企业并购理论与案例分析讲义

1、1 1、并购对象、并购对象: : 九江钢铁厂的评估：江西九江钢厂有限公九江钢铁厂的评估：江西九江钢厂有限公司司( (简称九钢简称九钢) ) 系原九江钢铁厂（位于九江市）破产系原九江钢铁厂（位于九江市）破产后经国家经贸委和九江市经贸委批准异地搬迁，公司后经国家经贸委和九江市经贸委批准异地搬迁，公司地理位置优越，交通条件得天独厚，水运费低廉。目地理位置优越，交通条件得天独厚，水运费低廉。目前主要生产方坯、线材，具备前主要生产方坯、线材，具备3535万吨的产能。现有在万吨的产能。现有在岗职工千余人（其中，工程技术人员近岗职工千余人（其中，工程技术人员近7070人，管理及人，管理及后勤人员后勤人员50

2、50余人）。目前，其生产基本步入正常。余人）。目前，其生产基本步入正常。2 2、九江钢铁厂核心价值分析：符合产业政策的布局，可、九江钢铁厂核心价值分析：符合产业政策的布局，可以通过实施符合国家产业政策的技改来扩大规模而不以通过实施符合国家产业政策的技改来扩大规模而不受限制，具有受限制，具有壳资源优势壳资源优势。九钢经历破产异地搬迁后，九钢经历破产异地搬迁后，已经成为一家已经成为一家纯粹的民营企业纯粹的民营企业，其产权边界清晰、权，其产权边界清晰、权责关系明确；动力机制合理责关系明确；动力机制合理, ,反应机制灵活反应机制灵活, ,对市场的对市场的适应能力强。并且没有人员、历史债务、社会负担等适

3、应能力强。并且没有人员、历史债务、社会负担等包袱，完全以经济效益为中心组织生产经营。对萍钢包袱，完全以经济效益为中心组织生产经营。对萍钢而言，九钢具有而言，九钢具有较高的利用价值较高的利用价值，即，即其壳资源、现有其壳资源、现有一定生产能力、区域优势以及当地政府对萍钢介入的一定生产能力、区域优势以及当地政府对萍钢介入的强势支持，强势支持，这样就能有效防范并购后企业运营中可能这样就能有效防范并购后企业运营中可能发生的资金风险。发生的资金风险。3 3、并购方式的选择：萍钢在并购上选择了、并购方式的选择：萍钢在并购上选择了“购买兼参股购买兼参股式并购式并购”的途径。即原九钢估价的途径。即原九钢估价6

4、 6个亿，萍钢出资个亿，萍钢出资3.93.9亿亿元购买九钢元购买九钢65%65%的绝对控股权，并全面接管经营，原九的绝对控股权，并全面接管经营，原九钢管理股东管全部退出，九钢原股东以钢管理股东管全部退出，九钢原股东以35%35%的股权只参的股权只参股分红。股分红。4 4、并购效益测算：萍钢并购九钢且使之达到、并购效益测算：萍钢并购九钢且使之达到100100万吨的产万吨的产能后，可实现销售收入能后，可实现销售收入25.2925.29亿元，利润总额亿元，利润总额1.721.72亿元，亿元，净利润净利润1.281.28亿元，亿元，较萍钢较萍钢20062006年预算数据分别高出年预算数据分别高出727

5、2元元和和6161元元。而且九钢的赢利水平，如果发挥出来，相当可。而且九钢的赢利水平，如果发挥出来，相当可观。九钢今后可作为萍钢的出口材生产基地以及进行新观。九钢今后可作为萍钢的出口材生产基地以及进行新产品开发，盈利还将进一步增加；此外，并购后萍钢进产品开发，盈利还将进一步增加；此外，并购后萍钢进口矿的采购成本还将大幅度下降，因此，口矿的采购成本还将大幅度下降，因此，未来九钢将会未来九钢将会是一家盈利能力强、投资回报高的优势企业。是一家盈利能力强、投资回报高的优势企业。 目目录录一、企业并购及分类一、企业并购及分类 企业并购企业并购，又称兼并与收购（，又称兼并与收购（Merger&Ac

6、quisition）。）。兼并兼并（Merger）是指两家或者更多的独立的企业合并组成）是指两家或者更多的独立的企业合并组成一家企业，通常由一家占优势的企业吸收另一家或更多一家企业，通常由一家占优势的企业吸收另一家或更多的企业。的企业。收购收购（Acquisition）是指一个公司通过购买股票或者股）是指一个公司通过购买股票或者股份等方式，取得对另一家公司的控制权或管理权，另一份等方式，取得对另一家公司的控制权或管理权，另一家公司仍然存续不必消失。家公司仍然存续不必消失。 横向并购横向并购纵向并购纵向并购混合并购混合并购 收购控股收购控股吸收合并吸收合并新设合并新设合并 按照并购后双方法人地位

7、的变按照并购后双方法人地位的变化情况划分化情况划分 按照所属行业相关性划分按照所属行业相关性划分 间接收购间接收购协议收购协议收购二级市场收购二级市场收购要约收购要约收购另外还有司法拍卖、司法过另外还有司法拍卖、司法过户等户等 根据收购的形式划分根据收购的形式划分 善意收购善意收购敌意收购敌意收购按照并购是否取得目标公司按照并购是否取得目标公司同意划分同意划分 1.按照并购双方所属行业的相关性划分按照并购双方所属行业的相关性划分横向横向并购并购 并购双方处于相并购双方处于相同或相关的行业同或相关的行业 纵向纵向并购并购 混合混合并购并购 那些生产和经那些生产和经营彼此间毫无营彼此间毫无联系的产

