同济大学工程经济学第6-10章教学提纲

1、同济大学工程经济学第6-10章 6.1 融资方案和资金成本 6.2 投资项目盈利性分析 6.3 投资项目清偿能力分析 6.4 通货膨胀、所得税与税后现金流 6.5 小 结新设项目法人融资新设项目法人融资 指新组建项目法人进行的融资。 在这种融资组织形式下，项目投资由新项目法人筹集的资本金和债务资金构成，并由新项目法人承担融资责任和风险。 资金来源于股东投入的资金和项目公司筹措的债务资金。 项目债务资金的偿还依赖于项目本身的盈利能力，以项目投资形式的资产、未来收益或权益作为融资担保的基础。 项目融资决策的偿债能力分析应从项目范围内考察。投资项目权益资金的筹措 投资项目权益资金的来源主要有：政府财

2、政性资金；国家授权投资机构入股的资金；国内外企业入股的资金；社会个人入股的资金；受赠与资金 出资形态可以是现金，也可以是实物、工业产权、非专利技术、土地使用权、资源开采权作价出资债务资金筹措 信贷融资： 主要是国内政策性银行和商业银行等提供的贷款； 世界银行、亚洲开发银行等国际金融机构贷款；外国政府贷款； 出口信贷以及信托投资公司等非银行金融机构提供的贷款； 债券融资 是项目融资主体以其自身的盈利能力和信用条件为基础，通过发行债券筹集资金用于项目建设的融资方式，包括一般债券融资及可转换债券融资等方式 融资租赁： 资产拥有者将资产租给承租人使用，并支付租赁费。一般由承租人选定设备，由出租人购置后

3、租给承租人使用，承租人分期交付租金，租赁期满，设备归承租人所有对当前用法不一的几个名称的说明对当前用法不一的几个名称的说明注册资金注册资金注册资金是公司登记机关依法登记的全体股东或者发起人实缴或者认缴的出资额。企业投资人对企业出资金额的责任限度企业投资人对企业出资金额的责任限度权益资金权益资金权益资金是全体股东认缴的出资额，通过投入权益资金股东取得对企业的所有权、控制权、收益权。股东投入的权益资金，形成公司注册资本和资本公积金，一般股东按照所投入的注册资本比例分享投资收益。资本金资本金国家对于固定资产投资项目实行资本金制度。根据国务院发布的规定，从1996年开始，国有单位和集体投资项目必须首先

4、落实资本金才能进行建设。个体和私营企业的经营性投资项目参照执行。公益性投资项目不实行资本金制度。自有资金自有资金企业自己拥有的权益资金企业自己拥有的权益资金投资者自筹的资金投资者自筹的资金资本公积金（capital reserves）资本公积金包括资本溢价和其他资本公积。在建设项目资金中，权益投资者出资超出注册资本或股本的部分，作为资本公积金。 新设法人融资项目， 遵从国家项目资本金制度，投资项目的权益资金、注册资金、自有资金一般是等同的； 既有法人融资项目 注册资金是企业法人的而不是项目的， 自有资金是既有法人的内部融资， 项目初始投资中由投资者认缴的出资额即权益资金，包括资本金和资本公积金

5、； 外商投资项目 注册资金与权益资金是等同的，注册资金一般用于涉及法律责任的场合，因此如果不分项目形式，投资中除债务资金投资外，一般统称权益资金投资。但考虑到我国目前投资体制，在初始投资阶段，为控制投资规模，称为资本金投资。在一般情况下可统称权益资金投资。资金成本及其计算资金成本及其计算 资金成本就是企业筹集资金和使用资金的代价 资金成本=资金占用成本+筹资费用 资金成本简化计算式资金占用成本资金成本筹资数额筹资费用 计算公式为：cDiPF1cDiP或 式中 资金成本率(一般通称为资金成本)； P筹集资金总额； D使用费； F筹资费； 筹资费费率(即筹资费占筹集资金总额的比率)。 ci2.各种

6、资金来源的资金成本 （1）债务资金成本 由于债务利息计入税前成本费用，可以起到抵税的作用，含筹资费用的税后债务资金成本是使下式成立的dK01(1)(1)1nttditdFIPi式中 P0债券发行价格或借款额，即债务当前的市值； 债务年利息，其中债券年利息为面值票面利率； 债务资金筹资费率； n债务期限，通常以年表示； 所得税税率。 tId例例6-1 某公司发行面值为500万元的10年期长期债券, 票面利率12%，每年支付一次利息，发行费用占发行价格的5%。若公司所得税税率为25%，试计算该债券之资金成本。解解 根据公式（6-3）% (%)(%)()ttdi101500500 121 25500

7、 1 51应用Excel计算内部收益率的公式得到 9.81%di 在不考虑债务筹资费用的情况下，每期支付利息，最后一期还本的债务资金成本是：ddir1式中 rd 债务利率； 所得税税率。 在考虑筹资费用的情况下，每期支付利息，最后一期还本的债务资金成本可按照下式大致计算：dddri11(2) 权益资金成本 权益资金成本(equity cost)是对股东而言的最低吸引力收益率（MARR），一般估算方法有资本资产定价模型法和内部收益率方法。 内部收益率计算法()()()ntnettteeDVVii01111若每年要求股利不变，且项目永续进行，则()eeDiV01若股利第一年为 , 以后股利每年增长

