企业资本市场与资本运作的内容及方式.ppt

1、企业资本市场与资本运作的内容、方式,1、资本与资本市场,基本概念,一、资金 1、货币（狭义，广义） 2、社会财富的表现形式和存在形式之一 3、购买力与等价交换物 二、资本 1、能够带来未来收益的资金 2、能够带来未来收益的资源 3、有形资本：货币，厂房，机器设备 4、无形资本：专利，技术秘密，营销网络，知识 5、资本市场角度的资本：金融工具,货币资本,人力资本,技术资本,企业主要的资本形态,资本可以是货币的，或非货币的；可以是有形的，也可以是无形的；可以是企业所有的，也可以是非企业所有但归企业使用的。 广义的资本：能够带来利益的一切有用资源。,资本市场的定义,从实用的角度给出广义的定义：资本市

2、场是期限在一年以上的各种资金融通活动的总和。,资本市场的分类,1、一级市场和二级市场 2、场内交易市场和场外交易市场 3、有形市场与无形市场 4、长期信贷市场、股票市场、债券市场、衍生证券市场,资本市场的筹资者,企业 筹资目的： 用于投资和发展 用于改善企业内部财务结构 用于改善企业股本结构和法人治理结构,政府 筹资目的： 用于公共产品投资 维持社会的稳定（当一国面临经济、金融危机或萧条时） 其它用途（如稳定资本市场、为战争筹资等）,资本市场的投资者,1、个人投资者 2 、机构投资者,资本市场的中介机构,2、资本运作,资本运作的定义,定义一：在资本市场“圈钱”（“淘金”）的活动。 定义二：资本

3、运作是着重于企业资产负债表内资本项下的活动，是通过上市、融资、企业兼并、债务重组和MBO等行为改善企业资本结构，实现企业资本增值的活动。简而言之，资本运作就是利用资本市场，通过买卖企业和资产而实现企业资本增值的经营活动。 定义三：资本运作是指以相对独立于生产经营而存在的以价值化、证券化了的资本或可以按价值化、证券化操作的物化资本为基础，通过流动、裂变、组合、优化配置等来提高运营效率和效益，以实现资本增值最大化目标的经济行为和经营活动。,企业的资本运营的方法,一是把闲置的资产充分利用起来，使其产生效益； 二是企业在从事产品生产或经营的同时，拿出一部分资金，专门从事诸如炒股票、产权转让、企业兼并之

4、类的活动； 三是或者进行企业并购，或者进行股权转让，或者进行资金拆借等； 四是企业为了能在短期内获得资金、厂房和设备，在资本市场直接融资； 五是把资本运营作为经营规模扩张的手段，通过兼并、控股、参股等方式迅速发展为大型集团。,资本运作的主要方式,资本运营的方式多种多样，企业要根据企业内部和外部环境的变化，综合考虑各种变量，选择适合于本企业情况、切实可行的资本运营方式。 资本运作的主要活动形式：投资、融资、出售或购入产权或资产。,资本运作的本质,现象上，资本运作通常要对企业负债结构进行调整，其真实目的无非是通过调整企业生产关系使其适应生产力发展水平，并促进生产力潜能得以最大限度发挥即提高公司价值

5、！,公司资产负债表,流动资产,固定资产 1 无形 2 有形,股东权益,流动负债,长期负债,公司长期 投资决策 需要解决 的问题?,资本运营/投资决策,公司资产负债表,流动资产,固定资产 1 无形 2 有形,股东权益,流动负债,长期负债,如何进行 融资决策 以满足公 司的投资 需求?,资本运营/融资决策,公司资产负债表,流动资产,固定资产 1 无形 2 有形,股东权益,流动负债,长期负债,资本运营/融资决策,如何安排公司 的股权 结构？,在现实中，企业从事资本运作和投资银行帮助企业完成资本运作操作，实际上是在做同一件事情，即都是对企业资产负债表的右方结构进行调整旨在理顺资本当事人之间的利益关系：

6、 资本所有者之间关系； 资本所有者与债权人之间关系； 资本所有者与经营管理者之间的关系； 通过理顺这些重大利益关系，调动各生产要素的“积极性”，从而优化企业的资本结构和提高资源配置效率。,公司治理：两权分离,因此，企业资本运作的本质就是市场经济的微观主体企业内部生产关系的一种调整机制，这种调整有时是一种自觉行为，有时则是被动进行的，反映了资本所有者和企业经营者的决策能力和综合实力； 而且，不管资本运作者的最初动机如何，从结果来看，资本运作有时会促进企业经济效益的提高，有时则会导致经营业绩下降，相关当事人之间的利益分配是不均衡的。,资本运作的本质,资本经营成为企业的战略选择,对企业而言，在不同社

7、会经济环境和不同的发展阶段中，其主导经营手段、发展战略也会有所不同。目前，对于那些已经具有相当规模的企业而言，战略经营与创新已经成为企业竞争的利器和创造利润的源泉。 随着国家宏观发展战略的变化和经济政策的调整，中国的企业也正在对自己的发展方向和投资重点进行调整，他们所采取的手段有一个共同的特点：即逐步确立了以资本运营为经营手段的方针。目前，通过资本手段运作产业已经被众多的民营企业家所认同。随着资本通道的形成和资本市场的完善，资本运营正成为许多企业所采取的经营取向。,3、公司上市,上市融资资本运作的基本功能,资本运营的基本功能之一就是帮助企业从资本市场融资。 将企业生命周期做一简单类比：在正常大

