北大经典讲义.投银行学

1、投资银行学投资银行学何小锋何小锋 欧阳良宜欧阳良宜北京大学经济学院北京大学经济学院dr. ouyang2课程安排课程安排 投资银行学概论投资银行学概论 全球金融市场全球金融市场 企业上市与股票承销企业上市与股票承销 企业估值理论企业估值理论 证券交易证券交易 证券投资基金证券投资基金 产业投资基金产业投资基金 项目融资项目融资 企业重组企业重组 资产证券化资产证券化 投资银行的管理与监管投资银行的管理与监管dr. ouyang3第一章第一章 投资银行学概论投资银行学概论 投资银行的含义投资银行的含义what is investment banking? 投资银行的产生与演变投资银行的产生与演变

2、commercial bank and investment bank 投资银行的行业模式投资银行的行业模式what are the businesses of investment banking? 投资银行的创新性，专业性与道德性投资银行的创新性，专业性与道德性what makes an investment banker?dr. ouyang4第一节第一节 投资银行的含义投资银行的含义 i.什么是投资银行？什么是投资银行？ 投资银行业者投资银行业者 投资银行业投资银行业 投资银行业务投资银行业务 投资银行学投资银行学 ii.投资银行业务范围投资银行业务范围 所有金融市场业务？所有金融市场

3、业务？ 资本市场业务？资本市场业务？ 证券承销，交易和兼并收购？证券承销，交易和兼并收购？ 只有承销？只有承销？dr. ouyang5金融市场金融市场金融市场按照金融工具（金融市场按照金融工具（financial instrument）可分为：）可分为： 货币市场货币市场 （money markets）货币工具具有流动性强，容易变现的特点，包括短期国债，商业货币工具具有流动性强，容易变现的特点，包括短期国债，商业票据，欧洲货币，大额可转让存单及回购协议等市场工具。票据，欧洲货币，大额可转让存单及回购协议等市场工具。 资本市场（资本市场（capital markets）资本工具指回收期限长的债权

4、或者股权投资，包括股票，中长期资本工具指回收期限长的债权或者股权投资，包括股票，中长期国债，企业债券。国债，企业债券。 衍生品市场（衍生品市场（derivative markets）衍生工具包括期货，期权，互换协议等。衍生工具包括期货，期权，互换协议等。dr. ouyang6金融，即为资金的融通，主要有两种模式：金融，即为资金的融通，主要有两种模式： 直接融资业务直接融资业务金融中介，如投资银行，帮助企业直接从资金的供给者金融中介，如投资银行，帮助企业直接从资金的供给者获得资本。获得资本。 间接融资业务间接融资业务金融中介，如商业银行，从资金的供给者获得资本，然金融中介，如商业银行，从资金的供

5、给者获得资本，然后再投资企业后再投资企业直接融资与间接融资直接融资与间接融资dr. ouyang7直接融资直接融资个人投资者个人投资者机构投资者机构投资者海外投资者海外投资者企业企业金融中介金融中介咨询服务咨询服务承销服务承销服务资金资金资金资金资金资金dr. ouyang8间接融资间接融资个人投资者个人投资者机构投资者机构投资者海外投资者海外投资者商业银行商业银行资金资金资金资金资金资金企业企业贷款贷款dr. ouyang9投资银行与商业银行投资银行与商业银行 直接融资与间接融资的差异直接融资与间接融资的差异投资银行从事直接融资，商业银行从事间接融资投资银行从事直接融资，商业银行从事间接融资

6、 业务活动领域不同业务活动领域不同投资银行主要活动于资本市场，商业银行主要活动于货币市场投资银行主要活动于资本市场，商业银行主要活动于货币市场 利润来源不同利润来源不同投资银行主要利润来源于证券承销佣金，商业银行主要利润来源于存贷投资银行主要利润来源于证券承销佣金，商业银行主要利润来源于存贷利率差额利率差额 经营理念不同经营理念不同投资银行风格比较趋向于创新激进，而商业银行经营理念则比较稳健。投资银行风格比较趋向于创新激进，而商业银行经营理念则比较稳健。 监管机制不同监管机制不同dr. ouyang10第二节第二节投资银行的发展投资银行的发展 混业经营时代混业经营时代早期的银行是全功能的银行，

7、既经营商业银行业务，也经营投资早期的银行是全功能的银行，既经营商业银行业务，也经营投资银行业务，比如美国的银行业务，比如美国的jp morgan和英国的巴林银行。和英国的巴林银行。 19291933年美国大萧条年美国大萧条大萧条起自金融市场过度投机导致的崩溃。美国从此立法禁止投大萧条起自金融市场过度投机导致的崩溃。美国从此立法禁止投资银行和商业银行混业经营。投资银行开始独立于商业银行而存资银行和商业银行混业经营。投资银行开始独立于商业银行而存在。在。 1999年金融服务现代化法案年金融服务现代化法案美国在美国在1999取消混业经营的限制，投资银行和商业银行可以进入取消混业经营的限制，投资银行和

8、商业银行可以进入彼此的业务领域。彼此的业务领域。dr. ouyang11故事：故事：j. p. 摩根摩根1861年年j. p. 摩根创立摩根创立19世纪末世纪末j. p. 摩根银行两次牵摩根银行两次牵头挽救美国金融危机头挽救美国金融危机1914-1919年年摩根银行帮助英国政府摩根银行帮助英国政府在美国发行一亿英镑国在美国发行一亿英镑国债，购买战争物资债，购买战争物资1929-1933年年美国爆发金融危机，美国爆发金融危机，进入大萧条时代进入大萧条时代1935年年摩根斯坦利从摩根银行摩根斯坦利从摩根银行分离出去分离出去1959年年摩根银行和担保信托摩根银行和担保信托银行合并银行合并1986年年