8、g, 则权益资金成本为：1D()eeDigV101例例6-2 某上市公司拟上一项目, 准备筹资1000万元, 有两种选择: 1.增发1000万普通股, 发行费率为5%。 2.1000万从企业内部筹资，来源于公司未分配利润和盈余公积金。预计当年股利率为10%，同时估计未来股利每年递增4%，计算权益资金成本。解解 1. 发行普通股成本为： %(%)%.%()(%)eeDigV101000 1014414 9411000 1 52. 内部筹资成本为：%(%)%. %eDigV101000 1014414 41000资本资产定价模型法 在有效的资本市场条件下，可以参照项目所属行业的资本市场的股票平均收

9、益率。所谓资本资产定价模型(capital-assets-pricing model,CAPM) 就是一种常用的估计权益融资成本的办法。00()emirrr 式中， 和 分别代表无风险投资收益率和股票市场的平均收益率，是该行业股票投资收益率相对于整个市场收益率的偏离系数。事实上，等式右边第二项可以看做是股权投资的风险溢价。 0rmr例例6-3 社会无风险投资收益3%，社会平均收益率12%，公司投资风险系数1.2，计算权益资金成本。解解3% 1.2 (12%3%)13.8%ei （3）加权平均资金成本 综合资金成本一般是以各种资金占全部资金的比重为权数，对个别资金成本进行加权平均确定的，故而又称

10、加权平均资金成本（weighted average cost of capital,WACC）。其计算公式为： 1ncjjjWACCi W式中 加权平均资金成本； 第j种个别资金成本； Wj 第j种个别资金占全部资金的比重(权数)。 WACCcji例例6-4 某公司上一新项目，企业拟从内部筹资600万元，成本14%，另向银行借款筹资400万元, 成本6%。试计算项目筹资的加权平均资金成本。解解 计算加权平均资金成本%.%. %WACC 140 660 410 8盈利性分析(profitability analysis)是从企业（投资者）和项目主持者角度出发，计算项目直接发生的效益和费用，编制有

11、关报表，计算评价指标，考察项目的盈利能力，明确项目对项目各利益主体的价值贡献。 盈利性分析的主要目的有四个：1分析投资项目对投资者的吸引力2分析比较投资和融资方案3分析投资回报在各利益主体的分配4分析影响盈利水平的因素 融资前分析与融资后分析 静态分析和动态分析 税前分析和税后分析（一）（一） 全部投资盈利性分析全部投资盈利性分析 全部投资盈利性分析不考虑资金来源，从全部投资总获利能力的角度，通过编制全部投资现金流量表，考察项目方案设计的合理性。全部投资盈利性分析包括融资前分析和融资后分析两个层面。1全部投资现金流量表2项目全部投资盈利性判据序号序号项目项目合计合计计计 算算 期期1 12 2

12、3 34 4n n1 1现金流入现金流入1.11.1营业收入营业收入1.21.2回收固定资产余值回收固定资产余值1.31.3回收流动资金回收流动资金1.41.4其他现金流入其他现金流入2 2现金流出现金流出2.12.1建设投资建设投资(不含建设期利息不含建设期利息)2.22.2流动资金流动资金2.32.3经营成本经营成本2.42.4营业税金及附加营业税金及附加2.52.5设备更新投资设备更新投资3 3所得税前净现金流量（所得税前净现金流量（1-2）计算指标计算指标全部投资内部收益率全部投资内部收益率全部投资净现值全部投资净现值投资回收期投资回收期4 4累计所得税前净现金流量累计所得税前净现金流

13、量5 5所得税（融资前，后）所得税（融资前，后）6 6所得税后净现金流量（所得税后净现金流量（3-5）7 7累计所得税后净现金流量累计所得税后净现金流量表表6-1 全部投资现金流量表全部投资现金流量表 （单位：万元）全部投资盈利能力 全部投资的盈利能力是研究所有出资者包括权益资金和债务资金的盈利能力。 按全部投资现金流量表计算NPV、IRR、投资收益率等指标。指标基本上不受融资方案的影响，可以反映项目方案本身的盈利水平，除所得税一项外，其他现金流量都不受融资方案的影响，都取决于项目本身。 它提供给投资者和债权人以最基本的信息，是否值得投资，或是否值得贷款。 全部投资盈利性判据 IRR全=WAC

14、C NPV(WACC)=0融资前 融资后 全部投资盈利能力 全部投资盈利性判据 IRR全=WACC NPV(WACC)=0融资前融资后全部投资盈利能力例例6-5 某项目全部投资资金的30% 由银行贷款，年利率为5.31%，其余由企业盈余的权益资金和募股筹集。根据该行业的净资产收益率，股东要求的回报率不低于6.5%。目前该企业属盈利状态，所得税率为25%。求该项目全部投资的资金平均加权成本。解解 将有关数据代入公式有0.3 (10.25) 5.31%0.76.5%5.74%WACC 如果投资者没有其它更好的投资机会，项目融资前全部投资净现金流的内部收益率应不低于5.74%。全部投资盈利能力权益投

15、资盈利性分析是融资后分析，目的是考察项目权益资金投资者的获利能力，分析判断项目方案在融资条件下的合理性。进行权益投资盈利性分析应从投资者整体的角度，分析其现金流量，通过编制项目权益投资现金流量表计算内部收益率、净现值等指标，分析投资者可获得收益水平。在市场经济条件下，对项目整体获利能力有所判断的基础上，权益投资盈利能力指标是比较和取舍融资方案的重要依据。权益投资盈利性分析根据需要可再细分各投资方的盈利水平的分析。 1权益投资现金流量表2权益投资盈利性判据3财务杠杆IRRMARR权益投资盈利性分析权益投资盈利性分析例例6-6 全部投资的净现金流量如图6-2（融资后）。如果初始投资的一半是向银行借