8、气压力下，把从0冰块加热到100水蒸气的过程做一大致划分，以描述不同成长阶段企业融资活动的不同特征。,第一阶段： “种子期”，是指创业者仅有某一想法，或者某项技术仍然处于实验室阶段。在该项技术进入产业化之前，一般要经过多次放大实验或临床实验，以检验技术的可靠性、稳定性和可行性。当技术具备了产业化的基本条件，这时0的冰块就变成0的水。 在这个阶段上，少量的风险资本特别是天使基金开始介入，企业融资具有资本需求金额较小、潜在投资收益巨大以及投资风险极大的特点。,第二阶段： 企业进入导入期或起步期。在这个阶段，会有小批量的产品生产，但技术仍不成熟，产品性能还不够稳定，市场漫漫启动，销售订单有少量地增加

9、，企业开始有了不多的正向现金流。这时一些偏好早期投资的风险资本愿意介入，虽然企业对风险资本的需求不算太大，但由于存在技术、产品、市场以及管理等诸多不确定因素，因此投资风险仍然很高。,第三阶段： 快速成长和规模扩张期。随着产品销量增加和市场规模扩大，企业生产经营活动的融资需求同步增长，这时私人股权融资仍然是首选融资方式。为了加快企业发展，必须适时启动新一轮的股权融资。随着企业成长和规模扩张，特别是新的战略投资人的加盟，企业股权结构和公司治理结构将会发生明显变化，内部管理也渐渐规范，信息透明度逐步提高。,第四阶段： Pre-IPO私募融资阶段。由于有了IPO的诱人前景，因此会激起一大批战略投资机构

10、的浓厚兴趣，特别是吸引一些具有金融背景的投资者的积极参与。成为上市公司不仅可以增加股权流动性，方便股东实现“脚投票”的功能，而且有利于企业从公开资本市场融资，企业核心竞争力得以增强，资本规模迅速扩大,第五阶段： 企业通过IPO成为上市公司。在企业漫长培育过程中，风险资本无疑起着“雪中送炭”的作用。风险投资家和创业企业家经过长期的同甘共苦和历史考验，终于到了99，这时投资银行会积极介入，企业借助于投资银行的专业辅导和保荐，成功地从公开资本市场中融资，变成一家上市公司。,第六阶段： 成为上市公司，标志着企业已完成从私人权益资本市场向公开资本市场的历史性跨越，但这只是完成了万里长征的第一步。企业作为

11、一个有机体其生命会无限延续下去，还会不断地利用资本市场的融资功能，继续进行业务和规模扩张，一般采取兼并收购的形式，包括上市公司之间并购和对非上市企业特别是中小创业企业的并购。,纵观企业生命周期和企业从无到有、从小到大的成长历程，不难发现有两次质的飞跃： 从实验室走向产业化和市场，即0的冰变成0的水； 通过IPO成为上市公司，即100的水变成100的水蒸气。 成为上市公司标志着企业开始了一个崭新的生命历程，其融资活动、产权结构、公司治理及其经营管理都将表现出新的形式。,企业生命周期与资本运作,首次公开发行（100 ）,走出实验室（0 ）,并购重组,财务 考虑,-有利于稳固公司财务基础 -建立业务

12、发展的融资平台 -提高股东投资的流动性 -充分体现公司股权的价值,控制权 考虑,-维持控制股东的控制权 -建立适应规模扩张需要的治理结构,公关效应 考虑,-提高公司的社会知名度 -获得客户的认可和尊重 -取得政府的尊重和信任,3,公司IPO的理由,上市前的评估,企业上市前必须作好各项评估，评估的主要内容包括： 1、上市条件的评估：各个资本市场对企业上市均有最低的条件限制。上市是企业的大事，不仅要耗费一定的财力，还要耗费一定的精力。为确保所耗费的财力和精力能够得到相应的回报，拟申请上市的企业必须在正式提出上市申请之前聘请保荐机构对自身是否具备上市条件进行预评估。 2、资本市场的选择：不同的资本市

13、场具有不同的特点，譬如交投活跃程度、投资者对各种企业的偏好、投资者群体的特点等等。由于上市对企业而言具有前述的重要意义，因此，不同的企业需要根据自身的情况，选择适合于自己的资本市场。 3、上市时机的选择：资本市场具有循环周期，企业也有自己的发展阶段。企业上市的目的很多，其中发行价格是所考虑的最重要因素之一。股票发行价格因素不仅受资本市场大势的影响，也受企业的行业特点、所处发展阶段、行业地位等因素的影响。因此，企业上市只有选择适当的时机上市，其所发行的股票才能卖出好的价格。,三个市场上市主要条件,发行条件审核重点,发行条件主体资格,新上市规则对IPO公司持股人的股份流通限制新规,重申公司法142

14、条规定 发起人股东所持股份上市后一年内不得转让 修订持股锁定要求 上市后36个月内控股股东及其实际控制人不得转让或委托他人管理其直接或间接持有股份 经交易所同意，控股股东及其实际控制人可免于遵守36个月的持股锁定承诺： 不改变控制权的股份转让 上市公司陷入危机或面临严重财务困难，方案经股东大会通过，受让人继续遵守承诺 IPO前12个月内以增资扩股方式认购股份的持有人承诺在上市后持股锁定36个月不作明文规定（*由发行审核环节把握）,独立性,业务独立,人员独立,财务独立,机构独立,资产完整,拥有基本生产系统、辅助生产系统、供应系统、销售系统以及相关设施（产、供、销、研），资产产权清晰,完整业务体系

15、，产供销体系齐全；不得有同业竞争或显失公平的关联交易,公司高管不得在股东单位兼任除董事以外的相关职位 股东推荐董事和经理人选需经过合法程序进行,独立的财务核算体系，独立作出财务决策； 资金独立、账户独立； 纳税独立。,建立健全内部经营管理机构，独立行使经营管理职权 与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间没有机构混同的情形,独立性要求,（1）发行人与控股股东、实际控制人或者其关联企业不存在未消除的同业竞争 （2）关联交易：企业采购、生产、销售、知识产权使用、营业许可等生产经营环节不存在对控股股东、实际控制人或者其关联企业的重大依赖（关联交易及其定价）。 关联交易的必要性、关联交易定价的公允性

