如何发挥企业并购中的财务协同效应

1、切忌企业并购中财务协同效应“合”而不“协”内容摘要：美国经济学家乔治斯蒂格勒曾说过： 美国的著名大企业，几乎 没有哪一家不是应用了兼并、 收购而发展起来的。 企业并购是资本运 作的主要方式。并购后的协同效应的发挥是实现企业并购目的的基础。 只有实现协同效应，才能实现双方的资源、能力方面的共享，从而达 到规模经济和范围经济， 进而使企业的并购战略乃至企业的整体战略 得到落实。所以， 实现协同效应是企业并购后整合最基本的目标，是 实现并购与其和企业战略目标的基础。 而财务协同效应则是企业并购 后协同效应的重要体现。一、企业并购中的财务协同效应 财务协同效应是指企业通过并购活动， 实现内部财务资源的

2、整体 协调，促使联合企业财务能力增强，从而带来企业价值的增加。财务 协同效应不仅包括由于税法、 证券交易等方面的制度安排带来的直接 收益，还包括由于资金集中使用和资金结算等金融活动的内部化、 对 外投资的内部化等活动带来的财务运作能力和效果的提高。 财务协同 效应最终将和经营协同效应和管理协同效应一起协调配合， 促进企业 集团运作效率提高，从而使整体价值得到增加。（一）实现收入和成本协同效应，增强 企业盈利能力 并购能够增强企业盈利能力。横向并购能够迅速扩大生产规模， 节约共同费用， 便于提高通用设备的使用效率； 便于在更大范围内实 现专业分工协作； 便于统一技术标准， 加强技术管理和进行技术

3、改造； 便于统一销售产品和采购原料等。 纵向并购可以加强生产过程各环节 的配合，有利于协作化生产；可以加速生产流程，缩短生产周期，节 约运输、仓储和能源消耗水平。混合并购可实现技术或市场共享，增 加产品门类，扩大市场销售量。有助于企业进行新的领域，增加企业 的利润增长点，实现多元化经营。因此，并购能够实现企业收入和成 本方面的协同，增加企业收入，降低企业成本，从而增强企业的盈利 能力。（二）实现资金协同效应，提高资金使用效率和融资能力 并购活动能够提高企业资金使用效率。 一方面， 并购可以为优化 资金需求时间分布提供更为广阔的空间。 就企业内部资金而言， 由于 混合兼并使企业涵盖了多种不同行业

4、，而不同行业的投资回报速度、 时间存在差别， 从而使内部资金收回的时间分布相对平均， 即当一个 行业投资收到报酬时， 可以用于其他行业的投资项目， 待到该行业需 要再投资时， 又可以使用其他行业的投资回报。 通过财务预算在企业 中始终保持着一定数量的可调动的自由现金流量， 从而达到优化内部 资金时间分布的目的。 另一方面， 并购可以使企业内部资金流向更有 效益的投资机会。 混合兼并使得企业经营所涉及的行业不断增加， 经 营多样化为企业提供了丰富的投资选择方案。 企业从中选取最为有利 的项目。 同时兼并后的企业相当于拥有一个小型资本市场， 把原本属 于外部资本市场的资金供给职能内部化了， 使企业

5、内部资金流向更有 效益的投资机会， 这最直接的后果就是提高企业投资报酬率并明显提 高企业资金利用效率。并购活动能够增强企业的融资能力。如果被并购方负债率较低， 并购以后会降低并购方的整体负债率水平， 从而提高融资能力。 企业 并购后，规模和实力增强，企业在资本市场上的形象进一步提升，更 有利于获取低成本资金。（三）实现税收协同效应，有效降低企业和股东税收负担1.企业税收负担的降低 并购企业的自由现金流在投放到被并购企业中时可以根据税法 的某些规定合理避税。 税法一般包括亏损递延条款， 即企业当年的亏 损可向后递延以抵消以后年度盈余。 同时一些国家税法对不同的资产 适用不同的税率，股息收入、利息

6、收入、营业收益、资本收益的税率 也各不相同。 企业可利用这些规定， 通过并购行为及相应的财务处理 合理避税。比如根据我国企业所得税法规定，企业纳税年度发生的亏损， 准予向以后年度结转， 用以后年度的所得弥补， 但结转年限最长不得 超过五年。同时相关法规又规定： “被合并企业合并前的全部企业所 得税纳税事项由合并企业承担， 以前年度的亏损， 如果未超过法定弥 补期限，可以由合并企业继续按规定用以后年度实现的与被合并企业 资产相关的所得弥补 ”。因此，如果被并购企业存在未抵补亏损，而 收购企业每年生产经营过程中产生大量的利润， 收购企业可以低价获 取亏损公司的控制权， 利用其亏损抵减未来期间应纳税