8、品或联系的产品或服务的若干企服务的若干企业的并购业的并购 并购双方处于同并购双方处于同类产品生产的不类产品生产的不同阶段同阶段 宝钢股份宝钢股份（2005） 借壳上市：在涉及上市公司并购的大部分借借壳上市：在涉及上市公司并购的大部分借壳上市案例中，重组双方所属行业一般没有壳上市案例中，重组双方所属行业一般没有直接联系，因而借壳上市基本都属于混合重直接联系，因而借壳上市基本都属于混合重组。组。 潍柴动力吸潍柴动力吸收合并湘火收合并湘火炬（炬（2007） 定义和特点定义和特点 并购案例并购案例分类分类案例简介案例简介 宝钢股份于宝钢股份于2005 年年4月增发股票月增发股票用于向集团公司及有关下属

9、子公用于向集团公司及有关下属子公司收购钢铁类资产，实现集团内司收购钢铁类资产，实现集团内钢铁主业的整体上市。钢铁主业的整体上市。 2007年，潍柴动力在年，潍柴动力在IPO上市的上市的同时换股吸收了湘火炬从而拥有同时换股吸收了湘火炬从而拥有了中国重型卡车最为完整的产业了中国重型卡车最为完整的产业链。链。 2.按照并购后双方法人地位的变化情况划分按照并购后双方法人地位的变化情况划分吸收吸收合并合并 分类分类 定义和特点定义和特点 收购收购控股控股 新设新设合并合并 并购案例并购案例 案例简介案例简介 并购方存续，并购方存续，被并购对象被并购对象解散解散 并购双方都并购双方都不解散，并不解散，并购

10、方收购目购方收购目标企业至控标企业至控股地位股地位 并购双方都解散，并购双方都解散，重新成立了一个法重新成立了一个法人地位的公司人地位的公司 TCL集团吸收集团吸收合并合并TCL通讯通讯（2004） 海信收购科海信收购科龙电器龙电器（2005）绝）绝大部分的并大部分的并购都是通过购都是通过股东间的股股东间的股权转让来达权转让来达到控股目标到控股目标企业的目的企业的目的 2004年，年，TCL集团在集团在IPO上市的同时上市的同时换股吸收合并了换股吸收合并了TCL通讯通讯,TCL集团集团在深交所上市，在深交所上市，TCL通讯退市。通讯退市。 2005年，海信以年，海信以6.8亿元受让格林柯亿元受

11、让格林柯尔持有的科龙电器尔持有的科龙电器26.43%的股份，成的股份，成为科龙电器第一大股东，控股科龙。为科龙电器第一大股东，控股科龙。海信以资产置换的方式将其现有的空海信以资产置换的方式将其现有的空调类和冰箱类优质资产注入科龙电器，调类和冰箱类优质资产注入科龙电器，同时将模具、配件、小家电等子公司同时将模具、配件、小家电等子公司及相关资产和业务从科龙电器中置出，及相关资产和业务从科龙电器中置出，在避免同业竞争的同时整合双方的白在避免同业竞争的同时整合双方的白色家电资源，提升整体竞争力。色家电资源，提升整体竞争力。 中国第一航空工业集团公司与中国第二航空工业中国第一航空工业集团公司与中国第二航

12、空工业集团公司合并组成中国航空工业集团公司集团公司合并组成中国航空工业集团公司 3.按照并购是否取得目标公司同意划分按照并购是否取得目标公司同意划分恶意恶意收购收购 并购企业在目并购企业在目标企业管理层标企业管理层对其并购意图对其并购意图不清楚的情况不清楚的情况下发起下发起 善意善意收购收购 目标企业接受并目标企业接受并购企业的并购条购企业的并购条件并给与协助件并给与协助 深宝安收深宝安收购延中实购延中实业业(1993) 国内企业间的兼并收购大多数都是善意收国内企业间的兼并收购大多数都是善意收购，双方一般通过友好谈判达成协议收购购，双方一般通过友好谈判达成协议收购 定义和特点定义和特点 并购案

13、例并购案例分类分类案例简介案例简介 1993年年9月，在政府宣布法人月，在政府宣布法人股东可以进入二级市场后，股东可以进入二级市场后，深宝安就通过子公司在二级深宝安就通过子公司在二级市场暗中买入延中实业股票市场暗中买入延中实业股票。10月月22日，宝安公司合计日，宝安公司合计持有延中实业的股份达到总持有延中实业的股份达到总股本的股本的19.8%，成为延中实，成为延中实业第一大股东业第一大股东 。 4.根据收购形式划分根据收购形式划分 分类分类定义和特点定义和特点并购案例并购案例案例简介案例简介间接间接收购收购通过收购上市公司大股通过收购上市公司大股东而获得对上市公东而获得对上市公司最终控制权，

14、相司最终控制权，相对简单。对简单。江淮动力、南钢股份、江淮动力、南钢股份、云南铜业云南铜业一是收购方直接收购上市公司大股东股权。典型的一是收购方直接收购上市公司大股东股权。典型的江淮动力第一大股东江动集团有限公司被重庆江淮动力第一大股东江动集团有限公司被重庆东银实业（集团）有限公司等两家民营企业收东银实业（集团）有限公司等两家民营企业收购。二是出资与大股东成立合资公司，然后通购。二是出资与大股东成立合资公司，然后通过合资公司控制上市公司。典型的是南钢股份过合资公司控制上市公司。典型的是南钢股份被被“复星系复星系”间接收购，民丰农化被外资间接间接收购，民丰农化被外资间接收购。三是大股东向收购人增

15、资扩股。典型的收购。三是大股东向收购人增资扩股。典型的是云南铜业的收购模式。是云南铜业的收购模式。要约要约收购收购并购企业对目标企业所并购企业对目标企业所有股东发出收购要有股东发出收购要约，以特定价格收约，以特定价格收购股东手中持有的购股东手中持有的目标企业股份目标企业股份中石化要约收购旗下中石化要约收购旗下子公司（子公司（2006）SEB收购苏泊尔收购苏泊尔2006年年2月，中石化以现金要约的方式收购齐鲁月，中石化以现金要约的方式收购齐鲁石化、扬子石化、中原油气三家上市子公司的石化、扬子石化、中原油气三家上市子公司的所有流通股，石油大明的所有流通股和除自身所有流通股，石油大明的所有流通股和除