16、（定价依据、与非关联方交易价格比较） 经常性关联交易：比重及变动趋势 偶发性关联交易：内容与金额，对发行人业务及利润的影响 可能存在的隐性关联方关系及关联交易 （3）业务独立：发行人在原材料采购和产品销售方面不得依赖于控股股东和实际控制人；核心技术和商标等的使用不得受制于控股股东和实际控制人；土地、房产等配套设施如果全部和大部分向控股股东和实际控制人租赁的，应关注其必要性与合理性。 （4）人员独立：总经理、副总经理、财务负责人、董事会秘书不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业担任除董事、监事以外的职务及领薪；财务人员不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业中兼职。,独立性审核时关注的

17、重点问题,独立性案例,XXXX案例 1、供销不独立: 公司与大股东长期统一对外采购和销售，00年7月以前公司对外销售均以总厂名义开具发票，并由总厂代收货款后转入公司； 2、公司00年以前所得税增值税均通过总厂进行汇总纳税。 3、在银行借款方面，公司未办理贷款授信额度，而是由总厂向银行借款后，转贷给公司，00年母公司还曾向公司提供5000万元短期融资。,XXXX案例 1、公司主营业务为内河航运，股份公司设立方案有问题，造成资产不完整：一部分干散货船只留在控股股东处，一部分投入了股份公司； 2、股份公司与控股股东之间有大量的关联交易，并存在实质性的同业竞争； 3、控股股东对船舶实施统一调度，股份公

18、司业务不独立。,业务与技术审核关注要点,（2）制约公司持续盈利能力的因素 经营环境变化：产业政策或其它政策变化（高耗能行业、房地产行业、人民币升值、出口退税下降）；重大突发事件（禽流感）； 技术先进性及创新能力：公司技术是否在行业内处于领先水平，其产品是否属于过渡性产品（小灵通配套产品）；公司是否具备持续自主创新能力，如关键技术是外部的，应关注其持续使用的限制； 对重要客户的依赖：主营业务和利润是否主要来源于单一或少数客户； 专利保护期临近和特许经营权展期的不确定性； 对非经常性损益或税收优惠、政府补贴的依赖。,发行人,保荐机构,审计师,律师,资产评估师 (如需要),土地评估师 (如需要),财

19、经公关,收款银行,承销团成员,12,公司IPO中介机构组织,公司改制重组的主要模式 整体上市模式：即公司剥离非经营性资产后整个公司作为上市主体申请上市。规模小、业务单一的企业，尤其是民营企业多采取这种上市模式。随着企业体制改革的深入，规范上市公司的治理，股改后许多大型国企进行了整体上市改造。 分拆上市模式：即公司分拆其中一种优势业务作为上市主体申请上市。规模较大，业务种类多的企业多采取这种上市模式。 捆绑上市模式：多个发起人分别将相同的业务剥离出来，共同组建股份有限公司并 申请上市。多个关系较好的公司，这些公公司均有相同的业务且规模又较小，通常通过这种方式整合上市，取得优势互补和建立资本市场平

20、台的发展契机。对于每个发起人而言，捆绑上市实际上是分拆一种。,13,公司改制重组(一),公司改制重组的主要模式 分立上市模式：即一公司将其中一类或几类业务及其相对应的资产采取分立方式剥离出来，成立新公司并申请上市。通常，规模较大且股东对其中不同的业务认同感存在分歧，可以通过分立的办法让不同的股东各得其所。 新设上市模式：即发起人用现金出资共同发起设立股份有限公司。新设立的股份有限公司用现金购买特定业务及其相对应的资产，运行三年后申请上市。这里，新设股份有限公司可以按照新公司的模式运行。也可以通过购买原存续企业的业务和相应的资产装入新公司。原企业存在问题较多的情况下，通常可以采取这种方式进行重组

21、。,14,公司改制重组(二),股份公司注册资本,净资产,现金或资产出资,业务,主发起人,其他股东,资产,负债,业务,资产,负债,人员,员工,分拆、 分立、 或者整体投入,16,公司改制重组(三),17,上市辅导,检查公司再设立、改制重组、股权设置和转让、增资扩股、资产评估、资本验证等方面是否存在问题，并协助其进行规范。 帮助公司建立规范的公司治理制度，包括公司章程、股东大会议事规则、董事会议事规则、监事会议事规则以及其他有关公司的内部决策和控制制度等等。 辅导公司董事、监事和高级管理人员以及持有公司5以上（含5）股份的股东，理解发行上市的有关法律、法规和规则，理解作为公众公司规范运作、信息披露

22、和履行承诺等方面的责任和义务。 督促公司规范地进行公司运作（包括督促公司严格执行公司治理制度；实现独立运营，做到业务、资产、人员、财务、机构独立完整；杜绝会计虚假等）。 辅导公司形成明确的业务发展目标和未来发展计划，制定可行的募股资金投向及其他投资项目规划。,证券的定价和发行,20,后市支持,21,国内证券市场IPO的相关费用,4、收购兼并,企业并购的概念,并购即兼并与收购。 所谓兼并,通常有广义和狭义之分。 狭义的兼并指企业通过产权交易获得其他企业的产权，使这些企业丧失法人资格，并获得它们的控制权的经济行为，相当于公司法中规定的吸收合并。 广义的兼并是指在市场机制的作用下，企业通过产权交易获

23、得其他企业产权并企图获得其控制权的行为。 广义的兼并除了包括吸收合并外还包括新设合并和其他产权交易形式。 收购 则是指对企业的资产和股份的购买行为。收购和广义兼并的内涵非常接近，因此经常把兼并和收购合称为并购。 并购实际上包括了在市场机制的作用下，企业为了获得其他企业的控制权而进行的所有产权交易活动。,企业并购是资产重组的重要形式之一，是企业走外部成长道路的主要途径。 与新设企业、走内部成长道路的传统途径相比，并购能够迅速扩大企业规模，节省开拓市场、培养人才的时间，形成生产、技术、资金、管理等方面的协同效应. 美国著名经济学家乔治.斯蒂格勒曾说过：“没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种方式