16、的，借款条件是：一年以后开始归还，分五年等额(本金加利息)还款，年利率为10，求全部投资和权益资金投资的内部收益率。解解 按题意，第一年初借款额P1500 750。根据等额还款公式，求得每年的还本付息数A。21 A/P,10%,5A=P（A/P,i,n）750( 0.2638 ) 197.85 从图6-2中减去借款的流入和还本付息的流出，得到权益资金投资的净现金流量，如图6-3。按图6-2和图6-3，可分别求得：全部投资的内部收益率IRR22.35；权益资金投资的内部收益率IRR29.56。( (三三) ) 一个演示性的例子一个演示性的例子 1.融资前投资盈利能力分析 数据资料 某工业项目计算

17、期为15年，建设期为3年，第四年投产，第五年开始达到生产能力。（1）建设投资(固定资产投资)8000万元分年投资情况如表6-3所示。 该项目的固定资产综合折旧年限为15年，残值率为5%。期末余值等于账面余值。（2）流动资金投资约需2490万元。（3）营业收入、营业税金及附加和经营成本的预测值见表6-4，其他支出忽略不计。 解解 在计算折旧、利润和所得税时，均不考虑资金来源，即不考虑借款和利息。（1）固定资产折旧计算 平均折旧年限为15年，残值率为5%年折旧额 80001-5%50715（）第15年末回收固定资产余值（假定回收余值与账面折余值相等）为：（万元） 191612507-8000（2）

18、利润与所得税计算 融资前的利息支出为零，利润与所得税的计算如表6-5。据以编制全部投资现金流量表。见表6-5。（3）全部投资现金流量表（见表6-6）及 内部收益率 根据表6-6的最后一行数字，计算得到全部投资的税后内部收益率IRR14.17%，投资回收期Pt8.48年。 该项目的投资内部收益率超过14%，我们可以以这个数值与可能的资金来源成本进行比较，以确定是否有必要进一步研究。即使长期借款的利率为16%，全部通过借贷筹资，还是具有偿付能力的，因为IRR14.17%（1-25%）16%12%。如果股权融资要求的投资回报率高达15%，而又能设法从银行借到一半的初始投资，长期贷款利率为10%，那么

19、加权平均的资金成本是 WACC0.515%0.5（125%）16%7.5%3.25%13.5% 项目的内部收益率还是大于资金成本，说明这个项目从盈利能力上还是可以考虑的。2.融资后的盈利能力分析 对项目进行融资前的初步分析后，如果给定的融资方案如下：（1）建设投资8000万中，权益投资为4000万元，分年出资为1500万元、1500万元和1000万元，不足部分向银行借款。银行贷款条件是年利率10%，建设期只计息不付息还款，将利息按复利计算到第四年初，作为全部借款本金。投产后（第四年末）开始还贷，每年付清利息 ，并分10年等额还本； （2）流动资金投资2490万元，全部向银行借款（始终维持借款状

20、态），年利率也是10%。 解解 融资后的盈利能力分析可按以下步骤进行。（1）借款需要量计算（表6-5） （2）固定资产投资借款建设期利息计算（见表6-8） 假定每年借款发生在年中，当年借款额只计一半利息。第四年初累计的欠款即为利息资本化后的总本金。 （3）固定资产折旧计算 融资后的年折旧费计算，建设期利息计入固定资产原值内，年折旧费为 年折旧额= 80006311-5%54715（）万元第15年末回收固定资产余值为：（8000631）547122071万元（4）固定资产投资还款计划与利息计算 根据与银行商定的条件，第四年开始支付每年的利息再还本金的1/10,10年内还清，利息可计入当期损益（详

21、见表6-9）（5）利润与所得税计算 融资后的利润与所得税的计算如表6-10所示，据以编制全部投资（融资后）及权益资金投资现金流量表。（6）融资后的全部投资现金流量表（表6-11） 融资后的全部投资内部收益率IRR=15.39%，投资回收期为Pt8.06年。3.权益资金投资现金流量表(见表6-12) 权益资金投资的内部收益率IRR=20.10%。 如果企业（投资者）现有投资机会最低吸引力的收益率MARR不高于20%，该项目对投资者还是有吸引力的。投资项目的清偿能力分析 有些项目的投资盈利水平虽然很高，但由于资金筹措不足、资金到位迟缓、应收帐款收不上来以及汇率和利率的变化都会对项目的财务生存能力（

22、financial viability）产生影响，招致资金链断裂，使项目无法持续。因此，工程项目投资财务分析的一项重要工作就是要在投资决策的前期认真分析项目在进行过程中的各个阶段的资金是否充裕、是否有足够的能力清偿债务、项目在财务安排上负债比例是否合适等这类分析叫清偿能力分析(liquidity analysis)。 资金在时间上的平衡 偿债能力分析资金在时间上的平衡：财务基本生存能力分析 报表资金来源与运用表财务计划现金流量表 指标： 各年的“累计盈余资金”=0 资金来源与运用表与用于盈利性分析的投资（包括总投资和权益资金投资）现金流量表（参见表7-3和表7-4）有本质的不同。前者从项目的资

