契约型私募基金知识要点梳理_第1页
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文档简介

1、基本概念 也称为信托型基金,它是由基金经理人(即基金管理公司)与代表受益人权益的信 托人(托管人)之间订立信托契约而发行受益单位,由经理人依照信托契约从事对 信托资产的管理,由托管人作为基金资产的名义持有人负责保管基金资产。契约型 基金通过发行受益单位,使投资者购买后成为基金受益人,分享基金经营成果。契 约型基金的设立法律性文件是信托契约,而没有基金章程。基金管理人、托管人、 投资人三方当事人的行为通过信托契约来规范。基金管理人:(基金管理公司),是指凭借专门的知识与经验,运用所管理基金的 资产,根据法律、法规及基金章程或基金契约的规定,按照科学的投资组合原理进 行投资决策,谋求所管理的基金资

2、产不断增值,并使基金持有人获取尽可能多收益 的机构。基金托管人:又称基金保管人,是根据法律法规的要求,在证券投资基金运作中承 担资产保管、交易监督、信息披露、资金清算与会计核算等相应职责的当事人。基 金托管人是基金持有人权益的代表,通常由有实力的商业银行或信托投资公司担任。 基金托管人与基金管理人签订托管协议。在托管协议规定的范围内履行自己的职责 并收取一定的报酬。契约型基金依据其具体经营方式又可划分为两种类型:(1 1)单位型。它的设定是以某一特定资本总额为限筹集资金组成单独的基金,筹资额满,不再筹集资金,它往往有一固定期限,到期停止,信托契约也就解除,退回 本金与收益。信托契约期限未满,不

3、得解约或退回本金,也不得追加投资。如香港 的单位信托基金就属于此类。(2 2)基金型。这类基金的规模和期限都不固定。在期限上,这类基金是无限期的; 在资本规模上,可以有资本总额限制,也可以没有这种限制。基金单位价格由单位 基金资产净值、管理费及手续费等构成,原投资者可以以买价把受益凭证卖给代理 投资机构,以解除信托契约抽回资金,也可以以卖价从代理投资机构那里买入基金 单位进行投资,建立信托契约。与公司型基金的区别:契约型基金的发展基础是要有完善的信用制度和成熟发达的 信托市场,但国内在这方面的发展是不足的。而我国的股份公司制度已经有多年的 发展历史,相对比较成熟,在这种条件下,有利于发展公司型

4、基金。两种基金形式的根本区别如下:(1 1)法律依据:契约型基金是依照基金契约组建的, 信托法是契约型基金设立的依 据;公司型基金是依照公司法组建的。(2 2)法人资格:契约型基金不具有法人资格, 而公司型基金本身就是具有法人资格 的股份有限公司。(3 3)资金的性质:契约型基金的资金是通过发行基金份额筹集起来的信托财产;公司型基金的资金是通过发行普通股票筹集的公司法人的资本。(4 4)投资者的地位:契约型基金的投资者购买基金份额后成为基金契约的当事人之 一,投资者是基金的委托人,即基于对基金管理人的信任,将自己的资金委托给基 金管理人管理和营运,又是基金的受益人,即享有基金的受益权。公司型基

5、金的投 资者购买基金公司的股票后成为该公司的股东,因此,公司型基金的投资者对基金 对基金运作的影响比契约型基金的投资者大。(5 5)融资渠道:公司型基金由于具有法人资格。在资金运用状况良好、业务开展顺 利、又需要扩大公司规模、增加资产时,可以向银行借款:契约型基金因不具有法 人资格,一般不向银行借款。(6 6)基金的营运依据:契约型基金依据基金契约营运基金, 公司型基金依据投资公 司章程营运基金。公司型基金像一般的股份公司一样,除非依据公司法到了破产、 清算阶段,否则公司一般都具有永久性;契约型基金则依据基金契约建立、运作, 契约期满,基金运营也就终止。目前的缺陷: 由于我国基金发展的相对落后

6、,这种基金组织形式还存在管理人、投资人力量不平 衡、托管人对管理人的监管不完善、对持有人利益的保护也没有健全的制度等等缺 陷: 1.1.基金管理人的行为缺乏约束。可能面临道德风险和法律风险:在契约型基金中, 基金管理人的权限非常大,凡是基金买卖的重大投资决策均由基金管理人一手包揽。 现行法规中对契约型基金管理人的决策权限及操作行为缺乏明确的规范和约束,投 资者的收益高低只能听天由命,任凭基金管理人的良心办事。所谓道德风险是指投 资者在购买私募基金之后,基金管理人可能做出不利于投资者的行为选择。这种行 为选择可能是损害投资者的利益,如利用投资者的资源为自己的小集团谋取私利, 或漠视投资者的利益等