24、的兼并而成长起来的，几乎没有一家大公司主要是靠内部积累成长起来的。”当代世界上著名的大公司大财团都是在不断并购其他企业的过程中成长、发展、壮大的。 90年代以来，并购的风潮席卷全球，美国在80年代的第四次并购浪潮之后，又形成了第五次并购浪潮。,近100年内西方出现的五次企业并购的热潮,企业并购动因,企业并购产生的动力主要源于追求资本最大增值的目的，以及迫于竞争的压力。不同企业根据自己的发展战略，确定并购的目的，并以此为导向寻找并购目标。,企业并购动因-效率理论,被并购企业的绩效下降主要原因在于其管理层的低效率。如果能够更换管理层，那么被并购企业的绩效就会上升到正常水平。企业效率的这种差异在财务

25、数据上表现为公司价值的低估。并购企业正是看到了这种价值上的升值潜力，采取措施将经营绩效低的企业收入囊中。,企业并购动因-代理成本理论,1、企业的管理层有扩大企业规模的原始动力。此时尽管扩大企业规模从公司价值来说是不可取的，但是管理层仍然会采取措施扩大企业的规模。 2、通过并购，可以消耗企业的自由现金流。这样管理层就失去了损害股东利益的机会，从而降低了代理成本。,企业并购动因-避税理论,很多国家的税法规定：企业的亏损可以递延到以后各个会计年度进行冲销。在这种制度安排下，那些拥有巨额亏损的企业往往会成为高盈利企业的并购目标。高盈利企业在以很低的价格并购了亏损企业后，经过一定的债务重组，可以合理地避

26、税，将更多的现金流保留在企业内部。,企业并购动因-市场清理理论,企业合并的主要目的是消灭竞争对手，至少是提高产业的集中度。这种理论比较适合于解释早期的并购，对于现代的并购案例，鉴于各国对垄断的严格管制，这种理论并不是特别具有说服力。,企业并购动因-一体化理论,为了降低企业的经营风险，企业有采取横向一体化的动力；为了降低交易成本，企业有采取纵向一体化的动力。只要一体化的成本不高于一体化的收益，一体化就具有了可能性。信息技术的发展，各国对外资管制的放开，都降低了管理大型企业的成本，导致企业并购案例的增加。,企业并购动因-协同效应,如果两个企业的业务具有很好的互补性，或者两个企业可以共享某一个比较重

27、要的资源，那么两个企业的合并可以带来效率的提高。 协同效应的另一个表现方面在于财务协同。如果两个企业具有互补的现金流，则通过合并之后，新的企业可以获得相对稳定的现金流，使经营过程平滑化，降低资金压力。,返回本章目录,企业并购的其它动因,(一)获得规模效益； (二)降低进入新行业和新市场的障碍； (三)实现多角化经营； (四)获得科学技术上的竞争优势； (五)收购低价资产，从中牟利； (六)政府意图。,企业并购分类,按并购中两家企业 的业务关系构成,善意收购：主要通过双方友好协商，互相配合，制定并购协议。 恶意收购：是指并购企业通过秘密收购目标企业股票等，最后使目标企业不得不接受出售条件，从而实

28、现控制权的转移。,横向收购：收购企业和被收购企业具有同 业竞争关系 纵向收购：收购企业和被收购企业处于产 业链的不同环节 混合收购：收购企业和被收购企业没有任 何竞争和产业关系,按并购企业 的资金来源,非杠杆收购：主要依靠自有资金进行收购 杠杆收购：主要依靠债务性融资进行收购,按目标企业管理 层对并购的态度,按企业并购的付款方式划分的企业并购的形式,按企业并购的付款方式划分，并购可分为以下多种方式： 1、用现金购买资产。是指并购公司使用现款购买目标公司绝大部分资产或全部资产，以实现对目标公司的控制。 2、用现金购买股票。是指并购公司以现金购买目标公司的大部分或全部股票，以实现对目标公司的控制。

29、 3、以股票购买资产。是指并购公司向目标公司发行并购公司自己的股票以交换目标公司的大部分或全部资产。 4、用股票交换股票。此种并购方式又称“换股”。一般是并购公司直接向目标公司的股东发行股票以交换目标公司的大部分或全部股票，通常要达到控股的股数。通过这种形式并购，目标公司往往会成为并购公司的子公司。 5、债权转股权方式。债权转股权式企业并购，是指最大债权人在企业无力归还债务时，将债权转为投资，从而取得企业的控制权。我国金融资产管理公司控制的企业大部分为债转股而来，资产管理公司进行阶段性持股，并最终将持有的股权转让变现。,6、间接控股。主要是战略投资者通过直接并购上市公司的第一大股东来间接地获得

30、上市公司的控制权。例如北京万辉药业集团以承债方式兼并了双鹤药业的第一大股东北京制药厂，从而持有双鹤药业17524万股，占双鹤药业总股本的57.33%，成为双鹤药业第一大股东。 7、承债式并购。是指并购企业以全部承担目标企业债权债务的方式获得目标企业控制权。此类目标企业多为资不抵债，并购企业收购后，注入流动资产或优质资产，使企业扭亏为盈。 8、无偿划拨。是指地方政府或主管部门作为国有股的持股单位直接将国有股在国有投资主体之间进行划拨的行为。有助于减少国有企业内部竞争，形成具有国际竞争力的大公司大集团。带有极强的政府色彩。如一汽并购金杯的国家股。,按企业并购的付款方式划分的企业并购的形式,进驻目标