9、摩根斯坦利上市摩根斯坦利上市1987年年美国股灾美国股灾“黑色星期黑色星期四四”1997年年摩根斯坦利兼并添惠公司，摩根斯坦利兼并添惠公司，称摩根斯坦利添惠称摩根斯坦利添惠2000年年摩根银行同大通曼哈顿摩根银行同大通曼哈顿银行合并成为美国第二银行合并成为美国第二大银行大银行dr. ouyang12不同年代的投资银行不同年代的投资银行 作为商业银行附属物的投资银行作为商业银行附属物的投资银行 承销业务承销业务 独立的投资银行独立的投资银行 承销业务承销业务 证券经纪及自营业务证券经纪及自营业务 兼并收购兼并收购 现代投资银行现代投资银行 承销，证券经纪及自营业务，兼并收购承销，证券经纪及自营业

10、务，兼并收购 风险投资风险投资 为客户提供贷款为客户提供贷款dr. ouyang13美国以外的投资银行美国以外的投资银行 中国中国 证券公司证券公司 信托投资公司信托投资公司 基金管理公司基金管理公司 欧洲欧洲 混业经营混业经营 商业银行居于主导地位商业银行居于主导地位 日本日本 以证券公司的形式存在以证券公司的形式存在 与银行和企业有紧密联系与银行和企业有紧密联系dr. ouyang14第三节第三节投资银行的行业模式投资银行的行业模式 投资银行的利润来源投资银行的利润来源 证券承销证券承销 证券交易证券交易 财务咨询财务咨询/兼并收购兼并收购 资产管理资产管理 风险投资风险投资 项目融资项目

11、融资dr. ouyang15证券承销业务证券承销业务证证券券发发行行人人投资银行投资银行（承销商）（承销商）证券证券个人投资者个人投资者机构投资者机构投资者证券证券债权债权/股权关系股权关系债权债权/股权关系股权关系dr. ouyang16证券承销业务证券承销业务 方式方式 包销包销(firm commitment) 代销代销(best efforts) 职责职责 为发行人提供发行建议为发行人提供发行建议 以自身资信提升投资者对证券的信心以自身资信提升投资者对证券的信心 销售证券销售证券 稳定证券价格稳定证券价格dr. ouyang17证券经纪和交易业务证券经纪和交易业务 交易所市场交易所市场

12、 场外交易市场场外交易市场区别于交易所市场，由电讯网络组成区别于交易所市场，由电讯网络组成 证券经纪人证券经纪人代理客户进行证券交易，收取佣金代理客户进行证券交易，收取佣金 证券自营业务证券自营业务买卖证券，赚取差价买卖证券，赚取差价 做市商制度做市商制度买卖证券，创造市场买卖证券，创造市场dr. ouyang18证券交易所市场证券交易所市场交易者交易者交易者交易者经纪人经纪人经纪人经纪人场内代表场内代表场内代表场内代表成交成交交易交易指令指令交易交易指令指令交易交易指令指令交易交易指令指令交易所大厅交易所大厅dr. ouyang19场外交易市场场外交易市场交易者交易者交易者交易者经纪人经纪人

13、经纪人经纪人交易交易指令指令交易交易指令指令成交成交电讯网络电讯网络dr. ouyang20做市商做市商做市商做市商买方买方买方买方买方买方卖方卖方卖方卖方卖方卖方买入证券买入证券买入证券买入证券买入证券买入证券卖出证券卖出证券卖出证券卖出证券卖出证券卖出证券证券库存证券库存dr. ouyang21兼并收购业务兼并收购业务 杠杆收购杠杆收购(leveraged buy out) 经理层收购经理层收购(management buy out) 投资银行的作用投资银行的作用 选择收购对象选择收购对象 协助制定收购计划协助制定收购计划 帮助筹集收购资金（发行次级证券）帮助筹集收购资金（发行次级证券）

14、提供过桥贷款提供过桥贷款 提供抵御收购的建议提供抵御收购的建议dr. ouyang22杠杆收购杠杆收购商业银行商业银行公众投资者公众投资者投资银行投资银行银行贷款银行贷款债权资本债权资本过桥贷款过桥贷款收购公司收购公司股东股东股权资本股权资本被收购公司股东被收购公司股东被收购公司股东被收购公司股东被收购公司股东被收购公司股东被收购公司股东被收购公司股东被收购公司股东被收购公司股东收购收购股权股权dr. ouyang23其他业务其他业务 资产管理资产管理(asset management) 发起设立投资基金发起设立投资基金 代管养老金计划代管养老金计划 帮助企业建立并运营雇员退休计划帮助企业建立

15、并运营雇员退休计划 风险投资风险投资(venture capital)以投资银行自有资本投资于高成长型企业以投资银行自有资本投资于高成长型企业 项目融资项目融资(project financing)为某些特定工程项目，如基础设施建设融资提供财务建为某些特定工程项目，如基础设施建设融资提供财务建议和安排。议和安排。dr. ouyang24第四节第四节创新、专业与道德创新、专业与道德 道德（道德（ethics）声誉是投资银行的立身之本。声誉是投资银行的立身之本。 专业（专业（professional）专业知识是投资银行创造利润的工具。专业知识是投资银行创造利润的工具。 创新（创新（creative