7、。私募基金管理人的法律风险有如下几种: (1)(1)违法募集资金:私募基金既不允许进行公开宣传更不能承诺保底,但是有些私募 基金管理人为了吸引资金,加大宣传力度游说投资者相信其管理的私募基金没有任 何风险,诱使投资者购买基金份额。通过公开的方式进行广告宣传,私募基金与公 募基金就没有明显区别了。有的私募基金管理人甚至向投资者承诺保底收益。不管 任何形式的私募基金,保底条款都是为民法通则、证券法、信托法等 法律所明令禁止的,一旦投资失败,法律并不保护这类保底条款的实现。作为私募 基金管理人明知该条款的违法性,却仍以此来吸引投资者,显然是具有欺诈性质。(2)(2)内幕交易:私募基金的内幕交易行为包

8、括:一是基金与上市公司之间的内幕交易。 很多上市公司将闲置资金委托给私募基金管理人进行投资理财,反过来,私募基金 又将委托资金投资于该上市公司的股票,这样在私募基金与上市公司之间就形成一种特殊的关系,上市公司为了自身的利益,很可能事先向管理人透露有关内幕信息, 管理人就可以利用该信息买卖该证券获利或避损。这种内幕交易看似有利于投资者, 其实面临很大的法律风险,最后承担风险的还是投资者。二是基金与特殊投资者之 间的内幕交易。基金管理人将基金本身的一些内幕信息如业绩状况、投资组合等事 先透露给某些大客户,即“选择性披露投资组合”,这些大客户便可利用这些信息 判断继续投资还是退出,进而损害其他投资者

9、的利益。(3)(3)关联交易 关联交易主要有两种形式: 第一种是基金与基金管理公司控股股东之间的交易 第二种是同一基金管理公司所管理的各基金之间的交易。关联交易对投资者产生极为不利的影响,不仅会将基金的利润转移给基金管理公司 的股东或将一支基金的利润转移给另一支基金;而且还会扭曲基金净值信号和盈利 信号,导致投资者难以判断基金的真实盈利状况,进而给投资者的投资决策造成困 难。除了上述法律风险之外,私募基金管理人还有可能出现以下的违法行为:挪用客户 委托管理的资金;自营、经纪、资产管理业务的混合操作及将管理的资金用于抵押、 担保和资金拆借等行为。2.2.基金托管人的监督徒有虚名:基金管理人理论上

10、受到基金持有人和基金托管人的 双重监督,基金管理人作为机构投资者在证券市场理应与其他机构投资者和个人投 资者处于平等地位。但在几年的实践中,不用说众多分散的基金持有人,即使作为 机构的基金托管人也难以对基金管理公司实施有效的监督。中国的基金托管人极为 有限,门槛过高,加之基金托管业务目前已成为商业银行一项重要的中间业务和利 润增长点,市场竞争日趋激烈,谁都不想失去基金管理公司这个重要的客户。 银行( (托 管人) )为抢占市场份额,在利益驱动下,自然在严格监督基金管理人员投资运作方面 缺乏主动性和积极性并显得有些底气不足。 具体运作中,托管人虽然保管基金资产, 但对资产的具体投资行为无权干涉,

11、只能听从管理人的指示进行辅助性管理。托管 人侧重于托管基金资产带来的收益,对保护投资者的合法权益容易忽视。基金托管 人又往往是基金的主承销人,暂行办法规定基金管理公司有权决定基金托管人的选 任,并且经中国证监会和中国人民银行批准后,有权撤换基金托管人。换言之,基 金管理人往往决定基金托管人的去留,托管人的地位缺乏独立性必然导致其监督的 软弱性。3.3.保护持有人利益的机构与方式不健全:在我国目前的契约型基金运作之中,如何 选择切实维护持有人利益的管理人和托管人是一个悬而未决的问题。在强大的管理 人面前,分散持有人的发言权得不到充分保护。基金契约以不平等的格式合同,赋 予管理人太大的操作空间,无

12、法形成对管理人的制约。总之,契约型基金的“三权制衡”作用相对较弱,问题的关键是能够真正代表基金 投资者利益的完善的基金治理结构在契约型基金中难以得到真正的体现。尽管为了80%80%2 2200200 人。自收到验资办理基促使基金管理人重视维护基金持有人权益,克服内部人士控制、道德风险、逆向选 择等弊端,证券监管部门也出台了一些政策措施,如要求基金管理公司董事会中增 加独立董事,强制信息披露等,但由于未能从根本上改造基金组织体系,收效甚微。募集规则 公开募集的监管:公开募集基金,应当经国务院证券监督管理机构注册。 未经注册, 不得公开或者变相公开募集基金。公开募集基金,包括向不特定对象募集资金、