7、所得额， 从而 获取一定的税收来利益。另外，并购另一企业常涉及对该企业资产价值的重估和调整， 若 被兼并方的资产价值增加， 年折旧额就会相应地增加， 折旧抵税的作 用将会增大。另外，若会计折旧方法改变为加速折旧方法，又会带来 税收延迟的好处。2.股东税收负担降低 支付股利会对股东带来大量的个人所得税的增加， 收购其他企业 的股票可以规避支付股利带来的即期个人所得税，延迟资本利得税。（四）实现投资组合效应，降低投资风险 多样化的投资必然减少投资组会风险， 因为当一种投资的非系统 风险较大时， 另外几种投资的非系统风险可能较小， 由多种投资形成 的组合可以使风险相互抵消。 投资组合理论认为只要投资

8、项目的风险 分布是非完全正相关的， 则多样化的投资组合就能够起到降低风险的 作用。（五）由于我国公司上市指标为稀缺资源， 而同时许多上市公司处于经 营困境。因此重组能力较强的优势企业完全可以考虑根据自身发展战 略收购业务规模小、业绩不佳、股本规模小、股价低的上市公司，以 实现低成本扩张而且可以得到宝贵的壳资源实现借壳上市目的， 从而 置身于资本市场， 为盘活企业的巨额资产， 保持企业的持续发展赢得 重大的机遇， 并可避免直接申请上市的巨额费用， 从而获得较大的财 务协同效应。二、财务协同效应的产生应基于效率的提高（一）财务协同效应的认识误区由于税法、 会计处理惯例以及证券市场规则等方面的作用，

9、 企业 并购确实能为企业带来直接经济利益方面的财务协同效应。 但这不能 作为企业并购的根本目的。 现实中， 有些企业或个人把资本运作和资 产重组看作是一种等待收购、把不良资产推给别人的手段。例如，某 些亏损严重、 负债累累的公司就利用并购的预期收益效应， 抛出炒作 的题材，希望引起股价的上升。随着监管机制的健全，这也将是行不 通的。企业并购的根本目的，是给企业发展增添新的动力，而企业并 购的财务协同效应则应基于企业并购的根本目的而产生。 如果没有企 业实力的真正提高， 并购即使产生了某些财务协同效应， 也不会给企 业带来真正意义上的推动作用。（二）财务协同效应的真正意义 财务协同效应的真正意义

10、在于企业兼并发生后通过将收购企业 的低资本成本的内部资金投资于被收购企业的高效益项目上从而使 兼并后的企业资金使用效益更为提高。 发展时间较长， 已进入成熟期 或衰退期的企业， 往往有相对富裕的现金流入， 但是苦于没有适合的 投资机会，而将资金用于股利的发放。长此以往，企业发展前景会更 加暗淡，逐渐走向衰落， 所以其管理当局希望能从其他企业中找到有 较高回报的投资机会，从而形成资金供给。与此同时，那些新兴企业 增长速度较快，具有良好的投资机会，但是其内部资金缺乏，而外部 融资的资金成本较高， 加之企业负债能力差， 获取资金的途径非常有 限，因此特别需要资金。在这种情况下，企业兼并在供求之间搭起

11、了 通道。两种企业通过兼并形式形成一个小型的资本市场， 一方面可以 提高企业资金的效益， 另一方面得到了充裕的低成本资金， 可以抓住 良好的投资机会，使得兼并后企业能够更科学、合理的使用资金。这 也正是财务协同效应的意义所在。三、正确认识财务协同效益产生的基本条件 企业并购要实现真正意义上的财务协同效应， 必须具备财务协同 效应产生的基本前提条件：（一）并购方能够提供低成本资金并购方必须资金充裕。 由于缺乏可行的投资机会， 其资金呈现出 相对过剩的状态， 通常收购企业所在行业的需求增长速度低于整个经 济平均的行业增长速度， 内部现金流量可能超过其所在行业中目前存 在的投资需要。 因此，收购企业

