我国上市公司治理困境与对策

1、我国上市公司治理困境与对策 我国上市公司治理困境与对策 内容摘要：长期以来，我国上市公司治理一直存在着在股本结构、融资与投资者利益保护的平衡及分红等方面的问题，导致严重地影响资本市场公平与效率及其健康开展。因此，有必要尽快建立健全上市公司大股东持股比例、再融资、股东减持、分红约束与鼓励以及治理监管等方面的制度机制。 关键词：上市公司 治理 困境 对策 上市公司治理的困境 目前，我国上市公司治理结构的根本框架和原那么根本确立，包括引入独董制度加强对中小股东权益保护；设立监事会强化上市公司内部监察职能；信息披露制度不断完善；强化上市公司募集资金的使用监管，建立了上市公司内幕信息知情人登记制度，完善

2、了内幕交易综合防控体系等。公司治理水平、公司透明度得到一定程度的提高。但是，我国上市公司的治理离一个“公平、公正和高效资本市场的要求尚有较大差距，在股本结构、融资与投资者利益保护的平衡及分红等方面仍然存在影响股市健康开展的问题。 上市公司的股本结构不合理 20世纪80年代末，国有企业所有制改革是我国经济改革的关键性步骤。所有制改革是中国股市诞生的催化剂，却也是股市长期以来价格扭曲的开端。一方面，国有企业的股份制改造推动了股市的开展，但另一方面，从一开始就割裂了法人股与社会公众股，从而对今后市场的开展形成长期的负面影响。虽然始于2005年的股权分置改革，通过对价赎买的方式使国有股、法人股获得了上

3、市流通权。但为了保证国家的控制权，国有股并未实际流通。通过改制上市的公司股权结构多元化进展缓慢。由于上市公司股本结构的畸形，使得公司利益的天平严重地向国有股东、控股股东或者大股东倾斜。上述股东以低廉的价格在上市公司中捞取大量股份，占据着绝对控股地位。而作为公众股东，不仅高价认购股份，而且所得到的股份占总股本的比例很低。这种不合理的股本结构设置，不仅不利于公司的治理，而且导致新股高价发行，现金红利流向控股股东，非流通股和限售股解禁时增加股票套现压力，大小非获得暴利。 上市公司再融资的“圈钱现象严重 整体而言，中国股市依然是圈钱的市场、财富不公平再分配的游戏场，而非价值创造的市场。创业板上市公司的

4、大面积业绩变脸、高管的仓促辞职套现、严重的PE腐败等现象屡见不鲜。 大小非减持不标准 国有股东、控制股东或大股东不断减持的一个重要条件是其低甚至零的持股本钱。股权分置改革前，流通市值仅8900亿，总市值仅2.8万亿。股权分置改革时，非流通大股东仅付出10送3的极小对价，就换来了最高时27万亿市值的流通权，至今流通市值仍高达16.8万亿，总市值23万亿。这样就使大股东与中小股东的持股本钱极不对称。非流通股东的持股本钱原本就很低，经过多年的送股分红后，这一本钱已可忽略不计或已趋近零，因此它们在任何股价上兑现都收益巨大。问题是，原先国资委的“国有股三年内减持5%须报请国资委批准的规定已不了了之，而股

5、权分置改革后新上市的非流通股的锁定期更短，它们兑现的动机就更为强烈。A股市场之所以连续多年的低迷，除了金融危机及其诱发的宏观经济环境趋坏的因素外，更主要的是制度性IPO和再融资高溢价抽血和减持所致。在这种制度安排下，中小投资者不可能不遭受巨大亏损。 近来的一个苗头是利用ETF等合法形式躲避减持规那么。过去，大小非减持主要通过二级市场和大宗交易平台这两条通道。但是这两个减持通道都有一定限制。对于前者，2021年4月份，证监会出台了?上市公司解除限售存量股份转让指导意见?，该意见规定，大小非月内减持超过1%时必须通过大宗交易系统进行；对于后者，大小非减持往往要承当一定的折价，券商也会收取万分之二到

