第一章固定收益证券概述(固定收益证券-北大, 姚长辉)

1、 第一章第一章 固定收益证券概述固定收益证券概述 第一节第一节 固定收益证券在整个金融领固定收益证券在整个金融领 域中的重要位置域中的重要位置 第二节第二节 固定收益证券的特征固定收益证券的特征 第三节第三节 固定收益证券投资的风险固定收益证券投资的风险 第四节第四节 债券种类的划分与工具债券种类的划分与工具 第一节第一节 固定收益证券的重要位置固定收益证券的重要位置 现代金融与传统金融 现代金融中的三类工具 权益证券 固定收益证券 衍生证券 Wharton 与 Kellogg 的主要金融课程 第二节第二节 固定收益证券的特征固定收益证券的特征 特征 偿还期 面值 票面利率 内含期权 偿还期偿

2、还期 短期 中期 长期 可延期 永久性债券（consols） 偿还期的重要性 与利息支付相关 到期收益率 价格变化 面值面值 平价交易 coupon rate = yield 折价交易 coupon yield 付息日的全价与净价付息日的全价与净价 P = 全价=净价 n n t t yy c P )2/1 ( 100 )2/1 ( 2/100 1 非付息日的全价与净价非付息日的全价与净价 如果交割日不是付息日，那么卖方得不到利 息，因此必须调整价格 Treasury Notes and Treasury Bonds 执行 实际/实际的规则 公司债券、市政债券执行30/360的规则 Treas

3、ury bills 执行 实际/360的规则 非付息日的全价与净价非付息日的全价与净价 P = 全价 n1为交割日至下下一个付息日的天数 n2 为上一个付息日至下一个付息日的天数 为什么 从t=0开始？ ) )2/1 ( 100 )2/1 ( 2/100 ( )2/1 ( 1 0 2 1 n n t t n n yy c y P 全价与净价全价与净价 全价的特点 简单，全价是买方支付的总价! 但是，全价dirty! 即使票面利率等于到期收益率， 在非付息日全价也不等于债券面值 合理的价格应该反映 c=y,价格=面值 cy,价格面值(溢价) cy,价格 面值(折价) 全价与净价全价与净价 净价

4、= 全价 - 应计利息 n3是上一个付息日至交割日的天数 23 /2/100nnca 全价与净价全价与净价 例1-1 US treasury note, 票面利率8.625%，到期日 8/15/2003，交割日 9/8/2002，计算在到期收益率 为3.21%时的全价与净价. 56.105 ) ) 2/%21. 31 ( 100 ) 2/%21. 31 ( 2/08625. 0100 ( ) 2/%21. 31 ( 1 1 1 0 184 160 t t full P 全价与净价全价与净价 净价=全价 - 应计利息 =105.506-0.563=104.943 563. 0 184/242/0

5、8625. 0100 /2/100 23 nnca 票面利率票面利率 6s of 12/1/2010, 意思是债券票面 利率6%,到期日为 12/1/2010 利息支付的频率 半年一次 一年一次 一月一次 票面利率票面利率 零息债券 zero accrual 半年复利 年复利 单利 strips 票面利率票面利率 Step-up note 票面利率经过一段时间后增加. 比如前2年 5% ,后3年 6%. 单一 step-up note 多级 step-up note 延期支付利息的债券 在延期支付利息的时间里,没有利息支付.在 一个事先规定的时间点一次性支付,以后定 期支付. 浮动利率浮动利率

6、 利息率 =参考利率 + 贴水 参考利率 1- month LIBOR，3-month LIBOR， 1-year 国债到期收益率，等等. 杠杆化的浮动利率债券 利息率 = b参考利率 + 贴水 浮动利率债券与逆浮动利率债券浮动利率债券与逆浮动利率债券 为什么会有浮动利率与逆浮动利率? 匹配于浮动利率的负债 调整组合的持续期 如何把固定利率转变成浮动利率 ? 例1-2.债券的固定利率 8% , 面值 6 百万. 分割为 2 百万浮动利率债券 利率=1- month LIBOR+1%, 4 百万逆浮动利率债 券.逆浮动利率债券的利率如何确定?如何确 定二者的 定(caps) 和底(floors)

7、? 浮动利率债券与逆浮动利率债券浮动利率债券与逆浮动利率债券 LIBORc cLIBOR cc ifl ifl iflfl 5 .0%5 .11 3 2 %)1( 3 1 3 2 3 1 %8 浮动利率债券与逆浮动利率债券浮动利率债券与逆浮动利率债券 LIBOR = 0%,floater = 1%(floater的底) 此时11.5%就是inverse floater的顶 LIBOR = 23%,floater=24%(floater的顶) 此时0% 就是inverse floater的底 杠杆 = 0.5, 它取决于二者面值的比重 浮动利率债券与逆浮动利率债券浮动利率债券与逆浮动利率债券 D

8、ual-indexed floater 例如，到期为10年的国债的收益率-3 月LIBOR + 1.5% Range notes 参考利率有上下限。在利率确定日，只要参考利率在这一上 下限内，浮动利率就等于参考利率.如果参考利率超出了上下 限，浮动利率就是0%. Ratchet bonds 在参考利率之上加上一个固定贴水，但只向下调整。一旦向 下调整，就不能往上调整 Stepped spread floater 在整个期间，按照一定间隔期改变贴水 浮动利率债券与逆浮动利率债券浮动利率债券与逆浮动利率债券 Reset margin floater 发行者可以重新确定贴水，以使债券的交易 价格等于