16、）创新精神是投资银行前进的动力，也是现代金融业发展创新精神是投资银行前进的动力，也是现代金融业发展的助推器。的助推器。dr. ouyang25职业道德职业道德 道德环境道德环境 外部监管外部监管 公司传统公司传统 价值最大化价值最大化 vs 客户利益客户利益 社会道德风气社会道德风气 问题问题 利益冲突利益冲突 内幕信息内幕信息 内幕交易内幕交易dr. ouyang26利益冲突利益冲突 例：当投资银行的职员发现公司例：当投资银行的职员发现公司x有重大亏损并未有重大亏损并未公布时，他在下列行动中应该采取什么样的顺序？公布时，他在下列行动中应该采取什么样的顺序？a. 赶快抛出自己持有的公司赶快抛出

17、自己持有的公司x股票股票b. 赶快抛出公司库存的公司赶快抛出公司库存的公司x股票股票c. 赶快给客户打电话，通知他们抛出公司赶快给客户打电话，通知他们抛出公司x股票股票d. 敦促公司敦促公司x公开重大亏损的信息，在公司公开重大亏损的信息，在公司x未能公布未能公布时，采用时，采用适当方式通知公众适当方式通知公众dr. ouyang27专业技能专业技能 金融学知识金融学知识 经营才能和行业专才经营才能和行业专才 金融实践经验金融实践经验 市场悟性和远见市场悟性和远见 人际关系技巧人际关系技巧dr. ouyang28创新创新 制度创新制度创新投资银行全功能化发展投资银行全功能化发展 业务创新业务创新

18、经营方式和业务内容的变革经营方式和业务内容的变革 产品创新产品创新金融衍生工具的创造金融衍生工具的创造dr. ouyang29故事：垃圾债券故事：垃圾债券垃圾债券也称无抵押次级债券，由于违约比例非常高，评级一般垃圾债券也称无抵押次级债券，由于违约比例非常高，评级一般在可投资级以下，因此被称为垃圾债券。在可投资级以下，因此被称为垃圾债券。垃圾债券在很长时间内都是一种次要的融资工具，不为普通投资垃圾债券在很长时间内都是一种次要的融资工具，不为普通投资者所接受。者所接受。1970年代，德雷克塞尔公司的雇员迈克米尔肯详细年代，德雷克塞尔公司的雇员迈克米尔肯详细分析了垃圾债券，发现垃圾债券是一种非常有利

19、可图的投资，并分析了垃圾债券，发现垃圾债券是一种非常有利可图的投资，并向公司客户进行推销。作为垃圾债券的重新发现者，米尔肯协助向公司客户进行推销。作为垃圾债券的重新发现者，米尔肯协助大量的公司发行垃圾债券。垃圾债券促成了大量杠杆收购的成功。大量的公司发行垃圾债券。垃圾债券促成了大量杠杆收购的成功。德雷克塞尔公司也由一个二流投资银行一跃进入顶级投资银行行德雷克塞尔公司也由一个二流投资银行一跃进入顶级投资银行行列。可惜的是，米尔肯在垃圾债券发行中中饱私囊，被美国证监列。可惜的是，米尔肯在垃圾债券发行中中饱私囊，被美国证监会发现并起诉。米尔肯被判入狱，并处以十亿美元的个人罚金。会发现并起诉。米尔肯被

20、判入狱，并处以十亿美元的个人罚金。dr. ouyang30本章回顾本章回顾 什么是投资银行？什么是投资银行？ 投资银行的发展投资银行的发展 投资银行的业务模式投资银行的业务模式 投资银行家的个人品质投资银行家的个人品质第二章：金融市场综述introduction to global financial markets欧阳良宜欧阳良宜北京大学经济学院北京大学经济学院dr. ouyang32内容提要 金融市场概览金融市场概览介绍金融市场的分类，证券类别以及参与者介绍金融市场的分类，证券类别以及参与者 货币市场货币市场按货币工具类别介绍货币工具流通的市场按货币工具类别介绍货币工具流通的市场 债券市场

21、债券市场按债券类别介绍国外的债券市场按债券类别介绍国外的债券市场 股票市场股票市场介绍股票市场的运营和交易介绍股票市场的运营和交易 衍生品市场衍生品市场介绍期货，期权及其他衍生品介绍期货，期权及其他衍生品dr. ouyang331. 金融市场概览 货币市场和资本市场货币市场和资本市场 （money and capital）按金融工具的流动性分类按金融工具的流动性分类 初级市场和二级市场初级市场和二级市场（primary and secondary)按证券的发行和交易分类按证券的发行和交易分类 场内和场外交易市场场内和场外交易市场（exchange and otc）按交易的场所分类按交易的场所分

22、类dr. ouyang34证券 货币证券货币证券 政府短期债券，商业票据，回购协议及大额可转让存单政府短期债券，商业票据，回购协议及大额可转让存单等。等。 资本证券资本证券中长期国债，公司债，抵押贷款及股票等。中长期国债，公司债，抵押贷款及股票等。 衍生工具衍生工具期货，期权及掉期协议等。期货，期权及掉期协议等。dr. ouyang35金融市场参与者 金融市场的参与者金融市场的参与者 存款机构存款机构商业银行，储蓄机构及信用社商业银行，储蓄机构及信用社 非存款机构非存款机构财务公司，共同基金，证券公司，保险公司，养老基金财务公司，共同基金，证券公司，保险公司，养老基金 金融市场的监管者金融市场