16、自身持有的非流通股，四家公司退市成为中石化的持有的非流通股，四家公司退市成为中石化的全资子公司。全资子公司。SEB通过非公开发行收购苏泊尔因比例超过通过非公开发行收购苏泊尔因比例超过30%而进行部分要约收购。而进行部分要约收购。二级二级市场市场收购收购并购企业直接在二级市并购企业直接在二级市场上购买目标企业场上购买目标企业的股票并实现控制的股票并实现控制目标企业的目的目标企业的目的万科收购申华实业万科收购申华实业（1993）HOLCHINB.V.收购收购华新水泥华新水泥(2006)1993年年,万科用万科用4000万元购进了申华实业股票。万元购进了申华实业股票。11月深万科公布公告，称深万科及

17、其子公司合月深万科公布公告，称深万科及其子公司合计持有申华实业普通股计持有申华实业普通股135万股，占申华公司发万股，占申华公司发行在外普通股的行在外普通股的5%，达到了控制申华实业目的。，达到了控制申华实业目的。HOLCHINB.V.收购华新水泥的特点是场内通过收购华新水泥的特点是场内通过大宗交易增持大宗交易增持B股。股。4.根据收购形式划分根据收购形式划分股权股权拍卖拍卖上市公司原股东所持股上市公司原股东所持股权因涉及债务诉讼等事权因涉及债务诉讼等事项进入司法拍卖程序项进入司法拍卖程序,收收购方可籍此取得上市公购方可籍此取得上市公司控制权的收购方式司控制权的收购方式ST东源东源重庆渝富公司

18、竞拍重庆渝富公司竞拍ST东源股权过程中，由于第三方东源股权过程中，由于第三方成都奇峰集团公司的意外介入，致使重庆渝富公司成都奇峰集团公司的意外介入，致使重庆渝富公司竞拍失败，最终无法成为上市公司的第一大股东，竞拍失败，最终无法成为上市公司的第一大股东，而成都奇峰集团公司则出人意料地通过股权拍卖一而成都奇峰集团公司则出人意料地通过股权拍卖一举完成了对举完成了对ST东源的收购。东源的收购。协议协议收购收购并购企业直接向目标企并购企业直接向目标企业提出并购要求，双方业提出并购要求，双方通过磋商商定并购的各通过磋商商定并购的各项条件，达到并购目的项条件，达到并购目的国内企业间的兼并收购一般来说都是协议

19、收购，通过股东间的协议，进行大宗国内企业间的兼并收购一般来说都是协议收购，通过股东间的协议，进行大宗股权的转让，达到控制目标公司的目的。股权的转让，达到控制目标公司的目的。二、我国企业并购发展实践二、我国企业并购发展实践第一次企业并购高潮第一次企业并购高潮 第二次企业并购高潮第二次企业并购高潮 第三次企业并购高潮第三次企业并购高潮 起于起于1984年，以河北保定市锅炉厂以承债式兼并保定市风机厂年，以河北保定市锅炉厂以承债式兼并保定市风机厂为开端。在整个为开端。在整个80年代，全国有年代，全国有6,966家企业被兼并、转移资产家企业被兼并、转移资产82.25亿元减少亏损企业亿元减少亏损企业40队

20、家，减少亏损金额队家，减少亏损金额5.22亿元。亿元。1997年以后，我国企业并购又迈出了更加扎实的一步。尤其是年以后，我国企业并购又迈出了更加扎实的一步。尤其是在渡过了亚洲金融危机后，在渡过了亚洲金融危机后，1998年曾被人们称作企业并购年，年曾被人们称作企业并购年，从从2003年开始，光大集团、青岛啤酒、海南航空、万科房地产、年开始，光大集团、青岛啤酒、海南航空、万科房地产、达能集团等众多企业频频成为新闻热点，自达能集团等众多企业频频成为新闻热点，自2005年年4月启动股权月启动股权分置改革以后上市公司所有股份都可以逐步在二级市场流通，分置改革以后上市公司所有股份都可以逐步在二级市场流通，

21、这将改变上市公司的股权结构。这将改变上市公司的股权结构。起于起于1992年，中央确立社会主义市场经济体制作为中国经济体年，中央确立社会主义市场经济体制作为中国经济体制的改革目标，中国的经济体制改革进入快车道。国有企业股制的改革目标，中国的经济体制改革进入快车道。国有企业股份制改革。份制改革。 三、企业并购的动机与效应三、企业并购的动机与效应 动机与效应动机与效应 案例：可口可乐并购汇源案及其反思案例：可口可乐并购汇源案及其反思 1、协同经营动机、协同经营动机 追求协同经营的动机实际上是寻求一种优势互补的追求协同经营的动机实际上是寻求一种优势互补的动机，也就是通过并购整合，使两个或两个以上的旧企

22、动机，也就是通过并购整合，使两个或两个以上的旧企业能够在一个新的主体下创造出更多的财富和利润，简业能够在一个新的主体下创造出更多的财富和利润，简单地说就是寻求单地说就是寻求1 1十十1212的动机。有效的并购往往是可以的动机。有效的并购往往是可以达到此目标的。达到此目标的。从经济学的角度看，对横向兼并而言，这是由于规从经济学的角度看，对横向兼并而言，这是由于规模经济的作用，对纵向一体化而言，可减少企业的各种模经济的作用，对纵向一体化而言，可减少企业的各种交易费用及机会主义行为，主要表现在交易费用及机会主义行为，主要表现在: :第一、通过并购，可以有效地解决由于专业化引起第一、通过并购，可以有效

23、地解决由于专业化引起的各生产流程的分离，将它们纳入同一系统，进而减少的各生产流程的分离，将它们纳入同一系统，进而减少生产过程中的环节间隔，减少各种讨价还价、联络费用生产过程中的环节间隔，减少各种讨价还价、联络费用及机会主义行为造成的损失，降低各种成本，充分地提及机会主义行为造成的损失，降低各种成本，充分地提高生产能力。高生产能力。第二、通过并购可以使企业对其现有的资产进行补第二、通过并购可以使企业对其现有的资产进行补充和调整，从而提高效率，降低成本。充和调整，从而提高效率，降低成本。第三、无论在管理上还是生产经营上，并购双方往第三、无论在管理上还是生产经营上，并购双方往往可以寻求各自的优势进行