23、金平衡出发，反映了项目的财务流量，体现的是项目资金可资利用的所有资金的来源。后者是从项目的出资者角度出发的，反映了项目建设和经营的现金流量，体现的是投资的盈利性。偿债能力分析资产负债表借款还本付息计划表评价指标.根据资产负债表计算的指标 资产负债比率=负债总额资产总额 流动比率=流动资产总额流动负债总额 速动比率=流动资产总额-存货/流动负债总额根据借款还本付息计划表计算的根据借款还本付息计划表计算的指标指标 利息备付率是指项目在借款偿还期内，各年可用于支付利息的税息前利润与当期应付利息费用的比值，即:利息备付率=税息前利润 /当期应付利息费用 偿债备付率是指项目在借款偿还期内，各年可用于还本

24、付息资金与当期应还本付息金额的比值偿债备付率=可用于还本付息资金/当期应还本付息金额根据借款还本付息计划表计算的根据借款还本付息计划表计算的指标指标 借款偿还期借款偿还期=借款偿还后开始出现盈余年份数借款偿还后开始出现盈余年份数-开始借款年份开始借款年份+当年偿还借款额当年偿还借款额/ /当年可用当年可用于还款的资金额于还款的资金额 当国内借款偿还期满足借款机构的要求期限时，即认为项目具有还贷能力。 财务价格的选择与通货膨胀的影响 财务评价价格 时价时价(current price) ，指的是当时实际发生的价格，既包含物价相对变动，又含有通货膨胀的因素。以基年的价格为基础，根据预计的价格上涨率

25、可以分别求出货物在任何一年的时价。 常价常价(constant price) ，指的是采用做分析当时的价格总水平，不考虑价格总水平的上涨(假定没有通货膨胀) ，只考虑相对价格的变动 实价实价(real price or price in real term) ，指的是在时价的基础上剔除通货膨胀的因素(水分) ，保留价格相对变动的影响 。00(1)(1)(1)NNttttrtfttFiFfi其中， 是按实价计算的第t年的净现金流， 是按时价计算的相应净现金流，由此可得：tFttfF)1 ( 1(1)1)(1)rffii（，即(1) (1) 1frrriififif 例例6-7 某一类投资项目，投

26、资者的最低有吸引力的基准收益率是8% (MARR)，估计今后国内通货膨胀率为3%。如果项目是按时价计算净现金流量，满足投资者要求的项目内部收益率应不低于多少?解解 按上述等价公式，时价的基准收益率应是%24.11%3%8%3%8fi 例例6-8 如果知道按时价计算的第t年的净现金流量为 ，求按实价计算的内部收益率 。 ttftfFF)1 ( ri 解解 对这个问题有两种解法。一种是把按时价的净现金流量用物价指数剔除通货膨胀因素，然后求内部收益率，即通过 00(1)(1)0(1)fNNtttrtrtttFiFif求出 。 ri 另外一种做法是，直接按时价净现金流，求出含通货膨胀的内部收益率 ，

27、fi0)1 (0tfNtftiF；再通过(1)(1)(1)friif求出按实价计算的内部收益率 。 ei例例6-9 按时价的投资项目的净现金流量分别是( -1 000; 309; 318; 328; 338 ) ，通货膨胀率平均是3%，求按实价计算的内部收益率。解解 按第一种方法，用 ，(t = 0 4)，除以各年净现金流量，得(-1 000; 300;300;300;300) ；再求内部收益率 =7.71%。 t)03. 01（ri 按第二种方法直接按( -1 000; 309; 318; 328; 338 ) 求内部收益率得 =10.95%，再用 。两者的结果是一样的。 fi11 0.10

28、95117.71%11 0.03friif 7.1 经济寿命和更新方案比较 7.2 设备租赁的经济分析 7.3 改扩建项目方案的经济比选四、经济寿命和更新方案比较四、经济寿命和更新方案比较 设备更新的原因设备更新的原因 机器设备发生有形磨损 机器设备发生无形磨损 原有设备的生产能力不足 出于财务的考虑 设备更新的考虑因素设备更新的考虑因素 旧设备的价值过去的购买价值、账面价值、现在的实际价值 旧设备的沉没成本账面价值与市场价值的差额 不要按方案的直接现金流量进行比较，而应从一个客观的立场上去比较。 例题 假定某工厂在 4年前以原始费用 2 200万元买了机器A，估计还可使用 6年第6年末估计残

29、值为200万元，年度使用费为700万元。现在市场上出现了机器B，原始费用为2400万元，估计可以使用10年，第10年末残值为300万元，年度使用费为400万元。现采用两个方案：方案甲继续使用机器 A；方案乙把机器 A以800万元出售，然后购买机器B，如i规定为15，比较方案甲、乙。 例题 解解（1）按照项目的直接现金流量，从旧设备所有者角度分析，计算如下 AC甲=700-200（ A/F,15%,6 ）=677 AC乙=（2400-800）（ A/P,15%,10 ）+400-300（ A/F,15%,10 ）=704 按照这种算法，方案甲的年度费用低于方案乙，应继续使用机器A。 （2）站在客

30、观的立场上，从投资者角度分析，计算如下 AC甲800（ A/P,15%,6 ）+700-200（ A/F,15%,6 ）=889 AC乙2400（ A/P,15%,10 ）+400-300（ A/F,15%,10 ）=864 按照这种算法，方案乙较优，现有设备应该更新。例例7-2 某企业现有固定资产账面净值3亿元。由于设备陈旧，三废排放不能达标，环保当局勒令治理，否则被要求关停。经测算，多数生产设备已无市场价值，与关停比较，继续维持生产还是有较多的现金流，是有利可图的。为此，技术部门提出两个方案： 方案A：继续利用现有设备生产，但需新投资0.5亿元的环保设备，以达到环保当局要求的排放最低标准，