31、公司 经营整合 债务整合 组织制度整合 人力资源整合 文化整合,与目标公司谈判 确定收购价格、 支付方式 签订转让协议 报批和信息披露 办理股权交割手续 等相关法律手续,选择收购时机 聘请中介机构 目标公司调查 制定初步收购方案,企业并购一般程序,无法准确的估计企业的未来现金流。,对目标企业的未来各期现金流和资本成本进行估计，然后用合理反映企业经营风险的贴现率进行贴现后的贴现值作为目标企业的价值评估。,现金流量贴现法,难于找到一家和目标企业相似的企业。,用一家和目标企业业务，规模，风险等方面比较相似的企业作为价值评估的标准，确定目标企业市场价值。,市场比较法,过于依赖公司的帐面价值，只代表了现

32、在而不具有前瞻性，不能完全反映企业的真实价值。,从企业的账面净资产出发，作出相应的调整，例如对商誉的调整，得到的结果作为对公司价值的估计。,净资产估值法,缺陷,概念,目标企业价值评估,企业并购融资,内部融资,外部融资,债务融资,权益融资,混合融资,特殊融资,企业并购融资方式,资产置换,现金支付,股权支付,混合方式,企业并购支付方式,现金支付最为基本的支付方式,种类：1、一次性支付 2、延期支付 优点：1、容易被目标公司的股东接受，因此可以大大缩短收购时间； 2、收购方的股权不会被稀释，避免被逆向收购。 缺点：1、会给收购企业带来极大的资金压力； 2、目标公司的股东会因为得到大量的股票出售收入而

33、需要交纳大量的资本利得税。,企业并购支付方式-资产置换,概念：收购方用自己的资产（可以是实物资产，也可以是无形资产）交换目标公司的股权的支付方式。 优点：收购企业可以避免现金支出，因此不会对公司经营产生太大的影响。 缺点：交易双方不容易就资产置换的比例形成统一的意见。,企业并购支付方式-股权支付,概念：收购方通过发行新股，或者使用自己从资本市场上回购的库存股，交换目标公司的股票的支付方式。 优点：避免了现金支出，同时双方实现相互持股，形成利益共同体，有利于目标公司的顺利交接。 缺点：会稀释收购公司的现有股东的股权，同时发行新股的程序复杂，有可能会贻误好的收购时机。,企业并购支付方式-混合方式,

34、混合收购是采用以上几种方式的组合形式。实际操作中通常是采用混合操作的方式，如一部分股份采用现金支付，剩余部分采用股权支付。通过多种支付方式的结合，可以最大限度地利用各种支付方式的好处。,股票回购,资产收购和剥离,降落伞计划,白衣骑士计划,“帕克门”战略,驱鲨条款,毒丸计划,反并购策略,反并购策略-毒丸计划,在公司章程中预先制定一些对恶意收购者极端不利，而对现有股东几乎没有不利影响的条款。主要包括三个方面： 稀释恶意收购者的股权；增加恶意收购者的收购成本；目标企业以自我伤害降低对恶意收购者的吸引力。 常见的毒丸计划如负债“毒丸”计划，人员“毒丸”计划等。,反并购策略-驱鲨条款,公司章程中的某些难

35、以被恶意收购者接受的条款：包括董事轮换制（规定每年只能更换一定比例的董事会成员，使恶意收购者难于迅速得到实际控制权）、绝对多数条款（某些公司规定公司的合并决议必须经过绝对多数股东同意才能通过），限制大股东表决权等方式。,反并购策略-降落伞计划,为了避免目标企业的管理层和职工在收购结束之后失业而在公司章程作出规定：一旦收购之后企业的员工遭到解雇，则企业必须要支付给这些员工补偿金。按照补偿范围的覆盖面的不同，降落伞计划分为金色降落伞计划，银色降落伞计划，灰色降落伞计划，其覆盖范围分别为高层管理人员，中层管理人员，普通员工。,反并购策略-白衣骑士计划,在恶意收购者进行收购的过程中，寻找一家和目标公司

36、关系密切的企业，以更优惠的条件达成善意收购。,反并购策略-资产收购和剥离,目标企业将对恶意并购者最有吸引力的资产，通常也最优良的资产从公司剥离或出售，或者购入恶意收购者不希望得到的资产，从而使恶意收购者对自己彻底丧失兴趣。由于我国法律禁止被收购方在收购人公告之后购买、处置核心资产，实际上资产剥离的方法不适用于我国的情况。,反并购策略-股票回购,目标公司在受到恶意收购者的袭击时回购本公司的股票。这种方法的使用很少见。主要原因在于这种方式会给目标企业带来很大的现金压力，同时股票回购受到了法律的严格规定。此外，这种方式也容易被那些借收购之名实施套利的人的利用。,反并购策略-“帕克门”战略,得名于上世

37、纪80年代的一种电子游戏。在这种游戏中，任何没有吞下对手的一方都会自我毁灭。因此，“帕克门”战略是指在目标企业遭到恶意收购的时候，针锋相对的提出对对方的收购，使对手被迫转入防守态势。这种方法需要大量资金，而且容易造成两败俱伤。,5、投资银行,投资银行,投资银行作为资本市场中提供专业资本运营服务的中介机构，是资本市场的组织者和有机组成部分。 从资本价值链条角度看，按照资本市场中五级增值先后顺序，投资银行八项主要业务分别是： （1）风险投资 （2）证券发行 （3）证券交易 （4）基金管理 （5）企业并购 （6）理财顾问 （7）项目融资 （8）金融工程,投资银行,投资银行是资本市场中提供专业资本运营

38、服务的中介金融机构（资本运营商），中心任务是通过资本市场优化资本资源配置和创造价值。,投资银行业务,业务 收益形式 收益 风险 一级增值 风险投资 管理费和业绩分成 大 大 私募顾问 顾问费 小 小 过桥融资 息差 小 小 二级增值 承销代理 佣金 小 小 承销自营 差价 大 大 过桥贷款 息差 较大 较小 三级增值 经纪代理 佣金 小 较小 投资自营 差价和分红 大 大 资产管理 管理费和业绩分成 大 较小 信用融资 息差 较大 较小 四级增值 并购顾问 顾问费 小 小 并购自营 差价 大 较小 过桥融资 息差 较大 较小 五级增值 项目融资 佣金、顾问 较大 较小 结构融资 佣金 较大 较