24、互补。往可以寻求各自的优势进行互补。2、市场份额动机、市场份额动机市场份额代表着企业对市场控制能力，企业市场份市场份额代表着企业对市场控制能力，企业市场份额的不断扩大可以使企业获得某种形式的垄断。不断扩额的不断扩大可以使企业获得某种形式的垄断。不断扩大的企业规模将导致市场力量的扩大，在横向兼并中这大的企业规模将导致市场力量的扩大，在横向兼并中这可以提高行业中剩余企业可以提高行业中剩余企业“合谋合谋”创造寡头垄断利润的创造寡头垄断利润的机会。这种垄断既能带来垄断利润又能保持一定的竞争机会。这种垄断既能带来垄断利润又能保持一定的竞争优势，因而大量的并购活动是围绕着这一动机而展开的。优势，因而大量的

25、并购活动是围绕着这一动机而展开的。3、经营战略动机、经营战略动机在市场经济条件下，竞争是激烈和残酷的。生产某一种主导在市场经济条件下，竞争是激烈和残酷的。生产某一种主导产品的企业，除了自己不断调整产品的市场定位，还可以制定较长产品的企业，除了自己不断调整产品的市场定位，还可以制定较长期的发展战略，有意识地通过企业并购方式进行产品或行业的转移。期的发展战略，有意识地通过企业并购方式进行产品或行业的转移。这不仅隐含着上述的规模经济的可能性，也包含了对未充分使用的这不仅隐含着上述的规模经济的可能性，也包含了对未充分使用的管理能力的利用。管理能力的利用。其作用主要表现在三个方面其作用主要表现在三个方面

26、: :第一、通过并购有效地降低进入新行业和新市场的壁垒。企第一、通过并购有效地降低进入新行业和新市场的壁垒。企业在进入一个新的行业领域时，若以新建的方式进行，往往会引起业在进入一个新的行业领域时，若以新建的方式进行，往往会引起现有企业的激烈反应，行业内部也可能出现过剩的生产能力，从而现有企业的激烈反应，行业内部也可能出现过剩的生产能力，从而引发价格战，加大了进入成本。而以并购的方式进入，不仅可以在引发价格战，加大了进入成本。而以并购的方式进入，不仅可以在很大程度上绕过和降低这种进入壁垒，从客观上看，也可以减少重很大程度上绕过和降低这种进入壁垒，从客观上看，也可以减少重复投资所造成的社会资源的浪

27、费。复投资所造成的社会资源的浪费。第二、企业可以通过并购获得科学技术上的竞争优势。由于第二、企业可以通过并购获得科学技术上的竞争优势。由于科学技术在企业竞争中的地位越来越重要，企业常常为了取得生产科学技术在企业竞争中的地位越来越重要，企业常常为了取得生产技术或产品技术上的优势而进行并购活动。通过这种方式获得先进技术或产品技术上的优势而进行并购活动。通过这种方式获得先进的技术和产品，比由企业自己组织力量进行设计开发，而后投产，的技术和产品，比由企业自己组织力量进行设计开发，而后投产，开拓市场，往往成本更低，见效更快。开拓市场，往往成本更低，见效更快。第三、企业可以通过并购实现经验的互补和共享，特

28、别是企第三、企业可以通过并购实现经验的互补和共享，特别是企业在管理上的经验以及与之相关的企业文化。在并购中，相近的企业在管理上的经验以及与之相关的企业文化。在并购中，相近的企业文化，往往成为选择目标企业的一个重要的考虑因素。业文化，往往成为选择目标企业的一个重要的考虑因素。4、资本运作平台动机、资本运作平台动机通过并购上市公司，直接介入资本市场，强化公司通过并购上市公司，直接介入资本市场，强化公司资本运作，实现公司从产品经营到资本经营的转型。企资本运作，实现公司从产品经营到资本经营的转型。企业发展既靠产品经营也靠资本经营，特别是在扩张期，业发展既靠产品经营也靠资本经营，特别是在扩张期，大多数企

29、业在产品经营基础上，主要利用收购兼并等资大多数企业在产品经营基础上，主要利用收购兼并等资本运作方式，迅速形成规模，建立市场领先优势。通过本运作方式，迅速形成规模，建立市场领先优势。通过借壳上市，企业可以以上市公司作为资本运作平台，通借壳上市，企业可以以上市公司作为资本运作平台，通过配股、增发、收购兼并等方式实现企业的由强变大，过配股、增发、收购兼并等方式实现企业的由强变大，增强公司竞争能力。增强公司竞争能力。 5、财务协同效应、财务协同效应所谓财务协同效应，主要是指并购企业在财务方面所谓财务协同效应，主要是指并购企业在财务方面得到的种种效益。这种效益通常是由于税率、会计处理得到的种种效益。这种

30、效益通常是由于税率、会计处理方法及证券交易等内在规定的作用而产生的，方法及证券交易等内在规定的作用而产生的，主要表现在几个方面主要表现在几个方面:第一、通过并购享受优惠的税率或达到合理避税的第一、通过并购享受优惠的税率或达到合理避税的目的。目的。第二、在一定的政策条件下，通过并购活动可以获第二、在一定的政策条件下，通过并购活动可以获得某些资金供给方面的优惠，如较低利率的贷款，免除得某些资金供给方面的优惠，如较低利率的贷款，免除部分利息以及延迟还贷等，同时还可以为一些因行业原部分利息以及延迟还贷等，同时还可以为一些因行业原因导致缺乏投资机会的富余现金流提供一个良好的资金因导致缺乏投资机会的富余现