31、同时，每年还要支出排污费和环保设备运行费等约0.175亿元，估计可以运行6年。 方案B：对工艺和生产设备进行较大的更新换代，以实现三废的零排放，估计投资2亿元（包括新设备购置安装及旧设备的拆除费用等），需拆除旧设备15台，其账面净值0.3亿元，变买后收回资金约0.08亿元，估计可以运行10年。 试从企业成本最小化的角度选择方案。假定两方案的产出相同，期末设备余值为零，两方案利用的2.7亿资产各期的余值相同。企业资金的期望收益率为8%。解解 由于寿命期不同，按年度费用法进行比较。在这两个方案中，都利用15台设备以外的、账面值为2.7亿元的固定资产，并没有提供其重估市场价值，按增量比较原则，在互斥

32、方案比较时，这笔资产对两方案是相同的，可不予以考虑。方案A继续利用15台设备的机会成本应是其重估值0.08亿元。 方案A的年度费用（亿元/年）0.175(0.50.08) (/,8%,6)0.1750.58 0.21630.1750.12550.3005AACA P 方案B的年度费用（亿元/年）02.0 (/,8%,10)02.0 0.149000.29800.2980BACA P结论：按费用比较，显然，方案B较优。 经济寿命和更新方案比较物理寿命又称自然寿命，指设备以全新状态投入使用开始到报废为止所延续的时间。它是由设备的有形磨损决定的。所有寿命(ownership life)是指资产由一所

33、有者购置之日到处置之日所经历的时间长度。使用寿命(useful life)是资产保持生产性服务状态（无论作为主要的使用或是备用）的时间长度（年数）。它是资产在生产经营中预计可以产生收入的总年限。折旧寿命是指生产设备按有关部门的规定，逐渐提取折旧额以至设备的帐面净值减为估计残值的全部期限。 技术寿命是指生产设备可能在市场上维持其价值的时期，亦即从设备投入使用到由于技术进步而导致设备报废所经历的时间。经济寿命指设备以全新状态投入使用开始到因继续使用不经济而提前更新所经历的时间,也就是一台设备从投入使用开始,到其年度费用最低的使用期限。设备的经济寿命 经济寿命是指生产设备从开始使用到年度费用最低的年

34、份为止的使用年数。 设备的年度费用，一般包括两部分：资金恢复费用和年度使用费。 年度使用费是指设备的年度运行费（人工、燃料、动力、刀具、机油等消耗）和年度维修费。 资金恢复费用是指设备的原始费用扣除设备弃置不用时的估计残值（净残值）后分摊到设备使用各年上的费用。设备经济寿命的计算 不考虑时间价值 考虑时间价值资金恢复费用 资金恢复费哟 年度费用 年度使用费 n 残值不变，年度使用费梯度增加 不考虑时间价值 考虑时间价值设备经济寿命 1. 通常情况下，年度使用费是不断增加的，在设备的使用年限内可以找到一个年度费用最小的年份，即为设备的经济寿命。 2. 当年度使用费是不规则变化时，最小年度费用的出

35、现也是无规则的。 3. 当年度使用费是固定不变时，若残值也固定不变，其服务寿命就是其经济寿命。 当目前的残值与未来的残值相等，年度使用费逐年增加，最短的寿命（1年）就是其经济寿命。1寿命不等的更新方案的分析 例例7-4 假定我们正在使用的设备是机器A，其目前的残值估计为2 000元。据估计，这部机器还可使用5年，每年的使用费为1200元。第5年年末的残值为零。为这机器的使用提出两种方案。方案甲：5年之后，用机器B来代替机器A。机器B的原始费用估计为10000元，寿命估计为15年，残值为0，每年使用费600元；方案乙：现在就用机器C来代替机器A。机器C的原始费用估计为8000元，寿命为15年，残

36、值为0，每年使用费900元。详细数据列在表7-3内，利率为10。比较方案甲和方案乙，哪个经济效果好？ ） 更新方案的比较更新方案的比较以经济寿命为依据更新方案比较分析 在比较时应注意下列几点。 不考虑沉没成本。 求出各种设备的经济寿命； 取经济寿命时年度费用小者为优。以经济寿命为依据更新分析 假定某工厂在3年前花20 000元安装了一套消除废水污染的设备这套设备的年度使用费估计下一年度为 14500元，以后逐年增加500元。现在设计了一套新设备，其原始费用为10000元，年度使用费估计第一年为9000元，以后逐年增加1000元。新设备的使用寿命估计为12年。由于这两套设备都是为这个工厂所专门设

37、计制造的，其任何时候的残值都等于零。如果i=12，该工厂对现有设备是否应进行更新？以经济寿命为依据更新分析 n年的年度费用 =(P-MV)(A/P12%,n)+MV(0.12)+14 500+500(A/G12%,n)就变成 n年的年度费用=14 500+500(A/G12%,n)以经济寿命为依据更新分析 旧设备经济寿命1年，新设备经济寿命为5年时的年度费用AE(12)旧1=14500元/年AE(12)新5=10000(A/P12,5 ) +9000+1000(A/G12,5) =10000(0.2774 )+9000+1000(1.7746) =13549元/年 经过计算得出的结论是，现有设