13、向 特定对象募集资金累计超过二百人,以及法律、行政法规规定的其他情形。公开募 集基金应当由基金管理人管理,基金托管人托管。(一)基金募集申请:申请募集基金应提交的主要文件包括:基金申请报告、基金合 同草案、基金托管协议草案、招募说明书草案等。(二)基金募集申请的核准:国家证券监管机构应当自受理基金募集申请之日起 月内作出核准或者不予核准的决定。(三)基金份额的发售:基金管理人应当自收到核准文件之日起 6 6个月内进行基金份 额的发售。基金的募集期限自基金份额发售日开始计算, 募集期限不得超过3 3个月。(四)基金的合同生效:基金募集期限届满,封闭式基金份额总额达到核准规模的 以上; ;基金份额

14、持有人人数达到 200200人以上; ;开放式基金满足募集份额总额不少于 亿份,基金募集金额不少于 2 2亿元人民币,基金份额持有人的人数不少于基金管理人应当自募集期限届满之日起 1010日内聘请法定验资机构验资。 报告之日起1010日内,向国务院证券监督管理机构提交备案申请和验资报告, 金备案手续。证监会收到验资报告和备案申请之日起 3 3个工作日内以书面确认;确认之日起,备案 手续办理完毕,基金合同生效。基金收到确认文件次日,发布基金合同生效公告 非公开募集的监管:担任非公开募集基金的基金管理人,应当按照规定向基金行业 协会履行登记手续,报送基本情况。除基金合同另有约定外,非公开募集基金应

15、当 由基金托管人托管。非公开募集基金应当向合格投资者(达到规定资产规模或者收 入水平,并且具备相应的风险识别能力和风险承担能力、其基金份额认购金额不低 于规定限额的单位和个人。)募集,合格投资者累计不得超过二百人。私募新规后契约型基金的机遇与挑战20142014年8 8月2121日证监会出台私募投资基金监督管理暂行办法(“新规”)后,契约型基金成为诸多业内人士关注的焦点。其实,契约型基金并不是一个新生 事物,证券投资基金法调整下的公募基金便是依据契约方式组建;私募基金中 的信托计划、基金公司资管计划、券商资管计划,这些契约型基金占据着私募投资 基金的大半壁江山;有限合伙仅在 PEPE投资基金和

16、嵌套型投资基金中比较常见;公 司型基金近期更为少见。长期以来,仅有金融机构能发起契约型基金,是实力和安 全的象征,故其成为投资者的青睐。新规出台后,契约型基金似乎走下了神坛, 私募机构纷纷试水,契约型基金面临着新一轮的扩张趋势,机遇与挑战并存。、发起契约型基金是否属于行政许可范围 一直以来,我们都习惯于仅有像信托、券商、基金公司等金融机构方可发起设立契 约型私募投资基金,从公募基金开始,到私募的信托计划、基金资管计划和券商资 管计划,无一不是如此演绎。契约型基金的优势毋庸置疑,一是仅需一纸合同就可 以组建一个SPVSPV,而无需面临繁琐的工商注册、登记、注销等流程与手续;二是没 有代扣代缴义务

17、,一定程度上绕开了个税的成本,甚至有时连营业税、增值税都免 了。笔者以为,根据行政许可法、证券法、证券公司监督管理条例、证 券投资基金法等法律、行政法规的规定,证券公司、基金公司等金融机构设立及 开展契约型私募基金业务,均属于行政许可事项,因此,该类主体开展契约型基金 业务,必须事先取得业务批准。而对于证券公司、基金公司等金融机构以外的主体, 如一般的私募基金管理机构,开展契约型私募基金业务,并未有法律、行政法规明 确必须取得行政许可。结合本次新规发布时证监会的公开发言,新规在市场准入环节不对私募基 金管理人和私募基金进行前置审批,而是基于基金业协会的登记备案信息,进行事 后行业信息统计、风险

18、监测和必要的检查,体现了适度监管原则。因此,除依据前述法律、行政法规的规定需特别取得行政许可的证券公司、基金公 司等金融机构外,其他的私募基金管理机构,开展契约型私募基金业务,无需取得 行政许可。二、契约型基金的破局私募契约型基金的破局事实上早于新规的颁布。20142014年1 1月1717日证券投资基金业协会(“基金业协会”)颁布私募投资基金管理人登记和基金备案办法(试 行),该办法第十四条规定“经备案的私募基金可以申请开立证券相关账户”, 为阳光私募的管理者赢得基金单独开户的生存权。其后,中国证券登记结算有限责 任公司在20142014年3 3月2525日随后发布关于私募投资基金开户和结算