31、金流提供一个良好的资金出口。出口。第三、财务协同效应的另一重要部分是预期效应。第三、财务协同效应的另一重要部分是预期效应。预期效应指的是由于并购使股票市场对企业股票评价发预期效应指的是由于并购使股票市场对企业股票评价发生改变而对股票价格的影响。生改变而对股票价格的影响。 案例：可口可乐并购汇源案及其反思案例：可口可乐并购汇源案及其反思20082008年年9 9月月3 3日，美国可口可乐公司与旗下全资子公日，美国可口可乐公司与旗下全资子公司司Atlantic IndustriesAtlantic Industries联合宣布，将以每股联合宣布，将以每股12.2012.20港元、港元、合计合计17

32、9.2179.2亿港元（约合亿港元（约合2424亿美元）的代价，收购汇源亿美元）的代价，收购汇源果汁集团有限公司（简称汇源果汁公司）全部已发行股果汁集团有限公司（简称汇源果汁公司）全部已发行股本。此外，还计划收购汇源果汁公司所有可转换流通债本。此外，还计划收购汇源果汁公司所有可转换流通债券和期权，交易总价值达券和期权，交易总价值达196196亿港元（约合亿港元（约合25.125.1亿美亿美元）。合计持有汇源果汁公司元）。合计持有汇源果汁公司66%66%股份的汇源果汁控股股份的汇源果汁控股有限公司（简称汇源控股公司）、法国达能集团和美国有限公司（简称汇源控股公司）、法国达能集团和美国华平基金三大

33、股东表示接受并做出不可撤回的承诺。这华平基金三大股东表示接受并做出不可撤回的承诺。这不仅是我国食品及饮料业有史以来的最大交易，也是迄不仅是我国食品及饮料业有史以来的最大交易，也是迄今为止国内最大的一宗外资并购。作为世界上最大的饮今为止国内最大的一宗外资并购。作为世界上最大的饮料公司，可口可乐为何要耗费巨资并购汇源果汁公司？料公司，可口可乐为何要耗费巨资并购汇源果汁公司？汇源果汁公司的三大股东，尤其是实际控制人朱新礼，汇源果汁公司的三大股东，尤其是实际控制人朱新礼，缘何接受并购？缘何接受并购？“以身试法（以身试法（20082008年新版年新版反垄断反垄断法法）”的并购双方，各得其所的胜算有多大？

34、该并购的并购双方，各得其所的胜算有多大？该并购案有当些值得我们反思的呢？案有当些值得我们反思的呢？ 案例：可口可乐并购汇源案及其反思案例：可口可乐并购汇源案及其反思一、可口可乐公司的并购动机一、可口可乐公司的并购动机可口可乐公司是软饮料销售市场的领袖和先锋，亦是全球最可口可乐公司是软饮料销售市场的领袖和先锋，亦是全球最大的果汁饮料经销商。拥有全球软饮料市场大的果汁饮料经销商。拥有全球软饮料市场48%48%的市场占有率。那的市场占有率。那么，可口可乐为何要高价并购汇源果汁公司呢？么，可口可乐为何要高价并购汇源果汁公司呢？1、饮料市场呈现的态势。、饮料市场呈现的态势。目前，可口可乐公司在中国的饮料

35、市场正面临着很大的经营目前，可口可乐公司在中国的饮料市场正面临着很大的经营压力：碳酸饮料的销售下降，可乐的市场份额被百事赶超，纯净水压力：碳酸饮料的销售下降，可乐的市场份额被百事赶超，纯净水方面无法与娃哈哈抗衡，在果汁市场输给了汇源，茶饮料上则输给方面无法与娃哈哈抗衡，在果汁市场输给了汇源，茶饮料上则输给了康师傅和统一。为此，可口可乐公司制定了全方位发展饮料业务、了康师傅和统一。为此，可口可乐公司制定了全方位发展饮料业务、加大非可乐市场特别是果汁市场的经营战略。加大非可乐市场特别是果汁市场的经营战略。 2、汇源品牌的吸引力。、汇源品牌的吸引力。可口可乐公司赶超我国本土品牌的最好手段，除了利用其

36、强可口可乐公司赶超我国本土品牌的最好手段，除了利用其强大的品牌优势，就是凭借其经济实力和娴熟的资本运作，并购知名大的品牌优势，就是凭借其经济实力和娴熟的资本运作，并购知名的本土品牌，加速本土化的布局。而汇源果汁公司的吸引力就在于，的本土品牌，加速本土化的布局。而汇源果汁公司的吸引力就在于，它是我国最大的果汁供应商和出口商，在纯果汁和中浓度果汁市场它是我国最大的果汁供应商和出口商，在纯果汁和中浓度果汁市场稳居领导地位，二者的产品将形成良性互补可口可乐公司在与我国稳居领导地位，二者的产品将形成良性互补可口可乐公司在与我国同类企业的竞争中，无疑将占得先机同类企业的竞争中，无疑将占得先机.案例：可口可

37、乐并购汇源案及其反思案例：可口可乐并购汇源案及其反思二、朱新礼及三大股东缘何接受并购二、朱新礼及三大股东缘何接受并购汇源果汁公司的第一大股东汇源控股公司由朱新礼全资控股，汇源果汁公司的第一大股东汇源控股公司由朱新礼全资控股，其同时还是汇源果汁的创始人、汇源果汁公司的董事长。但曾表示其同时还是汇源果汁的创始人、汇源果汁公司的董事长。但曾表示要将汇源做成要将汇源做成“百年老店百年老店”的朱新礼，为什么要将苦心经营的朱新礼，为什么要将苦心经营1616年才年才培育出的全国果汁第一品牌拱手转让他人呢？达能集团和华平基金培育出的全国果汁第一品牌拱手转让他人呢？达能集团和华平基金为什么也选择撒手退出呢？为什