38、备应该更新更新分析的计算实例 假如某工厂已有某台设备，目前的残值为7000元，估计还能使用3年。如保留使用旧设备1，2，3年，其年末残值和年使用费如表6-9所示：更新分析的计算实例 现有一种较好的设备，原始费用为30000元，经济寿命为12年，12年末的残值为2000元，年度使用费固定为1000元。如果基准贴现率为15%，问旧设备是否马上更换？如果旧设备不需要马上更换，何时更换最好？ 根据新旧设备经济寿命时等值年度费用确定旧设备是否马上更换。AE(15)新=(30000-2000)(A/P 15,12)+ 20000.15+1000 =6466元/年更新分析的计算实例 旧设备的经济寿命： 旧设

39、备再保留使用1年AE(15)=(7000-5000)(A/P 15,1)+3 0000.15+3000 =6050元/年 旧设备再保留使用2年 AE(15)=(7000-3000)(A/P 15,2)+ 30000.15+3000(P/F 15,1) +4000(P/F 15,2 )(A/P 15,2) =6383元/年更新分析的计算实例 旧设备再保留使用3年 AE(15)=6686元/年 旧设备的经济寿命为一年，经济寿命时的等值年度费用AE(15)旧=6050元/年,小于新设备经济寿命时等值年度费用AE(15)新=6466元/年,可见旧设备不需要马上更换。反之,旧设备需要马上更换。 何时更换

40、最好？ 假如采用下列做法：马上更新旧设备AE(15) =6466元/年旧设备再保留使用一年 AE(15)旧=6050元/年 AE(15)新 (6466元/年) 旧设备再保留使用两年 AE(15)旧=6383元/年 AE(15)新 (6466元/年)经过计算，结论是旧设备保留使用两年后更换。更新分析的计算实例 马上更换旧设备，现金流量见图6-5aAE(15) =6466元 旧设备使用一年的情况，现金流量见图b AE(15) =60506466元因此旧设备使用一年后就应该更换。税后更新分析税后更新分析 影响税后现金流量的因素： 一是日常使用费； 二是设备折旧费； 三是旧设备市场价值与帐面价值的差额

41、 在进行税后更新分析时应注意以下几点：在进行税后更新分析时应注意以下几点： 1.更新与不更新是两个互斥方案，要客观地比较。如不更新的所得税减少是一种机会费用； 2.假定更新的纳税主体(企业)是处于盈利状态，税率是比例税率。 3所讨论的税前现金流、应纳税所得额、所得税和税后现金流都是增量的概念。 例例7-8 某公司有一台设备，购于3年前，直线法折旧，为保持生产能力，两年后须大修，大修成本为290 000元，现在考虑是否要更新，新设备按年数总和法折旧，该公司所得税率为25%，税后基准收益率为6%，其他有关资料如表6-17所示。分别进行税前和税后更新比较。 项目旧设备新设备原价1 600 00082

42、0 000税法规定残值（10%）160 00082 000折旧年限64已用年限3年使用费用84 00030 000目前变现价值350 000报废残值70 000100 000解解 都以计算期为4年比较净现值以决定方案的取舍。（1）旧设备净现金流量计算表7-7 旧设备税前、税后净现金流量表 （单位：元）年末税前净现金流量折旧应纳税所得额所得税税后净现金流量0-350 000 530 000132500-482500 1-84 000240 000-324 000-81000-30002-374 000240 000-614 000-153500-2205003-84 000240 000-324

43、 000-81000-30004-84 0000-84 000-21000-63000470 000-90 000-2250092500（2）新设备净现金流量计算表7-8 新设备税前、税后净现金流量 （单位：元） 年末税前净现金流量折旧应纳税所得额所得税税后净现金流量0-820 000 00-820 0001-30 000295 200-325 200-81300513002-30 000221 400-251 400-62850328503-30 000147 600-177 600-44400144004-30 00073 800-103 800-25950-40504100 00018

44、000450095500 费用现值比较 根据税前净现金流量计算的新旧设备的净现值如下：PW(6%)旧 =-350 000-8 4000（P/A,6%,4-290 000（P/F,6%,2）+70 000（P/F,6%,4）=-843 721（元）PW(6%)新 =-820 000-300 000（P/A,6%,4）+100 000（P/F,6%,4）=-844 744（元） 根据税后净现金流量计算的新旧设备的净现值如下：PW(6%)旧 =-482500-3000（P/F,6%,1）-220500（P/F,6%,2）-3000（P/F,6%,3）+(-63000+92500)(P/F,6%,4)

45、=-660726.50（元）PW(6%)新 =-820 000+51300（P/F,6%,1）+32850（P/F,6%,2）+14400（P/F,6%,3）+(-4050+95500)(P/F,6%,4) =-657839.91（元）设备租赁的经济分析 租赁是以支付（收取）租金的形式取得（或出让）一项资产的使用权的经济业务。 设备租赁是指设备的使用者（租赁者）向出租者按合同规定，按周期付一定费用而取得设备的使用权的一种方式。 租赁的好处租赁 融资租赁：是指出租人购买承租人选定的资产，享有资产所有权，并将资产出租给承租人在一定期限内有偿使用的、一种具有融资、融物双重职能的租赁方式。双方承担确定