39、小 风险管理 差价 大 大,投资银行主要业务一览表,1、风险投资：一级增值，包括创业方案设计、风险资本管理、财务顾问和管理顾问。 2、证券发行：二级增值，包括为企业和政府部门融资、证券公募发行、私募发行（批发和零售）。 3、证券交易：三级增值，包括充当证券经纪商、自营商以及做市商。 4、基金管理：三级增值，包括证券投资基金设立与证券组合管理。 5、企业并购：四级增值，包括企业兼并、收购、分拆、托管、股权置换方案设计及融资安排。 6、理财顾问：各级增值，包括财务顾问（政府、企业）和投资顾问（个人、机构）。 7、项目融资：五级增值，包括BOT融资、产品支付、项目债券融资等。 8、金融工程：五级增值

40、，包括衍生工具交易、结构融资及各种复杂交易结构设计。,投资银行与商业银行的比较,1、历史渊源与业务特征 商业银行与投资银行是现代金融市场中两类不同性质的重要金融机构。商业银行业务主要包括三个方面： 资产业务 负债业务 中间业务 安全性、赢利性和流动性是商业银行经营目标。从本源上看，商业银行与投资银行同出一源。典型的商业银行和投资银行是在“融合分离融合”过程中逐渐形成的。,投资银行与商业银行的区别,投资银行 商业银行 机构性质 金融中介机构 金融中介机构 本源业务 证券承销与交易 存贷款和资金结算 融资功能 直接融资 间接融资 活动领域 主要活动于资本市场 主要活动于货币市场 业务特征 价值链长

41、，业务种类多 价值链条短，业务种类少 利润来源 佣金和差价 存贷款利差 风险特征 投资人风险大，投行不定 存款人风险小，商行风险大 经营方针 坚持开拓与创新 坚持三性统一，稳健原则 监管部门 主要是证券监管当局 主要是中央银行或银监会 自律组织 券商协会和交易所 商业银行公会 适用法律 证券法公司法基金法期货法 商业银行法、票据法、担保法,两种不同性质的金融机构,投资银行与商业银行的共同点在于它们都是资金供给者和资金需求者的中介，一方面使资金供给者能够充分利用多余资金以获取收益，另一方面又帮助资金需求者获得所需资金以求发展。 作为金融中介，投资银行运作方式与商业银行有很大的不同。投资银行属于直

42、接融资，而商业银行属于间接融资。,投资银行直接金融中介功能,直接债权债务关系,商业银行间接金融中介功能,资金 债权,间接发生关系,投资银行的基本功能,1、引导证券市场发展 2、提高公司治理水平 3、推动产业结构升级 4、促进国民经济增长,6、私募基金,什么是私募基金,所谓私募基金，是指通过非公开方式，面向少数投资者募集资金而设立的基金。由于私募基金的销售和赎回都是通过基金管理人与投资者私下协商来进行的，因此它又被称为向特定对象募集的基金。,私募基金的特征,第一，私募基金是一种特殊的投资基金，主要是相对于公募基金而言的； 第二，私募基金一般只在“小圈子里”（仅面向特定的少数投资者）筹集资金； 第

43、三，私募基金的销售、赎回等运作过程具有私下协商和依靠私人间信任等特征； 第四，私募基金的投资起点通常较高，无论是自然人还是法人等组织机构，一般都要求具备特定规模的财产； 第五，私募基金一般不得利用公开传媒等进行广告宣传，即不得公开地吸引和招徕投资者； 第六，私募基金的基金发起人、基金管理人通常也会以自有的资金进行投资，从而形成利益捆绑、风险共担、收益共享的机制； 第七，私募基金的监管环境相对宽松，即政府通常不对其进行严格规制； 第八，私募基金的信息披露要求不严格； 第九，私募基金的保密度较高； 第十，私募基金的反应较为迅速，具有非常灵活自由的运作空间； 第十一，私募基金的投资回报相对较高（即高

44、收益的机率相对较大）；,私募基金运作基本思路,基金投资目标,种子期,起步期,成长期,扩张期,成熟期 未上市,成熟期 上市,IPO,股权投资,战略投资,投资于未上市成长性企业股权，目标企业为成长期、扩张期及成熟未上市期,关注上市公司股权的战略投资机会，选择重点行业上市公司的股权长期投资,并购涉及每个环节,VC,私募基金多方游戏,管理方 GP,融资方,投资方 LP,监管者,私募基金的优势,1.产品更有针对性。由于私募基金是向少数特定对象募集的，因此其投资目标更具针对性，更有可能为客户度身定做投资服务产品，组合的风险收益特性能满足客户特殊的投资要求。 2.更容易风格化。由于私募基金的进入门槛较高，主

45、要面对的投资者更有理性，双方的关系类似于合伙关系，使得基金管理层较少受到开放式基金那样的随时赎回困扰。基金管理人只有像巴菲特那样充分发挥自身理念的优势，才能获取长期稳定的超额利润。 3.更高的收益率。这是私募基金的生命力所在，也是超越共同基金之处。由于基金管理人一致更加尽职尽责，有更好的空间实践投资理念，同时不必像公募基金那样定期披露详细的投资组合，投资收益率反而更高。,收益案例,私募运作模式,公司制 法人型的基金； 其设立方式是注册成立股份制或有限责任制投资公司； 缺点：无法规避双重征税的问题，并且基金运营的重大事项决策效率不高,信托制 由基金管理机构与信托公司合作设立，通过发起设立信托受益