38、么也选择撒手退出呢？ 1、超常的收购溢价、超常的收购溢价在全球市场一片低迷的状况下，该项收购给出了近在全球市场一片低迷的状况下，该项收购给出了近3倍于公司倍于公司股价的超常溢价，由朱新礼全资控股的汇源控股公司将坐收超过股价的超常溢价，由朱新礼全资控股的汇源控股公司将坐收超过74亿港元的股份出让款，并由其出任名誉董事长，可谓是亿港元的股份出让款，并由其出任名誉董事长，可谓是“顺势而为，顺势而为，见好就收见好就收”。 2、资金及经营压力、资金及经营压力果汁饮料既是劳动密集型产业，也是典型的资金密集型产业。果汁饮料既是劳动密集型产业，也是典型的资金密集型产业。从原料基地建设、运输和加工环节、广告推广

39、到销售通路，无不需从原料基地建设、运输和加工环节、广告推广到销售通路，无不需要大量的资金投入。此外，从短期来看，低浓度果汁在我国更受欢要大量的资金投入。此外，从短期来看，低浓度果汁在我国更受欢迎。但是汇源在低浓度果汁市场的占有率仅为迎。但是汇源在低浓度果汁市场的占有率仅为6.9%，远远落后于，远远落后于可口可乐、统一和康师傅等主要竞争对手。可口可乐、统一和康师傅等主要竞争对手。3、上游业务的诱惑、上游业务的诱惑朱新礼虽卖掉了载有产品和生产线的上市公司，却保留了拥朱新礼虽卖掉了载有产品和生产线的上市公司，却保留了拥有果园资源与原料厂的汇源控股公司，其看重的是对源头的控制能有果园资源与原料厂的汇源

40、控股公司，其看重的是对源头的控制能力。力。 四、企业并购模式四、企业并购模式 1、承担债务式并购、承担债务式并购 即在目标企业资债相当或资不抵债的情况下，兼并即在目标企业资债相当或资不抵债的情况下，兼并企业将被兼并企业的债务及整体产权吸收，以承担被兼企业将被兼并企业的债务及整体产权吸收，以承担被兼并企业的债务为条件来实现兼并。兼并交易不以价格为并企业的债务为条件来实现兼并。兼并交易不以价格为标准，而是以债务和整体产权价值之比而定。标准，而是以债务和整体产权价值之比而定。案例：清华同方并购江西无线电厂（国营第案例：清华同方并购江西无线电厂（国营第713厂）厂）1998年引进清华同方公司以承债式对

41、国营第年引进清华同方公司以承债式对国营第713厂的全部资产厂的全部资产实施整体兼并实施整体兼并.国营第国营第713厂创建于厂创建于1966年年10月，系由月，系由714厂（南京无线电厂）厂（南京无线电厂）分迁江西的三线军工企业，厂主要生产（研制）短波通信设备和收分迁江西的三线军工企业，厂主要生产（研制）短波通信设备和收录机等电子产品，是电子行业中的军工骨干和收录机定点生产企业。录机等电子产品，是电子行业中的军工骨干和收录机定点生产企业。尽管过去的成绩不错，但由于搬迁、经营不善、体制机制不活等原尽管过去的成绩不错，但由于搬迁、经营不善、体制机制不活等原因，使企业负债累累，困难重重，民品生产一蹶不

42、振，企业到了举因，使企业负债累累，困难重重，民品生产一蹶不振，企业到了举步唯艰的地步。在这样的情况下，为了给企业寻找出路，江西省电步唯艰的地步。在这样的情况下，为了给企业寻找出路，江西省电子集团公司抓住江西省与清华大学合作的机会，积极与北京清华大子集团公司抓住江西省与清华大学合作的机会，积极与北京清华大学企业集团控股的清华同方股份有限公司接触。双方达成以下共识：学企业集团控股的清华同方股份有限公司接触。双方达成以下共识：一是双方都同意由清华企业集团整体兼并国营第一是双方都同意由清华企业集团整体兼并国营第713713厂。厂。二是国营第二是国营第713713厂被兼并一事经政府批准后，按国家的有关规

43、定办厂被兼并一事经政府批准后，按国家的有关规定办理产权、债权、债务的划拨手续，江西省电子集团公司将全力争取理产权、债权、债务的划拨手续，江西省电子集团公司将全力争取相关管理部门的批准；相关管理部门的批准；三是国营第三是国营第713713厂被兼并后的行业管理仍归口江西省电子集团公司；厂被兼并后的行业管理仍归口江西省电子集团公司；四是整体兼并国营第四是整体兼并国营第713713厂后清华企业集团用人的原则是主要依靠厂后清华企业集团用人的原则是主要依靠国营第国营第713713厂的广大干部职工把企业办好。企业的管理工作如劳动厂的广大干部职工把企业办好。企业的管理工作如劳动人事、财务管理、市场营销、技术开

44、发等均按清华企业集团的办法人事、财务管理、市场营销、技术开发等均按清华企业集团的办法执行；执行；案例：清华同方并购江西无线电厂（国营第案例：清华同方并购江西无线电厂（国营第713厂）厂）五是整体兼并五是整体兼并713713厂后清华企业集团将尽快确定所投入的产品，厂后清华企业集团将尽快确定所投入的产品，并在资金方面进行认真有力度的投入，争取用不不太长的时间使并在资金方面进行认真有力度的投入，争取用不不太长的时间使713713厂的军民品同时得到发展，把企业纳入清华同方股份公司中厂的军民品同时得到发展，把企业纳入清华同方股份公司中运作；运作；六是加快兼并工作进度。清华方面要尽快派出有关专家进驻六是加

45、快兼并工作进度。清华方面要尽快派出有关专家进驻713713厂开展企业兼并前的必要的财务、资产、产品诸方面状况的审计、厂开展企业兼并前的必要的财务、资产、产品诸方面状况的审计、评估及调研等前期工作，评估及调研等前期工作，713713厂积极参与配合；厂积极参与配合；七是清华企业集团争取在七是清华企业集团争取在19971997年年1010月中旬提出整体兼并的实施方月中旬提出整体兼并的实施方案和兼并后案和兼并后713713厂的发展规划，经双方商定后共同向江西省政府厂的发展规划，经双方商定后共同向江西省政府汇报，力争纳入汇报，力争纳入19981998年度省和国家经贸委年度省和国家经贸委“破产、兼并、减员