23、的监管者 证监会、银监会证监会、银监会 中央银行、财政部中央银行、财政部 司法部司法部dr. ouyang362. 货币市场 美国短期国债市场美国短期国债市场 商业票据市场商业票据市场 欧洲货币市场欧洲货币市场 其他货币工具市场其他货币工具市场 金融机构的角色金融机构的角色dr. ouyang372.1 美国短期国债市场美国短期国债市场 折价债券折价债券以低于面值的价格出售，不付利息以低于面值的价格出售，不付利息 期限期限有有1, 2, 4, 13, 26, 52周等几个期限周等几个期限 风险风险有美国政府征税能力做保障，无违约风险有美国政府征税能力做保障，无违约风险 流动性流动性具有高流动性

24、，二级市场交易相当活跃具有高流动性，二级市场交易相当活跃 发行发行通过邮件拍卖的形式发行，每周举行一次通过邮件拍卖的形式发行，每周举行一次 报价报价以贴现率（非实际收益率）报价以贴现率（非实际收益率）报价dr. ouyang38国债拍卖 例：美国财政部计划在本周发行例：美国财政部计划在本周发行100亿美元的短期国债，收到投资者亿美元的短期国债，收到投资者的如下报价：的如下报价： a、购买数量、购买数量40亿美元，收益率亿美元，收益率5 b、购买数量、购买数量20亿美元，收益率亿美元，收益率4.5 c、购买数量、购买数量40亿美元，收益率亿美元，收益率4 d、购买数量、购买数量30亿美元，收益率

25、亿美元，收益率3.5% e、购买数量、购买数量30亿美元，收益率亿美元，收益率3问：最后成交的收益率是多少？获得国债配售的投资者是谁？问：最后成交的收益率是多少？获得国债配售的投资者是谁？答案：最后成交收益率为答案：最后成交收益率为4，c、d和和e三家投资者获得配售。三家投资者获得配售。dr. ouyang392.1 美国短期国债市场美国短期国债市场source: federal reserve systemdr. ouyang40影响利率的主要因素 通货膨胀预期通货膨胀预期 如果预期未来通货膨胀率会上升，那么市场的利率也会跟着上升如果预期未来通货膨胀率会上升，那么市场的利率也会跟着上升 经济

26、增长经济增长 经济增长强劲也会带动对资本的需求，从而提升利率经济增长强劲也会带动对资本的需求，从而提升利率 货币供给货币供给 货币供给增加会增加可贷资金，从而压低利率货币供给增加会增加可贷资金，从而压低利率 预算赤字预算赤字 财政赤字增加，意味着政府借款增加，会提升利率财政赤字增加，意味着政府借款增加，会提升利率dr. ouyang412.2 商业票据市场 发行者发行者商业票据是由高信用等级的企业发行的无担保债务凭证，通常是为企业商业票据是由高信用等级的企业发行的无担保债务凭证，通常是为企业的存货和应收账款占用的资金而设；的存货和应收账款占用的资金而设； 风险风险虽然商业票据很少出现违约，但是

27、还是要付出比国债高的借贷成本；虽然商业票据很少出现违约，但是还是要付出比国债高的借贷成本； 期限期限商业票据一般期限为商业票据一般期限为2045天，但也有短至天，但也有短至1天和长至天和长至270天的；天的； 发行发行由企业直接向投资者发行或者由投资银行包销；由企业直接向投资者发行或者由投资银行包销； 流动性流动性缺乏活跃的二级市场，通常是持有至到期或者由发行者赎回。缺乏活跃的二级市场，通常是持有至到期或者由发行者赎回。dr. ouyang422.2 商业票据市场source: federal reserve systemdr. ouyang432.3 欧洲美元市场 欧洲货币市场欧洲货币市场

28、eurocurrency market 欧洲美元实际指的是美国以外的美元存款，不一定是在欧洲。由欧洲美元实际指的是美国以外的美元存款，不一定是在欧洲。由于不受美国存款利率和准备金的限制，因此欧洲美元对存贷双方于不受美国存款利率和准备金的限制，因此欧洲美元对存贷双方都很有吸引力都很有吸引力。同样的，日本以外的日元存款就叫欧洲日元。美同样的，日本以外的日元存款就叫欧洲日元。美元存款约占欧洲货币的元存款约占欧洲货币的70-80%。 欧洲货币市场的主要工具为大额可转让存单，欧洲本票以及银行欧洲货币市场的主要工具为大额可转让存单，欧洲本票以及银行贷款。贷款。 欧洲货币市场的主要参与者为政府或者大公司。欧

29、洲货币市场的主要参与者为政府或者大公司。 欧洲市场不限于欧洲和美国，日本、加拿大以及香港的金融机构欧洲市场不限于欧洲和美国，日本、加拿大以及香港的金融机构也有参与。也有参与。dr. ouyang442.4 其他货币工具市场 大额可转让存单市场大额可转让存单市场由存款机构向投资者发行的大额债务凭证，面值在一百万美元左由存款机构向投资者发行的大额债务凭证，面值在一百万美元左右，一般的购买者为货币市场共同基金。右，一般的购买者为货币市场共同基金。 回购协议回购协议实质上是以证券为抵押品的短期贷款。借贷双方一般都是金融机实质上是以证券为抵押品的短期贷款。借贷双方一般都是金融机构。构。 银行间同业拆借市