46、份额募集资金，然后进行投资运作的集合投资工具； 信托公司和基金管理机构组成决策委员会实施，共同进行决策；在内部分工上，信托公司主要负责信托财产保管清算与风险隔离，基金管理机构主要负责信托财产的管理运用和变现退出,合伙制 国外主流模式，它以特殊的规则使得投资人和管理人价值共同化； 基金投资者作为有限合伙人(LP)只承担有限责任； 基金管理公司一般作为普通合伙人(GP)掌握管理和投资等各项决策权，承担无限责任； GP通常只出总认缴资本的1%-2%； 盈利来源主要是基金管理费(2%左右)和高达20%的利润分红； 国内私募股权基金采取合伙制，目前商法和市场条件基本成熟,有限合伙人构成及类型,国外 富有

47、的个人、基金的基金 养老基金、大学基金 保险公司等 国内 民营资本 国有产业资本 国有金融资本等,战略投资者 与拟投资公司主营业务相关 对该行业有比较深入的了解和认识 能够在采购、研发、销售、运营、人事等方面对拟投资公司有真正的帮助. 财务投资者 与拟投资公司主营业务无任何关系，没有产业背景，对企业基本无控制力，主要目的是为了获得公司上市以后带来的超额收益,合伙制特点,美国85%的PE采用有限合伙人制度,私募运作成功的条件,完善的普通合伙人/有限合伙人结构 有专业背景和经验的团队以及一套高效的团队激励机制 清晰的投资策略以及投资目标边界划定 建立在方法论基础上的深厚的行业研究和企业评估能力 一

48、套完善的投资委员会决策体系以及严格的纪律性,选择融资方行业,成熟行业，非TMT风险要小得多 市场足够大 龙头企业最佳，非也亦可 潜在的行业, 风能、节能、太阳能等 环保、水处理、电池 清洁能源技术和项目,选择融资方的条件与程序,行业吸引力； 企业盈利能力； 管理团队经验； 市场营销能力； 资产债务状况； 产品技术含量等,项目的提出和初步筛选 委托中介机构 尽职调查 讨论和评价 确定初步方案 企业治理结构设计与重组 退出战略设计 控制权与激励制度安排 编写商业计划书 确定募资对象和名单 公开路演或面对面演示 投资条款清单的谈判及签约 后续跟踪与评价,融资方选择投资方标准,诚信与业内品碑 独特核心

49、竞争力 丰富人脉资源 专业信息互补 退出与上市成功经验,投融资双方约定的核心文件,多数情况下，递交条款 清单之前双方已对相关条 款做了口头上的基本约定 签署条款清单后，意味 双方就投资合同的主要 条款已经达成一致意见。 对融资双方来说，不要 指望基本条款可以在以后 的合同谈判中重新议定,私募的成功运作,私募业的机遇,机遇 为日益活跃的中小企业、民营企业 的并购、发展提供资金 内地企业境内境外公开上市前的 Pre-IPO支持 银行及公司重组 近10万个国企的改革，国企民营化将是 未来PE 的关注点 跨国境的收购兼并 其他领域如不良资产处理，房地产投资 等也为PE提供了好的机会,数据来源：ALPi

50、nvest,私募业的挑战,挑战 可供投资的企业不多 接受外资的文化障碍 很难通过上市及并购退出 知识产权保护困难 调整企业组织结构和股权不确定 政府对并购国企的政策限制,私募基金运作归纳,基金设立运作流程,获得主管部门批准基金筹备文件,潜在投资者签署保密协议； 向投资人提交投资建议书； 潜在投资人出具投资意向书,向潜在投资者提交私募备忘录； 潜在投资者决定是否参与基金,基金管理人接受潜在投资者认缴出资 后，向其发出接受认缴出资确认书,基金人接受投资人认缴后，向投资人 发出接受认缴出资确认函,基金获得80%的认缴额后， 向主管部门申请基金设立批准文件,得到主管部门批复后，办理工商注册 取得营业执

51、照日为基金成立日,基金注册后向投资者发出首期缴付出资通知 通知送达后5个工作日内，投资者首付10%,每期后续出资经普通合伙人书面通知缴纳 有限合伙人收到普通合伙人出资通知 5工作日内，缴付后续出资,7、风险投资,风险投资与中小企业融资,风险投资的含义 风险投资是由专门的投资机构向具有巨大发展潜力和高风险的中小高科技企业或高成长企业提供权益性资本，并辅之以管理，追求最大限度资本增值利得的投资行为。,风险投资的特征,（1）风险投资具有高风险：这是风险投资的基本特征之一，表现为风险投资项目的高失败率。 （2）风险投资主要是指产业投资：风险投资主要指与一定的科技开发和技术创新相联系的高风险的产业投资。

52、 （3）投资对象是成长性较好的新建企业或中小型企业：风险资本选择投资对象，首先要着眼于企业的发展潜力和良好的成长性。 （4）风险投资的投资周期长：风险投资从投入到退出，其投资周期一般为3-7年甚至更长。由这一特性决定，风险投资一般流动性较差。 （5）风险投资作为一种长期股权投资，风险投资家通常要参与被投资风险企业的经营管理。,风险投资的定位,风险投资是投资银行的上游业务； 风险投资的根本任务是培育创业企业和企业家； 风险投资机构作为专门生产企业的企业，原料是技术、资金、创业者和管理等生产要素，其产品即创业企业；类似于将鸡蛋孵化成小鸡，一般不等鸡长大就卖掉； 如果说创业企业家是千里马，风险投资家