46、增破产、兼并、减员增效效”的年度计划；的年度计划；八是双方均表示努力使这次合作成功，并采取积极的姿态，进一八是双方均表示努力使这次合作成功，并采取积极的姿态，进一步拓宽合作渠道。一个月后的步拓宽合作渠道。一个月后的19971997年年1010月月9 9日江西省电子集团公日江西省电子集团公司与清华同方股份有限公司正式签定了协议，司与清华同方股份有限公司正式签定了协议，19981998年年2 2月月2020日双日双方正式签定了合同书，之后双方就着手开始了兼并工作的各项事方正式签定了合同书，之后双方就着手开始了兼并工作的各项事务，务，713713厂顺利被清华同方兼并。厂顺利被清华同方兼并。 2、投资

47、控股型并购、投资控股型并购 即收购公司向被收购公司投资，从而将其改组为即收购公司向被收购公司投资，从而将其改组为收购公司的控股子公司的并购行为。其基本特征是：收购公司的控股子公司的并购行为。其基本特征是：收购公司向被收购公司追加投资并以之为持股基础，收购公司向被收购公司追加投资并以之为持股基础，被收购公司的所有者以其净资产作为并购后公司的产被收购公司的所有者以其净资产作为并购后公司的产权持股，并购后被收购公司成为收购公司的绝对或相权持股，并购后被收购公司成为收购公司的绝对或相对控股子公司。对控股子公司。 案例：五矿有色并购南昌硬质合金公司案例：五矿有色并购南昌硬质合金公司南昌硬质合金有限责任公

48、司前身是南昌硬质合金厂，是江西南昌硬质合金有限责任公司前身是南昌硬质合金厂，是江西省唯一从事钨冶炼到硬质合金深加工的企业，全国钨产业链最完整省唯一从事钨冶炼到硬质合金深加工的企业，全国钨产业链最完整的三大硬质合金之一。公司位于江西省南昌经济技术开发区，经营的三大硬质合金之一。公司位于江西省南昌经济技术开发区，经营范围包括：硬质合金、钨制品、有色金属、矿产品、机械及电器设范围包括：硬质合金、钨制品、有色金属、矿产品、机械及电器设备、仪器仪表、加工、销售、化工产品（危险品除外）销售、进出备、仪器仪表、加工、销售、化工产品（危险品除外）销售、进出口及三来一补业务（以上项目国家有专项规定的除外）。口及

49、三来一补业务（以上项目国家有专项规定的除外）。20032003年年5 5 月，南昌硬质合金厂经过分立改制，出让股权，由月，南昌硬质合金厂经过分立改制，出让股权，由中国五矿集团控股的五矿有色金属股份有限公司控股中国五矿集团控股的五矿有色金属股份有限公司控股69%69%，江西省，江西省冶金集团公司参股冶金集团公司参股31%31%，更名为南昌硬质合金有限责任公司，注册，更名为南昌硬质合金有限责任公司，注册资本资本5,080.395,080.39万元。万元。20062006年年5 5月，在原注册资本的基础上进行增资扩股，新增五矿月，在原注册资本的基础上进行增资扩股，新增五矿投资发展有限责任公司为新股东

50、，增资后注册资本达投资发展有限责任公司为新股东，增资后注册资本达17,761.4217,761.42万万元。增资后公司股东及股权结构为：五矿有色金属股份有限公司出元。增资后公司股东及股权结构为：五矿有色金属股份有限公司出资资11,900.3611,900.36万元人民币，占万元人民币，占67%67%；五矿投资发展有限责任公司出资；五矿投资发展有限责任公司出资3,806.273,806.27万元人民币，占万元人民币，占21.43%21.43%；江西省冶金集团公司出资；江西省冶金集团公司出资2,054.792,054.79万元人民币，占万元人民币，占11.57%11.57%。 案例：五矿有色并购南

51、昌硬质合金公司案例：五矿有色并购南昌硬质合金公司20062006年年1111月，五矿投资发展有限责任公司将月，五矿投资发展有限责任公司将21.43%21.43%的股份的股份转让给日本泰珂洛（转让给日本泰珂洛（TungaloyTungaloy）株式会社，）株式会社，20082008年年1 1月月8 8日，经国日，经国家有关部门批准，正式成立中外合资公司。家有关部门批准，正式成立中外合资公司。选择五矿有色作为重组方的主要原因如下。选择五矿有色作为重组方的主要原因如下。 20022002年年1010月月1717日，江西冶金与五矿有色签订了合资合作意向书，日，江西冶金与五矿有色签订了合资合作意向书，1

52、111月聘请中介月聘请中介机构对改制企业进行审计和评估，并与机构对改制企业进行审计和评估，并与20032003年年2 2月月1515日，双方最日，双方最终签订了组成南昌硬质合金有限责任公司的终签订了组成南昌硬质合金有限责任公司的“合资合作协议合资合作协议”。案例：五矿有色并购南昌硬质合金公司案例：五矿有色并购南昌硬质合金公司五矿有色是一个拥有大量资源和强大客户群体的实力强劲的企五矿有色是一个拥有大量资源和强大客户群体的实力强劲的企业，控股股东中国五矿集团是关系国计民生的、国家直接管理业，控股股东中国五矿集团是关系国计民生的、国家直接管理的的4444家大型企业，有资源、资金、市场、人才、管理等方

53、面的家大型企业，有资源、资金、市场、人才、管理等方面的优势。优势。五矿有色拥有钨精矿矿山，改制企业每年需要从五矿有色采购五矿有色拥有钨精矿矿山，改制企业每年需要从五矿有色采购近近5,0005,000吨的钨精矿，原料市场相关性非常强。吨的钨精矿，原料市场相关性非常强。改制企业每年要出口近改制企业每年要出口近3,0003,000吨钨制品，而企业自身只有吨钨制品，而企业自身只有1,0001,000吨的配额，其余吨的配额，其余2,0002,000吨的配额需要花大笔费用从五矿有色购买，吨的配额需要花大笔费用从五矿有色购买，五矿有色拥有的钨制品出口产品配额占全国的五矿有色拥有的钨制品出口产品配额占全国的5

