确定性，例如等前景明朗之后才做出投资决定，对高风险的项目要求高回报，获取弹性资产，或者使用有条件的经营租赁如可应要求随时进行技术升级或中止协议等。尽管学术研究表明，“实物期权”模型不太可能在商业社会中广泛运用，但是“实物期权”的思想运用到投资项目评估时却是非常有用的。在评估投资项目时，很多公司更喜欢使用回收期法（Pay-B

3、ack，简称PB）。与复杂的贴现现金流（Discounted Cash Flow，简称DCF）模型相比，回收期法相对简单它计算的是收回初始投资的时间期限，而前者首先需要估计在项目周期内产生的所有现金流，然后用一个适当的“风险调整利率”对当前的现金流进行贴现计算。公司选用回收期法的一个原因是，回收期短的项目一般来说比回收期长的项目更具有吸引力，哪怕后者可能带来更高的投资回报。然而，这并不意味着贴现现金流模型就再无用武之地了。许多经验丰富的公司在运用“实物期权”思想的同时，还会使用多种评估方法，以帮助企业更全面地了解投资项目。例如，一个公司可以同时对净现值和内部收益率进行分析，前者等于项目贴现现金

4、流的净值减去初始投资成本，后者是指当贴现现金流等于初始投资成本时的贴现率。对回收期限之后的收益的评估，可以采用贴现现金流与回收期相结合的方法。这个方法虽然没有复杂的风险模型来得准确，但是相对简单。而且，在此基础上，通过进行情景模拟分析（Scenario Analysis）和弹性分析（Sensitivity Analysis），可以帮助创建出置信范围，使管理者对投资建议的诸多假设做出准确的判断。高绩效的企业那些通过积极寻求增长和扩大利润、从而在业绩上傲视同行的企业，并不仅仅局限于投资那些预期收益可以量化的项目，它们还会经常使用定性分析。通过积极主动地解决问题，这些企业克服了各种由于主观臆断而导致

5、的问题。它们认识到意外情况不可避免，因此密切地关注项目的进展，以便能及时发现并纠正问题。在这个不断吸取教训、发现不足的过程中，各种分析报告以及项目的后续评估（Post-investment Evaluations）也至关重要。通常而言，高绩效的企业往往比绩效平庸的企业更加注重率先抓住新机遇的优势。这反映了它们积极的投资态度。同时，它们深知，作为投资先驱，道路不可能一帆风顺，因此它们也非常重视投资的灵活性以降低风险。当面对一项新的资本投资时，成功的创业型企业往往会将它纳入已有的投资组合中去考虑。与保守的公司相比，它们对待风险的态度大不相同。通过把具有不同风险特性的企业组合在一起，它们将自己的风险

6、控制在一个可接受的范围内。与此同时，它们也会持续地开拓高风险、高回报的项目。租赁、雇佣和租借尽管对于那些需要定期购买资本资产以进行扩展的企业来说，资本预算仍是一项至关重要的活动，但它已不再对所有的项目都有用了。随着市场的发展，出现了租赁、雇佣以及租借等方式它们都可以减轻不确定性对企业经营带来的影响，我们将这个市场称之为“资本资产不确定性市场”（Capital Asset Uncertainty Market，简称CAUM）。各种规模的企业都可以利用CAUM来获取他们所需的大部分资本设备，而无需承担与所有权相关的全部风险。正如一家储藏和运输服务公司的财务总监所说：“我们的办公大楼、机器、升降机和

7、卡车都是租借的。我们不用进行资本预算停止租借是件很容易的事。”企业可以在需要时使用这些设备，如果情况有变，企业只需支付一笔少量的“中止费”就可以将设备退还。这种操作方式日益盛行，被广泛运用于大部分服务性企业和小型企业中。然而，能否进入CAUM，取决于资产自身的特性在过于专业的领域，可能就没有租赁或租借的方式可供选用。CAUM市场的通道，对于那些小公司来说至关重要，这有利于它们节省有限的资金，加强运营的灵活性。而大公司则不同，它们面临的资金压力不大，使用CAUM的主要出发点是为了加强经营的灵活性。一些公司还通过制造或服务流程外包的方式来减少固定资产。例如，在谈到“外包”在企业运用之广时，一家大型

8、制造业上市公司的财务总监说：“除了我们在瑞士和德国的公司外，集团所有的制造业务都已经外包了。我们的资本开支只占到年销售额的2-5，而且大部分都用于测试设备、购置电脑和汽车。”结论企业在使用投资评估工具时，其思路常常与实物期权模型一致。财务总监在规划以及随后管理投资流程时，需要分析各种备选方案，评估其财务和战略价值。例如，一家印刷公司出高价购买了一台多功能设备。这样，该公司就有了从三个市场中择一个来开展业务的“权利”，同时还减少了设备闲置的风险，增加了资产的二手价值（确保能收回投资的部分价值）。与实物期权一样，战略考虑对于投资机会的评估也非常关键。老练的投资者了解传统投资评估工具的局限性，他们往往采用多种评估工具，以确保投资项目的评估工作能够面面俱到。究竟选择哪一种投资项目评估工具，取决于项目本身的情况。例如，在评估一项企业收购项目或者研发项目时，考虑到投资性质以及时间跨度，使用回收期法并不合适，所以一般使用贴现现金流法。