30、场银行间同业拆借市场著名的如美国的联邦基金市场著名的如美国的联邦基金市场(federal fund)和伦敦同业拆借市场和伦敦同业拆借市场(london inter-bank overnight rate, libor)dr. ouyang452.5 金融机构的角色金融机构金融机构在货币市场的活动在货币市场的活动商业银行和存款机构商业银行和存款机构发行商业票据发行商业票据发行大额可转让存单，在银行同业拆借发行大额可转让存单，在银行同业拆借市场借贷，订立回购协议，买卖短期国市场借贷，订立回购协议，买卖短期国债债为发行商业票据的公司提供信贷额度为发行商业票据的公司提供信贷额度金融公司金融公司发行商业

31、票据发行商业票据货币市场共同基金货币市场共同基金投资于短期国债，商业票据，大额可转投资于短期国债，商业票据，大额可转让存单，回购协议和银行承兑汇票让存单，回购协议和银行承兑汇票保险公司保险公司投资流动性强的货币市场工具投资流动性强的货币市场工具养老基金养老基金投资流动性强的货币市场工具投资流动性强的货币市场工具投资银行投资银行承销商业票据，参与国债拍卖承销商业票据，参与国债拍卖投资于货币市场工具投资于货币市场工具资料来源：jeff madura， financial markets and institutionsdr. ouyang463. 债券市场 中长期国债市场中长期国债市场 联邦机构债

32、券市场联邦机构债券市场 市政债券市场市政债券市场 公司债券市场公司债券市场 金融机构的角色金融机构的角色dr. ouyang473. 债券市场federal reserve: flow of funds accounts of the united states, september 16, 2004dr. ouyang48中国国家银行存贷款dr. ouyang493.1 中长期国债市场面值面值通常面值为通常面值为10001000美元，每半年付息一次美元，每半年付息一次期限期限以以1010年为界区分中期和长期国债年为界区分中期和长期国债交易交易主要于场外交易市场进行交易主要于场外交易市场进行交

33、易应用应用重要的衍生金融工具载体重要的衍生金融工具载体(underlying assets),比如国债期货比如国债期货/ /期权都是期权都是以到期期限超过一定年数（比如以到期期限超过一定年数（比如1515年）的国债作为交割物，也是回购协年）的国债作为交割物，也是回购协议常用的抵押品；议常用的抵押品；通货膨胀指数化国债通货膨胀指数化国债利息率随通货膨胀指数变化而变化的国债利息率随通货膨胀指数变化而变化的国债dr. ouyang503.1 中长期国债市场dr. ouyang51中长期国债风险通货膨胀预期通货膨胀预期如果预期未来通货膨胀率会上升，那么市场的利率也会跟着上升如果预期未来通货膨胀率会上升

34、，那么市场的利率也会跟着上升经济增长经济增长经济增长强劲也会带动对资本的需求，从而提升利率经济增长强劲也会带动对资本的需求，从而提升利率货币供给货币供给货币供给增加会增加可贷资金，从而压低利率货币供给增加会增加可贷资金，从而压低利率预算赤字预算赤字财政赤字增加，意味着政府借款增加，会提升利率财政赤字增加，意味着政府借款增加，会提升利率期限期限国债的期限越长，利率波动越剧烈国债的期限越长，利率波动越剧烈dr. ouyang523.2 联邦机构债券联邦机构债券 联邦机构债券联邦机构债券 (federal agency bonds) 由联邦政府属下的由联邦政府属下的政府国民抵押贷款协会政府国民抵押贷

35、款协会和和联邦住房信贷抵押协联邦住房信贷抵押协会会，以及政府特许的，以及政府特许的联邦国民抵押贷款协会，联邦国民抵押贷款协会，为家庭住房贷款提为家庭住房贷款提供资金。供资金。 信用等级仅次于国债，因此融资成本比较低。信用等级仅次于国债，因此融资成本比较低。 主要风险来自于利率风险，即由于利率变化而带来的借款者提前主要风险来自于利率风险，即由于利率变化而带来的借款者提前或者延迟偿付本金的风险。或者延迟偿付本金的风险。 联邦机构债券是不少金融创新的载体。联邦机构债券是不少金融创新的载体。 联邦机构债券的市场规模非常庞大，可以与国债相提并论。联邦机构债券的市场规模非常庞大，可以与国债相提并论。dr.

36、 ouyang53抵押贷款 定义定义个人或者机构以购买的长期资产为抵押向银行借款，并个人或者机构以购买的长期资产为抵押向银行借款，并每月还本付息。每月还本付息。 例：投资者甲购买一套商品房，房价例：投资者甲购买一套商品房，房价30万元，其中万元，其中3万为万为投资者甲首付，其余投资者甲首付，其余27万元为银行提供的抵押贷款，投资万元为银行提供的抵押贷款，投资者甲在房屋交付使用以后应每月向银行偿还者甲在房屋交付使用以后应每月向银行偿还3000元人民币，元人民币，分分10年付清。如投资者甲未能按期偿还年付清。如投资者甲未能按期偿还3000元，银行有权元，银行有权将房屋拍卖以抵消贷款。将房屋拍卖以抵

37、消贷款。dr. ouyang54抵押贷款证券化家庭家庭家庭家庭家庭家庭家庭家庭贷款机构贷款机构联邦机构联邦机构个人投资者个人投资者机构投资者机构投资者海外投资者海外投资者抵押贷款本息抵押贷款本息政府机构债券本息政府机构债券本息dr. ouyang55政府机构债券的风险 利率风险利率风险 由于利率波动而带来债券价格变化的风险由于利率波动而带来债券价格变化的风险 提前偿付风险提前偿付风险 由于借款人提前偿付而给债券投资者带来利息损失的风险由于借款人提前偿付而给债券投资者带来利息损失的风险 信用风险信用风险 借款人延期付款或者不还款的风险借款人延期付款或者不还款的风险 测定风险测定风险 由于提前还款