12、可能会向被兼并企业提供成本较低的 内部资金。（二）被并购方具有发展前景 被并购方往往缺乏自由现金流量， 而其行业的资金需求增长速度 较高，需要更多的资金投入。而且这类企业可能由于发展时间尚短， 资本投入和积累都较少， 经营风险较大， 难以直接从外界得到大量的 资金或资金成本过高， 使企业发展受到资金的限制。 所以他们也希望 通过兼并获得低成本的内部资金。（三）并购方和被并购方资金分布非相关 并购方与被并购方的资金分布必须是非相关的。 只有当一方具有 较多的自由资金， 而另一方同时缺乏资金时， 才能发挥出最大的财务 协同效应，否则效果会受到限制。例如，并购方的年平均自由现金流 量过剩，但是在其经

13、营高峰期的一个月中，自由现金流量恰好为零， 而这一时期也恰好是被被并购方的经营高峰期， 也非常需要资金。 在 这种情况下， 将难以通过内部资金流动的形式发挥财务协同效应。 因 而企业应通过资金预算等方式合理配置自由现金流量的时间分布， 保 证财务协同效应的最大发挥。四、有效整合才能充分发挥财务协同效应 具备财务协同效应产生的基本前提条件， 并不意味着并购必然产 生财务协同效应。任何一项并购，如果没有有效的整合，并购企业和 被并购企业的优势就无法发挥出来， 并购的结果无非是两个企业业务 及机构的简单合并与加总， 不仅浪费了企业的资源， 而且也无法实现 企业的战略目标。 财务协同效应同样需要整合才

14、能充分发挥出来。 企 业在并购完成后， 应重视实现并购企业与被并购企业在财务战略目标、 财务组织机构与职能、财务制度的统一和资产、债务、资金等方面的 有效整合， 才能真正发挥企业并购的财务协同效应， 进而实现并购的 战略目标。（一）统一财务战略目标 财务战略目标是企业根据自身所处的环境及充分考虑企业长期 发展中环境因素变化对理财活动影响的基础上， 所制定的具有战略意 义的财务目标。 其作用是贯彻企业发展战略， 明确企业财务管理与决 策的发展方向、指导企业各项财务活动。企业并购完成后，应首先对 并购双方的财务战略目标进行整合， 其主要任务是调整被并购企业的 财务战略目标， 使之与并购企业的财务战

15、略目标相匹配， 服从和服务于并购企业的财务战略目标（二）统一财务组织机构和职能企业组织架构及运行， 总是发生在一定的环境中， 受制于一定的 技术条件， 并在组织总体战略的指导下进行。 组织规模及其所处的阶 段不同，也会对组织的结构形式提出相应的要求。 被并购企业同并购 企业由于所处行业、 发展阶段以及企业规模不同， 组织机构和职能设 置必然也不尽相同。 企业并购完成后， 并购企业应当指导被并购企业 按照科学、精简、高效、透明、制衡的原则，综合考虑企业性质、发 展战略、文化理念和管理要求等因素，合理设置内部职能机构，使之 与并购企业的财务组织机构和职能相统一， 并且能够保证并购企业的 财务战略和

16、政策方针能够在被并购企业得到有效贯彻执行。（三）统一财务制度一个企业必须有统一的财务制度。 企业并购完成后， 应尽快着手 建立统一的财务制度， 其中最重要的是使被并购企业的财务制度和整 个集团的财务制度相一致。包括资金管理制度、财务预算管理制度、 内部审计制度、财务网络信息化管理制度等等。财务制度的统一，将 为并购后的企业财务管理上提供有力的保障， 进而促进财务协同效应 的发挥。（三）有效整合资产、债务由于并购目的不同， 被并购企业的资产对于并购企业的作用也不 完全一致。而且被并购企业的资产质量、效能也不尽相同。为尽快实 现并购的战略目标， 并购企业应尽快整合被并购企业资产。 企业可以 采取剥

17、离有效资产， 并另行组建公司开展业务的方式， 也可采取保留 有效资产，剥离不良资产的方式。 由于被并购企业往往存在经营不善， 甚至存在可能没有预见到的法律纠纷和潜在亏损等， 为保证企业孕婴 的顺利进行，一般应采用剥离有效资产的方式，而对于不良资产，则 采取留在原有企业逐步处理的方式。对被并购企业的负债如果处理不当， 可能会使并购企业陷入债务 危机。特别是一些被并购企业可能会存在债中债、债后债，更应引起 并购企业的重视。 应在实施并购前做好充分的尽职调查， 确保债务的 阳光性。在企业并购完成后，应对被并购企业的债务进行重整，尽可 能降低债务成本。 实例中一些债权人看到债务企业被并购后， 立刻提 高债务重组的条件的事例屡见不鲜。因此，企业并购完成后，应尽快 整合被并购企业债务，以成本效益为原则，结合自身资金实力，通过 改变并购后企