46、时期的租让和付费义务，不得任意终止和取消租约。 经营租赁：主要是为满足经营上的临时或季节性需要而租赁的资产。任何一方可以随时以一定方式在通知对方后的规定时间内取消或中止租约。 改扩建和更新改造的方案决策实质上是方案比选的问题，至少有三个方案： 1、保持现状，即不立项或不改扩建，采用除拟议项目以外的其他措施来延续，这种措施应是可行的、合理的或者说是次优的（next best）； 2、关停并转； 3、立项，实施拟议的改扩建项目方案。例例7-10 某企业因外购的原材料、燃料和动力的价格不断上涨，致使主营业务利润出现下滑。目前企业的账面资产净值为1500万元。工程部门提出了一个新的生产工艺和设备的改造

47、方案，增加投资估算1000万元，可节省材料等的投入，节省经营成本，每年由此增加税后净现金流约160万元，因改造的停产损失约50万元。投资资金来源的平均成本为8%，计算期为10年。试讨论是否采纳该改造方案？解解 假定不存在关停的可能，可只进行改与不改的增量分析，利用原有账面1500万的资产可不必重估。增量投资是1000万，增量效益每年160万（第1年扣除停产损失50万元后为110万元）。 可以算得增量内部收益率为8.58%，即按净现金流量（-1000,110,160,160,160)算得的 IRR = 8.58% 8%。因此，从经济上说，改造更新是可行的。 当存在对原有企业关停并转可能性时，上述

48、的增量的比较并不能保证改造项目值得进行。这时出现了保持现状、关停并转和进行更新改造等三个互斥方案的比较。例例7-11 假定例7-10的原企业可以停产清算，资产变卖（主要是厂房、土地使用权和通用设备等）扣除债务和必要的职工安置和补偿费用后的净收入可达600万元，并假定利用原资产继续生产的税后净现金流每年为65万元。目前提出的改造方案同6-16，求证这样的改造是否值得进行。解解 现在是下列三个方案的比较问题： 方案1 维持原状生产， 方案2 停产清算 方案3 改造更新 按互斥方案比选原则，方案1减方案2 得差额净现金流为（-600, 65，65.65)，算得IRR1-2=1.48% 8%，说明方案

49、2停产方案胜出，不值得继续生产。然后，方案3，即改造更新方案与停产清算的方案2比较，此时改造更新方案的投资总量要包括利用原有资产的机会成本，因此总量投资为1000+600=1600万元，相应的改建后生产运营期间的净现金流为160+65=225万元，投资的净现金流为(-1600,175,225,225,225) 按此算得的IRR3-2=6.1%8%。 通常说的局部改扩建项目是假定不存在关停并转的考虑，因此只需收集增量资料，避免原有资产的重估，也不必收集原状态的现金流,但是这种比较只能得出“改比不改好”的结论。 8.1 公共项目及其经济分析的特点 8.2 从盈利性分析到费用-效益分析 8.3 公共

50、项目的费用效益分析 8.4 费用-效果分析 8.5 公共项目的民间参与-特许权经营 公共项目(public projects)是指由各级政府或其他公共部门筹划、出资或运行的项目。 这类项目大致上可划分为纯公共项目、准公共项目、战略性或政策性经营性项目。（一）（一） 用影子价格代替失真的实际交易价格用影子价格代替失真的实际交易价格1.可贸易物品的影子价格 在费用-效益分析时可能有必要直接用“进口平价”（import parity price）、“出口平价”(export parity price)来代替失真的国内市场价格。 “平价”的意思是：考虑了国内运输、仓贮、装卸等实际资源耗费（不考虑关税等

51、进出口环节的各种转移支付）后，与进出口口岸价格持平的价格（一般为出（到）厂（场）价格）。 例例8-1 某有色金属联合项目生产主要供出口的有色金属原料，每吨的离岸价(f.o.b.)稳定在850美元。这种原料在国内市场价格较低，波动也大，最高也只有每吨5400元人民币。以前也没有出口渠道，因此投资者的盈利能力不佳。我国进入WTO以后，出口渠道大为通畅，为了考察该项目对国民经济的贡献，有必要以出口平价确定该项目产出的效益。设项目至口岸的运输费每吨为200元人民币，离岸前的其他物流费用按6%估算。汇率：1美元=6.80人民币。 解：解：产出品出口平价（出厂价）= 口岸离岸价(f.o.b.)汇率 （1-

52、6%）- 项目至口岸的运输费。 产出品出口平价（出厂价）=8506.800.94-200 =5 233元 例例8-2 我国制纸用木浆大量依赖进口。正在考虑一个种植快速成长林项目，在增加森林覆盖率的同时，用这种林木制浆替代进口。同类木浆进口的到岸价(c.i.f.)稳定在800美元/吨，口岸至国内造纸厂（用户）的运输费和项目至该用户的运输费相当，试求这个项目产出的出厂进口平价。 解：解：产出品进口平价（出厂价）= 口岸到岸价(c.i.f.)汇率 + 口岸至主要用户的运输、仓贮和装卸费用 项目至主要用户的运输、仓贮和装卸费用。考虑后两项可以相互抵消，汇率同上例，因此有： 产出品进口平价（出厂价）=

53、8006.80= 5 440（元/吨）2.非贸易物品的影子价格 经过多年的市场培育，我国目前多数商品都处于供求均衡状态，市场均衡价格就可作为费用-效益分析时的价格，不必作调整。 按社会机会成本原则，在就业压力大，多数普通劳动力的影子价格（影子工资率）可视为零。例例8-3 邮政部门拟引进信函自动分检设备。每台设备购置费50万美元，其效率可顶替15个用人工分检的工人。一名工人就业对邮政企业来说的每年开支约3万元人民币。假定贷款的利率6%，设备可一直用下去，维护修理费用忽略不计。试从不同的角度考虑方案的选择。解解 （1）从邮政企业（投资者）盈利性角度， 自动分检方案的年度费用 = 506.806%