38、率设定错误而定价过高或者过低的风险由于提前还款率设定错误而定价过高或者过低的风险dr. ouyang563.3 市政债券 市政债券市政债券 (municipal bonds) 是由州和地方政府发行的，有违约风险，按偿付资金来源可以分是由州和地方政府发行的，有违约风险，按偿付资金来源可以分为两类。为两类。 普通债务债券普通债务债券(gob)是以地方征税能力为担保；是以地方征税能力为担保； 收益债券收益债券(rb)是以某个特定项目的收入为担保，比如收费公路；是以某个特定项目的收入为担保，比如收费公路； 市政债券不缴联邦所得税，因此某些时候，名义收益率比国债还市政债券不缴联邦所得税，因此某些时候，名

39、义收益率比国债还要低；要低； 市政债券通常是某些不能免税的基金的重点投资对象。市政债券通常是某些不能免税的基金的重点投资对象。dr. ouyang57案例：橘县破产1994年年12月，美国最富有的县加州橘县因未能偿还到期月，美国最富有的县加州橘县因未能偿还到期债务而宣布财政破产。橘县的财政官未能够设计合适的投债务而宣布财政破产。橘县的财政官未能够设计合适的投资政策，主要资金来源于短期债务，而大量投资于长期债资政策，主要资金来源于短期债务，而大量投资于长期债券。券。不幸的是，美联储从不幸的是，美联储从1994年开始就不断提高利率，从而导年开始就不断提高利率，从而导致债券价格出现大幅下滑。橘县及其

40、附属机构的可投资资致债券价格出现大幅下滑。橘县及其附属机构的可投资资产总计产总计76亿美元，然而橘县还另外向市场借取了亿美元，然而橘县还另外向市场借取了140亿美亿美元的短期债务。在利率上升的市场环境下，元的短期债务。在利率上升的市场环境下，206亿美元的亿美元的投资总计损失投资总计损失17亿美元，最终导致了橘县破产。亿美元，最终导致了橘县破产。dr. ouyang583.4 公司债券 公司债券公司债券 (corporate bonds) 公司债券是企业为获得长期资本而发行的债务凭证，通常期限为公司债券是企业为获得长期资本而发行的债务凭证，通常期限为10到到30年；年； 公司债券通常先经过评级

41、公司债券通常先经过评级(e.g. moody, standard & pool)，然后再，然后再发行；发行； 多数公司债券是由投资银行承销；多数公司债券是由投资银行承销； 垃圾债券，指的是高风险的次级债券垃圾债券，指的是高风险的次级债券(subordinate bonds)； 公司债券的二级市场既有公司债券的二级市场既有nyse等场内市场，也有柜台交易市场，等场内市场，也有柜台交易市场，但是场内市场的规模占优势。但是场内市场的规模占优势。dr. ouyang59债券的评级 公司的资质，公司的资质，character，包括经理层的职业操守，公司的既往信贷记，包括经理层的职业操守，公司的既

42、往信贷记录等。录等。 债券的条约，债券的条约，covenants，指的时债券的条款，条款对经理人限制越，指的时债券的条款，条款对经理人限制越严格，对投资者的保护越强。严格，对投资者的保护越强。 抵押物，抵押物，collateral，是发行者违约时投资者收回投资的保障。，是发行者违约时投资者收回投资的保障。 公司的还款能力，公司的还款能力，capacity to pay，考察公司的盈利能力。，考察公司的盈利能力。dr. ouyang60债券等级等级等级标准普尔标准普尔穆迪穆迪信用风险非常低信用风险非常低aaaaaa信用风险很低信用风险很低aaaa信用风险低信用风险低aa可投资级可投资级bbbba

43、a信用风险高信用风险高bbba信用风险很高信用风险很高bbdr. ouyang613.5 欧洲债券市场 与美国债券市场不同，欧洲的债务市场并不是以政府债券与美国债券市场不同，欧洲的债务市场并不是以政府债券为主导，相反地，是以金融机构债务为主；为主导，相反地，是以金融机构债务为主； 欧盟的总体债券市场同美国市场相当，但是就流动性和影欧盟的总体债券市场同美国市场相当，但是就流动性和影响力而言，并不占优；响力而言，并不占优； 虽然短期利率走向在不同债券市场不太相同，但是长期利虽然短期利率走向在不同债券市场不太相同，但是长期利率还是比较一致；率还是比较一致； 虽然不在欧元区内，伦敦金融市场仍然是欧洲金

44、融市场的虽然不在欧元区内，伦敦金融市场仍然是欧洲金融市场的中心。中心。dr. ouyang623.5 欧洲债券市场资料来源：欧洲中央银行债务市场规模dr. ouyang633.5 欧洲债券市场资料来源：欧洲中央银行债务市场规模（按发行者分类）dr. ouyang643.5 欧洲债券市场欧盟，日本以及美国3月期利率走势欧盟，日本以及美国10年期利率走势资料来源：欧洲中央银行dr. ouyang653.6 金融机构的角色金融机构金融机构在债券市场的活动在债券市场的活动商业银行等存款机构商业银行等存款机构为自有资产组合购买债券；为自有资产组合购买债券；承销市政债券；承销市政债券；发行债券，筹集资金；