19、有关问题的通 知,该通知允许私募基金由基金管理人申请开户,有资产托管人的私募基金也可 以由资产托管人申请开户,私募基金证券账户名称为“基金管理人全称- -私募基金名称”,只要提供在基金业协会备案等相关证明即可。随后,一批阳光私募走出信托 和专户,自行发起设立契约型私募证券基金。正当业界还在争论契约型私募基金是否仅适用于私募证券类投资基金的时候,具备 托管资格的南方券商们已开始了大胆的尝试,并在基金业协会获得备案成功。非证 券类私募契约型投资基金的发起设立客观上在新规颁布之前就已撕开了一个口 子,而突破这一点最重要的是券商愿意参与此类业务的托管、且银行同意为基金设 立单独账户,基金财产和管理公司

20、财产得以区别, SPVSPV得以构建。三、契约型基金的规制 可以说最早将私募契约型基金纳入法律体系的是证券投资基金法,该法第二条 规定:“在中华人民共和国境内,公开或者非公开募集资金设立证券投资基金(以 下简称基金),由基金管理人管理,基金托管人托管,为基金份额持有人的利益, 进行证券投资活动,适用本法”。实质上为契约型基金奠定了法律基础。而修订后 的证券投资基金法于20132013年6 6月1 1日实施后,该法第十章“非公开募集基金” 首次将私募证券投资基金入法。既然公募基金全部是从事证券投资的契约型基金, 故私募证券基金采用契约型的方式其实也就取得了法律地位。根据新规,“非公开募集资金,以

21、进行投资活动为目的设立的公司或者合伙企 业,资产由基金管理人或者普通合伙人管理的,其登记备案、资金募集和投资运作 适用本办法。”虽然该条未明确提及契约型基金,笔者理解,只要是符合“基金管 理人管理,为基金份额持有人的利益,进行投资活动”的情形,均应属于私募投资 基金,契约型基金是基金的一种常态形式,而公司和合伙企业反倒是基金的一种特 别形式。根据新规并结合证券投资基金法,笔者认为,如下几点是发起设立私募契 约型基金应予以关注的: 一是强调管理人的登记和基金备案,要求各类私募基金管理人均应当向基金业协会 申请登记,各类私募基金募集完毕,均应当向基金业协会办理备案手续,而且要定 期更新管理人及其从

22、业人员的有关信息,报送所管理私募基金的投资运作情况和年 度财务报告等。二是明确合格投资者的标准,具备相应风险识别能力和风险承担能力,投资于单只 私募基金的金额不低于100100万元且符合下列相关标准的单位和个人: 净资产不低于10001000万元的单位;金融资产不低于300300万元或者最近三年个人年均收入不低于5050万元的个人。三是控制人数上限,规定单只基金投资者人数不得超过证券投资基金法、证 券法所规定200200人的限制。而且,除特殊情形外,以合伙企业、契约等非法人形 式,通过汇集多数投资者的资金直接或者间接投资于私募基金的,应当穿透核查最 终投资者是否为合格投资者,并合并计算投资者人

23、数。四是契约型基金合同应当遵照或参照证券投资基金法第九十三条的规定,明确 约定各方当事人的权利、义务和相关事宜。特别提出,私募基金管理人自行销售私 募基金的,应当采取问卷调查等方式,对投资者的风险识别能力和风险承担能力进 行评估。五是托管的必要性。虽然新规规定,“除基金合同另有约定外,私募基金应当 由基金托管人托管。”也即可以通过基金合同排除托管。笔者以为,托管是将基金 财产与管理人财产相区别的有效方式,如果不进行托管,基金财产很容易被认为与 管理人混同而缺乏独立性的基本支撑。契约型基金的机遇与挑战 可以预见,新规之后契约型基金将得到爆发性的增长,特别对于有募资能力的 第三方财富机构,原来必须

24、借助于金融机构发起契约型基金的或者协助他们进行产 品销售的,将调整为自行募集设立契约型基金。以诺亚为例,目前线上销售的歌菲 系产品基本以私募契约型基金为主,不仅便捷,免去繁冗的有限合伙的工商手续, 而且可以节税,无需代扣代缴投资者的个人所得税。未来的资管竞争格局更加凸显 销售为王的特点,以销售作为突破口,进行向上的产业链延伸。另外,使得市场上 纯通道类资管产品的壳通道价值进一步下降,未来能否建立独有的募资渠道、特色 投资品种、稳定交易平台、有效的风控机制方是此类金融机构得以生存发展的理由。当然,我们还必须看到私募机构具有了契约型基金发行自由度的同时,还面临着如 下挑战: 一是私募机构团队优势还

