MBO在矛盾和混沌中运行的最后一道资本盛宴

1、MBO在矛盾和混沌中运行的最后一道资本盛宴MBO 中国最后的一次资本盛宴；MBO 撬动 1.32 万亿元国资；鄂尔多斯MBO 9 亿买断 32 亿国有净资产；2003,中国的 MB 年等等。近 年来，有关中国MB 的新闻和争论铺天盖地、如火如荼！同时，它也引起了国内众多知名学者的极大关注。董辅认为：如果不建立市场化的国有股权转让定价机制MB 有可能诱发国有股权被侵害和国有资产的流失。刘纪鹏指出：国内已实施 MB 的转让价格大都是在净资产价格附近。中国股民希望国家能够按净资产价格 转让国家股，这个目标他们追求了多少年也没有得到，而被 MB （的经营者轻 易得到了；这里面存在不公正的问题。巴曙松提

2、醒：中国 MB 存在五大风险， 即行政风险、定价风险、融资分红风险、运作风险、以及收购主体的合法性 风险。黄湘源则接连推出三篇力作：不能让 MB 成为新逃控机制、MB 似乎已经成了万金油基金 MBO 何必凑 热闹、以及MB 不是万金油”等等。MBQ 在国外仅仅是一个普通的兼并手段；而在中国则兼具有改革和财富 的双重光芒。最早在国内推行和宣传 MB 的，是国内老牌民营企业龙头通集团，同时它也最具有典型性意义。1998 年 5 月，四通集团 600 余名员工个人出资 5100 万元，注册成立 四通职工持股会。1999 年 5 月，四通集团成立四通投资，号称“新四通”。 其中持股会出资5100 万元

3、，占股 51%；四通集团出资 4900 万元，占股 49% 新四通”的历史使命，是担负起以 MB 模式解决四通产权虚设和 所有者缺位的 重任。即新四通”将逐步购买四通集团原有的产权和业务，最终使四通集 团剩下一堆无人认领的股权和债权。中关村某权威人士对此评论说：那还 不是以一块钱买十块钱的东西。当然从目前来看，我们还可以对当时的状况 补充一点预测，即那一块钱最终还是可以绕回来的！但是 2001 年春节刚过，“新四通”领军人物一一清华大学经济管理 学 院博士、从四通集团基层逐步提拔上来的杨宏儒突然岀走，国内 MB0 启蒙并 轰动一时的四通集团产权改革暂时搁浅。四通集团是万先生于 1984 年创办

4、的，挂靠后属集体企业。其后万先 生以校友关系向区政府借款 2 万元一一四通集团真正和关键的启动资金，集 中精力研制四通打字机，并取得了巨大的成功，藉此迅速成为中国新经济的 代表和领军人物。1986年，四通打字机为四通创造了 90%的利润。据述 1987 年前后，万先生曾设想解决四通集团的产权问题。方案是其 本人占 50%勺股权；其余人占余下 50%勺股权。会议不欢而散，四通集团的产权改革第一次搁浅。如果当时万先生的改革成功，那应该可以算是最简化的 MB 了，就像后 来许多企业直接摘红帽”还原为私企” 一般。上世纪 90 年代中期，国内媒体曾经热烈讨论巨人集团的产权归属问题。 因为巨人集团是史玉

5、柱以自有的 5000 元资金极迅速的启动成功 的；注册时也 挂靠一个集体企业名下、带上了红帽子”。成功后史玉柱索性把母公司买下一一当然这从逻辑上看是不通顺的。当时舆论主流认 为，史玉柱交足国家的、给足员工的，剩下的自然就是自己的一一目前来看 不排除当时有史玉柱的作用或身影。因此四通集团的资产，虽然名义上是国家或集体的，但或许国内大多数 人从道义上看，都会倾向于认为，这应当是属于创业者个人或少数核心层的 至少是大多数应当属于。或者说，无论其如何 MB0 大多数人或许都会支持、 默许或接受的。即大家都心知肚明，这只是需要走一道法律的手续一一这也 间接说明改革还有很长的路要走。因此四通集团前两次 M