45、发行债券，筹集资金；金融公司金融公司发行债券，筹集长期资本发行债券，筹集长期资本共同基金共同基金为自有资产组合购买债券为自有资产组合购买债券经纪公司经纪公司撮合二级市场的债券交易撮合二级市场的债券交易投资银行投资银行承销政府中长期国债和公司债券承销政府中长期国债和公司债券保险公司保险公司为自有资产组合购买债券；为自有资产组合购买债券；养老基金养老基金为自有资产组合购买债券；为自有资产组合购买债券；资料来源：jeff madura， financial markets and institutionsdr. ouyang664. 股票市场 国际股票市场概况国际股票市场概况 首次公开发行首次公开发

46、行 主板主板/二板市场二板市场 国际股票市场的融合国际股票市场的融合dr. ouyang674.1 国际股票市场股票交易所股票交易所上市公司数上市公司数总市值总市值（十亿美元）（十亿美元）日均交易量日均交易量( (百万股百万股) )市盈率市盈率国外投资者持股国外投资者持股限制限制美国美国3,04711,40054023无无英国英国2,9912,300不详不详21无无日本日本2,3872,10045428无无德国德国3,0031,100不详不详12无无法国法国886915不详不详25无无加拿大加拿大1,3237588825有最高额限制有最高额限制瑞士瑞士3,890687不详不详26非记名股票非记

47、名股票荷兰荷兰350593不详不详22无无中国香港中国香港674278不详不详不详不详无无中国大陆中国大陆75222096044只开放只开放b股股source：jeff madura: financial markets and institutions, dated year 1998dr. ouyang684.1 世界主要股票交易所指标：市值(百万美元) 资料来源：国际交易所联合会2004年7月统计dr. ouyang694.1 国际股票市场dr. ouyang704.2 主板/二板市场 上市企业上市企业 毕业制度毕业制度 风险程度风险程度 投资者类型投资者类型 最近发展最近发展dr. o

48、uyang714.3 上市标准上市要求上市要求纽约股票交易所纽约股票交易所nasdaq持股人数持股人数5,000以上以上400以上以上总股数总股数2,500,000以上以上1,100,000以上以上总市值总市值1亿美元以上亿美元以上公司资质要求公司资质要求过去过去3 3年税前利润加总年税前利润加总1 1亿美元以亿美元以上，并且每年都不少于二千五百上，并且每年都不少于二千五百万美元；万美元；或者或者最低总市值八百万美元以上，股东权益最低总市值八百万美元以上，股东权益一千五百万美元以上，并且过去三年中一千五百万美元以上，并且过去三年中有两年的税前利润超过一百万美元；有两年的税前利润超过一百万美元；

49、或者或者过去过去3 3年现金流加总年现金流加总1 1亿美元以上，亿美元以上，并且每年都不少于二千五百万美并且每年都不少于二千五百万美元；元；或者或者最低总市值一千八百万美元以上，股东最低总市值一千八百万美元以上，股东权益三千万美元以上，并且有两年以上权益三千万美元以上，并且有两年以上营运历史；营运历史；或者或者全球总市值全球总市值7.57.5亿美元以上，并且亿美元以上，并且总销售收入超过七千五百万美元。总销售收入超过七千五百万美元。总市值，总资产或者销售收入中有一项总市值，总资产或者销售收入中有一项超过七千五百万美元，总市值不得低于超过七千五百万美元，总市值不得低于两千万美元两千万美元资料来源

50、：纽约股票交易所以及nasdaqdr. ouyang724.4 股票市场的全球化 上市公司的全球化上市公司的全球化出于对地区市场的重视或者筹集国内未能取得的大额资本，跨国公司往出于对地区市场的重视或者筹集国内未能取得的大额资本，跨国公司往往寻求在多个地区交易所上市，以获得当地认可往寻求在多个地区交易所上市，以获得当地认可 投资者的全球化投资者的全球化投资者出于分散风险和追求高成长的考虑，将部分资金用于直接投资国投资者出于分散风险和追求高成长的考虑，将部分资金用于直接投资国外股票或者股票基金；外股票或者股票基金； 交易市场的全球化交易市场的全球化交易所结成联盟，实现交易所结成联盟，实现24小时交

51、易，最著名的例子就是纽约股票交易所小时交易，最著名的例子就是纽约股票交易所的全球联盟。的全球联盟。 世界股票市场的一体化世界股票市场的一体化由于全球经济的一体化，世界主要股票市场的变动开始趋于一致，这个由于全球经济的一体化，世界主要股票市场的变动开始趋于一致，这个特点在特点在1987年的股市危机中体现得非常清楚。年的股市危机中体现得非常清楚。dr. ouyang735期货简介 什么是期货？什么是期货？ 期货的条款期货的条款 标的资产标的资产 交割月份交割月份 期货价格期货价格 保证金保证金 期货的用途期货的用途 套期保值套期保值 投机投机 套利套利多方多方经纪人经纪人交易所交易所空方空方经纪人

52、经纪人多方经纪人（保证金帐户）清算所空方经纪人（保证金帐户）dr. ouyang74期货合约的损益成交期货价格成交期货价格收入收入/亏损亏损到期时的期货价格到期时的期货价格买方（多方）买方（多方）0卖方（空方）卖方（空方）dr. ouyang75期货套期保值汇率汇率7.87.98.0现货市场现货市场1,000,000x7.8=7,800,0001,000,000x7.9=7,900,0001,000,000x8.0=8,00,000期货市场期货市场10x100,000x0.1=100,00010x100,000x0=010x100,000x(-0.1)=-100,000总和总和7,900,00