53、便是伯乐； 二者之间是一种合作博奕。,风险投资市场的地位,风险投资的构成要素,（1）投资主体：实践中，各国风险投资的投资主体主要包括政府、各类机构投资者、企业、家庭及海外投资者，其中机构投资者主要包括独立基金、银行、保险公司等。 （2）风险投资家：风险投资家是风险投资运作中的灵魂人物，其素质、经验、能力状况是决定风险投资项目成败的关键因素之一。 （3）创业企业家：大胆创新和具有远见卓识是创业企业家取得成功的要素，而创业企业家与风险投资家的密切配合是风险投资获得成功的关键环节。 （4）中介机构：风险投资的中介机构大致分为两类：一般中介机构和特殊中介机构。其中，前者主要包括会计师事务所、律师事务所

54、、资产评估事务所、项目评估机构、信用评级机构等，后者是针对其特殊性和专门需要所设立的服务、监管机构，主要包括标准认证机构、知识产权估值机构、专业性融资担保机构、新企业孵化器、行业协会等。 （5）股权购买者：在风险投资运作的退出阶段，风险投资家通过主板市场、二板市场或场外交易市场交易，或者通过产权交易、兼并收购、清算等方式将其持有的风险企业的股权出售给股权购买者，从而实现资本的退出。,风险投资的组织形式,（1）股份公司制 资本提供者即公司股东，股东承担有限责任，因此，这种组织形式可以保护股东避免由于合同违约等问题给第三方造成损失所引起的诉讼风险。公司型组织允许股东通过在董事会中扮演积极角色而直接

55、地参与管理。由于公司的解散相对困难，这种组织形式能给潜在的风险资本供给者带来更多的信心。 （2）有限合伙制 从税收的角度看，有限合伙制的组织形式优于公司型组织形式。合伙制的建立和解散均比公司型的组织结构容易，其投资范围和期限预先规定。有限合伙制的一般合伙人承担着很高的风险，需要高度的投资技能，这可能是这种组织形式在风险投资业初期不甚流行的原因之一。,风险投资的组织形式,（3）附属型风险投资机构 这一类包括大型金融机构或产业公司的子公司和附属机构，其资本大多数来自母公司。 （4）其他形式的风险投资 这主要指大企业的风险投资和私人风险投资。大企业可以直接投资于风险企业，还可以向其所属的研究开发部门

56、或单位拨付资金，通过研究和开发为企业自身的产品升级或换代服务。私人风险投资主要指发达国家的富人直接或者委托其代理人进行风险投资。,风险投资的时期划分,（1）风险投资的种子期投入 （2）风险投资的导入期投入 （3）风险投资的成长期投入 （4）风险投资的成熟期投入,风险资本运作流程,投资决策业务流程（1） - 投资项目来源,创业者直接上门联系； 其他风投机构介绍； 中介服务机构介绍； 政府行业主管介绍； 报刊、网络等媒体信息； 熟人和朋友介绍。,投资决策业务流程（2）- 初步筛选标准,所处行业 技术水平 创业者素质 投资规模 地理位置 投资阶段,投资决策业务流程（3）- 尽职调查,尽职调查方式 约

57、见创业者 咨询专业人士 进行实地考察 调查技术、市场及竞争情况 听取其他风险投资机构的意见,尽职调查的内容,行业、产品调查（包括：行业背景、市场概况、技术及产品分析）。 业务考察（包括：公司历史、经营范围、收入构成、竞争对手、市场份额、经营策略、研发策略、产品销售和关联交易）。 技术揭示（包括：主要技术指标、技术先进性、核心技术来源及是否拥有核心技术所有权、非专有技术情况、产品生产技术所处阶段、技术创新机制、技术贮备及企业文化建设以及是否有知识产权、非专利技术纠纷或潜在纠纷）。 生产设施（包括：设施与用地；设施布局与环境状况；重要设备新旧程度，维修维护情况，建造成本及可变现净值说明；设施所有权

58、，拥有、还是租赁；设施维修保养与折旧政策）。 生产过程（包括：生产原料及辅助材料；生产流程；生产工艺及技术）。 质量保证。 环保问题。,尽职调查的内容,历史财务分析（包括：损益表；现金流量表；资产负债表；合并财务报表及主要合同摘要）。 财务计划（包括：业务计划；融资计划；资金使用计划；损益预测；现金流量表预测；资产负债表预测）。 公司组织与管理（包括：组织结构、管理团队、员工构成、报酬结构、制度建设）。 风险因素分析（包括：经营风险、行业风险、市场风险、政策风险、股市风险、国际竞争风险。 其他相关情况调查（专利/许可证/商标；所需项目的批准情况；税务审计情况，重大优惠政策；最新股东名单及股数；

59、期权持有人名单及股权控制方案；公司章程；公司营业执照及其它注册登记文件；银行贷款协议：股权控制变动条款；过去的收购与公司分拆情况摘要；未了结合同关系；非现金入股情况以及重大诉讼案件）。,投资项目管理,投资项目管理的内容： （1）参与董事会，制定企业战略； （2）提供资金及后续融资服务； （3）企业管理咨询服务； （4）协助企业内部管理； （5）社会关系资源支持； （6）主导企业资本运作。,投资项目管理,项目管理的手段： （1）通过董事会或监事会实现管理。 （2）派出专职人员进入被投资企业。 （3）输出财务管理（包括：直接管理、联签管理、代理记账、完全审计、内部审计）。 （4）提供增值服务（包括

60、：经营服务支持；新技术手段支持；道义支持；公关形象设计；法律援助）。,投资协议的内容,（1）被投资企业的信息披露义务； （2）董事会组成和调整及相应条件； （3）投资数量和投入时机； （4）投资期限、股权转让和投资退出； （5）下一轮融资时，风险投资的权利保证，如：优先购买、反稀释等； （6）创新成果与知识产权权属及保护； （7）在被投资企业达不到经营目标时，风险投资家的特殊权利； （8）管理层雇佣和解雇协议：明确任职期间权利和义务。,投资中的风险管理,人的风险 技术风险 市场风险 财务风险 商业模式风险 股权结构风险 公司治理风险 投资协议风险 信息披露风险 决策风险,项目管理中的风险管理,