54、= 20.4(万元)； 人工分检方案的年度费用 = 315 = 45 （万元）。显然，企业倾向用自动分检方案。 （2）从国家或社会（经济）角度 自动分检方案的年度费用 = 50 6.806% = 20.4(万元)； 人工分检的影子工资 0 。 显然，从国家或社会角度倾向用人工分检方案。 当然，我们还可以从消费者角度考虑：自动分检要求特制的标准信封，要记住并填写邮政编码，稍有疏漏就有可能被退回重寄。如果把这些时间和费用都考虑进去，从国家或社会角度的费用-效益分析应该推翻邮政部门盈利性分析的结论。（二）（二） 非边际性和税收的修正非边际性和税收的修正 所谓边际性是指项目的规模相对于整个国民经济来说

55、是很小的，其投入产出对供求价格的影响可以忽略不计。 税收在投资主体的盈利性分析中是一笔支出，但是这笔支出并不代表社会资源的耗用，只是项目法人实体向政府的一种转移支付(transfer payment) 。例例8-4 某年产500万吨的水泥项目，用以满足省内和周边地区的需求，并替代部分价高质次的中小水泥厂的产出。由于水泥的运输费占比较高，市场容量有限，供求圴衡平圴出厂价格（含17%增值税）与无项目比较会从每吨360元下降至330元，估计项目产出的60%增加需求的满足，40%是替代原由中小水泥厂的供应。求用以计算产出收益与效益的价格差异。解解 项目盈利性分析计算产出收益的价格为330（117%）=

56、274元/吨；费用-效益分析时计算产出效益的平均价格为： 吨元/322115207%)171 ()330360(21%40)330360(21%60 上式中第一项为包括消费者剩余在内的支付意愿的增加，第二项是排除原有水泥供应而节 省的费用。前者是含税，后者不含税。如图8-2所示。图中打阴影的是厂商收益，而产出的社会经济效益还包括打斜线的面积。 例例8-5 我国每年出口某种有色金属原料72万吨，预测的离岸价平均为3800美元/吨。考虑某新建这种原料项目的产出中每年有12万吨的增加出口。由于这种原料国际市场的需求价格弹性有限，由此使价格下降至3650美元/吨.试分析从企业和国家角度分析出口的价格。

57、解解 由于出口，国外的消费者剩余增加不在效益考虑的范围内，但由此产生的出口价格下降对国内原有出口商造成的生产者剩余的损失应在项目的出口效益中扣除。在进行盈利性分析时，应按降价后的3650美元/吨为基础计算项目这部分产出的收益，但是，在进行费用-效益分析时，从国家利益出发，项目产出的效益还要扣除国内原出口的72万吨因价格下降的收益损失，即按3650(3800-3650)72/12=2750美元/吨为基础计算。( (三）三） 增加显著的外部效果（间接效果）增加显著的外部效果（间接效果） 投资者盈利性分析中现金流量主要是由项目的投入和产出通过市场交换来实现的，而很多项目实施和运行时对生产和消费的影响

58、并没有通过市场的交换，也就没有在现金流中得到体现。但是，从社会经济的整体看，这些影响又确实形成了一定的效益和费用。 这些外部效果往往是难以定量和货币化的，因此无法或难以通过市场来收费和付费。当这些影响较大，而在盈利性分析中又没有反映的，应在费用-效益分析中给予补充。 （四）（四） 用社会折用社会折( (贴贴) )现率代替基准收益率现率代替基准收益率 费用-效益分析也用折现率，一般称为社会折现率(social discount rate) 。这个参数应由国家统一设定，主要取决于两方面的因素。一是公共部门资金使用的机会成本。公共部门投资的资金是有限的，公共部门用了，民间部门就失去了投资机会。这种牺

59、牲的投资机会获利水平是决定社会折现率的一个基础。二是社会成员对于现在能获得的效益比之于将来能享受的效益的偏好程度。尽管在决定社会折现率上有很多理论上的争论，但多数国家都设定在6%至8%之间。（一）（一） 效益和费用的界定效益和费用的界定 计为效益的情况有：增加消费者消费、享用或各种愿意支付之满足，或降低人们费用或支出，或替代其他项目产出而节省的社会费用，或减少资源耗费而节约的成本。 计为费用的情况有：增加社会资源的耗用或占用，或挤占消费者消费、享用，或减少各种愿意支付之满足等等。 例例8-6 某职业教育园区费用某职业教育园区费用- -效益分析效益分析 表8-2是根据我国某职业教育园区的数据得出

60、的费用-效益分析结果。教育项目的效益是很难用货币度量的，特别是初等教育。但是，职业教育的主要目标是改善毕业生的就业前景，是一种人力资源的投资。在劳动力市场充分的前提下，这种投资的效益可以通过工资收入的差异来体现。本例是以高中毕业不进高等职业学校和初中毕业不进技校直接工作作为参照组，即“无项目”，项目的直接效益（序号1.1）是该园区高职和技校每年毕业生相对于高中和初中毕业生40年终生收入现值的差额；社会费用方面，除园区的投资和经营费用外，还有学生在学3年中如果打工的机会收入（序号2.3）。该表给出了社会折现率分别是8%的净现值、效益费用比和内部收益率。尽管没有对间接效益计量，这些指标说明这个项目