6、万分之三的手续费。除了较高交易本钱外，大宗交易还有两个不利的地方：一是折价会对二级市场交易价格产生负面影响；二是大宗交易的成交可以查询，暴露了减持行踪。而利用ETF通道减持不仅交易本钱较少，还可很大程度上防止二级市场和大宗交易平台减持通道的缺点。ETF本来是一种新的开放式指数型交易基金产品，但大小非股东却利用该产品的换股认购机制减持股份。 分红不正常 长期以来存在着大量上市公司长期不分红的不正常现象。据?东方早报?报道，在2021-2021年三年里2400余家上市公司中，连续10年分红的上市公司仅129家，占上市满10年上市公司总数的18.5%；近三年分红公司的平均股息率分别为0.85%、0.

7、94%和1.49%。近日，有关中石油在美国的分红情况引起了媒体和投资者的广泛关注。关注点之一是同一家上市公司对境内外投资者实行不同的利润分配政策，即在境外融资规模小，分红水平却很高。比方，中国石油在美国上市融资仅29亿美元，但分红累计却高达119亿美元，约800亿元人民币，分红超过融资额度的4倍。这难免会产生“崇洋媚外、上市公司成为境外股民“提款机之嫌。关注点之二是同一上市公司对境内外投资者在实行同一现金分红政策时，由于国内高发行价而使境内外投资者的收益率过于悬殊。比方，中石油A股上市首日开盘价为48.62元，按照其上市5年来每年分红0.27元/股的水平，即使股价不再下跌，想靠分红回本，股民足

8、足要等待144年。而据统计，中石油、中石化、中移动、中联通4家公司，最近4年来向海外投资者分红高达7000亿元，年收益率高达130%。 治理监管滞后 1.投资者保护制度不健全。首先，我国现行投资者保护基金的功能主要是防止证券公司风险，其资金来源是根据证券公司的信用评级，并按其营业收入的0.5%-5%向券商征收的。因此，其性质是风险基金。这起不到因上市公司、监管部门和券商等中介机构的各种过错、违法违规行为给投资者造成的损失进行赔偿的保护作用。其次，缺乏保护投资者利益的司法机制，特别是没有建立投资者集体诉讼制度。 2.违法本钱偏低。现行证券法律责任体系中，违法行为人财产型责任过轻，违法行为人的违法

9、本钱低于违法处分，从而使得法律的威慑功能缺乏。如证券法第11章法律责任所规定的各种违法违规行为多是罚款3万到30万元。相反，在证券市场通过欺诈上市往往能骗取几亿甚至十几亿、几十亿资金，或通过关联交易转移巨额利润。显然，这种“罚不当责的惩罚机制不仅起不到惩罚的目的，反而会鼓励各种证券违法犯罪活动。 3.监管机制不健全。目前，由于我国证券监管机构审监合一，因此监管重心集中在新股发行和增资发行审核这一事前监管上，从而对上市公司组织、行为治理的持续监管和执法力度都缺乏。 上市公司治理的完善对策 建立上市公司第一大股东持股比例限制制度 上市公司治理的主要目标是解决委托代理人问题和内部人问题。而解决这一问

10、题的根底是合理的股本结构。股本结构过分分散，容易滋生公司董事等经营管理人员背离股东利益的委托代理人问题；股本结构过于集中，那么容易引发大股东损害公司和中小股东利益的内部人问题。近来，有学者对多个兴旺市场的比拟研究发现，最有利于公司治理的第一大股东持股比例为33%左右。因此，为防止上市公司一股独大，提升上市公司治理水平和治理机制的有效性，应通过立法优化上市公司的股本结构，特别是相应降低第一大股东的持股比例。具体来说，对于已上市的公司，应通过股份转让、缩股、存量发行、并购重组将第一大股东的持股比例降到40%以内；对于新上市公司，应将第一大股东持股比例控制在40%以内作为其新股发行、上市及再融资的条