6、B 的失败，或许第一次是因为核心层内部对分配比 例的看法分歧；第二次是因为其下 55 家公司已经有了第二层的内部人控制，因此新四通”的运作或购买遇到了不可逾越的阻力。因此四通集团的第三次 MB0 段永基引进了巨大的外力一一力邀 史玉柱和卢志强加盟，虽然能否成功仍然有待于时间的磨练和检验。在四通集团的前导和启蒙下，MB 在我国迅速推广壮大。据报道：目前有 20 家上市公司明确实行了 MB0 有 100 多家上市公司正在积极准 备或即将推出 MB0 在苏南地区，集体企业控股的非上市公司甚至 100%的完成了 MB 等。MB（的概念是从国外引入我国的，但在我国有了极大的变种，即业内人士称其为南橘北枳

7、”其核心的差异在于，国外 MB 依据的是市场竞价原则，而我国依据的是暗箱协议操作、并且大多数的价格是在净资产附近。例如，某企业的负债率为 75- 目前国有企业的大致平均水平、控股20%勺净资产就可获得最大股东地位，那么它意味着，只要投入该企业 5%勺资 产数量（25% 20%）,就可获得对 100 傲产的支配权。即，先期投入极少量的资 产，获得控股权后，随便作点合理合法”的资产转移或关联交易，本金就回 来了，剩下约 20 倍投入的庞大资产就是净利润了，何况控股前后，净资产的 评估还可以轻易获得悬殊的差异。即使有着最严谨的自律，考虑到总资产与控股投入的约 20 倍的巨大差 距，以及市场上的资金或

8、资产的收益或价格，那么股权的市场转让竞价，也 应当是一、两倍以上的、远高于其净资产的价格水平。在这种情况下，我们考虑两种极端的情况。一是如四通集团，无论其 MB的价格是多少，应该都不至于引起太大的社会反对，因为企 业本身就是他们 按市场原则白手起家的，初始戴红帽”等也并不完全是他们的责任；二 是如某省部长或市局长新近调任某大中型国有企业任董事长，并立即实行 MBO 自己占大股，消息如果公开无疑是会遭致社会的一致反对。那么在这其间， 有大量、连续、 可导的不同情况， 我们又应当如何处理、 或政策的原则又应 当是什么呢？这是一道难解或无解的题，因为我们遇到了太多需要主观判断的变量。1985 年实行

9、城市经济体制改革以来，我国借助国有资产、而迅速 实现 民营资产的积聚或扩张的主线，可划分为四个时期。即：1、80 年代后半期 的承包制，大量国有企业经营者负赢不负亏，甚至是亏了国家的、赢了自 己的。2、90 年代前半期的双轨制，借助批文而迅速实现了暴富，如资金、 土地、钢材等。3、90 年代后半期的“零收购”，以承担债务的名义而直 接获得同额的债权（主要是企业资产）。债权是实的、可直接用的，债务 是虚的、可间接变通的，两者的实际效用明显是不对等的。4、近几年的 MB0 其同类特征也是明显的近期，被作为 MB 成功案例的某著名公司老总对记者发表谈话，认为 MB存在三大风险：即管理层个人经济上的风险，信息披露的道 德风险，以及企在他而言已是事后清醒的感悟。”业可持续发展的风险等。黄湘源感叹到:可惜的是,据报道，前期财政部已经向原国家经贸委企业司发函，建议在相关法规制度未完善之前，对采取管理层收购包括上市和非上市公司的行 为予以暂停受理和审批。”因为原国家经贸委的职能已经拆 分，新的职能所长期的可能的政策动向。而且，即使政策明确宣布停止 MBO 变通的方式仍然很多，如以股权实际圈子里的公司、或以代理公司的名义进行超低价的收购等