54、0%50%。企业的产品经常通过五矿有色销售给客户，企业的客户大部分企业的产品经常通过五矿有色销售给客户，企业的客户大部分又是五矿有色的客户，销售市场和客户相关性非常强。又是五矿有色的客户，销售市场和客户相关性非常强。五矿有色加大了控制国内外资源的力度，需要有深加工企业来五矿有色加大了控制国内外资源的力度，需要有深加工企业来完成产业链的配比，互补性非常强。五矿有色控股的愿望非常完成产业链的配比，互补性非常强。五矿有色控股的愿望非常强烈，工作效率非常高。强烈，工作效率非常高。20022002年年1212月，中国五矿集团公司与江西省政府签订了月，中国五矿集团公司与江西省政府签订了“经济技经济技术合作

55、协议术合作协议”，希望有中央企业来江西参与国有企业的改革、，希望有中央企业来江西参与国有企业的改革、改制、改造。改制、改造。3、借壳上市型并购、借壳上市型并购借壳上市型并购是指一些非上市公司通过收购一些借壳上市型并购是指一些非上市公司通过收购一些业绩较差、筹资能力弱化的上市公司，剥离被收购公司业绩较差、筹资能力弱化的上市公司，剥离被收购公司资产，注入自己的资产，从而间接上市的并购行为。资产，注入自己的资产，从而间接上市的并购行为。案例：仁和药业借壳案例：仁和药业借壳ST九江化纤九江化纤九江化纤始建于九江化纤始建于19621962年，原名庐山浆粕厂，当时仅有年，原名庐山浆粕厂，当时仅有51051

56、0吨吨/ /年化纤年化纤浆粕生产线。经浆粕生产线。经“六五六五”、“七五七五”、“八五八五”、“九五九五”重大改造和扩重大改造和扩建，是一家拥有亿元资产和名职工的国有大型企业。九江化建，是一家拥有亿元资产和名职工的国有大型企业。九江化纤股份有限公司纤股份有限公司( (以下简称九江化纤以下简称九江化纤) )以粘胶长丝生产线等优质资产为主体，以粘胶长丝生产线等优质资产为主体，于于19961996年年1212月在深圳证交所上市，成为江西较早进入资本市场的企业之一。月在深圳证交所上市，成为江西较早进入资本市场的企业之一。成立余年来，九江化纤曾经创造过辉煌，从年产余吨的浆粕厂成立余年来，九江化纤曾经创造

57、过辉煌，从年产余吨的浆粕厂发展到年产吨粘胶长丝、万吨粘胶短纤的省内粘胶纤维生产基发展到年产吨粘胶长丝、万吨粘胶短纤的省内粘胶纤维生产基地。地。 年，上市公司每股净资产跌破元，公司股票被特年，上市公司每股净资产跌破元，公司股票被特别处理，成为带别处理，成为带“* *”的股票，上市公司面临停牌退市的风险；的股票，上市公司面临停牌退市的风险；年，由于市场、资金状况进一步恶化，整个粘胶行业出现年，由于市场、资金状况进一步恶化，整个粘胶行业出现整体亏损，九江化纤更是严重亏损，各银行压缩授信规模、加大收整体亏损，九江化纤更是严重亏损，各银行压缩授信规模、加大收贷力度，致使企业运营资金严重不足，陆续停产；年

58、月，贷力度，致使企业运营资金严重不足，陆续停产；年月，九江化纤因资金完全断裂而彻底停产，职工暂领基本生活费，企业九江化纤因资金完全断裂而彻底停产，职工暂领基本生活费，企业生存和职工生活面临严重危机。生存和职工生活面临严重危机。案例：仁和药业借壳案例：仁和药业借壳ST九江化纤九江化纤年月，经江西省政府批准，最终确定与年月，经江西省政府批准，最终确定与河南海洋纺织科技（集团）有限公司和仁和（集团）发河南海洋纺织科技（集团）有限公司和仁和（集团）发展有限公司合作，采取展有限公司合作，采取“壳资分离、资产置换壳资分离、资产置换”的方式的方式进行资产重组。即由仁和（集团）发展有限公司承接上进行资产重组。

59、即由仁和（集团）发展有限公司承接上市公司的市公司的“壳壳”，置入其所属的制药类资产，做到，置入其所属的制药类资产，做到年全年实现赢利，并同步实施股权分置改革，以实年全年实现赢利，并同步实施股权分置改革，以实现上市公司的保牌；由河南海洋纺织科技（集团）有限现上市公司的保牌；由河南海洋纺织科技（集团）有限公司与江西省纺织集团公司共同出资成立九江金源化纤公司与江西省纺织集团公司共同出资成立九江金源化纤有限公司，承接上市公司存续资产（债务），接收有限公司，承接上市公司存续资产（债务），接收名职工。名职工。九江化纤是我国第一家采用九江化纤是我国第一家采用“壳资分离、资产置换壳资分离、资产置换”方式改制重

60、组的国有控股企业。它的资产重组具有典型方式改制重组的国有控股企业。它的资产重组具有典型性，企业通过重组使生命延续，保全了国有资产不流失，性，企业通过重组使生命延续，保全了国有资产不流失，保持了江西上市公司的壳资源，保全了流通股不受损失，保持了江西上市公司的壳资源，保全了流通股不受损失，保证了企业信誉不受损失。保证了企业信誉不受损失。案例：案例： 天音控股借壳赣南果业天音控股借壳赣南果业江西赣南果业股份有限公司系江西赣南果业股份有限公司系1997年年7月月28日经江日经江西省人民政府以赣股西省人民政府以赣股199708号文批准，由江西赣南果号文批准，由江西赣南果业开发公司、江西信丰县脐橙场、江西寻乌县园