25、不明显,无论是产品设计、投后管理还是风险控制,都与 正规军存在较大的差距,一旦出险,基本没有刚性兑付能力,因此投资者在选择的 时候难免有所倚重; 二是私募契约型基金缺乏一个对于投资者有效的登记备案的机构,目前基金业协会 的登记仅强调对于管理人和基金基本情况的登记,而投资者权益的登记主要依靠私 募机构自建投资者名册进行管理,故未来基金份额及其权利的持有、转让、质押登 记都缺乏公示机构而仅依赖于管理人的诚信度, 在法律上,可能还存在一定的隐患;三是对于契约型基金仍缺乏一个操作细则,如同金融机构发起的信托计划和资管计 划等均有明确的操作规定,对于财产的独立性问题、管理者职责权利均有明确规定, 而这些

26、问题在新规中尚未能明确,故目前契约型基金还只能依照或者参照证 券投资基金法执行; 四是对于契约型基金的税收制度仍属于灰色地带或是空白,虽然金融机构发起设立 的契约型基金一直以来不进行代扣代缴,但笔者以为,管理机构对于其所管理的私 募投资基金是否有代扣代缴义务,属于法律尚未规定的领域。特别是,除所得税的 代扣代缴之外,私募投资基金通常还会有营业收入,例如利息收入或其他经营收入, 此类税收的缴纳也只能由管理机构进行代缴,故契约型私募投资基金的税收的不确 定性问题也将是管理机构未来可能遭遇的困境之一。注:SpecialPurposeVehicleSpecialPurposeVehicle,简称SPV

27、SPV。在证券行业,SPVSPV指特殊目的的载体也 称为特殊目的机构/ /公司,其职能是在离岸资产证券化过程中,购买、包装证券化资 产和以此为基础发行资产化证券,向国外投资者融资。是指接受发起人的资产组合, 并发行以此为支持的证券的特殊实体。契约型私募基金的优势1.1.募集范围广泛:根据基金业协会对私募基金登记备案的相关规定,私募基金合格 投资者数量上限是200200人,而以有限责任公司或者合伙企业形式设立的,投资者人 数上限仅为5050人。因此,契约型基金的募集范围比其他两种形式的基金募集范围更 广泛,募集难度也大大降低。2.2.专业化管理,低成本运作:契约法律关系无需注册专门的有限合伙企业

28、或投资公 司,不必占用独占性不动产、动产和人员的投入。而且契约私募基金通常都采用类 似承包的方式支付给经营者和保管者一笔固定的年度管理费用。如果经营者和保管 者的年度管理费用超过了这笔数额,投资者将不再另行支付。3.3.决策效率高:在契约框架下,投资者作为受益人,把信托财产委托给管理公司管 理后,投资者对财产便丧失了支配权和发言权,信托财产由管理公司全权负责经营 和运作。所以,契约型基金的决策权一般在管理人层面,决策效率高。4.4.免于双重征税:由于契约型私募基金没有法人资格,不被视为纳税主体。因此只 需在收益分配环节,由受益人自行申报并缴纳所得税即可。此外,目前我国的公募 基金均采用契约方式

29、设立,而公募基金享有较多的所得税优惠政策。5.5.退出机制灵活,流动性强:契约型私募基金的一大优势就是其拥有灵活便捷的组 织形式,投资者与管理者之间契约的订立可以满足不同的客户群。在法律框架内, 信托契约可以自由地做出各种约定。契约可以有专门条款约定投资人的灵活退出方 式,这是因为在集合信托的不同委托人之间没有相互可以制约的关系,某些委托人 做出变动并不会影响契约型私募基金存续的有效性。此外,未来允许通过交易平台 转让契约型基金份额的可能性也较大,也将大大提高基金份额的流动性。相比较而 言,公司型基金和有限合伙型基金必须严格按照相关法律程序退出,往往面临繁杂 的工商变更手续。6.6.资金安全性高:在三种组织形式中,契约型基金具有最高的资金安全性,契约架 构中可设定委托人、受托人和托管人三方分离的制度安排。受托人可以发出指令对 资金加以运用,但必须符合契约文件的约定,否则托管人有权拒绝对资金的任何调 动。另一方面,没有受托人的专门指令,托管人无权动用资金。除此之外,还可以 设置监察人对私募基金的管理运用进行监督和制约,这是保障资金安全的又一重要 制度安排。而公司制和有限合伙制基金在制度要求上没有托管人这一保障环节,更 多的要依靠监

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