11、件之一。 完善上市公司再融资制度 为了标准上市公司再融资，抑制上市公司“圈钱行为，监管机构和自律机构应明确规定，上市公司给予投资者现金分红回报率低于银行存款利率的公司不得向社会公众投资者公开融资。同时，限制上市公司的再融资比例，即不管是公开融资，还是定向增发，不包括向上市公司控股股东的融资金额，上市公司再融资金额不得超过前次融资以来上市公司给予公众投资者现金分红金额的2倍。此外，应建立再融资“优先股制度，应将所增发的股份定性为国际股市通行的“优先股，即优先股股东只能参与分红，只能在场外定向转让，禁止其在二级市场抛售。 完善股东减持制度 为杜绝大小非股东以合法形式躲避减持规制，应完善股东减持制度

12、。首先，禁止高管提前套现，即使辞职也不允许。其次，上市公司业绩变脸的，其高管持股与大股东持股一律不得套现。高管与大股东套现所得资金应锁定三年时间，三年中无上市公司业绩变脸的，三年期满后予以解禁。再次，控股股东所持上市公司股份减少到或低于公司总股本的30%时，不得通过大宗交易或在二级市场上卖出。控股股东要兑现股份只能在网下通过协议转让的方式一次性转让给有意接手公司经营管理的机构投资者，以防止大股东套现后上市公司无人负责的局面出现。最后，设定第一大股东的减持价格，即禁止第一股东不得低于发行价格减持，并建立减持前披露制度。此外，对于今后的新上市公司，一年解禁的PE和小非以及三年解禁的大非，应禁止减持

13、价不得低于发行价。 完善上市公司分红的披露约束和鼓励机制 虽然上市公司是否分红，是采取现金分红还是其他方式分红以及分多少红等都属于公司经营自主权的范畴，法律并不能予以强制，但为了保护中小股东的合法权益，应对上市公司施以不分红的信息披露义务。与此同时，建立上市公司分红鼓励机制，对积极分红特别是实施高股利支付率的上市公司在再融资、并购重组等市场准入情形时，给予“绿色通道待遇，并向有权机关出具支持性文件；在公司治理评奖、上市公司董事会秘书年度考核等事项中酌情给予加分。 完善治理监管制度与机制 1.完善投资者保护机制。监管机构应转变监管理念，将监管重心从重企业融资转移到保护投资者利益与融资并重上来。目

14、的是切实提升上市公司和券商等中介机构及监管部门回报股民、保护投资者的意识，加强这些主体保护投资者的义务，提升市场保护投资者的能力和效率。 建立新型投资者保护基金。由于现行投资者保护基金的性质起不到保护投资者的功能，有必要将现行投资者保护基金转为对因证券违法犯罪行为而受到损失的投资者补偿基金。基金的来源建议改为向上市公司和证券公司共同征收，而且应主要由上市公司缴纳。征缴的依据和基数有：一是按其每次融资金额征缴；二是上市年费划转；三是其股价每下跌30%即缴纳一定比例的投资者保护基金。而券商缴费的依据和根底应由各券商的营业收入改为按各券商投行承销的收入和保荐上市的家数。基金只能用于补偿投资者损失及为

15、了追究上市公司、券商等中介机构和监管部门的经济责任和法律责任而发生的相关费用。 完善投资者司法救济制度。凡有权利，必有救济。这是法治的本质要求。因此，为有效保护投资者利益，有必要引入国外市场先进的集体诉讼制度，将证券违法犯罪行为人置于严格的司法审查之下。 2.提高证券违法犯罪行为的违法本钱。为扭转当前法律威慑缺乏的局面，应通过立法适当增加证券违法犯罪行为的法律责任，做到责罚相当。上市公司不仅向投资者退还募资金额，而且还要承当投资者的投资损失。对于参与欺诈的保荐机构等中介机构及有关当事人，不仅没收其所得收入，而且还要处以不少于2倍的罚款，一律撤消其执业资格。 3.完善监管机制。证券监管部门应转变监管理念，实行监审别离，从重事前监管变重事后监管，加强对上市公司的董事会、高管人员忠实义务、注意义务