53、07,900,0007,900,000例：某香港公司将于例：某香港公司将于3个月后收到一笔一百万美元个月后收到一笔一百万美元的货款。为了防止美元出现下跌。该公司在期货市的货款。为了防止美元出现下跌。该公司在期货市场上卖出一百万美元的美元场上卖出一百万美元的美元/港元期货进行套期保港元期货进行套期保值，期货价格为值，期货价格为7.9。dr. ouyang76套期保值效果7.9收入汇率无套期保值套期保值后dr. ouyang77期权简介 期权和期货的区别期权和期货的区别 期权的条款期权的条款 标的资产标的资产 交割日期交割日期 施权价施权价 看涨看涨/看跌看跌 美式美式/欧式欧式 期权的用途期权的

54、用途 套期保值套期保值 投机投机 套利套利买方经纪人清算所卖方经纪人期权费保证金买方经纪人清算所卖方经纪人施权所得多余保证金/期权费dr. ouyang78期权损益施权价格施权价格收入收入/亏损亏损到期时的现货价格到期时的现货价格买方（多方）买方（多方）0卖方（空方）卖方（空方）dr. ouyang79期权套期保值汇率汇率7.87.98.0现货市场现货市场1,000,000x7.8=7,800,0001,000,000x7.9=7,900,0001,000,000x8.0=8,00,000期权市场期权市场10x100,000x0.1=100,00000期权费期权费-10,000-10,000-

55、10,000总和总和7,890,0007,890,0007,990,000例：某香港公司将于例：某香港公司将于3个月后收到一笔一百万美个月后收到一笔一百万美元的货款。为了防止美元出现下跌。该公司在期元的货款。为了防止美元出现下跌。该公司在期货市场上以货市场上以10,000港元的价格买入面额一百万美港元的价格买入面额一百万美元的美元元的美元/港元期权进行套期保值，期货的施权价港元期权进行套期保值，期货的施权价格为格为7.9。dr. ouyang80期权套期保值7.9收入汇率无套期保值套期保值后dr. ouyang81金融衍生品市场资料来源：美国期货业协会，单位：百万合约。dr. ouyang82

56、金融衍生品市场资料来源：美国期货业协会，单位：百万合约。dr. ouyang835.1 国际期货市场美国期货市场产品构成资料来源：美国期货交易委员会，按合同数计算。dr. ouyang841.2 国际期货市场exchange 中文名称中文名称country 2002 volume 2003 volume1 eurex欧元期货期权市场欧元期货期权市场德国德国536,013,920668,650,0282 cme 芝加哥商品交易所芝加哥商品交易所美国美国444,537,987530,989,0073 cbot 芝加哥交易委员会芝加哥交易委员会美国美国276,316,047373,669,2904

57、euronext法比荷葡四国联合交易所法比荷葡四国联合交易所欧盟欧盟221,275,462267,822,1435 mde墨西哥衍生品交易所墨西哥衍生品交易所墨西哥墨西哥84,274,979173,820,9446 bm & f 巴西商品期货交易所巴西商品期货交易所巴西巴西95,912,579113,895,0617 nymex 纽约商品交易所纽约商品交易所美国美国107,359,719111,789,6588 tocom东京商品交易所东京商品交易所日本日本75,413,19087,252,2199 dce 大连商品交易所大连商品交易所中国中国48,407,40474,973,4931

58、0 lme 伦敦金属交易所伦敦金属交易所英国英国56,303,77968,570,154 sub-total 1,945,815,006 2,471,431,997国际期货市场排名资料来源：美国期货业协会2004年报告dr. ouyang855.1 国际期货市场美国长期国债期美国长期国债期货货美国中期国债期美国中期国债期货货道琼斯工业指数道琼斯工业指数期货期货市政债券指数期市政债券指数期货货面值面值100,000美元美元100,000美元美元道指乘道指乘10市政债券指数乘市政债券指数乘1000交割物交割物在交割日至少还在交割日至少还有有15年期限的美年期限的美国国债，息票率国国债，息票率8%在

59、交割日至少还在交割日至少还有有6.5年期限的美年期限的美国国债，息票率国国债，息票率8%现金交割现金交割现金交割现金交割报价报价点数点数(1000美元美元)以及以及1/32点点点数点数(1000美元美元)以及以及1/32点点点数点数(10美元美元)点数点数(1000美元美元)以及以及1/32点点最低价格变动最低价格变动1/32点点(每合同每合同31.25美元美元)1/32点点(每合同每合同31.25美元美元)点数点数(10美元美元)1/32点点(每合同每合同31.25美元美元)结算月份结算月份3,6,9,12月月3,6,9,12月月3,6,9,12月月3,6,9,12月月典型金融期货sourc

60、e: jeff madura, financial markets & institutionsdr. ouyang865.1 国际期货市场的发展趋势的发展趋势 虽然美国市场的规模仍然高速发展，但是仍然落后于世界虽然美国市场的规模仍然高速发展，但是仍然落后于世界市场的增长速度，美国市场占世界总规模的比例由市场的增长速度，美国市场占世界总规模的比例由1986年年的的79%下降至下降至40%左右；左右； 世界市场的金融产品设计不再模仿美国，开始注重本地区世界市场的金融产品设计不再模仿美国，开始注重本地区的风险管理需要；的风险管理需要； 国际期货市场之间的竞争导致交易所的合并和新交易技术国际期货市场之间的竞争导致交易所的合并和