9、事先规定的水平（通常是面值） Non-interest rate indexes 原油、股价指数、债券价格指数等 内含期权内含期权( (给予发行者给予发行者) 回购条款 推延了的回购权 回购全部或者一部分 第一回购日与第一平价回购日 noncallable and nonrefundale 提前偿还 偿债基金条款 为什么有偿债基金（保护债权人） 为什么有偿债基金条款（保护债务人） 加速偿债基金条款（双倍选择权） 浮动利率的顶 内含期权内含期权( (给予投资者给予投资者) ) 转化权利 可转换债券 可交换债券 Put option 浮动利率的底 第三节第三节 债券投资风险债券投资风险 信用风险

10、利率风险 流动性风险 购买力风险 利率波动率的风险 事件风险 信用风险信用风险 违约风险 信用贴水风险 级别降低的风险 利率风险利率风险 价格风险 再投资风险 到期收益率曲线的风险 回购与提前偿还风险 价格风险价格风险 价格与利率的相反关系 如果票面利率等于到期收益率，债券价 格等于面值 如果票面利率不等于到期收益率，债券 价格也不等于面值 偿还期 票面利率 内含期权 浮动利率债券的价格风险浮动利率债券的价格风险 距下一个确定日的时间 要求的贴水 浮动利率的顶 逆浮动利率债券的价格风险逆浮动利率债券的价格风险 价格风险高 浮动利率债券与逆浮动利率债券的某种组合 相当于固定利率债券，而浮动利率债

11、券的价 格风险低，因此逆浮动利率债券价格风险高 价格风险高来自于两个方面 面值面值 再投资再投资 再投资风险再投资风险 票面利率 分期偿还 回购 到期收益率曲线的风险到期收益率曲线的风险 到期收益率曲线 平行移动 不平行移动 回购与提前偿还风险回购与提前偿还风险 现金流量不确定 市场利率低于票面利率时发行者更倾向 于回购，此时投资者承受再投资风险 价格上升的潜力被降低 流动性风险流动性风险 流动性溢价 流动性指标bid -ask spread 市场bid-ask spread 最高 bid 价格是 92 2/32,最低 ask 价格是 92 3/32, 市场 bid-ask spread 为

12、1/32 D ealer1D ealer2D ealer3D ealer4 B id p rice 9 2 1 /3 29 2 1 /3 29 2 2 /3 29 2 2 /3 2 A sk p rice 9 2 4 /3 29 2 3 /3 29 2 4 /3 29 2 5 /3 2 流动性风险流动性风险 Bid-ask spread (% of price) 债券一般情况行情不好 Treasuries Bills On-the-run notes and bonds Ofthe-run notes and bonds Corporate A rated finance B rated in

13、dustrials MBS Fixed-rated generic Municipals Long term issues Aa orAaa 0. 002 0. 003 0. 006 0. 12 0. 50 0. 06 0.25 0. 005 0. 006 0. 009 0. 50 5.0 0. 25 0.75 购买力风购买力风险 名义收益与真实收益 抵御通货膨胀的债券 利率波动率风险利率波动率风险 利率波动率影响期权的价值 事件风险事件风险 自然灾害 购并与公司重组 管理规则变化 政治因素 为什么固定收益证券种类何其多为什么固定收益证券种类何其多? ? 降低信用风险 降低价格风险 降低再投资

14、风险 降低流动性风险 降低通货膨胀风险 同时降低多种风险 第四节第四节 债券种类与工具债券种类与工具 美国财政债券 联邦机构债券 市政债券 公司债券 资产支撑证券 国际债券 美国财政债券美国财政债券 Treasury bills 3-month, 6-month, 1-year Treasury notes and bonds 2 years, 5 years, 10 years, 30 years(stop!) 目前发行的都是不可回购的 目前可回购的债券在到期前5年是可以回购的，回 购价是面值 Treasury strips Treasury inflation protection sec

15、urities-TIPS 1/29/1997 票面利率是真实利率，通货膨胀率是 CPI-U 调整 票面利率 3.5%, CPI-U 3%, 面值 10000 半年后，本金 10000(1+1.5%)=10150,利息 10150(1+1.75%)=177.625. 一年后? 税收调整？ 通货紧缩 ? 国债的招标国债的招标 周期 每周 3-month and 6-month bill的招标 每个第四周1year bill 的招标 每月 2-year note and 5-year note 招标 每季度招标 10year note 招标结果的确定 竞争性招标 从低 yield到高yield，直到

16、 the stop yield 1998后的单价竞价 二级市场二级市场 柜台交易市场 从New York、London、Tokyo几乎 24小时交易 第二个交易日交割 on-the-run 债券 off-the-run 债券 联邦机构债券联邦机构债券 Federally related institutions Government National Mortgage Association(Ginnie Mae) Government sponsored enterprises Federal National Mortgage Association(Fannie Mae) Federal

17、 Home Loan Bank Corporation(Freddie Mac) Student Loan Marketing Association(Sallie Mae) Federal Home Loan Bank System Federal Farm Credit Bank System 信用债券（Debentures） MBS 市政债券市政债券 免税 税收支撑债券 收益性债券 特殊债券结构 Municipal strip 税收支撑债券税收支撑债券 一般义务债 unlimited limited double-barreled in security 拨款支持性债券 道义上的 公共信

18、用提升项目来支持的债务 法律上有约束力 特殊债券结构特殊债券结构 被保险的债券 prerefunded bond a cash flow from escrow fund matches the oblogation 公司债券公司债券 影响公司级别的因素 公司债券 中期票据 商业票据 影响公司级别的因素影响公司级别的因素 Character capacity collateral covenants 公司在债券公司在债券 信用债券 有保证债券 信用提升 第三者担保 信用证 违约率 发行者违约率 违约金额比率 回收比率 中期票据中期票据 偿还期 9 个月至30年，甚至更长 在 SEC注册 flexibility for issuing s